1、公司資本（資金）成本,3、綜合資本成本,2、個(gè)別資本成本,1、資本成本的構(gòu)成與計(jì)算模式,一、資本成本的構(gòu)成與計(jì)算模式,（一）資本成本的含義,資本成本是指公司為籌集和使用資本而付出的代價(jià)。,資金籌集費(fèi),資金占用費(fèi),（二）資本成本構(gòu)成要素, 長(zhǎng)期債券 長(zhǎng)期借款 優(yōu)先股 普通股 留存收益,（三）資本成本計(jì)算模式,資本成本是指公司接受不同來(lái)源資本凈額的現(xiàn)值與預(yù)計(jì)的未來(lái)資本流出量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率或收益率，它既是籌資者所付出的最低代價(jià)，也是投資者所要求的最低收益率。,公司收到的全部資本扣除各種籌資費(fèi)用后的剩余部分,公司需要逐年支付的各種利息、股息和本金等,資本成本一般表達(dá)式：,二、個(gè)別資本成本,（一)債

2、券資本成本, 計(jì)算公式：, 發(fā)行債券時(shí)收到的現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值與預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率,【例1】 為籌措項(xiàng)目資本，某公司決定發(fā)行面值1 000元，票面利率12%，10年到期的公司債券，其籌資費(fèi)率為5%，所得稅稅率為35%，假設(shè)債券每年付息一次，到期一次還本。,rb=8.56%,Excel 計(jì)算, 債券期限很長(zhǎng)，且每年債券利息相同,公式簡(jiǎn)化,【例2】假設(shè)BBC公司資產(chǎn)負(fù)債表中長(zhǎng)期負(fù)債賬面價(jià)值為3 810萬(wàn)元(每張債券面值為1000元)，息票率為8%，期限6年，每半年付息一次，假設(shè)同等期限政府債券收益率為7%，考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，投資者對(duì)公司債券要求的收益率為9%，則半年為4.4% (1.

3、09)1/2-1。,（1）根據(jù)投資者要求的收益率確定債券的價(jià)格（Pb）：,（2） 將投資者要求的收益率轉(zhuǎn)化為債務(wù)資本成本,假設(shè)公司所得稅稅率為40%，稅前籌資費(fèi)率為發(fā)行額的3%， 則債券資本成本（半年）為：,rb=3.06%,年債務(wù)成本:,（二）長(zhǎng)期借款資本成本, 理論公式：, 簡(jiǎn)化公式：,1.存在補(bǔ)償性余額時(shí)長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算,注意,銀行要求借款人從貸款總額中留存一部分以無(wú)息回存的方式作為擔(dān)保,【例3】假設(shè)某公司向銀行借款100萬(wàn)元，期限10年，年利率為 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次還本，所得稅稅率為35%，假設(shè)不考慮籌資費(fèi)。,如果銀行要求公司保持10%的無(wú)息存款余額,借款的資本

4、成本：,實(shí)際借款資本成本：,2.借款名義利率與有效利率,銀行借款合約中規(guī)定的利率是年名義利率，如果每年付息期數(shù)超過(guò)一次，則有效利率 :,(三）優(yōu)先股資本成本, 計(jì)算公式:, 優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合證券。, 特點(diǎn)：股息定期支付，但股息用稅后利潤(rùn)支付，不能獲得因稅賦節(jié)余而產(chǎn)生的收益。,【例3】假設(shè)BBC公司擬發(fā)行優(yōu)先股60萬(wàn)股，每股面值25元，年股息為每股1.9375元，且每年支付一次。由于該優(yōu)先股尚未上市流通，公司可根據(jù)投資者要求的收益率計(jì)算市場(chǎng)價(jià)格，然后確定資本成本。假設(shè)市場(chǎng)上投資者對(duì)同類(lèi)優(yōu)先股要求的收益率為8%。,優(yōu)先股的市場(chǎng)價(jià)格:,如果優(yōu)先股發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的4% 優(yōu)先股的

5、資本成本:,（四）普通股資本成本,普通股成本的確定方法有三種： 1. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 2. 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 3. 債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法,從理論上說(shuō)，普通股成本可以被看作是為保持公司普通股市價(jià)不變，公司必須為股權(quán)投資者創(chuàng)造的最低收益率。,1. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法, 理論公式：, 股票價(jià)格等于預(yù)期收益資本化的現(xiàn)值，其中折算現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率即為普通股的資本成本。,【例4】假設(shè)BBC公司流通在外的普通股股數(shù)為650 萬(wàn)股，每股面值10元,目前每股市場(chǎng)價(jià)格11.625元，年股利支付額為每股0.2125元，預(yù)計(jì)以后每年按15%增長(zhǎng)，籌資費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的6%。,普通股的資本成本：,2. 資本資產(chǎn)定價(jià)模式,

6、基本步驟： 根據(jù)CAPM計(jì)算普通股必要收益率 調(diào)整籌資費(fèi)用，確定普通股成本,【例5】現(xiàn)仍以BBC公司為例，假設(shè)目前短期國(guó)債利率為5.7%；歷史數(shù)據(jù)分析表明，在過(guò)去的5年里,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在6%8%之間變動(dòng)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分析,在此以8%作為計(jì)算依據(jù)；根據(jù)過(guò)去5年BBC股票收益率與市場(chǎng)收益率的回歸分析，BBC股票的系數(shù)為1.13。, 值的估計(jì)： 尋找一家或多家與公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相似的公司間接地計(jì)算值。 注意：如果替代公司和計(jì)算公司的財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債資本/股權(quán)資本）不同，需要采用一定的方法調(diào)整或修正替代公司的系數(shù)。 將替代公司的值調(diào)整到無(wú)負(fù)債時(shí)的值， 根據(jù)計(jì)算公司的負(fù)債比率確定計(jì)算公司的值。, 評(píng)價(jià)： 資本資產(chǎn)

7、定價(jià)模型在理論上比較嚴(yán)密，但這一模型的假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)不完全相符合。 首先，該模型只考慮了股票市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也就是相當(dāng)于假設(shè)普通股的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)只有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而低估了普通股資本成本。 其次，由于將系數(shù)定義為股市平均風(fēng)險(xiǎn)的倍數(shù)，并用它來(lái)計(jì)算個(gè)別股票風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償相對(duì)于股市平均風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)谋稊?shù)，實(shí)際上是假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)與收益成線(xiàn)性關(guān)系，而這是缺乏邏輯依據(jù)的。 最后，模型中所需要的各項(xiàng)資料特別是風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)有時(shí)很難取得，如果在估計(jì)時(shí)誤差較大，最后的計(jì)算將可能毫無(wú)意義。,3.債券收益加風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率法, 普通股的資本成本在公司債券投資收益率的基礎(chǔ)上加上一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià), 評(píng)價(jià)： 優(yōu)點(diǎn)：不需要計(jì)算系數(shù)，且長(zhǎng)期債券收益率的確定比較簡(jiǎn)

8、單，如果長(zhǎng)期債券是公開(kāi)發(fā)行的，公司可以通過(guò)證券市場(chǎng)或投資銀行等中介機(jī)構(gòu)獲得。 缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較難確定，如果風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)長(zhǎng)期保持不變或變化是在一個(gè)較穩(wěn)定的范圍內(nèi)，那么，平均的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就可以用于估算現(xiàn)在和未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。,風(fēng)險(xiǎn)溢酬大約在4%6%之間,（五）留存收益資本成本, 計(jì)算公式：,【例】如果BBC公司以留存收益滿(mǎn)足投資需求，則以留存收益資本成本代替普通股資本成本 ，即,三、綜合資本成本,（一）加權(quán)平均資本成本 （二）邊際資本成本 （三）項(xiàng)目資本成本,（一）加權(quán)平均資本成本,加權(quán)平均（綜合）資本成本是以各種不同資本來(lái)源的資本成本為基數(shù)，以各種不同資本來(lái)源占資本總額的比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。,

9、計(jì)算公式：, 含義：,權(quán)數(shù)的確定方法： 賬面價(jià)值法 市場(chǎng)價(jià)值法, 賬面價(jià)值法 以各類(lèi)資本的賬面價(jià)值為基礎(chǔ)，計(jì)算各類(lèi)資本占總資本的比重，并以此為權(quán)數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。,賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值,反映公司發(fā)行證券時(shí)的原始出售價(jià)格, 市場(chǎng)價(jià)值法 以各類(lèi)資本來(lái)源的市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算各類(lèi)資本的市場(chǎng)價(jià)值占總資本市場(chǎng)價(jià)值的比重，并以此為權(quán)數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。,反映證券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格,【例】假設(shè)MBI公司發(fā)行新股籌資100 000元，發(fā)行價(jià)格為每股10元，發(fā)行股數(shù)10000股；同時(shí)發(fā)行債券籌資100000元，每張債券發(fā)行價(jià)值為1 000元，共發(fā)行債券100張。假設(shè)股票和債券發(fā)行半年后，MBI公司

10、的股票價(jià)格上升到每股12元，由于利率上升導(dǎo)致債券價(jià)格下跌到850元。證券價(jià)格的市場(chǎng)變化并不影響其賬面價(jià)值。不同時(shí)期各種證券的賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值及其資本結(jié)構(gòu)如下表所示。,表 MBI公司不同價(jià)值基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu) 單位：%,=（1210 000）/（1210 000+8501 000) =（8501 000）/（1210 000+8501 000),評(píng) 價(jià), 賬面價(jià)值法 優(yōu)點(diǎn)：數(shù)據(jù)易于取得，計(jì)算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過(guò)去的籌資成本。 缺點(diǎn)：若債券和股票的市場(chǎng)價(jià)值已脫離賬面價(jià)值，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)平均資本成本，不能正確地反映實(shí)際的資本成本水平。, 市場(chǎng)價(jià)值法 優(yōu)點(diǎn)：能真實(shí)反映當(dāng)前實(shí)際資本成本水平，有利于企業(yè)現(xiàn)實(shí)

11、的籌資決策。 缺點(diǎn)：市價(jià)隨時(shí)變動(dòng)，數(shù)據(jù)不易取得。,【例】根據(jù)【例2】、【例3】 、【例4】和【例5】提供的數(shù)據(jù)，BBC公司債券面值為3810萬(wàn)元，市場(chǎng)價(jià)值為面值的96.33%，即3670萬(wàn)元；BBC公司優(yōu)先股60萬(wàn)股，賬面價(jià)值為1 500萬(wàn)元（6025），根據(jù)優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格，市場(chǎng)價(jià)值為1 453萬(wàn)元(6024.22)；BBC公司普通股賬面價(jià)值為6500萬(wàn)元（65010），市場(chǎng)價(jià)值為7 556萬(wàn)元（650 11.625）。BBC公司資本賬面價(jià)值權(quán)數(shù)和市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)如表所示。,表 BBC公司價(jià)值權(quán)數(shù),【例7】迪斯尼公司主要由媒體網(wǎng)絡(luò)、主題樂(lè)園和度假村、影視娛樂(lè)和消費(fèi)產(chǎn)品四個(gè)事業(yè)部組成。迪斯尼公司20

12、12年無(wú)杠桿系數(shù)是以不同行業(yè)中可比公司的情況來(lái)估計(jì)每個(gè)行業(yè)無(wú)杠桿系數(shù)，然后以現(xiàn)金與公司價(jià)值比率進(jìn)行調(diào)整，有關(guān)計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表。假設(shè)2012年美國(guó)國(guó)債利率4%為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；以1928年到2012年美國(guó)歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為依據(jù)，確定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4.82%。 要求：計(jì)算迪斯尼公司資本成本。,表 迪斯尼公司各事業(yè)部無(wú)杠桿系數(shù)估計(jì)值,表 迪斯尼公司無(wú)杠桿系數(shù)估計(jì)值,2012年迪斯尼公司的信用等級(jí)為BBB+，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為4%，BBB+等級(jí)的違約風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為1.25%，稅前負(fù)債成本為5.25%，所得稅稅率為37.3%，稅后負(fù)債成本：,（1）計(jì)算迪斯尼公司的負(fù)債資本成本,(2)計(jì)算迪斯尼公司優(yōu)先股資本成本,5.25%（

13、1-37.3%）=3.29%,迪斯尼公司發(fā)行在外的優(yōu)先股每股價(jià)格為26.74美元，2003年3月發(fā)放的股息為每股1.75美元，則股息收益率或優(yōu)先股成本：,1.7526.74=6.54%,（3）計(jì)算普通股資本成本,迪斯尼公司2012年無(wú)杠桿系數(shù)是以不同行業(yè)中可比公司的情況來(lái)估計(jì)每個(gè)行業(yè)無(wú)杠桿系數(shù)， 各事業(yè)部的無(wú)杠桿系數(shù)估計(jì)方法見(jiàn)上述兩表。 假設(shè)各事業(yè)部均以26.62%負(fù)債與股權(quán)比率籌措資本，迪斯尼公司各事業(yè)部股本成本計(jì)算見(jiàn)表。,表 迪斯尼公司各事業(yè)部股本成本,（4）計(jì)算加權(quán)平均資本成本,迪斯尼公司負(fù)債賬面價(jià)值、息票率和到期日如表所示。,表 迪斯尼債務(wù)（2012年9月） 單位：百萬(wàn)美元,迪斯尼公司

14、經(jīng)營(yíng)性租賃現(xiàn)值：1753百萬(wàn)美元,表 迪斯尼公司負(fù)債比率,表 迪斯尼公司資本成本, 美國(guó)資本成本的估計(jì)方法,（二）邊際資本成本,邊際資本成本是在多次籌措資本時(shí)，取得最后一筆籌資的成本。它實(shí)質(zhì)是新增資本的加權(quán)平均成本。, 計(jì)算公式：,追加籌資的資本結(jié)構(gòu), 個(gè)別資本成本和資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)對(duì)邊際資本成本的影響, 實(shí)際上，企業(yè)的籌資總額越大，資金供應(yīng)者要求的報(bào)酬率就越高，這就會(huì)使不同追加籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本不斷上升。,如何計(jì)算 邊際資本成本, 邊際資本成本的計(jì)算程序（資本結(jié)構(gòu)保持不變，個(gè)別資本成本變動(dòng)）, 確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 假定追加籌資的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)保持一致。, 確定各

15、種籌資方式的資本成本,【例8】假設(shè)某公司目前的資本結(jié)構(gòu)較為理想，即債務(wù)資本占40%，股權(quán)資本占60%( 通過(guò)發(fā)行普通股股票取得)，根據(jù)測(cè)算，在不同的籌資規(guī)模條件下，有關(guān)資本成本的資料如表8所示，據(jù)此計(jì)算不同籌資規(guī)模條件下的資本成本。,表8 籌資規(guī)模與資本成本預(yù)測(cè), 確定不同籌資規(guī)模條件下不同籌資方式的個(gè)別資本成本的籌資總額分界點(diǎn),表9 籌資總額分界點(diǎn)及資本成本,表10 不同籌資總額的邊際資本成本,（三）項(xiàng)目資本成本, 以公司資本成本作為項(xiàng)目資本成本應(yīng)具備的條件 （1）計(jì)劃擬進(jìn)行的投資項(xiàng)目必須與公司歷史上的投資項(xiàng)目具有相同的風(fēng)險(xiǎn)； （2）公司的財(cái)務(wù)政策不會(huì)因?yàn)樾碌耐顿Y活動(dòng)而受到影響。, 公司的資

16、本成本各項(xiàng)目資本成本的加權(quán)平均數(shù)。, 項(xiàng)目資本成本的大小主要與項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小 直接相關(guān)。,【例9】假設(shè)ABB公司的有關(guān)資料如下: 公司確定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是：負(fù)債占30%，股權(quán)資本占70%；預(yù)計(jì)下年度可實(shí)現(xiàn)凈收益56 000元，公司將保持50%的股息支付率政策，公司借款利率為8%；（3）折舊費(fèi)為35 000元（可視為公司的一項(xiàng)內(nèi)部資本來(lái)源）；(4)公司所得稅率為40%，現(xiàn)行股票市場(chǎng)價(jià)格為每股50元，上期股息支付額為每股1.85元，預(yù)計(jì)股息增長(zhǎng)率為8%，預(yù)計(jì)發(fā)行新股籌資費(fèi)率為15%。(5)公司下年度的投資機(jī)會(huì)如表11所示。,表 11 ABB公司項(xiàng)目投資收益率,（1）發(fā)行新股前資本成本,（2）發(fā)行新股后資本成本,圖 ABB 公司項(xiàng)目投資收益與資本成本,公司最佳資本支出預(yù)算應(yīng)是項(xiàng)目A和項(xiàng)目B。 基本假設(shè)： （1）假設(shè)這四個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)相同 （2）假設(shè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與公司現(xiàn)存其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相一致 （3）假設(shè)股息政策和資本結(jié)構(gòu)保持不變,A