1、論員工持股的理論淵源與法律制度的完善.txt如果有來生，要做一棵樹，站成永恒，沒有悲傷的姿勢。一半在土里安詳，一半在風里飛揚，一半灑落陰涼，一半沐浴陽光，非常沉默非常驕傲，從不依靠從不尋找。論員工持股的理論淵源與法律制度的完善The Legal Theory and Practice of Employee s Stock Ownership杜小勇【學科分類】公司法【出處】本網(wǎng)首發(fā)【摘要】員工持股作為一種企業(yè)產權激勵方式，肇端于上世紀二十年代美國的聯(lián)合包裹服務公司推行的雇員所有制，其主要特點是員工通過持有本企業(yè)股票，以勞動者和所有者雙重身份參與企業(yè)生產經(jīng)營。我國上世紀九十年代開始的國有企業(yè)股份

2、制改革，將員工持股定位為一種新的企業(yè)福利制度；本世紀初，則更強調其作為激勵機制的價值。新公司法 在資本制度、 回購公司股票和高級管理人員任職期內轉讓股票等方面的新突破，使上市公司實施股權激勵的法律障礙得以消除。中國證監(jiān)會制定的上市公司股權激勵管理辦法則為上市公司實施股權激勵計劃提供了更加詳盡的路線圖。該管理辦法將股權激勵定義為一種由上市公司對其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他員工進行的、以本公司股票為標的的長期性激勵。 就本質而言， 所謂股權激勵， 就是廣義的員工持股, 其具體模式包括狹義的“員工持股”和股票期權兩種。筆者通過對我國員工持股法律制度及公司實踐的分析，得出了四個結論： 一是股票期權

3、激勵方式將日趨衰落；二是限制性股權激勵方式將大行其道；三是股權激勵對象范圍將逐步擴大；四是員工的信心和參與成為在危機企業(yè)實行員工持股制度的前提。最后，筆者提出了四點建議：其一，股權激勵模式時應當因企業(yè)制宜；其二，在制定業(yè)績考核條件中計算凈資產收益率時，應扣除非經(jīng)常性損益因素；其三，掌握激勵幅度，防止激勵過度；其四，修訂股票上市規(guī)則，以便與新公司法和證券法相銜接。本文共分七章：第一章描述了員工持股的起源與在美國、英國及日本的發(fā)展概況；第二章闡述了員工持股的理論淵源，包括國外學者的五種理論和國內學者的三種學說；第三章闡述了員工持股的涵義和類型與特征，并以美國員工持股作為典型例證；第四章展示了我國員

4、工持股法律制度的發(fā)展沿革，并對幾個關鍵的法律法規(guī)文本進行解析；第五章對中捷股份、美的電器和寶鋼股份這三個國內股權激勵案例進行了實證分析；第六章分析了我國員工持股的制度價值，并指出理論和實務上存在的問題；第七章得出了四點結論并提出了四點建議?！居⑽恼?As a kind ofinspiritingmanner ofcorporation ownership, theEmployees Stock Ownership (ESO) had its origin in a company named the United Parcel Service(UPS) in theUnited State

5、s,which adopted theEmployees OwnershipSystem in1920s.TheESO s maincharacter isthat the employees,who have the doubleidentityincludinglabor and owner,can participateinthecorporatemanagement by holding theircompanys stock.FromthebeginningoftheReformofStockSystem inthestate-ownedenterprisesin1990s,The

6、ESOwas adoptedas a new formofenterprisewelfaresystem,and nowadays was emphasized for it s value of inspiriting mechanism.The new CompanyLaw had made a breakthroughat such legalregulationsas capitalsystem,buying back company stocks, stock transfer between the Senior Managers, and so on.As a result,th

7、e legalobstructionintheroadtocarryingout thestockinspiritingsystem in the publiccompany was eliminated.Furthermore,the AdministratingMeasuresagainst the Stock Inspiriting in Public Company formulated by the China SecuritiesRegulatoryCommission (CSRC), has provideda detailed road map for operating th

8、e stockinspiriting plan. The stock inspiriting was defined as follow: The public companyinspirittheDirectors,Supervisorsand Senior Managers and otheremployeeswiththesubject-matterofcompany stockfora longtime,which isessentiallythe Employees Stock Ownershipin a broadsense, with two model concreteform

9、s that includingstockoption and the employee s stock ownership in a narrow sense.After analyzing the legal system and practice of ESO in China, the author draw uponfour conclusions ： (1) The inspiriting model of stock option will comedown day byday;(2)thatofrestrictedstock willbe popular;(3)thescope

10、 ofstock inspiritingobjectwill be expanded stepby step;(4) theemployee s confidenceand participationare the preconditions while carrying out the ESO system in the crisis company.Ultimately,theauthorbringforwardfour suggestions： (1) The inspiritingmodel ofstockownershipshould be carriedoutadaptivelyb

11、ythecompanies;(2)theirregularity profit and loss factors should be deducted while calculating the netassetyield ratein constitutingthe examining requirementof outstandingachievement;(3) the inspiriting extent should be under control preventing from excess; (4) theStock Listing Rules should be emende

12、d so as to be harmonized with the Company Lawand the Securities Law.The thesis can be divided into seven chapters. In the first chapter, the origin ofESOand the developmentstatus in theUnitedStated, the GreatBritishand Japanweredescribed; In the second chapter, the author expounded the academic orig

13、in of ESO,includingfive foreignertheories and threedomesticones;Inthethirdchapter,themeaning and legalnatureoftheESOwas expatiated,and itstypes and characterswereanalyzedwithmodel exemplificationsof ESOin the United Statesas well;In thefourthchapter, the development evolution of ESO legal system in

14、China was set out, andseveral key legaltextswere analyzed;In thefifthchapter,three demonstrationcasesof ESOinChina were analyzed,suchas Zhongjie Co.,Ld, MideaandBaosteelCo.,Ld.The sixthchapterconcludedthesystem valueand shortcomingsin theoryand practiceof ESO in China; In the seventh chapter, four c

15、onclusions were drawn and foursuggestions were given as well.【關鍵詞】員工持股；職工股；股權激勵；股票期權；公司法【英文關鍵詞】 Employee s stock ownership Employee s share Stock ownershipinspiritingStock option Company law【寫作年份】2007 年【正文】導 言 上世紀二十年代，美國企業(yè)界出現(xiàn)一種企業(yè)產權的安排方式員工持股，該制度的主要特點是通過員工持有本企業(yè)股票，以勞動者和所有者雙重身份參與企業(yè)生產經(jīng)營，獲得工資收入和

16、資本收益。上世紀九十年代，我國進行的國有企業(yè)股份制改革首次引進了“員工持股”的概念，概念才逐步進入大眾視野。改革初期，“員工持股”更多強調的是一種福利政策和實現(xiàn)產權多元化的手段，現(xiàn)在，“員工持股” 已經(jīng)成為建立股權激勵機制的主要方式。我國股份制改革試點中“職工股”的引進便借鑒了員工持股的一些做法，但因實踐中問題較多而于 1998 年被中國證監(jiān)會叫停。 2005 年 10 月新公司法出臺的意義極其重大，因其在在資本制度、回購公司股票和高級管理人員任職期內轉讓股票等方面均有所突破，從而使上市公司實施股權激勵的法律空白得以填補。2006 年 1 月和 12 月，證監(jiān)會上市公司股權激勵管理辦法和國資委

17、國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法這兩個文件的相繼出臺，直接加速了中國上市公司股權激勵的進程。上市公司紛紛推出的股權激勵計劃如雨后春筍，煥發(fā)出勃勃生機；而半個多世紀以來，理論界關于股權激勵的制度的理論淵源和企業(yè)實踐的爭論也呈百家爭鳴、百花齊放的景象。有鑒于此，以員工持股為切入點研究股權激勵問題，很有現(xiàn)實意義。 十九世紀后半葉，奧地利社會法學派代表人物埃利希（Ehrlich ）指出：“法律發(fā)展的重心不在立法，不在法學，也不在司法判決，而在社會本身?！?* 本文試圖以中外企業(yè)界真實案例為背景，通過對員工持股這一社會經(jīng)濟現(xiàn)象的起源與發(fā)展、理論淵源與涵義、法律屬性與類型的梳理，從公

18、司法律制度的視角，揭開員工持股的神秘面紗，展現(xiàn)員工持股制度的運作機理；在此基礎上，重點分析該制度在我國的發(fā)展現(xiàn)狀和存在的問題，展望該制度的發(fā)展趨勢，得出自己的結論并提出建議。本文采用的研究方法包括哲理分析法、法律史學方法、案例實證分析方法、財務會計學方法。本文中的“員工持股”一詞采用概念其最大外延，這里的“員工” 既包含公司的普通職員， 也包公司的內部董事、監(jiān)事和高層管理人員， 這里的 “持股”既包含持有限制性股票，也包括獲得股票期權。盡管員工持股制度可以適用非上市股份制公司，但鑒于我國上市公司在國民經(jīng)濟中的影響力及其在股權激勵制度創(chuàng)新中的主體地位，本文采用的案例所涉及的我國公司僅限于上市公司

19、。 第一章  員工持股的起源與發(fā)展 一員工持股的起源 （一）山西票號的 “頂身股”。清代時期， 山西商人開創(chuàng)了近代中國銀行的雛形票號，山西票號在管理制度方面又獨創(chuàng)了“頂身股”制度。依照這種制度，票號中的掌柜、伙計等業(yè)務骨干雖無資本“頂銀股”，卻能以自己的勞力“頂身股”與財東的頂銀股一起參與分紅，卻不承擔虧賠責任；其名字被錄入“萬金賬” （股份賬），視業(yè)績大小，晉升身股“數(shù)厘” （股份額）。這種“頂身股”制度雖然與現(xiàn)代企業(yè)的員工持股制度不完全相同，但它反映出“人力資本入股”和“股權激勵”理念的早期萌芽。1 （二）美國聯(lián)合包裹服務公司的創(chuàng)舉?，F(xiàn)代意

20、義上的員工持股最早可追溯到上個世紀二十年代美國的聯(lián)合包裹服務公司（ UPS）。該公司早在1927 年就開始推行一項獨特的人力資源政策員工認股計劃，即公司每一年都要根據(jù)上一年的利潤分給員工股份，鼓勵員工持有公司股票，使目前員工持股已占公司股份的三分之二。該計劃為企業(yè)造就了一支數(shù)量龐大且忠誠度極高的員工隊伍，使 UPS公司從 1907 年成立于西雅圖的小型投遞公司，茁壯成長為擁有 34 萬名跨國員工， 年營業(yè)收入達200 億美元的全球最佳郵件包裹貨運公司和世界500 強企業(yè)。 2 （三）凱爾索的“雙因素經(jīng)濟理論”。關于員工持股的理論探討始于20 世紀 50 年代，當時美國著名的公司法專家

21、凱爾索（Louis Kelso ）在民主與經(jīng)濟力量一書中正式提出“雙因素經(jīng)濟理論” ，為員工持股的迅速傳播提供了理論源泉。凱爾索將員工持股計劃看作“民主的資本主義” 的絕妙設計， 并身體力行， 于 1961 年通過其擁有的美國凱爾索聯(lián)合公司成立了一個專門機構 “員工持股計劃發(fā)展中心” ，同時創(chuàng)辦了一家投資銀行， 為企業(yè)職工購買企業(yè)股票提供信貸支持。 3 （四）美國的職工退休收入保障法。1973 年，時任美國參議院財經(jīng)委員會主席的朗格（ Long）基于主張財富分散的南方民粹主義理念，接受了凱爾索的思想，認為應該改革稅法，制定允許和鼓勵員工持股獲利的法律，最終促使國會于1974 年通過了

22、一部具有里程碑意義的聯(lián)邦法律職工退休收入保障法，為員工持股計劃在美國的實施奠定了法律基礎。1984 美國國會通過的1984 年稅收改革法對員工持股計劃的四種參與者分別給予了稅收優(yōu)惠，包括員工持股計劃的參與者、實行該計劃的公司、發(fā)放貸款的銀行和出售股權的股東。4 （五）輝瑞公司的“股票期權計劃”。 5 作為員工持股特殊形式的“股票期權”肇始于1952 年的美國輝瑞公司的大膽設計。該公司當時為了合理避稅，而設計推出了一種“全員股票期權計劃” ；作為激勵機制的股票期權計劃， 則是 20 世紀 80 年代伴隨著美國硅谷的高科技企業(yè)的崛起而大范圍推廣開來的。 二員工持股在美國、英國及

23、日本的發(fā)展6 （一）美國的員工持股。 自 1974 年至今，美國參與員工持股計劃的公司已經(jīng)發(fā)展到15000個，員工持股計劃擁有的資產約有 1000 億美元， 15 年中約有 10%的美國勞動力加入了這項計劃。根據(jù)美國國家員工所有權中心（ NCEO）的調查，美國 2002 年有 4000 個大范圍員工股份期權計劃， 1000 萬員工持有未執(zhí)行的股份期權?，F(xiàn)在，幾乎所有的高科技企業(yè)和知識型公司都實行著大范圍員工股份期權計劃，傳統(tǒng)行業(yè)也普遍將大范圍員工股份期權計劃作為股權薪酬策略的一部分。 （二）英國的員工持股。1980 年，英國政府制訂了“儲蓄及股票計劃”，允許公司員工以低于市

24、場價格20%的水平確定行權價格。1984 年，英國稅務署通過了“經(jīng)營管理層股票期權計劃”，其股票期權收入可記入資本利得，而資本利得稅率低于個人所得稅率30 個百分點的優(yōu)惠使該計劃蓬勃發(fā)展起來。1999 年，英國政府有分別制訂了“創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層股票期權激勵計劃”和“公司員工股票期權激勵計劃”，前者激勵對象限于15 人，后者的授予價值限于 3000 英鎊。 （三）日本的員工持股。上世紀九十年代，日本企業(yè)界開始從美國引入股票期權制度。1995 年 9 月，索尼公司采用“公司可轉換債權”的方式，規(guī)避了法律的限制，首家引入股票期權制度；而隨后的日本軟件銀行則采用公司大股東轉讓股權的方式引入股票

25、期權制度。1995年 11 月通過 特定新事業(yè)法和 1997 年 5 月修改的 公司法，使股票期權制度的實施有了法律依據(jù)，極大地促進了該制度的推廣。修改后的公司法生效后的1 個月內，全國有35家公司引入了股票期權制度，其中 7 家為營業(yè)額超過1000 億日元的大公司。 象日立公司這樣的大公司也于2000 年 4 月宣布向董事和員工授予股票期權。到本世紀初， 全日本已有近200家公司相繼實施股票期權。 各國員工持股的迅猛發(fā)展已經(jīng)引起經(jīng)濟學家和社會學家的關注，以股權激勵計劃為代表的雇員所有制已成為一種風靡全球的經(jīng)濟和法律現(xiàn)象。 第二章  員工持股的理論淵源 

26、一國外學者關于員工持股的五種理論 （一）委托代理理論。1932 年，美國的兩位學者伯利（Berle ）和明斯（ Means）對企業(yè)所有權與經(jīng)營權分離后的“委托人” （股東）與“代理人” （經(jīng)理層）之間的利益沖突做出了經(jīng)濟學的分析，從而奠定了代理理論的基礎。該理論認為，由于所有者和經(jīng)營者目標函數(shù)不一致且信息不對稱，容易產生“逆向選擇”的“道德風險”，使得委托代理關系達不到最優(yōu)結果，而只能追求次優(yōu)，這正是“二權”分離必須付出的“代理成本” 。若賦予高級雇員剩余索取權作為一種股權激勵，便可以使雇員與企業(yè)同舟共濟，充分調動雇員的積極性和創(chuàng)造性，降低“代理成本” ，最終實現(xiàn)所有者利益的最大化。

27、7 （二）人力資本理論。1979 年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主、美國經(jīng)濟學家西奧多舒爾茨（ Schultz ）于 1960 年代建立的 “人力資本理論” ，打破了早期員工持股理論基于 “二元經(jīng)濟”的傳統(tǒng)股份制所固守的“資本雇傭勞動”的陳規(guī)。舒爾茨認為，任何使人力資本增殖的活動都是人力資本投資，科技革命革新了就業(yè)結構和勞動力結構，在當代工人隊伍“白領化”過程中，人力資本逐步起決定性作用，因而人力資本應與物質資本一同分享剩余價值?；谶@一理論，員工持股成為一項有益的人力資源政策。8 （三）利益相關者理論。該理論認為雇員在企業(yè)中進行著專業(yè)投資，與股東們的投資一樣面臨著完全的風險，也應分享

28、類似的所有權。該理論與“雇員參與制”相聯(lián)系，推動公司治理理念的變革，認為現(xiàn)代企業(yè)越來越重視職工參與企業(yè)治理，包括參與企業(yè)的決策、監(jiān)督、檢查和管理的全過程。雇員參與制度發(fā)端于德國， 1976 年德國的參與決定法授予 2000 名以上職工的公司實行這一制度，試圖通過讓雇員參與經(jīng)營來“替代”傳統(tǒng)的物質資本本位論以及由此而誘發(fā)的勞資對立。 9 其參與形式多種多樣， 美國、 日本側重于員工持股參與，而歐洲則注重非持股參與。 （四）分享經(jīng)濟理論。 1984 年，美國麻省理工學院經(jīng)濟學教授馬丁魏茨曼（ Weitzman）在分享經(jīng)濟 一書中主張： 要以利潤分享來代替工資形式，號召資本家同工人坐下來談

29、判，確定的不再是具體的工資額，而是 “分享比率” ，從而改變資本主義分配制度，緩和資本主義矛盾，降低失業(yè)率。10 （五）專門投資理論。上世紀九十年代，美國布魯金斯研究中心高級研究員布萊爾博士提出的“專門投資理論”從投資者和公司治理結構的角度出發(fā)，駁斥了股東是公司唯一的投資人的傳統(tǒng)觀點，提出公司不僅是一系列屬于股東的有形資產，還是一種法律框架結構及制度安排，這種制度安排控制著所有為企業(yè)貢獻了專門化資產的不同成員的關系，供應商、顧客特別是員工都提供了專門化的投資，他們?yōu)楣矩暙I了專門化的資產，而這些資產又在企業(yè)中處于風險狀態(tài)，因而應該獲得相應的報酬。11 二國內學者關于員工持股

30、的三種學說 （一）“個人所有制重建說” 。該說將 資本論 中的 “重新建立個人所有制” 理解成 “公有制加個人所有制” ，建議經(jīng)過股份制改造， 將國家直接擁有生產資料所有權的形式轉變?yōu)橹苯訐碛衅髽I(yè)大部分股權、職工也可持有部分國有股權的雙層股權結構。12 （二）“激勵模式說” 。根據(jù)馬斯洛的需要層次理論， “在激勵理論中，滿足是與剝奪是同等重要的概念” ，公司組織論者也強調了組織機構激勵員工對于開發(fā)組織潛力的重要意義。員工持股的激勵作用表現(xiàn)在：將職工從原來單純的勞動力供給者變成一定意義上的企業(yè)所有者，使其對企業(yè)利益的認同感增強，從而提高員工的工作積極性，最終提高企業(yè)績效。13

31、 這種學說與中國儒家“無恒產”則“無恒心”的理念相暗合，與“耕者有其田” 、“勞者有其股”的社會理想相輝映。 14 （三）“分配均衡說” 。該說認為按勞分配中的“勞”是指人們在企業(yè)生產中的重復勞動，這在勞動密集型企業(yè)中作用尤為突出；在資本密集型企業(yè)中，保護非人力資本所有者的權益則是管理者的首要工作；在知識密集型企業(yè)里，知識資本的作用顯得至關重要。員工持股作為企業(yè)分配制度的實現(xiàn)方式，應當處理好按勞、按資和按知三種分配的均衡問題。15 第三章  員工持股的概念與例證 一涵義 （一）員工持股的涵義。 根據(jù)美國全國員工持股中心（ The Nationa

32、lCenter forEmployeeOwnership ，簡稱 NCEO）的定義，“員工持股是指，根據(jù)一項員工受益計劃、通過員工持有本公司股票而進行的一種所有權交易。 ” 16 按照美國員工持股協(xié)會（ The ESOPAssociation）的定義，員工持股計劃（英文為 Employee Stock Ownership Plan ，簡稱 ESOP）是一種使員工主要投資于雇主的員工受益計劃，是一種使員工成為本公司股票持有者的員工受益機制。這里的“員工持股”應從廣義上理解，基于雇員所有制的觀念，不僅包括狹義的員工持股計劃，還包括股票期權計劃、員工股票購買計劃等。17 中國證監(jiān)會制定的上

33、市公司股權激勵管理辦法（試行）中的“股權激勵” ，本質上就是廣義的員工持股。該管理辦法將股權激勵定義為“上市公司以本公司股票為標的，對其董事、 監(jiān)事、 高級管理人員及其他員工進行的長期性激勵”。該辦法將上市公司股權激勵的方式限定為限制性股票、股票期權及法律、 行政法規(guī)允許的其他方式等三種。其中，“限制性股票”是指激勵對象按照股權激勵計劃規(guī)定的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票。 （二）股票期權的涵義。股票期權是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權利。其特點在于公司將預留的已發(fā)行未公開上市的普通股認股權作為“一攬子”報酬中的一部

34、分，以事先確定的某一期權價格，有條件地無償授予或獎勵給公司高層管理人員和技術骨干，授權其可在規(guī)定的時期內做出行權、兌現(xiàn)等選擇。 股票期權最早來源于 1977 年芝加哥交易所完善起來的 “標準股票期權” 概念，買賣雙方交易的對象是標準化合約。 18 但從法律角度看，標準股票期權與股票期權有以下諸多不同之處：（ 1）目的不同，前者的目的在于使買賣雙方短期獲利，后者在于對經(jīng)營管理人員進行長期激勵；（2）交易對象不同，前者為標準期權合約，后者為公司股票； （3）權利范圍不同，前者包含買進期權、賣出期權和雙向期權，權利義務對等，而后者只有買漲期權，且在股票期權合同里，只規(guī)定權利，沒有義務； （

35、 4）交易主體特定性不同，前者主體不特定，后者為特定；（ 5）交易程序不同，前者只要在證券交易柜臺辦理交割即可，后者須經(jīng)董事會、股東會批準方可行權； （ 6）期權費不同，前者即使到期不行權也得支付期權費，后者在此情形下則不必支付期權費； （ 7）支付對價不同，前者買方需要支付對價，后者則源于股東會的無償贈與，因而股票期權的持有人無須支付對價。 （三）股票期權與狹義的“職工持股”的區(qū)別。作為廣義的員工持股的兩種典型形式，二者在諸多法律屬性方面都有所不同：（ 1）激勵對象不同：股票期權主要適用于經(jīng)理等高級管理人員， 以及公司關鍵職位的員工；而狹義的 “員工持股” 則普遍適用于公司的普通職

36、工。（ 3）權利的法律性質不同：股票期權屬于形成權中的選擇權，期待權，單務法律行為；而狹義的“員工持股”則屬于所有權（支配權） ，既得權，雙務法律行為； （ 4）法律特征不同：股票期權具有受約束性，人身性，未來選擇性，未來買入性等特征；而狹義的“員工持股”則具有自愿性，財產性，即時性等特征。 （ 5）收益風險不同：股票期權獲得的收益是行權價與行權日市場價之間的差價，當股票價格下跌時，其可以選擇不行權，放棄差價收益；而狹義的“員工持股”中，職工獲得的股息紅利，股票價格下跌時會受到現(xiàn)實損失（6）適用范圍不同：股票期權須以股票市場價格為參照系，只能適用于上市公司；而狹義的“員工持股”既可適用于上市公

37、司，也可適用于非上市股份公司；（7）理論依據(jù)不同：股票期權主要依托人力資本理論和委托代理理論；而狹義的“員工持股”除依托人力資本理論外，還有利益相關者理論、分享經(jīng)濟理論以及專門投資理論等理論的支撐。（ 8）功能目的不同：股票期權側重于持有者進行長期有效的約束與激勵，股票期權合同是勞動合同的補充；而狹義的“員工持股”側重于調整股權結構，使持有者最終成為股東，通過分紅提高薪酬水平和福利待遇。 （四）“認股權證”與股票期權的區(qū)別。認股權證是由股份公司發(fā)行的，持有人可按照規(guī)定的價格、 在規(guī)定的時間， 購買公司一定數(shù)量普通股股票的選擇權憑證?！罢J股權證” 與股票期權的區(qū)別表現(xiàn)在以下幾個方面：（

38、1）目的不同， 前者在于籌集社會資金，吸引潛在投資者，后者在于通過長期激勵，留住內部人才；（ 2）交易對象不同，前者面向社會發(fā)行，后者主要面向公司管理層； （ 3）交易價格不同，前者買入價一般高于普通股價10%，后者的行權價為市場公允價格，一般不低于市場價格的80%；（ 4）可轉讓性不同，前者可在認股權證市場自由進行轉讓交易，后者具有人身性，不得轉讓給第三人；（ 5）發(fā)行決定權不同，前者受證券法規(guī)制約，后者則有公司自行決定； （ 6）形式要件不同，前者需要書面憑證，后者僅需將訂立的股票期權合同記載于會議記錄即可； （ 7）能否收回不同，前者在約定情形下可以贖回，后者除非持有人違約，公司無權收回

39、或贖回。19 二類型及特征 （一）按照資金來源為標準， 員工持股可分為借貸型和非借貸型兩種。 借貸型持股計劃，也稱“杠桿型持股計劃” 或“股票獎勵計劃” ，是一種增資發(fā)行新股方式， 員工不用支付對價，即不直接投入資金買股票，而是公司贈與或以工資額的一定比例購得，帶有較強的福利補償性。非借貸型持股計劃， 也稱“非杠桿型持股計劃” ，包括撤資渠道和“股票購買計劃” ，是不靠銀行貸款，員工需要支付對價，即通過市場交易方式，由企業(yè)或員工出資購買股票，實現(xiàn)員工持股。 20 （二）按照員工薪酬組合的構成劃分?，F(xiàn)代公司的薪酬制度被看成一個由基本工資、年度獎金、 福利津貼及長期激

40、勵四部分組成的 “薪酬包” ，其中長期激勵一般又包括股票和現(xiàn)金兩種形式。在這個“薪酬包”中，股票期權和限制性股票都是以股票形式進行長期激勵的具體手段，而二者的區(qū)別在于股票期權是一種增值贈與的股票形式， 限制性股票屬于全值贈與。以現(xiàn)金形式進行長期激勵的具體手段如虛擬股票和股票增值權，在這兩種模式下，受益人并不真正擁有企業(yè)股票，而只是享有分紅權或是股票增值權，是一種不完全的股權。21 例如，美國著名的零售企業(yè)沃爾瑪?shù)膯T工薪酬制度就是一種固定工資加利潤分享計劃，同時還包含員工持股計劃。22 （三）按照美國全美員工持股中心（ NCEO）劃分， 23 包括四種：一是狹義的員工持股計劃，是一種公

41、司為員工提供的、基于員工信任而向公司投資的利益分享計劃；二是員工股票期權計劃；三是員工股票購買計劃，其典型方式是給員工以折扣價購買公司股票的權利，費用將從薪水中扣除。四是“401（ k）養(yǎng)老金計劃” ，其目標不是實現(xiàn)員工所有制，而是提供一個退休的安全保障。24 （四）根據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會的分類。根據(jù)中國證監(jiān)會 2005 年 12 月頒布的上市公司股權激勵管理辦法（試行） ，股權激勵的主要方式包括“限制性股票” 、“股票期權”及“法律、行政法規(guī)允許的其他方式”三種。其中， “限制性股票”是指激勵對象按照股權激勵計劃規(guī)定的條件， 從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票； “股票期權”

42、 是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權利。該權利可以行使，也可以放棄，被激勵對象有選擇權，但股票期權不得轉讓、用于擔?；騼斶€債務。 三美國員工持股的典型例證 這里展示的兩個美國員工持股的案例，分別代表了兩種公司治理的價值理念，其中沃爾瑪公司的復合薪酬制度代表了人力資本理論和分享經(jīng)濟理論下優(yōu)化員工分配制度的公司治理理念；而美國西北航空公司的職工持股案則代表了基于利益相關者理論而由員工挽救危機企業(yè)的理念。 （一）沃爾瑪公司的復合薪酬制度。25 遍布世界十余個國家、擁有近5000 個店鋪、員工人數(shù)超過160

43、萬人的美國沃爾瑪公司（ Wal-Mart ） ，由 1962 年美國西部小鎮(zhèn)的小商鋪，發(fā)展成為年銷售額3000 億美元的世界500 強企業(yè)，在一定程度上，應歸功于其先進的員工薪酬制度。沃爾瑪?shù)男匠杲Y構為“固定工資 +利潤分享計劃+員工購股計劃 +損耗獎勵計劃+其他福利”，這里的 “員工購股計劃”指的是狹義的員工持股計劃。 具體而言，“利潤分享計劃”是指公司所有員工分享公司部分利潤的方案。公司根據(jù)利潤情況按員工工薪的一定比例（一般為6%）提留后用于購買公司股票。由于公司股票價值隨著業(yè)績的成長而提升，當員工離開公司或是退休時就可以得到一筆數(shù)目可觀的現(xiàn)金或是公司股票。例如，一位1972 年

44、加人沃爾瑪?shù)呢涇囁緳C，20 年后的 1992 年離開時就得到了70 萬美元的利潤分享金。 “員工購股計劃”則是指員工享有比市價低15%的折扣、自愿購買公司股票的方案，在購買股票時，職工可以交現(xiàn)金，也可以用工資抵扣。目前，沃爾瑪80%的員工都持有公司的股票，真正成為了公司的股東，有的還成為百萬和千萬富翁。 沃爾瑪公司員工持股有以下三個特點：其一，體現(xiàn)了人力資本理論和分享經(jīng)濟理論的精神。該公司的人力資源制度都體現(xiàn)這樣一種理念員工不被視為雇員，員工就是合伙人（ Associate ）。沃爾瑪通過利潤分享計劃和員工購股計劃，建立員工和企業(yè)的合伙關系，使員工感到公司是自己的，收入多少取決于自己

45、的努力，因此會關心企業(yè)的發(fā)展，加倍努力地工作。其二，低工資與高持股并行，沃爾瑪?shù)墓潭üべY基本上是行業(yè)較低的水平，因而其利潤分享計劃、員工購股計劃在整個報酬制度中起著舉足輕重的作用；其三，這種薪酬制度的局限性在于，一方面那些不夠富裕的員工更關心眼前固定工資的多少，而非未來的收入，另一方面，對于處于成熟期的企業(yè)來講， 利潤增加和股票價值的升值主要不取決于員工的努力，股票升值的潛力很小，這樣員工購股計劃不會為員工帶來多少利益。 （二）美國西北航空公司的職工持股案26 美國西北航空公司作為上世紀九十年代美國航空業(yè)中虧損最嚴重的企業(yè)，曾被兩個私營投資者收購后進行了管理改革，但仍未擺脫

46、虧損的陰影，瀕臨破產。若當時公司破產，便會導致三個嚴重后果：一是以公司凈資產償還債務，銀行和其他債權人的利益將要受到損失；二是造成一大批飛行員、技師和空姐面臨失業(yè)；二是如果申請破產保護，必然會影響正常營業(yè)，因為公司的主要航線和客戶在亞洲國家，東方人對“破產”難以接受，大型企業(yè)破產在美國的影響也很大。最初，西北航空公司希望通過資產重組來挽救企業(yè)，經(jīng)股東、雇員和銀行之間的多次協(xié)商， 達成了關于延期償還債務、 暫停支付貨款等條款的 重組協(xié)議。然而重組并沒有使公司擺脫困境， 1993 年 12 月公司負債高達 47 億美元，公司面臨空前的生存危機。在這種情況下， 西北航空公司的股東、 債權人、 職工在

47、 1993 年決定實行職工持股以圖拯救企業(yè)。 美國西北航空公司的債權人、股東、職工代表（飛行員、技師、空姐三個工會）三方經(jīng)過激烈的談判，在相互妥協(xié)的基礎上達成了調整股權結構、實行雇員持股、加強公司管理、挽救企業(yè)的協(xié)議，該協(xié)議的核心內容是實行員工持股計劃。計劃的具體內容有四點：一是降低工資買股權，即在 3 年內，本公司職工以自動降低工資的方式購買公司 30的股權；二是降低工資幅度按年薪檔次劃分， 由于公司職工的收入差異很大， 降薪幅度不能 “一刀切”，而是根據(jù)年薪檔次區(qū)別對待，其年薪在 1.5 萬元以下的員工工資不降低，而 2 萬元以上的則進行 5%到 20%的降低幅度，年薪越高，降低

48、幅度越大；三是延期償還企業(yè)債務；四是公司保證回購員工股票， 2003 年債務全部償還后，如果雇員想出賣股票，公司有義務從雇員手中全部回購股票。實行員工持股計劃后，公司不但迅速扭虧為盈利，還成為股票增值很快的上市公司。當股票增值到每股 24 美元時，已可完全補償所減少的雇員工資，而目前每股已增值到37 美元，使持股雇員的收入大為增加。 該公司成功經(jīng)驗帶給我們四點啟示：一股權結構的變化有利于公司治理的優(yōu)化，該公司的員工持股占公司總股本的30，對公司及其他股東產生重大的制約作用。二是員工持股的可轉讓性強。在該公司，雇員持股為有投票權的特殊優(yōu)先股，職工股股息年利為5，可由優(yōu)先股轉為普通股，并

49、可以在股市上自由轉讓，利于職工消除后顧之憂，熱心參與該計劃。三是職工股的投票權由托管機構代理行使，提高了行權效率。該公司的職工股托管機構每年向職工通報股票數(shù)量與市價，在每次召開股東大會前，托管機構把股東大會上要表決的問題發(fā)到職工手中，職工填好意見后交給托管機構，由托管機構根據(jù)職工意見行使投票權。四是員工進入董事會，真正發(fā)揮主人翁的決策權。在該公司，由于雇員持股的比例較高，雇員董事 3 人有直接進入共有 15 人組成的公司董事會， 能夠充分地代表員工股東的意志，維護員工股東的權益。 第四章  我國員工持股法律制度的發(fā)展 一法律制度沿革 伴隨著我國員工持股制

50、存的引進，諸多問題逐步暴露，相關法律和部門規(guī)章逐步跟進，以求規(guī)范，但仍有待在理論和實踐中進行檢驗和完善。我國員工持股制存在問題的逐步暴露與法律規(guī)章逐步完善基本同步，經(jīng)歷了試點、停頓、轉折、規(guī)范等曲折階段。 （一）試點階段（1992-1998 ）。1992 年 5 月，國家體改委、國家計委、財政部、中國人民銀行、國務院生產辦公室等五部委聯(lián)合發(fā)布股份制企業(yè)試點辦法 ，允許“定向募集”的“內部職工股”試點； 1993 年 4 月，國務院辦公廳轉發(fā)體改委等部門關于立即制止發(fā)行內部職工股不規(guī)范做法意見的緊急通知 ；1996 年 12 月，中國證監(jiān)會發(fā)布的關于股票發(fā)行工作若干規(guī)定的通知 。&nb

51、sp;（二）停頓階段。 （ 1998-2005 ）從 1998 年 11 月，中國證監(jiān)會關于停止發(fā)行公司職工股的通知到 2005 年 10 月修訂后的公司法 。 （三）轉折點（ 2005 ）。 2005 年 10 月修訂后的公司法在資本制度、回購公司股票和高級管理人員任職期內轉讓股票等方面均有所突破，上市公司實施股權激勵的法律障礙得以消除。而股權分置改革工作的全面展開，將逐步增強證券市場的有效性，為上市公司實施股權激勵構筑良好的市場基礎。 （四）規(guī)范階段（ 2005-2007 ）。2005 年 8 月，中國證監(jiān)會和國資委、財政部等五部委聯(lián)合推出了關于上市公司股權分置改革的指導意見指出，完成股權分置改革的上市公司可以實施管理層股權激勵，上市公司管理層股權激勵的具體實施和考核辦法，以及配套的監(jiān)督制度由證券監(jiān)管部門會同有關部門另行制定。 2005 年 11 月，中國證監(jiān)會發(fā)布上市公司股權激勵規(guī)范意見 （試行），對規(guī)范上市公司實施股權激勵的程序和信息披露進行了開創(chuàng)性探索。&nb