亞太股份研究報(bào)告：汽車電子全面發(fā)力，制動系統(tǒng)王者歸來1

機(jī)械制動龍頭，充分受益于自主崛起及全球化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移1.1

基礎(chǔ)制動龍頭升級至電子制動，產(chǎn)品矩陣驅(qū)動到生態(tài)戰(zhàn)略布局，迎接行業(yè)電動智能化轉(zhuǎn)型浙江亞太機(jī)電股份有限公司（即亞太股份），前身為石巖人民公社汽車制動器廠（1976

年成立），2000

年成為股份公司，2009

年

8

月于深圳證券交易所上市。該公司是國內(nèi)汽車零部件制動器行業(yè)龍頭企業(yè)，是國內(nèi)率先自主研發(fā)生產(chǎn)汽車

ABS的大型專業(yè)化一級汽車零部件供應(yīng)商。公司主營產(chǎn)品為汽車基礎(chǔ)制動系統(tǒng)，分為盤式制動器、鼓式制動器、制動泵、汽車電子控制系統(tǒng)和線控制動器。公司主要面向整車廠配套市場（OEM），少量供應(yīng)售后服務(wù)市場（AM）。汽車電子制動業(yè)務(wù)布局國內(nèi)領(lǐng)先，產(chǎn)品線豐富，由基礎(chǔ)制動器升級到汽車電子控制系統(tǒng)，產(chǎn)品矩陣驅(qū)動到生態(tài)戰(zhàn)略布局，迎接行業(yè)電動智能化轉(zhuǎn)型。公司是國內(nèi)第一家擁有

ADAS自主研發(fā)技術(shù)的企業(yè)。公司以汽車盤式及鼓式制動器起家，把握汽車行業(yè)智能化、電驅(qū)化發(fā)展勢頭，根據(jù)市場需求，逐步開發(fā)

ABS、EPB、IEHB和

ibooster等產(chǎn)品，品類齊整；在智能駕駛的感知層面，公司目前擁有攝像頭、毫米波雷達(dá)等傳感器產(chǎn)品，逐步推動

77GHz毫米波雷達(dá)等創(chuàng)新技術(shù)的開發(fā)和推廣，以實(shí)現(xiàn)智能駕駛向更高級別的自動駕駛進(jìn)化，提高駕駛員及乘員的乘車體驗(yàn)，確保行車安全。公司

ADAS系統(tǒng)

2020

年在國內(nèi)率先量產(chǎn)，公司也是國內(nèi)第一家擁有

ADAS自主技術(shù)的企業(yè)，可以提供給客戶一整套

ADAS系統(tǒng)產(chǎn)品。汽車電子業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，盈利能力觸底反彈。隨著電動智能車滲透率快速提升，機(jī)械制動產(chǎn)品正加速向電子制動升級。亞太股份于

2015

年開啟業(yè)務(wù)調(diào)整，積極推廣汽車電子控制系統(tǒng)產(chǎn)品。鼓式制動器、真空助力器和制動泵的業(yè)務(wù)營收占比在逐步縮減，汽車電子控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)營收占比不斷提升，亞太股份的汽車電子產(chǎn)品線也不斷豐富。公司

EPB（電子駐車制動系統(tǒng)）、ESC（汽車電子操縱穩(wěn)定系統(tǒng)）產(chǎn)品于

2016

年開始量產(chǎn)，公司

IBS（電子助力制動系統(tǒng)）產(chǎn)品于

2020年開始量產(chǎn)，后續(xù)汽車電子控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)有望將迎來收獲期。前期產(chǎn)能布局導(dǎo)致折舊壓力較大，疊加

2017

年后行業(yè)景氣度持續(xù)下行，導(dǎo)致公司毛利率持續(xù)下行。隨著前期折舊壓力的緩解及新客戶的拓展、新產(chǎn)品的投產(chǎn)，公司

2019

年毛利率和凈利率觸底反彈。1.2

客戶資源優(yōu)質(zhì)，產(chǎn)品線豐富公司的產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋國內(nèi)整車廠，產(chǎn)品出口至南北美、歐洲、中東等國家和地區(qū)。公司的產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋了國內(nèi)各大知名的整車企業(yè)和國際著名的汽車跨國公司，并自營出口南北美、歐洲、中東等國家和地區(qū)，現(xiàn)已進(jìn)入了大眾、通用、本田、日產(chǎn)、PSA等采購。近年來，公司主要產(chǎn)品的產(chǎn)銷量位居同行業(yè)前列。為了保持在行業(yè)中的領(lǐng)先地位，公司通過大規(guī)模的技術(shù)改造及對外投資、合作(合營)，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大生產(chǎn)能力，進(jìn)一步提高公司的市場競爭力。1.3

費(fèi)用率平穩(wěn)，研發(fā)費(fèi)用占比處于國內(nèi)領(lǐng)先三費(fèi)費(fèi)用率穩(wěn)定在低位水平，持續(xù)加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率增幅保持行業(yè)領(lǐng)先水平。2013-2020

年間，公司三費(fèi)率于

2016

年達(dá)到最高

15.86%，目前回落至

12.64%。2018-2020

年公司研發(fā)費(fèi)用率為

4.0%/5.2%/5.5%，處于國內(nèi)制動行業(yè)領(lǐng)先水平，管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率及銷售費(fèi)用率均有不同程度的下降。1.4

資本開支周期已過，大級別利潤拐點(diǎn)已現(xiàn)布局未來

10

年逆周期擴(kuò)張，資本開支疊加行業(yè)周期下行導(dǎo)致公司

2019

年虧損，有望形成大級別利潤拐點(diǎn)。公司于

2017-2020

年折舊攤/營業(yè)成本百分比持續(xù)上行，期間疊加了中國乘用車行業(yè)景氣周期持續(xù)下行，及原材料價(jià)格上行，導(dǎo)致公司于

2019

年歸母凈利潤虧損。公司

2019

年“折舊攤銷/營業(yè)成本”指標(biāo)為近

15

年頂部水平，預(yù)計(jì)未來趨勢下行，有望驅(qū)動公司利潤水平持續(xù)提升。營收增速

2019

年觸底反彈，2019

年有望成為公司下一個

10

年利潤的底部。2

基礎(chǔ)制動業(yè)務(wù)將充分受益于自主崛起及全球化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移2.1

基礎(chǔ)制動器不可或缺，市場空間穩(wěn)步增長制動系統(tǒng)主要由供能裝置、控制裝置、傳動裝置和制動器

4

部分組成。傳統(tǒng)制動系統(tǒng)的運(yùn)作原理是利用與車身相連的非旋轉(zhuǎn)元件與車輪相連的旋轉(zhuǎn)元件之間的摩擦來阻止輪胎的轉(zhuǎn)動，將汽車的動能通過摩擦轉(zhuǎn)換成熱能，常見的制動器有鼓式制動器和盤式制動器。鼓式制動器主要包括制動輪缸、制動蹄、制動鼓、摩擦片、回位彈簧等部分，通過摩擦片和隨車輪轉(zhuǎn)動的制動鼓內(nèi)側(cè)面發(fā)生摩擦，起到制動效果。踩剎車時(shí)，推動剎車總泵的活塞運(yùn)動，在油路中產(chǎn)生壓力，制動液將壓力傳遞到車輪的制動分泵推動活塞，活塞推動制動蹄向外運(yùn)動，摩擦片與剎車鼓發(fā)生摩擦，從而產(chǎn)生制動力。當(dāng)前盤式制動器單車價(jià)值量為

800

元左右，因盤式制動器與鼓式制動器發(fā)展較為成熟，單車價(jià)值量相對穩(wěn)定?；谡囦N量趨勢及單車價(jià)值量預(yù)測，我們判斷中國乘用車市場機(jī)械制動器的市場空間在

2021

年有望達(dá)到

168.6

億元，2030

年

221

億元。2.2

競爭格局相對分散，公司為國內(nèi)龍頭企業(yè)在機(jī)械制動市場中，亞太股份專注于制動器的研發(fā)和生產(chǎn)，客戶覆蓋主流的合資及自主品牌。2020

年亞太股份盤式制動器和鼓式制動器的營收為

22.5

億元,近年持續(xù)位于行業(yè)領(lǐng)先水平。當(dāng)前基礎(chǔ)制動器市場競爭格局分散，公司憑借技術(shù)與客戶資源優(yōu)勢，內(nèi)資企業(yè)中市占率第一。在機(jī)械制動市場中，2019

年亞太以

15%的市占率排名第一。國內(nèi)從事制動器相關(guān)的企業(yè)超過

1000家，市場競爭格局較為分散，公司深耕主流合資及自主整車廠多年，市占率有望持續(xù)提升。2.3

產(chǎn)能布局全面領(lǐng)先，充分受益于自主崛起和全球化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移亞太股份于

2014

年開始規(guī)劃年產(chǎn)

12

萬噸汽車關(guān)鍵零部件鑄件項(xiàng)目，該項(xiàng)目總投資

12

億元，首期投資

7.23

億元。該項(xiàng)目是公司“十三五”規(guī)劃重點(diǎn)建設(shè)的項(xiàng)目之一，項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年銷售收入為

11.64

億元。根據(jù)公司半年報(bào)披露數(shù)據(jù)，廣德亞太

2021

年半年度營業(yè)收為

1.89

億元，我們預(yù)計(jì)

2021

年為

3.78

億元，廣德亞太規(guī)劃滿產(chǎn)年產(chǎn)值為

11.64

億，預(yù)計(jì)亞太股份鑄件仍有

7.86

億產(chǎn)值增量空間。根據(jù)鑄件成本占基礎(chǔ)制動總成占比約為

25%-35%，預(yù)計(jì)亞太股份在基礎(chǔ)制動器總成業(yè)務(wù)仍有22.5-31.4

億元產(chǎn)值的增量空間。制動器板塊當(dāng)前客戶拓展節(jié)奏平穩(wěn)推進(jìn)，現(xiàn)已進(jìn)入核心自主品牌車企供應(yīng)鏈體系，后續(xù)隨著新客戶的進(jìn)一步拓展，公司產(chǎn)能利用率有望持續(xù)提升。預(yù)計(jì)公司

12萬噸鑄件產(chǎn)能滿產(chǎn)后，將為公司直接貢獻(xiàn)營收

50-60

億元。依托車企平臺化，公司有望充分收益于自主崛起及全球化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，成為未來汽車基礎(chǔ)制動領(lǐng)域全球龍頭。當(dāng)前主流車企積極推進(jìn)平臺化，如長城檸檬架構(gòu)、吉利

CMA架構(gòu)以及大眾

MQB平臺等。車企的平臺化布局，在縮短新車開發(fā)周期、降低研發(fā)費(fèi)用上具有里程碑式的意義。車企的平臺化，將實(shí)現(xiàn)不同車型在同一平臺上研發(fā)，提升零部件的通用性，平臺化的升級，直接受益者將是為主機(jī)廠提供零部件產(chǎn)品的一級供應(yīng)商。公司深耕國內(nèi)基礎(chǔ)制動領(lǐng)域主流整車廠多年，已實(shí)現(xiàn)同一條產(chǎn)線生產(chǎn)的零部件可適配不同車型，產(chǎn)品通用性和標(biāo)準(zhǔn)化程度提升，可以快速響應(yīng)整車廠本地化研發(fā)和生產(chǎn)，并跟隨自主品牌海外擴(kuò)張，未來有望成為該細(xì)分領(lǐng)域全球龍頭企業(yè)。隨著前期基礎(chǔ)制動固定資產(chǎn)投資周期見頂回落，以及汽車行業(yè)景氣度的企穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)未來5

年內(nèi)，公司基礎(chǔ)制動器營收將持續(xù)上行，利潤率有望達(dá)到

5%的水平，公司長期基礎(chǔ)制動器營收空間有望達(dá)到

60

億元，對應(yīng)凈利潤約

3

億元，市場占有率有望接近

30%。3

電動智能化時(shí)代已至，電子產(chǎn)品放量在即3.1

電子輔助制動產(chǎn)品是實(shí)現(xiàn)完全線控制動的重要過渡新型節(jié)能動力系統(tǒng)和電動車不能為傳統(tǒng)的真空制動助力器提供足夠的真空度，只能通過搭載真空泵來替代發(fā)動機(jī)作為真空的動力來源，這套解決方案存在明顯的噪音，占用機(jī)艙內(nèi)的空間