------------------------------------------------------------------------人民幣匯率的決定、失衡與調(diào)整的實證分析人民幣匯率的決定、失衡與調(diào)整的實證分析本文得到遼寧省教育廳高等學?？茖W研究項目（A類）資助，項目編號：[05W092]。第四組：金融銀行7000馬樹才馬樹才(1945－)，男，遼寧大學經(jīng)濟學院統(tǒng)計系主任，教授，統(tǒng)計學、數(shù)量經(jīng)濟學、國民經(jīng)濟學博士生導師。研究方向：統(tǒng)計學、數(shù)量經(jīng)濟學及在宏觀經(jīng)濟研究中的應用。馬樹才(1945－)，男，遼寧大學經(jīng)濟學院統(tǒng)計系主任，教授，統(tǒng)計學、數(shù)量經(jīng)濟學、國民經(jīng)濟學博士生導師。研究方向：統(tǒng)計學、數(shù)量經(jīng)濟學及在宏觀經(jīng)濟研究中的應用。賈凱威(1980－)，男，遼寧大學經(jīng)濟學院數(shù)量經(jīng)濟學博士生。（遼寧大學經(jīng)濟學院，沈陽110036）摘要：本文以我國宏觀經(jīng)濟運行和政策為背景，以BEER現(xiàn)代匯率決定模型為基礎，依托1980-2007年的相關數(shù)據(jù)，運用建立的人民幣匯率決定模型對我國人民幣匯率水平的決定、失衡及調(diào)整進行了實證研究。結果表明：長期均衡與短期波動是構成我國人民幣匯率的運動軌跡；1994年以后，雖然我國的市場經(jīng)濟開始趨于完善，但由于受制度因素、貨幣政策因素、貿(mào)易政策因素、相對勞動生產(chǎn)率因素以及資本因素的影響，人民幣實際有效匯率存在嚴重的低估，并與2004年前后達到谷底；2005年后，匯率有升值趨勢，情況略顯好轉(zhuǎn),進口顯著增加，國內(nèi)外失衡狀況得到初步改善。這表明我國的匯率制度改革取得了一定的成效。最后，對如何加快我國人民幣匯率形成機制的市場化改革，提出了一些政策建議。關鍵詞：人民幣均衡匯率模型失衡匯率調(diào)整EmpiricalResearchonMisalignmentandAdjustmentofExchangeRateofRMBMaShucai;JiaKaiwei（Economicsschool,LiaoningUniversity,Shenyang,110036）Abstract:consideringboththemacroeconomicperformanceandrelatedpolicies,thispaperconstructedaRMBexchangeratedecisionmodelwiththehelpofdatafrom1980to2000first,thenhadanempiricalresearchonthedecision,misalingmentandadujustmentofRMBexchangeratelevel.Itshowedthat:Long-termequlibriumandshort-termfluctuationarethefactorsofRMBexchangerate’strace;althoughChina’smarketeconomybegantoapproachtobeperfect,RMBrealexchangeratehasbeenundervaluedowingtofactorsaboutregime,monetarypolicy,tradingpolicy,relativeproductionandcapital.From2005,RMBexchangeratebegantoappreciateafterthereformofexchangerateregime,whichindicatetheefficiencyofthereform.Attheend,thispaperputupwithsomesuggestionsonhowtofastenthemarketreformtoimprovetheexchangerateregime.KEYWORD:RMBEquilibriumExchangeRate;Models;Misalignment;ERadjustment問題的提出人民幣匯率問題一直是國際爭論的一個熱點和難點問題。亞洲金融危機結束后，由于各種經(jīng)濟變量的趨勢變化；以及2002-2003年外匯市場上主要國際貨幣的強弱轉(zhuǎn)化，于是對人民幣匯率構成了一定的升值壓力。美元貿(mào)易加權匯率影響權數(shù)最大的貨幣依次是加拿大元、歐元、日元、墨西哥比索和人民幣。由于美、加、墨是自由貿(mào)易區(qū)，美國不可能迫使加拿大和墨西哥過多地承擔美元貶值壓力，歐元已經(jīng)大幅升值，日元已有部分升值，且美國還在迫使日元繼續(xù)升值，因此，人民幣來自。升值問題也逐漸來自。面對國際社會要求人民幣升值的強大壓力，中國政府所提出的政策是：深化金融改革，完善人民幣匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。那么，如何確定或測算“合理均衡”水平；匯率是否失衡；如何對其進行調(diào)整，使其穩(wěn)定在均衡路徑上，顯然是一個亟需研究的一個重要問題。為此，本文將對此作一探討。關于均衡匯率及其決定問題國內(nèi)外有許多學者進行過研究。國內(nèi)學者張曉樸（1999）張曉樸《人民幣均衡匯率的理論與模型》[J]《經(jīng)濟研究》1999年第12期。就以FEER為理論基礎，建立了人民幣均衡匯率的理論模型，并在此基礎上進行了實證研究。但張曉樸用我國的GDP作為勞動生產(chǎn)率的代理變量是不科學的，其意義既不清晰，也不明確。張曉樸（2000）張曉樸《均衡與失調(diào):1978—1999人民幣匯率合理性評估》[J]《金融研究》2000年第8期。在Elbadawi發(fā)展中國家均衡匯率模型的基礎上，利用協(xié)整與ECM模型、H-P濾波方法又構造了一個人民幣匯率的ERER模型，實證測算了人民幣匯率水平，并進行了失調(diào)與否的評估。但在其文中沒有分析我國勞動生產(chǎn)率對匯率決定的影響，這與事實是不相符的。張斌（2003）張斌《人民幣均衡匯率:簡約一般均衡下的單方程模型研究張曉樸《人民幣均衡匯率的理論與模型》[J]《經(jīng)濟研究》1999年第12期。張曉樸《均衡與失調(diào):1978—1999人民幣匯率合理性評估》[J]《金融研究》2000年第8期。張斌《人民幣均衡匯率:簡約一般均衡下的單方程模型研究》[J]《世界經(jīng)濟》2003年第11期。Clark和MacDonaldClark,P.andMacDonald,R.1998,Clark,P.andMacDonald,R.1998,“ExchangeRateandEconomicFundamentals:AmethodologicalComparisonofBEERsandFEERs”,IMFworkingPaper,No:98/97,May,IMF.為此，本文將以BEER為代表的現(xiàn)代匯率決定模型為基礎，對我國人民幣匯率水平的決定、失衡及調(diào)整問題進行研究，并就我國應如何加快人民幣匯率形成機制的市場化改革，提出了一些政策建議。二、人民幣均衡匯率決定的理論模型影響人民幣均衡實際匯率的實際基本經(jīng)濟因素大致歸納為三大類：內(nèi)部因素、外部因素和其它因素。其中，內(nèi)部因素又可細分為供給和需求兩方面。供給方面的變量主要有經(jīng)濟增長、技術進步和勞動生產(chǎn)率等；需求主要包括貨幣需求、投資需求（主要指國內(nèi)總投資）等；外部因素主要有貿(mào)易條件（貿(mào)易依存度）等；其它因素主要包括政府規(guī)制政策，如關稅、配額等。在影響人民幣均衡實際匯率的諸多因素中，勞動生產(chǎn)率是對均衡匯率最具影響力的長期基本經(jīng)濟因素。一國的技術進步一般發(fā)生在貿(mào)易品部門，貿(mào)易品部門的勞動生產(chǎn)率提高較快，而非貿(mào)易品部門的勞動生產(chǎn)率變化較小。貿(mào)易品部門生產(chǎn)率的提高引起該部門工資提高，并且?guī)矸琴Q(mào)易品部門的工資相應提高，工資的提高導致了貿(mào)易品和非貿(mào)易品部門價格的提高，但貿(mào)易品部門的價格通常是由國際市場價格來確定的，因此貿(mào)易部門的價格上漲比非貿(mào)易品部門的價格上漲要緩慢，作為貿(mào)易品與非貿(mào)易品相對價格的實際匯率就會出現(xiàn)升值。從需求因素來看，實際貨幣供給的增加和國內(nèi)總投資的增長都能刺激國內(nèi)總需求，國內(nèi)總需求的擴大帶來國內(nèi)總收入的增長，導致進口需求增加，經(jīng)常項目惡化，只有實際匯率貶值才能維持外部均衡。需求方面的因素涉及到部分政府政策變量，如貨幣供給量和總投資中的政府投資。實際貨幣供給和總投資都是可行的備選變量，兩個變量都被相關文獻的實證模型采用過，但是實際貨幣供給和總投資之間具有較強的相關性，根據(jù)變量優(yōu)選原則只宜選其中之一作為需求因素的主要變量，故這里選擇實際貨幣供給作為解釋變量。外部環(huán)境因素中最重要的變量是貿(mào)易條件。所謂貿(mào)易條件，又稱貿(mào)易比價，它是以進口品來衡量的出口品相對價格，表示一國單位進口商品與其所需出口用以交換的商品數(shù)量的比率。從長期來看，當貿(mào)易條件改善時，經(jīng)常項目收支隨之改善，這將要求實際匯率升值以維持經(jīng)常項目的長期均衡；當貿(mào)易條件惡化時，將通過實際匯率的貶值來維持外部經(jīng)濟的長期均衡。綜合以上分析，故本文建立如下人民幣均衡匯率理論模型：（1）其中，是以實際有效匯率指數(shù)衡量的均衡實際匯率，指數(shù)上升表示均衡實際匯率升值；PROD為勞動生產(chǎn)率；RM2為實際貨幣供應量；TOT為貿(mào)易條件；方程下方的正負符號是各變量一階偏導的符號，勞動生產(chǎn)率和貿(mào)易條件取正號，表示勞動生產(chǎn)率提高或貿(mào)易條件改善時均衡匯率上升，實際貨幣供給量取負號，表示實際貨幣供給增加時均衡匯率下降。三、人民幣均衡匯率水平的測算與分析（一）代理變量的選擇及數(shù)據(jù)資料說明本研究使用的數(shù)據(jù)區(qū)間為1980-2007，所有數(shù)據(jù)以1980年為基期。采用人民幣實際有效匯率指數(shù)本文所采用的人民幣實際有效匯率指數(shù)來源于IMF的InternationalFinancialStatistics。（IMF公布）作為計算人民幣均衡實際匯率的代理變量；為了彌補以前研究的不足，從而更能體現(xiàn)中國的國情，本文采用中美兩國相對勞動生產(chǎn)率作為勞動生產(chǎn)率相對勞動生產(chǎn)率的計算公式為：PROD=GDPCN/E*GDPUS。E為中國對美元的官方名義匯率，來自統(tǒng)計年鑒。本文所采用的人民幣實際有效匯率指數(shù)來源于IMF的InternationalFinancialStatistics。相對勞動生產(chǎn)率的計算公式為：PROD=GDPCN/E*GDPUS。E為中國對美元的官方名義匯率，來自統(tǒng)計年鑒。加入進出口因素的收入貿(mào)易條件：實際貨幣供給：，由于其它變量均為指數(shù)形式或比值形式，故為保持數(shù)據(jù)形式的一致性，用廣義貨幣比上GDP作為真實貨幣供應量的代理變量。本文是采用官方名義匯率人民幣兌美元的名義匯率數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》。將美元表示的美國人均GDP換算成人民幣表示的美國人均GDP中美兩國的人均GDP數(shù)據(jù)來源于IMF,WorldEconomicOutlookDatabase,Sep2007.的；中國進出口貿(mào)易數(shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計年鑒》。名義貨幣供給量(M2)和環(huán)比消費者物價指數(shù)(CPI人民幣兌美元的名義匯率數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》。中美兩國的人均GDP數(shù)據(jù)來源于IMF,WorldEconomicOutlookDatabase,Sep2007.（二）實證研究根據(jù)BEER理論，在確定了決定均衡匯率的基本經(jīng)濟因素后，可以直接估計現(xiàn)實的實際匯率和這些基本要素之間的聯(lián)系。1、實際有效匯率和基本經(jīng)濟要素變量的平穩(wěn)性及協(xié)整性檢驗為使數(shù)據(jù)具有一致性和減少出現(xiàn)異方差的可能性，本文對所有參與模型變量的時間序列數(shù)據(jù)進行對數(shù)轉(zhuǎn)換，從而使模型變?yōu)閷?shù)線性形式。在分析之前，為避免出現(xiàn)偽回歸我們采用Eviews5.0軟件和ADF檢驗法，對模型中所有對數(shù)變量進行了平穩(wěn)性檢驗。結果表明：實際有效匯率（LNREER）、勞動生產(chǎn)率（LNPROD）、實際貨幣供給（LNRM2）和貿(mào)易條件（LNTOT）的ADF統(tǒng)計量值都大于臨界值，為非平穩(wěn)序列；而它們相對應的一階差分序列D（LNREER）、D（LNPROD）、D（LNRM2）、D（LNTOT）的ADF統(tǒng)計量值小于臨界值，是一階單整I(1)序列，即一階差分序列皆為平穩(wěn)(單位根檢驗結果如表1所示),可以進行協(xié)整檢驗。運用Johansen極大似然估計法進行協(xié)整檢驗的結果見表2。估計結果顯示，在5%的顯著性水平下，跡統(tǒng)計量（Tracestatistic）的值為82.01611>63.87610;40.15690<42.91525，可以判斷存在一個協(xié)整方程，標準化協(xié)整方程為：LNREER=10.09+1.65*LNPROD-0.75*LNRM2+3.76*LNTOT（2）方程(2)的估計結果表明：勞動生產(chǎn)率、真實貨幣供應指標、貿(mào)易條件指標的系數(shù)符號與理論模型的設定符號相同。表1ADF單位根檢驗結果變量檢驗形式（C、T、L）ADF統(tǒng)計量5%臨界值LNREERD(LNREER)LNPRODD(LNPROD)LNRM2D(LNRM2)LNTOTD(LNTOT)(C、0、1)(C、T、2)(C、0、0)(C、0、0)（C、T、1）(C、0、1)(C、0、0)(C、0、1)-2.469912-4.7221751.500720-4.556079-3.264303-4.164534-2.263623-4.624394-2.986225-3.632896-2.986225-2.991876-3.612199-2.998064-2.986225-2.998064Mackinnoncriticalvaluesforrejectionofhypothesisofaunitroot注：C、T、L分別表示單位根檢驗方程中常數(shù)項、趨勢項和滯后階數(shù)。表2用跡統(tǒng)計量進行的協(xié)整檢驗UnrestrictedCointegrationRankTest(Trace)HypothesizedNo.ofCE(s)EigenvalueTraceStatistic0.05CriticalValueProb.**None*0.82520482.0161163.876100.0007Atmost10.52898840.1569042.915250.0919Atmost20.41898522.0879825.872110.1378Atmost30.3143279.05649212.517980.1769Tracetestindicates1cointegratingeqn(s)atthe0.05level

*denotesrejectionofthehypothesisatthe0.05level**MacKinnon-Haug-Michelis(1999)p-values表3協(xié)整方程Normalizedcointegratingcoefficients(standarderrorinparentheses)Loglikelihood110.4920LNREERLNRM2LNTOTLNPRODC1.0000000.745721-3.763550-1.654780-10.08522(0.18070)(0.33476)(0.26423)(1.06101)2、誤差修正模型向量誤差修正模型（VECM）是建立在協(xié)整基礎上的有約束的向量自回歸（VAR）模型，約束非平穩(wěn)的內(nèi)生變量的變動在長期內(nèi)滿足它們的協(xié)整關系，但允許有短期波動，它要求每個內(nèi)生變量對自身和其他內(nèi)生變量的滯后項以及用協(xié)整關系表示的誤差修正項的滯后項作回歸，體現(xiàn)了內(nèi)生變量由短期波動向長期均衡調(diào)整的動態(tài)過程。以上述協(xié)整檢驗為基礎，對人民幣實際匯率進行誤差修正模型檢驗，在檢驗過程中由于變量的樣本范圍有限，只取一階滯后期，估計結果參見表4。于是，可建立相應的誤差修正模型：（3）從方程(3)和分析結果可以得出以下結論：第一，模型中的內(nèi)嵌協(xié)整方程反映了長期均衡關系對短期的約束與修復原理和機制。第二，實際貨幣余額和貿(mào)易條件對人民幣實際有效匯率存在著很大的影響，且其作用的方向與長期的運行方向相一致。從計量的角度來看，滯后項的實際匯率系數(shù)為負值，反映了誤差修正模型的自我修正的動態(tài)機制，如果在上個年度的人民幣實際有效匯率上升，那么在下個年度里，實際有效匯率指數(shù)就會下降。在本模型中，修正系數(shù)值為-0.07，是一個非常小的數(shù)值，可見，我國的人民幣匯率自身的修復功能是極其有限的，速度是緩慢的，因此在必要的情況下，必須借助政府政策或法規(guī)實施相反的影響才能使匯率保持基本平穩(wěn)。第三，短期內(nèi)勞動生產(chǎn)率對人民幣實際有效匯率的影響力最強，且影響方向與長期并不一致，說明了勞動生產(chǎn)率在短期內(nèi)的重要性遠遠超過長期內(nèi)的重要性，這與其他學者的分析是不同的，本文認為這是合理的，理由如下：表4誤差修正模型的統(tǒng)計檢驗結果：（僅以LNREER為被解釋變量的部分）coinEq1LNREER(-1)LNRM2(-1)LNTOT(-1)LNPROD(-1)C1.0000000.745721-3.763550-1.654780-10.08522ECMD(LNREER)方差t統(tǒng)計量CEQ1D(LNREER(-1))D(LNRM2(-1))D(LNTOT(-1))D(LNPROD(-1))C-0.067844-0.127342-0.5979030.370538-0.627935-0.046857(0.07539)[1.89997](0.20467)[-1.62219](0.40824)[-1.46458](0.25312)[1.46389](0.33176)[1.89275](0.04541)[-1.83185]在長期內(nèi)，伴隨著我國勞動生產(chǎn)率的提高，其它各國的勞動生產(chǎn)率也在同步提高，這在一定程度上起到了相互抵消的作用；從投資的角度來看，我國短期勞動生產(chǎn)率的提高主要是短期內(nèi)以大量過熱投資造成的，并且這些投資帶有極大的盲目性，無論從投資結構上還是投資規(guī)模上都存在著很大的消極后果，也說明了我國經(jīng)濟發(fā)展不平穩(wěn)、經(jīng)濟結構不合理的現(xiàn)狀。而在長期內(nèi)，主要靠投資來提高勞動生產(chǎn)率是不現(xiàn)實的，根據(jù)經(jīng)濟學中的邊際原理，在一定的技術條件下，在其它生產(chǎn)要素不變的前提下，當一種要素的投入量逐漸增加達到一定程度時，其邊際生產(chǎn)能力下降。因此，欲謀求勞動生產(chǎn)率的長期快速增長，必須加快技術進步的步伐和提高科技創(chuàng)新能力，優(yōu)化投資結構、提升產(chǎn)業(yè)結構、建立合理的投資審批、臨督及事后反饋機制，提高投資效率，節(jié)約資源。3、人民幣均衡實際匯率(1)基本要素變量的長期均衡值協(xié)整方程(2)是估計人民幣匯均衡實際匯率的重要基礎，但還不能用它來直接求解人民幣均衡實際匯率，若要求解與經(jīng)濟內(nèi)外均衡相一致的均衡實際匯率，就需要對基本經(jīng)濟要素的長期均衡進行估計。本文運用H-P濾波方法對基本經(jīng)濟要素變量進行平滑處理，圖1表示的是平滑后的基本經(jīng)濟要素長期變動趨勢，處理后的勞動生產(chǎn)率、實際貨幣供給和貿(mào)易條件相應地被定義為HPLNPROD、HPLNRM2和HPLNTOT。圖1平滑后的基本經(jīng)濟要素長期變動趨勢(前三個圖)圖2均衡實際匯率指數(shù)走勢（最后一個圖）注：LNREER為實際有效匯率；BRILLIUMREER為均衡實際匯率。將HPLNPROD、HPLNRM2和HPLNTOT代入方程（2），替代原有的相應變量LNPROD、LNRM2和LNTOT，可得到均衡實際匯率BRILLIUMREER的最終求解模型為：BRILLIUMREER=10.09+1.65*HPLNPROD-0.75*HPLNRM2-3.76*HPLNTOT(4)圖顯示的就是通過方程(4)求解出來的1980-2005年均衡實際匯率指數(shù)的走勢圖，具體結果表見表5。圖2和表5同時顯示了人民幣均衡實際匯率指數(shù)與實際有效匯率指數(shù)的對比情況。(2)實際匯率失調(diào)的計算利用表(5)中的數(shù)據(jù)，可以進一步計算人民幣實際有效匯率相對均衡實際有效匯率的失調(diào)程度（MIS），實際匯率失調(diào)程度的計算公式為：（5）計算結果如表(5)所求。表5匯率均衡匯率及其失調(diào)率年代 變量LNREERBRILLIUMREERMIS(%)19804.6051704.3877984.9519814.4899954.2664795.2419824.0624394.214062-3.619834.4257374.2897103.1719844.3084074.452261-3.2319854.1442794.612053-10.1419863.8275304.632495-17.3819873.6850624.532016-18.6919883.4997304.377450-20.0619893.6440084.164575-12.5019903.5272043.943725-10.5619913.3993693.847082-11.6419923.2842403.879129-15.3419933.1479903.953094-20.3719943.2101623.958942-18.9119953.2982933.912516-15.7019963.3709003.828923-11.9619973.4151533.729802-8.4419983.4145943.687994-7.4119993.3659783.738197-9.9620003.4357443.859815-10.9920013.4857564.022519-13.3420023.4357444.221529-18.6120033.4271614.449681-22.9820043.3599414.692532-28.4020053.3575664.924660-31.8220063.3947684.776215-28.9220073.4352674.551298-24.52四、結論及政策建議(一)結論實際有效匯率、相對勞動生產(chǎn)率、實際貨幣余額、貿(mào)易條件等經(jīng)濟因素之間滿足協(xié)整關系，表明長期內(nèi)實際有效匯率受其它經(jīng)濟變量的約束，從而為我們確定合理的匯率水平、預測當前匯率的走勢提供了具體的依據(jù)。該模型得出的均衡實際匯率的變動趨勢，體現(xiàn)了動態(tài)性、調(diào)整性；誤差修正模型的建立很好地描述了我國人民幣實際有效匯率的長期均衡與短期波動之間的修正關系。圖3均衡匯率失調(diào)圖注：ZERO為零水平線，MIS為失調(diào)率。對比人民幣均衡實際匯率和人民幣實際有效匯率，可發(fā)現(xiàn)：1980年到2005年間的人民幣實際有效匯率在大多數(shù)年份是失衡的(圖3)，其中，80-81年的人民幣實際有效匯率處于高估階段，82年處于高估階段，83年處于低估階段，從84年開始，我國的人民幣實際有效匯率一直處于低估狀態(tài)，并且低估程度呈增長態(tài)勢，到2005年貶值達到了谷底，此后，貶值得到了遏制，貶值程度逐漸縮小，這也說明了我國匯率制度改革取得了一定的成效。人民幣匯率的變化出現(xiàn)大幅度上升或大幅度下降的態(tài)勢，使得人民幣實際有效匯率和人民幣均衡匯率的走勢圖出現(xiàn)了很多的拐點。尤其是在94年之前，我國的人民幣實際有效匯率指數(shù)上下波動幅度較大。這是因為在這個階段，我國處于計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程當中，經(jīng)濟體制和匯率制度的調(diào)整較為頻繁，改革開放的力度較大，以至于影響匯率的各種實際經(jīng)濟因素出現(xiàn)大幅度上升或下降的趨勢。從95年開始，雖然人民幣實際匯率仍然存在較為嚴重的貶值，但是其貶值過程呈現(xiàn)出漸進貶值，并非是大幅度上升或大幅度下降。（二）政策建議我們進行匯率改革的方向和目標就是由市場供求決定人民幣匯率，因此，應當取消一些對資本交易賬戶不必要的管制；穩(wěn)步擴大資本市場對外開放程度，進一步放寬對個人和企業(yè)經(jīng)常項目下交易的限制；放寬市場準入及業(yè)務限制。如果人民幣實現(xiàn)資本項目下完全自由兌換，就可以為實現(xiàn)國際收支平衡提供很大的緩沖空間，減輕匯率升值的壓力，從而有利于我國經(jīng)濟的健康、持續(xù)、協(xié)調(diào)發(fā)展。規(guī)范資本市場管理，建立健全外資進出的監(jiān)督、審批機制。資本市場的完善與穩(wěn)定，直接影響著金融市場的穩(wěn)定與否。完善中央銀行外匯市場干預機制。匯率形成機制的市場化改革措施主要是偏重制度層面的設計和調(diào)整。影響匯率形成機制的重要因素是中央銀行在外匯市場上的干預行為。為此，要合理地確定均衡的匯率目標，并實行相機抉擇的匯率干預政策。中國施行的匯率制度本來就是以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度，只不過中央銀行自1997年亞洲金融危機爆發(fā)后，為了保持人民幣不貶值而實行了超強穩(wěn)定的匯率政策，這種超強穩(wěn)定的匯率政策在當時對于抵御金融危機和經(jīng)濟動蕩確實起到了積極的作用。但是，亞洲金融危機過后，外匯市場的供求關系、中國的宏觀經(jīng)濟變量和國際經(jīng)濟環(huán)境都發(fā)生了巨大的變化，超強穩(wěn)定的匯率政策逐漸暴露出其不適之處。人民幣匯率實際上是有管理而無浮動，反映了中央銀行無法根據(jù)經(jīng)濟形勢的變化來確定相應的匯率干預目標。事實證明，外匯市場的干預目標必須與均衡匯率相符，本文前面的分析可以為中央銀行確定合理的均衡目標提供參考。所謂相機抉擇的匯率干預政策，是指中央銀行在確定了均衡的匯率目標后，相機采取參考一攬子貨幣來調(diào)整人民幣兌換美元的匯率政策，如果美元的走勢與人民幣均衡實際匯率的走勢相一致，則固定單一盯住美元既可享穩(wěn)定雙邊名義匯率之利，又可享人民幣實際有效匯率向均衡實際匯率調(diào)整之便；如果相反，則要對單一盯住美元的匯率做出調(diào)整，調(diào)整的依據(jù)是一攬子匯率的變化趨勢。實際的市場操作是在一個較長的時間段內(nèi)小幅漸進調(diào)高人民幣匯率，在調(diào)整的過程中，還應密切觀察國內(nèi)經(jīng)濟變量和國際經(jīng)濟環(huán)境的變化，為適時調(diào)整相機抉擇的匯率干預政策做好前瞻分析。施行相機抉擇的貨幣政策，在穩(wěn)定物價的前提下，使人民幣匯率逐漸與均衡實際匯率保持一致；增強貨幣政策的獨立性。優(yōu)化投資規(guī)模與結構，轉(zhuǎn)變勞動生產(chǎn)率增長方式，將依靠大量投資提高勞動生產(chǎn)率轉(zhuǎn)變?yōu)橐揽靠萍紕?chuàng)新提高勞動生產(chǎn)率。因此，欲謀求勞動生產(chǎn)率的長期快速增長，必須通過加快技術進步的步伐和提高科技創(chuàng)新能力，優(yōu)化投資結構、提升產(chǎn)業(yè)結構、建立合理的投資審批、監(jiān)督及事后反饋機制，提高投資效率。參考文獻：[1]AtsushiIimi.ExchangeRateMisalignment:AnApplicationoftheBehavioralEquilibriumExchangeRate(BEER)toBotswana[J].IMFWorkingPaperWP/06/140.P[2]Balázségert,LászlóHalpern&RonaldMacDonald.Equilibriu