策略研究|證券研究報告點評報告 2022年12月7日策略對話行業(yè)房地產(chǎn)：“三支箭”重磅落地中銀國際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格宏觀及策略:策略研究證券分析師：王君(8610)66229061jun.wang@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300519060003證券分析師：夏亦豐(8621)20328348yifeng.xia@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300521070005證券分析師：徐沛東(8621)20328702peidong.xu@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300518020001證券分析師：高天然tianran.gao@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300522100001

202211及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈迎來配臵機會。（（后周期產(chǎn)業(yè)鏈與地產(chǎn)竣工密切相關(guān)。2022年以來地產(chǎn)支持政策密集出臺，銷售、新開工延續(xù)摸底趨勢而竣工端率先出現(xiàn)回暖，“保交樓”、地產(chǎn)觀點：“三支箭”修復(fù)融資信心，需求端最早有望于明年3、4月恢復(fù)。2022年11月以來，金融機構(gòu)對房企支持力度顯著提升，整體而3、4月份顯現(xiàn)。解決“保交付”問題1.59~1.941.59~1.94年，甚至更長的時間。預(yù)期。策略觀察：地產(chǎn)政策持續(xù)強化，竣工端率先回暖有望帶動后周期產(chǎn)業(yè)鏈地產(chǎn)在經(jīng)濟“逆周期”調(diào)節(jié)中發(fā)揮重要作用，行情具有強周期性。地產(chǎn)行業(yè)在我國經(jīng)濟中發(fā)揮著舉足輕重的作用，2008年以，伴隨經(jīng)濟周期波動，地產(chǎn)行業(yè)也表現(xiàn)出了較強的周期性，并在經(jīng)濟的逆周期調(diào)節(jié)過程中發(fā)揮了重要作用。2008年“四萬億”出臺、下調(diào)首付比例，2009年初地產(chǎn)周期觸底上行，20104月、2011年“新國十條”、“新國八條”上調(diào)首付比例，貸款利率上浮，政策管控收緊，2010年地產(chǎn)周期進入下行。類似的政策周期調(diào)節(jié)邏輯之下，2012-20142014-2016年地產(chǎn)經(jīng)201612圖表1.地產(chǎn)行業(yè)承擔(dān)一定的“逆周期”調(diào)節(jié)作用資料來源：萬得，中銀證券圖表2.地產(chǎn)市場行情具有較強的周期性資料來源：萬得，中銀證券2022年12月7日 策略對話行業(yè) 2地產(chǎn)周期對建筑產(chǎn)業(yè)鏈與后周期產(chǎn)業(yè)鏈行情具有顯著拉動作用。從需求端和建設(shè)端兩側(cè)分析地產(chǎn)行建設(shè)端則主要與房企拿地、施工、竣工等的情況密切相關(guān)。產(chǎn)業(yè)鏈角度來看，地產(chǎn)周期能夠帶動上下游眾多行業(yè)市場表現(xiàn)，建筑產(chǎn)業(yè)鏈中的工程機械、建材（水泥、玻璃、防水、管材等）、鋼鐵、工業(yè)金屬等與地產(chǎn)新開工密切相關(guān)，而家電（白電、廚電）、家居、物業(yè)等地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈與地產(chǎn)竣工密切相關(guān)。圖表3.地產(chǎn)行業(yè)分析框架及產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂碣Y料來源：中銀證券圖表4.建筑產(chǎn)業(yè)鏈行情與地產(chǎn)新開工高度相關(guān)圖表5.后周期產(chǎn)業(yè)鏈行情與地產(chǎn)竣工高度相關(guān)資料來源：萬得，中銀證券資料來源：萬得，中銀證券2022年12月7日 策略對話行業(yè) 3地產(chǎn)支持政策密集發(fā)布，“三支箭”重磅落地。2022年以來，我國地產(chǎn)行業(yè)支持政策進一步加速出臺，包括加強各部門對“保交樓”支持、放寬購房信貸政策等。特別是近期“三支箭”紛紛落地，從債券、信貸、股權(quán)三個融資主渠道支持地產(chǎn)企業(yè)特別是民營企業(yè)拓寬融資途徑，緩解民營房企融資困境壓力。圖表6.近期地產(chǎn)支持政策頻繁發(fā)布日期政策部門核心內(nèi)容2022年7月21日加強與相關(guān)部門溝通配合地方政府推進”保交樓”銀保監(jiān)會銀保監(jiān)會召開上半年銀保行業(yè)運行發(fā)展情況發(fā)布會，在保交付方面，政策提及了工作目標(biāo)、監(jiān)管部門、責(zé)任和措施等具體內(nèi)容。1)從工作目標(biāo)上看，主要是指"保交樓、保民生、保穩(wěn)定”的三保工作，2市場化和法治化的原則。3、信貸投放的推進等。2022年8月1日因城施策實施好差別化住房信貸政策央行人民銀行召開2022年下半年工作會議。會議要求，穩(wěn)妥化解重點領(lǐng)域風(fēng)險：防范化解中小銀行風(fēng)險：因城施策實施好差別化住房信貸政策：保持房地產(chǎn)信貸、債券等融資渠道穩(wěn)定，加快探索房地產(chǎn)新發(fā)展模式。2022年8月22日1年期LPR降至3.65%5年期降至4.3%央行央行將一年期貸款市場報價利率(LPR)從3.70%下調(diào)至3.65%，將五年期貸款市場報價利率(LPR)從4.45%下調(diào)至4.3%。2022年9月22日首筆“保交樓”專項借款落地銀保監(jiān)會國開行等信貸投放。2022年9月29日階段性放寬部分城市首套住房貸款利率下限央行銀保監(jiān)會人民銀行、銀保監(jiān)會階段性放寬部分城市首套住房貸款利率下限，通知實施決定階段性調(diào)整差別化住房信貸政策。符合條件的城市政府，可自主決定在2022年底前階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。2022年9月30日下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率央行中國人民銀行決定下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率。自2022年10月1住房公積金貸款利率0.15個百分，點，5年以下（含5年）利率調(diào)整為2.6%，5年以上利率調(diào)整為3.1%。第二套個人住房公積金貸款利率政策保持不變。2022年9月30日居民換購住房可享個稅退稅優(yōu)惠財政部稅務(wù)總局財政部、稅務(wù)總局發(fā)布公告，明確支持居民換購住房有關(guān)個人所得稅政策，自2022年10月日至2023年12月31日，對出售自有住房并在現(xiàn)住房出售后1年內(nèi)在市場重新購買住房的納稅人，對其出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠。其中，新購住房金額大于或等于現(xiàn)住房轉(zhuǎn)讓金額的，全部退還已繳納的個人所得稅；新購住房金額小于現(xiàn)住房轉(zhuǎn)讓金額的，按新購住房金額占現(xiàn)住房轉(zhuǎn)讓金額的比例退還出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅。2022年10月12日央行準(zhǔn)出2000PSL預(yù)計激話1萬億元存量樓盤央行近日，中國人民銀行公告稱，2022年9銀行凈新增抵鉀補充貸款(PSL)1082億元.期末抵押補充貸款余額為26481億元。這是2020年2月以來，抵押補充貸款余額首次出現(xiàn)凈增長，且幅度遠超預(yù)期，引起了市場高度關(guān)注，2022年10月24日加強部門協(xié)作，維護股市、債市、樓市健康發(fā)展央行外匯局加強部門協(xié)作，維護股市、債市、樓市健康發(fā)展，更好滿足居民的剛性和改善性住房需大人民群眾的利益。2022年10月26日放寬涉房企業(yè)A股融資證監(jiān)會近日，對于涉房地產(chǎn)企業(yè)，證監(jiān)會允許部分存在少量涉房業(yè)務(wù)但不以房地產(chǎn)為主業(yè)的企業(yè)在A房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的前提下，允許存在少量涉房業(yè)務(wù)但不以房地產(chǎn)為主業(yè)的企業(yè)在A2022年11月11日《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》央行銀保監(jiān)會性調(diào)整部分金融管理政策、加大住房租賃金融支持力度六大方面共十六條具體措施。2022年11月24日六大行對暫時遇困房企存量開發(fā)貸款給予展期等安排銀保監(jiān)會銀保監(jiān)會相關(guān)部門負責(zé)人11月24日表示，銀保監(jiān)會大型銀行部認真貫徹黨中央、國務(wù)院決銀行落實房地產(chǎn)金融管理政策。銀保監(jiān)會相關(guān)部門負責(zé)人表示，六家大型銀行認真履行國有大行擔(dān)當(dāng)作為，在前期工作基礎(chǔ)上，圍繞“十六條”監(jiān)管政策，專題研究細化措施。目前，大型銀行進一步加大工作力度，積極促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。2022年11月28日針對房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展在股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項措施證監(jiān)會5項措施包括：①恢復(fù)涉房上市公司并購重組及配套融資；②恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資；③調(diào)整完善房地產(chǎn)企業(yè)境外市場上市政策；④進一步發(fā)揮REITs盤活房企存量資產(chǎn)作用；⑤積極發(fā)揮私募股權(quán)投資基金作用。資料來源：中國政府網(wǎng)，證監(jiān)會，銀保監(jiān)會，中國人民銀行，中銀證券月地產(chǎn)銷售、新開工延續(xù)弱勢，竣工有所回暖。盡管近期地產(chǎn)支持政策持續(xù)加碼，但基本面數(shù)據(jù)來看，行業(yè)仍待進一步修復(fù)。10月地產(chǎn)銷售同比為-22.3%，仍在歷史低位震蕩，房屋新開工、施工面積同比延續(xù)磨底，10月同比分別為-37.8%、-5.7%。而竣工端在“保交樓”政策的持續(xù)發(fā)力下自7-23.3%上升至-18.7%產(chǎn)竣工端持續(xù)回暖，有望帶動地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈行情。2022年12月7日 策略對話行業(yè) 4圖表7.10月地產(chǎn)銷售仍顯疲弱圖表8.地產(chǎn)竣工端有所回暖，新開工、施工延續(xù)弱勢資料來源：萬得，中銀證券資料來源：萬得，中銀證券2022年12月7日 策略對話行業(yè) 5對話地產(chǎn)：“三支箭”修復(fù)融資信心，需求端最早有望于明年3、4月恢復(fù)Q1:2022年以來，地產(chǎn)政策密集出臺，特別是近期“三支箭”先后落地，怎么看待這些政策對于行業(yè)的影響？202211從“三支箭”的角度來說，行業(yè)融資信心修復(fù)，短期對情緒上的影響大于實際，具體而言：18家房企的意向性授信額度超1.32萬億元。自2021年年末開始，房地產(chǎn)行業(yè)2022Q22022Q2房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額增速為-0.2%。我們認為盡管金融機構(gòu)對房企的融資有所放開，包括對于開發(fā)貸的投放意愿也明顯加強，但是由于房企新增拿地意愿大幅減弱，導(dǎo)致即使銀行有額度，但沒有足夠的優(yōu)質(zhì)開發(fā)項目可投；此外，此前金融機構(gòu)對于占比較高的民企融資相對謹(jǐn)慎。202211月，“16條”特別提出“支持開發(fā)貸等存量融資合理展期”、“對國有，民營等各類房企一視同仁”，我們認為，未來展期制度在房地產(chǎn)貸款領(lǐng)域的應(yīng)用或?qū)⒓哟?，通過展期模式有序合理進行，幫助房企度過短期流動性困難，資金壓力得以暫時緩解；同時，對此前民企缺乏有效融資支持的問題被重視，有助于引導(dǎo)市場改善對民營房企、聚焦主業(yè)的優(yōu)質(zhì)房企的風(fēng)險偏好，為穩(wěn)定房地產(chǎn)市場提供更加有力的金融支持。2022年三季度末，房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為12.67萬億元，同比增長2.2%，已經(jīng)較二季度末提升了2.4個百分點，我們認為，開發(fā)貸款預(yù)計Q4將維持正增長。月8日“第二支箭”支持民企債券融資2500目前龍湖、新城、美的、萬科、金地、綠城合計美的、金輝三家民企發(fā)債信用增進函，合計擬發(fā)行47億元中期票據(jù)。相較于“5月信用保護工具債券”、“8月增信擔(dān)保債券”，“第二支箭”支持力度加大，具體體現(xiàn)在：1）28日證監(jiān)會發(fā)布房地產(chǎn)行業(yè)股權(quán)融資調(diào)整優(yōu)化措施，恢復(fù)涉房上市公司并購重組及配套融資，恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資。萬科、福星股份、北新路橋、大名城、世茂股份、金科股份等多家公司先后發(fā)布籌劃非公開發(fā)行股票融資公告。時隔六年上市房企股權(quán)融資再開閘，我們認為政策核心在于提供融資的同時，改善房企資產(chǎn)負債表。1）適時引入“第三支箭”是信表的改善，同時也可為房企融資提供充足的渠道。14日，銀保監(jiān)會、住建部、央行發(fā)布允許商業(yè)銀行與優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)企業(yè)開展保函臵換預(yù)售監(jiān)管資金業(yè)務(wù)的規(guī)定。該政策將銀行信用注入到房地產(chǎn)項目當(dāng)中，幫助優(yōu)質(zhì)房企緩解流動本次為全國范圍內(nèi)的規(guī)定，范圍更廣、影響更大，更有利于市場預(yù)期的改善。1-1022.3%，10月單月降幅23.2%，較9月擴大了7.0個百分點。而根據(jù)我們跟蹤的高頻數(shù)據(jù)顯示，11月38個城市新37.4%10個百分點，其中一、二、三線城市同比增速分別為-23.6%-30.1%-30.7%12.65.116條到“第三支箭“強心劑”31個重點城市平均開盤去化率為1022022年12月7日 策略對話行業(yè) 64歸根結(jié)底的主要原因是居民購房意愿和能力不夠。對收入與就業(yè)預(yù)期較差、房價的上漲預(yù)期較弱、對爛尾樓的擔(dān)憂三大困擾因素短期內(nèi)都難以扭轉(zhuǎn)。對于收入與就業(yè)預(yù)期，主要取決于優(yōu)化防疫政策后的形勢以及經(jīng)103.2%，70大中城市新房價格同環(huán)比增速分別為20216城市數(shù)量仍在擴大，10月70大中城市中58個城市環(huán)比下跌，仍處于歷史高位。爛尾樓問題我們認2-3當(dāng)前階段里最大的問題是剛需和剛改的居民口袋里沒錢，這部分人群買房是需要貸款的，所以必然會對未來的收入預(yù)期做評估，但當(dāng)前狀態(tài)下，中產(chǎn)及以下的人群對就業(yè)預(yù)期是很悲觀的。而這部分需求基本要占到整體的的60%以上。所以，要么等經(jīng)濟整體修復(fù)了之后，大家收入預(yù)期轉(zhuǎn)好，要么PSL但是短期的波動回升也是存在的，但目前情況來看，居民購房信心是顯然不足的，可能更多的是要等待整體經(jīng)濟修復(fù)后，房地產(chǎn)銷售才能有一個真正的持續(xù)性回暖。Q3：“保交樓”是當(dāng)下政策的重要關(guān)注點，預(yù)計需要多少資金？持續(xù)多久才能解決？當(dāng)前中央公開已經(jīng)計劃提供的“保交樓”專項資金合計大約4000億元：1）第一輪，政策性銀行專項借款資金：8202000億元的政策性銀行專項借款方式，用于各地已售、逾期、難交付的住宅項目建設(shè)交付。目前落地的有遼寧（具體金額暫未公布（70億元（15.527個“保交樓”1.55萬套房屋（9.4億元、哈爾濱（1.86億元。2）月21日，央行推出了“保交樓”貸款支持計劃，至20233月31日前，面向62000億元再貸款。我們預(yù)計合計4000億元的專項借款，再加上2500億元“第二支箭”支持房地產(chǎn)民企發(fā)債融資、銀保監(jiān)會“保函臵換預(yù)售監(jiān)管資金”政策、股權(quán)融資支持等，都顯示國家正在多方位疏通“保交樓”的資金面，有助于緩釋問題樓盤資金缺口，且不排除后續(xù)加量的可能。我們認為解決“保交付”問題預(yù)計需要1.59~1.94萬億元的資金。我們通過了兩種方法測算“保交樓”需要的資金體量：1-106.59.4%20203.03億平的體量復(fù)工。我們以2450元/平的全國住宅高層工程造價計算，我們預(yù)計“保交付工作至少需要7424億元的資金；若要推動全部現(xiàn)有停工面積復(fù)工，至少需要1.59萬億元的資金。從出險房企角度來計算，2019-2021年全國住宅高層建安成本/住宅銷售均價均值為24%，按照3年交房周期估計，當(dāng)前出險房企未交付樓盤主要對應(yīng)2019-2021年銷售，36家出險房企2019-2021年權(quán)益銷售額合計為10.76萬億元。我們以出險房企2019-2021年權(quán)益銷售額合計*24%為出險房企項目工程建設(shè)總投資的25%以上，我們統(tǒng)一按照25%假設(shè)，2019-2021年權(quán)益銷售額合計*24%*75%即為出1.94“保交付”的資金也在平均6456億元。我們認為“保交付”工作將貫穿2-3年，甚至更長的時間。主要原因有以下四點：1）額度有限：專資金撥付到下達到項目上仍有較長的時滯，政府與項目方的各項借、還款以及監(jiān)督模式也都需要摸5）銷售下滑與融資受限，對舊項目“保交樓”資金支持或相對有限。從銷售回款看，2021年房企資金來源超一半（53%）來自房款（定金及預(yù)收款、個人按揭貸款，受信用事件沖擊，222年1-10月該部分資金同比下降0，同時由于預(yù)售金監(jiān)管，期房項目銷售回款將優(yōu)先保障該項目建安投入，僅超出資金監(jiān)管要求部分能用1-10月房地產(chǎn)行業(yè)國內(nèi)外債券+信托+ABS75342022年12月7日 策略對話行業(yè) 7首先，主流的央國企和區(qū)域深耕型房企，穩(wěn)健經(jīng)營的同時仍能保持一定拿地強度，行業(yè)見底復(fù)蘇后帶來β行情：招商蛇口、保利發(fā)展、中國海外發(fā)展、華潤臵地、越秀地產(chǎn)、建發(fā)國際集團、華發(fā)股份、濱江集團。從近期融資寬松政策的受益企業(yè)來看：“第一支箭”銀行貸款的寬松對于央國企、經(jīng)營穩(wěn)健的民企利好更多，因為銀行仍然是會對于主體信用要求比較苛刻。建議關(guān)注：招商蛇口、保利發(fā)展、華發(fā)股份、濱江集團、越秀地產(chǎn)、建發(fā)國際集團?！暗诙Ъ眹鴥?nèi)債券融資放松對優(yōu)質(zhì)民企、混合所有制房企利好顯著，有些受前期市場情緒影響的債券跌幅較大的標(biāo)的有機會獲得更多的資金支持。建議關(guān)注：金地集團、龍湖集團、綠地控股、新城控股?！暗谌Ъ鼳股的利好大于港股，幾類房企受益顯著：第一，當(dāng)前仍有增發(fā)預(yù)案處于進程中的房企，例如新城控股。第二，自身穩(wěn)健經(jīng)營、同時具備收并購動力的央國企，例如招商A、綠地控股、金地集團、金科股份。風(fēng)險提示地產(chǎn)政策落地不及預(yù)期，經(jīng)濟波動超出預(yù)期，市場波動超出預(yù)期。2022年12月7日 策略對話行業(yè) 8披露聲明以防止被誤導(dǎo)，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔(dān)任何責(zé)任。評級體系說明以報告發(fā)布日后公司股價/行業(yè)指數(shù)漲跌幅相對同期相關(guān)市場指數(shù)的漲跌幅的表現(xiàn)為基準(zhǔn)：公司投資評級：買 入：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)超越基準(zhǔn)指數(shù)20%以上；增 持：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)超越基準(zhǔn)指數(shù)10%-20%；中 性：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)相對基準(zhǔn)指數(shù)變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業(yè)投資評級：6-12個月內(nèi)表現(xiàn)強于基準(zhǔn)指數(shù)；中 性：預(yù)計該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個月內(nèi)表現(xiàn)基本與基準(zhǔn)指數(shù)持平弱于大市：預(yù)計該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個月內(nèi)表現(xiàn)弱于基準(zhǔn)指數(shù)。未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準(zhǔn)指數(shù)為滬深300指數(shù)；新三板市場基準(zhǔn)指數(shù)為三板成指或三板做市指數(shù)；香港市場基準(zhǔn)指數(shù)為恒生指數(shù)或恒生中國企業(yè)指數(shù)；美股市場基準(zhǔn)指數(shù)為納斯達克綜合指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)。2022年12月7日 策略對話行業(yè) 9風(fēng)險提示及免責(zé)聲明本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發(fā)布。QFIIQDII2)中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應(yīng)直接依據(jù)所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔(dān)由此產(chǎn)生的任何責(zé)任及損失等。（”）本報告及其所載的任何信息、材料或內(nèi)容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務(wù)狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據(jù)的要約或邀請，亦不構(gòu)成任何合約或承諾的基礎(chǔ)。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產(chǎn)品適合任何特定投資者。本報告的內(nèi)容不構(gòu)成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產(chǎn)品之前，就該投資產(chǎn)品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務(wù)狀況及其特別需要尋求閣下相關(guān)投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關(guān)聯(lián)方）都不能保證它們的準(zhǔn)確性或完整性。除非法律或規(guī)則規(guī)定必須承擔(dān)的責(zé)任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責(zé)任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準(zhǔn)確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應(yīng)單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設(shè)想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發(fā)布其它與本報告所載資料不一致及有不同結(jié)論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網(wǎng)站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網(wǎng)站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關(guān)網(wǎng)站，也不對它們的內(nèi)容負責(zé)。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網(wǎng)站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結(jié)網(wǎng)站的內(nèi)容不構(gòu)成本報告的任何部份。閣下須承擔(dān)瀏覽這些網(wǎng)站的風(fēng)險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現(xiàn)狀，不構(gòu)成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構(gòu)成投資、法律、會計或稅務(wù)建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現(xiàn)不能被視作將來表現(xiàn)的指示或保證，也不能代表或?qū)肀憩F(xiàn)做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預(yù)測只是反映證券分析師在本報告所載日期的