1、第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本一、概述一、概述n（一）概念（一）概念 籌集和使用資本付出的代價(jià)?；I集和使用資本付出的代價(jià)。 包括資本的包括資本的取得成本取得成本與與占用成本占用成本 %100資本取得成本籌資總額資本占用成本資本成本或或%1001資本取得成本率資本占用成本率資本成本（二（二）作用作用個(gè)別個(gè)別資本成本資本成本 用于比較和評(píng)價(jià)各種籌資方式用于比較和評(píng)價(jià)各種籌資方式 綜合綜合資本成本資本成本 用于評(píng)價(jià)和選擇資本結(jié)構(gòu)用于評(píng)價(jià)和選擇資本結(jié)構(gòu) 邊際邊際資本成本資本成本 用于在已經(jīng)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的用于在已經(jīng)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的情況下，考察資本成本隨籌資規(guī)情況下，考察資本成本隨籌資規(guī)模變動(dòng)而變動(dòng)

2、的情況。模變動(dòng)而變動(dòng)的情況。 二、個(gè)別資本成本的計(jì)算二、個(gè)別資本成本的計(jì)算n（一）長期借款成本（一）長期借款成本 (1)(1)lliKTF k kl l銀行長期借款成本；銀行長期借款成本； i i銀行長期借款利息率；銀行長期借款利息率； F Fl l銀行長期借款費(fèi)用率；銀行長期借款費(fèi)用率； T T公司公司所得稅稅率。所得稅稅率。 忽略手續(xù)費(fèi)時(shí)忽略手續(xù)費(fèi)時(shí) (1)lKiT n例例1 1：某企業(yè)取得長期借款：某企業(yè)取得長期借款150150萬元，年率為萬元，年率為10.8%10.8%，期限，期限3 3年，每年付息一次，到期一次還年，每年付息一次，到期一次還本?；I措這筆借款的費(fèi)用率為本?；I措這筆借款的

3、費(fèi)用率為0.2%0.2%，所得稅稅，所得稅稅率為率為33%33%，求這筆長期借款的資本成本，求這筆長期借款的資本成本？ 150 10.8%（1-33%）150 （1-0.2%）若手續(xù)費(fèi)略去不計(jì)若手續(xù)費(fèi)略去不計(jì) 10.8% （1-33%）=7.24% nk kb b債券資本成本債券資本成本nB B債券的票面價(jià)值債券的票面價(jià)值nB B0 0債券發(fā)行價(jià)格債券發(fā)行價(jià)格nf fb b債券籌資費(fèi)用率債券籌資費(fèi)用率 )1()1(0TfBiBkbbn例例2 2：假設(shè)某公司發(fā)行為期的假設(shè)某公司發(fā)行為期的1010年債券，債券年債券，債券面值為面值為100100元，年利率元，年利率12%12%，籌資費(fèi)用率，籌資費(fèi)用

4、率2%2%，企，企業(yè)所得稅稅率為業(yè)所得稅稅率為40%40%，債券按面值銷售，債券按面值銷售，1010年年后一次還本，該種債券的資本成本率？后一次還本，該種債券的資本成本率？100 12% (1-40%)100 (1-2%)0(1)pppDkPfnk ks s普通股資本成本普通股資本成本nD D1 1第一年股利支付額第一年股利支付額nP Ps s按發(fā)行價(jià)格計(jì)算的普通股發(fā)行總額按發(fā)行價(jià)格計(jì)算的普通股發(fā)行總額nf fs s普通股籌資費(fèi)用率普通股籌資費(fèi)用率 gfPDksss)1(1n例例4 4：某公司普通股每股市價(jià)某公司普通股每股市價(jià)110110元，籌資費(fèi)用率元，籌資費(fèi)用率為為4%4%，第一年末發(fā)放股

5、息每股，第一年末發(fā)放股息每股1010元，預(yù)計(jì)以后每元，預(yù)計(jì)以后每年增長年增長5%5%，求普通股資本成本率？，求普通股資本成本率？10/110（1+4%） +5%=14.47%n其資本成本的計(jì)算應(yīng)與普通股資本成本基本其資本成本的計(jì)算應(yīng)與普通股資本成本基本相同，不同的是不發(fā)生籌資費(fèi)用。相同，不同的是不發(fā)生籌資費(fèi)用。 1rsDkgPn例例5 5：假定某公司普通股市價(jià)為假定某公司普通股市價(jià)為110110元，第一年元，第一年股息為股息為1010元，以后每年增長元，以后每年增長5%5%，求留用利潤的，求留用利潤的資本成本？資本成本？10/110 +5%=14.1%總結(jié)：總結(jié)：gFBTIKo)1 ()1 (

6、FTiFBTIKo1)1 ()1 ()1 ()1 (FBIKogFBIKo)1 (gBIKo三、綜合資本成本的計(jì)算三、綜合資本成本的計(jì)算nk kw w加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本nk ki i第第i i種資本的稅后資本成本種資本的稅后資本成本nw w第第i i種資本來源占總資本的比重種資本來源占總資本的比重n長期資本的種類長期資本的種類niiiwwkk1三、綜合資本成本的計(jì)算三、綜合資本成本的計(jì)算n例例6 6：某公司各類資本某公司各類資本數(shù)據(jù)如表所示。計(jì)算該數(shù)據(jù)如表所示。計(jì)算該公司的加權(quán)平均資本成公司的加權(quán)平均資本成本。本。 資本來源資本來源 賬面價(jià)值賬面價(jià)值 資本成本資本成本長期債券長期

7、債券4 0004 0004.54.5優(yōu)先股優(yōu)先股2 0002 0008 8普通股普通股3 0003 0001313留存收益留存收益1 0001 0001010合合 計(jì)計(jì) 10 000 10 0004.5%400010000+8%200010000+13%300010000+10%100010000=8.3%四、邊際資本成本的計(jì)算四、邊際資本成本的計(jì)算n概念概念 指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。追加籌資和追加追加籌資和追加投資決策時(shí)使用投資決策時(shí)使用邊際成本的計(jì)算，一般是在籌資數(shù)額較大或邊際成本的計(jì)算，一般是在籌資數(shù)額較大或目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)既定的情況下，企業(yè)往往通

8、過目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)既定的情況下，企業(yè)往往通過多種方式的組合來進(jìn)行資金的籌集，邊際資多種方式的組合來進(jìn)行資金的籌集，邊際資本成本需要按加權(quán)平均資本成本來計(jì)算。本成本需要按加權(quán)平均資本成本來計(jì)算。四、邊際資本成本的計(jì)算四、邊際資本成本的計(jì)算n例例7 某企業(yè)準(zhǔn)備按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加籌資某企業(yè)準(zhǔn)備按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加籌資200200萬元，目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)萬元，目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)30%30%，優(yōu)先股，優(yōu)先股15%15%，普通股，普通股55%55%，個(gè)別資本成本預(yù)計(jì)分別為債，個(gè)別資本成本預(yù)計(jì)分別為債務(wù)務(wù)8%8%，優(yōu)先股，優(yōu)先股10%10%，普通股，普通股13%13%，按加權(quán)平均法，按加權(quán)平均法計(jì)算追加籌

9、資計(jì)算追加籌資200200萬元的邊際資本成本。萬元的邊際資本成本。第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理一、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿一、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)（一）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)n1 1、概念：、概念： 指公司因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致利潤變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。指公司因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致利潤變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 一般用息稅前收益（一般用息稅前收益（EBITEBIT）衡量衡量n需求需求n銷售價(jià)格銷售價(jià)格n材料價(jià)格材料價(jià)格n對(duì)銷售價(jià)格的調(diào)整能力對(duì)銷售價(jià)格的調(diào)整能力n固定成本固定成本n對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性earnings before interest and taxesn2 2、影響因素：、影響因素： 公司的經(jīng)營成

10、本按與業(yè)務(wù)量的關(guān)系分為：公司的經(jīng)營成本按與業(yè)務(wù)量的關(guān)系分為： 固定成本與變動(dòng)成本固定成本與變動(dòng)成本 企業(yè)對(duì)經(jīng)營成本中企業(yè)對(duì)經(jīng)營成本中固定成本固定成本的利用的利用y=a+bxEBITEBIT =5EBITEBIT =6EBITEBIT =7（二）經(jīng)營杠桿（二）經(jīng)營杠桿n概念概念 由于固定成本的存在而出現(xiàn)的由于固定成本的存在而出現(xiàn)的利潤變動(dòng)率大于銷售額變動(dòng)率的現(xiàn)利潤變動(dòng)率大于銷售額變動(dòng)率的現(xiàn)象叫經(jīng)營杠桿。象叫經(jīng)營杠桿。（三（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)n經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOLDOL，Degree of Operating Degree of Operating LeverrageLev

11、errage）是息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷）是息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額變動(dòng)率的倍數(shù)。售額變動(dòng)率的倍數(shù)。xxEBITEBITDOL/nEBIT(p-b)x-anEBIT=(p-b)x ()()pb xD O Lpb xaDOLDOL以基準(zhǔn)的銷貨以基準(zhǔn)的銷貨額為準(zhǔn)，不以變動(dòng)額為準(zhǔn)，不以變動(dòng)后的銷售額為準(zhǔn)。后的銷售額為準(zhǔn)。（三（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)n例例2 2：若固定成本總額為若固定成本總額為6060萬元，變動(dòng)成本總?cè)f元，變動(dòng)成本總額為額為100100萬元，銷售額為萬元，銷售額為200200萬元時(shí)，經(jīng)營杠桿萬元時(shí)，經(jīng)營杠桿系數(shù)為：系數(shù)為： DOLDOLDOL=(200-100)/(20

12、0-100-60)=2.5DOL=(200-100)/(200-100-60)=2.5經(jīng)營杠桿利益經(jīng)營杠桿利益經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)企業(yè)銷售額增長當(dāng)企業(yè)銷售額增長1 1倍時(shí)，倍時(shí)，息稅前利潤將增長息稅前利潤將增長2.52.5倍倍當(dāng)銷售額下降當(dāng)銷售額下降1 1倍時(shí)，息稅倍時(shí)，息稅前利潤將下降前利潤將下降2.52.5倍倍（三（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)n例例3 3：某企業(yè)生產(chǎn)甲產(chǎn)品，固定成本為某企業(yè)生產(chǎn)甲產(chǎn)品，固定成本為5.65.6萬元，萬元，變動(dòng)成本占銷售額的比重為變動(dòng)成本占銷售額的比重為30%30%。當(dāng)該企業(yè)的。當(dāng)該企業(yè)的銷售額分別為銷售額分別為3030萬元、萬元、1515萬元和萬元和8 8萬元

13、時(shí)，計(jì)萬元時(shí)，計(jì)算營業(yè)杠桿系數(shù)。算營業(yè)杠桿系數(shù)。計(jì)算如下：計(jì)算如下：DOL=(30-30DOL=(30-3030%)30%)(30-30(30-3030%-5.6)=1.3630%-5.6)=1.36DOL=(15-15DOL=(15-1530%)30%)(15-15(15-1530%-5.6)=2.1430%-5.6)=2.14DOL=(8-8DOL=(8-830%)30%)(8-8(8-830%-5.6) = 30%-5.6) = 總結(jié)：總結(jié)：在固定成本不變的情況下在固定成本不變的情況下nX，DOL，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)nX ，DOL1nX 保本點(diǎn)，保本點(diǎn)，DOL無窮無窮na0，DOL1nDO

14、L的有效值一般在（的有效值一般在（1 1， ）二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)n1 1、概念：、概念： 指因公司資本結(jié)構(gòu)不同而影響公司支付利息指因公司資本結(jié)構(gòu)不同而影響公司支付利息和股息及到期支付本金能力的風(fēng)險(xiǎn)。和股息及到期支付本金能力的風(fēng)險(xiǎn)。 n債務(wù)比例的大小債務(wù)比例的大小 n收支的匹配程度收支的匹配程度 n2 2、影響因素：、影響因素：（二）財(cái)務(wù)杠桿（二）財(cái)務(wù)杠桿n例例4 4：某企業(yè)的債務(wù)利息在一定資本總額內(nèi)固定某企業(yè)的債務(wù)利息在一定資本總額內(nèi)固定為為1515萬元，所得稅率為萬元，所得稅率為30%30%，當(dāng)息稅前利潤為，當(dāng)息稅前利潤為1616萬元，萬

15、元，2424萬元，萬元，4040萬元時(shí)，計(jì)算稅后利潤。萬元時(shí)，計(jì)算稅后利潤。 （16151615） 0.7= 0.7 0.7= 0.7萬元萬元 （24152415） 0.7= 6.3 0.7= 6.3萬元萬元 （40154015） 0.7= 17.5 0.7= 17.5萬元萬元在債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息在債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息稅前利潤的增長，稅后利潤以更快的速稅前利潤的增長，稅后利潤以更快的速度增加度增加（二）財(cái)務(wù)杠桿（二）財(cái)務(wù)杠桿n概念概念 （三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)n財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFLDFL）是是每股收益每股收益變動(dòng)率相當(dāng)變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)

16、率的倍數(shù)。于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)。反映了反映了息前稅前利潤增長所引息前稅前利潤增長所引起的每股收益的增長幅度起的每股收益的增長幅度DFL=DFL=每股收益每股收益變動(dòng)率變動(dòng)率息稅前利潤變動(dòng)率息稅前利潤變動(dòng)率EPS/EPSEPS/EPSEBIT/EBITEBIT/EBITEPS - EPS - 每股凈收益每股凈收益I-I-債務(wù)年利息額債務(wù)年利息額 N-N-普通股股數(shù)普通股股數(shù)EPS=(EBIT-EPS=(EBIT-I)(1-T)/N)(1-T)/NEPS=EPS=EBIT(1-T)/NEBIT(1-T)/NDFL=DFL=EBITEBITEBIT-EBIT-I（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（三）財(cái)務(wù)杠桿系

17、數(shù)n例例5 5：某企業(yè)長期資本某企業(yè)長期資本75007500萬元，債務(wù)資本比例萬元，債務(wù)資本比例為為0.40.4，債務(wù)年利率，債務(wù)年利率8%8%，企業(yè)所得稅率，企業(yè)所得稅率33%33%，如，如果息稅前利潤為果息稅前利潤為800800萬元，計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。萬元，計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。DFL=800/(800-7500DFL=800/(800-75000.40.48%8% )=1.43 )=1.43財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)息稅前利潤增長息稅前利潤增長1 1倍時(shí)，每倍時(shí)，每股股收益收益將增長將增長1.431.43倍倍息稅前利潤下降息稅前利潤下降1 1倍時(shí)，每倍時(shí)，每股股收益收益將下降將

18、下降1.431.43倍倍（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素n主要因素是主要因素是債務(wù)資本利息債務(wù)資本利息n除此外還有：除此外還有：（1 1）資本規(guī)模的變動(dòng)）資本規(guī)模的變動(dòng)（2 2）資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)）資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)（3 3）債務(wù)利率的變動(dòng)）債務(wù)利率的變動(dòng)（4 4）息稅前利潤的變動(dòng)）息稅前利潤的變動(dòng)（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素n例例6 6：某公司有某公司有A A、B B兩種資本結(jié)構(gòu)方案，有關(guān)兩種資本結(jié)構(gòu)方案，有關(guān)資料如下所示資料如下所示：項(xiàng)目項(xiàng)目 A 方案方案 B 方案方案 權(quán)益資本（普通股股本） （權(quán)益資本（普通股股本） （萬元）萬元） 債務(wù)資本債務(wù)資本 （萬元）

19、（萬元） 資本總額資本總額 （萬元）（萬元） 息稅前利潤息稅前利潤 （萬元）（萬元） 債務(wù)利息（債務(wù)利息（8%） （萬元）（萬元） 所得稅（所得稅（- -） 33%33%（萬元）（萬元） 凈利潤凈利潤- - - （萬元）（萬元） 每股凈利潤每股凈利潤 （元）（元） 400 0 400 60 19.8 40.2 0.1005 200 200 400 60 16 14.52 29.48 0.1474 （四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素n若第二年該公司息稅前利潤增長若第二年該公司息稅前利潤增長20%20%，則兩個(gè)，則兩個(gè)資本結(jié)構(gòu)的有關(guān)資料如下表：資本結(jié)構(gòu)的有關(guān)資料如下表：項(xiàng)目項(xiàng)目 A

20、方案方案 B 方案方案 息稅前利潤增長率息稅前利潤增長率 ( (%)%) 增長后息稅前利潤增長后息稅前利潤( (萬元萬元) ) 債務(wù)利息（債務(wù)利息（8%） ( (萬元萬元) ) 所得稅（所得稅（33%33%） ( (萬元萬元) ) 凈利潤凈利潤 ( (萬元萬元) ) 每股凈利潤每股凈利潤 ( (元元) ) 利潤增長額利潤增長額 ( (萬元萬元) ) 每股利潤增長率每股利潤增長率 ( (%)%) 20 72 0 23.76 48.24 0.1206 8.04 20 20 72 16 18.48 37.52 0.1876 8.04 27.27 A A方案方案：(0.12060.1005)/0.10

21、05:1(7260)/60DFL方法一方法二：方法二：D D L=60/L=60/（60-060-0）=1=1B B方案：方案：(0.1876 0.1474)/0.1474:1.364(72 60)/60DFL方法一方法二：方法二：D D L=60/L=60/（60-1660-16）=1.364=1.364 （四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素（四）影響財(cái)務(wù)杠桿的因素n總結(jié)總結(jié) A A方案（全部資本為權(quán)益資本），財(cái)務(wù)杠桿方案（全部資本為權(quán)益資本），財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)系數(shù)1 1表明，息稅前利潤與每股收益同比例增長表明，息稅前利潤與每股收益同比例增長 B B方案（全部

22、資本中方案（全部資本中50%50%是債務(wù)資本），財(cái)務(wù)是債務(wù)資本），財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)杠桿系數(shù)1.3641.364表明，表明，每股收益每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于息變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的稅前利潤變動(dòng)率的1.3641.364倍倍 B B方案財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)更大，表示其財(cái)務(wù)杠桿利方案財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)更大，表示其財(cái)務(wù)杠桿利益越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越高益越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越高?？偨Y(jié)：總結(jié)：n1. EBIT，DFL，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)n2. EBIT，DFL1 n3. EBITI I，DFL無窮無窮 n4. I I0，DFL1三、總杠桿系數(shù)三、總杠桿系數(shù)n總杠桿作用總杠桿作用總杠桿作用總杠桿作用n總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)=DOL

23、DFLDCL=EPS/EPSx/x三、總杠桿系數(shù)三、總杠桿系數(shù)n例例7 7：某公司固定成本某公司固定成本126126萬元萬元, ,單位變動(dòng)成本率單位變動(dòng)成本率0.7.0.7.公司資本結(jié)構(gòu)如下：長期債券公司資本結(jié)構(gòu)如下：長期債券300300萬元萬元, ,利率利率8%8%；另有；另有150000150000元發(fā)行在外的普通股元發(fā)行在外的普通股, ,公司所得稅率為公司所得稅率為5%,5%,試計(jì)試計(jì)算在銷售額為算在銷售額為900900萬元時(shí)萬元時(shí), ,公司的經(jīng)營杠桿度、財(cái)務(wù)杠公司的經(jīng)營杠桿度、財(cái)務(wù)杠桿度和綜合杠桿度。桿度和綜合杠桿度。 DOL = (900-0.7900) / (900 -0.7 90

24、0-126)= 1.875DFL= 900(1-0.7)-126 / 900(1-0.7)-126-300 8% = 1.2 DCL = DOL DFL = 1.875 1.2=2.25總結(jié)總結(jié)nx，DCL，綜合風(fēng)險(xiǎn)綜合風(fēng)險(xiǎn)；nx ，DCL1； na，I0 ，DCL1。第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)一、基本概念一、基本概念n資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) 企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。n廣義資本結(jié)構(gòu)廣義資本結(jié)構(gòu) 全部資金的來源及其構(gòu)成（包括短期負(fù)債）。全部資金的來源及其構(gòu)成（包括短期負(fù)債）。n狹義資本結(jié)構(gòu)狹義資本結(jié)構(gòu) 僅指長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。即長期僅指長期資本的構(gòu)成

25、及其比例關(guān)系。即長期債務(wù)資本與權(quán)益資本各占多大比例債務(wù)資本與權(quán)益資本各占多大比例 n最佳資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu) 企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使加權(quán)平均資本成本最企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。二、最佳資本結(jié)構(gòu)決策二、最佳資本結(jié)構(gòu)決策（一）（一）加權(quán)資本成本最低加權(quán)資本成本最低n例例1 1：某公司需籌集某公司需籌集100100萬元長期資金，可以使用萬元長期資金，可以使用長期借款，利率長期借款，利率8%8%；發(fā)行債券，利率；發(fā)行債券，利率10%10%；發(fā)行普；發(fā)行普通股，必要報(bào)酬率通股，必要報(bào)酬率1212三種發(fā)式籌集，現(xiàn)提出三三種發(fā)式籌集，現(xiàn)提

26、出三個(gè)融資方案，選擇最優(yōu)融資方案個(gè)融資方案，選擇最優(yōu)融資方案。方案方案 貸款貸款債券債券普通股普通股40%40%40%40%20%20%30%30%40%40%30%30%20%20%30%30%50%50%（一）（一）加權(quán)資本成本最低加權(quán)資本成本最低 計(jì)算三個(gè)方案的加權(quán)平均資本成本：計(jì)算三個(gè)方案的加權(quán)平均資本成本：n方案方案：40%40%8%+40%8%+40%10%+20%10%+20%12%=9.6%12%=9.6%n方案方案：30%30%8%+40%8%+40%10%+30%10%+30%12%=10%12%=10%n方案方案：20%20%8%+30%8%+30%10%+50%10%+

27、50%12%=10.6%12%=10.6%可能會(huì)放棄可行投資方可能會(huì)放棄可行投資方案，從而不能達(dá)到使股案，從而不能達(dá)到使股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。東財(cái)富最大化的目標(biāo)。（二）普通股每股收益最大（二）普通股每股收益最大n每股凈收益無差別點(diǎn)每股凈收益無差別點(diǎn) 指在負(fù)債籌資和權(quán)益籌資的形式下，普通指在負(fù)債籌資和權(quán)益籌資的形式下，普通股每股凈收益相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)。股每股凈收益相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)。nEPS=EPS=(EBIT-(EBIT-I)(1-T)(1-T)/ N/ N無差別點(diǎn)無差別點(diǎn)(EBIT-(EBIT-I1 1)(1-T)(1-T)/N/N1 1= =(EBIT-(EBIT-I2 2)(1-T

28、)(1-T)/N/N2 2預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)EBITEBIT平衡點(diǎn)的平衡點(diǎn)的EBITEBIT，則應(yīng)用負(fù)債籌資，則應(yīng)用負(fù)債籌資預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)EBIT=EBIT=平衡點(diǎn)的平衡點(diǎn)的EBITEBIT，則兩種方案均可，則兩種方案均可預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)EBITEBIT平衡點(diǎn)的平衡點(diǎn)的EBITEBIT，則運(yùn)用權(quán)益資本籌資，則運(yùn)用權(quán)益資本籌資無差別點(diǎn)分析法無差別點(diǎn)分析法（二）無差別點(diǎn)分析法（二）無差別點(diǎn)分析法n例例2 2：某公司目前資本結(jié)構(gòu)由普通股（某公司目前資本結(jié)構(gòu)由普通股（1 1，000000萬股，計(jì)萬股，計(jì)2020，000000萬美元）和債務(wù)（萬美元）和債務(wù)（1515，000000萬萬美元，利率美元，利率8%8%）組成，現(xiàn)公司擬

29、擴(kuò)充資本，有）組成，現(xiàn)公司擬擴(kuò)充資本，有兩種方案可供選擇：兩種方案可供選擇：A A方案采用權(quán)益融資，擬方案采用權(quán)益融資，擬發(fā)行發(fā)行250250萬新股，每股售價(jià)萬新股，每股售價(jià)2020美元；美元；B B方案用債方案用債券融資，以券融資，以10%10%的利率發(fā)行的利率發(fā)行50005000萬美元的長期萬美元的長期債券；假設(shè)所得稅率為債券；假設(shè)所得稅率為40%40%，問當(dāng)，問當(dāng)EBITEBIT在什么在什么情況下采用情況下采用A A方案？什么情況下采用方案？什么情況下采用B B方案方案？（二）無差別點(diǎn)分析法（二）無差別點(diǎn)分析法n分析：分析： I1= 150001= 150008%=1200, 8%=12

30、00, I2 = 1200 +5002 = 1200 +500 （EBIT-1200EBIT-1200）（）（1-40%1-40%）/1250 /1250 = =（EBIT-1200-500EBIT-1200-500）（）（1-40%1-40%）/1000/1000EBIT = 3700EBIT = 3700萬美元萬美元 EPSEPSEBITEBIT（二）無差別點(diǎn)分析法（二）無差別點(diǎn)分析法忽略了高負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)忽略了高負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低公司的價(jià)值，從而降低公司的價(jià)值，從而影響股東長遠(yuǎn)利益。影響股東長遠(yuǎn)利益。 三、資本結(jié)構(gòu)理論三、資本結(jié)構(gòu)理論早期資本早期資本結(jié)構(gòu)理論結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代資本現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論結(jié)

31、構(gòu)理論MMMM理論理論權(quán)衡理論權(quán)衡理論 采用負(fù)債籌資總是有利采用負(fù)債籌資總是有利不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 存在一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)存在一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)考慮財(cái)務(wù)危機(jī)與代理成本的考慮財(cái)務(wù)危機(jī)與代理成本的最佳資本結(jié)構(gòu)理論最佳資本結(jié)構(gòu)理論 信息不對(duì)稱理論信息不對(duì)稱理論 公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，但公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，但考慮稅后結(jié)構(gòu)會(huì)影響公司價(jià)值考慮稅后結(jié)構(gòu)會(huì)影響公司價(jià)值三、資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整三、資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的原因資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的原因n成本過高成本過高n風(fēng)險(xiǎn)過大風(fēng)險(xiǎn)過大n彈性不足彈性不足n約束過嚴(yán)約束過嚴(yán)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法n存量調(diào)整資產(chǎn)規(guī)模不變，改變現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)存量調(diào)

32、整資產(chǎn)規(guī)模不變，改變現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)n增量調(diào)整追加籌資量，從而增加總資產(chǎn)增量調(diào)整追加籌資量，從而增加總資產(chǎn)n減量調(diào)整減少資產(chǎn)總額減量調(diào)整減少資產(chǎn)總額練習(xí)：練習(xí)：n1、某企業(yè)從銀行取得長期借款某企業(yè)從銀行取得長期借款100100萬元，年利率為萬元，年利率為1010，期限為，期限為2 2年，每年付息一次，到期還本付息。年，每年付息一次，到期還本付息。假定籌資費(fèi)用率為假定籌資費(fèi)用率為11，企業(yè)所得稅率為，企業(yè)所得稅率為3333，則其，則其借款成本為多少？借款成本為多少？1001001010（1 13333）/ /100100（1 111）6.776.77n2 2、某公司在籌資前根據(jù)市場預(yù)測，擬發(fā)行一種面

33、值、某公司在籌資前根據(jù)市場預(yù)測，擬發(fā)行一種面值為為10001000元、票面利率為元、票面利率為1414、1010年期、每年付息一次年期、每年付息一次的債券。預(yù)計(jì)其發(fā)行價(jià)格為的債券。預(yù)計(jì)其發(fā)行價(jià)格為10201020元，發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行元，發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行價(jià)格的價(jià)格的4 4，稅率為，稅率為3333，則該債券的籌資成本率為，則該債券的籌資成本率為多少？多少？100010001414（1 13333）/ /10201020（1 14 4）9.589.58練習(xí)：練習(xí)：n3 3、某公司擬發(fā)行優(yōu)先股，面值總額為、某公司擬發(fā)行優(yōu)先股，面值總額為100100萬元，萬元，固定股息率為固定股息率為1515，籌資費(fèi)率預(yù)計(jì)

34、為，籌資費(fèi)率預(yù)計(jì)為5 5，該股，該股票溢價(jià)發(fā)行，其籌資總額為票溢價(jià)發(fā)行，其籌資總額為150150萬元，則優(yōu)先股萬元，則優(yōu)先股的成本為多少？的成本為多少？ 1001001515/ /150150（1 15 5）10.5310.53n4 4、某公司發(fā)行面值為某公司發(fā)行面值為1 1元的普通股元的普通股500500萬股，籌萬股，籌資總額為資總額為15001500萬元，籌資費(fèi)率為萬元，籌資費(fèi)率為4 4，已知第一，已知第一年每股股利為年每股股利為0.250.25元，以后各年按元，以后各年按5 5的比率增的比率增長，則其成本應(yīng)為多少？長，則其成本應(yīng)為多少？5005000.25/0.25/15001500（1

35、 14 4）5 513.6813.68練習(xí)：練習(xí)：n5 5、某股份有限公司普通股現(xiàn)行市場價(jià)為每股、某股份有限公司普通股現(xiàn)行市場價(jià)為每股2525元，預(yù)計(jì)發(fā)行元，預(yù)計(jì)發(fā)行600600萬股，預(yù)計(jì)股票的發(fā)行費(fèi)萬股，預(yù)計(jì)股票的發(fā)行費(fèi)用為用為300300萬元，第一年發(fā)放股利為每股現(xiàn)金萬元，第一年發(fā)放股利為每股現(xiàn)金2.52.5元元, ,以后每年股利增長率為以后每年股利增長率為6%,6%,試計(jì)算本次增發(fā)試計(jì)算本次增發(fā)普通股的資本成本普通股的資本成本; ;若預(yù)計(jì)投資報(bào)酬收益為若預(yù)計(jì)投資報(bào)酬收益為22502250萬元萬元, ,試分析此方案是否可行試分析此方案是否可行. . n每股發(fā)行費(fèi)用每股發(fā)行費(fèi)用: : F =

36、 300/ 600 =0.5F = 300/ 600 =0.5元元 n計(jì)算普通股資本成本計(jì)算普通股資本成本: : KcKc= D1/Po + g = D1/Po + g = 2.5/(25-0.5)+6%=16.2% = 2.5/(25-0.5)+6%=16.2% n預(yù)計(jì)投資收益率預(yù)計(jì)投資收益率: : 2250/(25 2250/(25600)=15% 16.2%600)=15% 16.2%，不可行，不可行練習(xí)：練習(xí)：n6 6、某公司擬籌資、某公司擬籌資50005000萬元萬元, ,投資于一條新的生投資于一條新的生產(chǎn)線產(chǎn)線, ,準(zhǔn)備采用三種方式籌資準(zhǔn)備采用三種方式籌資:(1):(1)向銀行借款

37、向銀行借款17501750萬元萬元, ,借款年利率為借款年利率為15%,15%,借款手續(xù)費(fèi)率為借款手續(xù)費(fèi)率為1%;(2)1%;(2)按面值發(fā)行債券按面值發(fā)行債券10001000萬元萬元, ,債券年利率債券年利率為為18%,18%,債券發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行總額的債券發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行總額的4.5%; (3)4.5%; (3)按面值發(fā)行普通股按面值發(fā)行普通股22502250萬元萬元, ,預(yù)計(jì)第一年股利預(yù)計(jì)第一年股利率為率為15%,15%,以后每年增長率為以后每年增長率為5%,5%,股票發(fā)行費(fèi)用股票發(fā)行費(fèi)用為為101.25101.25萬元萬元, ,該公司所得稅率為該公司所得稅率為33%,33%,預(yù)計(jì)該預(yù)計(jì)該項(xiàng)

38、目投產(chǎn)后項(xiàng)目投產(chǎn)后, ,每年可獲得平均收益額每年可獲得平均收益額825825萬元萬元, ,試計(jì)算分析此方案是否可行試計(jì)算分析此方案是否可行? ? 練習(xí)：練習(xí)：n計(jì)算每項(xiàng)融資來源的成本計(jì)算每項(xiàng)融資來源的成本: : 借款成本借款成本: 15%(1-33%)/ (1-1%)=10.15%: 15%(1-33%)/ (1-1%)=10.15% 債券成本債券成本: 18%(1-33%)/(1-4.5%)=12.63% : 18%(1-33%)/(1-4.5%)=12.63% 普通股成本普通股成本: : 2250 225015% / (2250-101.25) + 5% = 20.7%15% / (225

39、0-101.25) + 5% = 20.7%n計(jì)算加權(quán)平均成本計(jì)算加權(quán)平均成本: : 1750/5000 1750/500010.15% +1000/5000 10.15% +1000/5000 12.63% 12.63% + + 2250/5000 2250/5000 20.7% = 15.4% 20.7% = 15.4% n計(jì)算投資收益率計(jì)算投資收益率: : 825 / 5000 = 16.5% 825 / 5000 = 16.5%由于平均成本低于投資收益率由于平均成本低于投資收益率, ,因此該方案可行因此該方案可行. . 練習(xí)：練習(xí)：n 7 7、東方工廠資金總額為、東方工廠資金總額為25

40、0250萬元，負(fù)債比率萬元，負(fù)債比率為為45%45%，負(fù)債利率，負(fù)債利率14%14%，該廠年銷售為，該廠年銷售為320320萬元，萬元，息稅前的盈余息稅前的盈余8080萬元，固定成本萬元，固定成本4848萬元，單位萬元，單位變動(dòng)成本為變動(dòng)成本為60%60%，試分析計(jì)算經(jīng)營杠桿度、財(cái)，試分析計(jì)算經(jīng)營杠桿度、財(cái)務(wù)杠桿度和綜合杠桿度。務(wù)杠桿度和綜合杠桿度。nDOL =（320-32060%）/（320-32060%-48）= 1.6 nDFL=EBIT/(EBIT-I) = 80/ (80-250 45% 14%)=1.25nDCL=DOL DFL=1.6 1.25=2n n 練習(xí)：練習(xí)：n8 8、

41、某企業(yè)初創(chuàng)時(shí)有如下三個(gè)籌資方案可供抉、某企業(yè)初創(chuàng)時(shí)有如下三個(gè)籌資方案可供抉擇，有關(guān)資料經(jīng)測算匯入下表。用擇，有關(guān)資料經(jīng)測算匯入下表。用比較資本成比較資本成本法確定最佳籌資方案本法確定最佳籌資方案練習(xí)：練習(xí)：n方案方案：各種籌資方式占籌資總額的比重為：各種籌資方式占籌資總額的比重為： 長期借款長期借款 40 405005000.08 0.08 債券債券 100 1005005000.20.2 優(yōu)先股優(yōu)先股 60 605005000.12 0.12 普通股普通股 300 3005005000.60.6 綜合資金成本綜合資金成本=0.08=0.086%6%0.20.27%7%0.120.1212%1

42、2%0.60.615%15%12.36%12.36%方案方案：各種籌資方式占籌資總額的比重：各種籌資方式占籌資總額的比重： 長期借款長期借款 50 505005000.1 0.1 債券債券1501505005000.3 0.3 優(yōu)先股優(yōu)先股 100 1005005000.2 0.2 普通股普通股 200 2005005000.40.4 綜合綜合資本成本資本成本=0.1=0.16.5%6.5%0.30.38%8%0.20.212%12%0.40.415%15%11.45%11.45%方案方案：各種籌資方式占籌資總額的比重：各種籌資方式占籌資總額的比重： 長期借款長期借款 80 805005000.16 0.16 債券債券1201205005000.240.24 優(yōu)先股優(yōu)先股 50 505005000.10.1普通股普通股 250 2505005000.20.2 綜合綜合資本成本資本成本