企業(yè)研究論文-企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的自由現(xiàn)金流量計(jì)算2006年底，我國(guó)股權(quán)分置改革已基本完成，這標(biāo)志著我國(guó)上市公司股票全流通時(shí)代的開(kāi)始。上市公司股票全流通為并購(gòu)上市公司創(chuàng)造了更多的機(jī)會(huì)，但由于我國(guó)資本市場(chǎng)目前還處于弱式有效狀態(tài)，上市公司股票價(jià)格還不能完全反映其價(jià)值，并購(gòu)方要降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，必須對(duì)目標(biāo)公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，以確定合理的并購(gòu)價(jià)格。一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型的確定選擇合適的價(jià)值評(píng)估模型，準(zhǔn)確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，是企業(yè)并購(gòu)成功的第一步。（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型的選擇。企業(yè)價(jià)值形式一般有會(huì)計(jì)價(jià)值（或賬面價(jià)值）、公允市場(chǎng)價(jià)值、現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值三種。會(huì)計(jì)價(jià)值計(jì)量主要以財(cái)務(wù)信息的客觀性和可靠性為出發(fā)點(diǎn)，應(yīng)用歷史成本原則對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益進(jìn)行反映。因此，企業(yè)的會(huì)計(jì)價(jià)值往往滯后于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，不適用于評(píng)估企業(yè)價(jià)值。公允市場(chǎng)價(jià)值是指在不存在信息不對(duì)稱的情況下，雙方自愿交易時(shí)實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)價(jià)值。在公平交易中，雙方對(duì)所交易資產(chǎn)的價(jià)值估計(jì)都是基于資產(chǎn)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)利益流入（本質(zhì)上是現(xiàn)金的流入）和貨幣的時(shí)間價(jià)值，因此，資產(chǎn)公允市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)是未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，能夠用來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值?，F(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值是按照現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格計(jì)量的資產(chǎn)價(jià)值，但由于所交易的資產(chǎn)缺乏一個(gè)有效的市場(chǎng)、交易雙方存在信息不對(duì)稱、資產(chǎn)交易市場(chǎng)不是強(qiáng)式有效市場(chǎng)等，該價(jià)值可能是公平的，也可能是不公平的。因此，公允市場(chǎng)價(jià)值是企業(yè)價(jià)值的最佳表現(xiàn)形式，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是最合適的企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型，企業(yè)價(jià)值應(yīng)等于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。事實(shí)上，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是理論上最健全，企業(yè)價(jià)值評(píng)估中運(yùn)用最廣泛的模型，具體可表示為：（二）自由現(xiàn)金流量的界定。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重點(diǎn)在于對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)自由現(xiàn)金流量的理解和測(cè)算。自由現(xiàn)金流量指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流入扣除滿足必要生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)及其增長(zhǎng)的需要后，能夠提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人）自由支配的現(xiàn)金。對(duì)自由現(xiàn)金流量的理解，需注意以下幾點(diǎn)：（1）自由現(xiàn)金流與企業(yè)價(jià)值評(píng)估相聯(lián)系，因此，現(xiàn)金流的計(jì)算是基于企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流入流出，而不是針對(duì)已經(jīng)發(fā)生的客觀事實(shí)，自由現(xiàn)金流的計(jì)算結(jié)果是估算結(jié)果。（2）自由現(xiàn)金流的來(lái)源是基于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，而不是企業(yè)的融資活動(dòng)，因?yàn)槠髽I(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的動(dòng)力來(lái)源于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。（3）自由現(xiàn)金流中的“自由”是一個(gè)相對(duì)概念，即相對(duì)于必須扣除的、受約束的支出（主要指營(yíng)運(yùn)資本中的短期投資和對(duì)長(zhǎng)期資產(chǎn)中的長(zhǎng)期投資），企業(yè)對(duì)剩余的現(xiàn)金具有更大的自由支配權(quán)，但不是隨意支配。二、從現(xiàn)金流形成角度計(jì)算自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量來(lái)源于企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量；自由現(xiàn)金流量的必要支出為對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的短期投資和對(duì)長(zhǎng)期資產(chǎn)的長(zhǎng)期投資，分別表現(xiàn)為營(yíng)運(yùn)資本增加和資本支出。因此，從現(xiàn)金流形成角度建立的自由現(xiàn)金流量計(jì)算公式為：自由現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量營(yíng)運(yùn)資本增加資本支出（一）經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的計(jì)算。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來(lái)源于企業(yè)的利潤(rùn)表。自由現(xiàn)金流量計(jì)算的基本出發(fā)點(diǎn)是將股東和債權(quán)人看作一個(gè)整體，因此，企業(yè)向債權(quán)人支付利息的行為實(shí)際上是資金在企業(yè)內(nèi)部的流動(dòng)。但企業(yè)所得稅是支付給第三方（即政府）的，應(yīng)作為企業(yè)的現(xiàn)金流出，所以，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的計(jì)算應(yīng)以息前稅后利潤(rùn)作的調(diào)整為基礎(chǔ)。即：經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量息前稅后利潤(rùn)折舊與攤銷息前稅后利潤(rùn)息前稅前利潤(rùn)（EBIT）息稅前利潤(rùn)所得稅（凈利潤(rùn)利息費(fèi)用所得稅）（所得稅利息費(fèi)用T）凈利潤(rùn)利息費(fèi)用利息費(fèi)用T凈利潤(rùn)利息費(fèi)用（1T）（1）（二）營(yíng)運(yùn)資本增加的界定。營(yíng)運(yùn)資本是指企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)占用的資本，其計(jì)算公式為：營(yíng)運(yùn)資本流動(dòng)資產(chǎn)無(wú)息流動(dòng)負(fù)債其中，無(wú)息流動(dòng)負(fù)債指供應(yīng)商提供的短期商業(yè)信用。資營(yíng)運(yùn)資本增加指在一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年），企業(yè)的期末營(yíng)運(yùn)資本相對(duì)于期初的增加數(shù)。其計(jì)算公式推導(dǎo)如下：營(yíng)運(yùn)資本增加營(yíng)運(yùn)資本期末營(yíng)運(yùn)資本期初（流動(dòng)資產(chǎn)期末無(wú)息流動(dòng)負(fù)債期末）（流動(dòng)資產(chǎn)期初無(wú)息流動(dòng)負(fù)債期初）流動(dòng)資產(chǎn)無(wú)息流動(dòng)負(fù)債營(yíng)運(yùn)資本增加的相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來(lái)源于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。（三）資本支出的界定。資本支出指企業(yè)各種長(zhǎng)期資產(chǎn)占用的資本，其計(jì)算公式為：資本支出長(zhǎng)期資產(chǎn)無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債其中，無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債指長(zhǎng)期應(yīng)付款、專項(xiàng)應(yīng)付款和其他長(zhǎng)期負(fù)債等。資本支出增加（以下簡(jiǎn)稱“資本支出”）指一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年）內(nèi)，企業(yè)的期末長(zhǎng)期資本相對(duì)于期初的增加數(shù)，即在本會(huì)計(jì)期間內(nèi)，企業(yè)追加的長(zhǎng)期資產(chǎn)投資支出。其計(jì)算公式推導(dǎo)如下：資本支出增加資本支出期末資本支出期初（長(zhǎng)期資產(chǎn)期末無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債期末）（長(zhǎng)期資產(chǎn)期初無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債期初）長(zhǎng)期資產(chǎn)無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債資本支出增加的相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來(lái)源于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。需要注意的是，各種長(zhǎng)期資產(chǎn)的期初數(shù)和期末數(shù)都應(yīng)按照資產(chǎn)原值計(jì)算，而不是按照賬面價(jià)值進(jìn)行計(jì)算。特別是其他長(zhǎng)期資產(chǎn)，資產(chǎn)負(fù)債表提供的年末數(shù)據(jù)是攤銷后的數(shù)值，必須將攤銷數(shù)額進(jìn)行還原，然后計(jì)算其變化量。例假設(shè)ABC公司是一個(gè)上市公司，預(yù)測(cè)該公司2007年度的利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表如表1和表2所示。要求計(jì)算該公司2007年的自由現(xiàn)金流量。表1利潤(rùn)及利潤(rùn)分配表單位：萬(wàn)元項(xiàng)目金額一、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入2300減：主營(yíng)業(yè)務(wù)成本960二、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)1340減：營(yíng)業(yè)和管理費(fèi)用（不含折舊與攤銷）460折舊110長(zhǎng)期資產(chǎn)攤銷20財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息）70三、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)680加：投資收益100補(bǔ)貼收入36營(yíng)業(yè)外收入100減：營(yíng)業(yè)外支出0四、利潤(rùn)總額（所得稅率=30%）916減：所得稅220五、凈利潤(rùn)696加：年初未分配利潤(rùn)640六、可供分配的利潤(rùn)13