1,第七章其他業(yè)務(wù),項(xiàng)目融資、資產(chǎn)證券化、理財(cái)顧問、金融工程等業(yè)務(wù)，都需要投行創(chuàng)造不同的市場交易機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。在項(xiàng)目融資中，通過資金籌措安排和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估等專業(yè)融資服務(wù)，幫助借款人實(shí)現(xiàn)以項(xiàng)目資產(chǎn)作為擔(dān)保的大比例負(fù)債融資和有限追索，同時(shí)確保貸款人（商業(yè)銀行）風(fēng)險(xiǎn)得到有效控制；在資產(chǎn)證券化中，投行要將資產(chǎn)原始權(quán)益人或發(fā)起人不可流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來現(xiàn)金流通過一系列構(gòu)造，轉(zhuǎn)變成資本市場上流動(dòng)的信用等級(jí)高的證券來發(fā)行融資；在理財(cái)顧問中，一方面通過提供專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問幫助和促進(jìn)政府企業(yè)實(shí)施融資行為，促進(jìn)私募市場和并購市場發(fā)展，另一方面通過提供專業(yè)化咨詢意見幫助投資者實(shí)施投資決策，增強(qiáng)資本市場有效性和活躍程度。,2,1：項(xiàng)目融資一、項(xiàng)目融資概述,1、概念：項(xiàng)目融資(ProjectFinancing)，利用未來現(xiàn)金流作為擔(dān)保的無追索或有限追索的融資方式。與傳統(tǒng)融資不同，不以項(xiàng)目發(fā)起人的信用和資產(chǎn)作為擔(dān)保，而是依賴項(xiàng)目未來的現(xiàn)金流和項(xiàng)目資產(chǎn)價(jià)值作為償還債務(wù)的資金來源；由于項(xiàng)目融資的無追索權(quán)或有限追索權(quán)，資金量很大,風(fēng)險(xiǎn)很高,為此，需要項(xiàng)目各參與方共同分擔(dān)。20世紀(jì)50年代美國石油天然氣項(xiàng)目為早期形式；60年代中英國北海油田的有限追索項(xiàng)目；70年代能源項(xiàng)目融資快速發(fā)展，85年再度活躍，90年代投行主要業(yè)務(wù),3,2、特點(diǎn)：項(xiàng)目導(dǎo)向：不依賴項(xiàng)目的投資者或發(fā)起人的資信，而是項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流和項(xiàng)目本身的資產(chǎn)價(jià)值。有限追索：與傳統(tǒng)融資中的完全追索不同(即借款人未按期償還債務(wù)時(shí)債權(quán)人要求借款人用以除抵押資產(chǎn)之外的其他資產(chǎn)償還債務(wù)的權(quán)力)，是有限追索,指在某個(gè)特定階段或規(guī)定范圍內(nèi)對(duì)借款人追求。表外融資：安排為非公司負(fù)債，不會(huì)造成公司資產(chǎn)負(fù)債失衡，影響未來籌資能力。風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)：與項(xiàng)目開發(fā)直接間接利益關(guān)系的參與者和債權(quán)人分擔(dān)，通常以保證書或承諾來實(shí)現(xiàn)。融資成本高：前期費(fèi)用(顧問費(fèi)、建立費(fèi)、承諾費(fèi)、律師費(fèi)0.5%2%)和利息成本(0.3%1.5%)；歷時(shí)長,需要做風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、稅收結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)抵押等技術(shù)工作信用結(jié)構(gòu)多樣化：項(xiàng)目自身強(qiáng)度、參與方信用支持,如市場購買合同、承包價(jià)格固定、供應(yīng)價(jià)格浮動(dòng)等,4,3、項(xiàng)目融資的優(yōu)勢與適用范圍項(xiàng)目融資三大優(yōu)勢可以為超過項(xiàng)目投資者自身籌資能力的大型項(xiàng)目融資；受財(cái)政預(yù)算限制的政府建設(shè)項(xiàng)目，通過提供專營特許和市場保障等優(yōu)惠條件組織融資；投資高風(fēng)險(xiǎn)國家的海外項(xiàng)目，通過項(xiàng)目融資將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與其他業(yè)務(wù)做一定程度的分離。項(xiàng)目融資的適用范圍石油、天然氣、煤炭、銅等資源開發(fā)項(xiàng)目；鐵路、公路、港口、電信等基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目；工程上單純或使用特定技術(shù)的制造業(yè)項(xiàng)目。,5,二、項(xiàng)目融資主要當(dāng)事人項(xiàng)目發(fā)起人(實(shí)際投資者)：是股東,組織融資；項(xiàng)目公司：為建設(shè)和籌資而成立的直接承擔(dān)項(xiàng)目債務(wù)、責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)的法律主體項(xiàng)目投資者(真正借款人)：擁有全部或部分股權(quán)且擔(dān)保項(xiàng)目債權(quán)人(貸款人):12家商行或十幾家組成的銀團(tuán)項(xiàng)目承建者：負(fù)責(zé)項(xiàng)目工程設(shè)計(jì)與建設(shè)，通常簽訂固定價(jià)格的總價(jià)承包合同。項(xiàng)目能源、設(shè)備、原材料供應(yīng)商：優(yōu)惠價(jià)格供應(yīng)/延期付款項(xiàng)目的購買者（承購商）：簽訂長期購買合同,6,融資顧問(投資銀行)：項(xiàng)目決策、項(xiàng)目執(zhí)行、安排融資、協(xié)調(diào)用款、監(jiān)控技術(shù)進(jìn)程保險(xiǎn)公司：面對(duì)借款人或項(xiàng)目發(fā)起人的有限追索，用保險(xiǎn)權(quán)益作擔(dān)保。東道國政府：宏觀上提供投資環(huán)境,微觀上提供項(xiàng)目開發(fā)土地、良好的設(shè)施、長期穩(wěn)定的能源供應(yīng)及經(jīng)營特許權(quán),及優(yōu)惠的出口信貸擔(dān)保等。,7,項(xiàng)目融資當(dāng)事人之間的基本合同關(guān)系,8,1、概念：BOT我國稱為“特許權(quán)投融資方式”,是Build(建設(shè))、Operate(經(jīng)營)和Transfer(轉(zhuǎn)讓)的縮寫?；舅悸罚河身?xiàng)目所在國政府或所屬機(jī)構(gòu)，提供一種特許權(quán)協(xié)議作為項(xiàng)目融資基礎(chǔ)，由本國公司或外國公司作為項(xiàng)目的投資者和經(jīng)營者安排融資，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，開發(fā)建設(shè)、經(jīng)營項(xiàng)目并獲取商業(yè)利潤，最后根據(jù)協(xié)議將項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給相應(yīng)的政府機(jī)構(gòu)。,三、項(xiàng)目融資的結(jié)構(gòu)類型（一）“BOT”項(xiàng)目融資“建設(shè)-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓”,9,2、BOT涉及人員：項(xiàng)目發(fā)起人(最終所有者)：一般為政府機(jī)構(gòu)或指定部門，既不擁有項(xiàng)目，也不經(jīng)營項(xiàng)目，而是通過給予項(xiàng)目某些特許經(jīng)營權(quán)和給予項(xiàng)目一定數(shù)額的從屬性貸款或貸款擔(dān)保作為項(xiàng)目建設(shè)、開發(fā)和融資安排的支持。在協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營期結(jié)束后，項(xiàng)目的發(fā)起人通常就可無償獲得項(xiàng)目的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。項(xiàng)目經(jīng)營者(專設(shè)公司)：是BOT模式的主體，一般以具有技術(shù)能力的經(jīng)營公司和工程承包公司作為主體，有時(shí)也吸引項(xiàng)目產(chǎn)品或服務(wù)的購買者和一些金融性投資者參與其中。貸款銀行：商業(yè)銀行、出口信貸機(jī)構(gòu)和世界銀行或地區(qū)開發(fā)銀行,10,3、BOT的運(yùn)作步驟與程序（融資結(jié)構(gòu)）特許協(xié)議、建設(shè)、融資、運(yùn)營、移交給政府第一階段，由項(xiàng)目經(jīng)營公司、工程公司、設(shè)備供應(yīng)公司及其他投資者共同組建一個(gè)項(xiàng)目公司，從項(xiàng)目所在國政府取得“特許權(quán)協(xié)議”。第二階段，項(xiàng)目公司以特許權(quán)協(xié)議作為基礎(chǔ)安排融資。第三階段，在項(xiàng)目建設(shè)期，工程承包公司以承包合同的形式建造項(xiàng)目。第四階段,在項(xiàng)目經(jīng)營階段,由經(jīng)營公司根據(jù)經(jīng)營協(xié)議負(fù)責(zé)項(xiàng)目公司投資建造的公用設(shè)施的運(yùn)行、保養(yǎng)和維護(hù)，獲得利潤并支付項(xiàng)目貸款本息。第五階段，項(xiàng)目公司在協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營期限結(jié)束后，將項(xiàng)目轉(zhuǎn)交給項(xiàng)目所在國政府。,11,4、TOT“轉(zhuǎn)讓-運(yùn)營-轉(zhuǎn)讓”是BOT的擴(kuò)展TOT是Transfer（轉(zhuǎn)讓）、Operate（經(jīng)營）和Transfer（轉(zhuǎn)讓）三個(gè)英文單詞第一個(gè)字幕的縮寫，也是項(xiàng)目融資的一種形式，其具體方式是：東道國在與外商簽訂特許經(jīng)營協(xié)議后，把已經(jīng)投產(chǎn)運(yùn)行的交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目移交（T）給外商經(jīng)營（O），憑借該設(shè)施在未來若干年內(nèi)的收益，一次性地從外商手中融得一筆資金，用于建設(shè)新的交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。特許經(jīng)營期滿后，外商再把該設(shè)施無償移交（T）給東道國。因此，TOT方式與BOT的根本區(qū)別在于B（項(xiàng)目建設(shè)）上，即不需直接由外商投資建設(shè)交通基礎(chǔ)設(shè)施，因而避開了在B段過程中產(chǎn)生的大量風(fēng)險(xiǎn)和矛盾，比較容易使兩國雙方達(dá)成一致。,12,1、概念：貸款銀行從項(xiàng)目中購買到特定份額的生產(chǎn)量,并以該部的生產(chǎn)量的收益作為償債的來源2、特點(diǎn)：項(xiàng)目生產(chǎn)產(chǎn)品是還款唯一來源融資期限項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)周期融資只為項(xiàng)目建議和資本費(fèi)用，不承擔(dān)項(xiàng)目生產(chǎn)費(fèi)用融資模式（融資結(jié)構(gòu)/程序步驟）設(shè)立SPV，以購買產(chǎn)品為融資基礎(chǔ)貸款人安排購買產(chǎn)品資金融資中介機(jī)構(gòu)代銷產(chǎn)品，收入用于還款,（二）產(chǎn)品支付法（生產(chǎn)支付法）,13,1、概念：以為資產(chǎn)為基礎(chǔ)的融資，資產(chǎn)出資人融資購買資產(chǎn)，然后出租給承租人2、融資步驟：合同階段：項(xiàng)目公司或項(xiàng)目發(fā)起人與銷售方/承包商簽署購買合同租賃階段：融資租賃公司將工廠或設(shè)備租賃給項(xiàng)目公司建造階段：租金設(shè)定為與獲得成本和建設(shè)成本的利息相等的數(shù)量運(yùn)營階段終止階段,（三）融資租賃（金融租賃）,14,（四）設(shè)施使用計(jì)劃概念：某種工業(yè)設(shè)施或服務(wù)業(yè)設(shè)施的提供者與設(shè)施使用者達(dá)成的“無論提貨與否均須付款”的協(xié)議，即委托加工協(xié)議融資步驟特點(diǎn),15,四、投資銀行的作用項(xiàng)目發(fā)起人(實(shí)際投資者)：是股東,組織融資；項(xiàng)目公司：為建設(shè)和籌資而成立的直接承擔(dān)項(xiàng)目債務(wù)、責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)的法律主體項(xiàng)目投資者(真正借款人)：擁有全部或部分股權(quán)且擔(dān)保項(xiàng)目債權(quán)人(貸款人):12家商行或十幾家組成的銀團(tuán)項(xiàng)目承建者：負(fù)責(zé)項(xiàng)目工程設(shè)計(jì)與建設(shè)，通常簽訂固定價(jià)格的總價(jià)承包合同。項(xiàng)目能源、設(shè)備、原材料供應(yīng)商：優(yōu)惠價(jià)格供應(yīng)/延期付款項(xiàng)目的購買者（承購商）：簽訂長期購買合同,16,2：資產(chǎn)證券化,廣義證券化：融資證券化和資產(chǎn)證券化融資證券化(FinancingSecuritization)指資金短缺者采用證券發(fā)行方式，在證券市場上向資金提供者直接融通資金。(股票債券上市)資產(chǎn)證券化(Asset-BackSecuritization,ABS)意指背后有資產(chǎn)支持的證券化，是通過結(jié)構(gòu)性重組，將缺乏流動(dòng)性但具有未來現(xiàn)金流收入的資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)池，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券。(金融創(chuàng)新:現(xiàn)金流轉(zhuǎn)讓)資產(chǎn)證券化是近30年來最重要的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一，但2007年美國次貸危機(jī)爆發(fā)也為國際金融市場帶來了巨大的動(dòng)蕩。,17,一、資產(chǎn)證券化的概念,1、概念：將企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)流動(dòng)性較低的存量金融資產(chǎn)，通過信用增級(jí)，轉(zhuǎn)變成為可以在資本市場上銷售和流通的資產(chǎn)支持證券，出售給投資者。,目標(biāo)資產(chǎn)資產(chǎn)支撐證券發(fā)起人資產(chǎn)證券化機(jī)構(gòu)投資者載體SPV資產(chǎn)銷售收入發(fā)行收入,18,2、產(chǎn)生和發(fā)展：1）房產(chǎn)抵押貸款證券1970年代首度發(fā)行的住宅抵押貸款轉(zhuǎn)手證券(MortgagePass-ThroughSecurities)揭開序幕。美國法律規(guī)定,各房產(chǎn)抵押貸款公司、儲(chǔ)蓄協(xié)會(huì)只能利用本地存款提供住宅貸款,導(dǎo)致其流動(dòng)性不足,為此政府國民抵押協(xié)會(huì)(GinnieMae)、聯(lián)邦國民抵押協(xié)會(huì)(FederalNationalMortgageAssociation,FNMA)及聯(lián)邦房貸抵押貸款公司(FederalHomeLoanMortgageCorporation，F(xiàn)HLMC)三者收購有抵押的資產(chǎn),隨后加以組群化并擔(dān)任擔(dān)保人發(fā)行證券。,19,2）資產(chǎn)支撐證券1985年汽車貸款證券化(第二大證券化資產(chǎn))，目前3/4的汽車貸款靠資產(chǎn)支撐證券提供；1986年信用卡應(yīng)收款證券化(信用資產(chǎn)證券化)；所羅門兄弟承銷第一國民銀行5000萬美元信用卡提供債券；1987年美洲銀行以84萬個(gè)visa持卡人賬戶4億存款作擔(dān)保，發(fā)行了規(guī)模信用資產(chǎn)證券；80年代末不良債權(quán)解決，美國儲(chǔ)蓄貸款機(jī)構(gòu)發(fā)生危機(jī)，不良債權(quán)充斥；1993年學(xué)生貸款抵押證券相繼問世。資產(chǎn)證券化已遍及企業(yè)應(yīng)收賬款、租金、版權(quán)專利費(fèi)、消費(fèi)品分期付款等領(lǐng)域；資產(chǎn)證券化成為美國僅次于聯(lián)邦政府債券第二大市場,20,二、資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢與作用（資產(chǎn)證券化的參與者的好處）,1、發(fā)起人（原債權(quán)資產(chǎn)持有人）發(fā)起人是指創(chuàng)造用于銷售和充當(dāng)資產(chǎn)支持證券抵押物的公司或金融機(jī)構(gòu),是證券化金融資產(chǎn)的原所有者,即賣方。其職責(zé)是選擇擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)并進(jìn)行捆綁組合，將其出售或作為證券化的擔(dān)保品。大多為財(cái)力雄厚信譽(yù)卓著的金融機(jī)構(gòu)和大公司。好處：提升資產(chǎn)負(fù)債能力:流動(dòng)性,利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)資金來源多樣化:增加資金來源渠道資產(chǎn)負(fù)債表外化:證券化資產(chǎn)移走,資本比率降低資金成本:信用增級(jí)后證券融資成本更低穩(wěn)定服務(wù)費(fèi)收入:收付款服務(wù)權(quán)利帶來服務(wù)費(fèi),21,2、投資人(主要為機(jī)構(gòu)投資人)投資人泛指從發(fā)起人手中購買資產(chǎn)擔(dān)保證券者,主要為機(jī)構(gòu)投資人,如保險(xiǎn)公司、退休基金，握有長期資金,希望找到長期、高報(bào)酬且評(píng)級(jí)優(yōu)良的投資渠道。對(duì)多數(shù)投資者而言，資產(chǎn)證券化可提供風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬特性多樣化的金融產(chǎn)品，不但長短資產(chǎn)組合，投資渠道更為豐富，而且具有風(fēng)險(xiǎn)分散收益率更高等特性,使資產(chǎn)市場產(chǎn)品更具完整性。,22,3、發(fā)行人(中介公司)發(fā)行人指購買發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)，以此為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)并發(fā)行資產(chǎn)支持證券的機(jī)構(gòu)。發(fā)行人負(fù)有特殊資產(chǎn)證券化目的,因而被稱為特殊目的機(jī)構(gòu)即SPV(SpecialPurposeVehicle),是一家獨(dú)立于發(fā)起人的投資銀行或政府支持的金融公司,實(shí)行了“破產(chǎn)隔離”的金融子公司,一是本身不易破產(chǎn),二是與發(fā)行人之間證券化資產(chǎn)買賣行為真實(shí)有效。發(fā)行人好處：購買資產(chǎn)成本與銷售全部證券所得的收入差額形成其收益。,23,4、投資銀行(融資顧問)投資銀行負(fù)責(zé)向公眾公開出售或包銷或代銷的資產(chǎn)支持證券,或向特定投資者私募發(fā)行這種證券。投資銀行還要與SPV進(jìn)行策劃、組織證券化交易的整個(gè)過程。資產(chǎn)證券化制度為投資銀行提供了一個(gè)包含產(chǎn)品設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷及二級(jí)市場交易的龐大商業(yè)計(jì)劃。持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化，代表了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入；同時(shí)資產(chǎn)證券化制度又潛藏著龐大的金融創(chuàng)新機(jī)會(huì)，代表了市場和擴(kuò)張性和高獲得性。,24,5、金融監(jiān)管當(dāng)局資產(chǎn)證券化制度具有三項(xiàng)功能：1)提高金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性(資產(chǎn)變現(xiàn)更容易)2)改善金融機(jī)構(gòu)質(zhì)量資產(chǎn)證券化制度包含許多配套制度,包括債權(quán)的保險(xiǎn)(抵押貸款保險(xiǎn)或信用保險(xiǎn))、發(fā)行渠道或提供證券化服務(wù)者的現(xiàn)金流保證及信用評(píng)級(jí)制度。參與證券發(fā)行的機(jī)構(gòu)分別承擔(dān)部分風(fēng)險(xiǎn)。3)轉(zhuǎn)變基層金融機(jī)構(gòu)角色資產(chǎn)證券化使基層金融機(jī)構(gòu)放棄原來資產(chǎn)持有者和管理者角色，轉(zhuǎn)而成為金融中介和資產(chǎn)證券化的服務(wù)者，收益穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)較低。,25,三、資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程,1、資產(chǎn)出售:發(fā)起人將證券化資產(chǎn)出售給SPV2、資產(chǎn)購買:SPV購買可證券化資產(chǎn)匯成資產(chǎn)池3、信用增級(jí):通過信用增強(qiáng)機(jī)制控管信用風(fēng)險(xiǎn)4、信用評(píng)級(jí):由信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)驗(yàn)證評(píng)級(jí)5、發(fā)售證券:由資產(chǎn)池現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行證券6、本息劃轉(zhuǎn):用資產(chǎn)池現(xiàn)金流清償發(fā)行的證券,26,1、確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池(資產(chǎn)出售)發(fā)起人在確定自身融資需求的基礎(chǔ)上,通過發(fā)起程序確定可證券化的資產(chǎn),并將其組合成貸款組合,即“資產(chǎn)池”,然后出售給SPV。適合證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)需要具備兩個(gè)特征：能產(chǎn)生固定或循環(huán)的現(xiàn)金收入流有較成熟的信用保障和保險(xiǎn)措施。如資信審查；第三方擔(dān)保；準(zhǔn)備金與現(xiàn)金擔(dān)保；一定的資產(chǎn)規(guī)模；資產(chǎn)證券分級(jí)。,27,2、設(shè)立特別機(jī)構(gòu)SPV，從發(fā)起人手中真實(shí)購買資產(chǎn)(資產(chǎn)購買)SPV作為證券化載體，設(shè)立目的就是為降低發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)證券化的影響，實(shí)現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)之間的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”。原始權(quán)益人(儲(chǔ)貸協(xié)會(huì))的其他債權(quán)人，在其破產(chǎn)時(shí)對(duì)已證券化的資產(chǎn)沒有追索權(quán)，其產(chǎn)生的現(xiàn)金流仍按證券化交易支付投資者；同時(shí)，也保證了SPV的債權(quán)人(證券投資者)對(duì)原始權(quán)益人其他資產(chǎn)沒有追索權(quán)。由于資產(chǎn)出售真實(shí)，資產(chǎn)控制權(quán)也從原始權(quán)益人轉(zhuǎn)移到SPV,使該資產(chǎn)從原始權(quán)益人的資產(chǎn)負(fù)債表中剔除,使資產(chǎn)證券化成為表外融資方式。,28,3、信用增級(jí)1）內(nèi)部信用增級(jí)方式：超額抵押(超額擔(dān)保)：發(fā)行人確保資產(chǎn)池中貸款組合未來產(chǎn)生現(xiàn)金流，超過資產(chǎn)支持證券未來應(yīng)付現(xiàn)金流。高級(jí)或次級(jí)證券結(jié)構(gòu)：融資者同時(shí)發(fā)行證券A和B，A在本息上享有優(yōu)先權(quán),稱為優(yōu)先級(jí)證券,一般占總數(shù)的90%；B的本息在A后支付，稱為次級(jí)證券,收益相對(duì)較高,所得本息作為支付高級(jí)部分本息的保證金,自我擔(dān)保,本質(zhì)上是超額抵押。2）外部信用增級(jí)方式：銀行出具擔(dān)保函或信用證；保險(xiǎn)公司為證券提供保險(xiǎn)；政府擔(dān)保機(jī)構(gòu)為證券擔(dān)保,29,4、信用評(píng)級(jí)信用評(píng)級(jí)是對(duì)評(píng)級(jí)證券是否按期支付利息和最終支付本金的可能性給出意見:一現(xiàn)金流足夠否;二現(xiàn)金流產(chǎn)生的時(shí)間數(shù)量與債券償還時(shí)間數(shù)量相匹配;三看整個(gè)過程是否流暢及法律保障。1）初評(píng)：為了確定必須達(dá)到信用增級(jí)水平。2）發(fā)行評(píng)級(jí)：信用等級(jí)越高，融資成本越低與普通債券評(píng)級(jí)不同的是：證券化評(píng)級(jí)主要圍繞著票據(jù)投資人應(yīng)收權(quán)益進(jìn)行評(píng)級(jí),而公司債券則側(cè)重于發(fā)行人現(xiàn)有信用狀況；證券化評(píng)級(jí)結(jié)果決定于證券化資產(chǎn)和交易結(jié)構(gòu)等可變因素,靈活性大,而債券評(píng)級(jí)則以發(fā)行公司經(jīng)營歷史和現(xiàn)實(shí)條件為基礎(chǔ)，評(píng)級(jí)結(jié)果基本上是唯一的。,30,5、證券承銷SPV將信用評(píng)級(jí)證券交給證券承銷商,采用公開發(fā)售或私募方式進(jìn)行,承銷機(jī)構(gòu)依據(jù)其經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)分析市場狀況,并提供定價(jià)的咨詢服務(wù)。購買者主要為機(jī)構(gòu)投資者。換言之，發(fā)達(dá)的資產(chǎn)證券化市場必須有一個(gè)成熟達(dá)到相當(dāng)規(guī)模的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍。,31,6、本息劃轉(zhuǎn)SPV將發(fā)行收入按事先約定價(jià)格，向發(fā)行人支付購買款項(xiàng),并支付專業(yè)機(jī)構(gòu)相應(yīng)的費(fèi)用。在證券償付日,資產(chǎn)債務(wù)人向發(fā)起人支付原資產(chǎn)的利息和本金。代理人收到款后扣除一定服務(wù)費(fèi)后轉(zhuǎn)給SPV,SPV再轉(zhuǎn)給投資者。當(dāng)證券全部償還完畢,如果資產(chǎn)池現(xiàn)金流還有剩余則退還發(fā)起人,資產(chǎn)證券化交易完成；如果收回資金少于應(yīng)得款,SPV將要求信用擔(dān)保公司在擔(dān)保額度內(nèi)補(bǔ)足余額。,32,四、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理,1、資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險(xiǎn)（七大風(fēng)險(xiǎn)）：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)：發(fā)行與運(yùn)作都與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)政策法律風(fēng)險(xiǎn)：政策法規(guī)穩(wěn)定性影響其成功金融風(fēng)險(xiǎn)(利率與匯率)：利率影響證券銷售量和固定利率產(chǎn)品收益;現(xiàn)金流采用的貨幣則面臨著匯率風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)(上游與下游)：上游指購買資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),如規(guī)模過小上市成本過高;下游指證券承銷風(fēng)險(xiǎn)交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)：只要參與各方守諾是完善的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的融資方式,任何環(huán)節(jié)出問題都影響全部信用風(fēng)險(xiǎn)：信用等級(jí)下降風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)：基礎(chǔ)資產(chǎn)與付給投資者現(xiàn)金流不匹配,將給投資者造成損失進(jìn)而影響發(fā)起人收益,33,2、美國次債危機(jī)看資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)演進(jìn)次債危機(jī)(Sub-primeLoanCrisis)發(fā)端于2006年，2007年引發(fā)世人關(guān)注并升級(jí)全環(huán)金融風(fēng)暴1）寬松的抵押條件和多樣化的抵押貸款產(chǎn)品2000年網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅后美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，為刺激需求,美聯(lián)儲(chǔ)將利率由6.5%下調(diào)至1%,促進(jìn)房地產(chǎn)繁榮,次級(jí)債申請(qǐng)者進(jìn)入購房行列：可調(diào)整利率貸款：2/3為“2+28”混合利率產(chǎn)品,前2年利率固定且低于市場利率,第3年開始浮動(dòng)；三種變形：一是前幾年僅付利息；二是還款金額甚至低于利息；三是選擇性還本或還息共同特點(diǎn)是前幾年還款利率低,為誘惑性利率,幾年后利率重新設(shè)定或本金重新計(jì)算,還款壓力驟升,是低收入階層所無法應(yīng)對(duì)的,借新還舊.,34,2）抵押貸款證券化造成信用風(fēng)險(xiǎn)傳遞美國住宅市場規(guī)模為17萬億$,其中10萬億為住宅抵押,證券化規(guī)模超過6萬億,次級(jí)債占14%3)利率上升與房價(jià)下跌引爆危機(jī)美國從04-06年連續(xù)17次上調(diào)利率,保持在5.25%水平,06年8月房地產(chǎn)開工指數(shù)下調(diào)20%;房貸利率隨之上調(diào),伴隨04、05年新增次貸合同進(jìn)入重新設(shè)定期,房價(jià)下跌難得新的抵押貸款,違約率第一波沖擊提供次級(jí)債的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)，承受未證券化債權(quán)的違約成本；第二波沖擊購買信用級(jí)別低的資產(chǎn)證券化(ABS)或擔(dān)保債務(wù)權(quán)證(CDO)的對(duì)沖基金和投資銀行；第三波沖擊是購買信用級(jí)別高的ABS或CDO的商業(yè)銀行.保險(xiǎn)公司.共同基金和養(yǎng)老基金,35,五、中國資產(chǎn)證券化的探討,1、中國資產(chǎn)證券化理論探討與個(gè)案實(shí)踐：1998年資產(chǎn)證券化理論探討熱潮興起；（1）1992年海南三亞地產(chǎn)投資券：以地產(chǎn)銷售和利息收入作為投資者的收益來源；(2)1996年珠海公路收費(fèi)資產(chǎn)證券化(第1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化案例):按美國144A規(guī)則下發(fā)行2億$債券,8500萬10年期年息9.75%的優(yōu)先級(jí)債券,11500萬12年期年息11.5%的次級(jí)級(jí)債券,建行為境內(nèi)信托人,美國大通為境外受托人,標(biāo)普與穆迪為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),摩根斯坦利為境外銷售機(jī)構(gòu)；（3）1997年中遠(yuǎn)集團(tuán)應(yīng)收款證券化：通過私募形式在美國發(fā)行了總額為3億美元的以北美航運(yùn)業(yè)務(wù)應(yīng)收款為支撐的浮動(dòng)利率票據(jù),36,（4）2003年中集集團(tuán)出口應(yīng)收賬款證券化：出售給荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司,并由其在國際商業(yè)票據(jù)市場上公開發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù).（5）2003年華融資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)證券化：將其全國22個(gè)省256家企業(yè)的132.5億債權(quán)資產(chǎn)組成資產(chǎn)包,以中信信托為受托人設(shè)立財(cái)產(chǎn)信托,期限3年,首次采用內(nèi)部現(xiàn)金流分層實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí),并將信托收益權(quán)分為優(yōu)先與次級(jí).(6)中國工商銀行寧波分行不良資產(chǎn)證券化：賬面價(jià)值26億,瑞銀第一波士頓設(shè)計(jì),中誠信托為SPV，利用現(xiàn)金流分層實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí),信托結(jié)構(gòu)分為ABC三級(jí)，中誠信與大公為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；中信證券為承銷商(7)2000年工行建行住房抵押貸款證券化等。,37,2、中國資產(chǎn)證券化的展望：2002年建行和國開行進(jìn)行首批證券化試點(diǎn)2007年工行.農(nóng)行.招行.興業(yè).中信等7家銀行在內(nèi)的第二批資產(chǎn)證券化試點(diǎn)啟動(dòng)。試點(diǎn)緩慢的原因：一是中國房地產(chǎn)價(jià)格上升期，銀行資產(chǎn)質(zhì)量很好，不想考慮證券化問題；二是商業(yè)銀行流動(dòng)性過剩，不存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)更沒有流動(dòng)性壓力；三是銀行信用評(píng)級(jí)技術(shù)或信用管理不到位，缺乏資產(chǎn)信用評(píng)價(jià)體系，尤其是抵押貸款；四是美國次貸款危機(jī)后監(jiān)管理層對(duì)證券化試點(diǎn)推廣采取更為審慎的態(tài)度。,38,3：理財(cái)顧問,理財(cái)顧問的對(duì)象有兩類一類是資金籌資者,包括國內(nèi)外工商企業(yè)和各級(jí)政府等,為籌資者提供的服務(wù)為財(cái)務(wù)顧問,一般與企業(yè)的運(yùn)營管理與項(xiàng)目管理密切相關(guān)；一類是投資者,包括中小投資者和機(jī)構(gòu)投資者,機(jī)構(gòu)投資者指工商企業(yè).投資基金.養(yǎng)老基金.保險(xiǎn)基金和各類基金會(huì)等,為投資者提供的服務(wù)為投資顧問(咨詢),與一二級(jí)市場投融資證券有關(guān)國外理財(cái)顧問業(yè)務(wù)由專門的機(jī)構(gòu)來做,也有滲透到各項(xiàng)投行業(yè)務(wù)中,更多情況下屬于投資銀行零售業(yè)務(wù),往往由眾多中小中介機(jī)構(gòu)擔(dān)當(dāng)。我國叫投資咨詢公司,有稱投資管理公司。業(yè)務(wù)范圍廣泛但都涉及證券市場和資本運(yùn)作。,39,一、財(cái)務(wù)顧問（面向籌資者）,（一）財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)概述1、概念：為企業(yè)、政府提供各類融資.財(cái)務(wù)安排.并購.資產(chǎn)重組等分析.咨詢.策劃等顧問服務(wù)；專業(yè)性投資咨詢公司、投行、商行、保險(xiǎn)公司、信托投資公司及其他一些金融機(jī)構(gòu)擔(dān)當(dāng)。2、特點(diǎn)：業(yè)務(wù)范圍廣泛：包括資產(chǎn)重組.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn).投融資決策等領(lǐng)域,進(jìn)行宏觀.中觀.微觀.技術(shù)分析無本金投入顧問形式多樣(三種):直接參與派遣董事;間接參與簽約責(zé)任制提供顧問服務(wù);下設(shè)咨詢機(jī)構(gòu)中介作用明顯,除了智力、時(shí)間外，無本生息角色功能：普通財(cái)務(wù)顧問和獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問,40,（二）政府融資財(cái)務(wù)顧問,1.國有企業(yè)民營化融資顧問:出售國企.私有化浪潮分析國企當(dāng)前狀及條件改變后對(duì)投資人吸引力現(xiàn)金流預(yù)測、定價(jià)一次發(fā)售/分批出售(根據(jù)國企規(guī)模.市場承受力)私募/公募(公眾與機(jī)構(gòu)投資者購買力決定)股權(quán)分散化，限制機(jī)構(gòu)者購買上限、中小股優(yōu)先認(rèn)股權(quán)證設(shè)計(jì)2.政府債券發(fā)行的融資顧問(國際、國家、地方債)確定發(fā)行何種債券成功概率高或發(fā)行國際債券，需了解國際金融市場為發(fā)債開展推介活動(dòng),41,3、大型基礎(chǔ)設(shè)施的項(xiàng)目融資顧問項(xiàng)目性可行性分析根據(jù)項(xiàng)目投資規(guī)模進(jìn)行籌資安排安排資金運(yùn)用,并對(duì)財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行經(jīng)常性審核國際設(shè)計(jì)國際金融，還要設(shè)計(jì)規(guī)避國際匯率風(fēng)險(xiǎn)的方案政府經(jīng)濟(jì)改革和相關(guān)政策咨詢宏觀經(jīng)濟(jì)政策咨詢：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢分析、財(cái)政貨幣政策、收入福利、產(chǎn)業(yè)政策和體制改革，特別是投融資體制改革區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略咨詢：智囊團(tuán)：經(jīng)濟(jì)顧問,42,（三）企業(yè)融資的財(cái)務(wù)顧問,主板發(fā)行上市的財(cái)務(wù)顧問：股改方案/推薦中介機(jī)構(gòu)/總牽頭人/推薦上市機(jī)構(gòu)上市地/編制文件、上市申請(qǐng)/發(fā)行、種類、數(shù)量、價(jià)格、方式、費(fèi)用、咨詢等意見/上市公關(guān)工作/募資投向/資信評(píng)估/法規(guī)培訓(xùn)和輔導(dǎo)二板發(fā)行上市財(cái)務(wù)顧問：二板在顧問難度、工作量、保薦人責(zé)任、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)等都大于主板，而發(fā)行規(guī)模小、收益低、難度大于主板，適合由中小投行承擔(dān)。挖掘上市企業(yè)；設(shè)計(jì)改制方案；吸引投資者擴(kuò)股；制定商業(yè)計(jì)劃書；上市總牽頭人,43,私募融資的顧問（大多為民企和機(jī)構(gòu)投資者）評(píng)估擬融資的公司定價(jià)，沒有可比價(jià)需要通過財(cái)務(wù)分析制作募股說明書安排私募證券發(fā)售并購重組的財(cái)務(wù)顧問重組策劃與財(cái)務(wù)顧問（并購代理，中介人）重組自營（并購自營，交易主體）投行為并購方擔(dān)當(dāng)財(cái)務(wù)顧問：物色、收購建議、商議收購、編制并購公告、收購計(jì)劃投行為目標(biāo)代理擔(dān)當(dāng)顧問：反收購策略、收購建議、編制公告、協(xié)議收購,44,二、投資顧問(投資咨詢)(面向投資者),投資咨詢是一種純粹中介服務(wù)：包括面向公眾的投資咨詢和面向特定客戶的專項(xiàng)投資咨詢投資咨詢業(yè)務(wù)與理財(cái)顧問業(yè)務(wù)一樣，與各方面業(yè)務(wù)都有密切聯(lián)系，而且咨詢業(yè)務(wù)本身也與其他業(yè)務(wù)活動(dòng)混合進(jìn)行。投資咨詢業(yè)務(wù)與理財(cái)顧問并無嚴(yán)格界限，但通常認(rèn)為，財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)與企業(yè)的運(yùn)營管理和項(xiàng)目管理密切聯(lián)系，而投資咨詢則與一、二級(jí)市場的投融資證券業(yè)務(wù)密不可分。投資咨詢業(yè)務(wù)包括證券投資咨詢、提供價(jià)值分析報(bào)告、委托理財(cái)和其他投資咨詢業(yè)務(wù)。,45,（一）證券投資咨詢（股評(píng)）,股主包括無償向公眾提供與有償面向特定客戶的股評(píng)主要從事證券市場趨勢研究，政策效應(yīng)分析及其預(yù)測，對(duì)二級(jí)市場運(yùn)行機(jī)理進(jìn)行有點(diǎn)有面分析，把握熱點(diǎn)板塊互動(dòng)和熱點(diǎn)問題，對(duì)證券市場運(yùn)行作前瞻性研判，向特定或非特定投資者提供證券市場走勢預(yù)測。,46,1、股評(píng)的內(nèi)容,當(dāng)天市場描述：開盤價(jià)、最高價(jià)、最低價(jià)、收盤價(jià)、成交量等；大盤走勢：包括宏觀政策面基本面分析；板塊熱點(diǎn)與行業(yè)綜合分析；具體個(gè)股技術(shù)分析；上市公司披露財(cái)務(wù)報(bào)表、重大事項(xiàng)與盈利預(yù)測等信息分析投資組合建議機(jī)會(huì)風(fēng)險(xiǎn)提示投資理念、投資方法和投資技巧介紹等,47,1）面向公眾的股評(píng)：主要通過公開的電視、廣播、互聯(lián)網(wǎng)、報(bào)刊雜志、證券公司營業(yè)部、現(xiàn)場報(bào)告會(huì)等方式向投資者提供免費(fèi)咨詢2）面向特定客戶的股評(píng)：主要采取收費(fèi)的會(huì)員制方式傳播，保證信息傳播途徑相對(duì)單一和保密投資銀行往往通過每日傳真、電子郵件、熱線電話、專家坐堂等方式為重點(diǎn)會(huì)員客戶提供有償咨詢,2、股評(píng)的傳播途徑,48,1992年開始從事較為初級(jí)的股評(píng)描述；之后增加技術(shù)分析，主要以技術(shù)分析為主并占據(jù)主導(dǎo)地位；1996年證券咨詢業(yè)發(fā)生分化：一部分進(jìn)入一級(jí)市場，輔導(dǎo)企業(yè)股改，探索從事企業(yè)財(cái)務(wù)顧問工作；一部分作股評(píng)，但股評(píng)內(nèi)容變化，開始注重宏觀經(jīng)濟(jì)形勢與上市公司業(yè)務(wù)的分析為主。存在的問題：聯(lián)合做套、職業(yè)道德低下等1998年證券期貨投資咨詢管理辦法出臺(tái)2003年證券業(yè)協(xié)會(huì)成立，行業(yè)自律組織升格,3、我國證券投資者咨詢業(yè)的發(fā)展,49,（二）提供投資價(jià)值分析報(bào)告1、股票分析報(bào)告以現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價(jià)模