2019年財富管理市場研究報告

目錄前言 11、重視財富管理業(yè)務(wù)原因 22、近十年，美國投行致力于財富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型 52.1、美國投行為什么要發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)？ 52.2、近十年，以大摩、美國銀行為首的美國投行致力于發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)，取得了較好的成果 83、一門好生意：空間較大、盈利持續(xù)穩(wěn)定、費率較高 93.1、財富管理業(yè)務(wù)收益率較高、ROE穩(wěn)定 93.2、盈利模式&費率高于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù) 133.3、進入門檻較高、規(guī)模效應(yīng)明顯，頭部機構(gòu)的盛宴，具有行業(yè)壁壘 183.4、反向引流，為其他業(yè)務(wù)線條帶來新機遇 194、從海外經(jīng)驗看財富管理的核心競爭力 224.1、并購、整合雙管齊下，做大AUM 224.1.1、瑞銀集團的并購歷程 234.1.2、摩根士丹利與花旗銀行共同成立財富管理公司 254.2、產(chǎn)品豐富、全球配置，打造強大的資產(chǎn)配置能力 264.3、集團化打法、全產(chǎn)業(yè)鏈運營，滿足客戶各個維度的要求 294.4、內(nèi)部管理上，將客戶的個性化需求與服務(wù)的標準化相結(jié)合 314.4.1、服務(wù)高凈值客戶的關(guān)鍵詞是個性化 314.4.2、投顧服務(wù)標準化 334.5、科技賦能服務(wù)長尾客戶 374.5.1、服務(wù)長尾客戶，尋求更多客源 374.5.2、完善客戶服務(wù)體驗，提供多樣化服務(wù) 404.5.3、國際投行智能投顧布局 425、國內(nèi)券商財富管理業(yè)務(wù)：發(fā)展空間較大，關(guān)注頭部券商 435.1、券商財富管理業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：二級金融產(chǎn)品代銷為主，仍處初級階段 435.2、券商發(fā)展財富管理還有較大發(fā)展空間 505.3、按圖索驥，關(guān)注頭部券商 535.3.1、甄選客均資產(chǎn)高，線上線下渠道優(yōu)勢的券商 545.3.2、甑選產(chǎn)品端實力強，資管業(yè)務(wù)領(lǐng)先的券商 565.3.3、甄選投行資本化業(yè)務(wù)領(lǐng)先的券商 57

圖表目錄TOC\h\z\t"圖表格標題"\c圖表1：70-80年代美國共同基金管理規(guī)模持續(xù)增長（單位：億美元） 6圖表2：養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模高速增長（單位：萬億美元） 6圖表3：2017年全球私人銀行私人財富規(guī)模變動（單位：十億美元） 8圖表4：瑞銀、摩根士丹利、摩根大通ROE（單位：%） 9圖表5：財富管理部門利潤率（單位：%） 10圖表6：摩根士丹利十年拆項業(yè)務(wù)ROE（單位：%） 11圖表7：瑞銀按業(yè)務(wù)分類凈收入（單位：百萬瑞郎） 11圖表8：摩根士丹利按業(yè)務(wù)分類總資產(chǎn)（單位：億美元） 11圖表9：摩根士丹利按業(yè)務(wù)分類凈收入（單位：億美元） 12圖表10：海外投行財富管理業(yè)務(wù)收入占比（單位：%） 12圖表11：財富管理基本管理費用收費標準（單位：美元，%） 14圖表12：財富管理特定投資策略收費標準 14圖表13：財富管理收費模式由傭金模式向服務(wù)費模式遷移（單位：%） 15圖表14：高盛和小摩的財富管理、資產(chǎn)管理同一部門 16圖表15：瑞銀和大摩的財富管理單獨核算 17圖表16：摩根士丹利財富管理部門架構(gòu) 17圖表17：瑞銀財富管理、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合費率對比（單位：%） 17圖表18：大摩財富管理、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合費率對比（單位：%） 18圖表19：摩根士丹利財富管理收入細分（單位：百萬美元） 20圖表20：瑞銀財富管理收入細分（單位：百萬美元） 21圖表21：美銀財富管理收入細分（單位：百萬美元） 22圖表22：瑞銀集團并購、整合歷史（部分） 24圖表23：UBSAG客戶資產(chǎn)數(shù)量（單位：十億瑞郎） 24圖表24：客戶資產(chǎn)及其增長率（單位：十億美元，%） 25圖表25：財富管理產(chǎn)品占晨星評級4星以上比率（單位：%） 27圖表26：摩根士丹利產(chǎn)品配置（單位：十億美元） 27圖表27：瑞銀產(chǎn)品配置（單位：十億瑞郎） 28圖表28：摩根大通產(chǎn)品配置（單位：億美元） 29圖表29：瑞銀服務(wù)內(nèi)容及策略 29圖表30：瑞銀OneFirm模式 30圖表31：美林客戶服務(wù)流程 31圖表32：瑞銀將客戶人生目標分為十大板塊 32圖表33：瑞銀財富管理服務(wù)內(nèi)容 33圖表34：國外投行財富管理投顧團隊配置和投顧人員要求 34圖表35：各公司投資顧問數(shù)（條形圖）和投資顧問占雇員比例（折線圖）（單位：人，%） 34圖表36：美林投顧團隊培養(yǎng)體系 36圖表37：瑞銀財富顧問培養(yǎng)體系 36圖表38：瑞銀財富管理體系 38圖表39：智能投顧與新興技術(shù)應(yīng)用 39圖表40：智能投顧服務(wù) 40圖表41：中國高凈值人群年齡分布（單位：%） 42圖表42：國際投行智投布局 43圖表43：招商證券代理銷售金融產(chǎn)品收入與代理銷售金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀和財富管理業(yè)務(wù)比率（單位：億元，%） 44圖表44：中信證券代理銷售金融產(chǎn)品收入與代理銷售金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀業(yè)務(wù)比率（單位：億元，%） 44圖表45：2016年基金銷售渠道占比（單位：%） 45圖表46：國內(nèi)國外財富管理產(chǎn)品比較 46圖表47：國內(nèi)外投行財顧人員數(shù)據(jù) 47圖表48：中金公司財富管理業(yè)務(wù)收入（單位：百萬元） 48圖表49：招商證券經(jīng)紀和財富管理業(yè)務(wù)收入（單位：百萬元） 48圖表50：券商財富管理改革梳理 49圖表51：券商APP特色 49圖表52：人均GDP（單位：萬元） 50圖表53：個人持有的可投資資產(chǎn)總體規(guī)模（單位：萬億元、%） 51圖表54：券商資產(chǎn)管理產(chǎn)品規(guī)模與資產(chǎn)管理產(chǎn)品數(shù)量（單位：億元，支） 51圖表55：中國居民部門資產(chǎn)配置比例（單位：%） 52圖表56：美國家庭資產(chǎn)配置比例（單位：%） 53圖表57：按圖索驥，對標國內(nèi) 53圖表58：券商客戶資產(chǎn)數(shù)據(jù)對比 54圖表59：2017年部分券商股基交易市場份額與代銷總金額（單位：億元） 55圖表60：國內(nèi)證券行業(yè)對接互聯(lián)網(wǎng)的案例 55圖表61：2017年部分券商資管規(guī)模與主動管理規(guī)模（單位：億元） 56圖表62：部分券商2015-2018年11月IPO及增發(fā)總額與數(shù)量主承銷商 57圖表63：2015-2018年11月并購重組總額與數(shù)量 57圖表64：IPO正常審核狀態(tài)企業(yè)基本信息情況表（截至11月22日） 58圖表65：2017年末部分券商私募股權(quán)基金和另類投資業(yè)務(wù)情況（單位：億元） 58圖表66：券商投顧人數(shù)（人） 59圖表67：2018年智能投顧平臺情況 59前言近十余年，財富管理業(yè)務(wù)是國際大型投行重點布局領(lǐng)域基于傭金自由化后經(jīng)紀業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型探索和迫于金融危機后降杠桿壓力，美國投行開始重點發(fā)力財富管理業(yè)務(wù)。實踐表明，財富管理是一項高ROE、高壁壘、全產(chǎn)業(yè)鏈運營的業(yè)務(wù)。1）利潤率高，瑞銀、大摩、小摩、美銀美林的財富管理部門近十年的平均利潤率分別為26.0%、16.0%、17.8%、14.0%，且財富管理的費率普遍高于資產(chǎn)管理費率；2）財富管理業(yè)務(wù)壁壘較高，前期投入較大，頂尖的國際財富管理機構(gòu)需要花費大量資金進行并購、搭建高素質(zhì)的投顧團隊，規(guī)模效應(yīng)明顯，中小投行難以彎道超車；3）頂尖投行財富管理業(yè)務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈運營，高凈值客戶是珍貴的渠道資源，可為其他業(yè)務(wù)線條引流。2017年末，瑞銀、大摩、美銀美林的財富管理規(guī)模均逾2萬億美元，位列全球前三，小摩、高盛亦躋身全球前十。2017年，瑞銀、大摩的財富管理業(yè)務(wù)凈收入為156和168億美元。大行經(jīng)驗：做大做強財富管理的核心要素觀察國際大行的經(jīng)驗，財富管理業(yè)務(wù)有五大核心要素：1）并購、整合雙管齊下，做大AUM，從海外案例看，并購是最直接的手段；2）打造強大的資產(chǎn)配置能力，既有投行類產(chǎn)品，又有資管業(yè)務(wù)線條的產(chǎn)品，并具有自己的特色；3）集團化打法、全產(chǎn)業(yè)鏈運營，滿足客戶各個維度的要求，形成金融服務(wù)的閉環(huán)，提升客戶粘性。4）內(nèi)部管理上，將客戶的個性化需求與標準化服務(wù)相結(jié)合，改善用戶體驗、提升服務(wù)效率；5）科技賦能，運用智能投顧服務(wù)長尾客戶。國內(nèi)現(xiàn)狀：券商財富管理業(yè)務(wù)仍處初級階段，但有較大發(fā)展空間伴隨交易換手率和傭金率雙雙走低，國內(nèi)券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型壓力凸顯，效仿國際投行做大財富管理業(yè)務(wù)成為國內(nèi)券商的共同選擇?？陀^而言，國內(nèi)券商的財富管理尚未形成成熟的財富管理體系，業(yè)務(wù)模式尚處于一般產(chǎn)品代銷的初級階段。但是，伴隨人均可投資資產(chǎn)的持續(xù)增長、金融資產(chǎn)配置的提升與財富管理行業(yè)滲透率的提升，國內(nèi)財富管理發(fā)展空間較大。1、重視財富管理業(yè)務(wù)原因近來，中信、銀河、興業(yè)將經(jīng)紀業(yè)務(wù)部門改名為財富管理部門，一時間，財富管理成為行業(yè)轉(zhuǎn)型的新風(fēng)標。此前，我們在《財富管理專題：嘉信理財?shù)慕?jīng)驗和啟示》中依托嘉信理財?shù)陌咐龑ω敻还芾順I(yè)務(wù)進行了分析，提出了轉(zhuǎn)型財富管理的基本框架。本篇報告，我們聚焦國際大行從事財富管理業(yè)務(wù)的背景，剖析做大財富管理業(yè)務(wù)的核心要素，為國內(nèi)同行提供借鑒，并尋找通過財富管理提升ROE的券商投資標的。什么是財富管理業(yè)務(wù)？不同于資產(chǎn)管理負責(zé)創(chuàng)設(shè)資管產(chǎn)品、管理證券組合，財富管理部門（公司）作為分銷渠道，負責(zé)維護客戶關(guān)系，向終端客戶銷售資管產(chǎn)品，追求實現(xiàn)客戶財產(chǎn)的保值增值。財富管理客戶主要分為大眾人群、大眾富裕人群、高凈值人群，針對不同客戶的特征，財富管理機構(gòu)采用更加多元的方式服務(wù)客戶。（1）折扣券商主要服務(wù)大眾人群和富裕人群，向客戶提供通道經(jīng)紀、投資產(chǎn)品代銷、投資顧問等服務(wù)，其特點是費率低，通過互聯(lián)網(wǎng)實現(xiàn)交易；（2）智能投顧主要服務(wù)大眾人群，向客戶提供在線的智能化財務(wù)規(guī)劃和投顧服務(wù)；（3）中小投行/注冊投顧（RIAs）主要服務(wù)富裕人群，向客戶提供投顧服務(wù)，一般而言，其收入以客戶服務(wù)費為主，不向客戶收取買賣傭金或申購贖回費用，最大程度上減少利益沖突；（4）大型投行主要服務(wù)富裕人群和高凈值人群，向客戶提供綜合財富管理和財富傳承規(guī)劃；（5）私人銀行主要服務(wù)高凈值人群，服務(wù)內(nèi)容與大型投行類似，私人銀行一般為商業(yè)銀行或全能銀行的一個部門。從財富管理的分類上說，我們認為，中低端客戶的財富管理意味著標準化服務(wù)與產(chǎn)品的提供，高端財富管理客戶的財富管理意味著把個性化需求做到極致，而智能投顧意味著服務(wù)邊界的拓展、在提升效率節(jié)約費用的前提下滿足客戶一定的個性化需求。近十年來，國際投行致力于做大財富管理業(yè)務(wù)，戰(zhàn)略地位不斷提升。在傭金自由化后，經(jīng)紀業(yè)務(wù)持續(xù)下行，轉(zhuǎn)型的探索持續(xù)進行；2008年金融危機中，由于抵押物資產(chǎn)質(zhì)量下降，系統(tǒng)性風(fēng)險蔓延，投行資產(chǎn)負債表急劇收縮，危機后，監(jiān)管政策限制了大型投行依靠重資產(chǎn)、高杠桿的高速擴張。在此環(huán)境下，美國投行致力于尋找一門可以抵抗經(jīng)濟周期、高利潤率的好生意。實踐表明，財富管理是一項高利潤率、高ROA的業(yè)務(wù)，具有輕資產(chǎn)、穩(wěn)定性強、抵抗周期、高收益、天花板較高，行業(yè)潛力大的優(yōu)點。根據(jù)我們對瑞銀、摩根士丹利、摩根大通、美銀美林四家傳統(tǒng)財富管理業(yè)務(wù)具有優(yōu)勢的國際投行近10年年報的梳理，我們發(fā)現(xiàn)這四家公司財富管理部門的平均利潤率分別為26.0%、16.0%、17.8%、14.0%。2017年，財富管理業(yè)務(wù)對瑞銀、摩根士丹利的凈收入分別貢獻156.10和168.36億美元。另外，值得一提的是，2017年全球十大財富管理公司中，投行占據(jù)五席。那么，國際投行有何成功經(jīng)驗可循？通過案例研究，我們總結(jié)出五個要點：1）并購、整合雙管齊下，做大AUM。根據(jù)海外發(fā)展歷史來看，海外投行多靠并購整合做大。并購是最直接的擴張方式，可以較快為公司帶來核心客戶群體和全球的客戶資源與資產(chǎn)配置資源。海外并購需要公司花費較多的資本、資源與精力，并購后公司之間的融合又考驗管理體系與執(zhí)行能力，具備外延擴張能力是公司資本實力、戰(zhàn)略能力與管理能力的綜合體現(xiàn)。2）豐富產(chǎn)品、全球配置，打造強大的資產(chǎn)配置能力。全球頂級的財富管理機構(gòu)一般都具有產(chǎn)品品類豐富的特點，既有投行類產(chǎn)品，又有資管業(yè)務(wù)線條的產(chǎn)品，并具有自己的特色。資管業(yè)務(wù)線條的優(yōu)勢體現(xiàn)較強的資產(chǎn)配置能力。3）集團化打法、全產(chǎn)業(yè)鏈運營，滿足客戶各個維度的要求。形成金融服務(wù)的閉環(huán)，提升客戶粘性。以瑞銀為例，在增強風(fēng)控、足額計提風(fēng)險資本的前提下，運營協(xié)作已經(jīng)浸入瑞銀的血液，體現(xiàn)出極強的部門協(xié)作能力。4）內(nèi)部管理上，將客戶的個性化需求與內(nèi)部服務(wù)的標準化結(jié)合起來，為高凈值客戶帶來更好的體驗，同時提升經(jīng)營效率。5）科技賦能智能投顧，服務(wù)長尾客戶，拓寬客戶服務(wù)范圍。國內(nèi)證券行業(yè)轉(zhuǎn)型財富管理已成行業(yè)共識。一方面，伴隨機構(gòu)投資者壯大、尤其是海外資金入市，交易換手率呈現(xiàn)下降趨勢；另一方面，受行業(yè)價格戰(zhàn)及競爭加劇影響，行業(yè)傭金率從2010年的千一下滑至當前的萬三左右，貼近成本價，傭金戰(zhàn)雖然近期有緩和的趨勢，但行業(yè)利潤明顯壓縮。經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入占比逐漸下降，根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，131家證券公司2018H1實現(xiàn)營業(yè)收入1，266億元，代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入364億元，占營收28.7%，較2016年同期下滑6.9個百分點。發(fā)揮產(chǎn)品線和渠道優(yōu)勢、對存量客戶進行二次開發(fā)，券商轉(zhuǎn)型財富管理業(yè)務(wù)已成為行業(yè)共性話題。當前，國內(nèi)券商的財富管理業(yè)務(wù)仍處初級階段，除中金外，其他券商財富管理業(yè)務(wù)暫時沒有形成成熟的財富管理體系，從客均資產(chǎn)到產(chǎn)品配置結(jié)構(gòu)都與海外優(yōu)秀的財富管理機構(gòu)有一定差距。當前券商在代銷市場中并不占據(jù)太大優(yōu)勢，2016年券商基金銷售渠道只占到整個市場的7.8%，只有直銷及第三方平臺的十分之一。國內(nèi)券商財富管理業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間，一方面來自于人均可投資資產(chǎn)的持續(xù)增長、金融資產(chǎn)配置的提升與財富管理行業(yè)滲透率的提升，另一方面來自券商財富管理部門的不斷提升、與國際接軌。按圖索驥，國內(nèi)頭部券商具有領(lǐng)先優(yōu)勢。借鑒國際投行的經(jīng)驗，在以下三個維度具備優(yōu)勢的券商有望率先實現(xiàn)突破：1）經(jīng)紀業(yè)務(wù)實力強，即客戶結(jié)構(gòu)好或者線上線下具備渠道優(yōu)勢的券商；2）擁有強大資產(chǎn)管理能力的券商；3）投行資本化能力具有優(yōu)勢的券商?；谪敻还芾淼膹V闊前景，建議關(guān)注中金、中信、華泰等頭部券商的新機遇。2、近十年，美國投行致力于財富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型2.1、美國投行為什么要發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)？一是美國特定的歷史背景與環(huán)境的滋養(yǎng)——復(fù)雜的稅費結(jié)構(gòu)、養(yǎng)老金入市與美股長牛，極大促進了大資管行業(yè)、包括財富管理行業(yè)的發(fā)展。1）養(yǎng)老金入市促進財富管理行業(yè)蓬勃發(fā)展。美國的養(yǎng)老金結(jié)構(gòu)分為法定養(yǎng)老金、雇主養(yǎng)老金及個人養(yǎng)老保險。401k計劃投資方向包括投資于共同基金、債券、股票、貨幣市場基金等多種金融產(chǎn)品。根據(jù)wind顯示，截至2017年，共同基金占比為59%。IRA賬戶為個人養(yǎng)老保險賬戶，參與者可以到有資格設(shè)立IRA基金的銀行、基金公司等金融機構(gòu)開設(shè)賬戶。根據(jù)ICI官網(wǎng)披露，截至2018年第二季度，IRAs賬戶中共同基金金額為4.326萬億美元，占比47%。2）美股長牛，為財富管理公司帶來源源不斷的客戶。股指上行，為共同基金、股指類產(chǎn)品和ETF類產(chǎn)品帶來了較大的銷售空間。根據(jù)美銀美林數(shù)據(jù)，1990-2000年的牛市歷時113個月，漲幅高達417%。在經(jīng)濟復(fù)蘇的推動下，居民可投資資產(chǎn)持續(xù)增長。3）美國的養(yǎng)老金、稅費結(jié)構(gòu)復(fù)雜，報稅、避稅等方式較多，專業(yè)的財富管理機構(gòu)可以為客戶提供專業(yè)的養(yǎng)老計劃、稅籌等服務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC1：70-80年代美國共同基金管理規(guī)模持續(xù)增長（單位：億美元）圖表SEQ圖表\*ARABIC2：養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模高速增長（單位：萬億美元）注：現(xiàn)金包含現(xiàn)金等價物和回購協(xié)議二是內(nèi)在原因，發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)是美國投行在經(jīng)紀業(yè)務(wù)長期下行與金融危機沖擊、杠桿率下行后的明智之選。1）傭金自由化、經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)下滑。1975年傭金率自由化后，經(jīng)紀業(yè)務(wù)競爭加劇，傭金收入下滑，交易傭金在證券行業(yè)總收入的占比由1975年以前的40%下滑至當前的10%-20%區(qū)間震蕩。美國投行在業(yè)務(wù)多元化上進行嘗試，尋找服務(wù)投資者的新模式，大型投行將轉(zhuǎn)型的重點放在機構(gòu)業(yè)務(wù)，大力發(fā)展做市業(yè)務(wù)，用資產(chǎn)負債表服務(wù)客戶。折扣券商為零售客戶提供廉價的經(jīng)紀交易通道服務(wù)，并依托客戶基礎(chǔ)探尋以零售客戶為核心的財富管理模式。2）高杠桿業(yè)務(wù)遭遇滑鐵盧。1990-2008年證券業(yè)處于機構(gòu)業(yè)務(wù)大發(fā)展時期，投行使用高杠桿博取超額收益，ROE中樞高達18.3%。2008年金融危機中，由于抵押物資產(chǎn)質(zhì)量下降，系統(tǒng)性風(fēng)險蔓延，投行資產(chǎn)負債表急劇收縮導(dǎo)致流動性枯竭。2008年次貸危機后，美國大型投行受到《多德-弗蘭克法案》的約束，被迫縮減自營交易和做市交易規(guī)模，在監(jiān)管逐漸升級的情況下，投行主動降低杠桿，由2007年的37倍降至2015年的16.7倍。由于行業(yè)ROA中樞基本保持在0.7%，杠桿率下降導(dǎo)致ROE持續(xù)下滑，2015年行業(yè)ROE跌至9.5%。在這樣外在和內(nèi)在環(huán)境下，美國投行開始尋找一門好生意，向高利潤率、高ROA的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，財富管理業(yè)務(wù)具有輕資產(chǎn)、穩(wěn)定性強、抵抗周期、高收益、天花板較高，行業(yè)潛力大的優(yōu)點。2.2、近十年，以大摩、美國銀行為首的美國投行致力于發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)，取得了較好的成果1）金融危機后，美國銀行2008年收購收購美國第三大投資銀行美林公司，由此成為全球第一大高收益?zhèn)某袖N商，全球第三大股票承銷商和全球第九大并購顧問。2）2009年摩根士丹利與花旗集團合資組建成立摩根士丹利美邦，私人財富管理實力直逼瑞銀。3）根據(jù)國際管理咨詢公司ScorpioPartnership的年度報告，2017年全球私人銀行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模整體上呈現(xiàn)上升趨勢，全球財富管理運營商中排名前10位的資產(chǎn)管理公司平均增長16.0%。這得益于全球私人財富整體增長，以及財富管理朝數(shù)字轉(zhuǎn)型的熱潮推動，財富管理機構(gòu)利用2017年有利的市場條件作為增長的核心驅(qū)動力。其中，全球前三大私人銀行分別為瑞銀、美國銀行和摩根士丹利，大摩、高盛進入前十。圖表SEQ圖表\*ARABIC3：2017年全球私人銀行私人財富規(guī)模變動（單位：十億美元）3、一門好生意：空間較大、盈利持續(xù)穩(wěn)定、費率較高3.1、財富管理業(yè)務(wù)收益率較高、ROE穩(wěn)定財富管理業(yè)務(wù)具有高收益、穩(wěn)定性較強的特點。根據(jù)我們對瑞銀、摩根士丹利、摩根大通、美銀美林四家傳統(tǒng)財富管理業(yè)務(wù)具有優(yōu)勢的國際投行近10年年報的梳理，除了特殊年份外（金融危機），瑞銀、摩根士丹利、摩根大通平均ROE分別為59%（本部，美國部分為16%）、15%、23.5%；瑞銀、摩根士丹利、摩根大通、美銀美林平均利潤率分別為26.0%、16.0%、17.8%、14.0%。2017年，財富管理業(yè)務(wù)對瑞銀、摩根士丹利的凈收入分別貢獻156.10和168.36億美元。圖表SEQ圖表\*ARABIC4：瑞銀、摩根士丹利、摩根大通ROE（單位：%）圖表SEQ圖表\*ARABIC5：財富管理部門利潤率（單位：%）以摩根士丹利為例，公司十年年化ROE為7%；其中，ROE較高的三項業(yè)務(wù)分別為機構(gòu)證券、全球財富管理、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，平均ROE分別為8.2%、14.95%、12.21%，財富管理業(yè)務(wù)ROE常年高于其他業(yè)務(wù)。財富管理業(yè)務(wù)具有輕資產(chǎn)的特點。2017年財富管理業(yè)務(wù)雖只占摩根士丹利資金的20%左右，但是卻帶來了34%的凈利潤，利潤率達到了26%。圖表SEQ圖表\*ARABIC6：摩根士丹利十年拆項業(yè)務(wù)ROE（單位：%）圖表SEQ圖表\*ARABIC7：瑞銀按業(yè)務(wù)分類凈收入（單位：百萬瑞郎）圖表SEQ圖表\*ARABIC8：摩根士丹利按業(yè)務(wù)分類總資產(chǎn)（單位：億美元）圖表SEQ圖表\*ARABIC9：摩根士丹利按業(yè)務(wù)分類凈收入（單位：億美元）海外投行財富管理業(yè)務(wù)收入占據(jù)收入比例中，瑞銀、摩根士丹利、摩根大通和美銀近十年分別占比約為50%、38%、11%、19%。是海外投行收入的重要來源之一。圖表SEQ圖表\*ARABIC10：海外投行財富管理業(yè)務(wù)收入占比（單位：%）3.2、盈利模式&費率高于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)根據(jù)我們對瑞銀、摩根士丹利、摩根大通、美銀和高盛這五家國際投行財富管理業(yè)盈利模式、費率的梳理，我們發(fā)現(xiàn)國際投行財富管理業(yè)務(wù)的費率主要基于客戶投資的金額以及他們追求的策略。國際投行財富管理業(yè)務(wù)主要有以下兩種收費模式：1）基于客戶資產(chǎn)金額的綜合管理費。綜合管理費包括客戶賬戶的管理服務(wù)、交易執(zhí)行、交易清算和結(jié)算、客戶資產(chǎn)保管和定期書面績效評估等項目的費用，涵蓋了財富管理的基本收費項目，是現(xiàn)在財富管理的主流收費方式，具有一次性付費、方便快捷的特點。綜合管理費的費率按客戶資產(chǎn)規(guī)模的百分比計算，且資產(chǎn)規(guī)模越大，費率越低。投行的財富管理項目通常會規(guī)定綜合管理費的最高費率，同時客戶也可以和財富管理顧問協(xié)商費率，協(xié)商的費率低于最高費率。以美林為例，在美林財富管理項目中對于低于500萬美元的賬戶，綜合管理費的最高費率為客戶資產(chǎn)的2.20%，對于500萬美元或以上的賬戶，綜合管理費為客戶資產(chǎn)的2.00%。圖表SEQ圖表\*ARABIC11：財富管理基本管理費用收費標準（單位：美元，%）2）客戶選擇特定投資策略的費用。在基本的賬戶管理費用之外，如果客戶追求特定的投資策略或者是要選擇特定的投資組合模型，他們需要支付特定的投資策略費用。目前國外投行財富管理部門的投資領(lǐng)域不僅包括傳統(tǒng)權(quán)益投資、固定收益投資，也包括影響力投資、綠色投資等各個細分方面。通過特定投資策略，財富管理部門可以滿足高凈值客戶獨特的要求。特定投資策略的費用率取決于客戶的策略類型和資產(chǎn)類別。摩根士丹利、摩根大通、美林在客戶綜合管理費用的基礎(chǔ)上收取額外的策略費。以摩根大通為例，如果客戶選擇使用JPMCAP模型，那么他每年要為這個投資模型額外支付基于資產(chǎn)0.34%-0.43%的費用；如果客戶選擇使用SAS股票投資組合策略，他每年要為這個投資模型額外支付基于資產(chǎn)0.75%的費用。圖表SEQ圖表\*ARABIC12：財富管理特定投資策略收費標準高盛允許客戶在客戶管理費或者是策略費用這兩種收費模式中選擇一個，如果客戶選擇使用股權(quán)投資策略費用，那么他每年只用支付基于資產(chǎn)0.80%-1.75%的策略費用，不用為額外支付基于自己資產(chǎn)金額的綜合管理費。3）其他費用。除上述兩種費用之外，在某些情況下客戶還會被收取額外的傭金和加價，包括賬戶維護費、賬戶轉(zhuǎn)賬費、賬戶終止費、現(xiàn)金管理服務(wù)費以及第三方費用等。4）從收費方式趨勢上來看，財富管理服務(wù)客戶的方式更加多元化，商業(yè)模式由傭金模式向服務(wù)費模式遷移。根據(jù)摩根士丹利奧緯咨詢測算，行業(yè)采用服務(wù)費模式或傭金+服務(wù)費模式的比重由2005年74.1%增至2005年86.9%，其中國際投行的比重由89.4%增至94.4%，服務(wù)費模式的廣泛采用增加了投行收入的穩(wěn)定性。圖表SEQ圖表\*ARABIC13：財富管理收費模式由傭金模式向服務(wù)費模式遷移（單位：%）從組織構(gòu)架上看，海外投行普遍擁有銀行業(yè)務(wù)，銀行渠道極大的拓展了財富管理獲客的途徑。但是我們發(fā)現(xiàn)，財富管理業(yè)務(wù)排名靠前的瑞銀和摩根士丹利都單獨設(shè)置了財富管理部門，美國銀行、高盛、摩根大通的財富管理部門都與資管業(yè)務(wù)線條設(shè)置在一起。摩根士丹利的財富管理業(yè)務(wù)子部門較多。圖表SEQ圖表\*ARABIC14：高盛和小摩的財富管理、資產(chǎn)管理同一部門圖表SEQ圖表\*ARABIC15：瑞銀和大摩的財富管理單獨核算圖表SEQ圖表\*ARABIC16：摩根士丹利財富管理部門架構(gòu)從費率上看，瑞銀、大摩財富管理的費率也略高于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)費率。瑞銀的數(shù)據(jù)更加清晰：財富管理綜合費率在0.62%-0.96%左右，資產(chǎn)管理綜合費率在0.46%-0.68%左右，財富管理費率長期比資產(chǎn)管理費率約高0.2個百分點。圖表SEQ圖表\*ARABIC17：瑞銀財富管理、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合費率對比（單位：%）圖表SEQ圖表\*ARABIC18：大摩財富管理、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合費率對比（單位：%）3.3、進入門檻較高、規(guī)模效應(yīng)明顯，頭部機構(gòu)的盛宴，具有行業(yè)壁壘財富管理業(yè)務(wù)具有輕資產(chǎn)的特點，但是：1）前期投入較大，頂尖的國際財富管理機構(gòu)需要花費大量資金進行并購、搭建高素質(zhì)的投顧團隊，需要5-6年方能收回成本。2）規(guī)模效應(yīng)明顯，財富管理收入=AUM*費率，在費率差異較小的情況下，與收入直接掛鉤的參數(shù)是規(guī)模。規(guī)模越大、財富管理機構(gòu)收入越高。不同機構(gòu)之間的客均資產(chǎn)、產(chǎn)品、與服務(wù)都需要時間的沉淀與品牌的積累，我們認為，只有具有渠道優(yōu)勢的頭部金融機構(gòu)才能通過規(guī)模效應(yīng)賺取管理費或傭金提成。低端的財富管理也需要具有較大流量優(yōu)勢的頭部機構(gòu)，才具競爭優(yōu)勢。財富管理業(yè)務(wù)具有一定的行業(yè)壁壘。3）對公司綜合水平要求較高，小型券商難以彎道超車。不同公司之間差異較大的ROE水平體現(xiàn)了公司不同發(fā)展階段的差距，瑞銀、摩根士丹利、摩根大通平均ROE分別為59%（本部，美國部分為16%）、15%、23.5%。瑞銀本部的ROE遠高于其美國部分的ROE，我們認為，除了瑞士當?shù)鼐哂卸愘M、監(jiān)管優(yōu)勢外，還有一個較大的原因就是美國的財富管理部門規(guī)模效應(yīng)與資金沉淀不及本部。3.4、反向引流，為其他業(yè)務(wù)線條帶來新機遇成熟的財富管理業(yè)務(wù)部門具有全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的特征，財富管理業(yè)務(wù)中的高凈值客戶，是投行最珍貴的資源，通過財富管理部門反向引流，可以為各條業(yè)務(wù)線帶來機會。摩根士丹利財富管理部門的收入包括交易傭金和費用、資產(chǎn)管理、凈利息收入等。其中交易收入包括投資銀行業(yè)務(wù)，交易，傭金和費用，客戶購買和出售金融工具的收入以及與某些員工遞延補償計劃相關(guān)的收益和損失。機構(gòu)證券主要針對企業(yè)、政府、金融機構(gòu)以及高高凈值客戶服務(wù)，而財富管理部門針對的是個人投資者和中小型企業(yè)/機構(gòu)，兩部門業(yè)務(wù)之間可以開展合作，互相引流。資產(chǎn)管理收入包括個人和機構(gòu)投資者選擇收費定價安排和投資管理費用的收入。共同基金分配費用基于平均每日基金凈資產(chǎn)余額或平均每日總基金凈銷售額，并受總體水平和資產(chǎn)管理組合變化的影響。這些不部分收入與投資管理部門聯(lián)系名密切，投資管理部門提供廣泛的投資策略和產(chǎn)品，可以通過附屬和非附屬的分銷商進行銷售，同樣也可以通過財富管理的客戶資源進行銷售。2016年7月1日起，摩根士丹利機構(gòu)證券和財富管理業(yè)務(wù)部門簽訂協(xié)議，機構(gòu)證券承擔(dān)管理財富管理的固定收益客戶驅(qū)動的交易活動和員工。機構(gòu)證券現(xiàn)在根據(jù)分銷活動（統(tǒng)稱為“固定收益整合”）向財富管理部門支付費用。進一步增強了兩部門之間的聯(lián)系，部門之間相互促進。圖表SEQ圖表\*ARABIC19：摩根士丹利財富管理收入細分（單位：百萬美元）瑞銀財富管理的收入主要來源于客戶資產(chǎn)的管理費用。經(jīng)常性凈費用收入包括持續(xù)提供服務(wù)的費用，如投資組合管理費，基于資產(chǎn)的投資基金費，托管費和賬戶管理費等。這些費用由客戶資產(chǎn)產(chǎn)生，與全球資產(chǎn)管理部門的投資服務(wù)有著密切的關(guān)系?；诮灰椎氖杖氚▋糍M用和傭金收入的非經(jīng)常性部分，主要包括經(jīng)紀和基于交易的投資基金費用以及信用卡費用、支付交易費用，以及凈交易收入。瑞銀的投資銀行將發(fā)行的產(chǎn)品向財富管理和資產(chǎn)管理銷售，通過內(nèi)部的交易方式，節(jié)約成本，為各部門提供更多收入。通過部門之間的客戶介紹，產(chǎn)品交換及業(yè)務(wù)間配送服務(wù)，共享客戶資源，提升服務(wù)效率。圖表SEQ圖表\*ARABIC20：瑞銀財富管理收入細分（單位：百萬美元）美林財富管理收入包括利息收入與非利息收入。美林全球財富管理咨詢業(yè)務(wù)通過一個財務(wù)顧問網(wǎng)絡(luò)提供高接觸客戶體驗，該網(wǎng)絡(luò)專注于總投資資產(chǎn)超過250，000美元的客戶。通過全套投資管理、經(jīng)紀、銀行和退休產(chǎn)品為客戶提供量身定制的解決方案。利息收入方面與銀行服務(wù)（個人銀行、全球銀行）聯(lián)系較為緊密，銀行服務(wù)專注于各個公司、金融機構(gòu)和政府服務(wù)，基于此，很多企業(yè)主、企業(yè)家和高凈值人群成為美林各部門的共享客戶源。非利息收入與全球市場業(yè)務(wù)聯(lián)系較為緊密。全球市場為固定收益，信貸，貨幣，商品和股票業(yè)務(wù)的機構(gòu)客戶提供銷售和交易服務(wù)，包括研究。財富管理與其他部門再提供的服務(wù)方面有密切聯(lián)系，互享資源，互通合作，促進公司整體全面發(fā)展。圖表SEQ圖表\*ARABIC21：美銀財富管理收入細分（單位：百萬美元）總體來看，國外頂級的財富管理機構(gòu)均有一個共同點：有著優(yōu)秀的財富管理服務(wù)部門，且該部門一般都有全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的特征。財富管理業(yè)務(wù)部門既是利息的提供者也是借款者（利息費用主要包括借款的利息），同時，能為公司帶來更多的業(yè)務(wù)資源，促進公司其他業(yè)務(wù)部門的發(fā)展。各個部門業(yè)務(wù)之間的聯(lián)系和合作，促使公司全面的發(fā)展，探索更多的可能性，同時也使公司內(nèi)部融合，增強核心競爭力。4、從海外經(jīng)驗看財富管理的核心競爭力4.1、并購、整合雙管齊下，做大AUM在瑞銀集團、摩根士丹利的發(fā)展歷史中，我們可以看到公司客戶范圍的擴大、全球布局的進程與AUM的增加，最直觀的外在原因是并購。4.1.1、瑞銀集團的并購歷程我們將瑞銀集團的并購與整合分為三條路線，外延式擴張是UBS成功的重要原因之一。公司戰(zhàn)略非常明確——通過并購有效資產(chǎn)獲得穩(wěn)健發(fā)展。在已有的業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，保持全球的領(lǐng)先地位，并達到增長潛力平均線以上的水平。1）瑞士聯(lián)合銀行與瑞士銀行的合并使得公司坐穩(wěn)世界第一大財富管理公司交椅。為了應(yīng)對國內(nèi)外的競爭壓力，瑞銀集團在1998年由瑞士兩大銀行——瑞士聯(lián)合銀行與瑞士銀行合并而來。在此之前，這兩家瑞士排名前列的銀行也多次收購、吞并瑞士的大中小型銀行。1998年的合并使得瑞銀集團成為世界第一大財富管理公司，公司總資產(chǎn)達一萬億瑞士法郎，管理客戶資產(chǎn)規(guī)模1.32萬億瑞士法郎。2）并購助力公司全球業(yè)務(wù)布局。瑞士銀行1955年收購英國華寶集團的投行業(yè)務(wù)，實現(xiàn)了歐洲業(yè)務(wù)的布局。2000年，公司意識到瑞士市場的局限性，開始進軍美國市場，收購美國著名零售經(jīng)紀商、債券銷售冠軍普惠公司。2003年，公司加大私人銀行業(yè)務(wù)的全球布局，分別在法國、德國、美國、英國收購多家知名投行的財富管理業(yè)務(wù)分部，謀求歐洲布局。2005年，公司開始登陸中國市場，開始探索中國財富管理領(lǐng)域。全球業(yè)務(wù)并購使得瑞銀高效獲得了全球范圍內(nèi)的高凈值客戶，謀求全球資產(chǎn)端與產(chǎn)品端的同時發(fā)展。3）業(yè)務(wù)的舍棄與整合使得公司有的放矢，精于強項。舍棄弱勢業(yè)務(wù)：曾經(jīng)在對沖基金的巨大損失與在保險行業(yè)的微薄利潤，使得公司戰(zhàn)略發(fā)生轉(zhuǎn)變，公司于1999年出售旗下保險業(yè)務(wù)與國際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)。對對沖基金業(yè)務(wù)的舍棄使得公司避免了金融危機泡沫破裂的更大損失。2000年，公司積極拓展美國業(yè)務(wù)、縮減國內(nèi)業(yè)務(wù)。整合業(yè)務(wù)品牌，使得公司品牌更加深入人心：2005年，公司整合旗下四個品牌：瑞銀華寶（UBSWarburg）（投資銀行業(yè)務(wù)）、瑞銀普惠（UBSPaineWebber）（投資銀行業(yè)務(wù)）、瑞士銀行私人銀行（UBSPrivateBanking）（私人銀行和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)）、瑞銀環(huán)球資產(chǎn)管理（UBSGlobalAssetManagement）（國際業(yè)務(wù)），將重組為以瑞銀（UBS）命名的三大業(yè)務(wù)：瑞銀財富管理（UBSWealthManagement）、瑞銀環(huán)球資產(chǎn)管理（UBSGlobalAssetManagement）及瑞銀投資銀行（UBSInvestmentBank）。圖表SEQ圖表\*ARABIC22：瑞銀集團并購、整合歷史（部分）圖表SEQ圖表\*ARABIC23：UBSAG客戶資產(chǎn)數(shù)量（單位：十億瑞郎）4.1.2、摩根士丹利與花旗銀行共同成立財富管理公司我們從摩根士丹利財富管理資產(chǎn)的增速中更易發(fā)現(xiàn)并購對財富管理的重要性。摩根士丹利以投行起家，金融危機后，公司尋求收益率更高、波動率更小的發(fā)展業(yè)務(wù)。公司旗下財富管理業(yè)務(wù)與花旗銀行旗下美邦、英國奎爾特、澳大利亞美邦的零售部門合并成為摩根士丹利美邦。公司財富管理部門掌管客戶資產(chǎn)由5460億美元增長至2009年的15600億美元，增長將近萬億美元。圖表SEQ圖表\*ARABIC24：客戶資產(chǎn)及其增長率（單位：十億美元，%）綜上所述，并購是最直接的擴張方式，可以較快為公司帶來核心客戶群體和全球的客戶資源與資產(chǎn)配置資源。海外并購需要公司花費較多的資本、資源與精力，并購后公司之間的融合又考驗管理體系與執(zhí)行能力，具備外延擴張能力是公司資本實力、戰(zhàn)略能力與管理能力的綜合體現(xiàn)。4.2、產(chǎn)品豐富、全球配置，打造強大的資產(chǎn)配置能力我們認為，要做好財富管理，資產(chǎn)配置能力或產(chǎn)品端具有特色也是重要的成功因素之一。1）產(chǎn)品品類豐富，獨具特色。全球頂級的財富管理機構(gòu)一般都具有產(chǎn)品品類豐富的特點，既有投行類產(chǎn)品，又有資管業(yè)務(wù)線條的產(chǎn)品，并具有自己的特色。瑞銀推出的美國貨幣市場基金、市政建設(shè)固定收益、共同基金等。其中，美國貨幣市場基金由全球流動性管理團隊了解美國投資者每日現(xiàn)金管理要求，提供一系列機構(gòu)和零售貨幣市場基金，投資于高質(zhì)量、短期、以美元計價的貨幣市場工具。市政建設(shè)固定收益由UBS市政固定收益團隊專注于利用市場的低效率實現(xiàn)稅后收益最大化和波動性最小化。此外還有全面的對沖基金投資解決方案，全面滿足投資者需求。大摩也推出了全球固定收益機會基金、全球特許經(jīng)營投資組合基金、全球機會組合基金等特色產(chǎn)品。美銀則有對沖基金、私人股權(quán)及房地產(chǎn)等有形資產(chǎn)的產(chǎn)品。品類豐富，滿足投資者需求。2）在資管業(yè)務(wù)線條具有一定優(yōu)勢。我們總結(jié)了四家國際投行在晨星基金評級中的表現(xiàn)，摩根大通共有92支基金，晨星評級4星以上的基金有52支；摩根士丹利共有54支基金，晨星評級4星以上的基金有17支；高盛共有86支基金，晨星評級4星以上的基金有26支；瑞銀共有18支基金，晨星評級4星以上的基金有3支。晨星評級在4星的基金以上占全部基金產(chǎn)品的比率從高到低分別為摩根大通，摩根士丹利，高盛，瑞銀，比率分別為摩根大通57%，摩根士丹利31%，高盛30%，瑞銀14%。圖表SEQ圖表\*ARABIC25：財富管理產(chǎn)品占晨星評級4星以上比率（單位：%）3）資產(chǎn)配置豐富。由于瑞銀、摩根士丹利財富管理線條業(yè)務(wù)布局并未披露，美林與摩根大通資產(chǎn)管理與財富管理業(yè)務(wù)線條合并在一個部門。我們列舉了四家資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)配置，窺一斑而見全豹，試圖獲得其產(chǎn)品配置的規(guī)律。產(chǎn)品分別配置在權(quán)益、固定收益、貨幣市場、私募股權(quán)、對沖基金和房地產(chǎn)等領(lǐng)域。圖表SEQ圖表\*ARABIC26：摩根士丹利產(chǎn)品配置（單位：十億美元）注：其他替代品類別包括基金，實物資產(chǎn)，私募股權(quán)和信貸策略以及多資產(chǎn)組合中的產(chǎn)品。圖表SEQ圖表\*ARABIC27：瑞銀產(chǎn)品配置（單位：十億瑞郎）注：傳統(tǒng)投資項目包括股票、固定收益、多資產(chǎn)和解決方案。定制的多資產(chǎn)解決方案，咨詢和信托服務(wù)，包括風(fēng)險管理和結(jié)構(gòu)化戰(zhàn)略，養(yǎng)老金風(fēng)險管理和外包首席投資辦公室服務(wù)圖表SEQ圖表\*ARABIC28：摩根大通產(chǎn)品配置（單位：億美元）注：多資產(chǎn)指將管理資產(chǎn)分配給多個資產(chǎn)類別的任何資金或賬戶4.3、集團化打法、全產(chǎn)業(yè)鏈運營，滿足客戶各個維度的要求海外財富管理部門為客戶提供全產(chǎn)業(yè)鏈的服務(wù)。瑞銀致力于服務(wù)高凈值個人客戶、家庭辦公室及中小企業(yè)提供財富管理、融資、財富規(guī)劃等服務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC29：瑞銀服務(wù)內(nèi)容及策略瑞銀的曾經(jīng)OneFirm模式為公司財富管理業(yè)務(wù)的全方位服務(wù)提供了組織構(gòu)架支撐。根據(jù)《金融長尾戰(zhàn)略》記載，瑞銀于2006年提出OneFirm模式，即強化總公司的資源配置的權(quán)利，使得不同部門之間產(chǎn)品可以交叉銷售，共享客戶資源。但是由于風(fēng)控和杠桿問題，使得產(chǎn)品風(fēng)險在不同部門之間蔓延，最后導(dǎo)致瑞銀在次貸危機中損失慘重，瑞銀減計300多億美元損失。公司對自身戰(zhàn)略進行反思，決定降低杠桿，并重新按部門為單位核算資本需求（部門風(fēng)險資本需求之和大于總部風(fēng)險資本需求），將運營與風(fēng)控加以區(qū)分。在增強風(fēng)控、足額計提風(fēng)險資本的前提下，運營協(xié)作已經(jīng)浸入瑞銀的血液，體現(xiàn)出極強的部門協(xié)作能力?，F(xiàn)在瑞銀的商業(yè)模式是在同一瑞銀品牌下經(jīng)營，但獨立核算業(yè)績、承擔(dān)風(fēng)險、金融撥備資源。不同部門可以在合規(guī)的前提下為財富管理業(yè)務(wù)部門客戶提供服務(wù)，包括為高凈值客戶提供供給機構(gòu)客戶的產(chǎn)品和投行服務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC30：瑞銀OneFirm模式4.4、內(nèi)部管理上，將客戶的個性化需求與服務(wù)的標準化相結(jié)合4.4.1、服務(wù)高凈值客戶的關(guān)鍵詞是個性化瑞銀和美林的財富管理都并不僅僅注重投資收益或者相對收益的多少，而是注重滿足客戶個性化需求，制定符合客戶個人目標與人生規(guī)劃的財富管理計劃。美林的服務(wù)流程分為三步，了解客戶、制定規(guī)劃、定期匯報&及時調(diào)整。1）了解客戶：美林將客戶的人生目標分為家（房產(chǎn)）、健康、家庭、休閑、贈與、工作、金融七個大類；讓客戶對個人目標進行思考，顧問也將對客戶的風(fēng)險承受能力、財富管理參與意愿與目的進行充分了解。美林還有專門開發(fā)的DiscoveryApp，對客戶的社保、健康、信托、長期收入目標等進行詳細的規(guī)劃。2）制定理財規(guī)劃：美林的顧問將與客戶探討目標中可以實現(xiàn)的問題與需要付出的努力，并制定虛擬的資產(chǎn)配置計劃。3）定期匯報：美林的顧問將為每一位客戶制定財富月報，客戶可以通過在線網(wǎng)站或者APP查看、修改自己的計劃。圖表SEQ圖表\*ARABIC31：美林客戶服務(wù)流程瑞銀也非常重視客戶的個性化定制。1）根據(jù)瑞銀報告《Yourwealthandlife》，瑞銀將客戶的目標分為十大板塊，財務(wù)獨立、家庭、健康、事業(yè)、自我改進、生活方式、旅游休閑、社會責(zé)任和環(huán)境、社交參與、投資參與度。內(nèi)容不僅包含了財務(wù)規(guī)劃、退休計劃、娛樂旅行規(guī)劃、慈善事業(yè)等；也包含了用戶與顧問互動的具體訴求。幫助客戶梳理目標并制定計劃。2）在目標定制階段，瑞銀將客戶資產(chǎn)分為滿足日常花銷的流動性投資組合、滿足退休計劃的長期組合和滿足遺產(chǎn)分配、甚至藝術(shù)品捐贈的遺產(chǎn)投資組合。圖表SEQ圖表\*ARABIC32：瑞銀將客戶人生目標分為十大板塊圖表SEQ圖表\*ARABIC33：瑞銀財富管理服務(wù)內(nèi)容4.4.2、投顧服務(wù)標準化讓客戶在任意全球分支機構(gòu)都能享受到標準化的服務(wù)，搭建高素質(zhì)、高密度、穩(wěn)定的投顧團隊。1）高素質(zhì)、專業(yè)化分工的投顧團隊。為最富有、最聰明的人服務(wù)，需要高素質(zhì)的投顧團隊為客戶提供高質(zhì)量的咨詢服務(wù)和全面的解決方案。國外投行財富管理團隊不僅配置全面、分工專業(yè)化，而且對于投顧人員素質(zhì)要求高。以瑞銀為例，瑞銀的投顧團隊（CIO）不僅有研究金融市場的行為金融學(xué)專家，為客戶貼身服務(wù)的資產(chǎn)配置專家還有專業(yè)的團隊建設(shè)專家，可以全方位專業(yè)化的提供各種服務(wù)。同時，瑞銀要求其投顧人員必須擁有4年以上專業(yè)經(jīng)驗并且必須是優(yōu)秀大學(xué)/商學(xué)院的MBA學(xué)位。通過高素質(zhì)的人才，專業(yè)化的分工，投行的財富管理部門可以滿足客戶日益多樣化的投資選擇，提供更專業(yè)化的服務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC34：國外投行財富管理投顧團隊配置和投顧人員要求2）高密度的投顧團隊，確?？途?wù)時長與服務(wù)質(zhì)量。為了給客戶提供更為優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，每個公司都擁有著大量的投資顧問。其中，美銀擁有者19238名投資顧問，在750多個分支機構(gòu)為客戶提供服務(wù)，平均每個分支機構(gòu)有超過25名投資顧問。摩根士丹利同樣擁有者大量的投資顧問，截止2017年末為15712名，占雇員總數(shù)的27.26%。瑞銀擁有著10616名投資顧問，占雇員比例17.33%。圖表SEQ圖表\*ARABIC35：各公司投資顧問數(shù)（條形圖）和投資顧問占雇員比例（折線圖）（單位：人，%）大量的投資顧問確保了每一位客戶都能得到最合適的投資規(guī)劃建議。圍繞大客戶的個性化需求，可以開展基于大量投資顧問的高端定制服務(wù)模式，優(yōu)化客戶體驗。同時，重組的投資顧問確保了客均服務(wù)時間，給予每位客戶充足的時間去了解投資理財內(nèi)容，提升了服務(wù)質(zhì)量。雖然當前智能投顧興起，必不可少的會代替一部分投顧的作用，但是客戶的需求多樣化、個性化更需要的是有溫度、有感情的投資建議，尤其是針對高凈值客戶的多樣化需求。以高密度的投資顧問團隊為基石，以客戶需求為導(dǎo)向，提供專業(yè)化的資產(chǎn)配置服務(wù)和全業(yè)務(wù)范圍的綜合服務(wù)，有助于進一步提升公司整體業(yè)務(wù)收入。穩(wěn)定的團隊保證客戶投資的穩(wěn)定性與可持續(xù)性。1）成熟的投顧團隊培養(yǎng)體系。為了增強自身財富管理投顧團隊實力，形成穩(wěn)定的投顧團隊。各家投行建立了完善的投顧隊伍培養(yǎng)體系。各投行財富管理部門建立財務(wù)顧問培訓(xùn)體系，自我培養(yǎng)高質(zhì)量顧問，為投顧團隊不斷注入新鮮血液。美林證券投顧團隊每年招收相當數(shù)量的新人進行培訓(xùn)，培訓(xùn)期為三年，這三年中新人會收到系統(tǒng)的財富管理知識培訓(xùn)，三年內(nèi)的客戶資產(chǎn)量達到3000萬美元才能取得理財顧問的資格。在拿到理財顧問資格后每年還要接受至少兩次、每次3-5天的培訓(xùn)。圖表SEQ圖表\*ARABIC36：美林投顧團隊培養(yǎng)體系摩根士丹利相應(yīng)也有FAA計劃，會對新人進行36個月培訓(xùn)和發(fā)展計劃。在三階段計劃結(jié)束時，選取最好的候選人。層層選拔提高了顧問團隊的整體素質(zhì)，提供更高質(zhì)量的服務(wù)。瑞銀財富規(guī)劃助理（WPA）計劃是一個結(jié)構(gòu)化的24個月發(fā)展計劃，旨在為新人提供成為瑞銀財務(wù)顧問所需的知識和技能。在該計劃的每個階段，將向財富規(guī)劃專家學(xué)習(xí)，與行業(yè)中的一些頂級財務(wù)顧問合作，并培養(yǎng)成為成功財富管理人所需的技能。除了嚴格的專有培訓(xùn)外，還將在計劃期間尋求并獲得公認的財富管理顧問（AWMA）和CFP指示。圖表SEQ圖表\*ARABIC37：瑞銀財富顧問培養(yǎng)體系2）優(yōu)良的公司文化。良好的文化有助于激發(fā)團隊成員的積極性，提升投顧團隊的凝聚力，提升團隊的穩(wěn)定性。各個投行都有著自己不同的投行文化風(fēng)格，各具特色。瑞銀的包容性文化鼓勵合作伙伴關(guān)系，支持員工的專業(yè)和個人抱負。開放的態(tài)度，團隊合作，誠實和尊重是瑞銀文化的基石。摩根士丹利的文化核心是多樣性，摩根士丹利近期新晉的員工來自37個不同的國家，來自各種不同的專業(yè)，有著各種各樣的興趣愛好，比如藝術(shù)、電子游戲、廚藝、運動、旅游與社交等等。摩根士丹利鼓勵自己的員工進行豐富的興趣愛好，享受生活。這些優(yōu)良的公司文化，構(gòu)建了穩(wěn)定的投顧團隊，使財富管理能更好的服務(wù)于客戶。3）具有競爭力的薪酬。根據(jù)glassdoor統(tǒng)計摩根士丹利財富管理顧問平均年薪為69068美元，美銀財富顧問的平均工資在年薪63000-67000美元，瑞銀財富顧問的平均年薪為67500美元。具有行業(yè)競爭力的薪酬保證了團隊的穩(wěn)定性以及服務(wù)的可持續(xù)性，為客戶帶來更好的服務(wù)體驗。同時這也使得這幾家頂尖的財富管理機構(gòu)成為優(yōu)秀人才的夢想之地，為財富管理服務(wù)儲備更多資源，促進財富管理業(yè)務(wù)的發(fā)展。4.5、科技賦能服務(wù)長尾客戶4.5.1、服務(wù)長尾客戶，尋求更多客源智能投顧最早出現(xiàn)在美國，2008年出現(xiàn)的Betterment和2010年出現(xiàn)的Wealthfront開啟了智能投顧的新時代。根據(jù)權(quán)威在線統(tǒng)計數(shù)據(jù)門戶Statista數(shù)據(jù)顯示，2017年全球智能投顧管理資產(chǎn)達2264億美元，年增長率高達78%。到2022年，智能投顧的全球用戶數(shù)量也將從2017年的1290萬高速增長到2022年的1.2億。由于傳統(tǒng)投顧是針對高凈值人群，而有財富管理需求的中低端人群，則沒有合適的方法來進行自我的財富的投資增值。正是由于這種原因以及巨大的、未被傳統(tǒng)投顧覆蓋的中低端人群的理財需求，驅(qū)動了歐美智能投顧快速發(fā)展。和傳統(tǒng)投顧相比，智能投顧最大的特征是門檻低、費用低、高效率。因此對于作為“長尾客戶”的中低端客戶尤具吸引力。付出較低的成本，享受同樣的專業(yè)化、個性化、高效率的金融投資顧問服務(wù)。同時，智能投顧由于其本身的相對透明、避免情緒化等優(yōu)點，發(fā)展迅速。對于傳統(tǒng)券商而言，激烈的競爭下迫使他們轉(zhuǎn)向發(fā)展新的、具有發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)。券商傭金費率不斷降低。自2009年到2017年，傭金費率從0.13%下降至0.034%，券商傭金收入占比從79%下降至30%，僅僅靠傭金費率的降低并不能占有優(yōu)勢。原先被忽略的長尾客戶成為券商新的爭奪點。長尾客戶潛力巨大。據(jù)相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，年收入低于4萬的家庭占比50%，低于15萬的家庭占比高達90%。傳統(tǒng)的投顧服務(wù)主要針對高收入人士，在對于廣大中低收入群體客戶覆蓋極其有限，使得投資信息不對稱以致于資源配置不合理。所以長尾市場潛在空間巨大。圖表SEQ圖表\*ARABIC38：瑞銀財富管理體系圖表SEQ圖表\*ARABIC39：智能投顧與新興技術(shù)應(yīng)用圖表SEQ圖表\*ARABIC40：智能投顧服務(wù)4.5.2、完善客戶服務(wù)體驗，提供多樣化服務(wù)1）抓住中低端長尾市場，提供標準化服務(wù)。驅(qū)動歐美智能投顧快速發(fā)展的最直接的因素，是巨大的、未被傳統(tǒng)投顧覆蓋的中低端人群的理財需求。就我國投資顧問領(lǐng)域而言，供需的巨大差異給智能投顧的發(fā)展留下很大的空間。智能投顧將大量問題標準化處理，極大的降低了用戶的使用成本，能覆蓋了更多的普通投資者。因此，抓住中低凈值群體，服務(wù)之前缺乏投資顧問的長尾客戶，是一個重要手段。2）針對進階型客戶，提供“專業(yè)化+智能投顧”服務(wù)。智能投顧起初雖是聚焦在長尾客戶上，但部分長尾用戶將逐漸成長為進階型投資客戶。進階型投資者希望智能投顧提供多種投資策略，對金融產(chǎn)品的豐富性和復(fù)雜性有一定的要求，投資顧問需要據(jù)客戶的風(fēng)險承受能力、投資經(jīng)驗、投資策略等信息，選擇投資策略。券商可以針對該類用戶推出“專業(yè)化+智能投顧”服務(wù)，投資顧問利用大數(shù)據(jù)分析、機器學(xué)習(xí)和人工智能等技術(shù)，更為精準的進行市場預(yù)測和資產(chǎn)組合選擇。3）基于“新高凈值群體”，提供“個性化+智能投顧”服務(wù)。中國高凈值群體發(fā)展前景廣闊，投資需求與日俱增。根據(jù)招商銀行和貝恩公司聯(lián)合發(fā)布《2018中國私人財富報告》顯示，中國私人財富市場的可投資資產(chǎn)總量和高凈值人群數(shù)量一直保持著兩位數(shù)的快速增長。報告預(yù)計2018年中國私人財富市場仍將保持增長勢頭，全國個人總體可投資資產(chǎn)規(guī)模預(yù)計將達到129萬億元，同比增長16%；高凈值人群規(guī)模將達到126萬人，同比增長22%；高凈值人群持有的個人可投資資產(chǎn)規(guī)模將達到37萬億元，同比增長17%。其中需要注意的是，這里的新高凈值群體，是指專業(yè)化、年輕化的“新富人群”。由于近年來政府出臺的一系列“大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新”就業(yè)政策，新型致富模式和“新富人群”的涌現(xiàn)。從中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)2017年公布的數(shù)據(jù)看，高凈值人群呈現(xiàn)年輕化，專業(yè)人士化趨勢，財富積累主要為工資收入的人群顯著增加，占比從2015年的11%增至2017年的21%，財富主要來源占比較大的還有經(jīng)營私人企業(yè)47%、投資22%和繼承8%。從年齡分布上看，40-49歲占比最大為35%，30-39歲和21-29歲的高凈值人群占比繼續(xù)擴張，分別為26%和11%。這部分新富人群邁入高凈值人士行列的時間尚短，他們中大部分是因從事互聯(lián)網(wǎng)等信息產(chǎn)業(yè)、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保、高端制造等創(chuàng)新型行業(yè)而在近幾年實現(xiàn)了個人財富的快速增長。高凈值人群的年輕化以及專業(yè)人士化的特征表明，他們有更少的渠道獲取投資機會和更少的時間管理個人財富，同時在投資行為偏好方面，“新富人群”眼界開闊、思維活躍，投資風(fēng)險偏好較強。因此“個性化定制+智能投顧”相結(jié)合的財富管理模式有望發(fā)揮更強的相對吸引力。同時，如果新凈值用戶進一步進階，對所提供的產(chǎn)品復(fù)雜性和多元性有一定的要求，券商也可以提供“智能投顧+私人銀行”服務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC41：中國高凈值人群年齡分布（單位：%）4）針對傳統(tǒng)高凈值用戶，提供“智能投顧+傳統(tǒng)投顧”。雖然日益增長的高凈值用戶正在向年輕化、專業(yè)化方向發(fā)展，但仍有一大批高凈值用戶停留在投資理念保守、科技產(chǎn)品可接受化程度低的階段。針對這一群目標客戶，券商應(yīng)該以傳統(tǒng)投顧模式為主，增強客戶洞察能力、多元化投資能力與客戶交互能力，優(yōu)化客戶資產(chǎn)配置，讓客戶享受“私人銀行”級別的顧問服務(wù)。同時對該類客戶群體進行智能化產(chǎn)品的理念滲透，隨著智能投顧在資產(chǎn)管理行業(yè)的不斷成熟，使客戶逐漸接受智能投顧服務(wù)。4.5.3、國際投行智能投顧布局2008年算是智能投顧的元年，智能投顧體系最早由幾家硅谷金融技術(shù)初創(chuàng)公司如威爾斯弗朗，貝特曼和普森諾資本的設(shè)立。貝特曼和威爾斯弗朗的成立標志著智能投顧模式的開啟。圖表SEQ圖表\*ARABIC42：國際投行智投布局5、國內(nèi)券商財富管理業(yè)務(wù)：發(fā)展空間較大，關(guān)注頭部券商5.1、券商財富管理業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：二級金融產(chǎn)品代銷為主，仍處初級階段券商財富管理以代銷金融產(chǎn)品為主要形式。近年來，券商代銷金融產(chǎn)品收入不斷上升。以招商證券和中信證券為例，這兩家證券公司代理銷售金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀&財富管理部門收入比率從2013年-2017年持續(xù)上升。招商證券銷售金融產(chǎn)品的占比從2013年的0.51%上漲到了2017年1.92%，增幅近三倍；中信證券銷售金融產(chǎn)品的占比在五年中也翻了一番。同時我們看到代理銷售金融產(chǎn)品收入在2015年出現(xiàn)最高峰，除2015年之外，剩余四年代理銷售金融產(chǎn)品的收入穩(wěn)步上升。圖表SEQ圖表\*ARABIC43：招商證券代理銷售金融產(chǎn)品收入與代理銷售金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀和財富管理業(yè)務(wù)比率（單位：億元，%）圖表SEQ圖表\*ARABIC44：中信證券代理銷售金融產(chǎn)品收入與代理銷售金融產(chǎn)品收入占經(jīng)紀業(yè)務(wù)比率（單位：億元，%）當前券商在代銷市場中并不占據(jù)太大優(yōu)勢，但是應(yīng)有較大發(fā)展空間。我們從數(shù)據(jù)中看到，2016年券商基金銷售渠道只占到整個市場的7.8%，只有直銷及第三方平臺的十分之一，暫時并不具備優(yōu)勢。我們認為，券商具備一定優(yōu)勢，在代銷市場中具有較大的潛力。相對其他行業(yè)而言，1）券商客戶風(fēng)險偏好較高，比較能接受二級市場的產(chǎn)品代銷服務(wù)；2）自身長期從事資本活動，專業(yè)化強。3）券商在進行機構(gòu)業(yè)務(wù)拓展的過程中，與機構(gòu)建立了良好的關(guān)系，應(yīng)當加大開發(fā)力度，增強客戶粘性。圖表SEQ圖表\*ARABIC45：2016年基金銷售渠道占比（單位：%）業(yè)務(wù)發(fā)展處于初級階段近年來，各家券商指出要大力發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)，進行經(jīng)紀業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。但是由于國內(nèi)券商財富管理業(yè)務(wù)起步較晚，還處于初級階段，除中金外，其他券商財富管理業(yè)務(wù)暫時沒有形成成熟的財富管理體系，從客均資產(chǎn)到產(chǎn)品配置結(jié)構(gòu)都與海外優(yōu)秀的財富管理機構(gòu)有一定差距。產(chǎn)品體系不夠完善，產(chǎn)品深度挖掘空間大。國內(nèi)券商財富管理部門目前還是以傳統(tǒng)的投資產(chǎn)品出售為主，缺乏對客戶的個性化定制，財富管理產(chǎn)品深度挖掘空間大。目前國內(nèi)券商的資管產(chǎn)品包括股票型基金，債券型基金，混合型基金，貨幣市場基金，另類投資基金和QDII基金這六大類別，另類投資數(shù)量比較少，只有少部門公司如中金公司、中信證券等可以提供一些私募股權(quán)基金等高端產(chǎn)品。國外的投行的財富管理部門不僅包含了傳統(tǒng)的主流投資方式，也能提供結(jié)構(gòu)化、全球化的高端產(chǎn)品，包括IPO錨定投資、私募股權(quán)基金、非金融資產(chǎn)投資等，國外的財富管理部門還可以為其高凈值客戶定制特殊產(chǎn)品，包括家族理財、影響力投資、環(huán)境投資、藝術(shù)品投資、遺產(chǎn)信托等等。國內(nèi)券商的財富管理部門應(yīng)該將財富管理看成一種長期持續(xù)性的服務(wù)，對于產(chǎn)品服務(wù)進行深度擴展，而不是進行簡單的產(chǎn)品出售業(yè)務(wù)。圖表SEQ圖表\*ARABIC46：國內(nèi)國外財富管理產(chǎn)品比較中金公司在財富管理產(chǎn)品深度方面走在前列。中金公司早在2007年開啟了財富管理業(yè)務(wù)，為高凈值客戶提供投資咨詢服務(wù)?，F(xiàn)如今，伴隨著財富管理業(yè)務(wù)的發(fā)展，中金公司不僅可以提供傳統(tǒng)的投資產(chǎn)品，而且還能結(jié)合自身的投行業(yè)務(wù)以及私募股權(quán)基金，向其高凈值客戶提供投行資本化等一級股權(quán)產(chǎn)品，既提升了自己產(chǎn)品的種類與深度，也能滿足高凈值客戶的需求。專業(yè)化的投顧人員不足，缺乏系統(tǒng)的培訓(xùn)。財富管理業(yè)務(wù)要想發(fā)展，高質(zhì)量和數(shù)量充足的投顧團隊必不可少。根據(jù)我們統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，在國外投行中美林證券，摩根士丹利，瑞銀的投顧人數(shù)都達到了10000人以上，其中美林證券的投顧人數(shù)為19238人，排名第一。中信建投的投顧人數(shù)為1945人，華泰證券投顧人數(shù)為1745人，投顧團隊差距明顯。相對于國外投行對于財富管理投顧人員系統(tǒng)的培訓(xùn)，比如摩根士丹利的FAA計劃，瑞銀的WPA計劃等，國內(nèi)券商目前缺乏一套成熟的投顧人員培養(yǎng)體系。圖表SEQ圖表\*ARABIC47：國內(nèi)外投行財顧人員數(shù)據(jù)尚未發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定的收入增長點。國內(nèi)券商財富管理業(yè)務(wù)起步較晚，還處于初級階段，沒有形成成熟的財富管理體系，因此收入增長較為緩慢，缺乏穩(wěn)定的增長點。以中金公司和招商證券為例，中金作為券商中財富管理業(yè)務(wù)發(fā)展較快的公司，其財富管理收入在2015年增長迅速，達到1698.5百萬元，是2014年的一倍，但是在2016年收入出現(xiàn)下滑，到了2017年又有所上升；招商證券經(jīng)紀和財富管理部門的收入在2015年達到了一個高峰，在隨后的2016年-2017年中經(jīng)紀和財富管理部門的收入趨于平穩(wěn)。圖表SEQ圖表\*ARABIC48：中金公司財富管理業(yè)務(wù)收入（單位：百萬元）圖表SEQ圖表\*AR