實物期權(quán)實物期權(quán)〔RealOptio〕一詞最早由斯圖爾特．邁爾斯StewartMyers(1977提出。他ManagerialOptioInvestmentunderUncertainty霍恩〔JamesHorne〕給治理期權(quán)的定義是：所謂治理期權(quán)是指治理人員進一步作出決策來影響一個工程的預期現(xiàn)金流量、工程壽命或?qū)硎欠癯惺艿拿艚菪浴５峡宋魈亍睤ixit〕和平狄克(Pindyck)提出了“在不確定條件下的投資”的概念，并指出“獲得實際資產(chǎn)的時機常常一種投資決策工具。實物期權(quán)可以定義為：在不確定條件下，與金融期權(quán)類似的實物資產(chǎn)投資的選擇權(quán)；或者說，實物期權(quán)是金融期權(quán)定義的實物資產(chǎn)〔非金融資產(chǎn)〕的選擇權(quán)。實物期權(quán)應用范圍格外廣泛，涉及投資決策、產(chǎn)品定價、市場營銷、原材料與零配件供貨、售后效勞、工資與福利政策等企業(yè)經(jīng)營的各個環(huán)節(jié)。一、實物期權(quán)的核心〔一〕投資決策的重要特征。多數(shù)投資決策的重要特征：1、投資決策是局部或者是全部不行逆的。投資的初始投資2、投資的將來回報是不確定的。不確定性指的是至少有兩種不同可能發(fā)生的價值狀態(tài)的聯(lián)合，這也就是存在風險。3、投資時機是可以選擇的。投資者在投資時機上有肯定的盤旋余地，并不是“nowornever”，即要不現(xiàn)在投資，要不永久不投資。投資者可以推遲行動以獲得有關將來更多的信息，從而削減不確定性，并修正預期價值。迪克西特和平狄克強調(diào)：大期權(quán)的核心。〔二〕與看漲期權(quán)類似。看漲期權(quán)是賜予期權(quán)持有人在特定的時間范圍內(nèi)，以肯定的價格〔執(zhí)行價格〕購置肯定價值的資產(chǎn)的權(quán)利。一個不行逆的投資時機類似于金融看漲期權(quán)。對于一項投資而言，假定—執(zhí)行價格〔這里是漂浮本錢〕購置一種價值波動的資產(chǎn)的權(quán)利而不是義務。執(zhí)行這種期權(quán)是不行逆的，盡管人們可以轉(zhuǎn)讓給其他投資者，但不能收回期權(quán)或執(zhí)行該期權(quán)所支付的貨幣。投資期權(quán)的價值，局部是由于通過投資獲得的資產(chǎn)的將來價值的不確定性。假設資產(chǎn)價值上漲，來自投資的回報也高；假設資產(chǎn)價值下降，企業(yè)不必投資，僅僅損失獲得該投資時機的必不行少的開支。二、實物期權(quán)的種類〔一〕擴張〔或緊縮〕的期權(quán)擴張〔或緊縮〕的期權(quán)〔ExpandedorContractedOptions〕是指當不確定性消滅“好的”〔。〔二〕放棄的期權(quán)〔AbandonmentOptions〕是指在實行某工程之后，假設工程變的無利可圖的其他領域。出售資產(chǎn)時，該工程的市場價值就是放棄價值；將資產(chǎn)應用到企業(yè)其他領域，其時機本錢就是放棄價值?！踩逞舆t的期權(quán)〔DeferalOptions〕是對某些工程有等待以承受信息的期權(quán)。有的文獻也稱為學習的期權(quán)〔LearningOptions〕。即對某些投資工程，不必要馬上實施，而是通過等待公司獲得有關于市場、價格、本錢等信息，重打算開發(fā)與否。除此之外，馬莎．阿姆拉姆和納林．庫拉蒂拉卡從期權(quán)的標的資產(chǎn)的角度，提出了另外一種實物期權(quán)的分類：經(jīng)營期權(quán)〔OperatingOptions、投資和非投資期權(quán)〔InvestmentDis-IvestmentOptions〕以及合約期權(quán)〔ContractualOption。三、實例1、實物期權(quán)法在投資決策中的應用例：某公司要對是否建設一生產(chǎn)燈具的工廠做出決策，決策是不行逆的。建廠投資I=160010013元/架。14元/2元/50%，價格一旦調(diào)整就不10%。問：是否現(xiàn)在做出投資決策？NPV法3元/1年，投資后持續(xù)經(jīng)營，不考慮其它費用，則工程凈現(xiàn)值為NPV

(現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出)tt1

(1i)tc1600(31)100110%

(31)100(110%)2

(31)100(110%)31600200/01040萬元0由于凈現(xiàn)值大于零，即推斷工程可行〔說明：本案例宋書中計算有誤，由于實務中起始年應當是第010年的現(xiàn)值，不過該書中的計算方法不影響最終的結(jié)論。折現(xiàn)現(xiàn)金流(DCF)流可以預期。這隱含了兩個不切實際的假設，企業(yè)決策不能延遲，只能選擇投資或不投資，工程將來不會做調(diào)整。這樣，在評價具有敏捷性或者是成長性的投資工程時，會低估工程的價值。而且，DCF法只能估算公司已經(jīng)公開的投資時機和現(xiàn)有業(yè)務將來的增長所能產(chǎn)生的理者通過敏捷的把握各種投資時機所能給企業(yè)帶來的增值。或有要求權(quán)法本工程可以認為公司擁有預定價為建廠投資1600制造的現(xiàn)金流，標的物是工程的價值。因隨時可以執(zhí)行，是一個美式期權(quán)，期權(quán)的有效期可認為是無限長。1年再做投資決策，1年后可能消滅兩種狀況：4元/NPV法評估，有NPV

(現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出)tt1

(1i)tc1600(41)100110%

(41)100(110%)2

(41)100(110%)31600300/0101400萬元2元/NPV法評估，有NPV

(現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出)tt1

(1i)tc1600(21)100110%

(21)100(110%)2

(21)100(110%)31600100/010600萬元1NPV=1400萬元>0，工程將被承受，進展NPV=-600萬元<0NPV應當0。1NPV1年后的平均凈現(xiàn)值再折現(xiàn)回現(xiàn)在，即有NPV 0.51400 0.50110%

636.36萬元400萬元由于延遲決策的凈現(xiàn)值大于不延遲決策的凈現(xiàn)值，延期決策更為有利。延期決策這個實物期權(quán)的價值=636.36-400=236.36萬元。結(jié)論：本例實際是一個即時決策和延期決策之間的利益權(quán)衡問題。延期決策使企業(yè)保存1年可以獲得的收益。本例中，假設在產(chǎn)品的市場價格下跌之前這一工程，則延期決策就不是一個好的策略。有一點要說明的是，兩者對待風險的態(tài)度是不一樣的。對于凈現(xiàn)值法，由于是用期望收益率對將來現(xiàn)金流進展貼現(xiàn)，而期望收益率是依據(jù)CAPM模型計算出來的，風險越大則貼現(xiàn)率也越高，從而導致凈現(xiàn)值也越小。而實物期權(quán)法則不一樣，風險越大，則期權(quán)的價值也相應增大。2、利用布萊克—斯科爾斯定價公式定價MB公司提出：B350032B公司的權(quán)利。B120016美元，1．92億美元。問題是：M公司提出的條件是否可以承受。St=1．92T3年；X=2r5%B公司股票價格的歷史數(shù)據(jù)估量得到其波動率為=30%/年。我們可以依據(jù)上面的條件，計算期權(quán)的價格。依據(jù)布萊克—4800M公司提3500萬美元，與布萊克—1300萬美元。四、實物期權(quán)與金融期權(quán)的比較實物期權(quán)與期限格外長的支付紅利的美式金融期權(quán)很類似，其比較見下表。比較工程比較工程美式金融買權(quán)投資決策實物期權(quán)標的物股票投資工程的價值預定價X投資本錢不確定性股票的價格工程的價值延遲決策的好處保存不執(zhí)行期權(quán)的權(quán)利保存不投資的權(quán)利X延遲支付投資本錢延遲決策的害處損失紅