1、房地產(chǎn)融資報(bào)告（2006年8月） 20世紀(jì)九十年代以后，我國房地產(chǎn)業(yè)得到了迅速發(fā)展，2003年國務(wù)院18號(hào)文件第一次明確肯定，房地產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。但一直以來，我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道單一，過分依賴銀行，給整個(gè)金融系統(tǒng)帶來了潛在的風(fēng)險(xiǎn)。近年來，宏觀政策陸續(xù)出臺(tái)，開發(fā)商面臨著嚴(yán)峻的資金壓力，如何能利用多種房地產(chǎn)融資渠道，使房地產(chǎn)企業(yè)能持續(xù)、健康發(fā)展，成為每個(gè)開發(fā)商都必須面對的問題。序言全國房地產(chǎn)開發(fā)投資總額數(shù)據(jù)來源：中國房地產(chǎn)市場發(fā)展報(bào)告1998年起，全國房地產(chǎn)市場發(fā)展迅速。北京、上海等全國幾大主要城市房地產(chǎn)開發(fā)投資總額大幅度增長；2005年，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資總額達(dá)到15759億元。單

2、位：10億元全國住宅開發(fā)投資總額全國房地產(chǎn)開發(fā)投資總額19992005年房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源百分比情況分析 （單位：）1999200020012002200320042005年11月之前預(yù)算內(nèi)資金 0.21 0.11 0.18 0.12 0.09 0.07 0.09 銀行貸款 23.18 23.09 21.99 22.77 23.78 18.40 18.18 債券 0.21 0.06 0.00 0.02 0.00 0.00 利用外資 5.35 2.81 1.76 1.61 1.29 1.33 1.27 自籌資金 28.04 26.91 28.38 28.09 28.57 30.33 34.5

3、9 其他資金來源 43.02 47.01 47.69 47.38 46.27 49.87 45.87 根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)從上表中可以直觀看出：其他資金來源依然是房地產(chǎn)投資的最主要資金來源，但所占比重已經(jīng)開始下降；國內(nèi)貸款的比重變化不大；自籌資金增長較快，尤其是自有資金部分，在2005年度有更大幅度地增長。對以上數(shù)據(jù)進(jìn)行深入分析發(fā)現(xiàn)，其他資金來源中80%以上的部分來自于定金及預(yù)收款，這部分中又有60%至70%的部分是屬于銀行或住房公積金管理中心所發(fā)放的個(gè)人住房按揭貸款。而在自籌資金中，企業(yè)自有資金（權(quán)益資金）僅占了55%左右，其余的部分主要是建筑施工企業(yè)的工程墊款。而在施工企業(yè)的工程墊款中，也有

4、很大一部分是來源于銀行的建筑業(yè)貸款。分析以上數(shù)據(jù)可以得出結(jié)論：房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中，有60%以上的資金是來源于銀行體系，而且是以開發(fā)貸款和住房按揭貸款等債權(quán)型融資的形式存在，開發(fā)自有資金的部分還不到20%，房地產(chǎn)業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率較高。19992005年房地產(chǎn)開發(fā)投資資金情況分析房地產(chǎn)融資分類房地產(chǎn)企業(yè)融資外部融資內(nèi)部融資股權(quán)融資債權(quán)融資其他融資內(nèi)部融資主要包括：轉(zhuǎn)讓出租固定資產(chǎn)、出售流動(dòng)資產(chǎn)等方式。股權(quán)融資主要包括：IPO、買殼上市、上市再融資、私募、REITS、項(xiàng)目合作、房地產(chǎn)企業(yè)兼并等方式債權(quán)融資主要包括：企業(yè)債券、銀行貸款、委托貸款、信托貸款等其他融資主要包括：房地產(chǎn)預(yù)售、融資租賃、建

5、筑企業(yè)墊資等房地產(chǎn)融資具體方式第一，銀行貸款第二，房地產(chǎn)信托融資第三 ，保險(xiǎn)投資計(jì)劃第四 ，國內(nèi)IPO第五 ，境外IPO第六 ，買殼上市第七 ，造殼上市第八 ，借殼上市第九，存托憑證（DR）上市第十 , 中國預(yù)托證券第十一 ，上市再融資第十二，房地產(chǎn)基金REITS（Real Estate Investment Trusts）第十三，房地產(chǎn)公司私募第十四，房地產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)合作第十五，房地產(chǎn)企業(yè)債券第十六， 房地產(chǎn)企業(yè)收購和兼并第十七， 房地產(chǎn)典當(dāng)?shù)谑耍?委托貸款第十九，商品房預(yù)售（購房貸款）第二十， 融資租賃第二十一，夾層貸款第二十二，開發(fā)商企業(yè)間基金開發(fā)商互助會(huì)第二十三，建筑企業(yè)墊資第二十四，

6、賣方信貸第二十五，房地產(chǎn)證卷化第二十六，前沿貨幣合約第二十七，房地產(chǎn)辛迪加第二十八，通過保函和信用證融資第二十九，反向抵押貸款第三十， 權(quán)證第三十一，股權(quán)回購真貸款、假合作第三十二，其他融資方式票據(jù)貼現(xiàn)、股票和債券抵押第一銀行貸款銀行貸款是房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要渠道，目前房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)至少有60%以上的資金是來自國內(nèi)銀行系統(tǒng)。房地產(chǎn)業(yè)的銀行貸款主要有土地儲(chǔ)備貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、房地產(chǎn)企業(yè)流動(dòng)資金貸款和銷售環(huán)節(jié)的住房按揭貸款。（1）國內(nèi)銀行貸款：受 “央行 121 號(hào)文件” 影響，房地產(chǎn)企業(yè)流動(dòng)資金貸款、土地儲(chǔ)備貸款受到嚴(yán)格限制，房地產(chǎn)開發(fā)抵押貸款要“四證齊全”。（2）國外銀行貸款：與國內(nèi)銀行相

7、比，外資商業(yè)銀行條件略微寬松。目前外資銀行在國內(nèi)做房地產(chǎn)融資的種類主要有建筑貸款和開發(fā)貸款。開發(fā)貸款條件基本等同于國內(nèi)銀行（對個(gè)別優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目可以有所寬松），貸款時(shí)間相對國內(nèi)銀行較快。（3）銀團(tuán)貸款：又稱辛迪加貸款（Syndicated Loan），是由獲準(zhǔn)經(jīng)營貸款業(yè)務(wù)的一家或數(shù)家銀行牽頭，多家銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)參加而組成的銀行集團(tuán)（Banking Group）采用同一貸款協(xié)議，按商定的期限和條件向同一借款人提供融資的貸款方式。貸款對象主要是國有大中型企業(yè)、企業(yè)集團(tuán)和列入國家計(jì)劃的重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。銀行貸款發(fā)展趨勢：銀行信貸將更加規(guī)范，對房地產(chǎn)項(xiàng)目審查更為嚴(yán)格。銀行將重點(diǎn)支持優(yōu)質(zhì)客戶、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。銀行

8、與優(yōu)質(zhì)客戶更深層 次的合作國內(nèi)銀行（如工商銀行、中行）開始推出收租物業(yè)抵押貸款業(yè)務(wù)，此種業(yè)務(wù)類似于外資銀行（如東亞銀行）的建筑貸款。案例分析中國建設(shè)銀行與中國華潤總公司2006年3月簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，根據(jù)協(xié)議，建設(shè)銀行將為中國華潤總公司提供兩百四十五億元融資額度及更加全面的金融支持。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此舉標(biāo)志著雙方業(yè)務(wù)合作關(guān)系的全面提升，有利于促進(jìn)共同發(fā)展，實(shí)現(xiàn)銀企雙贏。中國建設(shè)銀行近期還分別與金地(集團(tuán))股份有限公司、中海地產(chǎn)股份有限公司在深圳舉行戰(zhàn)略合作協(xié)議簽字儀式，雙方將攜手在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域進(jìn)一步加強(qiáng)合作。此次雙方合作的范圍，將涵蓋項(xiàng)目貸款、短期融資債、個(gè)人住房按揭業(yè)務(wù)、結(jié)算網(wǎng)絡(luò)服務(wù)、建經(jīng)咨

9、詢服務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)、公積金業(yè)務(wù)和企業(yè)年金業(yè)務(wù)等金融服務(wù)種類。銀行貸款融資方式的評(píng)價(jià)（1）銀行貸款還會(huì)是國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)最主要的融資方式，對實(shí)力雄厚的開發(fā)商來說，銀行貸款會(huì)變的更容易；而對中小開發(fā)商來講，銀行貸款會(huì)變的越來越困難。（）對大企業(yè)來講，應(yīng)注意進(jìn)行與銀行更深層次、更廣闊領(lǐng)域的合作。銀行貸款相關(guān)的法律法規(guī)中華人民共和國商業(yè)銀行法 中華人民共和國擔(dān)保法貸款通則 中華人民共和國城市房地產(chǎn)管理法中華人民共和國土地管理法 房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)法中國人民銀行關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知央行第121號(hào)文件第二房地產(chǎn)信托融資 房地產(chǎn)信托是指信托投資公司通過資金信托方式集中兩個(gè)和兩個(gè)以上委托

10、人的合法擁有的資金，按委托人的意愿以自己的名義，為收益人的利益或特定目的，以不動(dòng)產(chǎn)或經(jīng)營企業(yè)為主要標(biāo)的，對房地產(chǎn)信托資金進(jìn)行管理、運(yùn)用和處分的行為。2003年6月，央行出臺(tái)121號(hào)文件后，房地產(chǎn)信托業(yè)異軍突起 ，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004、2005兩年全年各家信托公司共發(fā)行推出各類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品204個(gè)。根據(jù)負(fù)債關(guān)系，可將房地產(chǎn)信托簡單分為債務(wù)型信托和權(quán)益性信托，債務(wù)型信托主要有貸款型信托，權(quán)益型信托主要有股權(quán)型信托和優(yōu)先購買收益權(quán)信托（又叫財(cái)產(chǎn)信托）。另外還有債務(wù)型和股權(quán)型組合而成的混合型信托。 貸款型信托框架委托人信托公司開發(fā)商擔(dān)保人委托資金委托收益信托貸款償還貸款提供擔(dān)保特點(diǎn)：以信托貸款形式運(yùn)作，

11、貸款期限較短，對資金安全性要求高，單純依靠信托資金，開發(fā)規(guī)模會(huì)受到一定限制，融資成本高于銀行貸款。 貸款型信托案例分析2002年，北國投推出土地一級(jí)開發(fā)產(chǎn)品北京CBD土地開發(fā)整理資金信托計(jì)劃。通過該信托計(jì)劃，北京市朝陽區(qū)土地儲(chǔ)備整理分中心籌集到期限為五年的六億元資金。這筆資金被運(yùn)用到朝陽區(qū)一級(jí)土地開發(fā)中。該信托貸款的擔(dān)保是由朝陽區(qū)財(cái)政所提供。目前該產(chǎn)品已經(jīng)運(yùn)作三年多，CBD土地整理儲(chǔ)備分中心一直按期償還貸款的利息。貸款型信托動(dòng)態(tài)和評(píng)價(jià)動(dòng)態(tài)銀監(jiān)會(huì)212號(hào)文，和銀監(jiān)會(huì)54號(hào)文陸續(xù)出臺(tái)后，（要求信托公司給房地產(chǎn)企業(yè)設(shè)計(jì)貸款信托計(jì)劃，要遵守商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款標(biāo)準(zhǔn)）由于此類業(yè)務(wù)與商業(yè)銀行具有強(qiáng)烈的重合

12、性，該類業(yè)務(wù)面臨著很大的困難，與商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)此類業(yè)務(wù)相比較具有明顯的局限性，在激烈的市場競爭中，不占任何優(yōu)勢。評(píng)價(jià)雖然目前貸款型信托受到了政策的限制，但由于信托的創(chuàng)新能力強(qiáng)，此種信托方式仍會(huì)是最為普遍的一種房地產(chǎn)信托融資模式 股權(quán)回購型信托框架委托人信托公司開發(fā)商股東擔(dān)保人委托資金委托收益收購股權(quán)回購股權(quán)提供擔(dān)保特點(diǎn)：信托資金用以收購開發(fā)商部分股權(quán)，到期后開發(fā)商回購，回報(bào)率在合同中固定。本方式可以幫助開發(fā)商補(bǔ)足自有資金，提供信用等級(jí)，有益于其后的銀行融資。 股權(quán)回購型信托案例分析2005年12月中信信托發(fā)行一個(gè)億信托計(jì)劃，入股天鴻永業(yè)71股權(quán)，信托計(jì)劃為期兩年，兩年后天鴻按約定價(jià)格回購股

13、權(quán)。天鴻永業(yè)房地產(chǎn)公司為天鴻房地產(chǎn)開發(fā)有限公司與瑞信DLJ房地產(chǎn)基金共同設(shè)立的項(xiàng)目公司，開發(fā)的項(xiàng)目為北京團(tuán)結(jié)湖瑞信中心。該信托貸款的擔(dān)保是由天鴻集團(tuán)提供擔(dān)保。股權(quán)回購型信托動(dòng)態(tài)和評(píng)價(jià)動(dòng)態(tài)2005年后，出現(xiàn)的越來越多的一種房地產(chǎn)信托融資方式，是房地產(chǎn)開發(fā)商喜歡的信托方式。銀監(jiān)會(huì)212號(hào)文、和銀監(jiān)會(huì)54號(hào)文對此種信托提高了發(fā)行條件，要求開發(fā)商35的自有資金、四證齊全。評(píng)價(jià)雖然目前股權(quán)回購型信托受到了政策的限制，但由于此種信托方式采用股權(quán)方式，便于開發(fā)商以后再融資，其仍會(huì)是一種主要的房地產(chǎn)信托融資方式。 夾層信托融資模式 “夾層”（mezzaninefinancing）指介于股權(quán)與優(yōu)先債權(quán)之間的投資

14、 形式。從資金費(fèi)用角度來分析，夾層融資低于股權(quán)融資，如可以采取債權(quán) 的固定利率方式，對股權(quán)人體現(xiàn)出債權(quán)的優(yōu)點(diǎn)；從權(quán)益角度來分析， 其低于優(yōu)先債權(quán)，所以對于優(yōu)先債權(quán)人來講，可以體現(xiàn)出股權(quán)的 優(yōu)點(diǎn)。這樣在傳統(tǒng)股權(quán)、債券的二元結(jié)構(gòu)中增加了一層。在我國的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)中最初表現(xiàn)為混合融資，即以權(quán)益融資和債務(wù)融資結(jié)合的方式向信托投資公司融資。 “夾層”信托融資模式案例分析福建聯(lián)華信托2005年推出的聯(lián)信寶利7號(hào)通過信托持股，在收益權(quán)上加以區(qū)分，成為我國首個(gè)夾層融資信托產(chǎn)品。聯(lián)信寶利7號(hào)信托資金將投資于大連琥珀灣房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目公司的股權(quán)，項(xiàng)目公司由聯(lián)華信托和大連百年城集團(tuán)各出資5000萬元，分別持有項(xiàng)目公

15、司20%的股份，1.5億元信托資金入股占項(xiàng)目公司股份60%。而在1.5億元的信托資金中，聯(lián)信寶利7號(hào)的信托受益人設(shè)置為優(yōu)先受益人和劣后受益人。信托計(jì)劃終止時(shí)，優(yōu)先受益人優(yōu)先參與信托利益分配，劣后受益人次級(jí)參與信托利益分配。外來資金的投資加上自有資金的進(jìn)入構(gòu)成了夾層融資信托模式。該模式大量采用了基金要素進(jìn)行設(shè)計(jì)，是我國房地產(chǎn)信托發(fā)展的主要方向之一。財(cái)產(chǎn)信托 融資模式資產(chǎn)委托人提供具有較強(qiáng)變現(xiàn)能力的信托財(cái)產(chǎn)，委托給信托公司，設(shè)立財(cái)產(chǎn)信托。信托公司將信托收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，不需要額外的擔(dān)保，作為財(cái)產(chǎn)信托可以適當(dāng)規(guī)避資金信托合同不超過200份的限制，是資產(chǎn)證券化的有益嘗試。財(cái)產(chǎn)信托融資模式案例分析20

16、03年11月3日，籌劃良久的盛鴻大廈財(cái)產(chǎn)信托優(yōu)先受益權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目由北京國際信托投資有限責(zé)任公司在民生銀行發(fā)售，用了8天半就完成了2.5億元人民幣募集任務(wù)。房地產(chǎn)信托的優(yōu)劣勢分析優(yōu)勢分析信托可使用在房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的全過程；費(fèi)用雖然比銀行高，但比股權(quán)類融資低；信托可以以股權(quán)方式進(jìn)入房地產(chǎn)項(xiàng)目，可有利與項(xiàng)目再融資。劣勢分析信托財(cái)產(chǎn)的登記問題。在實(shí)際操作中，開發(fā)商沒有把信托財(cái)產(chǎn)委托給信托公司，這樣對于信托公司和投資者風(fēng)險(xiǎn)較大；信托流動(dòng)性差，不能上市交易；變現(xiàn)能力差；投資門檻高，受“200份，5萬元”的限制。信托最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)最新動(dòng)態(tài)今年銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)兩個(gè)重要文件，七月的“54號(hào)文”關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸管

17、理的通知，54號(hào)文對股權(quán)回購方式提供了門檻，并要求房地產(chǎn)貸款嚴(yán)格執(zhí)行212號(hào)文件的規(guī)定。八月新出臺(tái)“65號(hào)文“，關(guān)于信托投資公司開展集合資金信托業(yè)務(wù)創(chuàng)新試點(diǎn)有關(guān)問題的通知 政策鼓勵(lì)一批實(shí)力強(qiáng)、業(yè)務(wù)精的信托公司擴(kuò)大業(yè)務(wù)、做大做強(qiáng)。對200份、異地經(jīng)營等限制信托的條件有所松動(dòng)。總結(jié)銀行信托模式，會(huì)成為開發(fā)商主要融資組合，銀行的低成本與信托的靈活互相補(bǔ)充。信托相關(guān)的法律和法規(guī)“一法兩規(guī)” 中華人民共和國信托法 、信托投資公司管理辦法、信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理辦法。 中國人民銀行 關(guān)于信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知 、中國銀監(jiān)會(huì) 關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信托投資公司監(jiān)管的通知 、中國銀監(jiān)會(huì) 關(guān)于進(jìn)一

18、步規(guī)范集合資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知 和 關(guān)于信托投資公司集合資金信托業(yè)務(wù)信息披露有關(guān)問題的通知、中國銀監(jiān)會(huì) 信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法。第三保險(xiǎn)投資計(jì)劃保險(xiǎn)資金在我國數(shù)量龐大，保險(xiǎn)資產(chǎn)總量高達(dá)15000億人民幣，一直以來缺少投資途徑。2006年初，保監(jiān)會(huì)開始鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)，2006年3月28日保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法出臺(tái)。辦法出臺(tái)后，保險(xiǎn)公司的投資計(jì)劃可以采取債權(quán)、股權(quán)、物權(quán)及其他可行方式投資基礎(chǔ)設(shè)施。月日國務(wù)院關(guān)于保險(xiǎn)業(yè)改革發(fā)展的若干意見（簡稱意見）明確表示，允許符合條件的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司逐步擴(kuò)大資產(chǎn)管理范圍。意見明確表示，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，鼓勵(lì)

19、保險(xiǎn)資金直接或間接投資資本市場，逐步提高投資比例，穩(wěn)步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模和品種，開展保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)試點(diǎn)。 保險(xiǎn)投資計(jì)劃框架保監(jiān)會(huì)受益人保險(xiǎn)公司受托人獨(dú)立監(jiān)督人托管人基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目申請委托資格批準(zhǔn)委托合同申請投資計(jì)劃批準(zhǔn)指定托管合同監(jiān)督合同管理監(jiān)督受托人監(jiān)督項(xiàng)目劃撥資產(chǎn)劃撥資產(chǎn)指令保險(xiǎn)投資計(jì)劃案例分析雖然保險(xiǎn)資金投資房地產(chǎn)仍處于試點(diǎn)階段，但各大保險(xiǎn)公司都開始積極參與，目前還缺少成功的直接投資的案例。下面案例是一個(gè)保險(xiǎn)公司間接收購成熟物業(yè)的案例，2006年8月25日，中國平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）股份有限公司控股子公司平安信托投資有限責(zé)任公司（以下簡稱“平安信托”）與中信深

20、圳（集團(tuán)）公司簽署合作協(xié)議，平安信托斥資20億元購買深圳中信城市廣場部分股權(quán)。保險(xiǎn)投資計(jì)劃的優(yōu)劣勢優(yōu)勢資金成本低，和銀行貸款利率相當(dāng)；資金量大，雖然也受200份限制，但沒有實(shí)質(zhì)影響；劣勢目前，政策受限制，審批復(fù)雜；門檻高；保險(xiǎn)計(jì)劃最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，平安、中國人壽、人保以及泰康人壽正在選擇基礎(chǔ)設(shè)施投資的具體項(xiàng)目，投資金額已經(jīng)基本確定為120億元人民幣。而值得注意的是四家保險(xiǎn)公司是以合伙的形式開始了這次項(xiàng)目選秀。據(jù)了解，此次可供選擇的項(xiàng)目包括上海世博會(huì)、公路、上海地鐵，此外還有機(jī)場項(xiàng)目。 保險(xiǎn)資金進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域已為期不遠(yuǎn)。保險(xiǎn)投資計(jì)劃結(jié)構(gòu)類似于信托結(jié)構(gòu)，也受信托200份的限制，但由于保

21、險(xiǎn)資金龐大，沒有實(shí)際影響，資金利息與銀行貸款利率相近，資金計(jì)劃還需報(bào)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，由于存在一定限制，目前實(shí)行有困難?？紤]到保險(xiǎn)資金對于安全性的要求，可以預(yù)見保險(xiǎn)資金對于房地產(chǎn)投資的門檻會(huì)制定的比較高，投資方向多選擇風(fēng)險(xiǎn)低，回報(bào)穩(wěn)定的長期投資，如購買成熟物業(yè)等。保險(xiǎn)相關(guān)的法律法規(guī)國內(nèi)未出臺(tái)保險(xiǎn)資金投資房地產(chǎn)領(lǐng)域的法規(guī)，2006年3月份出臺(tái)了保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法。第四 國內(nèi)IPO國內(nèi)IPO上市是指房地產(chǎn)企業(yè)設(shè)立股份有限公司，首次在國內(nèi)主板A股或B股上市融資，目前，我國滬深兩市共有90家房地產(chǎn)上市公司。國內(nèi)IPO案例分析今年保利地產(chǎn)A股在上證所掛牌交易，股票代碼為600048。保利

22、地產(chǎn)此次公開發(fā)行15000萬股，發(fā)行價(jià)為13.95元/股，對應(yīng)市盈率18.85倍，網(wǎng)上發(fā)行占8 0%，募集資金總額為20.925億元。本次發(fā)行后，公司總股本為55000萬股，每股凈資產(chǎn)為5.40元，以去年業(yè)績按最新股本計(jì)算每股收益為0.74元。網(wǎng)上發(fā)行股份今日可交易，網(wǎng)下配售部分3000萬股則要鎖定3個(gè)月。 國內(nèi)IPO的優(yōu)劣勢優(yōu)勢籌資量大、融資能力強(qiáng);資金使用時(shí)間長、分散風(fēng)險(xiǎn);提高公司價(jià)值等。劣勢門檻高,對房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)模和經(jīng)營都有較高要求；由于為股權(quán)融資，所以融資成本相對較高；減少原股東控制權(quán)；增加公司相關(guān)義務(wù) 。國內(nèi)IPO最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)最新動(dòng)態(tài)1999年下半年，針對房地產(chǎn)企業(yè)的上市禁止解除，

23、但政策上對房地產(chǎn)企業(yè)上市仍然采取謹(jǐn)慎態(tài)度?？傮w上講，近年來，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)直接上市的 成功案例比較少，所以有相對較多的企業(yè)選擇海外上市或者買殼上市?？偨Y(jié)上市融資已經(jīng)超出了融資的范疇，上升到了資本運(yùn)作的高度，上市融資被業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為最好的融資方式。對我國房地產(chǎn)企業(yè)來說，由于缺乏多樣化的融資渠道，上市幾乎就變成企業(yè)做大做強(qiáng)的唯一途徑。國內(nèi)IPO相關(guān)的法律法規(guī)國內(nèi)上市方面法律法規(guī)有:公司法證券法關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)股票首次發(fā)行上市有關(guān)工作的通知上海交易所上市規(guī)則深圳交易所上市規(guī)則第五 境外IPO境外IPO有如下幾種方式：內(nèi)地企業(yè)在境外直接上市（IPO）涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外直接上市（IPO）國內(nèi)A股上

24、市公司的境外分拆上市國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)境外上市情況目前，中國大陸房地產(chǎn)企業(yè)在香港上市有17家，新加坡上市1家。香港上市的大陸房地產(chǎn)企業(yè)1中國海外9上海復(fù)地2合生創(chuàng)展10上海置業(yè)3富力地產(chǎn)11首創(chuàng)置業(yè)4雅居樂地產(chǎn)12北辰實(shí)業(yè)5百士達(dá)13世茂中國6華潤置地14湯臣集團(tuán)7新世界中國15上海證大8天安中國16沿海集團(tuán)17綠城中國控股 新加坡上市的大陸房地產(chǎn)企業(yè)1陽光股份境外IPO 案例分析廣州富力地產(chǎn)股份有限公司香港主板上市案例分析上市準(zhǔn)備階段： 于2002年開始謀劃香港上市，為配合上市，有如下準(zhǔn)備：2004年富力集團(tuán)出資15個(gè)億在珠江新城興建兩個(gè)超五星級(jí)酒店，以作為上市優(yōu)良資產(chǎn)。連續(xù)幾年在廣州、天津市場

25、取得土地，已獲得上市所需要的土地儲(chǔ)備。2005年，富力與摩根士丹利、上海盛融公司成立合資公司，收購北京富力雙子座寫字樓B座，以提升自身品牌價(jià)值。保薦人的選擇：瑞士信貸第一波士頓和摩根士丹利為上市計(jì)劃的聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人、聯(lián)席賬簿管理人、聯(lián)席保薦人。兩大著名投行幫助廣州富力地產(chǎn)股份有限公司完成IPO，各募資2.55億美元。境外IPO 案例分析廣州富力地產(chǎn)股份有限公司香港主板上市案例分析上市時(shí)間的選擇：2005年上半年，政府宏觀調(diào)控開始，天津順馳、雅居樂等紛紛推遲香港上市計(jì)劃，廣州富力則原計(jì)劃不變。據(jù)富力董事長李思廉解釋，富力有超過十年的開發(fā)經(jīng)驗(yàn)，開發(fā)產(chǎn)品主要為中檔住宅，宏觀調(diào)控對富力的影響不大。富力

26、集團(tuán)的招股說明書中有兩個(gè)亮點(diǎn)1. 過去三年股本收益率都接近30，預(yù)測2005年利潤為9.84億港幣。2. 富力與大摩和瑞士信貸簽的是包銷協(xié)議。境外IPO 案例分析廣州富力地產(chǎn)股份有限公司香港主板上市案例分析富力集團(tuán)上市前資產(chǎn)負(fù)債情況： 根據(jù)富力2005年中期財(cái)務(wù)報(bào)表（按香港財(cái)務(wù)制度）總資產(chǎn)：139.1億元人民幣負(fù)債 ：114.86億元人民幣總權(quán)益：24.24億元人民幣半年主營營業(yè)額：19.68億元人民幣毛利：6.68億人民幣2005年7月14日，富力與香港主板正式交易，以10.8港幣開盤，收市價(jià)為11.15港幣。富力集團(tuán)當(dāng)日籌資額達(dá)22億港元。境外IPO的優(yōu)劣勢優(yōu)勢上市過程簡單；再融資靈活性強(qiáng)

27、、難度低；能與國際化接軌。 劣勢上市成本高，上市要求高；維持上市公司地位成本更高；上市地點(diǎn)選擇很重要。境外IPO最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)最新動(dòng)態(tài)最近國內(nèi)企業(yè)頻頻去香港上市，其數(shù)量超過國內(nèi)IPO數(shù)量，為國內(nèi)大多數(shù)有實(shí)力的房地產(chǎn)企業(yè)上市的首選?？偨Y(jié)國內(nèi)IPO與境外IPO各有優(yōu)勢；國內(nèi)上市對國內(nèi)企業(yè)來說相對簡單，但受政策影響大（如1992-1999年限制房地產(chǎn)企業(yè)上市）；境外上市，要求高，但國際化程度高，再融資方便；在現(xiàn)階段，境外IPO的國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量多于國內(nèi)IPO的房地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量。境外IPO相關(guān)的法律法規(guī)中國內(nèi)地企業(yè)到海外上市必須遵守兩個(gè)方面的法律規(guī)定：一是中國內(nèi)地有關(guān)法律、法規(guī)、政策；二是要遵守上市國

28、家或地區(qū)的法律和規(guī)章。目前，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)絕大多數(shù)選擇香港上市，極個(gè)別有在新加坡上市。第六 買殼上市由于直接上市門檻很高，審批時(shí)間長，房地產(chǎn)企業(yè)上市申請受到宏觀調(diào)控影響大，不可能有大批房地產(chǎn)企業(yè)上市。這樣，可以通過買殼上市來實(shí)現(xiàn)間接上市，所謂買殼上市，就是指非上市公司通過資本市場購買一家上市公司一定比例的股權(quán)來取得上市地位，然后通過反向收購的方式注入自己有關(guān)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)買殼上市情況 自2001年以來，有二十多家房地產(chǎn)企業(yè)成功買殼上市序號(hào)收購方殼公司序號(hào)收購方殼公司1浙江新湖哈高科13恒大集團(tuán)瓊能源2北京萬通房產(chǎn)先鋒股份14北京大龍地產(chǎn)公司內(nèi)蒙古寧城老窖3廣東

29、粵泰房地產(chǎn)集團(tuán)G東華15國美集團(tuán)中關(guān)村4上海浦慶投資ST運(yùn)盛16沿海地產(chǎn)ST華豐5北京科技園置業(yè)萬里電池17北京金融街重慶華亞現(xiàn)代紙業(yè)6北京天創(chuàng)房地產(chǎn)開發(fā)公司貴華旅業(yè)18中糧集團(tuán)G寶恒7北京嘉利恒德房地產(chǎn)湖北車橋19新時(shí)代地產(chǎn)ST高斯達(dá)8北京星標(biāo)大連渤海20海印集團(tuán)茂化永業(yè)股權(quán)9華頓國際遼房天21廣州恒燁實(shí)業(yè)公司ST康賽10中國房地產(chǎn)開發(fā)集團(tuán)公司長春長鈴實(shí)業(yè)22廣東天健集團(tuán)美達(dá)股份11泰躍集團(tuán)湖北金環(huán)23華普集團(tuán)武昌魚12天倫集團(tuán)龍發(fā)股份24上房集團(tuán)嘉豐股份買殼上市框架房地產(chǎn)企業(yè)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)殼公司（上市公司收購上市公司控股股權(quán)反向收購房地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入買殼上市案例分析沿海收購ST豐華上海久昌上海海港

30、南上海商業(yè)房地產(chǎn)淄博三河?xùn)|方沿海地產(chǎn)投資（中國）公司ST上海豐華股份轉(zhuǎn)移競買成為第一大股東深圳爾泰投資公司出售部分資產(chǎn)剝離無關(guān)資產(chǎn)出售部分資產(chǎn)包括：北京紅獅涂料有限公司上海3601號(hào)房產(chǎn)沿海鞍山公司全資子公司鞍山高新開發(fā)區(qū)房地產(chǎn)項(xiàng)目房地產(chǎn)主業(yè)注入沿海收購ST豐華沿海集團(tuán)1997年10月在香港聯(lián)交所掛牌上市 ，投資大陸房地產(chǎn)十余年，有較強(qiáng)的實(shí)力；ST華豐是以筆業(yè)為主業(yè)的上市公司，長期以來經(jīng)營不景氣，大股東頻繁更換，是一個(gè)合適的殼公司；沿海集團(tuán)通過競買取得了ST華豐第一大股東的地位，得到了一個(gè)殼公司；通過資產(chǎn)重組注入房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，將ST華豐改變成一個(gè)以房地產(chǎn)為主業(yè)的上市公司；這樣，沿海集團(tuán)就同時(shí)擁有

31、了一家香港上市公司、一家國內(nèi)上市公司，形成了一個(gè)非常有利的發(fā)展格局。買殼上市的優(yōu)劣勢優(yōu)勢可以回避上市繁雜的手續(xù)、規(guī)避上市的限制 ；時(shí)間短，首次上市一般需要三年的準(zhǔn)備時(shí)間和上市輔導(dǎo)期，買殼上市則大大縮短了這個(gè)時(shí)間。劣勢買殼上市有其特殊風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)進(jìn)入上市殼公司后，要承擔(dān)原有的債務(wù)、糾紛等。如果殼資源不理想，再融資難度也會(huì)很大，時(shí)間也很長，上市在融資難度比較高。買殼上市的最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)最新動(dòng)態(tài)最近由于缺少合適的殼資源，這種上市方式發(fā)生的不多；總結(jié)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國買殼上市的房地產(chǎn)公司有24家，但其中只有4家實(shí)現(xiàn)了增發(fā)，2家獲得了配股。其余的尚未通過買殼實(shí)現(xiàn)再融資的目的。買殼上市是一把雙刃劍，如果能合理選擇

32、殼資源，處理好各種潛在問題，會(huì)成為一種好的進(jìn)入資本市場的方式。否則，則可能不但達(dá)到不了在融資的目的，還可能付出慘重的代價(jià)。買殼上市相關(guān)的法律法規(guī)公司法；證券法；發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則；禁止證券欺詐行為暫行辦法；上海交易所上市規(guī)則；深圳交易所上市規(guī)則等 第七 ，造殼上市造殼上市是指國內(nèi)欲上市的公司首先通過控股、合資或直接設(shè)立附屬公司等方式，與境外未上市公司確立一定產(chǎn)權(quán)關(guān)系，然后該境外公司取得上市地位后，國內(nèi)企業(yè)通過該境外公司，注入國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，從而達(dá)到境外上市的目的。即所謂的“紅籌模式”。造殼上市框架境外境外公司上市公司國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)房地產(chǎn)業(yè)務(wù) 境內(nèi)控股、設(shè)立、合資申請上市控股反向

33、收購注入造殼上市案例分析境外2002年，公司計(jì)劃在美國紐約證券交易所和香港聯(lián)交所上市，由高盛公司擔(dān)任主承銷商。 SOHO(中國)注冊地 ：維京群島香港和美國上市北京紅石實(shí)業(yè)有限公司 境內(nèi)設(shè)立申請上市現(xiàn)代城、博鰲蘭色海岸建外、長城腳下的公社國內(nèi)控股項(xiàng)目造殼上市案例分析由于下面原因，上市計(jì)劃擱淺：中國當(dāng)時(shí)的目標(biāo)招股市盈率高達(dá)倍，據(jù)說部分承銷商聞之色變。年月，國務(wù)院高層警告部分城市的房地產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)泡沫，言論一出，馬上令房地產(chǎn)市場蒙上陰影。市場一直擔(dān)心中國政府會(huì)推出壓抑樓市炒風(fēng)的措施，投資態(tài)度亦轉(zhuǎn)趨審慎，中國地產(chǎn)股頓時(shí)失去吸引力。 綠城案例2006年1月18日，綠城集團(tuán)在杭州召開新聞發(fā)布會(huì)，宣布其海外

34、控股公司“綠城中國控股有限公司”已通過配售可轉(zhuǎn)換債券和股本，引進(jìn)由JP Morgan和Stark Investment組成的國際戰(zhàn)略投資者，募集資金1.5億美元，且其中1.3億美元的可轉(zhuǎn)換債券已在新加坡證券交易所掛牌上市。綠城集團(tuán)成為首家在未上市之前成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債私募融資的國內(nèi)民營房地產(chǎn)企業(yè)。綠城集團(tuán)融資結(jié)構(gòu)綠城集團(tuán)綠城中國控股有限公司才智控股有限公司綠城房地產(chǎn)集團(tuán)摩根大通、美國Stark Investment私募設(shè)立控股收購綠城控股在私募后再發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；準(zhǔn)備海外上市。綠城集團(tuán)融資總結(jié)這是一個(gè)典型的融資組合案例、其采用了海外私募發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券海外IPO,這樣就保證了IPO的成功率。但此種方

35、式不適用國有股企業(yè)，限制較多。造殼上市的優(yōu)劣勢優(yōu)勢主要適用于跨國界公司之間的并購，可減少殼公司的風(fēng)險(xiǎn) 劣勢但所需時(shí)間長，手續(xù)繁雜。造殼上市相關(guān)的法律法規(guī)中國內(nèi)地企業(yè)到海外注冊公司并上市必須遵守兩個(gè)方面的法律規(guī)定：一是中國內(nèi)地有關(guān)法律、法規(guī)、政策；二是要遵守上市國家或地區(qū)的法律和規(guī)章。第八 借殼上市借殼上市是指集團(tuán)公司或大型企業(yè)將下屬的一個(gè)子公司或部分資產(chǎn)改造后上市，然后在將其他資產(chǎn)注入，繼續(xù)重組上市，從而避免額度管理的上市行為。 借殼上市案例分析華潤集團(tuán)華潤置地香港大陸北京華潤大廈上海華潤時(shí)代廣場深圳華潤中心控股擁有產(chǎn)權(quán)收購32億收購款借殼上市案例分析2005年11月香港上市的華潤置地(110

36、9.HK)通過與其母公司華潤集團(tuán)的資產(chǎn)置換，從單一的住宅開發(fā)商進(jìn)入到商業(yè)開發(fā)、經(jīng)營領(lǐng)域。華潤置地以32億港幣收購華潤集團(tuán)北京華潤大廈、上海華潤時(shí)代廣場以及深圳華潤中心一期和在建中的華潤中心二期用地。迅速完成了其業(yè)務(wù)模型的轉(zhuǎn)變，形成“住宅+大型商場”業(yè)務(wù)架構(gòu)。此種安排即有利于華潤置地業(yè)務(wù)向商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展，也使華潤置地收購了能長期收租的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，獲得了長期潛在的資本升值，。而對華潤集團(tuán)來說，即沒有喪失對物業(yè)的控制，又獲得大量的現(xiàn)金。 借殼上市總結(jié)這種方式適合于集團(tuán)上市公司的企業(yè)結(jié)構(gòu)；集團(tuán)可以通過上市公司這個(gè)融資渠道，進(jìn)行資產(chǎn)的重組；這種方式相對簡單，在目前海外發(fā)行REITS相對較難，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)基金法尚

37、未出臺(tái)的情況下，能簡單的將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)變現(xiàn)，且不喪失對物業(yè)的控制。上市公司在這里起到了集團(tuán)資本運(yùn)作平臺(tái)的作用，經(jīng)對同時(shí)在大陸和海外都擁有上市公司的集團(tuán)（即同時(shí)擁有大陸和海外兩個(gè)資本運(yùn)作平臺(tái)）如華潤集團(tuán)、首創(chuàng)集團(tuán)、國美集團(tuán)、沿海集團(tuán)、冠城集團(tuán)等無不都是資本運(yùn)作的高手。第九 存托憑證（DR）上市存托憑證是指一國證券市場流通的，代表外國公司有價(jià)證券的可轉(zhuǎn)讓憑證，存托憑證上市一般是指，某國的上市公司為使其股票在國外流通，將一定額度的股票，委托銀行保管，由保管銀行通知國外的存托銀行在當(dāng)?shù)匕l(fā)行代表該股份的存托憑證，然后存托憑證開始在國外證券交易所或交易柜臺(tái)交易。 國內(nèi)公司存托憑證（DR）上市情況年青島啤酒、此

38、后還有上海石化、馬鞍山鋼鐵、儀征化纖等八家，他們的主掛牌在香港，同時(shí)通過全球存托證方式（GDR）和美國存股證方式（ADR）分別在全球和美國紐約證券交易所上市；目前，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)還沒有存托憑證（DR）上市。 第十 中國預(yù)托憑證（CDR）CDR是英文China Depository Receipts的簡稱，中文為中國預(yù)托憑證，或稱中國存托憑證。CDR是海外公司在中國內(nèi)地上市集資的一種方式，投資者購買CDR就相當(dāng)于購買海外公司的股票。CDR實(shí)際上是中資股返鄉(xiāng)融資潮應(yīng)運(yùn)而生的產(chǎn)物。按照預(yù)期，在實(shí)現(xiàn)紅籌股發(fā)行CDR后，藍(lán)籌股、外資股也將跟隨其后發(fā)行CDR。國內(nèi)證監(jiān)會(huì)目前還未正式開放這種融資途徑 。中國

39、預(yù)托憑證的發(fā)展情況按照中國的公司法規(guī)定，只有在中國內(nèi)地注冊的企業(yè)才能在內(nèi)地上市，境外公司和紅籌公司一律以外資身份營運(yùn)。受此法律限制，香港上市企業(yè)縱然是超級(jí)航母，也無法在內(nèi)地上市集資，因此，才有了按美國預(yù)托證券（ADR）模式推出的中國預(yù)托證券（CDR）構(gòu)想?，F(xiàn)在內(nèi)地居民儲(chǔ)蓄達(dá)到六萬多億元人民幣，外匯儲(chǔ)蓄達(dá)到七百多億美元，中國的股民有六千多萬名，市場現(xiàn)有的品種不能滿足內(nèi)地居民投資的需要，因而發(fā)行新的投資品種給內(nèi)地的居民投資是很有潛力的 ，目前國內(nèi)A股市場能夠長期保持30倍以上市盈率發(fā)行新股，而一家企業(yè)在A股市場上市就可以創(chuàng)出幾十甚至上百億的市值，國內(nèi)資本市場驚人的融資能力吸引了諸如中移動(dòng)、中聯(lián)通、

40、上海實(shí)業(yè)、聯(lián)想集團(tuán)及中信泰富等大公司，這些紅籌公司均表示有意在中國A股預(yù)托證券市場上市。中國日報(bào)商業(yè)周報(bào)報(bào)道，不久將有4只紅籌股獲準(zhǔn)通過發(fā)行中國預(yù)托證券(CDR)的資格。這4只股票為中國移動(dòng)、北京控股、上海實(shí)業(yè)控股及聯(lián)想集團(tuán)。 房地產(chǎn)領(lǐng)域的中國預(yù)托憑證的總結(jié)自2001年開始，就不斷有人呼吁出臺(tái)中國預(yù)托憑證，現(xiàn)在條件不斷的成熟，預(yù)計(jì)不久的將來，國內(nèi)會(huì)通過相關(guān)的政策；估計(jì)政策出臺(tái)后，房地產(chǎn)領(lǐng)域最先收益的是香港和新加坡的十七家國外上市公司中的中海外、華潤置地這類的國有資產(chǎn)為主的大盤股；第十一 上市再融資上市公司的幾種再融資的渠道：增發(fā)：不特定對象公開募集股份 ；配股：原股東配售股份 ；可轉(zhuǎn)債：是指發(fā)

41、行公司依法發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定的條件可 以轉(zhuǎn)換成股份的公司債券；分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券 ：上市公司可以公開發(fā)行認(rèn)股權(quán)和債券 分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券 。非公開發(fā)行：指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為，即上市公司的定向私募 。上市公司的最新再融資情況再融資新規(guī)實(shí)施到2006年7月底為止，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，已有96家上市公司實(shí)施了再融資或提出再融資意向；其中有81家選擇了針對特定投資者融資的非公開發(fā)行，比例高達(dá)84.4%；另有6家大盤股公司選擇了認(rèn)股權(quán)與債券分離交易的可轉(zhuǎn)債；7家公司選擇了公開增發(fā)；選擇配股的僅有2家。內(nèi)地上司公司在融資方式的比較方式 增發(fā)配股 可轉(zhuǎn)債 凈資產(chǎn)收

42、益率 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于百分之六 以往分紅情況要求披露公司現(xiàn)金分紅信息 要求披露公司現(xiàn)金分紅信息 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息 融資時(shí)間間隔 距前次發(fā)行的時(shí)間間隔至少一年 距前次發(fā)行至少應(yīng)間隔一個(gè)會(huì)計(jì)年度 沒有時(shí)間間隔發(fā)行規(guī)模 沒有具體的融資規(guī)模限制 配股總數(shù)不得超過總股本的 本次發(fā)行后累計(jì)公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十 增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債的優(yōu)劣勢優(yōu)勢增發(fā)、配股發(fā)行要求比較簡單，具有直接融資成本低的優(yōu)點(diǎn)；可轉(zhuǎn)債具有債券融資成本低的特

43、點(diǎn)，其票面利率一般為；業(yè)績壓力輕（因?yàn)楣杀驹黾佑袀€(gè)緩沖期）；政策環(huán)境較為寬松的優(yōu)勢。劣勢增發(fā)、配股對上司公司業(yè)績有嚴(yán)格的要求；增發(fā)需股東大會(huì)流通股東表決同意；可轉(zhuǎn)債的要求則更為嚴(yán)格，另外還存在償還風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)公司可轉(zhuǎn)債案例萬科首次發(fā)行可轉(zhuǎn)債是在年月日，融資額為億元，其融資額幾乎相當(dāng)于萬科上市年來的總?cè)谫Y額，期票面利率為，轉(zhuǎn)債期限為年。在年再度發(fā)行可轉(zhuǎn)債，金額達(dá)億元。通過可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，萬科獲得了大量資金，另外還實(shí)現(xiàn)了將一部分股權(quán)轉(zhuǎn)移到華潤的目的，使華潤成為萬科的第一大股東。萬科成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債主要因?yàn)楣緲I(yè)績好，資產(chǎn)負(fù)債率低，一般上市地產(chǎn)公司尚不具備發(fā)行可轉(zhuǎn)債大量融資的條件。非公開發(fā)行非公開發(fā)行股

44、票，是指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為，即上市公司的定向私募 。中國證監(jiān)會(huì)2006年3月公布實(shí)施上市公司章程指引（2006），明確規(guī)定除公開發(fā)行股份、向現(xiàn)有股東派送紅股、以公積金轉(zhuǎn)增股本外，上市公司還可以通過非公開發(fā)行股份增加資本。 發(fā)行對象為非公開發(fā)行股票的特定對象應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定：(一)特定對象符合股東大會(huì)決議規(guī)定的條件；(二)發(fā)行對象不超過十名。 境外戰(zhàn)略投資者的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)國務(wù)院相關(guān)部門事先批準(zhǔn)。房地產(chǎn)上市公司非公開發(fā)行案例分析中國海淀集團(tuán)公司G冠城Starlex Limited 北京京冠房地產(chǎn)全資子公司關(guān)聯(lián)公司香港大陸全資子公司非公開發(fā)行購買房地產(chǎn)上市公司非公開發(fā)行案例

45、分析 2006年8月4日，G冠城發(fā)布公告，擬向香港上市公司中國海淀集團(tuán)有限公司（下稱“中國海淀”）的全資子公司Starlex Limited發(fā)行不超過7272萬股流通A股，購買Starlex持有的北京京冠房地產(chǎn)開發(fā)有限公司100%股權(quán)。購買價(jià)款以京冠地產(chǎn)于2006年5月31日的評(píng)估凈值3.64億元為參考，雙方協(xié)商確定為3.6億元。Starlex所認(rèn)購的股票自發(fā)行結(jié)束日起36個(gè)月不得轉(zhuǎn)讓。 通過這種安排，冠城集團(tuán)達(dá)到了以下目的：G冠城與中國海淀（關(guān)聯(lián)企業(yè)）消除了同業(yè)競爭后，有利于公司進(jìn)一步完善治理結(jié)構(gòu)和加強(qiáng)獨(dú)立運(yùn)作能力。此次收購將增加冠城股份公司土地項(xiàng)目儲(chǔ)備約為55萬平方米,為公司未來幾年帶來約

46、40億元的銷售收入，公司的凈資產(chǎn)也從5.49億元增至9.13億元。非公開發(fā)行的優(yōu)劣勢優(yōu)點(diǎn)這種非公開發(fā)行股份的私募方式，既能完成了募集資金的任務(wù)；又減少了對二級(jí)市場公眾投資者的沖擊；還能夠引進(jìn)戰(zhàn)略投資者提升公司治理，且對公司無盈利要求，即使是虧損企業(yè)也可以非公開發(fā)行。劣勢新增的那部分非公開發(fā)行的股份可能會(huì)攤薄公司的每股收益；公司在募集到新資本同時(shí)增加總股本的比例背景下，每股凈資產(chǎn)也不會(huì)得到大幅提升；可能會(huì)減少原股東的控股比例。分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券 2006年5月12日證監(jiān)會(huì)正式公布了上市公司證券發(fā)行管理辦法，辦法規(guī)定上市公司可以公開發(fā)行認(rèn)股權(quán)和債券分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券(簡稱“分離交易的可

47、轉(zhuǎn)換公司債券”)。發(fā)行分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定：(一)公司最近一期末經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)不低于人民幣十五億元；(二)最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息；(三)最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息；(四)本次發(fā)行后累計(jì)公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十，預(yù)計(jì)所附認(rèn)股權(quán)全部行權(quán)后募集的資金總量不超過擬發(fā)行公司債券金額。分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券的特點(diǎn)目前市場上的可轉(zhuǎn)債，其持有人只擁有在一定時(shí)間內(nèi)依據(jù)約定的條件將債券轉(zhuǎn)換成的權(quán)利。分離交易的可轉(zhuǎn)債使被低估的轉(zhuǎn)債期權(quán)價(jià)值得以提升，對投資者而言更具吸引力，同時(shí)這種一次審批兩

48、次融資的方式也降低上市公司的發(fā)行成本。但是相比普通的可轉(zhuǎn)債，分離交易的可轉(zhuǎn)債將面臨更大的付息壓力，而且其發(fā)行條件更為嚴(yán)格，因此這種融資方式更適合規(guī)模較大的上市公司。它賦予上市公司兩次籌資機(jī)會(huì)：先是發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證公司債，這屬于債權(quán)融資；然后是認(rèn)股權(quán)證持有人在行權(quán)期或者到期行權(quán)，這屬于股權(quán)融資。 分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券的優(yōu)劣勢優(yōu)勢具有債權(quán)融資的特點(diǎn)、融資成本低 ；上市公司可以得到兩次融資機(jī)會(huì)；符合金融市場的發(fā)展方向。劣勢審批程序復(fù)雜，需先獲發(fā)改委同意，再進(jìn)入證監(jiān)會(huì)發(fā)審委的審核程序 ；對發(fā)行主體要求比較高，適合大中型上市公司。再上市融資的最新動(dòng)態(tài)8月11日，珠海華發(fā)實(shí)業(yè)股份有限公司（G華發(fā)，600

49、325.SH）發(fā)行5年期43萬手可轉(zhuǎn)換公司債券上市。 G華發(fā)此舉成功募集到4.3億元資金，成為股改以來發(fā)行的首只可轉(zhuǎn)債花落房地產(chǎn)企業(yè)。同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)G招商局的轉(zhuǎn)債發(fā)行已通過證監(jiān)會(huì)審核，有望在未來一兩個(gè)月內(nèi)發(fā)行上市。同時(shí)，眾多房企將目光盯準(zhǔn)了門檻更低的定向增發(fā)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，至少有20家房地產(chǎn)企業(yè)提出通過非公開發(fā)行融資。G萬科在7月份通過有關(guān)非公開發(fā)行股票的預(yù)案,擬非公開發(fā)行不超過7億股A股,募集資金總額不超過42億元。 G城建（600266.SH)7月26日稱，擬非公開發(fā)行不超過2億A股，此次G城建募集資金將達(dá)到近12億元。除此之外還有 G華發(fā) 、G名流、G陽光等。G中化的可分離交易可轉(zhuǎn)債融資項(xiàng)目

50、已獲發(fā)改委同意，正進(jìn)入證監(jiān)會(huì)發(fā)審委的審核程序?？赡軙?huì)成為首個(gè)成功案例， G唐鋼、G新鋼釩、G馬鋼、G中化、G云天化和G武鋼等均提出了相關(guān)的融資方案，但目前尚未有房地產(chǎn)企業(yè)提出相關(guān)方案。 再上市融資的總結(jié) 隨著股改的進(jìn)行及再融資新政的出臺(tái)，房地產(chǎn)上市公司的融資渠道趨于多樣化。上市再融資對房地產(chǎn)上市公司來講，是最好的融資方式 ；目前，房地產(chǎn)上市企業(yè)表現(xiàn)出對非公開發(fā)行方式融資的很大熱情，不完全統(tǒng)計(jì)，已完成和正在操作的企業(yè)多達(dá)20多家，預(yù)計(jì)非公開發(fā)行將會(huì)成為房地產(chǎn)上市公司未來一段時(shí)間內(nèi)采用最多的融資渠道；可以預(yù)見，外資也會(huì)積極參與到國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)的非公開發(fā)行中來，國內(nèi)優(yōu)秀的房地產(chǎn)上市企業(yè)會(huì)成為外資追逐

51、的目標(biāo)，隨著上市公司收購兼并管理辦法實(shí)施后，外資會(huì)通過非公開發(fā)行來實(shí)現(xiàn)對A股公司股權(quán)的爭奪；可分離交易的債券由于優(yōu)點(diǎn)突出，也會(huì)成為再融資的熱點(diǎn)，預(yù)計(jì)，國內(nèi)大型房地產(chǎn)企業(yè)會(huì)越來越多的使用這種融資方式進(jìn)行融資。 再上市融資的相關(guān)法律、法規(guī)證券法公司法 上市公司證券發(fā)行管理辦法上市公司章程指引（2006）上市規(guī)則 第十二 房地產(chǎn)基金REITS（Real Estate Investment Trusts）房地產(chǎn)基金是采取公司或者商業(yè)信托的形式，集合多個(gè)投資者的資金，收購并持有房地產(chǎn)或者為房地產(chǎn)進(jìn)行融資，并享受稅收優(yōu)惠的投資結(jié)構(gòu)。它實(shí)質(zhì)上是一種證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金。國內(nèi)尚未出臺(tái)產(chǎn)業(yè)基金法房地產(chǎn)基金REI

52、TS的現(xiàn)狀美國目前有300個(gè)REITS,其中約200個(gè)為上市公募，管理的總資產(chǎn)超過3000億美元。香港目前有4個(gè)上市REITS。新加坡目前有11個(gè)上市REITS。澳大利亞目前有44個(gè)上市REITS。房地產(chǎn)基金REITS的結(jié)構(gòu)基金投資者基金管理公司 受托人：信托公司房地產(chǎn)項(xiàng)目房地產(chǎn)投資信托房地產(chǎn)基金REITS房地產(chǎn)基金REITS第一個(gè)大陸物業(yè)的房地產(chǎn)基金REITS越秀案例控股GCCDBVIAcon BVI柏達(dá)BVI福達(dá)BVI京澳BVI金峰BVI白馬大廈白馬合營公司廣州城建開發(fā)總公司城建大廈財(cái)富廣場維多利廣場越秀集團(tuán)控股95%控股香港大陸控股收購收購收購收購越秀投資控股控股房地產(chǎn)基金REITS越秀

53、案例2005年12月7日，“越秀投資”通過GCCD BVI將四家BVI公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給“越秀REITs”。至此，越秀REITs就符合了香港證監(jiān)會(huì)房地產(chǎn)投資信托基金守則當(dāng)中有關(guān)“使用特殊目的投資工具”的條件，該條件系證監(jiān)會(huì)為了使REITs可以享有與地產(chǎn)公司相同的稅務(wù)處理，確保有足夠的透明度，硬性規(guī)定所有特別目的投資工具必須由REITs全資擁有，以及特別目的投資工具不得超過兩層。 2005年12月21日，越秀房地產(chǎn)投資信托基金(405.HK，簡稱“越秀REITs”)在香港聯(lián)交所正式掛牌上市。香港公開發(fā)售及國際配售分別獲得496倍及74倍認(rèn)購；發(fā)售價(jià)以上限定價(jià)，每基金單位為3.075港元 ，融資33

54、億港元（含物業(yè)抵押貸款13億元）。渤?；鸬谝恢鴥?nèi)人民幣產(chǎn)業(yè)基金渤海產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。該基金將于10月正式成立。該基金總額200億元，分為兩期。首期的發(fā)起機(jī)構(gòu)為中國人壽保險(xiǎn)（集團(tuán)）公司、國家開發(fā)銀行、全國社會(huì)保障基金理事會(huì)、郵政儲(chǔ)蓄銀行、中銀集團(tuán)投資有限公司以及天津泰達(dá)投資控股有限公司。該基金已經(jīng)獲得國務(wù)院特批，成為國內(nèi)第一只獲批成立的產(chǎn)業(yè)投資基金，由于國內(nèi)至今尚未出臺(tái)投資基金法，因此產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立目前需要有關(guān)部門特批 。該基金目前至少選定了三個(gè)項(xiàng)目，其中一個(gè)就是空客天津項(xiàng)目；另外兩個(gè)分別是中石化煉化項(xiàng)目和濱海新區(qū)區(qū)內(nèi)交通建設(shè) ；目前在發(fā)改委候簽的產(chǎn)業(yè)基金就達(dá)到了十幾只 ，但無

55、一例外都是政府色彩強(qiáng)烈的基金。渤?；鸬慕Y(jié)構(gòu)發(fā)起人向公眾發(fā)行渤海基金托管人渤海產(chǎn)業(yè)投資管理公司產(chǎn)業(yè)投資發(fā)起認(rèn)購?fù)泄芎贤泄芾硗顿Y監(jiān)管管理渤?；鹪圏c(diǎn)初期計(jì)劃以契約型形式設(shè)立，首期資金募集5060億元，采用私募發(fā)行方式，在渤?；疬\(yùn)作一定時(shí)期，后續(xù)的140150億元資金，欲探索普通投資者參與認(rèn)購的公募發(fā)行方式。房地產(chǎn)基金REITS優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn)房地產(chǎn)基金已股權(quán)形式投資，不增加企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)；對開發(fā)商來講，即能實(shí)現(xiàn)資金回收，又一般不會(huì)散失對項(xiàng)目的控制權(quán)；資金來源廣泛，靈活性高。 缺點(diǎn)目前國內(nèi)存在法律障礙；國內(nèi)現(xiàn)階段缺少配套的稅收優(yōu)惠。房地產(chǎn)基金REITS的最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)廣州越秀上市后 ，國內(nèi)多個(gè)商業(yè)

56、REITS都在籌備中，準(zhǔn)備去香港和新加坡上市；但由于近期政策（六部委意見）和REITS業(yè)績表現(xiàn)欠佳的原因，短期內(nèi)很難有新的商業(yè)REITS會(huì)上市；國內(nèi)產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法 已起草完畢，但短期內(nèi)出臺(tái)還無可能； 由于現(xiàn)階段國內(nèi)存在法律障礙 ，目前國內(nèi)類基金，或注冊在海外，或以投資公司面目出現(xiàn)；國內(nèi)大型開發(fā)商都紛紛參與設(shè)立基金，如首創(chuàng)、萬科、順馳、萬通等；預(yù)計(jì)REITS在我國未來會(huì)有廣闊的前景。第十三 房地產(chǎn)公司私募私募融資（Private Placement） 是相對于股票公募（Public Offering）的公開發(fā)行而言，即指通過非正規(guī)金融市場的手段定向引入具有戰(zhàn)略價(jià)值的股權(quán)投資人，引入風(fēng)險(xiǎn)

57、投資者和策略投資者 。房地產(chǎn)公司私募的形式 私募融資有兩種形式：（1） 房地產(chǎn)企業(yè)引入戰(zhàn)略投資者入股原公司，成功案例：首創(chuàng)與新加坡GIC的合作（2）房地產(chǎn)企業(yè)和戰(zhàn)略投資者共同設(shè)立新公司（新公司注冊可選在再國內(nèi)或國外） 第一種方式比較普遍，也被開發(fā)商廣泛適用，但國外投資者一般對投資運(yùn)營時(shí)間較久的公司有顧慮。第二種方式是最近國內(nèi)大型開發(fā)商與國際投行、基金合資經(jīng)常使用的形式，一般采用雙方合作在國內(nèi)或國外成立新公司，再將項(xiàng)目或資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到新公司內(nèi)。這種方式也常被用來作為IPO前的安排，對國內(nèi)企業(yè)來說，即增加公司的規(guī)模，也便于吸引上市時(shí)吸引投資者。國外設(shè)立控股公司的房地產(chǎn)公司私募框架結(jié)構(gòu)案例分析國外注冊公

58、司案例分析 下面為麥格利銀行和基強(qiáng)聯(lián)行為北京天鴻房地產(chǎn)有限責(zé)任公司所做的房地產(chǎn)私募結(jié)構(gòu)，本結(jié)構(gòu)安排要點(diǎn)為：外資與國內(nèi)開發(fā)商在海外新成立控股公司（控股地點(diǎn)首選香港），公司投資總額計(jì)劃為1億美金-1.5億美金之間。其中外資占75股份，國內(nèi)開發(fā)商占25股份?？毓晒鞠驴稍O(shè)特殊目的公司，每個(gè)特殊目的公司對應(yīng)國內(nèi)的一個(gè)項(xiàng)目公司。國內(nèi)開發(fā)商將公司內(nèi)與外資合作的每個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目，都對應(yīng)轉(zhuǎn)移到一個(gè)新的項(xiàng)目公司內(nèi)（如原有項(xiàng)目公司，也可以直接利用），在將項(xiàng)目公司部分股份轉(zhuǎn)讓給外方，變成一個(gè)中外合作或合作公司。國內(nèi)開發(fā)商作為每個(gè)項(xiàng)目的股東，受委托管理開發(fā)項(xiàng)目。海外的控股公司，即可以作為房地產(chǎn)公司在融資的平臺(tái)，也可以作

59、為開發(fā)商海外IPO的資產(chǎn)和載體。案例優(yōu)缺點(diǎn)分析 本結(jié)構(gòu)對國內(nèi)開發(fā)商的缺點(diǎn)：會(huì)與新投資者分享利潤。要得到海外投資者的認(rèn)可，對公司的業(yè)績、管理、財(cái)務(wù)提出較高要求。審批比較復(fù)雜，尤其對含國有股的企業(yè)來講。本結(jié)構(gòu)對國內(nèi)開發(fā)商的優(yōu)點(diǎn)：取得了房地產(chǎn)開發(fā)所需要的資金；土地采用溢價(jià)合作，開發(fā)商能獲得土地增值的大多數(shù)收益；開發(fā)商仍為項(xiàng)目的實(shí)際管理者，并可得到規(guī)定的管理費(fèi)用，業(yè)績突出時(shí)還有業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)費(fèi)；外資主要為財(cái)務(wù)投資人，當(dāng)項(xiàng)目收益能滿足投資者要求后，多余的利潤可以多分配給國內(nèi)開發(fā)商；結(jié)構(gòu)靈活，每個(gè)項(xiàng)目公司可以設(shè)立不同的股份比例；有利于國內(nèi)開發(fā)商的國際化；對公司下一步海外上市奠定了基礎(chǔ) 。案例總結(jié) 本結(jié)構(gòu)適合于有

60、目標(biāo)去海外上市的國內(nèi)較優(yōu)秀房地產(chǎn)企業(yè)，這個(gè)結(jié)構(gòu)能在公司層面解決融資問題，能較好的解決公司的融資問題，對公司長久發(fā)展有利。國內(nèi)設(shè)立投資性公司的房地產(chǎn)企業(yè)私募框架結(jié)構(gòu)外資投行或基金國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)中外合資投資性公司已有房地產(chǎn)項(xiàng)目已有房地產(chǎn)項(xiàng)目新房地產(chǎn)項(xiàng)目大陸案例分析 國內(nèi)設(shè)立投資性公司的案例上圖為美聯(lián)銀行和天鴻有限在探討的一種國內(nèi)設(shè)立投資性公司的框架結(jié)構(gòu)；公司設(shè)立地點(diǎn)可以考慮深圳、上海浦東、天津，經(jīng)對比和咨詢律師意見，優(yōu)先選擇上海浦東。案例優(yōu)缺點(diǎn)分析 缺點(diǎn)外資一般不容易接受 。優(yōu)點(diǎn)這種結(jié)構(gòu)除了具有前面案例的優(yōu)點(diǎn) 外，還具有審批較簡單的優(yōu)點(diǎn) 。房地產(chǎn)私募最新動(dòng)態(tài)和總結(jié)最新動(dòng)態(tài)2006年8月，商務(wù)部、國