1、整理ppt1 第12章股票估值模型整理ppt2相對價(jià)值法 超額收益貼現(xiàn)模型 自由現(xiàn)金流估價(jià)法 股利貼現(xiàn)模型股票估值模型整理ppt3 股票的內(nèi)在價(jià)值（intrinsic value）， 被定義為投資者從股票上所能得到的全部現(xiàn)金回報(bào)，包括股息和最終售出股票的收益，是用正確反映了風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的利率R貼現(xiàn)所得的現(xiàn)值。 無論何時(shí)，如果內(nèi)在價(jià)值，或者投資者對股票實(shí)際價(jià)值的估計(jì)超過市場價(jià)值，這只股票就認(rèn)為被低估了，因而值得投資 。整理ppt412.1股息貼現(xiàn)模型股息貼現(xiàn)模型 股利貼現(xiàn)模型（dividend discount model，DDM） 最早是由J.B.Williams & M.J.Gordon

2、(1938)提出，實(shí)際上是將收入資本化法運(yùn)用到權(quán)益證券的價(jià)值分析之中。 假設(shè)無限期持股，未來的現(xiàn)金流只有股利流入，而沒有資本利得。因而，建立了以股利為現(xiàn)金流的估值模型股利貼現(xiàn)模型。整理ppt5 該模型的股票價(jià)值表達(dá)式為未來所有股利的貼現(xiàn)值： D代表普通股的內(nèi)在價(jià)值 Dt代表普通股第t期預(yù)計(jì)支付的股息或者紅利 r為貼現(xiàn)率，取發(fā)行者的資本成本率或者投資者的必要報(bào)酬率 基本模型運(yùn)用中面臨的主要問題 股利多少的預(yù)測，取決于每股盈余以及股利支付比例。通過歷史資料進(jìn)行統(tǒng)計(jì)預(yù)測，但一般假定固定不變或者固定增長率。 貼現(xiàn)率的選擇。20002120210( 1)( 1)( 1). . .( 1)( 1)( 1)

3、( 1)( 1)( 1)( 1). . .( 1)( 1)( 1)( 1)()()tttDDgDgDgDrrrrgggDrrrDgDrgrg整理ppt612.1.1零增長的股息貼現(xiàn)模型零增長的股息貼現(xiàn)模型 股利固定不變(Zero-Growth Model) ，即股利增長率為零。 11 11TtTtTtDDDrrgr B101 1111 111tAtt bat Bt tAbD gD ggD Drrr r g NoImage當(dāng)r0 ,可以將上式化簡為因?yàn)閗0，按照數(shù)學(xué)中無窮級數(shù)的性質(zhì)，可知： ( 1)cF C F FE B I TtN W CN W C 折 舊 資 本 性 支 出 追 加 額其 中

4、 ，為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt712.1.2 固定增長的股利貼現(xiàn)模型固定增長的股利貼現(xiàn)模型 固定增長的股利貼現(xiàn)模型（constant-growth model）又稱戈登（Gordon，1962）股利增長模型，假設(shè)股利增長速度是為常數(shù)g。 整理ppt8 根據(jù)Gordon模型的前提條件，貼現(xiàn)率大于股利增長率，即rg，則存在0111(1 )(1 )tttttDDDrr 整理ppt9 在上式中，如果股利增長等于零時(shí)，固定增長模型就變成零增長模型。因此零增長模型是固定增長模型的一種特殊形式。 整理ppt1012.1.3三階段股利增長模型三階段股利增長模型 由莫洛多斯基 （N.Molodovsky等

5、，1965）提出的三階段股利增長模型（three-stage-growth model） 整理ppt11 g a g b 時(shí)間 (t)圖12-1：三階段股息增長模型A B 階段1 階段2 階段3 股息的增長率為一個(gè)常數(shù) (g a) 股息增長率以線性的方式從ga 變化為gb) 期限為B之后股息的增長率為一個(gè)常數(shù) (g b) ，是公司長期的正常的增長率 g 整理ppt12 股利增長劃分為三個(gè)不同的階段： 在第一階段（期限為A），股利增長率為一個(gè)常數(shù)g。 在第二階段（期限為A+1到B），股利增長呈線性變化，即從ga 變化到gb （ gb 是第三階段的股利增長率），如果， ga gb 則表示第一階段為

6、一個(gè)遞減的股利增長率；相反， ga gb則表示一個(gè)遞增的鼓勵(lì)增長率。 第三階段，股利有表現(xiàn)為常數(shù) gb ，該增長率通常是估公司長期的正常增長率 。整理ppt13 在股利增長轉(zhuǎn)折時(shí)期（包括第2階段和A）內(nèi)的任何時(shí)點(diǎn)上的股利增長率(1)cFC FF EBITtN W CN W C 折 舊資 本 性 支 出追 加 額其 中 ，為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt14 三階段股利增長模型公式如下： 三階段增長模型正是將股票內(nèi)在價(jià)值，表達(dá)為股利三階段增長之和 1221.(1)(1)(1)(1)tttttDDDDDrrrr模型的缺陷：在已知當(dāng)前市場價(jià)格的條件下，無法直接解出內(nèi)部收益率，因此很難運(yùn)用內(nèi)部收益率的

7、指標(biāo)判斷股票價(jià)格的低估或高估。式 中的第二部分，即轉(zhuǎn)折期內(nèi)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)計(jì)算也比較復(fù)雜。整理ppt1512.1.4多元增長條件下的股利增長模型多元增長條件下的股利增長模型 多元股利增長模型假定在某一時(shí)點(diǎn)T之前股利增長率不確定，但是在T之后股利增長率變?yōu)橐粋€(gè)常數(shù)g 。1101111(1)nnatnttntt nnnFCFFgFCFFFCFFVW ACCW ACCW ACCgW ACCnn （ 1+（ 1+（ 1+其 中 ， 為 初 始 階 段 期 末 ，為 轉(zhuǎn) 換 階 段 期 末整理ppt16 例題：一個(gè)投資者持有ABC公司股票，他的投資必要報(bào)酬率為15%。預(yù)計(jì)ABC公司未來3年股利高速增長，增長

8、率為20%。此后轉(zhuǎn)為正常增長，增長率為12%。公司最近支付的股利是2元。計(jì)算公式股票的內(nèi)在價(jià)值。 首先計(jì)算非正常增長期的股利現(xiàn)值。 21.2/（1.15）+2.41.2 /（1.15）2 +2.881.2/(1.15)3=6.539 其次計(jì)算第三年底普通股內(nèi)在價(jià)值 D3= D4 /(r-g)= D3(1+g) /(r-g) =21.23(1.12)/(0.15-0.12)=129.02 計(jì)算其現(xiàn)值129.02 /(1.15)3=84.831 最后，計(jì)算股票目前的內(nèi)在價(jià)值 D0 =84.831+6.539=91.37（元）整理ppt17 某種股票預(yù)計(jì)前兩年的股利高速增長,年增長率為10%,第三年

9、至第四年轉(zhuǎn)入正常增長,股利年增長率為6%,第五年及以后各年均保持第四年的股利水平,今年剛分配的股利為5元,已知無風(fēng)險(xiǎn)收益率為8%,市場上所有股利的平均收益率為12%,該股票的B(貝它系數(shù))為1.5,求:計(jì)算該股票的內(nèi)在價(jià)值 答案: 1,該股票的必要報(bào)酬率=8%+1.5*(12%-8%)=14% 2,預(yù)計(jì)第一年股利=5*(1+10%)=5.5元 第二年的股利則=6.05元 第三年的股利則=6.05*(1+6%)=6.413元 第四年及以后各年每年的股利=6.413*(1+6%)=6.798元?jiǎng)t該股票的內(nèi)在價(jià)值=5.5*(P/F,14%,1)+6.05*(P/F,14%,2)+6.413*(P/F

10、,14%,3)+6.798/14%*(P/F,14%,3)=46.59元/股整理ppt1812.2 自由現(xiàn)金流估價(jià)方法自由現(xiàn)金流估價(jià)方法整理ppt19 弄清楚了企業(yè)將會(huì)產(chǎn)生的各種現(xiàn)金流，那么我們就可以把這些所有的現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)在求和，從而得到公司的價(jià)值。這就是利用自由現(xiàn)金流來對公司進(jìn)行估價(jià)的基本思想。 該方法的基本原理是一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值等于該資產(chǎn)預(yù)期在未來所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。整理ppt2012.2.1公司自由現(xiàn)金流估價(jià)方法公司自由現(xiàn)金流估價(jià)方法 公司自由現(xiàn)金流（free cash flow of firm，F(xiàn)CFF） 是公司支付了所有營運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營運(yùn)資產(chǎn)投資后可以向

11、所有的權(quán)利要求者（股東和債權(quán)人，或者所有資本供給者）分派的稅后現(xiàn)金流。 , taababtAggggggBA 整理ppt21 FCFF貼現(xiàn)模型的思路 首先，求出公司價(jià)值 公司的價(jià)值等于公司預(yù)期現(xiàn)金流按公司資本成本進(jìn)行折現(xiàn)，將預(yù)期的未來自由現(xiàn)金流用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)到當(dāng)前價(jià)值來假設(shè)公司價(jià)值， 其次，求出股權(quán)的價(jià)值 公司價(jià)值減去債務(wù)的價(jià)值，得到股權(quán)的價(jià)值 .整理ppt22 1.自由現(xiàn)金流穩(wěn)定增長的估值模型 假定公司以某一穩(wěn)定的增長率保持增長，估值公式為：整理ppt23 2.自由現(xiàn)金流量估值的二階段模型 二階段：初始階段增長率很高，后續(xù)階段增長率穩(wěn)定，且持續(xù)時(shí)間較長 價(jià)值就等于超常增長階段的現(xiàn)值，

12、加上永續(xù)增長階段的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。 公式：111)1)ntntnteeennneF C F EF C F EVkkgkF C F FF C F Fgk（ 1 +（ 1 +其 中 ，為 第 n + 1 年 的 自 由 現(xiàn) 金 流 量等 于（；依 據(jù) 資 本 資 產(chǎn) 定 價(jià) 模 型 計(jì) 量 的 股 權(quán) 成 本整理ppt24 3.自由現(xiàn)金流量估值的三階段模型 二階段：初始階段增長率很高，增長率轉(zhuǎn)換，最后階段增長率穩(wěn)定，且持續(xù)時(shí)間較長 公式：0101( 1)FCFFgFCFFVWACCgWACCgFCFFFCFFWACC（其中，為當(dāng)前的自由現(xiàn)金流量，為預(yù)期下一期的自由現(xiàn)金流量，為加權(quán)平均資本成本（折現(xiàn)

13、率），g為增長率整理ppt25 WACC的計(jì)算公式為：100()( 1)tttR O ErB VP VB Vr 整理ppt26 由于自由現(xiàn)金流估價(jià)法的依據(jù)是公司的價(jià)值等于一段時(shí)間預(yù)期的自由現(xiàn)金流和公司的終極價(jià)值的現(xiàn)值，因?yàn)槠髽I(yè)往往具有比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，所以比較適合采用這種方法。整理ppt2712.2.2股權(quán)自由現(xiàn)金流估價(jià)模型股權(quán)自由現(xiàn)金流估價(jià)模型 股權(quán)自由現(xiàn)金流（free cash flow of equity，F(xiàn)CFE） 是在公司扣除投資、營運(yùn)資金和負(fù)債融資成本之后可以被股東利用的現(xiàn)金流，它是公司支付所有營運(yùn)的費(fèi)用、再投資支出、所得稅和凈債務(wù)支付（即利息、本金支付減去發(fā)行債務(wù)的凈額）后可分配

14、給公司股東的剩余現(xiàn)金流。 FCFE的計(jì)算公式為： FCFE=凈收益+折舊-資本性支出-營運(yùn)資本追加額-債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù) 整理ppt28 兩階段增長模型。其計(jì)算公式為 ：()edededededefmfVVW A C CKKVVVVVVVVVVKKrrr其 中 ，總 資 產(chǎn) 價(jià) 值股 權(quán) 資 本 價(jià) 值債 務(wù) 資 本 價(jià) 值；股 權(quán) 資 本 權(quán) 重 ；債 務(wù) 資 本 權(quán) 重 ；總 股 本股 價(jià)債 務(wù) 資 本 成 本債 務(wù) 息 稅 前 成 本 （ 1-有 效 稅 率 ） ；股 權(quán) 資 本 成 本。整理ppt29 自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型也有自己的優(yōu)缺點(diǎn)主要體現(xiàn)在： （1）它采用的方法以資產(chǎn)的基本

15、面為基礎(chǔ)，從而較少受市場情緒和投資者自身感覺的影響，從而是計(jì)算的結(jié)果更合理。 （2）這個(gè)模型本身比其他的估值方法需要更多的輸入值和信息，工作量比較大，而且數(shù)據(jù)不易獲?。煌瑫r(shí)，這些輸入的數(shù)值和獲得的信息，不僅有噪音（并且不容易被估計(jì)），而且容易被操縱 。整理ppt3012.3 超額收益貼現(xiàn)模型超額收益貼現(xiàn)模型超額收益貼現(xiàn)模型經(jīng)濟(jì)附加值估值模型經(jīng)濟(jì)附加值估值模型 剩余收益估值模型整理ppt3112.3.1 經(jīng)濟(jì)附加值估值模型經(jīng)濟(jì)附加值估值模型 經(jīng)濟(jì)附加值（economic value added,EVA）指標(biāo) 定義 公司稅后凈營業(yè)利潤減去全部資本成本（股權(quán)成本和債務(wù)成本）后的凈值。 其計(jì)算公式為：

16、 EVA = NOPAT-資本成本 式中：EVA為經(jīng)濟(jì)附加值；NOPAT(Net Operating Profit After Tax)為稅后凈營業(yè)利潤；資本成本等于WACC乘以實(shí)際投入資本總額；WACC為加權(quán)平均的資本成本。整理ppt32 EVA也可以表示為： EVA = （ROIC - WACC） 實(shí)際資本投入 式中，ROIC( return on invested capital )為資本收益率，即投資資本回報(bào)率，為稅息前收入減去投入成本整理ppt3312.3.2 剩余收益估值模型剩余收益估值模型 剩余收益估值模型（residual income model，RIM） 最早是由愛德華茲和

17、貝爾（Edwards & Bell）于1961年提出來的，1995年美國學(xué)著奧爾森（Ohlson）在其文章權(quán)益股價(jià)中的收益、賬面價(jià)值和股利中對這個(gè)方法進(jìn)行了系統(tǒng)的闡述，建立了公司權(quán)益價(jià)值與會(huì)計(jì)變量之間的關(guān)系。 又稱EBO模型（Edwards & Bell，Ohlson） 。整理ppt34 剩余收益的定義 剩余價(jià)值收益是指公司的凈利潤與股東所要求的報(bào)酬之差 。 剩余收益的基本觀點(diǎn) 企業(yè)只有賺取了超過股東要求的報(bào)酬的凈利潤，才算是獲得了正的剩余收益； 如果只能獲得相當(dāng)于股東要求的報(bào)酬的利潤，僅僅是實(shí)現(xiàn)了正常收益 。整理ppt35 其計(jì)算公式為： RIt + 1 = NIt + 1

18、rBVt， 其中RIt + 1代表 t+1 期的剩余收益， NIt + 1代表 t+1 期的企業(yè)凈收益， BVt是 t期企業(yè)權(quán)益的帳面價(jià)值， r 是投資者要求的必要報(bào)酬率。整理ppt36 基本原理 剩余收益估值模型使用公司的賬面價(jià)值和預(yù)期剩余收益的現(xiàn)值來表示股票的內(nèi)在價(jià)值。 企業(yè)價(jià)值的計(jì)算基本公式 企業(yè)價(jià)值=所有者權(quán)益賬面價(jià)值+未來各年剩余收益的折現(xiàn)之和( 1 )cF C F FE B IT tN W CN W C 折 舊 資 本 性 支 出 追 加 額其 中 ， 為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt37 企業(yè)價(jià)值的計(jì)算拓展公式 剩余收益估值模型認(rèn)為，股票的內(nèi)在價(jià)值應(yīng)等于股東權(quán)益賬面凈值（BV）與

19、未來預(yù)期凈資產(chǎn)收益率（ROE）扣除股東權(quán)益資本成本（r）后剩余收益的折現(xiàn)之和。即整理ppt38 可以進(jìn)一步的考慮，企業(yè)凈收益的增加來源是什么？ ROE t + 1代表t+1期的凈資產(chǎn)報(bào)酬率（凈利潤/凈資產(chǎn)）。所以上述模型可以表示為： 而凈資產(chǎn)報(bào)酬率ROE，可以從企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表中得到， 投資者要求的必要報(bào)酬率，可以根據(jù)CAPM模型或者是APT模型進(jìn)行估算。 (1 )cF C F F E B ITtN W CN W C 折 舊資 本 性 支 出追 加 額其 中 ，為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt39 RIM提供了運(yùn)用會(huì)計(jì)數(shù)字進(jìn)行分析的框架 RIM則提供了一個(gè)將財(cái)務(wù)報(bào)表的會(huì)計(jì)數(shù)字和股票內(nèi)在價(jià)值聯(lián)系起

20、來的分析框架，從而指導(dǎo)投資者利用會(huì)計(jì)信息進(jìn)行股票內(nèi)在的價(jià)值分析 RIM使用性更強(qiáng) 由于投資者對于股票定價(jià)運(yùn)用的多是賬面凈資產(chǎn)和盈余信息，而不是現(xiàn)金股利，投資者更關(guān)心資產(chǎn)的未來的每股盈余，而不是每股股利；此外，預(yù)測盈余比預(yù)測股利或者現(xiàn)金流量的可能性和準(zhǔn)確性更高，因此RIM的使用性更強(qiáng)。 缺陷 當(dāng)然，RIM也有自身的缺陷，即該模型的股權(quán)價(jià)值是根據(jù)賬面凈資產(chǎn)和經(jīng)營性會(huì)計(jì)收益決定的，沒有考慮股權(quán)價(jià)值的成長性。資本結(jié)構(gòu)對股權(quán)價(jià)值的影響。整理ppt4012.4 相對價(jià)值法相對價(jià)值法整理ppt41 理論基礎(chǔ) 資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是不可能被估計(jì)的。資產(chǎn)的價(jià)值是市場愿意付給它的任何價(jià)格（取決于它的特征）。 其基本做法

21、： 首先，尋找一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量（如凈資產(chǎn)、每股收益、現(xiàn)金流等）； 其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)/關(guān)鍵變量的平均值（如平均市盈率）； 最后，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的關(guān)鍵變量（如凈利）乘以得到的平均值（平均市盈率），計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的評估價(jià)值。整理ppt42 相對價(jià)值法，是將目標(biāo)企業(yè)與可比企業(yè)對比，用可比企業(yè)的價(jià)值衡量目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。如果可比企業(yè)的價(jià)值被高估了，則目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值也會(huì)被高估。實(shí)際上，所得結(jié)論是相對于可比企業(yè)來講的，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。整理ppt4312.4.1市盈率模型市盈率模型 市盈率 市價(jià)與凈收益的比值， 為收益倍數(shù)（

22、earnings multiplier）,這就是市盈率（price to earnings ratio，P/E）。 P/E = 目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值 目標(biāo)企業(yè)的每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率目標(biāo)企業(yè)的每股收益( 1)cF C F FE B I TtN W CN W C 折 舊 資 本 性 支 出追 加 額其 中 ， 為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt44 市盈率是投資回報(bào)的一種度量標(biāo)準(zhǔn)，即股票投資者根據(jù)當(dāng)前或預(yù)期的收益水平收回其投資所需要計(jì)算的年數(shù)。 當(dāng)前市盈率的高低，表明投資者對該股票未來價(jià)值的主要看法 。 如果該公司市盈率偏高，則可以判斷該公司股票價(jià)格被高估了； 反之，如果該公司的市盈率偏低，則

23、可以判斷該公司股票價(jià)格被低估了。整理ppt45 市盈率估值模型也有自己的缺陷， (1)市盈率模型無法給出公司盈利的預(yù)計(jì)增長方式和增長趨勢； (2)市盈率模型不能比較公司的盈利能力和具有相同風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系的投資項(xiàng)目孰優(yōu)孰劣； (3)市盈率模型不能區(qū)分具有相同市盈率的公司； (4)由于市盈率分母是會(huì)計(jì)收益，在某種程度上會(huì)受到會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的影響 。整理ppt46 （5）在預(yù)計(jì)盈利時(shí)，投資者常常會(huì)忽略一些費(fèi)用 ，如重組費(fèi)用，股票期權(quán)成本或者資產(chǎn)在持續(xù)經(jīng)營過程中會(huì)貶值等 ，但是這些費(fèi)用需要考慮的。 (6)商業(yè)周期對預(yù)期的影響 整理ppt4712.4.2 市凈率模型市凈率模型 市凈率就是市價(jià)和凈資產(chǎn)的比率 。

24、 目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值 股權(quán)市價(jià)=可比企業(yè)平均市凈率目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)1/ttCFPCFP整理ppt48 市凈率在運(yùn)用中具有很多優(yōu)點(diǎn)： （1） 每股凈資產(chǎn)通常是一個(gè)累計(jì)的正值，因此市凈率也適用于經(jīng)營暫時(shí)陷入困難的企業(yè)以及有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的公司。 （2）統(tǒng)計(jì)學(xué)證明每股凈資產(chǎn)數(shù)值普遍比每股收益穩(wěn)定得多。 （3）對于包含大量現(xiàn)金的公司，市凈率是更為理想的比較估值指標(biāo)。整理ppt4912.4.3 市價(jià)市價(jià)/現(xiàn)金流比率（現(xiàn)金流比率（P/CF） 投資者和企業(yè)關(guān)注現(xiàn)金流 通常情況下,公司的現(xiàn)金流價(jià)值最不容易被操縱，而盈利水平容易被操縱，所以市價(jià)/現(xiàn)金流比率越來越多地被投資者所采用。 同時(shí)，在信用評價(jià)中有“現(xiàn)金為王”的法則，

25、可見現(xiàn)金流在估值中的關(guān)鍵作用 。整理ppt50 市價(jià)市價(jià)/現(xiàn)金流比率現(xiàn)金流比率 pt是是t期股票的價(jià)格；期股票的價(jià)格； CFt+1是在t+1期的預(yù)期每股現(xiàn)金流 目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值 股權(quán)市價(jià)=可比企業(yè)市價(jià)/現(xiàn)金流比率目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流( 1)cF C F FE B I T tN W CN W C 折 舊 資 本 性 支 出 追 加 額其 中 ，為 凈 營 運(yùn) 資 本整理ppt5112.4.4相對價(jià)值法的優(yōu)缺點(diǎn)相對價(jià)值法的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn) 相對價(jià)值法比較簡單、直觀，能夠很容易地被投資者理解和運(yùn)用； 能夠反映市場整體的感覺和投資情緒； 證券投資本身就是在比較的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，所以相對價(jià)值法能幫幫助投資者更好的發(fā)現(xiàn)

26、更具有投資價(jià)值的股票。 缺陷 如果證券市場整體上價(jià)格被高估或者低估，那么相對價(jià)值法將失靈； 運(yùn)用相對價(jià)值法時(shí)隱含了一些假定條件，如果假定不正確，那么就會(huì)得出錯(cuò)誤的結(jié)論； 不同公司會(huì)計(jì)差異和對會(huì)計(jì)的調(diào)節(jié)會(huì)對相對估值指標(biāo)產(chǎn)生重要影響。整理ppt5212.5 股票投資配置策略及其實(shí)際應(yīng)股票投資配置策略及其實(shí)際應(yīng)用用 整理ppt5312.5.1 行業(yè)配置行業(yè)配置 1. 經(jīng)濟(jì)周期對類別資產(chǎn)收益的影響經(jīng)濟(jì)周期對類別資產(chǎn)收益的影響 第一階段 宏觀經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段，股票(經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)回暖）略強(qiáng)于債券（貨幣寬松，利率較低，債券價(jià)格較高）兩者都強(qiáng)于現(xiàn)金（貨幣政策寬松）。 第二階段 宏觀經(jīng)濟(jì)處于上升階段，股票略勝

27、于現(xiàn)金，由于利率仍處于上升階段，債券收益率偏低。 第三階段 宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)生轉(zhuǎn)折，經(jīng)濟(jì)增長率下降，現(xiàn)金、債券收益率明顯強(qiáng)于股票。 第四階段 宏觀經(jīng)濟(jì)處于經(jīng)濟(jì)周期底部，股票和債券表現(xiàn)都較好，但是利率偏低，現(xiàn)金資產(chǎn)收益率偏低。但如果進(jìn)入通貨緊縮階段，則現(xiàn)金投資較好。整理ppt54 收益率排序 衰退：債券現(xiàn)金大宗商品；股票大宗商品 復(fù)蘇：股票債券現(xiàn)金大宗商品 過熱：大宗商品股票現(xiàn)金/債 蕭條：現(xiàn)金債券大宗商品/股 整理ppt55 2.增長類投資與非增長類投資增長類投資與非增長類投資 增長類股票投資一般具有較高的持續(xù)增長率和較低的紅利收益率， 非增長類投資一般有較低的增長率和相對較高的紅利收益率。 整理p

28、pt56每股收益/每股價(jià)格）/市盈率（E P整理ppt57 （1）增長類 增長類公司主要處于行業(yè)周期成長階段的新興公司，它們一般受經(jīng)濟(jì)周期影響較小，盈利增長速度一般預(yù)計(jì)要超過一般的公司。 但較少支付紅利，而是將盈利用于投資 （2）周期類 這些公司一般受經(jīng)濟(jì)周期的影響較大，對GDP增長很敏感 。 經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期購買該類股票。整理ppt58 （3）穩(wěn)定類 受經(jīng)濟(jì)周期的影響小。經(jīng)濟(jì)衰退期其盈利下降的速度慢，而繁榮時(shí)期其盈利上升速度要慢。 這類行業(yè)吸引投資者的地方應(yīng)該是其在抵御經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)會(huì)表現(xiàn)出超強(qiáng)的優(yōu)勢。因此，穩(wěn)定類股票有時(shí)稱為防御型股票（defensive stock） 支付較多紅利，又稱為收益型股票（income stock)。 經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)購買該類。 整理ppt59 （4）能源類 能源公司受經(jīng)濟(jì)周期的影響較大 但是能源類公司相對于整體市場的表現(xiàn)與能源價(jià)格直接相關(guān)。 經(jīng)濟(jì)上升周期中，購買該類股票。 針對不同類別資產(chǎn)，投資者可以采取輪換配置