淺談連續(xù)并購的動(dòng)因及績效分析淺談連續(xù)并購的動(dòng)因及績效分析

一、連續(xù)并購定義

并購包括兼并和收購。近年來，連續(xù)并購逐漸成為并購市場的重要活動(dòng)，但連續(xù)并購在學(xué)術(shù)界并沒有統(tǒng)一明確的界定。連續(xù)并購概念最早由學(xué)者Schipper和Thampson提出，之后多位學(xué)者對此概念提出了不同的界定：Schipper將連續(xù)并購限定為“企業(yè)三年內(nèi)不少于三次的并購行為〞;Billett將連續(xù)并購的限定條件定為“企業(yè)五年內(nèi)的并購次數(shù)不少于兩次〞等，由此看出“連續(xù)〞強(qiáng)調(diào)的是并購行為發(fā)生的頻率而非時(shí)間，且連續(xù)并購不是一次次獨(dú)立無關(guān)的交易行為，而是具有聯(lián)動(dòng)屬性的戰(zhàn)略布局。

二、阿里巴巴集團(tuán)介紹及連續(xù)并購過程

集團(tuán)介紹：阿里巴巴集團(tuán)是中國目前最大的電子商務(wù)公司，其經(jīng)營范圍涵蓋了電子商務(wù)、B2B網(wǎng)上交易市場及云計(jì)算等。2022年?財(cái)富》世界500強(qiáng)排行榜中，阿里巴巴集團(tuán)位列第300位。因此，探討連續(xù)并購對企業(yè)開展的影響以阿里巴巴集團(tuán)的連續(xù)并購為例，具有較強(qiáng)參考意義。

連續(xù)并購過程：2022年阿里收購雅虎40%股份;2022年阿里收購口碑;2022年投資搜狗10.88%股份;2022-14年獲新加坡郵政10.35%股份，全資收購蝦米音樂，收購新浪微博18%股份，高德28%股份，優(yōu)酷土豆16.5%股份，恒大足球俱樂部50%股份，全資收購UC瀏覽器;2022年獲得螞蟻金服33%的股權(quán)，95億美元全資收購餓了么等。

三、連續(xù)并購的績效影響

〔一〕連續(xù)并購可以為公司帶來管理協(xié)同效應(yīng)

管理協(xié)同效應(yīng)主要指的是連續(xù)并購給企業(yè)管理活動(dòng)在效率方面帶來的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益。

1.有關(guān)期間費(fèi)用的指標(biāo)分析

2.衡量資產(chǎn)管理水平指標(biāo)分析

阿里巴巴集團(tuán)是一家電子商務(wù)公司，根本上沒有存貨且固定資產(chǎn)所占比率較小，因此選取這兩個(gè)指標(biāo)意義不大，故本文以應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來分析企業(yè)營運(yùn)能力。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率〔次數(shù)〕比值越高管理效率越高，資產(chǎn)流動(dòng)性越強(qiáng)。而2022年到2022年阿里巴巴集團(tuán)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降，表明企業(yè)在外未回收的資產(chǎn)增多，壞賬發(fā)生的可能性增加，是并購中的一大風(fēng)險(xiǎn)。

〔二〕連續(xù)并購會(huì)為閑置資金較多的企業(yè)提供一種較好的投資選擇。

1.根據(jù)阿里巴巴的資產(chǎn)負(fù)債表，阿里巴巴近五年自由現(xiàn)金流上漲284%，為了利用好閑置資金，阿里巴巴并購了很多企業(yè)，包括橫向并購、縱向并購、混合并購等。利潤表里合并凈利潤顯示總體五年呈回升趨勢，表明阿里巴巴近年來以大規(guī)模連續(xù)并購的戰(zhàn)略投資取得了較好的收益

阿里巴巴自由現(xiàn)金流呈回升趨勢，但是流動(dòng)比例和速動(dòng)比例最近三年呈現(xiàn)持續(xù)下降態(tài)勢。由上表可知，阿里巴巴在并購過程中大多用現(xiàn)金支付，尤其是2022年以95億美元現(xiàn)金支付餓了么并購，這是被稱為有史以來最大筆訂單，嚴(yán)重影響了流動(dòng)性;相比之下，阿里巴巴少以股換股進(jìn)行支付的，大量現(xiàn)金的流出導(dǎo)致集團(tuán)流動(dòng)資產(chǎn)下降，影響了流動(dòng)性和其償債能力。

〔三〕連續(xù)并購理論上會(huì)帶來財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

2022年阿里巴巴并購餓了么，實(shí)際上是阿里巴巴與其關(guān)聯(lián)企業(yè)螞蟻金服集團(tuán)共同出資95億美元。為探究阿里巴巴在利用多個(gè)集團(tuán)共同資金完成連續(xù)并購所發(fā)揮的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，本文計(jì)算阿里巴巴近三年完成并購后的阿特曼Z-score值，分析其財(cái)務(wù)波動(dòng)性。

由此圖表可知，阿里Z值數(shù)據(jù)處于灰色區(qū)域〔1.8-2.99〕，并未達(dá)到平安區(qū)，Z值下降，表明公司內(nèi)部財(cái)務(wù)穩(wěn)定性較低，在資源整合和資金利用效果等方面并未到達(dá)理想的預(yù)期，其原因可能是在并購后阿里巴巴將其原管理團(tuán)隊(duì)替換，不熟悉原運(yùn)作方式導(dǎo)致資源利用情況能力下降，也因?yàn)榇罅亢罄m(xù)的并購耗費(fèi)了巨額資金，導(dǎo)致集團(tuán)內(nèi)部財(cái)務(wù)穩(wěn)定性下降。

〔四〕連續(xù)并購的風(fēng)險(xiǎn)之一是并購溢價(jià)過高并導(dǎo)致并購后的一系列問題。

阿里巴巴并購前用權(quán)益法估值，但因不確定性較大，導(dǎo)致商譽(yù)過高，總資產(chǎn)不具有可持續(xù)性，則后期被并方不能產(chǎn)生預(yù)期的利潤，公司會(huì)產(chǎn)生巨大損失。

近些年阿里巴巴總負(fù)債/總資產(chǎn)值持續(xù)回升，主要因?yàn)榘⒗锊①彆r(shí)將被并購公司的估值很高，導(dǎo)致其商譽(yù)過高總資產(chǎn)值大量回升，但是后期公司的績效卻并不如阿里預(yù)期的那樣好。示例阿里巴巴2022年并購雅虎，本希望和百度一爭高下，但雅虎中國卻因績效不好退出了中國;2022年，阿里巴巴花95億美元收購餓了么，而半年前餓了么最新一次估價(jià)僅40多億美元，相當(dāng)于花了多一倍的溢價(jià)收購了餓了么。分析阿里巴巴資產(chǎn)負(fù)債表中資本支出/銷售額數(shù)值回升，可看出阿里并購換來的銷售額下降，可能是溢價(jià)過高。

〔五〕連續(xù)并購會(huì)帶來市場份額效應(yīng)。

并購可以改善行業(yè)結(jié)構(gòu)與集中程度，企業(yè)的利潤率水平也會(huì)相繼提高。阿里注重并購，因?yàn)檫@增強(qiáng)了投資者對阿里的信心。核心電商行業(yè)繼續(xù)開展，創(chuàng)GMV新高;通過美團(tuán)、餓了么、新浪微博等提高用戶活潑度;積極推出金融系列產(chǎn)品——支付寶等牢牢掌握線上與線下交易。阿里巴巴股價(jià)于2022年觸到歷史新高200美元，穩(wěn)居全球十大上市公司之列。在阿里巴巴近年來全力開展五新戰(zhàn)略后，投資者們對阿里巴巴開展預(yù)期良好，以“做空〞中國概念股文明的“大空頭〞香櫞報(bào)告罕見地發(fā)布了一份文件：阿里巴巴股價(jià)將升值250美元。因此，橫向并購確實(shí)會(huì)營造良好的公司形象，增加投資者的信心。

四、倡議

〔一〕連續(xù)并購在一定程度上帶來管理協(xié)同效應(yīng)。阿里巴巴的大規(guī)模連續(xù)并購，獲得管理協(xié)同效應(yīng)。但是，因其總資產(chǎn)規(guī)模過于龐大，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率始終無法有效控制，導(dǎo)致其壞賬可能性增加。因此，倡議企業(yè)在學(xué)習(xí)阿里巴巴并購經(jīng)驗(yàn)，注意應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，從而發(fā)揮好管理協(xié)同效應(yīng)。

〔二〕利用自由資金賺收益，代價(jià)那么是公司的流動(dòng)性大幅度下降甚至可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)無法正常運(yùn)營。阿里巴巴集團(tuán)因有雄厚資金，投資后期流動(dòng)性波動(dòng)不明顯，但現(xiàn)如今經(jīng)濟(jì)不理想，很多公司并沒有富余的自由現(xiàn)金流，投資失敗可能面臨破產(chǎn)，所以在并購時(shí)可以適當(dāng)?shù)氖褂霉善敝Ц斗绞健５惨檻]股票大量增發(fā)會(huì)沖淡股票面值，稀釋股份導(dǎo)致的股價(jià)下跌問題，所以倡議應(yīng)平衡兩方面利害關(guān)系。

〔三〕并購期間，阿里巴巴集團(tuán)整體財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)呈現(xiàn)下降趨勢，倡議在合并后將重點(diǎn)放在有關(guān)資源整合和資金管理方面問題，示例結(jié)合原公司與集團(tuán)資金管理運(yùn)作方式等，有效發(fā)揮連續(xù)并購帶來的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

〔四〕為防止并購時(shí)的估值過高導(dǎo)致的商譽(yù)過大，將來商譽(yù)減值過多等問題，