1、海外環(huán)境：震蕩再起國內(nèi)經(jīng)濟：相機而行對后續(xù)行情節(jié)奏的判斷：等待戰(zhàn)略反攻長期資本市場：從存量博弈到雙向擴容行業(yè)配置：2條主線精選結(jié)構(gòu)誠信|擔當|包容|共贏一、海外市場：震蕩再起海外市場步入震蕩期寬松預(yù)期邊際收緊疊加貿(mào)易爭端升級，經(jīng)濟和盈利將接棒成為主要矛盾 不確定性：貿(mào)易摩擦下的美股與美國經(jīng)濟3誠信|擔當|包容|共贏5月，全球步入震蕩期經(jīng)歷年初以來的大幅修復(fù)后，5月全球市場開始步入震蕩期。圖：5月以來全球共步震蕩期(%)資料來源：Bloomberg，國盛證券研究所2520151050-5-1030利 斯大亞西 亞澳 俄 捷 泰 加 巴 馬 德 南 英 美大 羅 克 國 拿 西 來 國 非 國 國

2、菲 發(fā) 匈 墨 印 香 印 律 達 牙 西 尼 港 度 賓 市 利 哥場歐 意 日 法 希 韓 中 新 波 土 洲 大 本 國 臘 國 國 興 蘭 耳 利市其場年初至4月底5月以來45短期內(nèi)貨幣進一步放松的必要性下降誠信|擔當|包容|共贏資料來源：Bloomberg，Wind，國盛證券研究所圖：美國通脹走弱-3-2-1012345600 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19美國:CPI:當月同比美國:核心CPI:當月同比2.02.22.42.62.83.02018/01近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟韌性明顯強于預(yù)期。5月美聯(lián)

3、儲議息會議的表態(tài)維持中性基調(diào)，表示“沒有明確的加息或降息 的必要”。同時，歐洲也未展露進一步的寬松可能圖：近期市場對美聯(lián)儲19年降息預(yù)期有所波動市場隱含19年底美國聯(lián)邦基金利率，%當前水平19年再加1次息19年再加2次息-0.3-0.5-0.10.10.318-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519年降息2018/042018/072018/102019/012019/04圖：歐洲也未顯露進一步的寬松可能市場預(yù)期19年底EURIBOR利率誠信|擔當|包容|共贏6貿(mào)易

4、爭端波瀾再起，沖擊風險偏好5月10日美國正式將對2000億美元中國輸美商品加征的關(guān)稅從10%上調(diào)至 25%。資料來源：IMF，Wind，國盛證券研究所0.0-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5-0.6圖：貿(mào)易爭端升級對美國GDP增速的影響情形1.對2000億美元商品的關(guān)稅在2019年由10%上升至25% 情形2.對剩余商品加征25%的關(guān)稅0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.42017201820192020202120222023長期2017201820192020202120222023長期圖：貿(mào)易爭端升級對中國GDP增速的影響情形1.對2000億美元商品的關(guān)稅在

5、2019年由10%上升至25%情形2.對剩余商品加征25%的關(guān)稅05101520253035402018-012018-042018-072018-102019-012019-04美國:標準普爾500波動率指數(shù)(VIX)圖：市場風險偏好快速收緊誠信|擔當|包容|共贏經(jīng)濟及盈利將接棒成為海外市場主要矛盾主要經(jīng)濟體后續(xù)下行壓力仍然較大3月美聯(lián)儲將19-20年GDP增速分別從2.3%、2.0%下調(diào)至2.1%、1.9%，PCE增速從 1.9%、2.1%下調(diào)至1.8%、2.0%。3月歐央行對19年增長預(yù)期由1.7%大幅下調(diào)至1.1%，失業(yè)率由7.8%上調(diào)至7.9%，整 體通脹和核心通脹分別由1.6%、1

6、.4%下調(diào)至1.2%、1.2%。圖：主要海外經(jīng)濟體后續(xù)下行壓力較大經(jīng)濟指標時間2019年2020年2021年長期實際GDP 增速2019.032.11.91.81.92018.122.321.81.9失業(yè)率2019.033.73.83.94.32018.123.53.63.84.4PCE通脹2019.031.8222 2018.121.92.12.12圖：美聯(lián)儲3月經(jīng)濟預(yù)期變化(%)2019年3月預(yù)測2018年12月預(yù)測201920202021201920202021GDP增速1.11.61.51.71.71.5失業(yè)率7.97.77.57.87.57.1整體通脹1.21.51.61.61.71

7、.8核心通脹1.21.41.61.41.61.8圖：歐央行3月經(jīng)濟預(yù)期變化(%)535149474555615957632013201420152016201720182019歐元區(qū):制造業(yè)PMI美國:Markit制造業(yè)PMI:季調(diào)日本:制造業(yè)PMI資料來源：Wind，國盛證券研究所7誠信|擔當|包容|共贏支撐美國經(jīng)濟的“三駕馬車”已在放緩本輪美國經(jīng)濟的強勢得益于三方面因素的支撐：1）新一輪金融向上周期中房地產(chǎn) 行業(yè)的繁榮；2）稅改帶來企業(yè)盈利回升和投資加速；3）個稅改革及股市、地 產(chǎn)上漲的財富效應(yīng)帶來的個人消費支出擴張。往后看，這些因素的支撐能力均在減弱。1）加息對經(jīng)濟的沖擊開始逐漸反應(yīng)；2

8、）減稅對企業(yè)盈利、居民消費的刺激也在消退；3）美股市場波動加劇。6543210-1-2-32014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/03政府圖：各分項對美國GDP增速的貢獻，%凈出口庫存投資消費資料來源：Wind，國盛證券研究所8企業(yè)盈利開始回落分拆美股EPS，可以發(fā)現(xiàn)2017年以來EPS增厚的動力主要來自收入增長、凈利率提高和持續(xù)的回購。2019年美股EPS將很難再依靠收入和

9、凈利率的提升實現(xiàn)擴張：收入方面，隨著美國經(jīng)濟開始下行，以及美國掀起的貿(mào)易“逆全球化”持續(xù)發(fā)酵，企 業(yè)營收持續(xù)增長難以期待；凈利率方面，本次美股凈利率的提升很大程度上是因為特朗普稅改降低了企業(yè)的稅率， 此后若無進一步的減稅措施則效果將逐漸消退；此外，失去稅改帶來的海外盈利回流，美股回購“巧婦難為”。圖：標普500指數(shù)EPS同比增速驅(qū)動力拆解70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%91 92 93 94 95 96 97 98 99誠信|擔當|包容|共贏 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

10、 18 19資料來源：Bloomberg，國盛證券研究所9from其他from凈利率變動from營收增長from回購from分紅from股本增加EPS同比增速誠信|擔當|包容|共贏10核心結(jié)論：全球共赴震蕩，關(guān)注一個不確定性前期貨幣政策寬松帶來的市場情緒修復(fù)已經(jīng)兌現(xiàn)。隨著當前貨幣寬松預(yù)期邊際收緊，以及貿(mào)易摩擦等黑天鵝擾動波瀾再起， 市場風險偏好受沖擊。后續(xù)，經(jīng)濟和盈利逐漸成為影響美股乃至海外市場的核心變量。不確定性：美國再提2萬億美元基建計劃，可能成為減稅后又一個重要的 刺激手段，不排除給美股和美國經(jīng)濟空中加油，在貿(mào)易爭端背景下為其營 造一個更有利的競爭環(huán)境。如果最終落地，可能需要上調(diào)對美股和

11、美國經(jīng) 濟的判斷。資料來源：wind，國盛證券研究所誠信|擔當|包容|共贏11二、國內(nèi)經(jīng)濟：相機而行短期基本面修復(fù)超預(yù)期，政策寬松邊際收緊但經(jīng)濟下行壓力猶存，中長期內(nèi)寬松仍是基調(diào)經(jīng)濟L形磨底，預(yù)期的波動將遠高于基本面本身的波動不確定性：貿(mào)易摩擦的影響及應(yīng)對誠信|擔當|包容|共贏年初以來，經(jīng)濟出現(xiàn)復(fù)蘇跡象金融條件持續(xù)改善。1-4月累計新增社融近10萬億，顯示前期寬松政策向信用 端傳導(dǎo)。經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期。一季度GDP增速6.4%與去年四季度持平，3月工業(yè)增加值增 速8.5%遠超預(yù)期，地產(chǎn)投資維持兩位數(shù)增速，基建投資、社零增速等也繼續(xù)環(huán) 比回升。圖：投資、消費均出現(xiàn)回暖(%)圖：2019年1-4月社融

12、累計新增超越季節(jié)性4.97.97.15.77.48.87.69.5024681012201220132014201520162017201820191-4月新增社會融資規(guī)模(萬億)7891011121305101520253014-04 14-10 15-04 15-10 16-04 16-10 17-04 17-10 18-04 18-10基建投資地產(chǎn)投資社消(右軸)資料來源：Wind，Bloomberg，國盛證券研究所12但從中長期看經(jīng)濟仍在筑底期1季度經(jīng)濟企穩(wěn)，凈出口回升貢獻較大。而在季節(jié)性因素消退、外需走弱和高基數(shù) 等因素下，4月出口大幅回落。往后看，隨著中美貿(mào)易爭端波瀾再起，未來出口

13、增 速仍將繼續(xù)承壓。4月PMI超季節(jié)性下滑，其中生產(chǎn)、新訂單均出現(xiàn)回落，顯示企業(yè)仍較謹慎，復(fù)蘇動能不足。圖：貿(mào)易條件改善對年初以來PMI回暖助力較大444648505254562010201120122013201420152016201720182019PMI:進口PMI:新出口訂單PMI-202468圖：凈出口對GDP增長貢獻較大，%凈出口資本形成最終消費-30誠信|擔當|包容|共贏-101030502015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-

14、042018-072018-102019-012019-04出口金額:當月同比進口金額:當月同比2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03圖：4月出口增速大幅回落，%資料來源：Wind，Bloomberg，國盛證券研究所13誠信|擔當|包容|共贏需求仍較弱，數(shù)據(jù)隨時可能出現(xiàn)反復(fù)年初社融放量，但持續(xù)性待觀測，難以就此拐頭向上。當前企業(yè)仍處于去庫階段，地產(chǎn)基建仍是固定資產(chǎn)投資主要支撐，并主要受益于年初以來的貨幣放松。圖：地產(chǎn)基建仍是固定資產(chǎn)投資主要支撐1098765432102017-022017-

15、032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-022019-03其他各行業(yè)對投資增速的貢獻，%房地產(chǎn)基建制造業(yè)圖：工業(yè)企業(yè)仍處于主動去庫周期-5051015202530352000200220042006200820102012201420162018產(chǎn)成品存貨：累計同比資料來源：Wind，Bloomberg，國盛證券研究所14誠信|擔當|包容|共贏

16、需求仍較弱，數(shù)據(jù)隨時可能出現(xiàn)反復(fù)消費方面，家電家具家裝等地產(chǎn)后周期及汽車消費回暖，支撐消費階段性改善。但地產(chǎn)銷售或難持續(xù)強勢。支撐復(fù)蘇的動力不足，數(shù)據(jù)或再度出現(xiàn)反復(fù)。圖：消費改善主要來自地產(chǎn)后周期及汽車消費回暖-202468102017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-022019-03不同商品對規(guī)模以上零售額的貢獻，%其

17、他汽車+石油家電家具家裝衣食用圖：近期地產(chǎn)銷售趨弱01002003004005006007002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-0430大中城市商品房成交面積(4周平均，萬平方米)資料來源：Wind，Bloomberg，國盛證券研究所15誠信|擔當|包容|共贏因此，貨幣寬松仍是長期基調(diào)圖：流動性環(huán)境仍維持寬裕，%圖：地產(chǎn)鏈條或比想象中堅挺（%）復(fù)蘇難以持續(xù)，經(jīng)濟向下磨底仍是大趨勢。因

18、此，伴隨經(jīng)濟回落、通脹壓力消 退，貨幣長期寬松基調(diào)未變。另一方面，應(yīng)對超預(yù)期變化，監(jiān)管相機抉擇更加快速靈活。貿(mào)易爭端再度升級 后，央行第一時間出手降準、放松流動性，緩解市場此前擔憂。后續(xù)若外部壓 力加劇，貨幣、財政乃至產(chǎn)業(yè)政策或?qū)⑦M一步放松。0.00.51.01.52.02.53.03.52013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-01CPI:當月同比核心CPI2.02.53.0

19、3.54.04.55.05.56.02015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04SHIBOR:3個月同業(yè)存單:發(fā)行利率:3個月資料來源：Wind，Bloomberg，國盛證券研究所16誠信|擔當|包容|共贏17核心結(jié)論：水多了加面，面多了加水年初以來，金融、經(jīng)濟數(shù)據(jù)都出現(xiàn)回暖。但從中長期看，經(jīng)濟仍在筑底期、需求仍較弱，復(fù)蘇隨時可能出現(xiàn)反復(fù)。因此，貨幣寬松仍是主基調(diào)，監(jiān)管相機抉擇更加快速靈活。不確定性：貿(mào)易爭端下，對經(jīng)濟將有沖擊，若

20、無法規(guī)避，則對內(nèi)刺 激也將升溫，貨幣、財政、股市乃至產(chǎn)業(yè)政策或有進一步超預(yù)期的 放松。資料來源：wind，國盛證券研究所誠信|擔當|包容|共贏18三、對后續(xù)行情節(jié)奏的判斷短期調(diào)整空間不大，向上空間也有限 震蕩仍是主基調(diào)等待三季度戰(zhàn)略反攻誠信|擔當|包容|共贏19短期調(diào)整空間不大短期調(diào)整空間不大，與去年人心不同首先，從監(jiān)管層此次應(yīng)對看，第一時間出手降準、放松流動 性，緩解市場此前擔憂，外部壓力加劇下，經(jīng)濟、貨幣、股 市及部分產(chǎn)業(yè)政策的放松程度或?qū)⑻嵘?。第二，從當前政策環(huán)境看，今年政策放松已然明確，金融供 給側(cè)下資本市場戰(zhàn)略地位提升確認，與去年去杠桿的基調(diào)大 不相同。第三，從投資者情緒看，經(jīng)歷波折

21、反復(fù)后，很多投資者已堅定了“以我為主、打持久戰(zhàn)”的準備和信念。資料來源：wind，國盛證券研究所誠信|擔當|包容|共贏震蕩仍是主基調(diào)，等待戰(zhàn)略反攻震蕩仍是主基調(diào)，戰(zhàn)略反攻仍需等待。早在二季度策略中 我們便預(yù)判二季度中后段是多事之秋，通脹高點臨近、外部 也不太平、經(jīng)濟的復(fù)蘇幻覺也或被證偽。因此，當前市場仍 處于震蕩、夯實期，為后續(xù)的戰(zhàn)略反攻儲備彈藥。三季度是戰(zhàn)略反攻更好的時間窗口。1、通脹高點逐漸過去、 復(fù)蘇幻覺大概率已被證偽、貿(mào)易摩擦影響顯現(xiàn)，貨幣將重回 寬松基調(diào)。2、科創(chuàng)板推出將帶動市場風險偏好。20誠信|擔當|包容|共贏四、長期資本市場：投資者結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)性變革未來，中長期、機構(gòu)化資金將被不

22、斷引導(dǎo)入市投資者機構(gòu)將出現(xiàn)系統(tǒng)性變革投資風格、審美偏好都將隨之改變21誠信|擔當|包容|共贏什么主導(dǎo)了市場風格增量資金性質(zhì)是影響市場風格的核心因素。例如14-15年牛市，在流動性 系統(tǒng)性放松、各類杠桿工具出現(xiàn)的背景下，市場最主要的增量來自居民 的存款搬家和杠桿資金，入場迅猛，追求高收益、高彈性，因此牛市變 成“瘋?！?，高beta個股顯著跑贏。事實上，A股歷輪牛市大多如此，這種“小車推出來的”牛市往往情緒大 于理性，所以隨著牛市推進，估值體系和價值判斷都會失效，羊群效應(yīng) 下，最終只能向“瘋?！钡穆窂窖堇[。但是這次不一樣。首先，去年經(jīng)濟工作會議上明確強調(diào)將為資本市場引 入的是【中長期】增量資金。其

23、次，今年2月，市場熱度明顯提升，配資 等又開始蠢蠢欲動，但監(jiān)管反應(yīng)非常迅速。這一次，一方面流動性不會 出現(xiàn)大水漫灌，投機、杠杠資金入市將受抑制，另一方面將著重引導(dǎo)中 長期增量資金入市。因此我們認為，牛市的節(jié)奏會大不相同，“瘋?！?的歷史不會再重演。資料來源：Wind，國盛證券研究所22誠信|擔當|包容|共贏A股將迎巨大的長期增量：外資對外開放背景下，未來外資配置比例的提升是大勢所趨。近年來，隨著對外開放 進程提速，國際資本的進入渠道不斷拓寬，外資入場持續(xù)加速。隨著A股入富、 MSCI擴容以及滬倫通開通，長期外資將帶來萬億級的增量。圖：外資持股市值規(guī)?？焖贁U張（萬億）表： MSCI擴容增量資金估

24、算0.340.560.600.651.171.151.680.00.51.01.52.02.52013201420152016201720182019Q1外資基金保險納入因子5%20%50%100%A股在MSCI新興權(quán)重0.75%3.50%8.75%17.50%A股在MSCI環(huán)球權(quán)重0.10%0.43%1.06%2.13%A股在MSCI亞洲（除日本） 權(quán)重0.98%4.54%11.34%22.69%A股在MSCI中國權(quán)重2.78%12.86%32.16%64.31%增量資金175億美元629億美元1207億美元2012億美元資料來源：Wind，國盛證券研究所23誠信|擔當|包容|共贏24全國社

25、?；鹳Y產(chǎn)總額(億元）社保資金持倉市值（億元）股票配置比例20031325.013.91.1%20041711.438.32.2%20052117.974.83.5%20062827.7216.97.7%20074396.9177.94.0%20085623.7100.81.8%20097766.2318.04.1%20108568.1410.44.8%20118688.2422.44.9%201211060.4611.05.5%201312415.6980.47.9%201415356.41607.210.5%201519138.22470.412.9%201620423.32274.611

26、.1%201722231.22436.211.0%社保及養(yǎng)老資金的長期入場趨勢不變。近年來社保及養(yǎng)老資金入市節(jié) 奏明顯加快，長期來看養(yǎng)老資金將成為股市的重要資金來源。我們測 算，未來一兩年至少有千億級別的增量資金入市。圖：社?；鸸善迸渲帽壤浪阗Y料來源：wind，國盛證券研究所A股將迎巨大的長期增量：社保養(yǎng)老金誠信|擔當|包容|共贏A股將迎巨大的長期增量：理財資金年底商業(yè)銀行理財子公司管理辦法正式稿發(fā)布，放松了對銀行理財產(chǎn)品投資 股票、非標，以及產(chǎn)品發(fā)行和銷售方面的限制。當前銀行非保本理財產(chǎn)品余額超22萬億，理財子公司管理辦法落地，意味著銀行業(yè)理財產(chǎn)品正式轉(zhuǎn)型的開端，同時體現(xiàn)了通過引入中長期

27、資金提振股市的政策意圖，資金擴容渠道打通。圖：新型理財業(yè)務(wù)起航，長期入市渠道打通資料來源：Wind，國盛證券研究所25誠信|擔當|包容|共贏機構(gòu)化大時代將開啟去年底中央經(jīng)濟工作會議中，關(guān)于資本市場的表述篇幅前所未有。同時 明確提出引導(dǎo)中長期增量資金入市。外資將是中長期資金的主力，將帶來數(shù)萬億增量。除了外資之外，社保 養(yǎng)老、銀行理財子公司都將是重要的增量來源。并且這些資金的投資風 格、考核久期較為類似，均更加注重中長期配置。我們正在經(jīng)歷的不僅僅是一輪簡單的牛熊起伏，而是一輪A股從所未有的 大變革，變革的根源是投資者結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)性轉(zhuǎn)變。我們迎來的將是一個 從散戶到機構(gòu)、從交易到配置、從Beta到Sh

28、arpe Ratio的大時代開啟。伴隨投資者結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，價值化的進程不可逆轉(zhuǎn)。資料來源：Wind，國盛證券研究所26誠信|擔當|包容|共贏五、行業(yè)配置：兩條主線精選結(jié)構(gòu)以大消費為代表的核心資產(chǎn) 關(guān)注景氣向上的成長股子行業(yè)27誠信|擔當|包容|共贏主線一：以大消費為代表的核心資產(chǎn)全球經(jīng)濟重構(gòu)+國內(nèi)資本市場對外開放力度加大之下，外資是過去 幾年最重要的邊際增量，長期仍將帶來數(shù)萬億的增量并將成為A股 最大的機構(gòu)投資者。機構(gòu)化持續(xù)推進，監(jiān)管層明確引導(dǎo)長期機構(gòu)資金入市，這些資金審美風格與外資類似，將共同推動審美風格向價值化方向轉(zhuǎn)變。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%

29、0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-01資料來源：Wind，國盛證券研究所28圖：外資持續(xù)加配中國股市外資持股規(guī)模(萬億)占流通市值比重(右軸)誠信|擔當|包容|共贏29外資在行業(yè)偏好上，持續(xù)青睞以食品、家電、醫(yī)藥等為代表的大消費。在持倉標的選擇上，外資傾向于選擇行業(yè)絕對龍頭或細分領(lǐng)域龍頭。 28個申萬一級行業(yè)中，外資持倉規(guī)模最大的標的，有20個是行業(yè)絕對 龍頭（最大市值）。其余也基本是在細分行

30、業(yè)龍頭。主線一：以大消費為代表的核心資產(chǎn)50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%1000800600400200020001800160014001200飲 電 金 生 料 器 融 物食 家 非 醫(yī) 銀 電 交 汽 公 房 休 品 用 銀 藥 行 子 通 車 用 地 閑運事 產(chǎn) 服輸業(yè)務(wù)材 設(shè) 設(shè) 料 備 備機 牧 漁裝 飾貿(mào) 金 制 易 屬 造建 機 電 化 計 農(nóng) 傳 建 通 采 鋼 商 有 輕 綜 國 紡 筑 械 氣 工 算 林 媒 筑 信 掘 鐵 業(yè) 色 工 合 防 織軍 服工 裝圖：外資對各行業(yè)持股集中度較高外資持股市值(億元)本行業(yè)最大重倉標的持股市值占比

31、資料來源：Wind，國盛證券研究所誠信|擔當|包容|共贏主線二：成長板塊中景氣度向上的子行業(yè)微觀盈利創(chuàng)業(yè)板率先見底，未來可重點關(guān)注景氣向上的成長板塊。除去2018年1季度因低基數(shù)帶來的反彈，本輪創(chuàng)業(yè)板盈利于2016年1季報見頂，而主板的業(yè)績2017年1季度才見頂，晚于創(chuàng)業(yè)板一年。從最新的年報和一季報數(shù)據(jù)來看，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績已經(jīng)在2018年報觸底，未來隨著基數(shù)效應(yīng)的消退，商譽沖擊的減少，以及年初以來融資環(huán)境改善帶來的創(chuàng)業(yè)板基本 面企穩(wěn)，創(chuàng)業(yè)板或先于主板見底，逐步改善，一個季度比一個季度好。圖：創(chuàng)業(yè)板業(yè)績或先于主板見底90%70%50%30%10%-10%-30%-50%-70%2010-032010

32、-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-03累計凈利潤同比：全A（非金融）累計凈利潤同比：中小板累計凈利潤同比：創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏樂視寧德堅瑞）資料來源：wind，國盛證券研究所30誠信|擔當|包容|共贏關(guān)注景氣向上的行業(yè)：電氣設(shè)備（風電&光伏）-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%0500010000150002000025000300

33、003500040000450002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-03光伏組件出口累計總規(guī)模（MW）累計同比-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%050010001500200025002017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03全國風電累計并網(wǎng)容量（萬千瓦）累計同比風電：需求向好，201

34、8年風電新增并網(wǎng)20.59GW，同比增長37.3%；2019 年一季度新增裝機容量為4.78GW，同比增長21.3%；同時隨著低價訂單釋 放，鋼材價格的企穩(wěn)，未來行業(yè)毛利率仍有改善空間。光伏：海外需求興起，產(chǎn)業(yè)鏈價格企穩(wěn)，2018年光伏組件出口總規(guī)模 39.28GW，累計同比增長50.3%；2019年1-3月，我國出口組件14.88GW， 同比增長70.1%；未來隨著2019年風光項目建設(shè)征求意見的落地，將 進一步帶動國內(nèi)需求。圖：全國風電累計并網(wǎng)容量同比持續(xù)上行圖：光伏組件出口規(guī)模同比快速增長，海外需求向好資料來源：wind，國盛證券研究所31關(guān)注景氣向上的行業(yè)：5G產(chǎn)業(yè)鏈5G：國內(nèi)頻譜分配

35、方案落地，5G 牌照預(yù)計 2019 年下半年發(fā)放，運營商資 本開支已進入上行周期，2019 年三大運營商資本開支合計超 3000 億。天線射頻行業(yè)可以作為新周期啟動的風向標，2019年一季度開始天線射頻行業(yè)的收入開始企穩(wěn)回升。隨著5G 逐步進入試商用階段，未來關(guān)注點將逐步向后端應(yīng)用延伸，高清視 頻、云視訊、云 AR/VR 等應(yīng)用有望率先落地。圖：運營商資本開支已經(jīng)進入上行周期（億元）圖：天線射頻行業(yè)累計收入同比企穩(wěn)回升-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500300035004000450050002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20誠信|擔當|包容|共贏16 2017 2018 2019E中國聯(lián)通中國電信中國移動總計YoY0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2015-032015-062015