內(nèi)容目錄“以塑代鋼”、“以塑代木”趨勢(shì)深入推進(jìn)，中國(guó)已成為全球最大改性塑料市場(chǎng) 6概念：改性塑料以通用塑料和工程塑料為基材，廣泛應(yīng)用于汽車(chē)、家電等領(lǐng)域 6現(xiàn)狀：“以舊換新”政策提振需求，2024年中國(guó)改性塑料消費(fèi)量yoy+5.6% 7格局：中國(guó)改性塑料行業(yè)集中度正持續(xù)提升，金發(fā)科技、國(guó)恩股份等為行業(yè)龍頭 9深耕改性高分子材料，覆蓋汽車(chē)、家電等領(lǐng)域 11業(yè)務(wù)：專(zhuān)注改性塑料粒子和塑料片材，2025H1改性聚丙烯營(yíng)收yoy+34% 11模式：供貨浙江利民實(shí)業(yè)等汽車(chē)領(lǐng)域客戶(hù)以及樂(lè)金熊貓等家電領(lǐng)域客戶(hù) 142.3.財(cái)務(wù)：2025Q1-Q3營(yíng)收13.79億元、歸母凈利潤(rùn)12,918萬(wàn)元（yoy+42%） 15產(chǎn)能釋放保障汽車(chē)領(lǐng)域增長(zhǎng)曲線(xiàn)延續(xù)，東南亞布局豐富業(yè)務(wù)維度 16研發(fā)：坐擁16項(xiàng)發(fā)明專(zhuān)利，研發(fā)項(xiàng)目聚焦于降低氣味、降低VOC等方面 16產(chǎn)能：近20萬(wàn)噸現(xiàn)有+6萬(wàn)噸新建產(chǎn)能保障發(fā)展，設(shè)立泰國(guó)公司強(qiáng)化海外布局 17需求：家電行業(yè)需求保持穩(wěn)增長(zhǎng)，單車(chē)改性塑料使用量具備較大提升空間 19盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí) 21風(fēng)險(xiǎn)提示 22圖表目錄圖表1：中國(guó)改性塑料行業(yè)發(fā)展歷程 6圖表2：改性塑料可分為阻燃樹(shù)脂類(lèi)、增強(qiáng)增韌樹(shù)脂類(lèi)等不同品類(lèi) 6圖表3：改性塑料目前被廣泛應(yīng)用于汽車(chē)、家電、電子電器等領(lǐng)域 7圖表4：按照特點(diǎn)及用途，塑料主要可分為通用塑料、工程塑料兩大類(lèi) 7圖表5：改性塑料產(chǎn)量的12.6%CAGR（2020-2024）顯著高于上下游產(chǎn)業(yè) 8圖表6：2024年中國(guó)改性塑料消費(fèi)量同比增長(zhǎng)5.6% 8圖表7：改性材料在家電和汽車(chē)制造中的需求量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì) 9圖表8：中國(guó)塑料改性化率從2011年的16.3%增長(zhǎng)至2023年的24.8% 9圖表9：中國(guó)改性塑料行業(yè)集中度正持續(xù)提升 10圖表10：禾昌聚合可比公司包括金發(fā)科技、普利特等 10圖表11：公司控股股東及實(shí)際控制人均為趙東明先生 11圖表12：公司產(chǎn)品應(yīng)用于家電領(lǐng)域圖例 11圖表13：公司產(chǎn)品應(yīng)用于汽車(chē)領(lǐng)域圖例 11圖表14：公司改性PP產(chǎn)品特點(diǎn) 12圖表15：公司改性ABS產(chǎn)品特點(diǎn) 12圖表16：公司改性PC產(chǎn)品特點(diǎn) 12圖表17：公司改性PA產(chǎn)品特點(diǎn) 13圖表18：公司改性PBT產(chǎn)品特點(diǎn) 13圖表19：2025H1改性聚丙烯營(yíng)收76578萬(wàn)元（yoy+34%） 13圖表20：2025H1改性聚丙烯毛利率15.54% 13圖表21：2024年公司最大客戶(hù)浙江利民實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司銷(xiāo)售金額占比12.18% 14圖表22：2025Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)達(dá)12,918萬(wàn)元(yoy+41.87%) 15圖表23：公司工廠(chǎng)設(shè)備圖例 16圖表24：公司共有23項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目 16圖表25：公司現(xiàn)有產(chǎn)能及在建產(chǎn)能情況 18圖表26：禾昌聚合泰國(guó)合資公司出資情況（單位：泰銖） 19圖表27：2025H1我國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)同比分別增長(zhǎng)41.4%和40.3% 19圖表28：2024年我國(guó)四大家電產(chǎn)量均有同比增長(zhǎng) 20圖表29：禾昌聚合可比公司估值表（截至20251218） 21以塑代鋼、以塑代木趨勢(shì)深入推進(jìn)，中國(guó)已成為全球最大改性塑料市場(chǎng)于汽車(chē)、家電等領(lǐng)域根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)信息，改性塑料最早起源于國(guó)外，改革開(kāi)放后，我國(guó)改性塑料技術(shù)也逐步興起，但因?yàn)楦男约夹g(shù)相對(duì)落后，改性塑料產(chǎn)品性能或質(zhì)量不能完全滿(mǎn)足使用要求，許多21圖表1：中國(guó)改性塑料行業(yè)發(fā)展歷程華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)、華源證券研究所根據(jù)智研咨詢(xún)信息，改性塑料是一種以通用塑料和工程塑料為基材，在加入改性助劑并圖表2：改性塑料可分為阻燃樹(shù)脂類(lèi)、增強(qiáng)增韌樹(shù)脂類(lèi)等不同品類(lèi)智研咨詢(xún)、華源證券研究所根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)信息，改性塑料的上游主要是石油、天然氣等石油化工產(chǎn)品。相比于金屬、玻璃等材料，改性塑料具有質(zhì)輕、強(qiáng)度高、絕緣性能優(yōu)異、化學(xué)性能穩(wěn)定的特點(diǎn)，改性塑料目前被廣泛應(yīng)用于汽車(chē)、家電、電子電器等領(lǐng)域，以滿(mǎn)足現(xiàn)代制造業(yè)輕量化、功能化、生態(tài)化、智能化的材料要求。圖表3：改性塑料目前被廣泛應(yīng)用于汽車(chē)、家電、電子電器等領(lǐng)域華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)、華源證券研究所根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)信息，改性塑料是以合成樹(shù)脂或天然樹(shù)脂為主要成分，通過(guò)添加改性助劑，改變樹(shù)脂基材在力學(xué)、熱學(xué)、電學(xué)、化學(xué)等多方面性能的塑料材料。塑料是以石油化工產(chǎn)業(yè)形成的各類(lèi)高分子合成樹(shù)脂為主要成份，通過(guò)加聚或縮聚反應(yīng)聚合而成的化合物，是改性塑料的基礎(chǔ)材料。按照特點(diǎn)及用途，塑料主要可分為通用塑料、工程塑料兩大類(lèi)，其中工程塑料中包含特種工程塑料，其性能與附加值更優(yōu)。圖表4：按照特點(diǎn)及用途，塑料主要可分為通用塑料、工程塑料兩大類(lèi)類(lèi)別 特點(diǎn)及用途 主要品種類(lèi)別 特點(diǎn)及用途 主要品種通用塑料 產(chǎn)量大、用途廣、價(jià)格低、影響面寬的塑料品種，一般作為非工程結(jié)構(gòu)材料使用

聚乙烯(PE、聚丙烯(PP、聚氯乙烯(PVC、聚苯乙烯(PS和丙烯腈丁二烯-苯乙烯共聚物(ABS)工程塑料產(chǎn)量大、價(jià)格高、性能優(yōu)于通用塑料、更適用于工程用途 聚碳酸酯(PC、聚酰胺(PA、聚甲醛(P、熱塑性聚的塑料品種 酯(PBT和PE)和聚苯醚(PP)特種工程塑料：物理及化學(xué)性能更優(yōu)于工程塑料、技術(shù)標(biāo) 聚砜(PS、聚醚砜(PES、聚苯砜(PPS)、聚酰亞胺準(zhǔn)更嚴(yán)的品種，主要應(yīng)用于電子電器、特種工業(yè)等特殊領(lǐng) (PI、聚酰胺酰亞胺(PAI、聚醚酰亞胺(PEI、聚苯硫醚域 (PS聚醚醚酮(PEK)液晶聚合物(CP和高溫聚酰胺(PP等華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)、華源證券研究所現(xiàn)狀：以舊換新政策提振需求，2024年中國(guó)改性塑料消費(fèi)量yoy+5.62025512.6CAGR（2020-2024）顯著高于上下游產(chǎn)業(yè)和環(huán)保要求的不斷提高。例如，采用納米技術(shù)、生物降解技術(shù)、再生塑料技術(shù)等，推動(dòng)了改2020-2024年五大通用塑料PECSS合計(jì)產(chǎn)量956012752770868%、49%03%126512.6CAGR（2020-2024）顯著高于上下游產(chǎn)業(yè)中國(guó)石油和化工聯(lián)合會(huì)、隆眾、基業(yè)昶青研究、禾昌聚合2025年半年報(bào)、華源證券研究所參考中國(guó)化工信息中心，隨著全球汽車(chē)、家電、辦公設(shè)備、電動(dòng)工具等產(chǎn)業(yè)持續(xù)向中國(guó)轉(zhuǎn)移，以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展與以塑代鋼、以塑代木趨勢(shì)的深入推進(jìn)，中國(guó)已成為全球最大的改性塑料市場(chǎng)，并擔(dān)當(dāng)全球需求增長(zhǎng)的主引擎。在此背景下，我國(guó)改性塑料需求量快速增長(zhǎng)，從2021年的2559萬(wàn)噸上升至2024年的3225萬(wàn)噸，復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）達(dá)8.0%。其中，2024年中國(guó)改性塑料消費(fèi)量同比增長(zhǎng)5.6%，這一增長(zhǎng)主要得益于兩大動(dòng)力：一方面，以舊換新政策有效提振了家電、汽車(chē)等傳統(tǒng)領(lǐng)域的消費(fèi)需求；另一方面，改性塑料在新能源汽車(chē)、低空飛行器、智能機(jī)器人等新興領(lǐng)域的需求不斷涌現(xiàn)，應(yīng)用場(chǎng)景不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品份額不斷提升。中國(guó)化工信息中心、華源證券研究所參考中國(guó)化工信息中心，改性塑料屬于配套加工環(huán)節(jié)，其發(fā)展主要由下游需求驅(qū)動(dòng)。改性塑料應(yīng)用廣泛，覆蓋家電、汽車(chē)、通訊、電子電氣、醫(yī)療、軌道交通、精密儀器、家居建材等諸多領(lǐng)域。其中，家電作為重要的耐用消費(fèi)品，其產(chǎn)業(yè)規(guī)模與改性塑料需求緊密相關(guān)。我國(guó)作為全球最大的家電生產(chǎn)與消費(fèi)國(guó)，家電市場(chǎng)的穩(wěn)步增長(zhǎng)持續(xù)拉動(dòng)上游高分子改性材料的需求。在汽車(chē)輕量化趨勢(shì)的推動(dòng)下，改性材料在汽車(chē)制造中的需求量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖表7：改性材料在家電和汽車(chē)制造中的需求量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)中國(guó)化工信息中心、華源證券研究所國(guó)恩股份等為行業(yè)龍頭8201116.3202324.8參考國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院信息，改性塑料是通過(guò)在普通塑料中添加或改良不同成分，以增強(qiáng)其性能，使其具備更高的剛性、韌性、耐熱性等特性。目前，中國(guó)改性塑料行業(yè)正經(jīng)歷快速發(fā)展，改性化率從2011年的163%增長(zhǎng)至2023年的248201116.3202324.8國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、華源證券研究所10圖表9：中國(guó)改性塑料行業(yè)集中度正持續(xù)提升中國(guó)化工信息中心、華源證券研究所禾昌聚合專(zhuān)業(yè)從事改性塑料研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，深耕該行業(yè)多年，具備完備的業(yè)務(wù)體系和拓展市場(chǎng)的能力，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。歷經(jīng)二十余年的沉淀，公司獲得多家知名汽車(chē)、家電企業(yè)的逐步認(rèn)可，構(gòu)建了優(yōu)質(zhì)的客戶(hù)資源體系，并與客戶(hù)形成了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。目前在市場(chǎng)定位、產(chǎn)能規(guī)模、盈利能力等經(jīng)營(yíng)指標(biāo)上，具有可比性的同業(yè)上市公司包括金發(fā)科技、普利特、會(huì)通股份等。圖表10：禾昌聚合可比公司包括金發(fā)科技、普利特等序號(hào) 公司 主營(yíng)業(yè)務(wù)序號(hào) 公司 主營(yíng)業(yè)務(wù)1 金發(fā)科技2 普利特(0234.)

金發(fā)科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)為化工新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，是全球化工新材料行業(yè)產(chǎn)品種類(lèi)最為齊全的企業(yè)之一，同時(shí)是全球規(guī)模最大、產(chǎn)品種類(lèi)最為齊全的改性塑料生產(chǎn)企業(yè)。公司主要從事高分子新材料產(chǎn)品及其復(fù)合材料，以及鋰離子電池、鈉離子電池、固態(tài)電池及系統(tǒng)集成等的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售和服務(wù)，公司業(yè)務(wù)板塊主要分為三大方向：改性材料業(yè)務(wù)、ICT材料業(yè)務(wù)和新能源業(yè)務(wù)。3 會(huì)通股份(6829.H) 公司主要從事改性材料特種材料的研發(fā)生產(chǎn)和銷(xiāo)售致力于為客戶(hù)提供高性能化、功能化的材料整體解決方案，是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大、客戶(hù)覆蓋最廣的改性材料企業(yè)之一。公司是一家專(zhuān)注于高性能熱塑性彈性體、改性塑料、色母粒、聚酯材料等功能性高分4 道恩股份5 科拜爾(9006.J)6 禾昌聚合(208.BJ)

子復(fù)合材料研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售的高新技術(shù)企業(yè)。公司產(chǎn)品種類(lèi)豐富，主要應(yīng)用在汽車(chē)交通、家電通訊、醫(yī)療衛(wèi)生、航空航天、大消費(fèi)、新能源等領(lǐng)域。公司是專(zhuān)業(yè)從事改性塑料和色母料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售的高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品可廣泛應(yīng)用于家用電器、日用消費(fèi)品、汽車(chē)零部件等領(lǐng)域，主要客戶(hù)包括四川長(zhǎng)虹、美的集團(tuán)、TCL、惠而浦、海信集團(tuán)等知名企業(yè)。公司主要從事改性塑料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括各種經(jīng)改性的塑料粒子和塑料片材等，主要有PPABSPC/ASPALF/PET電子電器等領(lǐng)域，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。禾昌聚合2025年半年報(bào)、華源證券研究所深耕改性高分子材料，覆蓋汽車(chē)、家電等領(lǐng)域公司控股股東及實(shí)際控制人均為趙東明先生，截至2025年三季度末，直接持有公司59,000,667股股份，占公司總股本的3916%。自公司設(shè)立以來(lái)，公司控股股東及實(shí)際控制20256家全資子公司，1圖表11：公司控股股東及實(shí)際控制人均為趙東明先生禾昌聚合公告、華源證券研究所注：子公司數(shù)據(jù)截至20250630；股東數(shù)據(jù)截至20250930業(yè)務(wù)：專(zhuān)注改性塑料粒子和塑料片材，2025H1烯營(yíng)收yoy+34公司主要從事改性高分子材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括各種經(jīng)改性的塑料粒PSCBSALGF/T系列、免噴涂等系列，廣泛應(yīng)用于汽車(chē)零部件、家用電器、新能源、包裝、消費(fèi)及電子電器等領(lǐng)域。在改性塑料方面，公司擁有獨(dú)立自主研發(fā)的具備行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的核心技術(shù)，并基于下游市場(chǎng)汽車(chē)輕量化、家電用材料高性能化、綠色環(huán)保等技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)，不斷開(kāi)發(fā)免噴涂、軟觸感、生物基紡織物、HCRP循環(huán)材料等新產(chǎn)品：公司的免噴涂系列目前在汽車(chē)保險(xiǎn)杠、格PP圖表12：公司產(chǎn)品應(yīng)用于家電領(lǐng)域圖例 圖表13：公司產(chǎn)品應(yīng)用于汽車(chē)領(lǐng)域圖例禾昌聚合2024年年報(bào)、華源證券研究所 禾昌聚合2024年年報(bào)、華源證券研究所改性PP：是用一種或多種基礎(chǔ)聚丙烯混合多種化合物（如抗沖擊劑、增強(qiáng)劑、顏料、涂料和添加劑等）制成的塑料樹(shù)脂產(chǎn)品。這種改性聚丙烯產(chǎn)品根據(jù)不同的特性，可廣泛用于汽車(chē)、家電、建筑、家具等領(lǐng)域。圖表14：公司改性PP產(chǎn)品特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)礦物填充增強(qiáng)PP 1)機(jī)械力學(xué)強(qiáng)度高;2)熱穩(wěn)定性好;3)低溫適應(yīng)性好;4)尺寸穩(wěn)定性強(qiáng)長(zhǎng)玻纖增強(qiáng)PP 1)產(chǎn)品用于高動(dòng)態(tài)負(fù)荷處;2)抗蠕變性強(qiáng);3)抗沖擊性強(qiáng);4)延展性可達(dá)140MPa短玻纖增強(qiáng)PP 1產(chǎn)品用于靜態(tài)負(fù)荷處;2較寬的加工窗口;3極致的表面美觀度;4硬度可達(dá)10,0Pa;5延展性可達(dá)130MPaPOEPP

高韌性2)抗沖擊性強(qiáng)3)尺寸穩(wěn)定性好無(wú)鹵阻燃PP 1通過(guò)了UL9V01.m阻燃測(cè)試;2在封閉式使用環(huán)境中可減少煙霧產(chǎn)生量低鹵阻燃PP 1)符合國(guó)家環(huán)保標(biāo)準(zhǔn);2)在封閉式使用環(huán)境中可減少煙霧產(chǎn)生量禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所改性ABS：ABS可深度加工且顏色多樣，適用于玩具、汽車(chē)、家電、電子設(shè)備等行業(yè)。圖表15：公司改性ABS產(chǎn)品特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)阻燃ABS 1)阻燃；2)抗沖擊性強(qiáng)；3)熱穩(wěn)定性好；4)流動(dòng)性較好,易于加工塑模11100℃-120℃(5kg好，易于加工塑模ABS高光ABS 1)光澤度高；2)熱穩(wěn)定性好；3)抗衰老性強(qiáng)；4)耐擦傷性強(qiáng)禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所改性PC：PC功能、熱變形溫度和較高透明度的C混合研制而成。改性CS也用于提高聚丙烯的加工性能和化學(xué)穩(wěn)定性。改性C和改性CBS適用于多種領(lǐng)域，如電子產(chǎn)品、辦公自動(dòng)化設(shè)備、汽車(chē)零部件、LED照明設(shè)備等?？筛鶕?jù)用處不同，調(diào)整其硬度、阻燃度、抗沖擊力和熱穩(wěn)定性等性能指數(shù)。圖表16：公司改性PC產(chǎn)品特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)通用PC/ABS 1抗沖擊性強(qiáng)；2流動(dòng)性好；3易于加工;4高韌性；5)低溫適應(yīng)性好；6尺寸穩(wěn)定性好阻燃PC/ABS 1阻燃；2熱穩(wěn)定性好；3)流動(dòng)性好,易于加工；4抗沖擊性強(qiáng)；5易于擠壓成型和熱成型；6無(wú)鹵PC/AA 1高光;啞光；2無(wú)鹵,阻燃；3熱穩(wěn)定性好；4紫外穩(wěn)定性高5抗沖擊性強(qiáng)；6)低溫適應(yīng)性好禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所改性PA和耐化學(xué)腐蝕性，以及極為卓越的硬度和強(qiáng)度，經(jīng)證實(shí)可置換金屬設(shè)備。圖表17：公司改性PA產(chǎn)品特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)玻纖增強(qiáng)PA 與未增強(qiáng)PA產(chǎn)品相比玻纖增強(qiáng)產(chǎn)品強(qiáng)度增加硬度增加耐熱性增強(qiáng)耐擦傷性PAPA產(chǎn)品相比，礦物增強(qiáng)產(chǎn)品：1)延展性增強(qiáng)；2)彎曲模量增加；34)剛度增加礦物添加增強(qiáng)PA耐磨PA 1)更高的耐擦傷性；2)更高的剛度禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所改性PBT：PBT（如紫外線(xiàn)防護(hù)劑、阻燃劑等）的化合物，廣泛適用于電子、電氣、通信、光纖、汽車(chē)等行業(yè)。圖表18：公司改性PBT產(chǎn)品特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)等級(jí) 特點(diǎn)客戶(hù)定制 1)高強(qiáng)度；2)尺寸穩(wěn)定性好；3)經(jīng)紗密度低；4)熱穩(wěn)定性好；5)化學(xué)穩(wěn)定性好禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所收入情況：禾昌聚合2024年改性聚丙烯營(yíng)業(yè)收入135215萬(wàn)元（yoy1707%），其他改性塑料營(yíng)業(yè)收入20572yoy4.39%4207（yoy3006%。塑料片材營(yíng)業(yè)收入下降的原因是子公司和記榮達(dá)廠(chǎng)區(qū)搬遷，部分老舊設(shè)備出售，導(dǎo)致訂單量減少。2025H1改性聚丙烯營(yíng)業(yè)收入76578萬(wàn)元（yoy3438%），其他改性塑料營(yíng)業(yè)收入9195萬(wàn)元（yoy6.13%)，塑料片材營(yíng)業(yè)收入1522萬(wàn)元（yoy2499%），改性聚丙烯營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)主要原因是公司加大了市場(chǎng)推廣力度。毛利率情況：2024-2025H1改性聚丙烯的毛利率分別為15.53%和1554%，其他改性塑料毛利率分別為2350%和24.57%，塑料片材毛利率分別為644%和642%。圖表19：2025H1改性聚丙烯營(yíng)收76578萬(wàn)元（yoy+34） 圖表20：2025H1改性聚丙烯毛利率15.54家電領(lǐng)域客戶(hù)PPABSPPABSPP等屬于大宗商品，其市場(chǎng)價(jià)格公開(kāi)透明，隨行就市，采購(gòu)部考慮公司自身生產(chǎn)需求、同時(shí)根據(jù)歷生產(chǎn)模式：由于改性塑料涉及的材料較為豐富，可應(yīng)用于不同領(lǐng)域，且客戶(hù)對(duì)產(chǎn)品的需求存在差異，定制化程度較高，故公司采用不同技術(shù)配方來(lái)滿(mǎn)足客戶(hù)需求。根據(jù)訂單情況，公司主要采取以銷(xiāo)定產(chǎn)的生產(chǎn)模式。銷(xiāo)售模式：公司改性塑料全部采用直銷(xiāo)模式，銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)通過(guò)市場(chǎng)調(diào)研，及時(shí)了解客戶(hù)需求，快速為客戶(hù)提供定制化新產(chǎn)品。公司新增客戶(hù)的開(kāi)拓方式或獲客途徑主要為自主開(kāi)拓、參與招投標(biāo)、他方介紹或客戶(hù)直接與公司接洽。2022-202434.14%、33.21和3765%。2024年對(duì)浙江利民實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司的銷(xiāo)售占比最高為12.18%。公司2024蘇新泉汽車(chē)飾件股份有限公司、南京樂(lè)金熊貓電器有限公司、創(chuàng)維電器股份有限公司。21：202412.18報(bào)告期單位名稱(chēng)(客戶(hù))銷(xiāo)售金額(萬(wàn)元)占營(yíng)業(yè)收入比浙江利民實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司196391218%喬路銘科技股份有限公司132618.2%2024年江蘇新泉汽車(chē)飾件股份有限公司110586.6%南京樂(lè)金熊貓電器有限公司100026.0%創(chuàng)維電器股份有限公司67634.9%合計(jì)607223765%浙江利民實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司129719.6%江蘇新泉汽車(chē)飾件股份有限公司110907.3%2023年喬路銘科技股份有限公司87916.0%南京樂(lè)金熊貓電器有限公司80275.7%浙江博弈科技股份有限公司61564.5%合計(jì)470363321%浙江利民實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司151041347%南京樂(lè)金熊貓電器有限公司73326.4%2022年江蘇新泉汽車(chē)飾件股份有限公司59015.6%喬路銘科技股份有限公司55294.3%蘇州三星電子有限公司44163.4%合計(jì)382813414%、華源證券研究所2.3.財(cái)務(wù)：2025Q1-Q313.7912,918萬(wàn)元（yoy+42）營(yíng)收方面，20212024年公司營(yíng)收總體呈上升趨勢(shì)，2023年?duì)I收達(dá)14.17億元（yoy2640%），2024年?duì)I收達(dá)1613億元（yoy1384%），2025Q1-Q3營(yíng)收達(dá)13.79（yoy2373%2023至2025Q1-Q3公司歸母凈利潤(rùn)分別為11,583萬(wàn)元（yoy2681%）、12091萬(wàn)元（yoy4.39%）和12918萬(wàn)元（yoy4187%）。盈利能力方面，公司毛利率從2021年的1648%波動(dòng)至2024年的1627%，2025年Q1Q3回升至1719%；凈利率由2021年的834%略降至2024年的750%，2025Q1Q3提升至935%。成本管控方面，公司費(fèi)用率總體控制良好。2021年至2025Q1-Q3期間費(fèi)用率分別為6.31%、6.35%、7.26%、6.87%和6.15%。22：2025Q1-Q312,918(yoy+41.87、華源證券研究所產(chǎn)能釋放保障汽車(chē)領(lǐng)域增長(zhǎng)曲線(xiàn)延續(xù)，東南亞布局豐富業(yè)務(wù)維度16VOC公司始終將科技創(chuàng)新置于核心戰(zhàn)略地位，持續(xù)加大對(duì)改性塑料領(lǐng)域的研發(fā)投入力度。多20256306916535圖表23：公司工廠(chǎng)設(shè)備圖例禾昌聚合官網(wǎng)、華源證券研究所根據(jù)公司2024年年報(bào)信息，公司共有23項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目，項(xiàng)目目的包括降低氣味、降低VOC、增強(qiáng)耐熱性、增強(qiáng)化學(xué)腐蝕性、提升環(huán)保性等等，有助于公司產(chǎn)品在汽車(chē)以及家電領(lǐng)域進(jìn)行橫向拓展。同時(shí)，也有利于公司深耕下游新市場(chǎng)，拓展新市場(chǎng)業(yè)務(wù)，有望實(shí)現(xiàn)向高附加值產(chǎn)品的升級(jí)。圖表24：公司共有23項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目擬達(dá)到的目標(biāo)擬達(dá)到的目標(biāo)所處階段/項(xiàng)目進(jìn)展研發(fā)項(xiàng)目名稱(chēng)高耐久性聚丙烯復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 使聚丙烯復(fù)合物具備使用壽命長(zhǎng)和耐久性高等優(yōu)點(diǎn)，解決了聚丙烯使用過(guò)程中受到劃傷以及高溫影響的問(wèn)題。低氣味和低VOC的軟質(zhì)聚氯乙烯的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 提供低氣味和低VOC的軟質(zhì)聚氯乙烯新產(chǎn)品，擴(kuò)大軟質(zhì)聚氯乙烯的應(yīng)用范圍。使產(chǎn)品具有優(yōu)異的耐熱性、耐化學(xué)腐蝕性和耐腐蝕性，以及良高強(qiáng)度聚丙復(fù)合纖維材料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階

好的熱變形性能和微觀細(xì)節(jié)特性，滿(mǎn)足工業(yè)生產(chǎn)及各行各業(yè)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的追求。無(wú)鹵耐高溫阻燃高分子材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 使產(chǎn)品具有優(yōu)異的耐熱性、耐化學(xué)腐蝕性和耐腐蝕性，以及良好的熱變形性能和微觀細(xì)節(jié)特性。低翹曲性改性復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 一種滿(mǎn)足激光雷達(dá)外殼使用要求的低翹曲性改性塑料。耐老化聚丙烯材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 使聚丙烯不會(huì)發(fā)生發(fā)黃、變脆、表面龜裂等現(xiàn)象，拉伸強(qiáng)度、沖擊強(qiáng)度、彎曲強(qiáng)度和斷裂伸長(zhǎng)率等力學(xué)性能大幅度提升。無(wú)鹵阻燃抗靜電改性材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 添加適量含鹵阻燃劑，使改性材料沒(méi)有那么大的危害，不會(huì)影響聚丙烯的力學(xué)性能。具有緩沖抗震性能的聚丙烯復(fù)合材料的研究與開(kāi) 研究階發(fā)抗靜電尼龍復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階

使產(chǎn)品具有一定剛度的同時(shí)，還能夠增加其緩沖抗震性能，保證產(chǎn)品在受到?jīng)_擊或者應(yīng)力集中時(shí)不易發(fā)生斷裂，增強(qiáng)產(chǎn)品的適用性。在化工和爆炸危險(xiǎn)區(qū)域，靜電可能引起火災(zāi)或爆炸。采用抗靜電尼龍復(fù)合材料制造設(shè)備和零部件可以有效地降低靜電產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，提高安全性。無(wú)氣味汽車(chē)裝飾用聚丙烯復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 中試階段 降低VOC和氣味減少其性能損失成本控制提高使用性。增強(qiáng)增韌的導(dǎo)熱阻燃碳纖維，尼龍復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā)

中試階段 增加材料使用強(qiáng)度，提高材料的抗老化效果，使用壽命更長(zhǎng)。含氧化硅螺旋管的聚丙烯復(fù)合材料的研發(fā) 小試階段 提高聚丙烯復(fù)合材料的環(huán)保性，同時(shí)還可以提高聚丙烯復(fù)合材料及其注塑產(chǎn)品的力學(xué)性能。仿生聚合物的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 具有許多生物材料所特有的優(yōu)良性質(zhì)，如高強(qiáng)度、高韌性、高生物相容性等。長(zhǎng)玻纖阻燃增強(qiáng)高分子材料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 長(zhǎng)玻纖阻燃增強(qiáng)高分子材料具有良好的拉伸強(qiáng)度和阻燃效果。隔音降噪改性塑料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 隔音降噪改性塑料具有良好的抗靜電性能、阻燃性能和隔音降噪效果。尼龍復(fù)合材料的研發(fā)旨在提高其強(qiáng)度和剛度，使其能夠替代傳汽車(chē)零部件用高強(qiáng)度尼龍復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階

統(tǒng)金屬材料，同時(shí)保持足夠的機(jī)械性能。這樣可以實(shí)現(xiàn)更耐用和高性能的汽車(chē)零部件。高耐磨尼龍復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 提升復(fù)合材料制備方法的實(shí)用性，適合工業(yè)化生產(chǎn)。環(huán)保車(chē)內(nèi)裝飾改性塑料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 輕量化，提升強(qiáng)度，提升耐化學(xué)性能、易加工、易回收的環(huán)保車(chē)內(nèi)裝飾改性塑料。解決改性塑料在使用時(shí)，其加工后的產(chǎn)品往往氣味過(guò)大或存在一種碳纖維改性塑料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階

一定的有毒物質(zhì)，如選用高純度進(jìn)口材料，加工的成本較高，后期烘烤處理的方式，會(huì)降低產(chǎn)品的外部性能。高韌性的軟觸感聚丙烯復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 研究階段 使產(chǎn)品具有高韌性不易破碎或開(kāi)裂，柔軟觸感；環(huán)?？沙掷m(xù)性車(chē)內(nèi)裝飾材料用聚丙烯復(fù)合材料的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 改善抗刮痕性能減小聚合物底面粗糙程度減輕刮痕可見(jiàn)度PET薄膜片狀擠出工藝的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 該工藝通過(guò)精確的操作控制，如溫度、壓力和速度等參數(shù)的控制，確保產(chǎn)品的質(zhì)量和穩(wěn)定性。PVC薄膜卷切割工藝的研究與開(kāi)發(fā) 小試階段 切割精度提高，切割速度提高，切割質(zhì)量提高，切割模式多樣化。禾昌聚合2024年年報(bào)、華源證券研究所此外，在保證原有汽車(chē)、家電業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展的同時(shí)，消費(fèi)電子、電器領(lǐng)域是公司未來(lái)20252PP，改性PA材料的毛利率、技術(shù)壁壘更高。206終端客戶(hù)情況汽車(chē)領(lǐng)域：2024米汽車(chē)、極氪、領(lǐng)克、零跑、路特斯等。吉利、小米作為公司重要的終端汽車(chē)客戶(hù)，禾昌聚mat7M9C70、9X009900Z10SU7、YU7家電領(lǐng)域：2024公司家電領(lǐng)域主要客戶(hù)為白電，以國(guó)內(nèi)外知名品牌為主，主要客戶(hù)涉及三星、LG、創(chuàng)維、日立、長(zhǎng)虹美菱、小米等，產(chǎn)品主要涉及洗衣機(jī)、冰箱、洗碗機(jī)等，以及部分小家電廠(chǎng)商，如松下品牌，涉及旗下各類(lèi)小家電產(chǎn)品。產(chǎn)能情況2030000噸高性能復(fù)合材料項(xiàng)目以及陜西新禾潤(rùn)昌高性能復(fù)合材料建設(shè)項(xiàng)目。母公司新材料數(shù)字化工廠(chǎng)預(yù)計(jì)2025年四季度完成投產(chǎn)，產(chǎn)線(xiàn)設(shè)備均按照最新工藝標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，自動(dòng)化程度高，能效和產(chǎn)能效率方面大幅提升。數(shù)字工廠(chǎng)采用多層廠(chǎng)房設(shè)計(jì)，生產(chǎn)及倉(cāng)儲(chǔ)管理一體化，土地利用率高，完成建設(shè)后僅用半塊土地即可達(dá)到舊工廠(chǎng)全部產(chǎn)能，剩余土地后期根據(jù)公司戰(zhàn)略部署，可規(guī)劃新型材料研究院或新領(lǐng)域等發(fā)展方向。宿遷禾昌和陜西新禾潤(rùn)昌均在當(dāng)?shù)匾再?gòu)買(mǎi)土地建設(shè)廠(chǎng)房的方式進(jìn)行投資擴(kuò)產(chǎn)，規(guī)劃產(chǎn)能均為3萬(wàn)噸/年。其中宿遷禾昌部分產(chǎn)線(xiàn)已進(jìn)入最后的安裝調(diào)試階段2026產(chǎn)能釋放；陜西新禾潤(rùn)昌在20258月已進(jìn)入開(kāi)工建設(shè)階段，82026圖表25：公司現(xiàn)有產(chǎn)能及在建產(chǎn)能情況產(chǎn)能情況來(lái)源投產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)現(xiàn)有產(chǎn)能近20萬(wàn)噸2025年4月29日公告-宿遷禾昌擴(kuò)產(chǎn)3萬(wàn)噸/年2025年8月25日公告預(yù)計(jì)2026年末逐步完成產(chǎn)能釋放陜西新禾潤(rùn)昌擴(kuò)產(chǎn)3萬(wàn)噸/年2025年8月25日公告預(yù)計(jì)2026年下半年投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)禾昌聚合公告、華源證券研究所海外布局根據(jù)公司2025年4HCJH.LD.，100100%股權(quán)。此次對(duì)外投資設(shè)立新加坡全資子公司是基于整體戰(zhàn)略布局及未來(lái)發(fā)展需求，推動(dòng)公司海外市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)與拓展，提升公司的競(jìng)爭(zhēng)力，減少?lài)?guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)以及貿(mào)易摩擦變化對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的影響。根據(jù)公司2025年8月公告，為了進(jìn)一步開(kāi)拓海外東南亞市場(chǎng)，提升海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和服務(wù)能力，踐行國(guó)家一帶一路倡議，豐富公司的境外銷(xiāo)售渠道和客戶(hù)資源，公司擬通過(guò)全資子公司HCJHPTE.LTD.（中文名：新加坡禾昌聚合有限公司）與ThaiHydraulicMachinery(1987)Co.,Ltd.（中文名：泰油壓機(jī)械股份有限公司）共同出資設(shè)立泰國(guó)合資公HechangAdvancedMaterialsThailandCoLtd.（暫定名）40069%30%（自然人持股05%，（自然人持股05%05%股權(quán)以1圖表26：禾昌聚合泰國(guó)合資公司出資情況（單位：泰銖）出資額或投資金額 出資方式 認(rèn)繳/實(shí)繳 出資額或投資金額 出資方式 認(rèn)繳/實(shí)繳 出資比例或持股比例投資人名稱(chēng)HCJHPE.LD. 2,70,00 現(xiàn)金 認(rèn)繳 6%haiHydacacnery(18Co.,Ltd.7) 1,200,000現(xiàn)金認(rèn)繳30%楊燕紅20,000現(xiàn)金認(rèn)繳0.5%吳宜軒20,000現(xiàn)金認(rèn)繳0.5%禾昌聚合公告、華源證券研究所注：2025年8月20日公告?zhèn)漭^大提升空間汽車(chē)領(lǐng)域需求空間我國(guó)汽車(chē)整車(chē)中改性塑料用量占比約為11%-13%，發(fā)達(dá)國(guó)家汽車(chē)改性塑料使用率高達(dá)19%-25%，國(guó)內(nèi)改性塑料使用率相對(duì)偏低。目前新能源汽車(chē)是我國(guó)在汽車(chē)產(chǎn)業(yè)彎道超車(chē)、快速崛起的重點(diǎn)項(xiàng)目，新能源汽車(chē)對(duì)輕量化需求更為直接，促使新材料自主開(kāi)發(fā)的快速推進(jìn)，也給了國(guó)內(nèi)改性塑料企業(yè)很大的發(fā)展空間。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2025年1-6月，我國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成696.8萬(wàn)輛和693.7萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)41.4%和40.3%，新能源汽車(chē)新車(chē)銷(xiāo)量達(dá)到汽車(chē)新車(chē)總銷(xiāo)量的44.3%。中汽協(xié)、華源證券研究所根據(jù)公司公告，汽車(chē)零部件以塑代鋼是趨勢(shì)，也是汽車(chē)輕量化的重要途徑之一，汽車(chē)上能用改性塑料取代的部位仍存在空間如懸架組件、支架）逐漸被改性尼龍（PA）、長(zhǎng)玻纖增強(qiáng)聚丙烯（PP-LGF）等替代；（2）車(chē)身覆蓋件傳統(tǒng)燃油車(chē)的金屬油箱已有2-3kg106％-8％130～160/輛。根據(jù)中國(guó)粉體網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2026210/598家電領(lǐng)域需求空間家用電器作為改性塑料行業(yè)最重要的下游產(chǎn)業(yè)之一，被廣泛用于洗衣機(jī)、冰箱、彩電等20242024機(jī)、彩電產(chǎn)量分別為10395.70萬(wàn)臺(tái)、26598.40萬(wàn)臺(tái)、11736.50萬(wàn)臺(tái)、20,745.40萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)分別為830%970%880%460%圖表28：2024年我國(guó)四大家電產(chǎn)量均有同比增長(zhǎng)國(guó)家統(tǒng)計(jì)