1、華生生物投資分析報(bào)告，作者：胡林2013.03.20，(300142)，(1)公司概述華生生物，全稱云南華生生命技術(shù)股份有限公司，2010年11月12日在創(chuàng)業(yè)板上市，現(xiàn)共股票1.82億股，代碼公司開(kāi)發(fā)引文疫苗產(chǎn)品，是國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)、國(guó)家級(jí)企業(yè)疫苗開(kāi)發(fā)技術(shù)中心和疫苗產(chǎn)業(yè)化基地。公司注冊(cè)地址：云南省昆明市高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)北區(qū)云南大學(xué)科技園二期a3棟4樓。(b)歷史進(jìn)化沃森生物起源于昆明。“昆明所”建于1958年，是中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院醫(yī)院生物學(xué)研究所，前身為1939年抗戰(zhàn)遷移到昆明的“中央防疫處”，誕生了中國(guó)微生物研究搖籃，由中國(guó)自行開(kāi)發(fā)的白市疫苗毒種“天壇株”和赫赫的“青霉素”。目前，中國(guó)生物產(chǎn)品7大

2、(眾生)第一，公司的基本情況，1987年李云春大學(xué)畢業(yè)，被分配到昆明所，與公司創(chuàng)始人柳洪巖、陳家、公司首席科學(xué)家郭仁(當(dāng)時(shí)昆明所所長(zhǎng))一起從事疫苗研究。2001年1月，李云春持有股份的尹生藥業(yè)、陳家持有股份的伯沃特生物、云南同盟生藥業(yè)共同出資成立了沃森生物有限公司(“沃森有限公司”)。沃森有限公司成立后幾次曲折：2002年，云臺(tái)技術(shù)轉(zhuǎn)讓了沃森45%的股份，雙方共同開(kāi)展疫苗業(yè)務(wù)，一些創(chuàng)始人被任命為云臺(tái)技術(shù)下屬大連韓信高管，負(fù)責(zé)疫苗銷售。此后，由于合作不順利，2004年7月，幾名創(chuàng)始人以伯沃特生物帶的形式從云臺(tái)科學(xué)技術(shù)公司收回了股份，2006年代持有的股份轉(zhuǎn)入了李云春、陳爾加、柳洪巖名。李云春一直

3、提倡股份共享，由昆明所、成都所核心研究員、劉俊輝等疫苗行業(yè)銷售管理精英加盟，擁有公司股份，建立了疫苗開(kāi)發(fā)的“國(guó)家隊(duì)”和強(qiáng)大的銷售渠道。2007年以前，沃森有限產(chǎn)品處于研發(fā)階段，主要收入來(lái)自毛利低的疫苗代理業(yè)務(wù)，為解決資金需求，先后獲得玉溪地產(chǎn)、紅塔創(chuàng)業(yè)投資、長(zhǎng)安創(chuàng)業(yè)投資資金入股。2007年，公司首次推出了自己的產(chǎn)品hib疫苗，2009年推出了沃森生物交流聯(lián)合疫苗，2010年推出了hib預(yù)移植劑型，2012年底推出了ac多糖和4價(jià)多糖疫苗。2009年6月25日沃森生物有限公司全面變更沃森生物股份有限公司成立，2010年11月12日在創(chuàng)業(yè)板上市。2012年，公司收購(gòu)了替代制藥、上海風(fēng)母生物、上海帝

4、潤(rùn)生物，初步完成了“大生物”戰(zhàn)略部署。圖公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及主要子公司，(3)股權(quán)結(jié)構(gòu)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)比較分散，前三大股東分別為李云春、劉俊輝、玉溪地產(chǎn)、股權(quán)比例分別為15.05%、11.39%、9.53%，沒(méi)有人能直接或間接控制公司。沒(méi)有真正的經(jīng)理，但是公司前五大自然股東都是公司的創(chuàng)始人或管理人員，共有43.26%的股份，在公司內(nèi)部有很高的威望和凝聚力，分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)影響公司的穩(wěn)定發(fā)展。(4)公司是國(guó)內(nèi)研發(fā)實(shí)力最豐富的兩種疫苗企業(yè)，疫苗行業(yè)是典型的研發(fā)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)，研發(fā)實(shí)力是核心競(jìng)爭(zhēng)因素。公司在研發(fā)方面已經(jīng)具備了王之風(fēng)，被業(yè)界公認(rèn)為研發(fā)能力的2種疫苗企業(yè)，逐步走向“新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)進(jìn)口增加研發(fā)”的軌道。1.

5、已經(jīng)上市的產(chǎn)品線相當(dāng)豐富。公司產(chǎn)品線相當(dāng)豐富，是國(guó)內(nèi)銷售兩類疫苗最多的企業(yè)之一。目前推出的疫苗包括hib多糖聯(lián)合疫苗(hib)、ac油腦聯(lián)合疫苗(ac聯(lián)合)，有助于2012年公司的整體銷售收入和利潤(rùn)。新產(chǎn)品交流油腦多糖疫苗和四價(jià)油腦多糖疫苗于2012年獲得生產(chǎn)批準(zhǔn)書(shū)，年底已發(fā)放。公司百白破疫苗和破傷風(fēng)疫苗預(yù)計(jì)也將在2014年前后上市。表1公司已列出疫苗，2 .強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力是核心競(jìng)爭(zhēng)力。1)一流研發(fā)團(tuán)隊(duì)、領(lǐng)先的研發(fā)模式、高額研發(fā)投資成果和國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的研發(fā)能力公司創(chuàng)始人都是昆明超過(guò)15年“年齡”的研究人員。接著引進(jìn)了很多來(lái)自昆明牛和成都的核心研究員(公司的核心研究員基本上來(lái)自昆明牛和成都)，為疫苗

6、開(kāi)發(fā)建立了“國(guó)家隊(duì)”。在9年多的疫苗開(kāi)發(fā)和產(chǎn)業(yè)化過(guò)程中，在疫苗領(lǐng)域培養(yǎng)了數(shù)十名技術(shù)骨干。該公司擁有110個(gè)專業(yè)研發(fā)團(tuán)隊(duì)，占目前員工數(shù)量的近20%，在國(guó)內(nèi)具有競(jìng)爭(zhēng)力。公司以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向，以“產(chǎn)品升級(jí)替換”和“填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白”為戰(zhàn)略指導(dǎo)，擁有殺毒、細(xì)菌性疫苗、基因工程疫苗三大實(shí)驗(yàn)室。公司矩陣集成研發(fā)模式可以充分利用研發(fā)資源，提高研發(fā)效率，堪稱國(guó)內(nèi)一流。公司最近投入了研發(fā)高的企業(yè)，占營(yíng)業(yè)收入的近10%。2011年超過(guò)4千萬(wàn)韓元。近年來(lái)，公司研發(fā)投資額及比例(單位：萬(wàn)元)、2)細(xì)菌多糖和蛋白質(zhì)相結(jié)合的核心技術(shù)細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗，解決了2歲以下幼兒對(duì)細(xì)菌多糖疫苗反應(yīng)低或沒(méi)有反應(yīng)的問(wèn)題，是疫苗行業(yè)未來(lái)的趨勢(shì)

7、之一。目前國(guó)內(nèi)只有少數(shù)具有該技術(shù)和產(chǎn)業(yè)化能力的企業(yè)。該公司從2003年初開(kāi)始了細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗的研究，目前hib疫苗和ac聯(lián)合疫苗正式上市，成為國(guó)內(nèi)第一家擁有兩種細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗的企業(yè)。該公司承擔(dān)了國(guó)家科技部“863計(jì)劃”冷凍劑a、c組腦膜炎多糖聯(lián)合疫苗產(chǎn)業(yè)化技術(shù)研究、國(guó)家衛(wèi)生部細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗技術(shù)平臺(tái)開(kāi)發(fā)等多項(xiàng)主要課題，并與疫苗研究開(kāi)發(fā)力相結(jié)合，獲得了國(guó)家認(rèn)可。公司hib和ac聯(lián)合疫苗的安全性和有效性與國(guó)際領(lǐng)先疫苗企業(yè)的同類產(chǎn)品相同，公司細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗的技術(shù)達(dá)到了國(guó)際先進(jìn)水平。另外，正在研究的13價(jià)肺炎聯(lián)合疫苗、傷寒副傷寒聯(lián)合疫苗、董潔干燥a、c、w135、y軍腦膜炎球菌多糖聯(lián)合疫苗等多種

8、細(xì)菌多糖聯(lián)合疫苗將進(jìn)一步加強(qiáng)公司在聯(lián)合疫苗方面的國(guó)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。3)研究產(chǎn)品儲(chǔ)備國(guó)內(nèi)企業(yè)在開(kāi)發(fā)多達(dá)20種疫苗產(chǎn)品方面取得了顯著成績(jī)。推出4個(gè)，完成2個(gè)臨床研究，4個(gè)產(chǎn)品獲得臨床研究批準(zhǔn)，臨床研究正在進(jìn)行中，3個(gè)產(chǎn)品已經(jīng)申報(bào)了臨床研究。包括hib系列、腦膜炎系列、白帕西利斯、13加23價(jià)肺炎系列、新型佐劑cpg b型肝炎疫苗、hib白帕沙聯(lián)疫苗等，包括細(xì)菌性疫苗、病毒性疫苗、基因工程疫苗、新型佐劑疫苗、聯(lián)合疫苗等。形成了“蔣孝章布局、林爽布局、儲(chǔ)備布局”，形成了品種豐富、結(jié)構(gòu)合理、市場(chǎng)前景廣闊的產(chǎn)品樓梯。根據(jù)2006年2010年國(guó)家藥物監(jiān)督局?jǐn)?shù)據(jù)，公司是新型疫苗注冊(cè)產(chǎn)品數(shù)量最多的疫苗公司。圖公司在

9、研究產(chǎn)品及進(jìn)展(截至2012年6月30日)，圖20062010藥監(jiān)局公布了各公司疫苗研究數(shù)量，3 .銷售能力決不遜色的渠道也是優(yōu)秀疫苗企業(yè)必備的特性。公司代理疫苗，堅(jiān)持“自建銷售團(tuán)隊(duì)、自建市場(chǎng)網(wǎng)、自建產(chǎn)品品牌”方針，進(jìn)行了品牌營(yíng)銷。營(yíng)銷模式：由上而下，上下并行，在專家圈樹(shù)立品牌形象。與國(guó)內(nèi)多家民營(yíng)疫苗企業(yè)“自下而上”不同，這是工商省級(jí)cdc的營(yíng)銷模式。公司對(duì)各級(jí)疾控中心和接種點(diǎn)徐璐采用其他模式進(jìn)行分級(jí)和推廣。對(duì)省級(jí)疾控中心，一般采用學(xué)術(shù)普及模式。對(duì)市縣級(jí)疾控中心，更多地采用應(yīng)用技術(shù)推廣，補(bǔ)充消費(fèi)宣傳。營(yíng)銷系統(tǒng)：以品牌營(yíng)銷為核心，以個(gè)體經(jīng)營(yíng)為主體，建立了代理補(bǔ)充、深度、范圍廣泛的營(yíng)銷系統(tǒng)。營(yíng)銷網(wǎng)

10、絡(luò)：以“3點(diǎn)2線”(長(zhǎng)江三角洲、珠江三角洲、環(huán)渤海、京廣、長(zhǎng)江線)為中心構(gòu)建營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)。目前有100多名高素質(zhì)的銷售隊(duì)伍在全國(guó)11大重點(diǎn)地區(qū)建設(shè)辦公機(jī)構(gòu)，銷售網(wǎng)復(fù)蓋全國(guó)29個(gè)省的2000多個(gè)縣市。2011年公司人均銷售額為300多萬(wàn)韓元，與類似銷售的2種疫苗公司智比生物相比毫不遜色。手表公司的銷售能力和智比生物比較(2011年)，4。產(chǎn)品質(zhì)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于疫苗接種，產(chǎn)品質(zhì)量更加重要，監(jiān)管越來(lái)越嚴(yán)格，不良反應(yīng)記錄體系完善的今天，疫苗的質(zhì)量直接決定產(chǎn)品銷售，智比生物的ac組合由于產(chǎn)品質(zhì)量一度退出市場(chǎng)。公司負(fù)責(zé)“讓中國(guó)兒童使用世界上最好的疫苗”，上市的hib、柳腦a c聯(lián)合疫苗質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)高于歐洲藥典標(biāo)準(zhǔn)，蔣孝

11、章后沒(méi)有發(fā)生不良反應(yīng)記錄，公司品牌和質(zhì)量得到業(yè)界和消費(fèi)者的同意。5.產(chǎn)業(yè)化方面的前人以上市募集資金和強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)化能力，公司籌集項(xiàng)目“玉溪二期”已完工，正在申請(qǐng)gmp認(rèn)證，“玉溪二期”也將開(kāi)工，預(yù)計(jì)2014年底完工。工業(yè)化項(xiàng)目基本上與產(chǎn)品林爽研究開(kāi)發(fā)日程同步，如果林爽研究成功，可以直接申請(qǐng)生產(chǎn)批準(zhǔn)審查，有效地復(fù)蓋以前的真空期，節(jié)省一到兩年的時(shí)間。(5)外延擴(kuò)張，掀起“大生物”戰(zhàn)略帆，2012年公司經(jīng)常超過(guò)資金進(jìn)行外延擴(kuò)張，收購(gòu)上海風(fēng)貌生物51%的股份，快速進(jìn)入一港領(lǐng)域。收購(gòu)河北大安制藥55%的股份，進(jìn)入血制品領(lǐng)域。收購(gòu)上海帝潤(rùn)生物的50.69%股份，進(jìn)入疫苗重組領(lǐng)域，初步完成了“疫苗單抗血產(chǎn)品”

12、的“大生物”戰(zhàn)略部署，占據(jù)了生物制藥發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮男滦鸵呙纭⑷诵曰瘑慰?、長(zhǎng)效重組蛋白質(zhì)三大前沿和稀缺血制品領(lǐng)域，成為國(guó)內(nèi)生物制藥產(chǎn)業(yè)鏈部署最完善的企業(yè)之一。圖：生物制藥部門和公司的“大生物”戰(zhàn)略部署，(6)公司的收益利益狀況，兩個(gè)主要產(chǎn)品對(duì)主要收入和利潤(rùn)做出了貢獻(xiàn)。自主產(chǎn)品上市前，公司收入來(lái)自子公司沃森的疫苗代理業(yè)務(wù)。毛利低，2009年出售沃森相城，主要致力于自由疫苗的開(kāi)發(fā)和銷售。最近公司收入和利潤(rùn)主要來(lái)自兩種產(chǎn)品(3種規(guī)格)。即b型流感嗜血桿菌聯(lián)合疫苗(2007年蔣孝章，以下簡(jiǎn)稱hib)和董潔干燥ac組腦膜炎球菌多糖聯(lián)合疫苗(2009年蔣孝章，以下簡(jiǎn)稱ac聯(lián)合)。2011年，兩大產(chǎn)品分別收入

13、3.74億元和0.99億元，毛利率高，增長(zhǎng)快，其中hib預(yù)移植配方增長(zhǎng)100%以上是主要增長(zhǎng)點(diǎn)。表公司分成產(chǎn)品銷售額、毛利、增長(zhǎng)率及比率(2011年)，業(yè)績(jī)迅速增長(zhǎng)。自2007年首次推出自己的研發(fā)產(chǎn)品以來(lái)，業(yè)績(jī)繼續(xù)快速增長(zhǎng)。20072011年公司營(yíng)業(yè)收入為19倍，復(fù)合增長(zhǎng)率為108%，凈利潤(rùn)為33倍，復(fù)合增長(zhǎng)率為144。在2012年主力產(chǎn)品外國(guó)企業(yè)復(fù)山和國(guó)內(nèi)新競(jìng)爭(zhēng)者加入的不利情況下，仍然取得了良好的業(yè)績(jī)。營(yíng)業(yè)收入5.38億韓元，與去年同期相比增加了13.45億韓元，凈利潤(rùn)2.46億韓元，與去年同期相比增加了約18.57%。扣除后與去年同期相比增加了25%(2012年非經(jīng)常性收益約為3800萬(wàn)韓

14、元，2011年為4200萬(wàn)韓元，基數(shù)較高)。，圖：近年來(lái)，公司的收入和利潤(rùn)迅速增長(zhǎng)(沃森除外)，主要產(chǎn)品都有很高的市場(chǎng)份額。公司hib(西林瓶型和預(yù)成型型)產(chǎn)品形成了中高端的綜合產(chǎn)品組合(西林瓶位置低端，預(yù)成型型是國(guó)產(chǎn)壟斷定位高端)，位居前列，市場(chǎng)份額逐年上升。ac上市后，增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提高，2011年市場(chǎng)份額達(dá)到28.81%。目前產(chǎn)品主要在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售，國(guó)際市場(chǎng)還處于初期階段，潛力很大。圖hib疫苗近幾年部署和市場(chǎng)份額，圖ac聯(lián)合疫苗近幾年部署發(fā)行量和市場(chǎng)份額，(7)行業(yè)排名分析，圖公司相關(guān)指標(biāo)和比較蔣孝章公司比較(2011年年度報(bào)告數(shù)據(jù))，截至2011年底，4家疫苗業(yè)務(wù)

15、相關(guān)蔣孝章公司中公司總股權(quán)排名第4位，流通權(quán)益排名第4位只有roe公司總資本金小，收入規(guī)模適中，凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，具有每股凈資產(chǎn)、收益高、毛利率、凈利率高等特點(diǎn)。從這幾個(gè)指標(biāo)來(lái)看，公司是疫苗行業(yè)的優(yōu)先投資品種。(8)資本市場(chǎng)業(yè)績(jī)，截至2013年3月1日，公司市值為81億，上市當(dāng)日市值為136億，兩年多來(lái)為48%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期創(chuàng)業(yè)板金志洙18%。蔣孝章后兩次通過(guò)全州，資本金增加到1.82億股，增長(zhǎng)了1.82倍，公司市值的增長(zhǎng)遠(yuǎn)低于資本金增加。公司股價(jià)大幅下跌是1。上市時(shí)受到強(qiáng)烈推崇，一度以95元的創(chuàng)業(yè)板最高發(fā)行價(jià)格和133倍的a股最大發(fā)行股價(jià)率，評(píng)價(jià)回落正常。2.蔣孝章后公司增長(zhǎng)放緩(凈利潤(rùn)增長(zhǎng)3

16、0%左右)未達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期的高速增長(zhǎng)(08-11年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)140%)；不是基本面的變化。相反，新產(chǎn)品不斷上市，“大生物”戰(zhàn)略的部署完成，公司在短期內(nèi)增長(zhǎng)，也不用擔(dān)心，長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間也很大。巨大的跌幅(48%)、低評(píng)價(jià)(截至3月1日，12年股價(jià)收益率只有30倍出頭，同類公司智費(fèi)生物的70倍)提供了長(zhǎng)期購(gòu)買機(jī)會(huì)。近3年股價(jià)變化2010年11月12日2010年11月12日公司股價(jià)為87.82(顛覆權(quán)，后東)，2011年10月24日40.6，區(qū)間下跌了58%。2011年11月12日2012年11月12日，公司股價(jià)2011年12月1日為52.98，至少2012年2月18日為29.38，區(qū)間下降了20%

17、。2012年11月12日2013年3月1日，公司股價(jià)為2013年2月26日45.46，至少2012年12月4日31，區(qū)間上升幅度為0.24倍。圖2010年11月12日至2013年3月1日對(duì)沃森生物和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)進(jìn)行了比較，表公司最近幾年的分紅情況記錄為31。5，摘要1: 1。公司概況：沃森生物是一家專業(yè)開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、銷售疫苗產(chǎn)品的生物制藥企業(yè)，國(guó)家高技術(shù)企業(yè)。公司于2010年11月12日在創(chuàng)業(yè)板上市，截止到2013年3月1日，總資本金為1.82億股。代碼：300142。2.歷史沿革：該公司于2001年創(chuàng)立，中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院醫(yī)院生物研究所(昆明所)院研究員李云春、陳佳、柳紅巖于2007年公司首次自主疫苗hib疫苗上市，2009年全部改為股份公司。3.核心競(jìng)爭(zhēng)力：該公司是國(guó)內(nèi)研發(fā)實(shí)力最豐富的兩種疫苗企業(yè)，擁有昆明牛和成都牛(中國(guó)微生物領(lǐng)域科研開(kāi)發(fā)實(shí)力最強(qiáng)的三大中第二名)的疫苗開(kāi)發(fā)“國(guó)家隊(duì)”，掌握細(xì)菌多糖和蛋白質(zhì)結(jié)合的核心技術(shù)，上市和研究產(chǎn)品共20多個(gè)，國(guó)內(nèi)最多。4.股權(quán)結(jié)構(gòu)：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)比較分散，前三大股東分別為李云春、劉俊輝、玉桂枝山，股權(quán)比例分別為15.05%、11.39%、9.53%，沒(méi)有實(shí)際經(jīng)理人。但是