上市公司并購中的財務(wù)運作及會計處理上市公司并購中的1主要內(nèi)容一、上市公司并購的政策及趨勢二、上市公司并購程序及資金籌措公司并購的程序公司并購的支付方式公司并購的資金籌措三、公司并購過程中的財務(wù)分析及財務(wù)整合價值確定成本分析風(fēng)險分析財務(wù)整合四、公司并購后的會計處理權(quán)益結(jié)合法購買法主要內(nèi)容一、上市公司并購的政策及趨勢二、上市公司并購2（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司并購實踐的推動（三）上市公司并購活動的趨勢分析一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司3上市公司收購的發(fā)展政策演變萌芽階段（1993-1996）--市場自發(fā)探索--第一起舉牌收購、協(xié)議收購謹慎對待--《暫行條例》--《信息披露實施細則》--《國有股權(quán)管理暫行辦法》互動活躍階段（1997-2000）--收購重組成為市場熱點--不規(guī)范問題日漸突出縱深發(fā)展階段（2001～）--多層次展開--戰(zhàn)略性并購重組鼓勵促進--《證券法》引導(dǎo)推動

--《重大資產(chǎn)重組程序》

--《收購管理辦法》--《信息披露辦法》--《向外商轉(zhuǎn)讓的通知》上市公司收購的發(fā)展政策演變萌芽階段（1993-1996）謹慎4兩點總結(jié)上市公司并購的政策演進與國有經(jīng)濟布局調(diào)整密切相關(guān)舉牌收購：1993年深圳寶安舉牌延中實業(yè)，造就中國證券市場上的第一例舉牌事件流通股比例較高；第一大股東所持股份較少;股價跌破了凈資產(chǎn)2002年8月底，東京證券一部掛牌的1505家上市公司中有854家的股價跌破了凈資產(chǎn)，占到總數(shù)的57%。在2001年發(fā)生的外資對日本企業(yè)的150多起收購案中，廣東美的集團當年10月以23.5億日元(約1930萬美元)價格收購日本三洋電機電磁管事業(yè)

2005年3月底，中國鋁業(yè)在受讓蘭州鋁廠所持15185萬股的國有法人股價格為5.05元,比蘭州鋁業(yè)2004年三季度報告公布的每股5.0750元凈資產(chǎn)要低；又比收購行為發(fā)生時的股價高得多（不足4元）上市公司并購實踐活動與相關(guān)制度供給互動發(fā)展MBO2003年4月，財政部向原國家經(jīng)貿(mào)委企業(yè)司發(fā)函：“在相關(guān)法規(guī)制度未完善之前，對采取管理層收購的行為予以暫停受理和審批，待有關(guān)部門研究提出相關(guān)措施后再作決定”2006年01月大型國企管理層持股解禁:可通過增資擴股持有企業(yè)股權(quán)但不得控股或相對控股（《關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》）兩點總結(jié)上市公司并購的政策演進與國有經(jīng)濟布局調(diào)整密切相關(guān)5（一）上市公司收購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（三）上市公司收購活動的趨勢分析（二）政策法規(guī)對上市公司收購實踐的推動一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司收購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（三）上市公司收購活動的6推動作用之一

寬松的政策環(huán)境有利于收購行為的活躍收購方主體資格放寬明確了自然人收購、管理層收購、外資收購的合法地位收購主體范圍擴大可吸引更多有實力的市場主體進入證券市場推動作用之一

寬松的政策環(huán)境有利于收購行為的活躍收購方主體7推動作用之二

明確的操作指引促進并購實踐的健康發(fā)展相關(guān)法律法規(guī)互為補充、相互銜接，初步形成了比較完善的上市公司收購法律框架一改原有法規(guī)粗線條規(guī)定的特點，為上市公司并購提供了明確的操作指引，激發(fā)并購活動的發(fā)生明確規(guī)定了五種申請豁免和七種備案豁免的情形，并預(yù)留了政策突破的空間推動作用之二

明確的操作指引促進并購實踐的健康發(fā)展一改原有8拓寬了支付方式的選擇

“允許用現(xiàn)金、依法可以轉(zhuǎn)讓的證券以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式?！蓖苿幼饔弥贫葎?chuàng)新降低并購難度引入分類要約、要約價格雙軌制要約收購要約收購流通股要約收購非流通股提示性公告前六個月內(nèi)，收購人買入的最高價格提示性公告前30個交易日內(nèi)，每日加權(quán)平均價格算術(shù)平均值*90%被收購公司最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值提示性公告前六個月內(nèi)，收購人所支付的最高價格拓寬了支付方式的選擇推動作用之三引入分類要約、要約價格雙軌制9（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司并購實踐的推動（三）上市公司并購活動的趨勢分析一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司10收購目的健康化

收購活動中短期行為減少。財務(wù)導(dǎo)向演變?yōu)閼?zhàn)略導(dǎo)向。投機驅(qū)動演變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)驅(qū)動。針對“小、弱、病”的?！皻ぁ笔召徳谝欢螘r期內(nèi)仍將存在，但更多優(yōu)勢互補、強強聯(lián)合的戰(zhàn)略性收購案例將逐步出現(xiàn)。收購目的健康化收購活動中短期行為減少。11收購行為規(guī)范化原上市公司收購活動中的灰色行為得到規(guī)范。司法轉(zhuǎn)讓股權(quán)托管一致行動上市公司收購中的信息披露更加及時充分。披露主體披露內(nèi)容披露時機收購行為規(guī)范化原上市公司收購活動中的灰色行為得到規(guī)范12協(xié)議收購仍將是主流模式一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)低收購成本收購方式多樣化之一協(xié)議收購

內(nèi)涵擴大：協(xié)議收購上市公司流通股2002年，太太藥業(yè)收購麗珠集團：太太藥業(yè)的子公司天誠實業(yè)和麗珠原股東光泰醫(yī)藥達成協(xié)議，以6元/股的價格通過深交所B股一次完成轉(zhuǎn)讓當年第三季度季報，太太藥業(yè)每股收益0.375元，凈資產(chǎn)收益率7.173％；麗珠集團每股收益0.225元，每股收益率6.953％協(xié)議收購仍將是主流模式收購方式多樣化之一內(nèi)涵擴大：協(xié)13全面強制要約仍不多見特定條件下要約收購具備可實現(xiàn)性

取得特定豁免事項特定股本結(jié)構(gòu)下通過自愿要約標購法人股

或流通股收購方式多樣化之二要約收購全面強制要約仍不多見收購方式多樣化之二14《收購管理辦法》對定向發(fā)行給予全面要約收購義務(wù)豁免的政策傾斜《上市公司以股份置換資產(chǎn)試點意見》，有助于重新調(diào)整上市公司收購中的利益分配格局創(chuàng)新空間巨大定向發(fā)行流通股換股收購征集投票權(quán)收購收購手段創(chuàng)新化《收購管理辦法》對定向發(fā)行給予全面要約收購義務(wù)豁免的政策15收購與兼并流程發(fā)展部做市場調(diào)查，選定目標公司—自行調(diào)查或購買數(shù)據(jù)由發(fā)展部牽頭，財務(wù)部和董秘室參與—發(fā)展部:區(qū)域、市場、目標公司的固定資產(chǎn)狀況等—財務(wù)部：資產(chǎn)負債狀況—負債率<70%—董秘室：法律事項發(fā)展部結(jié)合當?shù)厥袌鰻顩r，提供產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、價格、銷售量方面的預(yù)測由財務(wù)部做收入、成本費用預(yù)測（5年）及相關(guān)評估，包括：—盈虧平衡分析（單要素變動分析）—內(nèi)部收益率、投資回收期、凈現(xiàn)值等董秘室給予法律意見發(fā)展部主要負責出價的參考—按資產(chǎn)評估的數(shù)字（重置成本法或收益法）—按凈資產(chǎn)數(shù)字董秘室考慮稅收優(yōu)惠對股份公司的作用企管部和公司“并購小組”負責并購后整合發(fā)展部負責以后的技術(shù)改造投資生產(chǎn)部負責固定資產(chǎn)管理財務(wù)部下派財務(wù)總監(jiān)技術(shù)部下派總工程師目標選定和考察項目評估談判與實施收購后整合二、上市公司并購程序及資金籌措（一）收購與兼并流程收購與兼并流程發(fā)展部做市場調(diào)查，選定目標公司發(fā)展16收購與兼并管理中的重點發(fā)展部、財務(wù)部訪談參閱并購項目評估文件國際公司并購評估方法發(fā)展部、企管部、華東/華南事業(yè)部訪談國外證券分析師訪談國際公司并購后管理方法研究目標選定和考察項目評估談判與實施收購后整合思騰思特公司

的調(diào)研工作建議內(nèi)容加強并購活動與企業(yè)戰(zhàn)略之間的紐帶董事會、總經(jīng)理、財務(wù)部以及相關(guān)事業(yè)部應(yīng)當切實參與項目評估過程，提供指導(dǎo)、保障質(zhì)量全面充實可研內(nèi)容，改進分析工具并購后管理問題必須在并購前深入考慮整合管理需要總經(jīng)理、總部職能部門和相關(guān)事業(yè)部負責人直接參與建立整合目標確認和相關(guān)責任的落實、考評制度并購目標必須是硬指標（利潤、EVA、市場份額、產(chǎn)銷量等），達不到目標就要關(guān)閉、整頓或出賣缺乏整體戰(zhàn)略規(guī)劃預(yù)測主觀性較強，準確性較低評估模型的問題較多缺少整合目標設(shè)定和相關(guān)責任的落實和考評沒有投資效益的跟蹤整合成本大，產(chǎn)生效益的周期長發(fā)現(xiàn)問題收購與兼并管理中的重點發(fā)展部、財務(wù)部訪談發(fā)展部、企管部、華東171、現(xiàn)金要約

自由資金、銀行貸款等

典型案例：美國鋁業(yè)公司收購Inespal——1998年美國鋁業(yè)公司以4.1億美元收購西班牙最大的鋁業(yè)公司Inespal——美國鋁業(yè)公司同意在十年內(nèi)向該企業(yè)投資650億比塞塔?！灰椎牟糠仲Y金通過出售3億美元的30年期無擔保的優(yōu)先債務(wù)籌集的，其余部分來自美國鋁公司自有現(xiàn)金儲備

（二）公司并購的支付方式1、現(xiàn)金要約（二）公司并購的支付方式182、證券要約（1）股票要約：股票互換和以股權(quán)換資產(chǎn)

1996年12月波音和麥道公司合并——麥道公司定價：133億美元——要約：以0.65股波音公司的股票交換1股麥道公司的股票

我國：清華同方合并魯穎電子——1998年清華同方以1.8:1的折股比例吸收合并山東魯穎電子股份有限公司

（2）其他證券要約：例如可轉(zhuǎn)換債券、認股證等（二）公司并購的支付方式2、證券要約（二）公司并購的支付方式193、混合要約

現(xiàn)金＋證券等組合典型案例：聯(lián)想集團收購IBM——2004年12月8日，聯(lián)想集團以總價12.5億美元收購了IBM的全球PC業(yè)務(wù)——收購價格總共為12.5億美元，采用“6.5億美元現(xiàn)金+6億美元聯(lián)想股票”的支付方式，并承擔5億美元凈負債（二）公司并購的支付方式3、混合要約（二）公司并購的支付方式20

案例：聯(lián)想并購IBM中的稅收籌劃交易方式采用“6.5億美元現(xiàn)金+6億美元聯(lián)想股票”，并承擔5億美元凈負債全部現(xiàn)金收購，聯(lián)想付現(xiàn)壓力過大全部換股：可能被反收購——按6億美元聯(lián)想股票相當于18.5%左右的股份來計算，全部換股后，IBM將持有聯(lián)想集團38.5%的股份，而聯(lián)想控股所擁有股份減少為25%品牌使用聯(lián)想獲得了“Think”品牌和IBM品牌在未來幾年的使用許可在18個月內(nèi)還可以用IBM品牌，18個月后會采用IBM和聯(lián)想的雙品牌，到5年后再打聯(lián)想品牌案例：聯(lián)想并購IBM中的稅收籌劃交易方式211、增資擴股1997年1月3日，遼河通達化工股份有限公司發(fā)行股票，1月30日掛牌上市，募集資金6.9億元后，以承債方式收購錦西天然氣化工廠95.7%的股權(quán)，成為全國最大的化肥生產(chǎn)企業(yè)之一。這種上市加收購的方式被稱為“遼化模式”2、股權(quán)置換（換股收購）根據(jù)換股方式的不同可以分為增資換股、庫藏股換股、母子公司交叉換股等我國企業(yè)常用方式是增資換股，可以通過兩種形式來實現(xiàn)優(yōu)點：可以取得會計和稅收方面的好處3、金融機構(gòu)信貸4、發(fā)行債券：企業(yè)債券、垃圾債券等并購企業(yè)一般使用的企業(yè)債券有抵押債券和擔保債券（三）公司并購的資金籌措1、增資擴股（三）公司并購的資金籌措225、賣方融資（推遲支付）在簽約時，主并企業(yè)還可以向目標公司提出按照未來業(yè)績的一定比率確定并購的價格，并分期付款6、可轉(zhuǎn)換證券可轉(zhuǎn)換證券分為可轉(zhuǎn)換債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。

7、認股權(quán)證認股權(quán)證是由企業(yè)發(fā)行的長期選擇權(quán)證，它允許持有人按某一特定價格買進既定數(shù)量的股票（三）公司并購的資金籌措5、賣方融資（推遲支付）（三）公司并購的資金籌措238、杠桿收購融資LBO（LeverageBuy-out,LBO）美國在80年代獲得巨大發(fā)展LBO資本結(jié)構(gòu)為：——股本：5％～20％——債券：10％～40％——銀行貸款：40％～80％LBO的負債比可在1∶5～1∶20之間（三）公司并購的資金籌措8、杠桿收購融資（三）公司并購的資金籌措24LBO最大的原動力：被收購公司資產(chǎn)低于市場價格，尤其是一些隱藏的被低估的無形資產(chǎn)LBO成功應(yīng)具備以下基本條件——①企業(yè)管理層有較高的技能——②長期負債不多——③市場占有率高——④現(xiàn)金流量比較穩(wěn)健——⑤企業(yè)經(jīng)營計劃與戰(zhàn)略周全、合理——⑥目標企業(yè)實際價值遠高于帳面價值（三）公司并購的資金籌措LBO最大的原動力：被收購公司資產(chǎn)低于市場價格，尤其是一些隱25LBO中的資金籌措——收購后被收購公司表中負債的三個層次——優(yōu)先債：如公司被清算，可優(yōu)先從現(xiàn)金及資產(chǎn)出售的回款中受償；一般是不愿承擔財務(wù)風(fēng)險的商業(yè)銀行——從屬債：一般沒有擔保，求償權(quán)位于優(yōu)先債之后、優(yōu)先股之前，在某種條件下可轉(zhuǎn)換為普通股；可根據(jù)投資機構(gòu)的不同要求排列求償權(quán)順序，但利率有差別；保險公司、創(chuàng)業(yè)投資公司、退休基金等

（三）公司并購的資金籌措LBO中的資金籌措——收購后被收購公司表中負債的三個層次（三26價值增值自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)率債務(wù)增長期資金成本經(jīng)營投資融資銷售增長利潤邊際所得稅率營運資本投資固定資本投資對外投資股利股票價格收益乘減

兼并和收購中的定價并購價值之一：并購目標企業(yè)的價值評估三、公司并購過程的財務(wù)分析價值增值自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)率債務(wù)增長期資金成本經(jīng)營投資融資銷售增27案例2：“溢價并購”挑戰(zhàn)價值評估

案例回顧——凱雷競購徐工成立于1989年的徐工集團是中國最大的工程機械開發(fā)、制造和出口企業(yè)。2003年營業(yè)收入超過154億元，工業(yè)銷售收入近126億元，是中國工程機械行業(yè)首家百億元大集團，中國企業(yè)500強之一。國內(nèi)工程機械產(chǎn)品136個品種，徐工有一半以上，并且有20個左右的產(chǎn)品市場占有率在前三名。截至04年6月10日營業(yè)收入已超過100億元案例2：“溢價并購”挑戰(zhàn)價值評估案例回顧——凱雷競購徐工2804年與六家愿意并有能力參與徐工機械改制卡特彼勒公司美國國際投資集團凱雷投資集團摩根大通亞洲投資基金花旗亞太企業(yè)投資管理公司卡特彼勒公司是世界著名的重工業(yè)企業(yè)目的：徐工僅僅成為其在中國的代理商全球最大直接投資集團——美國凱雷投資集團（TheCarlyleGroup），又譯為卡萊爾集團，以下簡稱凱雷集團。04年擬收購徐工集團85％的股份其中采用杠桿收購的方式持股60％-80％，（絕對控股徐工集團）04年與六家愿意并有能力參與徐工機械改制29“溢價收購”還是被“賤賣”？徐工評估的凈資產(chǎn)有14個億，而20多億（3.75億美元）的交易價高于凈資產(chǎn)10個多億“溢價收購”為什么還被冠以“賤賣”的帽子呢？

“溢價收購”還是被“賤賣”？徐工評估的凈資產(chǎn)有14個億，而230實務(wù)中項目評估環(huán)節(jié)中的問題并購與戰(zhàn)略規(guī)劃脫節(jié)項目評估未闡明并購活動與企業(yè)面臨的戰(zhàn)略選擇之間的關(guān)系項目評估過程未得到?jīng)Q策層參與和重視評估過程沒有設(shè)置有效環(huán)節(jié)，保障董事會、總經(jīng)理以及相關(guān)總部職能部門、事業(yè)部負責人的指導(dǎo)、監(jiān)督評估分析和決策標準的科學(xué)性、客觀性、全面性較低財務(wù)預(yù)測主觀性強，缺乏市場依據(jù)和敏感性分析，對經(jīng)營風(fēng)險估計不足可研報告內(nèi)容空白明顯，決策事實依據(jù)缺乏（如：部分可研報告不包含購公司的歷史財務(wù)數(shù)據(jù)）分析工具單薄，財務(wù)分析方法片面并購風(fēng)險巨大財務(wù)評估、控制形同虛設(shè)整合后經(jīng)營目標、業(yè)績期望難以實現(xiàn)實務(wù)中項目評估環(huán)節(jié)中的問題并購與戰(zhàn)略規(guī)劃脫節(jié)并購風(fēng)險巨大31引發(fā)爭論支持方——國內(nèi)貿(mào)易保護主義在抬頭反對方——安全＋低價＋…一是任何國家和政府，都有權(quán)利和義務(wù)保護國家安全二是外資超國民待遇，原因是企業(yè)內(nèi)部爭奪控制權(quán)，國內(nèi)并購企業(yè)的經(jīng)營者為了保住自己的位置，寧愿選擇并不有利于自己的外資并購，也不選擇有利于企業(yè)經(jīng)營的內(nèi)資并購三是外資超國民待遇并不有利于提高企業(yè)效率，是對市場的進一步扭曲，引發(fā)市場反彈，并且外資享受超國民待遇的時間越長、力度越大，反彈越大

引發(fā)爭論支持方——國內(nèi)貿(mào)易保護主義在抬頭32案例3：明星電力被并購的惡夢2003年明倫集團入主明星電力2003年3月20日，明星電力股權(quán)轉(zhuǎn)讓簽字儀式在成都錦江賓館舉行明倫集團以總價格3.8億元、每股7.969元(較每股凈資產(chǎn)5.88元溢價31%)，先后擊敗娃哈哈、健力寶等公司，收購明星電力28.14%計4778萬股的股權(quán)，成為明星電力的第一大股東

2005年底案發(fā)，2007年初結(jié)案并購失敗國有資產(chǎn)流失案例3：明星電力被并購的惡夢2003年明倫集團入主明星電力331、并購?fù)瓿沙杀荆翰①徯袨楸旧硭l(fā)生的直接和間接成本直接成本是指并購直接支付的費用間接成本包括：債務(wù)成本、交易成本、更名成本

2、整合與營運成本：具有長期性、動態(tài)性和難以預(yù)見性整合改制成本注入資金的成本3.并購?fù)顺龀杀?.并購機會成本之二：并購成本分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、并購?fù)瓿沙杀荆翰①徯袨楸旧硭l(fā)生的直接和間接成本之二：并34之三：并購風(fēng)險分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、政治風(fēng)險2、法律風(fēng)險3、信息風(fēng)險4、財務(wù)風(fēng)險5、營運風(fēng)險6、文化風(fēng)險7、體制風(fēng)險8、反收購風(fēng)險

之三：并購風(fēng)險分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、政治風(fēng)險35典型案例3：

反向收購--新長江入主華聯(lián)商城被收購華聯(lián)商城的殼資源分析

股本結(jié)構(gòu):

前5大股東名冊股東名稱持股數(shù)(股)所占比例(%)1.秦皇島華聯(lián)集團有限公司7645632338.602.中國糖業(yè)酒類集團公司85556704.323.秦皇島銀河物資經(jīng)銷公司79835114.034.景宏證券投資基金48721662.465.中信(秦皇島)有限責任公司26824591.35

典型案例3：

反向收購--新長江入主華聯(lián)商城36盈利狀況分析項目\年度1999.12.311998.12.311997.12.311996.12.31每股收益0.30.0860.2330.386每股凈資產(chǎn)1.6011.3712.310流通股5400540030000總股本1980919809110058005凈利潤5939.71703.62559.83064.3主營業(yè)務(wù)利潤11483.34973.12607.92273.1內(nèi)部職工股4090409022722272凈資產(chǎn)收益率18.36.2810.0624.74盈利狀況分析37目前整合管理中的問題缺乏明確的整合目標和相關(guān)責任落實、考評機制并購項目研究階段沒有深入探討整合管理議題并購項目分析決策的主體與并購后整體管理的責任主體偏離并購后投資效益跟蹤不健全并購項目的經(jīng)營、財務(wù)結(jié)構(gòu)合并到區(qū)域事業(yè)部，淡化了并購項目個體、業(yè)績表現(xiàn)的跟蹤、考察事業(yè)部內(nèi)部的生產(chǎn)和銷售既有產(chǎn)銷結(jié)合，又有產(chǎn)銷分離；既有兩者都是利潤中心的又有生產(chǎn)為成本中心，銷售為利潤中心，導(dǎo)致個體項目績效難以核準年度預(yù)算與并購前商業(yè)計劃脫節(jié)嚴重過去管理重點以做新項目、擴大規(guī)模為目標，對并購后管理重視不足整合成本高，效益實現(xiàn)周期長并購項目的財務(wù)、經(jīng)營潛在風(fēng)險巨大資本市場對青啤整合管理能力產(chǎn)生質(zhì)疑，影響公司未來融資能力之四：并購后的財務(wù)整合目前整合管理中的問題缺乏明確的整合目標和相關(guān)責任落實、考評機38四、企業(yè)并購后的會計處理權(quán)益結(jié)合法賬面價值購買法公允價值四、企業(yè)并購后的會計處理權(quán)益結(jié)合法購買法39典型案例4：

清華同方吸收合并山東魯穎電子案例概況

根據(jù)1998年10月30日清華同方與魯穎電子公司董事會共同發(fā)表的《關(guān)于清華同方股份有限公司吸收合并山東魯穎電子股份有限公司預(yù)案的說明》，以及此后公布的各種信息，雙方約定的合并基準日為1998年6月30日。清華同方以向魯穎電子全體股東定向增發(fā)清華同方人民幣普通股15172328股的方式，換取魯穎電子全體股東所持有的魯穎電子全部股份，注銷魯穎電子獨立法人資格清華同方自1997年起在上海證券交易所掛牌上市，主要經(jīng)營計算機產(chǎn)品及銷售、網(wǎng)絡(luò)軟件集成與信息服務(wù)、人工環(huán)境工程及設(shè)備。魯穎電子則屬于電子元件行業(yè)，主要生產(chǎn)瓷界電容器、螺旋濾波器和網(wǎng)絡(luò)電容器，其社會流通股權(quán)證在山東省企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所上市。典型案例4：

清華同方吸收合并山東魯穎電子案例概況40影響歷史遺留問題之影響對企業(yè)未來購并行為、決策以及集團化發(fā)展的影響對投資者決策行為的影響對財會工作的影響企業(yè)合并會計問題是否已塵埃落定？影響合并類別的劃分標準實務(wù)中同受國家控制的企業(yè)之間的合并？未來趨勢影響未來趨勢41謝謝！謝謝！42演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！43上市公司并購中的財務(wù)運作及會計處理上市公司并購中的44主要內(nèi)容一、上市公司并購的政策及趨勢二、上市公司并購程序及資金籌措公司并購的程序公司并購的支付方式公司并購的資金籌措三、公司并購過程中的財務(wù)分析及財務(wù)整合價值確定成本分析風(fēng)險分析財務(wù)整合四、公司并購后的會計處理權(quán)益結(jié)合法購買法主要內(nèi)容一、上市公司并購的政策及趨勢二、上市公司并購45（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司并購實踐的推動（三）上市公司并購活動的趨勢分析一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司46上市公司收購的發(fā)展政策演變萌芽階段（1993-1996）--市場自發(fā)探索--第一起舉牌收購、協(xié)議收購謹慎對待--《暫行條例》--《信息披露實施細則》--《國有股權(quán)管理暫行辦法》互動活躍階段（1997-2000）--收購重組成為市場熱點--不規(guī)范問題日漸突出縱深發(fā)展階段（2001～）--多層次展開--戰(zhàn)略性并購重組鼓勵促進--《證券法》引導(dǎo)推動

--《重大資產(chǎn)重組程序》

--《收購管理辦法》--《信息披露辦法》--《向外商轉(zhuǎn)讓的通知》上市公司收購的發(fā)展政策演變萌芽階段（1993-1996）謹慎47兩點總結(jié)上市公司并購的政策演進與國有經(jīng)濟布局調(diào)整密切相關(guān)舉牌收購：1993年深圳寶安舉牌延中實業(yè)，造就中國證券市場上的第一例舉牌事件流通股比例較高；第一大股東所持股份較少;股價跌破了凈資產(chǎn)2002年8月底，東京證券一部掛牌的1505家上市公司中有854家的股價跌破了凈資產(chǎn)，占到總數(shù)的57%。在2001年發(fā)生的外資對日本企業(yè)的150多起收購案中，廣東美的集團當年10月以23.5億日元(約1930萬美元)價格收購日本三洋電機電磁管事業(yè)

2005年3月底，中國鋁業(yè)在受讓蘭州鋁廠所持15185萬股的國有法人股價格為5.05元,比蘭州鋁業(yè)2004年三季度報告公布的每股5.0750元凈資產(chǎn)要低；又比收購行為發(fā)生時的股價高得多（不足4元）上市公司并購實踐活動與相關(guān)制度供給互動發(fā)展MBO2003年4月，財政部向原國家經(jīng)貿(mào)委企業(yè)司發(fā)函：“在相關(guān)法規(guī)制度未完善之前，對采取管理層收購的行為予以暫停受理和審批，待有關(guān)部門研究提出相關(guān)措施后再作決定”2006年01月大型國企管理層持股解禁:可通過增資擴股持有企業(yè)股權(quán)但不得控股或相對控股（《關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》）兩點總結(jié)上市公司并購的政策演進與國有經(jīng)濟布局調(diào)整密切相關(guān)48（一）上市公司收購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（三）上市公司收購活動的趨勢分析（二）政策法規(guī)對上市公司收購實踐的推動一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司收購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（三）上市公司收購活動的49推動作用之一

寬松的政策環(huán)境有利于收購行為的活躍收購方主體資格放寬明確了自然人收購、管理層收購、外資收購的合法地位收購主體范圍擴大可吸引更多有實力的市場主體進入證券市場推動作用之一

寬松的政策環(huán)境有利于收購行為的活躍收購方主體50推動作用之二

明確的操作指引促進并購實踐的健康發(fā)展相關(guān)法律法規(guī)互為補充、相互銜接，初步形成了比較完善的上市公司收購法律框架一改原有法規(guī)粗線條規(guī)定的特點，為上市公司并購提供了明確的操作指引，激發(fā)并購活動的發(fā)生明確規(guī)定了五種申請豁免和七種備案豁免的情形，并預(yù)留了政策突破的空間推動作用之二

明確的操作指引促進并購實踐的健康發(fā)展一改原有51拓寬了支付方式的選擇

“允許用現(xiàn)金、依法可以轉(zhuǎn)讓的證券以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式。”推動作用之三制度創(chuàng)新降低并購難度引入分類要約、要約價格雙軌制要約收購要約收購流通股要約收購非流通股提示性公告前六個月內(nèi)，收購人買入的最高價格提示性公告前30個交易日內(nèi)，每日加權(quán)平均價格算術(shù)平均值*90%被收購公司最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值提示性公告前六個月內(nèi)，收購人所支付的最高價格拓寬了支付方式的選擇推動作用之三引入分類要約、要約價格雙軌制52（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司并購實踐的推動（三）上市公司并購活動的趨勢分析一、上市公司并購的政策及趨勢（一）上市公司并購相關(guān)政策的回顧總結(jié)（二）近期法規(guī)對上市公司53收購目的健康化

收購活動中短期行為減少。財務(wù)導(dǎo)向演變?yōu)閼?zhàn)略導(dǎo)向。投機驅(qū)動演變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)驅(qū)動。針對“小、弱、病”的保“殼”收購在一段時期內(nèi)仍將存在，但更多優(yōu)勢互補、強強聯(lián)合的戰(zhàn)略性收購案例將逐步出現(xiàn)。收購目的健康化收購活動中短期行為減少。54收購行為規(guī)范化原上市公司收購活動中的灰色行為得到規(guī)范。司法轉(zhuǎn)讓股權(quán)托管一致行動上市公司收購中的信息披露更加及時充分。披露主體披露內(nèi)容披露時機收購行為規(guī)范化原上市公司收購活動中的灰色行為得到規(guī)范55協(xié)議收購仍將是主流模式一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)低收購成本收購方式多樣化之一協(xié)議收購

內(nèi)涵擴大：協(xié)議收購上市公司流通股2002年，太太藥業(yè)收購麗珠集團：太太藥業(yè)的子公司天誠實業(yè)和麗珠原股東光泰醫(yī)藥達成協(xié)議，以6元/股的價格通過深交所B股一次完成轉(zhuǎn)讓當年第三季度季報，太太藥業(yè)每股收益0.375元，凈資產(chǎn)收益率7.173％；麗珠集團每股收益0.225元，每股收益率6.953％協(xié)議收購仍將是主流模式收購方式多樣化之一內(nèi)涵擴大：協(xié)56全面強制要約仍不多見特定條件下要約收購具備可實現(xiàn)性

取得特定豁免事項特定股本結(jié)構(gòu)下通過自愿要約標購法人股

或流通股收購方式多樣化之二要約收購全面強制要約仍不多見收購方式多樣化之二57《收購管理辦法》對定向發(fā)行給予全面要約收購義務(wù)豁免的政策傾斜《上市公司以股份置換資產(chǎn)試點意見》，有助于重新調(diào)整上市公司收購中的利益分配格局創(chuàng)新空間巨大定向發(fā)行流通股換股收購征集投票權(quán)收購收購手段創(chuàng)新化《收購管理辦法》對定向發(fā)行給予全面要約收購義務(wù)豁免的政策58收購與兼并流程發(fā)展部做市場調(diào)查，選定目標公司—自行調(diào)查或購買數(shù)據(jù)由發(fā)展部牽頭，財務(wù)部和董秘室參與—發(fā)展部:區(qū)域、市場、目標公司的固定資產(chǎn)狀況等—財務(wù)部：資產(chǎn)負債狀況—負債率<70%—董秘室：法律事項發(fā)展部結(jié)合當?shù)厥袌鰻顩r，提供產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、價格、銷售量方面的預(yù)測由財務(wù)部做收入、成本費用預(yù)測（5年）及相關(guān)評估，包括：—盈虧平衡分析（單要素變動分析）—內(nèi)部收益率、投資回收期、凈現(xiàn)值等董秘室給予法律意見發(fā)展部主要負責出價的參考—按資產(chǎn)評估的數(shù)字（重置成本法或收益法）—按凈資產(chǎn)數(shù)字董秘室考慮稅收優(yōu)惠對股份公司的作用企管部和公司“并購小組”負責并購后整合發(fā)展部負責以后的技術(shù)改造投資生產(chǎn)部負責固定資產(chǎn)管理財務(wù)部下派財務(wù)總監(jiān)技術(shù)部下派總工程師目標選定和考察項目評估談判與實施收購后整合二、上市公司并購程序及資金籌措（一）收購與兼并流程收購與兼并流程發(fā)展部做市場調(diào)查，選定目標公司發(fā)展59收購與兼并管理中的重點發(fā)展部、財務(wù)部訪談參閱并購項目評估文件國際公司并購評估方法發(fā)展部、企管部、華東/華南事業(yè)部訪談國外證券分析師訪談國際公司并購后管理方法研究目標選定和考察項目評估談判與實施收購后整合思騰思特公司

的調(diào)研工作建議內(nèi)容加強并購活動與企業(yè)戰(zhàn)略之間的紐帶董事會、總經(jīng)理、財務(wù)部以及相關(guān)事業(yè)部應(yīng)當切實參與項目評估過程，提供指導(dǎo)、保障質(zhì)量全面充實可研內(nèi)容，改進分析工具并購后管理問題必須在并購前深入考慮整合管理需要總經(jīng)理、總部職能部門和相關(guān)事業(yè)部負責人直接參與建立整合目標確認和相關(guān)責任的落實、考評制度并購目標必須是硬指標（利潤、EVA、市場份額、產(chǎn)銷量等），達不到目標就要關(guān)閉、整頓或出賣缺乏整體戰(zhàn)略規(guī)劃預(yù)測主觀性較強，準確性較低評估模型的問題較多缺少整合目標設(shè)定和相關(guān)責任的落實和考評沒有投資效益的跟蹤整合成本大，產(chǎn)生效益的周期長發(fā)現(xiàn)問題收購與兼并管理中的重點發(fā)展部、財務(wù)部訪談發(fā)展部、企管部、華東601、現(xiàn)金要約

自由資金、銀行貸款等

典型案例：美國鋁業(yè)公司收購Inespal——1998年美國鋁業(yè)公司以4.1億美元收購西班牙最大的鋁業(yè)公司Inespal——美國鋁業(yè)公司同意在十年內(nèi)向該企業(yè)投資650億比塞塔?！灰椎牟糠仲Y金通過出售3億美元的30年期無擔保的優(yōu)先債務(wù)籌集的，其余部分來自美國鋁公司自有現(xiàn)金儲備

（二）公司并購的支付方式1、現(xiàn)金要約（二）公司并購的支付方式612、證券要約（1）股票要約：股票互換和以股權(quán)換資產(chǎn)

1996年12月波音和麥道公司合并——麥道公司定價：133億美元——要約：以0.65股波音公司的股票交換1股麥道公司的股票

我國：清華同方合并魯穎電子——1998年清華同方以1.8:1的折股比例吸收合并山東魯穎電子股份有限公司

（2）其他證券要約：例如可轉(zhuǎn)換債券、認股證等（二）公司并購的支付方式2、證券要約（二）公司并購的支付方式623、混合要約

現(xiàn)金＋證券等組合典型案例：聯(lián)想集團收購IBM——2004年12月8日，聯(lián)想集團以總價12.5億美元收購了IBM的全球PC業(yè)務(wù)——收購價格總共為12.5億美元，采用“6.5億美元現(xiàn)金+6億美元聯(lián)想股票”的支付方式，并承擔5億美元凈負債（二）公司并購的支付方式3、混合要約（二）公司并購的支付方式63

案例：聯(lián)想并購IBM中的稅收籌劃交易方式采用“6.5億美元現(xiàn)金+6億美元聯(lián)想股票”，并承擔5億美元凈負債全部現(xiàn)金收購，聯(lián)想付現(xiàn)壓力過大全部換股：可能被反收購——按6億美元聯(lián)想股票相當于18.5%左右的股份來計算，全部換股后，IBM將持有聯(lián)想集團38.5%的股份，而聯(lián)想控股所擁有股份減少為25%品牌使用聯(lián)想獲得了“Think”品牌和IBM品牌在未來幾年的使用許可在18個月內(nèi)還可以用IBM品牌，18個月后會采用IBM和聯(lián)想的雙品牌，到5年后再打聯(lián)想品牌案例：聯(lián)想并購IBM中的稅收籌劃交易方式641、增資擴股1997年1月3日，遼河通達化工股份有限公司發(fā)行股票，1月30日掛牌上市，募集資金6.9億元后，以承債方式收購錦西天然氣化工廠95.7%的股權(quán)，成為全國最大的化肥生產(chǎn)企業(yè)之一。這種上市加收購的方式被稱為“遼化模式”2、股權(quán)置換（換股收購）根據(jù)換股方式的不同可以分為增資換股、庫藏股換股、母子公司交叉換股等我國企業(yè)常用方式是增資換股，可以通過兩種形式來實現(xiàn)優(yōu)點：可以取得會計和稅收方面的好處3、金融機構(gòu)信貸4、發(fā)行債券：企業(yè)債券、垃圾債券等并購企業(yè)一般使用的企業(yè)債券有抵押債券和擔保債券（三）公司并購的資金籌措1、增資擴股（三）公司并購的資金籌措655、賣方融資（推遲支付）在簽約時，主并企業(yè)還可以向目標公司提出按照未來業(yè)績的一定比率確定并購的價格，并分期付款6、可轉(zhuǎn)換證券可轉(zhuǎn)換證券分為可轉(zhuǎn)換債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。

7、認股權(quán)證認股權(quán)證是由企業(yè)發(fā)行的長期選擇權(quán)證，它允許持有人按某一特定價格買進既定數(shù)量的股票（三）公司并購的資金籌措5、賣方融資（推遲支付）（三）公司并購的資金籌措668、杠桿收購融資LBO（LeverageBuy-out,LBO）美國在80年代獲得巨大發(fā)展LBO資本結(jié)構(gòu)為：——股本：5％～20％——債券：10％～40％——銀行貸款：40％～80％LBO的負債比可在1∶5～1∶20之間（三）公司并購的資金籌措8、杠桿收購融資（三）公司并購的資金籌措67LBO最大的原動力：被收購公司資產(chǎn)低于市場價格，尤其是一些隱藏的被低估的無形資產(chǎn)LBO成功應(yīng)具備以下基本條件——①企業(yè)管理層有較高的技能——②長期負債不多——③市場占有率高——④現(xiàn)金流量比較穩(wěn)健——⑤企業(yè)經(jīng)營計劃與戰(zhàn)略周全、合理——⑥目標企業(yè)實際價值遠高于帳面價值（三）公司并購的資金籌措LBO最大的原動力：被收購公司資產(chǎn)低于市場價格，尤其是一些隱68LBO中的資金籌措——收購后被收購公司表中負債的三個層次——優(yōu)先債：如公司被清算，可優(yōu)先從現(xiàn)金及資產(chǎn)出售的回款中受償；一般是不愿承擔財務(wù)風(fēng)險的商業(yè)銀行——從屬債：一般沒有擔保，求償權(quán)位于優(yōu)先債之后、優(yōu)先股之前，在某種條件下可轉(zhuǎn)換為普通股；可根據(jù)投資機構(gòu)的不同要求排列求償權(quán)順序，但利率有差別；保險公司、創(chuàng)業(yè)投資公司、退休基金等

（三）公司并購的資金籌措LBO中的資金籌措——收購后被收購公司表中負債的三個層次（三69價值增值自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)率債務(wù)增長期資金成本經(jīng)營投資融資銷售增長利潤邊際所得稅率營運資本投資固定資本投資對外投資股利股票價格收益乘減

兼并和收購中的定價并購價值之一：并購目標企業(yè)的價值評估三、公司并購過程的財務(wù)分析價值增值自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)率債務(wù)增長期資金成本經(jīng)營投資融資銷售增70案例2：“溢價并購”挑戰(zhàn)價值評估

案例回顧——凱雷競購徐工成立于1989年的徐工集團是中國最大的工程機械開發(fā)、制造和出口企業(yè)。2003年營業(yè)收入超過154億元，工業(yè)銷售收入近126億元，是中國工程機械行業(yè)首家百億元大集團，中國企業(yè)500強之一。國內(nèi)工程機械產(chǎn)品136個品種，徐工有一半以上，并且有20個左右的產(chǎn)品市場占有率在前三名。截至04年6月10日營業(yè)收入已超過100億元案例2：“溢價并購”挑戰(zhàn)價值評估案例回顧——凱雷競購徐工7104年與六家愿意并有能力參與徐工機械改制卡特彼勒公司美國國際投資集團凱雷投資集團摩根大通亞洲投資基金花旗亞太企業(yè)投資管理公司卡特彼勒公司是世界著名的重工業(yè)企業(yè)目的：徐工僅僅成為其在中國的代理商全球最大直接投資集團——美國凱雷投資集團（TheCarlyleGroup），又譯為卡萊爾集團，以下簡稱凱雷集團。04年擬收購徐工集團85％的股份其中采用杠桿收購的方式持股60％-80％，（絕對控股徐工集團）04年與六家愿意并有能力參與徐工機械改制72“溢價收購”還是被“賤賣”？徐工評估的凈資產(chǎn)有14個億，而20多億（3.75億美元）的交易價高于凈資產(chǎn)10個多億“溢價收購”為什么還被冠以“賤賣”的帽子呢？

“溢價收購”還是被“賤賣”？徐工評估的凈資產(chǎn)有14個億，而273實務(wù)中項目評估環(huán)節(jié)中的問題并購與戰(zhàn)略規(guī)劃脫節(jié)項目評估未闡明并購活動與企業(yè)面臨的戰(zhàn)略選擇之間的關(guān)系項目評估過程未得到?jīng)Q策層參與和重視評估過程沒有設(shè)置有效環(huán)節(jié)，保障董事會、總經(jīng)理以及相關(guān)總部職能部門、事業(yè)部負責人的指導(dǎo)、監(jiān)督評估分析和決策標準的科學(xué)性、客觀性、全面性較低財務(wù)預(yù)測主觀性強，缺乏市場依據(jù)和敏感性分析，對經(jīng)營風(fēng)險估計不足可研報告內(nèi)容空白明顯，決策事實依據(jù)缺乏（如：部分可研報告不包含購公司的歷史財務(wù)數(shù)據(jù)）分析工具單薄，財務(wù)分析方法片面并購風(fēng)險巨大財務(wù)評估、控制形同虛設(shè)整合后經(jīng)營目標、業(yè)績期望難以實現(xiàn)實務(wù)中項目評估環(huán)節(jié)中的問題并購與戰(zhàn)略規(guī)劃脫節(jié)并購風(fēng)險巨大74引發(fā)爭論支持方——國內(nèi)貿(mào)易保護主義在抬頭反對方——安全＋低價＋…一是任何國家和政府，都有權(quán)利和義務(wù)保護國家安全二是外資超國民待遇，原因是企業(yè)內(nèi)部爭奪控制權(quán)，國內(nèi)并購企業(yè)的經(jīng)營者為了保住自己的位置，寧愿選擇并不有利于自己的外資并購，也不選擇有利于企業(yè)經(jīng)營的內(nèi)資并購三是外資超國民待遇并不有利于提高企業(yè)效率，是對市場的進一步扭曲，引發(fā)市場反彈，并且外資享受超國民待遇的時間越長、力度越大，反彈越大

引發(fā)爭論支持方——國內(nèi)貿(mào)易保護主義在抬頭75案例3：明星電力被并購的惡夢2003年明倫集團入主明星電力2003年3月20日，明星電力股權(quán)轉(zhuǎn)讓簽字儀式在成都錦江賓館舉行明倫集團以總價格3.8億元、每股7.969元(較每股凈資產(chǎn)5.88元溢價31%)，先后擊敗娃哈哈、健力寶等公司，收購明星電力28.14%計4778萬股的股權(quán)，成為明星電力的第一大股東

2005年底案發(fā)，2007年初結(jié)案并購失敗國有資產(chǎn)流失案例3：明星電力被并購的惡夢2003年明倫集團入主明星電力761、并購?fù)瓿沙杀荆翰①徯袨楸旧硭l(fā)生的直接和間接成本直接成本是指并購直接支付的費用間接成本包括：債務(wù)成本、交易成本、更名成本

2、整合與營運成本：具有長期性、動態(tài)性和難以預(yù)見性整合改制成本注入資金的成本3.并購?fù)顺龀杀?.并購機會成本之二：并購成本分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、并購?fù)瓿沙杀荆翰①徯袨楸旧硭l(fā)生的直接和間接成本之二：并77之三：并購風(fēng)險分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、政治風(fēng)險2、法律風(fēng)險3、信息風(fēng)險4、財務(wù)風(fēng)險5、營運風(fēng)險6、文化風(fēng)險7、體制風(fēng)險8、反收購風(fēng)險

之三：并購風(fēng)險分析三、公司并購過程的財務(wù)分析1、政治風(fēng)險78典型案例3：

反向收購--新長江入主華聯(lián)商城被收購華聯(lián)商城的殼資源分析

股本結(jié)構(gòu):

前5大股東名冊股東名稱持股數(shù)(股)所占比例(%)1.秦皇島華聯(lián)集團有