1套利方式第一類：基礎(chǔ)份額跨市場套利第二類：拆分合并套利第三類：單級套利混合套利總結(jié)內(nèi)容概述2套利原理：捕獲一級市場與二級市場價(jià)格差異溢價(jià)套利（二級市場價(jià)格高于基金凈值）在二級市場買入一籃子股票使用一籃子股票在一級市場申購ETF在二級市場賣出ETF折價(jià)套利（基金凈值高于二級市場價(jià)格）在二級市場買入ETF在一級市場贖回ETF，得到一籃子股票在二級市場賣出一籃子股票套利時(shí)應(yīng)考慮交易成本第一類：基礎(chǔ)份額跨市場套利3套利原理 理論價(jià)格：C=A+B如果C>A+B,在市場上同時(shí)買入1份A和1份B，然后將A和B合并為C，同時(shí)在二級市場上賣出C如果C<A+B,在市場上買入1份C，并拆分為1份A和1份B，同時(shí)在二級市場上賣出A和B使用時(shí)應(yīng)扣除相應(yīng)交易成本，當(dāng)套利空間大于交易成本時(shí)可進(jìn)行交易。第二類：拆分合并套利4套利原理動(dòng)態(tài)對沖方式使用股指期貨對沖使用ETF對沖使用組合方式對沖第三類：單級套利5套利原理

C=A+B，其中C是基礎(chǔ)份額，A和B是拆分后的單級份額。

A和B包含基于基礎(chǔ)ETF期權(quán)，可以通過Delta動(dòng)態(tài)對沖的方式復(fù)制A和B的payoff,那么，A和B就分別有一個(gè)公允價(jià)格；以A為例，如果A的交易價(jià)格大于公允價(jià)格，可以賣空A，用動(dòng)態(tài)對沖的方式復(fù)制A的payoff進(jìn)行套利；反之，如果A的公允價(jià)格大于交易價(jià)格，可以買入A，并通過動(dòng)態(tài)對沖的方式賣空與A相同payoff的期權(quán)進(jìn)行套利第三類：單級套利6BS理論價(jià)格模擬 以ETF50為例，期權(quán)存續(xù)期3個(gè)月，從2010-01-04到2010-03-31，A和B的期權(quán)行權(quán)價(jià)格2.5，在不考慮交易成本的情況下，按一定交易頻率動(dòng)態(tài)復(fù)制Option的payoff，可以得到理論的公允價(jià)值的分布。給定置信區(qū)間后，如果A或B交易價(jià)格超過了套利置信區(qū)間，則可以進(jìn)行套利操作第三類(續(xù))——套利區(qū)間7動(dòng)態(tài)對沖公允價(jià)值模擬 考慮到動(dòng)態(tài)對沖復(fù)制期權(quán)時(shí)，交易成本的影響，仍然考慮上述例子，套利區(qū)間會(huì)向左側(cè)移動(dòng)第三類(續(xù))——套利區(qū)間8動(dòng)態(tài)對沖方案下Gamma與交易成本的平衡考慮

按照一定交易頻率進(jìn)行動(dòng)態(tài)的Delta對沖會(huì)將期權(quán)的高階項(xiàng)殘留下來，理論上如果增加對沖的頻率可以將高階項(xiàng)的影響降低，但是增大對沖的頻率會(huì)引入更多的交易成本，套利者應(yīng)注意在兩者之間取得一個(gè)平衡第三類(續(xù))——套利區(qū)間9對沖方式：賣空基礎(chǔ)份額ETF賣空股指期貨利用組合方式對沖第三類:單級套利10第三類：單級套利——使用ETF進(jìn)行對沖賣空ETF

目前某些ETF的申購可以通過一部分現(xiàn)金加一部分股票的形式進(jìn)行。而現(xiàn)金部分一般是在T＋1日辦理現(xiàn)金替代的交收以及現(xiàn)金差額的清算，在T＋2日辦理現(xiàn)金差額的交收，這就提供了T+1的賣空機(jī)制，參考深100ETF交易成本ETF申購費(fèi)、二級市場交易手續(xù)費(fèi)、ETF折溢價(jià)成本資金占用成本：現(xiàn)金申購需要額外占用準(zhǔn)備金若ETF不允許百分之百以現(xiàn)金申購，則需要買入股票，并增加申購份額，從而增加交易成本及資金占用量假設(shè)ETF規(guī)定現(xiàn)金替代最大比例為50%，申購費(fèi)率0.5%，股票單向交易成本0.3%，則做空ETF交易成本約為: 2*（申購費(fèi)率+50%*購買股票成本+賣出ETF成本+0.50%*ETF收取股票交易成本）

=2*(0.5%+0.15%+0.3%+0.15%)=2.2%11采用股指期貨對沖的優(yōu)點(diǎn)：可以方便地進(jìn)行賣空交易成本較低 占用資金較低（期貨準(zhǔn)備金）

需要解決的問題:股指期貨不能完全跟蹤目標(biāo)ETF第三類：單級套利——使用股指期貨對沖12復(fù)制方法：估計(jì)股指期貨收益率與基礎(chǔ)份額ETF收益率相關(guān)性，從而決定對沖所需股指期貨數(shù)額以上證50ETF為例，對歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，得到股指期貨系數(shù)為0.943，殘差平方和為50ETF收益率方差的7.25%。即，對每100萬元的50ETF，采用價(jià)值94.3萬元的股指期貨復(fù)制，跟蹤誤差約為50ETF收益率方差的7.25%第三類：單級套利——使用股指期貨對沖13賣空股指期貨雖然比較方便，且交易成本很低，但復(fù)制誤差較大。因此我們考慮用股指期貨與ETF結(jié)合的方式進(jìn)行復(fù)制。此時(shí)有根據(jù)上式計(jì)算，當(dāng)，每100萬元50ETF對應(yīng)賣空66.0萬元股指期貨，并賣空30萬元50ETF，跟蹤誤差由10.24%降至5.19%第三類：單級份額套利——

ETF與股指期貨相結(jié)合14復(fù)制方法：首先做空一定數(shù)量的股指期貨，來對沖目標(biāo)ETF的大部分風(fēng)險(xiǎn)，然后通過做多一些個(gè)股的方法，對沖余下的風(fēng)險(xiǎn)，從而得到更小的跟蹤誤差。股指期貨及個(gè)股的權(quán)重通過優(yōu)化方法獲得第三類：單級份額套利——股指期貨與個(gè)股結(jié)合15第三類：單級份額套利——股指期貨與個(gè)股結(jié)合16三種做空方法效果比較：第三類：單級份額套利——

ETF與股指期貨相結(jié)合做空ETF做空股指期貨做空0.3ETF及0.66股指期貨做空股指期貨，做多個(gè)股（樣本外）跟蹤誤差約為0%10.24%5.19%4.45%交易成本2.2%0.075%0.71%0.17%17如果市場上同時(shí)存在兩種分拆方案： 方案一：C=A1+B1

方案二：C=A2+B2兩種方案中隱含的看漲期權(quán)到期日相同，標(biāo)的資產(chǎn)相同，份數(shù)不同、執(zhí)行價(jià)格不同。由于A1、A2、B1、B2標(biāo)的資產(chǎn)相同，且delta均大于0，因此可以在四者中選擇相對公允價(jià)值最便宜的買入，最貴的賣出，利用動(dòng)態(tài)對沖的方法保持投資組合凈delta為0，從而達(dá)到對沖或套利的目的。第三類：單級份額套利——使用其它分拆方案的份額進(jìn)行對沖18混合使用多種套利方法例如，若基礎(chǔ)份額一級市場價(jià)格低于二級市場價(jià)格，而二級市場上A+B高于基礎(chǔ)份額價(jià)格，則可在二級市場買入股票，用于在一級市場上申購基礎(chǔ)份額，并在二級市場上拆分為A、B，并將A、B賣出。又如，若A理論價(jià)格高于市場價(jià)格，按第三類套利方法需要買入A，若此時(shí)A+B