▍寫在前面023年4月3日，鍋圈食品（H.H）遞交港股上市申請。鍋圈食品，成立于5年，從速凍食材批發(fā)業(yè)務開始；7年開設第一家火鍋燒烤食材門店經過5年快速發(fā)展，截至2年底已經在全國擁有1家門店，成為家庭預制食材零售店龍頭。我們認為預制食材是更廣義的預制菜，狹義的預制菜包括半成品菜及成品菜肴，預食材還包括初加工的凈菜等3年2月5日我們發(fā)布《食品飲料行業(yè)預制菜子行業(yè)深度報告—舌尖上的大生意，詳細闡述了在餐飲標準化背景下，我們對于行業(yè)的研究框架和產業(yè)觀點未來我們會持續(xù)深耕這一領域詳細研究各個細分賽道的機遇和變化。鍋圈食品的上市申請書，為我們提供了更多C端預制食材數(shù)據(jù)和視角，以此為切口本篇報告望立足C端預制食材市場，重點解答以下幾個問題：鍋圈食品是一家怎樣的企業(yè)？為何能夠在過去幾年實現(xiàn)快速擴張？——鍋圈食品的過去、現(xiàn)在和未來發(fā)展探討。C端預制食材經歷了哪些變化？給鍋圈食品發(fā)展帶來了哪些機遇？——重點從消特點變化、渠道和品類變化展開。如何看C端預制食材未來發(fā)展？——結合日本經驗，看中國C端預制食材（預菜）短期發(fā)展節(jié)奏、長期發(fā)展趨勢。▍鍋圈食品：聚焦預制食材，提供家庭餐食解決方案快速成長的家庭食材龍頭，全國布局已成加強產能建設火鍋燒烤預制食材龍頭企業(yè)，資本助力公司快速擴張。公司前身為5年成立的河南鍋圈供應鏈管理公司，成立之初經營凍品食材批發(fā)相關生意，7年公司開設第一家零售店，售賣火鍋燒烤相關食材，隨后公司門店持續(xù)擴張，0年公司完成多輪融資，疫情期間把握居家消費增加機遇快速擴張截至2年末公司共擁有1家門（其中加盟店6家，直營店5家，零售額、門店數(shù)等多個指標位居預制食材專營店第一。圖：鍋圈食發(fā)展程 資料來源：公司官網，公司招股說明書，繪制門店擴張帶動收入快速增長，22年迎首次盈利。隨著公司門店數(shù)量快速增加，公司收入規(guī)模從0年6億元增長至2年7億元期間復合增長率為%外隨著規(guī)模效應凸顯及公司部分品類轉為自產等因素推動2年公司實現(xiàn)首次盈利，2年公司歸母凈利潤為3億元，歸母凈利率為%。圖：公司收及增率 圖：公司歸凈利及歸凈率收入億元） OY00 1

% 3% 2% 1% 0% % % % %

歸母凈利潤（億元） 凈利

資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，產品聚焦火鍋及燒烤預制食材，提供一站式綜合解決方案公司品類豐富度較高，提供一站式綜合解決方案。目前公司布局了火鍋燒烤飲品一人食即烹餐包生鮮西餐及零食八大類其中火鍋燒烤產品為核心2年U數(shù)量為5個，形成一站式綜合解決方案。以火鍋為例，門店售賣的產品不僅包括火鍋底料、料、涮肉、丸滑、鍋具，還包括小吃、飲品等周邊產品。圖：公司門售賣品類別公官網火鍋食材相關產品為公司核心業(yè)務從收入占比看22年公司火鍋產品燒烤產品/其他產品收入占比分別為6%/1%/1%從U占比看2年末公司火鍋產品燒烤產品其他產品U數(shù)量占比為%/2%/37%從收入和U占比看火鍋食材相關產品為公司核心業(yè)務。圖：公司收分產類型比 圖：2年末公分產類別KU數(shù)量（個及占（） 火鍋產品 燒烤產品 其他

其他產品,

火鍋產品,,0 1

燒烤產,,資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，以加盟模式輻射全國市場，下沉市場布局較為完善加盟商渠道為核心收入來源加盟商及加盟店快速增長從分渠道收入來源看加商渠道為公司的核心收入來源0-2022年收入占比均在%以上公司為品牌加盟店提供售賣的主要產品加盟商可自行從本地采購指定品類的生鮮蔬菜進行補充，如部分蔬菜等隨著公司快速擴張公司加盟店數(shù)量從9年1家提升至2年末216家，并開設有5家自營店作為示范店和創(chuàng)新測試加盟商數(shù)量從9年末7家增長至年末0家，2年末加盟商平均開店數(shù)量為6家。圖：公司收分渠構成 圖：公司門數(shù)量構成加盟商 其他渠道 綜合服費 加盟店家） 加盟商個）

0 1

0

.%94.2%.%.%94.2%.%資料來源：公司招股說明書，注：其他渠道包括自營店及直接向企業(yè)客戶銷售等

資料來源：公司招股說明書，門店全面滲透各級市場下沉市場布局完善公司門店實現(xiàn)從一線城市到鄉(xiāng)鎮(zhèn)級市全面布局，截至2年末，直轄市省會城市地級市縣級市鄉(xiāng)鎮(zhèn)門店數(shù)分別為246/249/4026家占比分別為2.7%/2.6%/43.%縣級市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)代表的下沉市場占比最高并且各等級城市的門店數(shù)量均呈快速提升趨勢從收入占比看各等級城市分布較為均勻2年銷售給加盟商的收入中直轄市省會城市地級市縣級市鄉(xiāng)鎮(zhèn)門店收入占比分別為3.5%/2.8%/37.%。圖：公司各級城門店張況 圖：公司銷售加盟的收分城市級分布 0

0 1 直轄市省會城市 地級市 縣級市鄉(xiāng)鎮(zhèn)

直轄省城市 地級市 縣級市鄉(xiāng)鎮(zhèn).%.%.%0 1 資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，華東及華北門店占比較高已基本實現(xiàn)全國化從門店區(qū)域分布看目前公司門店焦于大本營華北地區(qū)和經濟水平較為發(fā)達的華東地區(qū)根據(jù)窄門餐眼公司門店數(shù)前三省份為河南江蘇山東，截至2年4月8日，門店數(shù)分別4122/936家，山東和浙江地區(qū)位列第四和第五門店數(shù)分別為7家目前公司在除西藏地區(qū)外其余區(qū)域均有門店布局，已基本完成全國布局。圖：公司全國店分情況 圖：公司各省門店情況截至//） 資料來：公招股明書 資料來：窄餐眼代工為主要生產模式，核心品類逐步實現(xiàn)自控供應鏈多數(shù)KU依賴代工生產單個供應商占比較低由公司U及產品種類眾多公司多數(shù)產品以代工生產為主，設立自有研發(fā)中心、并與供應商成立合作研發(fā)中心不斷大和升級產品組合。截至2年末，公司與超過9名食材供貨商合作，包括安井、三全等知名企業(yè)2年第一大供應商采購金額占比為%前五大供應商合計采購金額占比為%、近3年呈下降趨勢。圖：公司部分材供商展示 圖：公司供應采購額占比

第一名 二至四名0 1 資料來源：公司官網 資料來源：公司招股說明書，通過并購或參股方式，自建核心產品供應鏈，未來計劃持續(xù)推行“單品單廠”策略。目前公司擁有三大生產基地生產部分核心產品，均位于河南省，主要通過收購方式獲得。包括：牛肉加工品：1年8月收購和一肉業(yè)（鍋圈持股%，主要生產火鍋系列的招牌牛肉產品，包括筋頭巴腦雪花肥牛源香厚切雪花肥牛及和牛雪花肥牛等產能利率從1年%提升至2年6.%。肉丸加工品：1年8月收購丸來丸去負責生產（鍋圈持股%，主要生產開花牛肉丸、撒尿牛肉丸、牛筋丸及香菜牛肉丸等肉丸產品，產能利用率從1年%提升至2年%?；疱伒琢?年1月收購的澄明食品負責生（鍋圈持股%產品包括西紅柿火鍋底料、牛油火鍋底料及清油火鍋底料，2年產能利用率%。此外，公司已參股蝦滑生產商逮蝦記（鍋圈持股%。未來公司計劃自建或投資，提高上游供應能力，實施“單品單廠”策略，從而提升對供應鏈的把控能力和盈利能力。圖：公司各工設計能（噸） 圖：公司各工產能用率（）1.61.41.21.00.80.60.40.20.0

1 牛肉加工 肉丸生產 火鍋底料

1 牛肉加工 肉丸生產 火鍋底料資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，展望鍋圈食品的未來發(fā)展綜合過去公司發(fā)展以及業(yè)務屬性我們認為鍋圈食品具備以下競爭優(yōu)勢：①門店規(guī)上的領先；②供應鏈信息化體系，全鏈條運轉效率相對較高。萬店布局帶來了品牌和規(guī)?；瘍?yōu)勢作為火鍋燒烤食材專營店中的龍頭公司鍋圈食品已經擁有近萬家的門店競品門店數(shù)量均在千家以下較大的門店規(guī)模差距一面保證了鍋圈食匯足夠的品牌露出形成正向循環(huán)另一方面采購生產物流送等環(huán)節(jié)具備規(guī)?；瘍?yōu)勢，降低運營成本、提升對上游的議價能力。規(guī)模優(yōu)勢下不斷優(yōu)化供應鏈和信息化系統(tǒng)提升運營效率公司已經形成從工廠中央倉再到零售店的供應鏈運轉體系與上游安井三全等品牌形成穩(wěn)定合作并過收購實現(xiàn)牛肉產品肉丸火鍋底料等核心產品的部分自產此外公司已經建數(shù)字化管理系統(tǒng)，實現(xiàn)供應鏈、門店、會員的數(shù)字化管理。圖：部分火鍋烤食專營品牌門數(shù) 圖：鍋圈食品字化理系統(tǒng)信良鼎哆辣圈大明九品懶熊川鼎鼎匯鄒立鍋圈食匯

0 0 0 0 0 資料來源：窄門餐眼，注：數(shù)據(jù)截至2023年4月5日

資料來：鍋食品股書我們認為未來公司在提升收入方面可從以下三方面考慮①繼續(xù)拓店根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)公司門店數(shù)量最多的前三大省份分別為河南江蘇山東合計門店數(shù)8家，很多地區(qū)仍有較多開店潛力②品類延展目前公司銷售主要集中在火鍋燒烤場景年公司火鍋產品燒烤產品收入占比分別為7%/10%，未來公司具備通過門店銷售更多預制食材品類的可能性。③B端發(fā)展，拓展企業(yè)團餐、餐飲門店等B端客戶。表：鍋圈食匯店分市分布省市人口數(shù)（萬人）門店數(shù)（家）密（家百萬人）省市人口數(shù)量（萬人）門店數(shù)（家）密（家百萬人）山西.1內蒙古.6江蘇.3湖南.6河南.9甘肅.0陜西.4遼寧.5浙江.1黑龍江.3上海.0新疆.9天津.8吉林.5河北.4廣東.2安徽3.5貴州.7省市人口數(shù)（萬人）門店數(shù)（家）密（家百萬人）省市人口數(shù)量（萬人）門店數(shù)（家）密（家百萬人）北京.3云南.7山東.1廣西.5湖北.5四川.3江西.1重慶8.2寧夏.2海南00青海.2西藏00福建.8窄門餐眼，國家統(tǒng)計局，注：數(shù)據(jù)截至2023年4月5日我們認為，未來公司可以在繼續(xù)保持規(guī)模增長的同時，提升盈利能力，可能性來自：①門店規(guī)模擴張帶來的規(guī)模化效應，包括物流費用管理費用等的攤薄等②公司自有能布局及產能利用率提升帶來的效率提升。圖：公司配送用占入比。 圖：公司各項用率化.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

0 1

銷售及銷開支 行政開支0 1 資料來源：鍋圈食品招股書， 資料來源：鍋圈食品招股書，▍家庭預制食材需求擴張，銷售渠道多元化發(fā)展鍋圈等食材專營門店的迅速崛起我們認為主要原因有二（隨著消費升級和便訴求的提升家庭對于預制食材的需求快速增長（火鍋燒烤品類快速成長品類性決定家庭端對其有一站式采購的消費需求，推動了火鍋燒烤食材店的快速拓展。經濟發(fā)展飲食消費升級，C端便捷化需求不斷迭代我國居民消費能力和城鎮(zhèn)化率持續(xù)提升帶動外出就餐及居家便捷化飲食需求居民消費能力提升外出工作增加和生活節(jié)奏加快外出就餐的需求持續(xù)增加居家飲食的便捷化需求也在增強8年改革開放后我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入快速提升年首次突破萬元，2年為3萬元；同時工業(yè)化和城市化帶動城鎮(zhèn)人口持續(xù)增加，城市化率從8年%提升至2年%。家庭端便捷性飲食選擇持續(xù)豐富不斷迭代品類周期各異從我國家庭端各類便性飲食發(fā)展順序看呈現(xiàn)方便面湯圓水餃→外賣→預制食材的特點各品類也處于不同發(fā)展階段其中方便面湯圓水餃類已進入成熟期外賣仍處于成長期預制食材處于發(fā)展期。各品類普及節(jié)奏與消費能力、產業(yè)鏈基礎設施完善程度、需求緊迫性等密切相關。圖：中國城鎮(zhèn)民人可支收入及長率城鎮(zhèn)居人均支配入（元） oY

圖：中國城鎮(zhèn)率變（以鎮(zhèn)人口重計）6 5 4 3 2 1

資料來源：國家統(tǒng)計局，

國家統(tǒng)計局，圖：C端不同捷型食方展時間介資料來源：整理.方便面等速食：傳統(tǒng)方便面通過高端化持續(xù)增長，新式方便速食接力成長。傳統(tǒng)方便面從上世紀0年代即開始發(fā)展，具備廉價、便捷等優(yōu)點，與居民消費能力偏低、農民工數(shù)量快速增長火車就餐等場景相契合2年2家方便面主要企業(yè)合計銷售額到峰值2億元。3年后方便面銷量增長承壓，依靠高端化對應，價增驅動增長。同時自熱火鍋自熱米飯酸辣粉等新式速食從6年起開始相繼出現(xiàn)接力驅動成長。圖：中國方面2家主要銷售額銷售額億元） oY

圖：不同類型便速規(guī)模增速6 0 E 6GR

0

0

.%

.%

.%

.國食科學術學（轉自方食品會中信券研究部

《2022中國方便速食行業(yè)藍皮書》（灼識咨詢；含預測），.速凍米面制品傳統(tǒng)三大類已進入成熟期新式面點占比提升速凍米面制品主以傳統(tǒng)老三（湯圓水餃粽子為主2年三全食品發(fā)明第一顆速凍湯圓隨后思念、灣仔等龍頭企業(yè)相繼進入相較于傳統(tǒng)手工制造速凍米面制品兼具便捷性和性價比特點疊加冰箱逐步普及，實現(xiàn)快速發(fā)展；3年后，速凍米面行業(yè)增速開始放緩。目前，湯圓、水餃等傳統(tǒng)產品已進入成熟期，未來保持低單位數(shù)增長；手抓餅/紅糖發(fā)糕餡餅等新式面點，未來仍望保持%左右增長，占比逐步提升（目前占比約為%圖：中國C端速凍圓水餃場規(guī)模增長率 圖：速凍米面品細品類比 規(guī)（元） oY

速凍餃子速凍湯圓速凍面點速凍粽子速凍餛飩0

7 8 9 0 Euromonitor（含預測）， 微信公眾號“冷凍食品”，外賣：自4年起開始快速發(fā)展。外賣行業(yè)從01年開始萌芽，4年百度、阿里等互聯(lián)網巨頭紛紛加入、通過高額補貼吸引客戶帶動行業(yè)規(guī)?？焖贁U張艾媒咨詢預計，2年外賣行業(yè)規(guī)模已超過0億元，仍處于成長期。圖：我國外賣業(yè)規(guī)及增率 圖：網上外賣務規(guī)及使率 外行規(guī)億） oY

網用規(guī)億） 0

.0.0.0.0.0.0.0

資料來源：艾媒咨詢（含預測）， CNNIC，預制食材0年疫情催化接受度開始提升資本助力企業(yè)加入競爭近幾年，新注冊的預制食材企業(yè)數(shù)量呈快速增加趨勢。0年后疫情導致外出就餐及外賣受限，預制食材通過社區(qū)團購、保供等渠道大規(guī)模接觸消費者由于兼具便捷性和品質可控的特點使其接受度快速提升，但目前仍處于消費者教育的早期階段隨著疫情催化和行業(yè)熱度提升，各類上市企業(yè)開始跨界布局預制食材，資本推動下部分新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)亦加入競爭。預制食材針對性解決傳統(tǒng)菜肴烹飪痛點，可分為凈菜預制半成品預制成品三大類。根據(jù)各類預制食材的特點我們認為C端預制食材可以理解為通過第三方企業(yè)提供不同制程度的菜肴，針對性解決傳統(tǒng)烹飪過程耗時長、烹飪技藝要求高等痛點根據(jù)熟制程的不同，可以分為凈菜、預制半成品、預制成品三類，預制程度及便捷性逐級提高。通常而言，菜肴的食材選擇及烹飪方式決定了對應預制的呈現(xiàn)形式比如若涉及短或易腐損的生鮮食材，則通常為凈菜或半成品仍保留部分烹飪環(huán)節(jié)給消費者若食材不影響口味的前提下可實現(xiàn)工業(yè)化生產和長期保存，則可實現(xiàn)預制成品，如梅菜扣肉。圖：C端使制食與傳肴烹飪程對比資料來源：整理表：C端消費不同餐方比餐廳就餐 外賣 方便速食 烹飪生鮮食材 預制食材可選品豐富度便捷性耗時可行性成本優(yōu)口味體營養(yǎng)健康適宜場景

（多，決于段）（主要括通及廳等待間）（烹飪能無求）（分布圍廣總體最高取餐廳次（專業(yè)師烹）（取決餐廳次價格越評級高宴請、餐、常出就餐等

（多，決于段）（主要括送等時間）（烹飪能無求）（快餐為主均通常低餐廳餐（專業(yè)較弱部使用廉料理）（中小飲使較多廉價原料口味重居家一食工餐加班用等

（較少湯圓餃、方便面熱火等（快速成加熱沖泡部分清洗具通常需前備）（簡單熱蒸煮）（價格低）（菜品為單）（食材為單、養(yǎng)來源少）居家一食為主

（較多主要決于技能）（需全程參食材購買、食處理烹飪具清洗）（需要具及飪能）（主要食材買成）（現(xiàn)做感好自行味整體取于烹技術）（自主控食、食及各類味品質）家庭日就餐親朋等

（較多烹飪程復時間長名廚菜為（仍需成簡烹飪備主食餐具洗等常需提備貨）（需廚和簡烹飪能）（規(guī)模生產房租工成本勢帶價格優(yōu)勢）（完成制或備調料包，口標準程度（食材控較部消費者備食油及調料）家庭日就餐一人親朋聚等資料來源：整理從傳統(tǒng)零售渠道到食材專營店，預制食材銷售渠道日趨多元家庭端預制食材的銷售渠道包括商超農貿、傳統(tǒng)電商、預制食材專營店新零售道等。預制食材專營店包括鹵味熟食專營店（紫燕等、半成品菜專營店（味知香等鍋燒烤食材專營店，品類不斷豐富。借力商超等線下渠道，速凍食品高速發(fā)展。早期泛預制食材以湯圓水餃等速凍食品為主依托具備完善冷凍設備的商超渠道發(fā)展部分品牌也會向農貿市場等渠道投放柜、助力自身渠道擴張。伴隨著我國商超等渠道的高速發(fā)展規(guī)范化，速凍米面得以快速擴容，-3年我國連鎖超市銷售額由0億元快速增長至3億元、復合增速達6%，在此期間三全食品收入復合增速達%。圖：1年中國連鎖市門店售額百億） 圖：1年三全食品業(yè)收入增速 超市 大型超市

收（軸元） 增（軸）0 0 0 0 0 0 0 0 資料來源：國家統(tǒng)計局，注：2007年首次統(tǒng)計大型超市

wind，傳統(tǒng)電商興起速凍食品受益相對有限3年以后我國超市行業(yè)進入發(fā)展成熟期增速顯著放緩。淘系、京東等傳統(tǒng)電商平臺興起承接了消費者大量非即時的便利求。但由于當時多數(shù)速凍食品貨值不高同時需要承擔較高的冷鏈配送成本以及變質潛在風險，因此當時電商渠道對于速凍食品等預制食材貢獻有限。1年安井食品、三全食品線上渠道銷售收入占比分別為%、%。圖：2年安井三全商終端售額億元） 圖：1年安井食品商渠道入及比（元）7 8 9 0 1

電商銷收入 占比.5.0.5.0.5.0.5.0

安井 三全

,0,0,0,0,0,0,0,0,0,00

8 9 0 通聯(lián)數(shù)據(jù)， 注：電商僅包含淘寶+天貓+京東

wind，新零售：生鮮電商生鮮超市助推預制食材發(fā)展。2年后，生鮮電商、社區(qū)生鮮超市等新零售業(yè)態(tài)先后快速發(fā)展在各路巨頭的加持之下誕生了每日優(yōu)鮮盒馬鮮生、美團買菜等生鮮電商以及樸樸錢大媽等生鮮超市新零售企業(yè)多以剛需高頻的生鮮產品作為切入口通過打造極致供應鏈體系增加商品流通的效率社區(qū)生鮮超市可便捷采購生鮮電商可2小時到家社區(qū)團購可次日達在此背景下冷凍冷鮮類預制食材產品的配送效率和產品穩(wěn)定性大幅提升，因此相較于傳統(tǒng)電商，新零售渠道加速預制食材的發(fā)展。叮叮懶人菜麥子媽等新銳品牌借助新零售渠道快速起勢叮咚買菜、盒馬鮮生等渠道方亦通過自有品牌的形式布局預制食材。圖：2年中國生鮮商行業(yè)易規(guī)（億） 圖：叮咚買菜臺預食材類豐0

345678901資料來源：電數(shù)寶（轉引自網經社）， 叮咚買菜APP家庭消費變遷推動預制食材專營店發(fā)展。伴隨著家庭消費習慣和品類的變遷，預制食材專營店也不斷衍生出新的類型包括①熟食鹵味專營店主要銷售以涼菜為主鹵味熟食代表品牌有紫燕百味雞、九多肉多鹵江南等。②菜肴專營店通過設立品專營店的形式銷售半成品成品預制菜肴代表品牌有味知香好得睞等③火鍋燒烤食材專營店針對火鍋燒烤等特定場景銷售相關食材類產品同時也會輔以銷售半成品成品菜肴，代表品牌有鍋圈食匯、鄒立國、鼎匯豐等。圖：部分預制材專店品成立時間火鍋燒烤火鍋燒烤201420162017 201820192020鹵味熟食鹵味熟食19962008201320162019菜肴1999菜肴199920082019各品牌官網，鹵味熟食佐餐鹵制品作為中華傳統(tǒng)美味經歷了幾千年的發(fā)展多以獨立門店檔口形式出現(xiàn)佐餐鹵制品自上世紀九十年代開啟品牌化進程紫燕百味雞窯雞王留夫鴨等品牌先后創(chuàng)立，逐漸開啟全國布局之路。我們測算，2年我國佐餐鹵制品行業(yè)規(guī)模約為2億元，行業(yè)門店數(shù)量超0萬家。圖：主要佐餐制品牌門數(shù)量 圖：1年紫燕食收入成0

11306

加盟費門管理費信系統(tǒng)使費.%包材2.4%預包裝品.%

其他.%

夫妻肺片.%其他鮮貨17.6%

整禽類.%香辣休類.%窄門餐眼，注：截至2023年2月

，菜肴專營店菜肴專營店主要依托菜市場農貿社區(qū)等人流區(qū)域面向中老年客群，消費者在采購生鮮食材時順便購買半成品成品菜肴作為補充菜肴專營店品牌多出于0年代目前味知香好得睞已經分別發(fā)展超千家門店此外珍味小梅園等新興品牌通過線上線下形式布局預制食材，2年珍味小梅園已有近百家專營店。圖：味知香加店數(shù)變化家） 圖：1年味知香入分構成

其他其他業(yè)

羊肉類

類務收入

%%魚類蝦類家禽類

牛肉類08 9 0 1 2Q3

豬肉

， ，火鍋燒烤食材專營店伴隨著火鍋燒烤行業(yè)的快速發(fā)展家庭渠道火鍋燒烤需求日益提升由于火鍋燒烤食材需求品類較多部分產品家庭端制作困難因此主打一站式采購的火鍋燒烤食材專營店應運而生。這類門店通常能夠提供-0款U，涵蓋食材、調料、設備等多個品類，能夠滿足消費者一站式采購需求。從鍋圈食匯看預制食材專營店模式近幾年火鍋燒烤的居家消費盛行加之疫情對居家消費的推動家庭對于火鍋燒烤求提升。在此背景下，行業(yè)供給端也引來了快速發(fā)展除了各大生鮮平臺推出火鍋到家務以外火鍋燒烤食材店也引來了爆發(fā)增長鍋圈食匯、鄒立國懶熊川鼎匯等品牌均在0年提速拓店。根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)，目前鍋圈食匯在火鍋燒烤食材店行業(yè)中門店遙遙領先，并且從也是目前唯一已經初步實現(xiàn)全國化布局的品牌。圖：鍋圈食匯店變（家）

圖：部分火鍋烤食店門變化（）鄒立國 懶熊 川鼎匯鍋 0 8 9 0 1

8 9 0 1 資料來源：久謙，注：久謙數(shù)據(jù)與公司披露實際數(shù)據(jù)存在一定誤差

資料來源：久謙，表：部分火燒烤材店區(qū)門店分布品牌華東華中華北東北西北西南華南鍋圈食匯鄒立國鍋煎超市————鼎匯豐鍋超市1——1川鼎匯87懶熊火鍋821九品鍋4964大明火超市71——辣圈火燒烤材超市4533鼎哆味鍋食超市377信良記鍋食材41資料來源：窄門餐眼， 注：時間截至2023年4月5日；窄門餐眼數(shù)據(jù)與久謙數(shù)據(jù)存在一定差異產品客群KU滿足年輕客群火鍋燒烤全場景需求鍋圈食匯主要以銷售火鍋、燒烤等場景相關食材類、調味類產品為主，例如肥牛卷、蝦滑、毛肚、火鍋底料、料等，同時提供成品半成品預制菜肴、火鍋燒烤用品等產品。鍋圈食匯門店U數(shù)量常超0個，公司總U超0個，以年輕客群為主。對比看菜肴專營店以售賣半成品菜肴為主代表產品有牛排魚香肉絲酸菜魚等主要面向中老年客群，其中味知香門店U0（公司總U超0個；佐餐鹵味以售賣涼菜為主代表產品有夫妻肺片醬鴨藤椒雞等消費群體為以家庭主婦為主的-歲中年、中青年人群，紫燕門店U40個（公司總U200個。表：不同預食材營店征火鍋燒烤食材專營店 菜肴專營店 佐餐鹵制品以家庭婦為主的5歲中消費人群 年輕消者為主 中老年費者

年、中年人群消費場景 IY火鍋燒烤等 居家做飯 家庭吃時的餐涼火鍋燒等特場景材為主，成品半品菜為輔保質期長保為主長保為主主，成品半品菜為輔保質期長保為主長保為主短保為主代表產品肥牛卷蝦滑毛肚等牛排、香肉、酸魚等夫妻肺、醬、藤雞等代表品牌鍋圈食、鄒國味知香好得睞紫燕百雞、多肉多各公司官網，表5：鍋圈、商超、盒馬產品價格對比黑毛肚品類品牌品類品牌價格單（元）品類品牌價格單（元）六記雄.9元/g盒馬.9元/g潮庭.8元/g鍋圈.9元/g盒馬.9元/g盛月源.9元/g鍋圈.9元/g鍋圈.9元/g蟹柳海霸王.8元/g羊肉串科爾沁.8元/g海欣.8元/g皓月.6元/g魚極.8元/g西鮮記.9元/g海霸王.9元/g燒烤季.9元/g9資料來源：鍋圈APP，京東-沃爾瑪商超，盒馬APP，注：白色為鍋圈APP產品價格，黃色為京東-沃爾瑪商超價格，藍色為盒馬APP價格鍋圈食匯已經具備較為成熟的單店模型，在快速擴張期依然保持著較低的關店率。前期投入鍋圈前期投資額約為3萬元其中包含約5萬元的剛性投（裝修設備費、保證金、服務費等）和約8萬元的首批貨款。單店銷售鍋圈滿足消費者針對火鍋燒烤等特定場景的一站式采購需求因此客價較高。根據(jù)鍋圈官方招商手冊，公司縣級市/地級市/省會城市門店客單價分別約7~10/8012/100150元根據(jù)公司財務數(shù)據(jù)我們測算2年公司單店年銷售0萬元左右（由于公司快速拓店期，測算可能存在一定程度的誤差。成本費用鍋圈食匯與其他預制食材專營店一樣門店毛利率超%但同時由于圈食匯門店面積較大、人數(shù)需求相對較多，所以在租金和工資支出方面相對較高。圖：鍋圈加盟單店入 圖：2年鍋圈閉店率.%.%.%.%.%.%.%.%

.%.%.%.%.%資料來源：鍋圈食品招股說明書，鍋圈食匯招商手冊，

資料來源：鍋圈食品招股說明書，表：門店經對比析鍋圈省會城市鍋圈地級市鍋圈縣級市紫燕食品味知香單店年（元）0萬平均客價（）~0~0~0~2~6毛利率元）%~%%~%%~%~%%~%人工元月）~/3人~/3人~/3人~/2人~/2人門店面（平）~0~0~0~0~5房租（元月）0左右0左右0左右~00左右水電（元月）0左右0左右0左右0左右0左右資料來源：鍋圈食匯招商手冊，各公司年報，窄門餐眼，測算區(qū)域分布城市級別分布均衡主要依托社區(qū)點位圈食匯門店分布較為均勻根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)公司一線新一線二線三線及以下門店分別占比6%/2%/23%/49%據(jù)招股書披露數(shù)據(jù)鍋圈食匯約有%的門店位于縣級市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)渠道下沉較為完善對比之下，菜肴專營店多依賴經濟發(fā)達地區(qū)發(fā)展，味知香、好得睞門店主要集中于江浙滬；佐餐鹵制品中，不同品牌的區(qū)域發(fā)展差異明顯，其中紫燕依托華東高線城市發(fā)展。門店選址預制食材專營門店基本均分布在社區(qū)菜場等區(qū)域周邊鍋圈食匯通常門店開設在人口密集、入住率高年輕群體占比較高的小區(qū)周邊拉進與消費者的物理離，相對大型超市更具購買便利性。圖：公司各等城市店擴情況 圖：鍋圈分城等級門店布00 1 0

%

一線新一二線三線四線五線及下資料來源：鍋圈食品招股說明書，

資料來源：窄門餐眼，注：數(shù)據(jù)截至2023年4月5日圖：紫燕分城等級門店布 圖：鹵江南分市等的門分布%

一線新一二線三線四線五線及下

% %

一線新一二線三線四線五線及下窄門餐眼， 注：數(shù)據(jù)截至2023年4月5日

資料來源：窄門餐眼， 注：數(shù)據(jù)截至2023年4月5日▍日本預制食材長期穩(wěn)增屬性影響渠道及龍頭形態(tài)C端生鮮支出占比長期下降，便捷性需求驅動預制食材穩(wěn)增日本家庭端生鮮食品支出占比呈長期下降趨勢調理食品占比持續(xù)提升根據(jù)日本林水產省統(tǒng)計，家庭端生鮮食品支出從5年%下降至0年%，且該部門預計0年將進一步下降至%，核心原因是便捷化訴求下，家庭端從購買生鮮食品轉向以調理食品為代表的各類預制食材；以替代品之一的調理食品為例，其占比從5年%提升至0年%，且該部門預計0年將進一步提升至%。圖：日本家庭各類品消支出變化生鮮食品 加工食品 調理食品 外食 飲料 其他

5 0 5 0 5 0 E E E 日本農林水產?。êA測），不同類型預制食材共同對傳統(tǒng)居家烹飪形成替代便利店高度發(fā)達導致冷藏類占據(jù)主要份額目前日本C端預制食材包括常溫類冷凍類冷藏類三種形式根據(jù)uromotor，1年常溫類冷凍類規(guī)模分別為1301億日元而冷藏類憑借日本高度發(fā)達的便利店體系，以及特色的飲食文化（喜好便當、壽司等，2年規(guī)模達到6萬億日元，占比為5%。圖：日本C端不同型預材規(guī)?；▋|日） 圖：1年C端不同類預食材占比 7 1 6 1 E 常溫類,7.8%0

常溫類 冷凍類 冷藏類

冷藏類.%

冷凍類.%Euromonitor（含預測）， Euromonitor，從冷凍類預制食材為例消費量穿越經濟周期保持長期增長根據(jù)日本冷凍食品協(xié)及日本《食品標簽法，冷凍食品指將各類生鮮食材，經過去除不可食用部分等不同程度預加工處理置于-℃以下儲存運輸及銷售的包裝食品其中冷凍調理食品指進一步過調味成型過熱等工序后經簡單烹飪后食用或者直接食用其定義和我國不同熟制程度的冷凍預制食材相似。根據(jù)日本冷凍食品協(xié)會統(tǒng)計日本人均冷凍食品消費量從1年.1G提升至年1k日本冷凍食品最早從0年開始萌芽0年開始起步經過近二十年市場教育及推廣后從上世紀0年代開始進入成長期，B端率先放量后隨著餐飲行業(yè)起發(fā)展，上世紀0年代后隨著經濟泡沫破滅增長停滯，而C端則保持長期增長趨勢。圖：日本冷凍品消量及展階段結 資料來源：日本冷凍食品協(xié)會，便捷可儲存美味性價比為冷凍食品核心吸引因素使用頻率持續(xù)提升根日本冷凍食品協(xié)會進行的消費者調研冷凍食品吸引消費者的第一大因素為烹飪簡單其吸引力包括美味、可儲存、用量靈活、價格便宜等。2年高頻使用冷凍食品消費者的比例較8年有明顯提升，其中每天使用/每周使用-3次的消費者比例分別提升6.7cts背后也充分反映出家庭端對便捷性烹飪的需求持續(xù)提升但不同階段便捷性需求的來源存在一定差異，總體而言，我們認為0年代以來家庭端的發(fā)展可分為兩個段。圖：消費者使冷凍品的要原因 圖：消費者使冷凍品的率變化

女性 男性 整體

8 資料來源：日本冷凍食品協(xié)會-《冷凍食品使用狀況調查-2022》，

資料來源：日本冷凍食品協(xié)會，1-197年：主要驅動因素為女性勞動參與率上升導致烹飪時間減少，期間銷量CGR約。隨著日本經濟快速發(fā)展，日本女性勞動參與率逐步提高，由于手工制作料理通常需要一小時以上時間，家庭端對便捷化烹飪需求逐步明顯此外電冰箱和微波的快速普及，為冷凍食品的發(fā)展奠定了良好的基礎設施。我們測算7年日本家庭端凍食品消費量約為1年6倍，1-7年期間銷量CGR約%。圖：日本4歲女性勞與率變（） 圖：日本電冰及微爐保率變化（）

電冰箱 微波爐資料來源：日本統(tǒng)計局， 日本內閣府，8年至今：雙職工家庭占比持續(xù)提升，單身化、老齡化趨勢進一步帶動需求，-1年銷量CGR約。隨著女性勞動參與率持續(xù)上升雙職工家庭數(shù)量家庭主婦家庭數(shù)量從0年%:5%提升至7年左右基本持平，1年進一步達到%:3%，對冷凍食品需求持續(xù)上升。此外，家庭小型化、單身家庭比例上升及獨居老人增加也導致更傾向于使用便捷性的冷凍食品而非自制我們測算-1年日本家庭端冷凍食品銷量CGR約%，1年家庭端冷凍食品銷量占比已達到%。圖：日本不同型家數(shù)量化（萬） 圖：日本平均庭規(guī)、單家庭比及老化率 家庭主家庭 雙職工

0000800600400200-.5.0.5.0.5.0.5.0

平均家規(guī)模 單身家比例 老齡化率資料來源：日本厚生勞動省， 資料來源：日本總務省統(tǒng)計局（平均家庭規(guī)模，老齡化率，含預測），日本內閣府（單身家庭比例，含預測），注：老齡化率指65歲以上人口占比品類豐富高度契合需求，屬性影響渠道及龍頭形態(tài)多類產品形成全面組合，高度契合消費者需求菜品固有屬性決定其預制食材存在形式日本多類產品形成全面組合菜品的食材成和烹飪過程是其是否可預制和預制程度的核心影響因素日本通過冷凍食品“惣菜的形式形成全面組合，具體來看：冷凍食品以米面類產品和肉制品為主大單品復現(xiàn)餐飲端日常飲食日本冷凍調理食品，主要以工業(yè)化生產、長保質期的米面類和肉制品為主。1年日本冷凍食品產值前三大單品為日式餃子炸丸子中式炒飯，產值分別為7/565/21億日元，合計占冷凍調理食品產值的比例為%；產量前三大單品為烏冬面炸丸子中式炒飯，合計占冷凍調理食品產量的比例為%，與日本濃郁的餃子、面條和炒飯等飲食文化密切相關。圖：1年日本冷調理主要單產量產值況

產量占比，左軸） 產值占比，左軸） 產值（日元右軸）

日式餃子炸丸日式餃子炸丸中式炒炸肉排漢堡包烏冬面燒麥脆皮烙章魚燒意大利肉類炒拉蛋制炸魚生面肉丸炸雞炸牡蔬菜天婦羅披春飯燉菜/湯等包炸資料來源：日本冷凍食品協(xié)會，惣菜與冷凍食品形成互補，以便當類和菜肴類為主“惣菜店”售賣日本家庭餐桌上常見的“煮物、炸物、沙拉、壽司等，通常當日生產、當日售賣的形式，消費者購買后可帶回家、學校、職場、戶外等場合使用“惣菜店”與冷凍食品形成互補，提供便捷化飲食解決方案，包括①米飯類，②調理面包，③熟面條，④一般熟食（如燉菜、烤菜、菜油炸菜蒸菜涼拌菜醋拌菜沙拉等⑤袋裝熟（如袋裝土豆沙拉烤魚等。圖：1年日惣市場類構成 圖：半年內買3次以上戶占比十惣產品 袋裝熟食,.%一般熟食.%

調理面.%

烹飪面包.%

米飯類.%日本惣菜協(xié)會， 日本惣菜協(xié)會，預制食材高度契合消費者訴求好吃不貴便捷。日本預制食材品類豐富高度契合用戶需求。根據(jù)-OS對日本零售店熱銷冷凍單品排名，前十大產品以主食類產品為主僅需微波爐等方式進行便捷加熱即可食用，且產品經過數(shù)十年迭代升級可實現(xiàn)較高口味還原度與現(xiàn)制產品相媲美同時價格集中在20500日元的較低水平相比于普遍在0日元以上的堂食價格具有良好性價比優(yōu)勢我們認為在日本家庭端便捷化烹飪需求持續(xù)提升的趨勢下眾多兼具性價比口味還原度高烹飪便捷的產品不斷涌現(xiàn)實現(xiàn)需求與供給高度匹配，成為C端冷凍食品保持長期蓬勃發(fā)展的根本原因。圖：1年日本零店冷品銷量十名 KSP-POS（食品SM），Tokyu-bell，日冷官網，味之素官網，丸羽日朗官網，加卜吉官網，產品屬性影響售賣渠道，亦與最終龍頭形態(tài)高度相關冷凍食品主要在商超等傳統(tǒng)渠道售賣“惣菜”渠道多元、便捷性高，專賣店占據(jù)較高份額產品對供應鏈的要求，以及消費者對時效性要求等因素通常會影響售賣渠道，凍食品主要在傳統(tǒng)的商超便利店進行售賣對于保質期較短即時性更強的惣菜，則主要以便捷性屬性較強的C食品超市及專賣店為主其中專賣店通常專注某細分品牌的特色產品，類似我國預制食材專賣店、佐餐鹵制品等，1年惣菜專賣店占據(jù)%市場份額。圖：日冷食品凍食主要蓋渠道 圖：1年日本惣規(guī)模類構成VS,.%

惣菜專賣,.%食品超市.%資料來源：日冷公司公告， 日本惣菜協(xié)會，

百貨店.%綜合超市.%冷凍類產品龍頭以食品加工企業(yè)為主冷藏類以便利店企業(yè)為主從不同形態(tài)產品后的龍頭企業(yè)看冷凍類產品龍頭普遍為食品加工企業(yè)，前三龍頭為味之素、日冷和日水產，我們認為與產品保質期長、易工業(yè)化生產存在規(guī)模效應等因素有關利于生產業(yè)塑造品牌而冷藏類產品由于以便當壽司等當日配產品為主且產品涉及生鮮蔬菜食材，行業(yè)格局整體較為分散，龍頭為日本三大便利店龍頭，-1、全家及羅森。圖：1年日本C端冷類制食材爭格局 圖：1年日本C端冷預食品競格局 其他,丸羽日朗,% 日清食品

味之素日冷,日本水產日清制粉

其他,無品牌品,

,全家,羅森,Euromonitor， Euromonitor，▍中國：優(yōu)質供給推動需求釋放，把握龍頭成長機遇行業(yè)處于發(fā)展早期，依賴優(yōu)質供給推動需求釋放，長期想象空間大目前預制食材的發(fā)展仍處于早期階段，主要對部分復雜菜品的生鮮食材進行替代較于日本預制食材產業(yè)環(huán)境我國的外賣產業(yè)高度發(fā)達同時目前各類預制食材多數(shù)需二次烹飪環(huán)節(jié)因此從消費者需求角度我們認為當前屬于需求存在但并不緊迫，未需要足夠多“好吃、不貴、便捷”的優(yōu)質供給推動需求釋放。從潛在空間角度，根據(jù)uromotor數(shù)據(jù)，1年我國各類生鮮市場零售額已達到萬億元給予C端預制食材行業(yè)較大想象空間Fost&ulian統(tǒng)（轉引自鍋圈食品招股說明書）在家吃飯解決方案分為即食即熱即烹即配四類食品，合計規(guī)模從年9億元提升至1年3億元期間復合增長率為%且該機構預計6年將進一步增長至0億元，對應期間復合增長率為%。圖：中國生鮮零額及成（萬元） 圖：中國在家飯解方案場規(guī)模增長率 魚及海鮮 肉類 水果 蔬菜及他65432101 6 1

0

規(guī)模（元） oY

Euromonitor（含預測）， Frost&Sullivan（轉引自鍋圈食品招股說明書，含預測），表：不同類在家飯解方類型及表產品類型 定義 代表產品即食食品 預先做及包好的品，需一步烹即可用 罐頭、裝鹵食品成品拉等預先做好的食品，食用前需要通過微波爐、烤爐等方法進行加即熱食品

熱方可用

方便食、速食品冷凍類冷凍海、蒸包等即烹食品 預先切、調及混或部加以供烹的半品食材 方便菜成品油炸烤類豆品即配食材 經過清、切等初加工的飪食材 切碎蔬、新生肉和海等鍋圈食品招股說明書，資本快速涌入多力角逐，把握優(yōu)質龍頭成長機遇0年以來行業(yè)熱度持續(xù)走高多地政府亦相繼出臺支持產業(yè)發(fā)展3年2月，預制菜首次被寫入“中央政府一號文件，并提出要培育發(fā)展預制菜產業(yè)。多重因素催化下資本快速涌入行業(yè)參與者開始快速增加對于C端的未來的競爭趨勢和如何篩選質企業(yè)，我們觀點如下：短期處于行業(yè)紅利期未來或經歷多次脈沖式發(fā)展期看由于行業(yè)正處于市場認知快速提升和政策支持帶來的紅利釋放階段加上各類參與者正基于各自產品渠道區(qū)域方面的優(yōu)勢進行擴張因此多數(shù)企業(yè)短期均具備較好成長機會但考慮到C端需求并緊迫、大單品出現(xiàn)的節(jié)奏的不確定性較低的進入壁壘，未來行業(yè)競爭或將逐步加劇并由多個循環(huán)的脈沖式發(fā)展構成，而每一輪脈沖式發(fā)展由以下四個階段組成。階段一：少數(shù)參與者率先挖掘出具備做大潛力的單品，并借此實現(xiàn)快速成長。階段二由于大部分狹義預制食材生產壁壘較低具備做大潛力的產品面市后競者將快速增加進行模仿，加速產品滲透，并推動行業(yè)在此階段保持快速增長。階段三行業(yè)需求增速放緩但前期投產產能集中釋放產品同質化及價格競爭現(xiàn)象明顯部分企業(yè)聚焦高端化與差異化并開始比拼在成本控制供應鏈渠道及品牌等方面樹立壁壘的能力，部分實力較弱的參與者開始退出市場，整體盈利能力承壓。階段四經過長期充分競爭后實現(xiàn)集中度提升行業(yè)競爭格局趨于穩(wěn)定同時行業(yè)利能力提升至合理水平。優(yōu)質企業(yè)穿越競爭后望塑造較強品牌價值需兼具短期放量和構筑長期能力建議從“產品品牌現(xiàn)有業(yè)務協(xié)同優(yōu)勢三重維度進行篩選。目前行業(yè)正處于發(fā)展早期存有品類無強勢品牌的特點各參與者正基于自身基因及資源稟賦，追求快速放量并迭代業(yè)模式當前雖難以判斷行業(yè)終局但行業(yè)特性決定龍頭需兼具短期起量可能和樹立長壁壘能力，同時若企業(yè)能持續(xù)穿越競爭持續(xù)做大做強最后有望塑造出較強的品牌價值強競爭力。如同我們在2年2月發(fā)布《食品飲料行業(yè)預制菜子行業(yè)深度報告—舌尖上的大生意所述建議從產品渠道現(xiàn)有業(yè)務協(xié)同優(yōu)勢三重維度篩選優(yōu)質企業(yè)各維度要點如下：產品：核心在兼具“好吃、不貴、便捷，并通過原材料控制、生產研發(fā)及規(guī)模優(yōu)勢等維度樹立壁壘。渠道：C端線上及A易放量但難樹立壁壘，傳統(tǒng)渠道及自建門店綜合能力要求高但對應的渠道壁壘也更高。現(xiàn)有業(yè)務協(xié)同優(yōu)勢從提升發(fā)展速度降低產品成本抗風險能力等多維度進行賦能。表：部分C端預材企融情況企業(yè)名稱融