1、 - 15 -第三節(jié) 投資項目目財務可行行性評價指指標的測算算本節(jié)在介紹紹財務可行行性評價指指標定義的的基礎上，分分別討論計計算這些指指標必須考考慮的因素素、項目現(xiàn)現(xiàn)金流量的的測算和確確定相關折折算率的方方法，重點點研究主要要財務可行行性評價指指標的計算算方法，并并介紹根據(jù)據(jù)這些指標標進行財務務可行性評評價的技巧巧。一、財務可可行性評價價指標的類類型財務可行性性評價指標標，是指用用于衡量投投資項目財財務效益大大小和評價價投入產(chǎn)出出關系是否否合理，以以及評價其其是否具有有財務可行行性所依據(jù)據(jù)的一系列列量化指標標的統(tǒng)稱。由于這些些指標不僅僅可以用于于評價投資資方案的財財務可行性性，而且還還可以與不

2、不同的決策策方法相結(jié)結(jié)合，作為為多方案比比較與選擇擇決策的量量化標準與與尺度，因因此在實踐踐中又稱為為財務投資資決策評價價指標，簡簡稱評價指指標。財務可行性性評價指標標很多，本本書主要介介紹靜態(tài)投投資回收期期、總投資資收益率、凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率率和內(nèi)部收收益率五個個指標。上述評價指指標可以按按以下標準準進行分類類：(1) 按按照是否考考慮資金時時間價值分分類，可分分為靜態(tài)評評價指標和和動態(tài)評價價指標。前前者是指在在計算過程程中不考慮慮資金時間間價值因素素的指標，簡簡稱為靜態(tài)態(tài)指標，包包括：總投投資收益率率和靜態(tài)投投資回收期期；后者是是指在計算算過程中充充分考慮和和利用資金金時間價值值因素的指指標

3、。(2) 按按指標性質(zhì)質(zhì)不同，可可分為在一一定范圍內(nèi)內(nèi)越大越好好的正指標標和越小越越好的反指指標兩大類類。上述指指標中只有有靜態(tài)投資資回收期屬屬于反指標標。(3) 按按指標在決決策中的重重要性分類類，可分為為主要指標標、次要指指標和輔助助指標。凈凈現(xiàn)值、內(nèi)內(nèi)部收益率率等為主要要指標；靜靜態(tài)投資回回收期為次次要指標；總投資收收益率為輔輔助指標。從總體看，計計算財務可可行性評價價指標需要要考慮的因因素包括：財務可行行性要素、項目計算算期的構成成、時間價價值和投資資的風險。其中，前前兩項因素素是計算任任何財務可可行性評價價指標都需需要考慮的的因素，可可以通過測測算投資項項目各年的的凈現(xiàn)金流流量來集中

4、中反映；時時間價值則則是計算動動態(tài)指標應應當考慮的的因素，投投資風險既既可以通過過調(diào)整項目目凈現(xiàn)金流流量來反映映，也可以以通過修改改折現(xiàn)率指指標來反映映。因此本本節(jié)先介紹紹測算投資資項目各年年凈現(xiàn)金流流量的技巧巧，然后結(jié)結(jié)合動態(tài)評評價指標的的計算討論論如何確定定折現(xiàn)率。二、投資項項目凈現(xiàn)金金流量的測測算投資項目的的凈現(xiàn)金流流量(又稱稱現(xiàn)金凈流流量，記作作NCFt)是指在在項目計算算期內(nèi)由建建設項目每每年現(xiàn)金流流入量(記記作CIt)與每每年現(xiàn)金流流出量(記記作COt)之間間的差額所所形成的序序列指標。其理論計計算公式為為：某年凈現(xiàn)金金流量 = 該年現(xiàn)現(xiàn)金流入量量該年現(xiàn)現(xiàn)金流出量量 = CItCO

5、t (t=0, 1,2,n)上式中，現(xiàn)現(xiàn)金流入量量(又稱現(xiàn)現(xiàn)金流入)是指在其其他條件不不變時能使使現(xiàn)金存量量增加的變變動量，現(xiàn)現(xiàn)金流出量量(又稱現(xiàn)現(xiàn)金流出)是指在其其他條件不不變時能夠夠使現(xiàn)金存存量減少的的變動量。建設項目現(xiàn)現(xiàn)金流入量量包括的主主要內(nèi)容有有：營業(yè)收收入、補貼貼收入、回回收固定資資產(chǎn)余值和和回收流動動資金等產(chǎn)產(chǎn)出類財務務可行性要要素。建設項目現(xiàn)現(xiàn)金流出量量包括的主主要內(nèi)容有有：建設投投資、流動動資金投資資、經(jīng)營成成本、維持持運營投資資、營業(yè)稅稅金及附加加和企業(yè)所所得稅等投投入類財務務可行性要要素。顯然，凈現(xiàn)現(xiàn)金流量具具有以下兩兩個特征：第一，無無論是在運運營期內(nèi)還還是在建設設期內(nèi)

6、都存存在凈現(xiàn)金金流量的范范疇；第二二，由于項項目計算期期不同階段段上的現(xiàn)金金流入量和和現(xiàn)金流出出量發(fā)生的的可能性不不同，使得得各階段上上的凈現(xiàn)金金流量在數(shù)數(shù)值上表現(xiàn)現(xiàn)出不同的的特點，如如建設期內(nèi)內(nèi)的凈現(xiàn)金金流量一般般小于或等等于零；在在運營期內(nèi)內(nèi)的凈現(xiàn)金金流量則多多為正值。凈現(xiàn)金流量量又包括所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量和所得稅稅后凈現(xiàn)金金流量兩種種形式。前前者不受籌籌資方案和和所得稅政政策變化的的影響，是是全面反映映投資項目目方案本身身財務獲利利能力的基基礎數(shù)據(jù)。計算時，現(xiàn)現(xiàn)金流出量量的內(nèi)容中中不考慮調(diào)調(diào)整所得稅稅因素；后后者則將所所得稅視為為現(xiàn)金流出出，可用于于評價在考考慮所得稅稅因素時項項目投

7、資對對企業(yè)價值值所作的貢貢獻?？梢砸栽诙惽皟魞衄F(xiàn)金流量量的基礎上上，直接扣扣除調(diào)整所所得稅求得得。(一) 確確定建設項項目凈現(xiàn)金金流量的方方法確定一般建建設項目的的凈現(xiàn)金流流量，可分分別采用列列表法和簡簡化法兩種種方法。列列表法是指指通過編制制現(xiàn)金流量量表來確定定項目凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的的方法，又又稱一般方方法，這是是無論在什什么情況下下都可以采采用的方法法；簡化法法是指在特特定條件下下直接利用用公式來確確定項目凈凈現(xiàn)金流量量的方法，又又稱特殊方方法或公式式法。1. 列表表法在項目投資資決策中使使用的現(xiàn)金金流量表，是是用于全面面反映某投投資項目在在其未來項項目計算期期內(nèi)每年的的現(xiàn)金流入入量和現(xiàn)金金流

8、出量的的具體構成成內(nèi)容，以以及凈現(xiàn)金金流量水平平的分析報報表。它與與財務會計計使用的現(xiàn)現(xiàn)金流量表表在具體用用途、反映映對象、時時間特征、表格結(jié)構構和信息屬屬性等方面面都存在較較大差異。項目可行性性研究中使使用的現(xiàn)金金流量表包包括“項目投資資現(xiàn)金流量量表”、“項目資本本金現(xiàn)金流流量表”和“投資各方方現(xiàn)金流量量表”等不同形形式。本章章主要介紹紹項目投資資現(xiàn)金流量量表的編制制方法。項目投資現(xiàn)現(xiàn)金流量表表要根據(jù)項項目計算期期內(nèi)每年預預計發(fā)生的的具體現(xiàn)金金流入量要要素與同年年現(xiàn)金流出出量要素逐逐年編制。同時還要要具體詳細細列示所得得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量、累計所得得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量、所得稅后后凈現(xiàn)金流流量和累

9、計計所得稅后后凈現(xiàn)金流流量，并要要求根據(jù)所所得稅前后后的凈現(xiàn)金金流量分別別計算兩套套內(nèi)部收益益率、凈現(xiàn)現(xiàn)值和投資資回收期等等可行性評評價指標。與全部投資資的現(xiàn)金流流量表相比比，項目資資本金現(xiàn)金金流量表的的現(xiàn)金流入入項目沒有有變化，但但現(xiàn)金流出出項目不同同，其具體體內(nèi)容包括括：項目資資本金投資資、借款本本金償還、借款利息息支付、經(jīng)經(jīng)營成本、營業(yè)稅金金及附加、所得稅和和維持運營營投資等。此外，該該表只計算算所得稅后后凈現(xiàn)金流流量，并據(jù)據(jù)此計算資資本金內(nèi)部部收益率指指標?！纠?-116】 B企業(yè)業(yè)擬建生產(chǎn)產(chǎn)線項目的的建設投資資估算額及及投入時間間如例4-2所示，流流動資金投投資的估算算額及投入入時間

10、如例例4-100所示，各各年經(jīng)營成成本的估算算額如例44-11所所示，各年年調(diào)整所得得稅的估算算額如例44-13所所示，各年年營業(yè)收入入和營業(yè)稅稅金及附加加的估算額額如例4-12所示示，回收額額的估算額額如例4-15 所所示。根據(jù)據(jù)上述資料料，編制該該項目投資資現(xiàn)金流量量表如表44-1 所所示。2. 簡化化法除更新改造造項目外，新新建投資項項目的建設設期凈現(xiàn)金金流量可直直接按以下下簡化公式式計算：建設期某年年凈現(xiàn)金流流量(NCFt) = -該該年原始投投資額 = -It(t=0,1,s,s0)上式中，It為為第t年原原始投資額額；s為建建設期年數(shù)數(shù)。由上式可見見，當建設設期s不為為零時，建建設

11、期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的的數(shù)量特征征取決于其其投資方式式是分次投投入還是一一次投入。投資項目的的運營期所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量()可按按以下簡化化公式計算算：運營期某年年所得稅前前凈現(xiàn)金流流量 = 該年息稅稅前利潤該年折舊舊該年攤攤銷該年年回收額該年維持持運營投資資該年流流動資金投投資= EBITt+Dt+Mt+RtOtCt(t=s+1,s+2,n)上式中，EBITt為為第t年的的息稅前利利潤；Dt為第第t年的折折舊費；Mt為為第t年的的攤銷費；Rt為第t年年的回收額額；Qt為第tt年維持運運營投資；Ct為第t年年流動資金金投資。【例4-117】 B企業(yè)業(yè)擬建生產(chǎn)產(chǎn)線項目的的建設投資資估算額及及投入時

12、間間如例4-2所示，流流動資金投投資的估算算額及投入入時間如例例4-100所示，各各年折舊額額和攤銷額額如例4-11所示示，各年息息稅前利潤潤如例4-13所示示，回收額額的估算額額如例4-15所示示。根據(jù)上上述資料，按按簡化法估估算的該項項目投資各各年所得稅稅前凈現(xiàn)金金流量如下下：建設期的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量NCF0 = -1100萬元元；NCF1 = -3000萬元；NCF2 = -(68115) = -833(萬元)運營期的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量NCF3 = 744.6220(53)0005 = 97.62(萬萬元)NCF47 = 722.6220(50)0000 = 97.62(萬

13、萬元)NCF821 = 1336.43320(000)000 = 1556.433(萬元)NCF22 = 1336.43320(000)600000 = 2216.443(萬元元)通過比較本本例和例44-16的的計算結(jié)果果可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，簡化法法與列表法法的計算結(jié)結(jié)果完全相相同。對新建項目目而言，所所得稅因素素不會影響響建設期的的凈現(xiàn)金流流量，只會會影響運營營期的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量。運營期的的所得稅后后凈現(xiàn)金流流量(NCFt)可可按以下簡簡化公式計計算：運營期某年年所得稅后后凈現(xiàn)金流流量=該年年所得稅前前凈現(xiàn)金流流量(該該年息稅前前利潤利利息)所得稅稅稅率= NCFt(EBITtI)T上式中，NCFt為

14、為第t年的的所得稅前前凈現(xiàn)金流流量，T適適用的企業(yè)業(yè)所得稅稅稅率。【例4-118】 B企業(yè)業(yè)各年所得得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量如如例4-116所示，各各年息稅前前利潤如例例4-133所示，適適用的企業(yè)業(yè)所得稅稅稅率如例44-13所所示。根據(jù)據(jù)上述資料料，并假定定本例中財財務費用(利息)為為0，按簡簡化法估算算該項目運運營期各年年所得稅后后凈現(xiàn)金流流量如下：NCF3 = 977.6274.66225% 78.96(萬萬元)NCF47 = 977.6272.66225% 79.46(萬萬元)NCF821 = 1556.4331366.4325% 1222.32(萬元)NCF22 = 2116.433136

15、6.4325% 1822.32(萬元) (二) 單純固定定資產(chǎn)投資資項目凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的的確定方法法如果某投資資項目的原原始投資中中，只涉及及到形成固固定資產(chǎn)的的費用，而而不涉及形形成無形資資產(chǎn)的費用用、形成其其他資產(chǎn)的的費用或流流動資產(chǎn)投投資，甚至至連預備費費也可以不不予考慮，則則該項目就就屬于單純純固定資產(chǎn)產(chǎn)投資項目目。從這類項目目所得稅前前現(xiàn)金流量量的內(nèi)容看看，僅涉及及到建設期期增加的固固定資產(chǎn)投投資和終結(jié)結(jié)點發(fā)生的的固定資產(chǎn)產(chǎn)余值，在在運營期發(fā)發(fā)生的因使使用該固定定資產(chǎn)而增增加的營業(yè)業(yè)收入、增增加(或節(jié)節(jié)約)的經(jīng)經(jīng)營成本、增加的營營業(yè)稅金及及附加。這這些因素集集中會表現(xiàn)現(xiàn)為運營期期息稅前

16、利利潤的變動動和折舊的的變動。因因此，估算算該類項目目的凈現(xiàn)金金流量可直直接應用以以下公式：建設期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量：建設期某年年的凈現(xiàn)金金流量 = - 該該年發(fā)生的的固定資產(chǎn)產(chǎn)投資額運營期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量：運營期某年年所得稅前前凈現(xiàn)金流流量 = 該年因使使用該固定定資產(chǎn)新增增的息稅前前利潤該該年因使用用該固定資資產(chǎn)新增的的折舊該該年回收的的固定資產(chǎn)產(chǎn)凈殘值運營期某年年所得稅后后凈現(xiàn)金流流量 = 運營期某某年所得稅稅前凈現(xiàn)金金流量(該年因使使用該固定定資產(chǎn)新增增的息稅前前利潤利利息)所得稅稅稅率【例4-119】 企業(yè)擬擬購建一項項固定資產(chǎn)產(chǎn)，需在建建設起點一一次投入全全部資金11 1000萬元均為為自有

17、資金金，建設期期為一年。固定資產(chǎn)產(chǎn)的預計使使用壽命110年，期期末有1000萬元凈凈殘值，按按直線法折折舊。預計計投產(chǎn)后每每年可使企企業(yè)新增1100萬元元息稅前利利潤。適用用的企業(yè)所所得稅稅率率為25%。根據(jù)上上述資料，估估算該項目目各項指標標如下：項目計算期期 = 1110 = 111(年)固定資產(chǎn)原原值為1 100萬萬元投產(chǎn)后第1110每每年的折舊舊額 = 1 10010010 = 1100(萬萬元)建設期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量：NCF0 = -11 1000萬元NCF1 = 0萬萬元運營期所得得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量：NCF210 = 100010000 = 2000(萬元元)NCF11 = 10001

18、00001100 = 3000(萬元)運營期所得得稅后凈現(xiàn)現(xiàn)金流量：NCF210 = 2000100025% = 1775(萬元元)NCF22 = 3000100025% = 2775(萬元元)三、靜態(tài)評評價指標的的計算方法法及特征(一) 靜靜態(tài)投資回回收期靜態(tài)投資回回收期(簡簡稱回收期期)，是指指以投資項項目經(jīng)營凈凈現(xiàn)金流量量抵償原始始總投資所所需要的全全部時間。它有“包括建設設期的投資資回收期(記作PPP)”和“不包括建建設期的投投資回收期期(記作PP)”兩種形式式。確定靜態(tài)投投資回收期期指標可分分別采取公公式法和列列表法。1. 公式式法公式法又稱稱為簡化方方法。如果果某一項目目運營期內(nèi)內(nèi)

19、前若干年年(假定為為s1sm年年，共m年年)每年凈凈現(xiàn)金流量量相等，且且其合計大大于或等于于建設期發(fā)發(fā)生的原始始投資合計計，可按以以下簡化公公式直接求求出投資回回收期：不包括建設設期的回收收期(PP) = 建設期發(fā)生的原始投資合計運營期內(nèi)前若干年每年相等的凈現(xiàn)金流量 = t=0nItNCFs+1(s+m)包括建設期期的回收期期(PP) = 不不包括建設設期的回收收期建設設期 = PPs上式中，It為為建設期第第t年發(fā)生生的原始投投資。如果全部流流動資金投投資均不發(fā)發(fā)生在建設設期內(nèi)，則則上式分子子應調(diào)整為為建設投資資合計?！纠?-220】 某投資資項目的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為為

20、-1000萬元，NCF1為為0萬元，NCF210為200萬萬元，NCF11為3300萬元元。根據(jù)上述資資料，計算算靜態(tài)回收收期如下：建設期s = 1年年，投產(chǎn)后后2100年凈現(xiàn)金金流量相等等，m = 9年運營期前99年每年凈凈現(xiàn)金流量量NCF210 = 2200萬元元建設發(fā)生的的原始投資資合計 t=0nIt = 1 000萬萬元 m運運營期前mm年每年相相等的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量 = 9200 = 1 800 原始始投資額 = 1 000(萬元) 可以使使用簡化公公式計算靜靜態(tài)回收期期不包括建設設期的投資資回收期(所得稅前前)PP = 1 000200 = 55(年)包括建設期期的投資回回收期(所所得

21、稅前)PP = PPs = 51 = 6(年)讀者可以根根據(jù)例4-16中的的標4-11所列示的的B企業(yè)所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量資料，判判斷能否直直接利用公公式法計算算該項目所所得稅前的的投資回報報期。公式法所要要求的應用用條件比較較特殊，包包括：項目目運營期內(nèi)內(nèi)前若干年年內(nèi)每年的的凈現(xiàn)金流流量必須相相等，這些些年內(nèi)的凈凈現(xiàn)金流量量之和應大大于或等于于建設期發(fā)發(fā)生的原始始投資合計計。如果不不能滿足上上述條件，就就無法采用用這種方法法，必須采采用列表法法。2. 列表表法所謂列表法法是指通過過列表計算算“累計凈現(xiàn)現(xiàn)金流量”的方式，來來確定包括括建設期的的投資回收收期，進而而再推算出出不包括建建設期的

22、投投資回收期期的方法。因為不論論在什么情情況下，都都可以通過過這種方法法來確定靜靜態(tài)投資回回收期，所所以此法又又稱為一般般方法。該法的原理理是：按照照回收期的的定義，包包括建設期期的投資回回收期PPP滿足以下下關系式，即即： t=0PPNCFt = 00這表明在財財務現(xiàn)金流流量表的“累計凈現(xiàn)現(xiàn)金流量”一欄中，包包括建設期期的投資回回收期PPP恰好是累累計凈現(xiàn)金金流量為零零的年限?！纠?-221】 仍按例例4-200數(shù)據(jù)。據(jù)據(jù)此按列表表法編制的的表格如表表4-2所所示。表4-2 某某固定資產(chǎn)產(chǎn)投資項目目現(xiàn)金流量量表(項目目投資) 價價值單位：萬元項目計算期期(第t年)建設期經(jīng) 營 期合計0123

23、4561011所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量-1 100002002002002002002003001 1000累計所得稅稅前凈現(xiàn)金金流量-1 1000-1 0000-800-600-400-2000+800+1 1000 第6年年的累計凈凈現(xiàn)金流量量為零 PP = 6年年 PP = 61 = 5(年)本例表明，按按列表法計計算的結(jié)果果與按公式式法計算的的結(jié)果相同同。如果無法再再“累計凈現(xiàn)現(xiàn)金流量”欄上找到到零，必須須按下式計計算包括建建設期的投投資回收期期PP：包括建設期期的投資回回收期(PPP) = 最后一一項為負值值的累計凈凈現(xiàn)金流量量對應的年年數(shù)最后后一項為負負值的累計計凈現(xiàn)金流流量絕對值值

24、下一年度度凈現(xiàn)金流流量 或 = 累計凈凈現(xiàn)金流量量第一次出出現(xiàn)正值的的年份11該年初尚未回收的投資該年凈現(xiàn)金流量【例4-222】 表4-3是例44-16中中表4-11的一部分分。據(jù)此可可按列表法法確定該投投資項目的的靜態(tài)投資資回收期。表4-3 A企企業(yè)生產(chǎn)線線項目現(xiàn)金金流量表(項目投資資) 價值單位位：萬元項目計算期期(第t年)合計01234567822所得稅前凈現(xiàn)金流量量-100-300-8397.62297.62297.62297.62297.622156.443216.4432 4111.55累計所得稅稅前凈現(xiàn)金流量量-100-400-483-385.38-287.76-190.14-9

25、2.5525.10161.5532 4111.55所得稅后現(xiàn)金流量-100-300-8378.96679.46679.46679.46679.466122.332182.3321 8088.60累計所得稅稅后凈現(xiàn)金流量量-100-400-483-404.04-324.58-245.12-165.66-86.22036.1221 8088.60 第6年年的累計所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量小于零 第7年年的累計所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量大于零 包括建建設期的投投資回收期期(所得稅稅前) PPP = 6|92.52|97.62 6.995(年) 不包括括建設期的的投資回收收期(所得得稅前) PP = 66

26、.952 = 4.955(年)同理，可計計算出所得得稅后的投投資回收期期指標分別別為7.770年和55.70年年。靜態(tài)投資回回收期的優(yōu)優(yōu)點是能夠夠直觀地反反映原始投投資的返本本期限，便便于理解，計計算也不難難，可以直直接利用回回收期之前前的凈現(xiàn)金金流量信息息。缺點是是沒有考慮慮資金時間間價值因素素和回收期期滿后繼續(xù)續(xù)發(fā)生的凈凈現(xiàn)金流量量，不能正正確反映投投資方式不不同對項目目的影響。只有靜態(tài)投投資回收期期指標小于于或等于基基準投資回回收期的投投資項目才才具有財務務可行性。(二) 總總投資收益益率總投資收益益率，又稱稱投資報酬酬率(記作作ROI)，是指達達產(chǎn)期正常常年份的年年息稅前利利潤或運營營

27、期年均息息稅前利潤潤占項目總總投資的百百分比?？偼顿Y收益益率的計算算公式為總投資收益益率(ROOI) = 年息稅前利潤或年均息稅前利潤項目總投資100%總投資收益益率的優(yōu)點點是計算公公式簡單；缺點是沒沒有考慮資資金時間價價值因素，不不能正確反反映建設期期長短及投投資方式同同和回收額額的有無等等條件對項項目的影響響，分子、分母的計計算口徑的的可比性差差，無法直直接利用凈凈現(xiàn)金流量量信息。只有總投資資收益率指指標大于或或等于基準準總投資收收益率指標標的投資項項目才具有有財務可行行性。四、動態(tài)評評價指標的的計算及特特征(一) 折折現(xiàn)率的確確定在財務可行行性評價中中，折現(xiàn)率率(記作ic)是指計算算動態(tài)

28、評價價指標所依依據(jù)的一個個重要參數(shù)數(shù)，財務可可行性評價價中的折現(xiàn)現(xiàn)率可以按按以下方法法確定：第一，以擬擬投資項目目所在行業(yè)業(yè)(而不是是單個投資資項目)的的權益資本本必要收益益率作為折折現(xiàn)率，適適用于資金金來源單一一的項目；第二，以以擬投資項項目所在行行業(yè)(而不不是單個投投資項目)的加權平平均資金成成本作為折折現(xiàn)率，適適用于相關關數(shù)據(jù)齊備備的行業(yè)；第三，以以社會的投投資機會成成本作為折折現(xiàn)率，適適用于已經(jīng)經(jīng)持有投資資所需資金金的項目；第四，以以國家或行行業(yè)主管部部門定期發(fā)發(fā)布的行業(yè)業(yè)基準資金金收益率作作為折現(xiàn)率率，適用于于投資項目目的財務可可行性研究究和建設項項目評估中中的凈現(xiàn)值值和凈現(xiàn)值值率指

29、標的的計算；第第五，完全全人為主觀觀確定折現(xiàn)現(xiàn)率，適用用于按逐次次測試法計計算內(nèi)部收收益率指標標。本章中中所使用的的折現(xiàn)率，按按第四種方方法或第五五種方法確確定。關于財務可可行性評價價中使用的的折現(xiàn)率，必必須在理論論上明確以以下問題：第一，折現(xiàn)現(xiàn)率與金融融業(yè)務中處處理未到期期票據(jù)貼現(xiàn)現(xiàn)中所使用用的票據(jù)貼貼現(xiàn)率根本本不是一個個概念，不不得將兩者者相混淆，最最好也不要要使用“貼現(xiàn)率”這個術語語；第二，在在確定折現(xiàn)現(xiàn)率時，往往往需要考考慮投資風風險因素，可可人為提高高折現(xiàn)率水水平，而反反映時間價價值的利息息率或貼現(xiàn)現(xiàn)率則通常常不考慮風風險因素；第三，折折現(xiàn)率不應應當也不可可能根據(jù)單單個投資項項目的資

30、本本成本計算算出來。因因為在財務務可行性評評價時，不不是以籌資資決策和籌籌資行為的的實施為前前提?；I資資的目的是是為了投資資項目籌措措資金，只只有具備財財務可行性性的項目才才有進行籌籌資決策的的必要，所所以投資決決策與籌資資決策在時時間順序上上不能顛倒倒位置，更更不能互為為前提。除除非假定投投資決策時時項目所需需資金已經(jīng)經(jīng)全部籌措措到位，否否則，對于于連是否具具有財務可可行性都不不清楚的投投資項目，根根本沒有進進行籌資決決策的必要要，也無法法算出其資資本成本。即使已經(jīng)經(jīng)持有投資資所需資金金的項目，也也不能用籌籌資形成的的資本成本本作為折現(xiàn)現(xiàn)率，因為為由籌資所所形成的資資本成本中中只包括了了資金

31、供給給者(原始始投資者)所考慮的的向籌資者者進行投資資的風險，并并沒有考慮慮資金使用用者(企業(yè)業(yè))利用這這些資金進進行直接項項目投資所所面臨的風風險因素。 當然，在進行證券投資決策時，由于投資者已經(jīng)擁有投資所需的資金，其資金成本已經(jīng)客觀存在，可以在此基礎上確定計算動態(tài)決策指標所需要的折現(xiàn)率。為什么國外編寫的財務管理教材無一例外地主張以資本成本作為投資折現(xiàn)率？因為這些教材所研究的投資決策，大多以金融市場的存在為前提條件，以有價證券為主要投資內(nèi)容。(二) 凈凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值(記記作NPVV)，是指指在項目計計算期內(nèi)，按按設定折現(xiàn)現(xiàn)率或基準準收益率計計算的各年年凈現(xiàn)金流流量現(xiàn)值的的代數(shù)和。其理論計計算公

32、式為為：凈現(xiàn)值(NNPV) = t=0n(第t年的凈現(xiàn)金流量第t年的復利現(xiàn)值系數(shù))計算凈現(xiàn)值值指標可以以通過一般般方法、特特殊方法和和插入函數(shù)數(shù)法三種方方法來完成成。1. 凈現(xiàn)現(xiàn)值指標計計算的一般般方法具體包括公公式法和列列表法兩種種形式。(1) 公公式法。本本法是指根根據(jù)凈現(xiàn)值值的定義，直直接利用理理論計算公公式來完成成該指標計計算的方法法。(2) 列列表法。本本法是指通通過在現(xiàn)金金流量表計計算凈現(xiàn)值值指標的方方法。即在在現(xiàn)金流量量表上，根根據(jù)已知的的各年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量，分分別乘以各各年的復利利現(xiàn)值系數(shù)數(shù)，從而計計算出各年年折現(xiàn)的凈凈現(xiàn)金流量量，最后求求出項目計計算期內(nèi)折折現(xiàn)的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的的

33、代數(shù)和，就就是所求的的凈現(xiàn)值指指標?！纠?-223】 某投資資項目的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為為-1000萬元，NCF1為為0萬元，NCF210為200萬萬元，NCF11為3300萬元元。假定該該投資項目目的基準折折現(xiàn)率為220%。根據(jù)上述資資料，按公公式法計算算的該項目目凈現(xiàn)值如如下：NPV = -1 100100.9009122000.8226422000.7551322000.6883022000.622092000.5664522000.5113222000.4666522000.4224122000.388553000.35505 52.23(萬萬元)根據(jù)上述資資料，用

34、列列表法計算算該項目凈凈現(xiàn)值如表表4-4所所示。所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量合計32290改為為10000由表4-44的數(shù)據(jù)可可見，該方方案折現(xiàn)的的凈現(xiàn)金流流量合計數(shù)數(shù)即凈現(xiàn)值值為52.23萬元元，與公式式法的計算算結(jié)果相同同。2. 凈現(xiàn)現(xiàn)值指標計計算的特殊殊方法本法是指在在特殊條件件下，當項項目投產(chǎn)后后凈現(xiàn)金流流量表現(xiàn)為為普通年金金或遞延年年金時，可可以利用計計算年金現(xiàn)現(xiàn)值或遞延延年金現(xiàn)值值的技巧直直接計算出出項目凈現(xiàn)現(xiàn)值的方法法，又稱簡簡化方法。由于項目各各年的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量NCFt(t=0,1,n)屬屬于系列款款項，所以以當項目的的全部原始始投資均于于建設期投投入，運營營期不再追追加投資，投投產(chǎn)

35、后的凈凈現(xiàn)金流量量表現(xiàn)為普普通年金或或遞延年金金的形式時時，就可視視情況不同同分別按不不同的簡化化公式計算算凈現(xiàn)值指指標。(1) 特特殊方法一一：當建設設期為零，投投產(chǎn)后的凈凈現(xiàn)金流量量表現(xiàn)為普普通年金形形式時，公公式為：NPV = NCF0+NCF1n(P/A,ic,n)【例4-224】 某投資資項目的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為為-1000萬元，NCF110為為20萬元元；假定該項目的的基準折現(xiàn)現(xiàn)率為100%。則按按照簡化方方法計算的的該項目的的凈現(xiàn)值(所得稅前前)如下：NPV = -1000200(P/AA, 100%, 110) = 22.89144 22.89(萬萬元)(

36、2) 特特殊方法二二：當建設設期為零，運運營期第11n每年年不含回收收額的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量相相等，但終終結(jié)點第nn年有回收收額Rn(如殘殘值)時，可可按兩種方方法求凈現(xiàn)現(xiàn)值。 = 1 * GB3 將運營營期1(n1)年每年相相等的不含含回收額凈凈現(xiàn)金流量量視為普通通年金，第第n年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量視視為第n年年終值。公公式如下：NPV = NCF0+NCF1(n1)(PA,ic,n1)+NCFn(PF,ic,n) = 2 * GB3 將運營營期1nn年每年相相等的不含含回收額凈凈現(xiàn)金流量量按普通年年金處理，第第n年發(fā)生生的回收額額單獨作為為該年終值值。公式如如下：NPV = NCF0+不含回收額NCF1

37、n(PA,ic,n)+Rn(PF,ic,n)【例4-225】 某投資資項目的所所得稅前凈凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為為-1000萬元，NCF19為為19萬元元，NCF10為29萬元元；假定該該項目的基基準折現(xiàn)率率為10%。則按照照簡化方法法計算該項項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值(所得得稅前)如如下：NPV = -1000199(P/AA, 100%, 99)299(P/FF, 100%, 110) 或 = -100019(P/AA, 100%, 110)110(P/FF, 100%, 110) = 20.60622 20.60(萬萬元)(3) 特特殊方法三三：當建設設期不為零零，全部投投資在建設設起點一次次投

38、入，運運營期每年年凈現(xiàn)金流流量為遞延延年金形式式時，公式式為：NPV = NCF0+NCFs+1n(PA,ic,n)(PA,ic,s)或 = NCF0+NCFs+1n(PA,ic,ns)(PF,ic,s)【例4-226】 某項目目的所得稅稅前凈現(xiàn)金金流量數(shù)據(jù)據(jù)如下：NCF0為為-1000萬元，NCF1為為0，NCF211為20萬元；假定該項項目的基準準折現(xiàn)率為為10%。則按簡化化方法計算算的該項目目凈現(xiàn)值(所得稅前前)如下：NPV = -1000200(P/A, 110%, 11)(P/AA, 100%, 11) 或 = -100020(P/AA, 100%, 110)(P/FF, 100%,

39、 11) = 11.71944 11.72(萬萬元)(4) 特特殊方法四四：當建設設期不為零零，全部投投資在建設設起點分次次投入，投投產(chǎn)后每年年凈現(xiàn)金流流量為遞延延年金形式式時，公式式為：NPV=NCF0+NCF1PF,ic,1+NCFsPF,ic,s+NCFs+1n(PA,ic,n)(PA,ic,s)【例4-227】 某項目目的所得稅稅前凈現(xiàn)金金流量數(shù)據(jù)據(jù)如下：NCF01為為-50萬萬元，NCF211為220萬元；假定該項目目的基準折折現(xiàn)率為110%?？偪偘春喕椒椒ㄓ嬎愕牡脑擁椖績魞衄F(xiàn)值(所所得稅前)如下：NPV= -5050(P/FF, 100%, 11)200(P/A, 110%, 1

40、1)(P/AA, 100%, 11) = 16.26488 16.26(萬萬元)3. 凈現(xiàn)現(xiàn)值指標計計算的插入入函數(shù)法本法是指在在EXCEEL環(huán)境下下，通過插插入財務函函數(shù)“NPV”，并根據(jù)據(jù)計算機系系統(tǒng)的提示示正確地輸輸入已知的的基準折現(xiàn)現(xiàn)率和電子子表格中的的凈現(xiàn)金流流量，來直直接求得凈凈現(xiàn)值指標標的方法。本法的應用用程序如下下：(1) 將將已知的各各年凈現(xiàn)金金流量的數(shù)數(shù)值輸入EEXCELL電子表格格的任意一一行。(2) 在在該電子表表格的另外外一個單元元格中插入入財務函數(shù)數(shù)NPV，并并根據(jù)該函函數(shù)的提示示輸入折現(xiàn)現(xiàn)率ic和凈現(xiàn)現(xiàn)金流量NCFt的的參數(shù)，并并將該函數(shù)數(shù)的表達式式修改為：“=N

41、PVV(ic,NCF1:NCFn)NCF0”上式中的ic為為已知的數(shù)數(shù)據(jù)；NCF1為第第一期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量所所在的單元元格參數(shù)；NCFn為最后一一期凈現(xiàn)金金流量所在在的單元格格參數(shù)；NCF0為為第零期凈凈現(xiàn)金流量量所在的單單元格參數(shù)數(shù)。(3) 回回車，NPPV函數(shù)所所在單元格格顯示的數(shù)數(shù)值即為所所求的凈現(xiàn)現(xiàn)值?！纠?-228】 仍按例例4-166中表4-1所示的的所得稅前前凈現(xiàn)金流流量數(shù)據(jù)，則則利用插入入函數(shù)法確確定該項目目凈現(xiàn)值的的程序如下下：將表4-11中的全部部所得稅前前凈現(xiàn)金流流量數(shù)據(jù)輸輸入EXCCEL電子子表格，結(jié)結(jié)果見表44-5中的的第二行BB2X22單元格 由于排版版面有限，表4-

42、5中用“”表示為省略的單元格。在實際應用插入函數(shù)法時，不得省略EXCEL電子表格中任何一期的凈現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)。將已知的折折現(xiàn)率100%輸入BB3單元格格，將Y22單元格的的格式設置置為兩位小小數(shù)點，并并輸入“=NPVV(B3, C2:X2)B2”，回車后后，Y2單單元格中顯顯示的數(shù)據(jù)據(jù)為4822.45，則則該方案的的凈現(xiàn)值(所得稅前前)指標為為482.45萬元元。上表中W 5500改為1556.433，X 900改改為2166.43根據(jù)例4-15中表表4-1所所列示的所所得稅后減減現(xiàn)金流量量數(shù)據(jù)，可可求得該方方案的凈現(xiàn)現(xiàn)值(所得得稅后)指指標為2992.044萬元。同樣道理，根根據(jù)例4-22中的

43、的所得稅后后凈現(xiàn)金流流量數(shù)據(jù)，按按插入函數(shù)數(shù)法可計算算出該項目目的凈現(xiàn)值值(所得稅稅前)指標標為52.24萬元元 例4-22用手工計算的凈現(xiàn)值為52.23萬元，與本題按插入函數(shù)法的計算結(jié)果52.24萬元有0.01萬元的誤差。這是因為：第一，用手工計算時，所采用的各期復利現(xiàn)值系數(shù)本身都是近似值；第二，每期用手工計算出來的折現(xiàn)凈現(xiàn)金流量要按四舍五入的原則保留兩位小數(shù)。由于這兩個原因共同作用，導致了0.01萬元的累計誤差。在上述介紹紹的各種計計算方法中中，按公式式法展開式式計算其過過程太麻煩煩，列表法法相對要簡簡單一些；特殊方法法雖然比一一般方法簡簡單，但要要求的前提提條件比較較苛刻，需需要記憶的的

44、公式也比比較多；在在計算機環(huán)環(huán)境下，插插入函數(shù)法法最為省事事，而且計計算精確度度最高，是是實務中應應當首選的的方法。凈現(xiàn)值指標標的優(yōu)點是是綜合考慮慮了資金時時間價值、項目計算算期內(nèi)全部部凈現(xiàn)金流流量信息和和投資風險險；缺點在在于：無法法從動態(tài)的的角度直接接反映投資資項目的實實際收益率率水平，與與靜態(tài)投資資回收期指指標相比，計計算過程比比較繁瑣。只有凈現(xiàn)值值指標大于于或等于零零的投資項項目才具有有財務可行行性。(三) 凈凈現(xiàn)值率凈現(xiàn)值率(記作NPPVR)，是是指投資項項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值占原始始投資現(xiàn)值值總和的比比率，亦可可將其理解解為單位原原始投資的的現(xiàn)值所創(chuàng)創(chuàng)造的凈現(xiàn)現(xiàn)值。凈現(xiàn)值率的的計算公式式為

45、：凈現(xiàn)值率(NPVRR) = 項目的凈現(xiàn)值原始投資的現(xiàn)值合計【例4-229】 某項目目的凈現(xiàn)值值(所得稅稅前)為116.26648萬元元，原始投投資現(xiàn)值合合計為955.45445萬元。則按簡化化方法計算算的該項目目凈現(xiàn)值率率(所得稅稅前)如下下：NPVR = 16.264895.4545 0.117凈現(xiàn)值率的的優(yōu)點是可可以從動態(tài)態(tài)的角度反反映項目投投資的資金金投入與凈凈產(chǎn)出之間間的關系，計計算過程比比較簡單；缺點是無無法直接反反映投資項項目的實際際收益率。只有該指標標大于或等等于零的投投資項目才才具有財務務可行性。(四) 內(nèi)內(nèi)部收益率率內(nèi)部收益率率(記作IIRR)，是是指項目投投資實際可可望達

46、到的的收益率。實質(zhì)上，它它是能使項項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值等于零零時的折現(xiàn)現(xiàn)率。IRRR滿足下下列等式：t=0nNCFt(PF,IRR,t) = 0計算內(nèi)部收收益率指標標可以通過過特殊方法法、一般方方法和插入入函數(shù)法三三種方法來來完成。1. 內(nèi)部部收益率指指標計算的的特殊方法法該法是指當當項目投產(chǎn)產(chǎn)后的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量表表現(xiàn)為普通通年金的形形式時，可可以直接利利用年僅現(xiàn)現(xiàn)值系數(shù)計計算內(nèi)部收收益率的方方法，又稱稱為簡便算算法。該法所要求求的充分而而必要的條條件是：項項目的全部部投資均于于建設起點點一次投入入，建設期期為零，建建設起點第第0期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量等等于全部原原始投資的的負值，即即：NCF0 = -I；投

47、投產(chǎn)后每年年凈現(xiàn)金流流量相等，第第1至第nn期每期凈凈現(xiàn)金流量量取得了普普通年金的的形式。應用本法的的條件十分分苛刻，只只有當項目目投產(chǎn)后的的凈現(xiàn)金流流量表現(xiàn)為為普通年金金的形式時時才可以直直接利用年年金現(xiàn)值系系數(shù)計算內(nèi)內(nèi)部收益率率，在此法法下，內(nèi)部部收益率IIRR可按按下式確定定：(P/A, IRRR, n) = INCF式中，I為為在建設起起點一次投投入的原始始投資；(P/A, IRRR, n)是n期、設定折現(xiàn)現(xiàn)率為IRRR的年金金現(xiàn)值系數(shù)數(shù)；NCFF為投產(chǎn)后后1n年年每年相等等的凈現(xiàn)金金流量(NCF1=NCF2=NCFn=NCF，NNCF為一一常數(shù)，NNCF0)。特殊方法的的具體程序序如

48、下：(1) 按按上式計算算(P/AA, IRRR, nn)的值，假假定該值為為C，則CC值必然等等于該方案案不包括建建設期的回回收期；(2) 根根據(jù)計算出出來的年金金現(xiàn)值系數(shù)數(shù)C，查nn年的年金金現(xiàn)值系數(shù)數(shù)表；(3) 若若在n年系系數(shù)表上恰恰好能找到到等于上述述數(shù)值C的的年金現(xiàn)值值系數(shù)(PP/A,rm,n)，則則該系數(shù)所所對應的折折現(xiàn)率rm即為為所求的內(nèi)內(nèi)部收益率率IRR；(4) 若若在系數(shù)表表上找不到到事先計算算出來的系系數(shù)值C，則則需要找到到系數(shù)表上上同期略大大及略小于于該數(shù)值的的兩個臨界界值Cm和Cm+1及相對應應的兩個折折現(xiàn)率rm和rm+1，然后應應用內(nèi)插法法計算近似似的內(nèi)部收收益率。即即，如果以以下關系成成立：(P/A, rm, nn) = Cm C(P/A, rm+1