特斯拉深度經(jīng)營分析報告2020年12月PART1電動化智能化引領(lǐng)者，重新定義汽車生態(tài)PART2汽車銷售：銷量成長空間打開，國產(chǎn)化規(guī)?；苿映杀鞠滦蠵ART3汽車服務(wù)：類比蘋果，新商業(yè)模式收入成為新亮點Part4 盈利預(yù)測：業(yè)績開始兌現(xiàn)，空間廣闊Part5 供應(yīng)鏈：精選特斯拉核心供應(yīng)鏈，共享高增長3Part1電動化智能化引領(lǐng)者，重新定義汽車生態(tài)4電動化是必須的載體，智能化是目的：相比于燃油汽車，電動車更易實現(xiàn)智能化。1）電動車集成更簡單有利于信息傳輸控制；2）電機只需要通過電流或者電壓便可以精細地調(diào)節(jié)轉(zhuǎn)速達到改變車速，燃油車很難做到實時線性；3）燃油車OTA最大的難度在于供電保障問題，電動車更有優(yōu)勢。特斯拉引領(lǐng)電動化及智能化，改變汽車使用生態(tài)：智能化使得汽車從機械產(chǎn)品向電子信息智能產(chǎn)品轉(zhuǎn)變，從交通工具向智能移動空間和應(yīng)用終端轉(zhuǎn)變，特斯拉率先引領(lǐng)行業(yè)大變革。圖表類比智能手機，特斯拉重新定義汽車電子產(chǎn)品云計算電動化智能化網(wǎng)聯(lián)化智能中央集中電子電氣架構(gòu)網(wǎng)連專用電動化平臺智能智能機座艙駕駛械產(chǎn)電動化品數(shù)據(jù)來源：車云研究院，華為，市場研究部 5精準定位：對標科技類企業(yè)，10年資本開支120億美元，改變傳統(tǒng)車企商業(yè)模式，打造電動車企巨頭+科技巨頭以豪華車打品牌，下沉中高端市場，市場空間從50萬輛擴張至800萬輛：率先推出Roadster，打入高端跑車市場，隨后通過D級轎跑ModelS和豪華SUVModelX實現(xiàn)規(guī)模化量產(chǎn)，打造特斯拉“高端化、智能化”品牌；并通過Model3下沉至4萬美元（國產(chǎn)30萬元）以內(nèi)轎車市場，打開市場空間。圖特斯拉產(chǎn)品推出時間，對應(yīng)的市場空間，對應(yīng)的價格區(qū)間等十年融資與資本開支豪華車打品牌下沉中2017年高Model3端市場

2012年2015年ModelSModelX全球空間全球空間8萬輛45萬輛0.1%0.6%2022年皮卡全球空間170萬輛2.5%全球空間370萬輛5%

精準定位富裕喜歡新鮮事物科技感2020年ModelY全球空間420萬輛6%

融資現(xiàn)金流凈額194億美元其他,4%債權(quán)類,49% 股權(quán)類,46%CapEx120億美元數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 6營銷能力強，直營模式：類比蘋果，采取“線上官網(wǎng)訂車+線下直營中心”的銷售模式代替4S店，無經(jīng)銷商無廣告費，及時掌握用戶數(shù)據(jù)，靈活定價策略，超強的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（10-15天）。追求極致的用戶體驗：產(chǎn)品科技化、智能化，包括自動駕駛，車載娛樂系統(tǒng)等，對標蘋果，創(chuàng)造新的商業(yè)模式。圖特斯拉產(chǎn)品特點，追求極致的用戶體驗科生態(tài)技科技公司公補能司充電服務(wù)?整車OTA升級，售賣軟使用件服務(wù)用戶體驗?充電成本低?引領(lǐng)自動駕駛行業(yè)，F(xiàn)SD軟件售賣購買?全球布局超1萬座超級?領(lǐng)先三電技術(shù)解決里程?Robotaxi？充電樁直營模式焦慮?8年電池保修期?……?壓縮經(jīng)銷環(huán)節(jié)利潤?領(lǐng)先的人際交互體驗?安裝家庭充電樁服務(wù)?車載娛樂系統(tǒng)?管控服務(wù)質(zhì)量?車載信息系統(tǒng)?掌握消費者數(shù)據(jù)?輔助駕駛系統(tǒng)提高庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)電動車企數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部 7領(lǐng)先三電技術(shù)保證電動車市場競爭力：電池專利布局豐富，實現(xiàn)“百萬英里電池”；BMS系統(tǒng)深耕十多年，市場上最領(lǐng)先的算法；自產(chǎn)電機保證汽車性能及能效。圖特斯拉三電技術(shù)領(lǐng)先電池松下圓柱工藝成熟、生產(chǎn)自動化程度高超高鎳NCA+硅碳負極，能量密度最高自主專利：干電極、百萬英里壽命、預(yù)補鋰、無凸片電極等，降低成本高精度：23-25個獨立電池組的電壓差控制在2-3mV，遠超其他電動車高集成度：高壓線束少，減輕總重量并降低成本BMS系統(tǒng)

電機Model3應(yīng)用永磁同步交流電機，稀土使用量少，無需銅芯，降低鑄造成本設(shè)計控制算法平滑扭矩波動，能量轉(zhuǎn)化效率由86%提升至89%，降低了電耗是第一家集成全SiC功率模塊的車企SiC功率模塊包含兩個采用創(chuàng)新的芯片貼裝解決方案的碳化硅MOSFET，降低傳導(dǎo)損耗和開關(guān)損耗。電控數(shù)據(jù)來源：JackRichard，驅(qū)動視界，公司官網(wǎng)，市場研究部 8創(chuàng)新的基因背靠硅谷，高管來自科技公司：自動駕駛芯片與軟件開發(fā)領(lǐng)導(dǎo)大多出身蘋果或人工智能公司，科技背景深厚。沒有傳統(tǒng)車的包袱：傳統(tǒng)燃油車車型換代的商業(yè)模式和大量上下游產(chǎn)業(yè)的緊密結(jié)合使得他們對于軟件的重視和OTA的支持是很難做到的。圖特斯拉自動駕駛團隊背景現(xiàn)任特斯拉公司CEO、SpaceXCEO兼CTO、SolarCity董事會主席馬斯克常站在人類未來的角度思考問題，看好互聯(lián)網(wǎng)、可持續(xù)能源和空間探索，依次創(chuàng)立X.com、Tesla和SpaceX三家公司。2016年加入 2016年加入JimKellerChrisLatter（已離職）（已離職）曾任職于蘋果、AMD曾任蘋果開發(fā)者部門高、離職后加入英特爾級總監(jiān)、后加入谷歌芯片數(shù)據(jù)來源：Linkedin，市場研究部

2016年加入 2017年加入PeterBannonAndrejKarpathy（在職）（在職）曾任蘋果、英特爾曾任職于OpenAI研發(fā)出FSD芯片，研發(fā)出TeslaVision算法

2018年加入StuartBowers（已離職）曾任職于微軟、Facebook工程設(shè)計9集中式電子電氣架構(gòu)為基礎(chǔ)，“軟件定義汽車”的關(guān)鍵EEA（電子電氣架構(gòu)）是以劃分不同功能域的方式來集中控制不同ECU，隨著汽車電子化程度越來越高，ECU的數(shù)量越來越多，發(fā)展趨勢是由中央處理器控制所有的域，減少ECU和線束，降成本減重，且更利于應(yīng)用整車OTA。特斯拉EEA架構(gòu)已實現(xiàn)中央集中式架構(gòu)：CCM(中央計算模塊)、BCMLH(左車身控制模塊)、BCMRH(右車身控制模塊)，實現(xiàn)以中央處理器為核心的集中式電子架構(gòu)，領(lǐng)先行業(yè)至少5年時間。圖博世EEA由分布式向集中式進化示意圖，特斯拉已實現(xiàn)集中式EEAVehicleComputerModel3CCM+BCMLH+BCMRHModelS/XCenterDisplay動力域+底盤域+車身域+BodyFT數(shù)據(jù)來源：博世，公司官網(wǎng)，市場研究部 10集中式電子電氣架構(gòu)為基礎(chǔ)，“軟件定義汽車”的關(guān)鍵有助于實現(xiàn)整車功能協(xié)同：傳統(tǒng)主機廠一個功能對應(yīng)一套感知-決策-執(zhí)行的硬件，集中式EEA架構(gòu)下，所有的硬件資源打通，中央計算平臺可以對數(shù)據(jù)信息統(tǒng)一處理，實現(xiàn)整車功能的協(xié)同。實現(xiàn)整車OTA的基礎(chǔ)，模塊越少、系統(tǒng)越統(tǒng)一越容易實現(xiàn)整車OTA，特斯拉可通過OTA將軟件升級發(fā)送到車輛內(nèi)的車載資通訊單元，還可以直接將軟件增補程序傳送至有關(guān)的ECU，從而實現(xiàn)軟件和固件的OTA升級。圖特斯拉CCM中央控制平臺+區(qū)控制器數(shù)據(jù)來源：汽車電子設(shè)計，公司官網(wǎng)，市場研究部 11特斯拉是最早具有整車OTA（遠程無線升級技術(shù)）的能力車企可同時實現(xiàn)固件和軟件升級。傳統(tǒng)車企主要采用的是分布式電子電氣架構(gòu)，ECU數(shù)量龐大，豐田、大眾、通用等傳統(tǒng)車企局限于SOTA升級，無法對底層固件升級。FOTA（固件在線升級），比如特斯拉Model3在OTA升級之后制動剎車距離縮短了6米；通過OTA升級的方式將ModelS的最大功率提升50匹馬力；SOTA（軟件在線升級），像是通常意義上的“補丁”，例如升級多媒體系統(tǒng)，特斯拉通過OTA修改了“充電以及熱管理設(shè)置”以降低起火風險，近期為Model3高性能版車型更新了“賽道模式2.0”,使其性能上限進一步提升。圖車企OTA的情況進程特斯拉

12年起升級多媒體、車載 所有車型可以通過升級減少剎車距離、提升功率，提高續(xù)航里程電池容娛樂、開啟自動駕駛 量，更改BMS系統(tǒng)，提升百公里加速等通用寶馬大眾

車載通信系統(tǒng)和車載娛樂系統(tǒng)18年在X5、3系和8系匹配RSU遠程軟件升級技術(shù)17年宣布通過訂閱提供基于軟件升級的導(dǎo)航和其他連接服務(wù)

19年電氣化平臺GlobalB旗下凱迪拉克CT5實現(xiàn)升級傳動系統(tǒng)、底盤系統(tǒng)、電氣化控制系統(tǒng)等固件全新寶馬X5未來可以實現(xiàn)動力總成軟件控制邏輯上的OTA升級18年MEB平臺采用E3電子電氣架構(gòu)，ID.3通過以太網(wǎng)連接各種組件并進行OTA升級。16年宣布將采用OTA更新ECU，修正豐田漏洞；19年對Airbiquity投資1500萬美元，進一步加強OTA系統(tǒng)的研發(fā)。數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部12OTA提升用戶體驗，為逐步實現(xiàn)自動駕駛的基礎(chǔ)OTA對標智能產(chǎn)品，更好提升用戶體驗，車生命周期遠遠長于ICT技術(shù)更新，智能車車主可以通過升級中央計算單元提升用戶體驗，傳統(tǒng)車需要去4S店更新軟件，付出時間金錢成本，且通常不具備升級零部件的能力。OTA也是逐步實現(xiàn)自動駕駛功能更新最切實可行的方式。最新OTA升級將使其Autopilot系統(tǒng)通過攝像頭檢測到限速標識，同時交通信號燈和停車標識控制功能將會增強，遇到紅綠燈和停車標志時會自動減速停車。圖特斯拉OTA系統(tǒng)的重要升級V6.0中文導(dǎo)航和地圖服務(wù)、語音命令、智能空氣懸架和新的電源管理選項等功能；

V8.0 V10.0 V10.2UI系統(tǒng)優(yōu)化，增加駕駛室過熱保護。增加影院模式、卡拉OK模式、哨車內(nèi)行車記錄儀，用于輔助駕駛Autopilot系統(tǒng)由原先以圖像數(shù)據(jù)分析兵模式功能升級、地圖功能升級、的攝像頭可以在特定的情況下，為主改為以毫米波雷達監(jiān)測的數(shù)據(jù)為 車輛視圖功能升級等，Autopilot 啟動來進行記錄畫面。在車輛具核心的計算邏輯，提升了障礙物識別 系統(tǒng)升級將可視化駕駛和自動輔助 備硬件2.5的情況下，帶來道路能力和主動安全提示級別。 變道進行了細節(jié)優(yōu)化。交通隔離墩的識別能力。以及新UI設(shè)計的哨兵模式的改進2014 2015 2016 2018 2019.9 2019.11 2020.4V7.0V9.0V10.1對車身可操控選項，解鎖了備受期對空調(diào)、導(dǎo)航、多媒體及多項增強Model3全系車型將獲得約5%的待的自動駕駛功能，Autopilot系安全性的相關(guān)功能進行了改進，驅(qū)動系統(tǒng)功率提升。安裝自動駕駛統(tǒng)新增自動車道保持、自動變道和Autopilot系統(tǒng)的輔助轉(zhuǎn)向功能（3.0硬件的車輛實現(xiàn)識別動物以及自動泊車功能，儀表盤顯示包括車測試版）現(xiàn)已包括自動變道功能；交通隔離墩的能力。增加停止模式道偏離，盲點檢測，車速輔助、碰盲區(qū)警告增加了儀表盤警告功能，選項，此外還加入了自動導(dǎo)航、按撞警告等。前方有障礙物時，新系統(tǒng)會限制功時出發(fā)等特性。率輸出數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部 13推出Autopilot（輔助駕駛系統(tǒng)），完全自動駕駛即將實現(xiàn)2013年特斯拉啟動了Autopilot項目，并于2014年9月推出AP1.0硬件系統(tǒng)，在ModelS、ModelX和Model3上默認搭載。2015年10月，Autopilot功能被激活。隨后的5年中，HW2.0（開始包含EAP和FSD選裝功能）、HW2.5、HW3.0依次發(fā)布，逐漸開放了自動輔助變道、自動泊車、自動輔助導(dǎo)航駕駛、智能召喚等功能。表特斯拉自動駕駛的發(fā)展情況2014.9 2015.10 2016.10 2019.4 2020年年末L5級別自動駕駛Autopilot3.0（V10.0）

Musk計劃年底實現(xiàn)L5自動駕駛實現(xiàn)市區(qū)自動駕駛，實現(xiàn)Robotaxi計劃自研解決方案+自研FSD芯片升級自動召喚，識別紅綠燈及路障，自動變道，行車記錄儀及哨兵模式芯片算力大幅提高，傳感器方案不變，8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達自研解決方案+NVIDIADrivePX2芯片+雷達Autopilot2.0(V8.0)?升級智能召喚，加入NavigateonAutopilot?搭載8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達，輔助數(shù)據(jù)為高精度地圖和白名單。Mobileye解決方案+MobileyeEyeQ3芯片Autopilot1.0?道路偏離警告和速度提示，自適應(yīng)定速巡航系統(tǒng)以及前方碰撞預(yù)警，自動緊急剎車和盲點預(yù)警，自動方向盤接管，側(cè)方位碰撞躲避等（V7.0）?攝像頭方案（1個前置攝像頭、1個后置倒車攝像頭、1個前置雷達、12個超聲波傳感器）數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部14特斯拉堅定攝像頭為主的傳感器方案，目前主流的自動駕駛的環(huán)境監(jiān)測傳感器主要包括攝像頭和雷達：攝像頭通過圖像識別實現(xiàn)距離測量、目標識別等；雷達利用發(fā)射波和反射波之間的時間差、相位差獲得位置和速度等數(shù)據(jù)。攝像頭方案成本低廉，對算法要求高。特斯拉從Autopilot2.0開始就堅定使用8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達+1個后置倒車攝像頭的傳感器方案，通過攝像頭和AI計算的結(jié)合以實現(xiàn)自動駕駛，不再依賴于高清地圖，目前特斯拉采用4D圖像數(shù)據(jù)，提高了置信度，在極端場景下表現(xiàn)良好。激光雷達依賴高精地圖，區(qū)域限制較大。Waymo\谷歌等采用的自動駕駛車輛取決于預(yù)先記錄的周圍環(huán)境的3D高分辨率地圖，該地圖是使用配備激光雷達的車輛預(yù)先捕獲繪制的，車輛可以通過激光雷達設(shè)備定位確定環(huán)境是否已發(fā)生變化，然后在地圖區(qū)域中巡航時進行控制。表不同傳感器方案對比優(yōu)勢成本優(yōu)勢劣勢功能600-75000美元成本高，大霧、雨雪天氣周圍環(huán)境3D建模激光雷達可以精準得到外部環(huán)信息效果差，無法獲得外界圖像紅外傳感器600-2000美元夜視效果極佳成本高，技術(shù)由國外壟斷實現(xiàn)汽車的夜視功能毫米波雷達300-500美元不受天氣影響，測量范圍無法識別道路指示牌、行無法完成視覺識別較高的廣、精度高人等功能35-50美元成本較低，可以通過算法惡劣條件下難以測距，會能實現(xiàn)大部分ADAS功能，攝像頭導(dǎo)致失效，測距時對算法實現(xiàn)各項功能測距功能對算法要求高要求較高超聲波傳感器15-20美元成本低探測距離短，應(yīng)用局限大側(cè)方超車、倒車提醒數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部15自動駕駛壁壘深厚：自研FSD芯片，超強算力；芯片自制把握核心技術(shù)，擁有絕對自主權(quán)。特斯拉自動駕駛芯片完成了由Mobileye、英偉達向自研FSD芯片的迭代，展現(xiàn)了特斯拉掌握核心技術(shù)自主權(quán)的訴求。自制芯片算力可滿足L5級別自動駕駛，下一代芯片性能更強大：自主研發(fā)的FSD芯片算力達到2*72TOPS，遠超英偉達的DriveXavier的理論性能值30TOPS，現(xiàn)在每秒可以處理2300幀（Hardware2.0和2.5都是110幀）圖像。21年特斯拉將量產(chǎn)下一代FSD芯片，性能大幅提升，滿足L5級別的自動駕駛所需的算力要求。表特斯拉芯片迭代歷史HW2.0特斯拉16年改用英偉達的PX2將HW1.0 AP從1.0升級至2.0，較上一代提14年上市的AP1.0 升40倍性能，英上搭載EyeQ3，偉達支持客戶自Mobileye不接受自行開發(fā)軟件算法研算法，且算力僅，合作模式更為有0.256tops，使開放。其轉(zhuǎn)向英偉達

HW4.0HW3.0特斯拉預(yù)計與臺積電合作，在21特斯拉19年4月年Q4量產(chǎn)HW4.0自動駕駛芯片發(fā)布自研的FSD，預(yù)計性能將是芯片方案，2顆上一代HW3.0的FSD芯片實現(xiàn)冗三倍余設(shè)計，共2*72TOPS，實現(xiàn)資源的最大化利用。AP3.0實際應(yīng)用性能相比2.5版本提升21倍

表特斯拉自研芯片性能強大品牌芯片算力功耗功耗算力處理(W)(W/TOPs)速度特斯拉FSD雙芯片7212300144TOPs幀/sDrivePX220DLTOPs1061.56-2110幀/s英偉達Xavier30TOPs30200幀/s華為晟騰31064TOPs671.051T/sMobileyeEyeQ42.5TOPs336幀/sEyeQ524TOPs50.41地平線征程2.020TOPs301.5matrix1廠商芯片量產(chǎn)時間算力能效（TOPS）（TOPS/W）特斯拉FSD20192*722地平線征程52021966.4特斯拉FSD2.02021預(yù)計200+-英偉達Orin20222003MobileyeEyeQ620231283.22014 2016 2019 2021E

高通SA9000A20232005數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部 16自動駕駛壁壘深厚：海量數(shù)據(jù)收集，用戶數(shù)據(jù)驅(qū)動“影子模式”驅(qū)動機器學習，特斯拉通過車隊獲得大量駕駛數(shù)據(jù)，即便是在未開啟的狀態(tài)下，Autopilot也可以記錄并回傳感知數(shù)據(jù)以及駕駛員的操作，搭載HW2/3級別的車輛均為特斯拉的自動駕駛車隊，目前約80萬輛+，遠遠領(lǐng)先行業(yè)第二名Waymo的1000輛。海量數(shù)據(jù)領(lǐng)先全行業(yè)：截止到今年4月，基于Autopilot的里程數(shù)已經(jīng)達到30億英里，占全行業(yè)總路測數(shù)據(jù)的99%以上。特斯拉可以獲得每天2000萬英里的真實、多元的行駛場景，幾乎等于Waymo車隊的全部累計行駛里程。圖特斯拉自動駕駛數(shù)據(jù)量可觀（英里） 圖影子模式基于累計交付車輛，規(guī)模效應(yīng)強大（輛）數(shù)據(jù)來源：MITHumanCenteredAI項目，lexfridman，公司官網(wǎng)，市場研究部 17自動駕駛壁壘深厚：堅定視覺解決方案，F(xiàn)SDbeta版采取四維數(shù)據(jù)采集堅定使用視覺方案解決L4級別自動駕駛。目前來看普遍使用的L4級別及以上的自動駕駛方案為激光雷達方案，是目前探測距離最長、分辨率最高的傳感器方案，但特斯拉堅定依靠視覺方案代替激光雷達，通過重寫FSD算法，轉(zhuǎn)向4D方案，解決了視覺方案中置信度低、受極端天氣影響等問題，將系統(tǒng)能力從L2進化至L4。Autopilot走向4D，滿足L4級別要求。特斯拉從HW2.0開始一直使用硬件為8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達的數(shù)據(jù)采集方案，特斯拉將Autopilot從2.5D（帶有2D標注的圖像）升維到4D（空間+時間），可以使用從視頻中重建的3D立體場景以及時間戳，從而提升Autopilot對于周遭環(huán)境的理解能力。FSD重寫版達到自動駕駛新高度。10月起特斯拉開始推送FSDbeta版，對底層架構(gòu)進行了重寫，通過視覺圖像處理的4D邏輯模擬激光雷達的工作原理，在沒有高精度地圖覆蓋的地區(qū)也能完成自動駕駛，AP新版本的深度神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)會將包括感知、路徑規(guī)劃、目標識別等所有子神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)綜合于一體，離L4級別自動駕駛更近一步。圖特斯拉Autopilot迭代變化方案芯片推出時間算力傳感器方案HW1.01*Tegre3+1*EyeQ32014.90.256TOPS1個前置攝像頭+12個超聲波傳感器+1個前置雷達+1個后置雷達HW2.01*TegreParker+2016.124TOPS8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達+1個后置1*PascaGPU倒車攝像頭HW2.52*TegreParker+2017.748TOPS8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達+1個后置1*Pasca倒車攝像頭HW4.02*FSD2019.32*72TOPS8個攝像頭、12個超聲波雷達和1個前置毫米波雷達+1個后置倒車攝像頭數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，汽車之心，市場研究部 18自動駕駛壁壘深厚：自監(jiān)督學習技術(shù)大幅優(yōu)化算法提升效率自研神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)訓練計算機Dojo，是實現(xiàn)4D數(shù)據(jù)處理的基礎(chǔ)：FSD重寫后采集的4D數(shù)據(jù)需要極強的數(shù)據(jù)分析能力和算力，特斯拉開發(fā)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)訓練計算機Dojo處理視頻視覺，Dojo能夠從車端接收大量視頻數(shù)據(jù)，發(fā)回到云端，云端完成無監(jiān)督的大規(guī)模算法訓練（Dojo支持以FP32的速度以1Exaflop的速度進行計算，滿足處理視頻數(shù)據(jù)的計算能力需求），再推送到車端，完成整個流程的閉環(huán)。Dojo可自動處理視頻數(shù)據(jù)，自動訓練自動駕駛模型。自監(jiān)督學習是指用于機器學習的標注（groundtruth）源于數(shù)據(jù)本身，而非來自人工標注。此前，特斯拉AP團隊擁有超過500名熟練的數(shù)據(jù)標注員，用來標注搜集來的高價值數(shù)據(jù)。而Dojo可以自動處理視頻類的數(shù)據(jù)，通過自動化的工具主動選取最有指導(dǎo)意義的訓練樣本，篩選、清洗、標注這些視頻片段，然后完成高效的算法提升。圖特斯拉Dojo架構(gòu)表特斯拉搜集數(shù)據(jù)訓練自動駕駛模型，實現(xiàn)功能的閉環(huán)數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，Geekcar，汽車之心，市場研究部 19特斯拉在軟硬件方面全面領(lǐng)先，自動駕駛技術(shù)至少領(lǐng)先5年。?自動駕駛的核心壁壘在于芯片、算法和數(shù)據(jù)，特斯拉均具備領(lǐng)先優(yōu)勢，且實現(xiàn)了芯片及解決方案的自主研發(fā)。表各大車企自動駕駛發(fā)展情況對比L4特斯拉Autopilot變道輔助自適應(yīng)巡航自動變道自動駛?cè)敫咚贀矶螺o助城市道路輔助通用UltraCruise變道輔助自適應(yīng)巡航自動變道自動駛?cè)敫咚贀矶螺o助奔馳DrivePilot變道輔助自適應(yīng)巡航自動變道沃爾沃PilotAssist變道輔助自適應(yīng)巡航自動變道車型自動駕駛輔自動駕適用速度自動剎車傳感器方案已實現(xiàn)功能助系統(tǒng)駛分級范圍功能特斯拉ModelSAutopilotL2.5<145Km/h<45Km/h8個攝像頭+12個超聲波傳自動輔助轉(zhuǎn)向功能，主動巡航控制功能，感器+毫米波雷達緊急制動、碰撞預(yù)警和盲點監(jiān)測等TrafficJam4個攝像頭+5個毫米波雷滿足一定限制條件下（簡單的道路擁堵奧迪A8L3<60Km/h<30Km/h達+12個超聲波傳感器+1狀況），車輛會完全接管駕駛?cè)蝿?wù)，直Pilot個激光掃描儀到系統(tǒng)通知用戶再次接管。沃爾沃XC60PilotAssistL2<130Km/h<60Km/h2個超廣角攝像頭+12個超操控車輛使其保持在車道標線之間行駛，聲波雷達+毫米波雷達并保持預(yù)設(shè)速度或與前車的預(yù)設(shè)距離。奔馳GLCDrivePilotL2<130Km/h否4個全景攝像頭+5個毫米與前車保持合理的距離巡航，最高波雷達210km/h的速度跟車，轉(zhuǎn)向功能凱迪拉克CT6SuperCruiseL2<120Km/h未公布5個攝像頭+超聲波傳感器在高速公路上以最高時速85英里/小時的+毫米波雷達速度承擔過度的轉(zhuǎn)向，油門和制動任務(wù)，數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部20FSD選裝逐步提高，商用有望打開更廣空間FSD選裝率25%-30%，從售賣車輛變?yōu)槭圪u軟件。20Q1特斯拉IR表示，F(xiàn)SD選裝率約為25-30%，且大部分集中在美國，特斯拉計劃在年底之前提供FSD套件作為訂閱選項，進一步提升存量車輛的選裝率。FSD相當于售賣軟件，規(guī)模效應(yīng)明顯，特斯拉盈利能力向科技公司靠近。無人駕駛出租車Ronotaxi空間大：特斯拉表示駕駛一輛Robotaxi每英里的成本不到0.18美元（Uber和Lyft1-2美元）。若以約1美元/英里的服務(wù)價格運營，TeslaNetworkRobotaxi每年潛在的毛利潤大概在3萬美元/輛左右。國外機構(gòu)測算從2022-2026年特斯拉可以實現(xiàn)Robotaxi規(guī)模達到275萬輛，產(chǎn)生920億美元的收入和310億美元的利潤。而車主總共可以獲得210億美元的收入。圖選裝率提升帶動FSD收入增長（億美元）200.0150.0117.5100.0選裝率提升66.850.013.60.0201920202021202220232024

選裝率提升是百萬Robotaxi車隊基礎(chǔ)，進一步帶動出租車收入上漲 Robotaxi收入181.02020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年2025數(shù)據(jù)來源：lexfridman、億歐汽車，市場研究部 21汽車變革引領(lǐng)者，電動化及智能化遙遙領(lǐng)先：特斯拉具備“創(chuàng)新基因”，以電動車作為出發(fā)點，三電技術(shù)保證了車輛性能，搭載集中式電子電氣架構(gòu)，進一步實現(xiàn)整車OTA，并通過OTA逐步實現(xiàn)完全自動駕駛功能；在此過程中，特斯拉不僅僅賣車，還實現(xiàn)商業(yè)模式轉(zhuǎn)變，提供FSD選裝等服務(wù)，規(guī)模效應(yīng)明顯。特斯拉制造環(huán)節(jié)加速追趕：與傳統(tǒng)車相比，特斯拉在制造、規(guī)模上落后，而這也是下一步特斯拉成長要解決的，包括加速產(chǎn)能與新車型投放，打開更大的市場。圖特斯拉智能化電動車及商業(yè)模式全面領(lǐng)先電動車巨頭，三電領(lǐng)先Model3比肩燃油車ModelY打入更大市場

①

智能車領(lǐng)導(dǎo)者，軟件硬件領(lǐng)先整車OTA升級自動駕駛技術(shù)領(lǐng)先

②科技公司售賣軟件規(guī)模效應(yīng)拉高毛利率電機電控 電池自制 松下百萬英里電池 LGCATL性能TopTier百公里加速續(xù)航里程 成本下降 壽命提升最快速度 成本低至$100/kWh

集成式EEA 自動駕駛FOTA 自制FSD芯片SOTA 算法最多的數(shù)據(jù)供數(shù)據(jù)實時交互 系統(tǒng)學習軟件定義汽車變?yōu)殡娮赢a(chǎn)品，自動駕駛激進

OTA收費FSDRobotaxi銷量進入 增值服務(wù)收入300萬體量 20X+2020年 2025年 2020年 2025年數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，市場研究部 22Part2新產(chǎn)品新產(chǎn)能，打開銷量成長空間23特斯拉20Q3交付大超預(yù)期：特斯拉19年銷量36.7萬輛，同比增50%；20年Q1交付8.84萬輛，同環(huán)比+40%/-21%，疫情影響3月交付；Q2交付9.07萬輛，同環(huán)比-5%/+3%，Q3交付14萬輛，同環(huán)比+54%/+44%，大超預(yù)期。美國為主力市場，中國市場崛起：19年近60%交付量交往美國，20年美國受疫情影響1-3Q銷13.7萬輛，同比+10%。歐洲19年Model3集中交付，19年銷售11萬輛，20年1-3Q銷6.4萬輛，同比-15%，受產(chǎn)能不足及本土車企沖擊略有下滑；中國為主要增量市場，19年銷售4.5萬輛，20年1-3Q銷6.9萬輛，同比大增162%。圖表：特斯拉全球銷量及增速（單位：輛）160,000Model3Model3歐洲爬坡國產(chǎn)交付140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000銷量總計 總銷量同比

圖表：美國為主力，中國大超預(yù)期（輛）250% 200,000200%150,000 137,400150%100% 100,00069,19064,29850%50,0000%-50% 0中國 美國 歐洲2015 2016 2017 2018 2019 2020Q1-3數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 2418-20年特斯拉市占率一路攀升。美國市場為特斯拉銷量主力，20年1-3Q市占率高達64%，較19年有進一步的提升；19年特斯拉在歐洲集中交付，市占率從8%攀升至21%，20年市占率受本土車企銷量增長的影響，市占率保持在9%；20年中國受國產(chǎn)特斯拉的拉動，市占率由4%提升至11%。圖表：特斯拉全球市占率一路提升圖表：國產(chǎn)特斯拉銷量（輛）70%160001495460%140001181112143120001109550%110141132940%101601000030%800020%13%17%18%12%13%11%9%13%60003900363510%400026200%20009280總計中國美國歐洲數(shù)據(jù)來源：Marklines，乘聯(lián)會，市場研究部 2520年Model3國產(chǎn)、ModelY上市，21年Q1國產(chǎn)ModelY有望上市，21年歐洲Model3/Y投產(chǎn)，22年皮卡cyber交付，新車型打開新市場RoadsterCybertruckModelX/S20年Q2美ModelY國交付國產(chǎn)首批交付Model32020

Semi量產(chǎn)Roadster新一代量產(chǎn)預(yù)計2021年投產(chǎn)或發(fā)布新一代21年Q1ModelY預(yù)計歐洲工廠2021國產(chǎn) 年年中高性 投產(chǎn)能版國產(chǎn)2021 2022數(shù)據(jù)來源：公司公告，市場研究部 26歐美銷量比肩對標燃油車型。Model3在美國實現(xiàn)了對中小型豪車市場的完美稱霸，19年銷量超過寶馬2/3/4/5系總銷量，超過奔馳C級/E級的總銷量。歐洲Model3目前銷量已經(jīng)處于一梯隊，基本與奔馳C級、寶馬3系等持平，19年M3超越本土爆款電動車，實現(xiàn)了銷量領(lǐng)先。圖表：M3美國銷量比肩燃油車 圖表：M3在歐洲電動車中遙遙領(lǐng)先價格（萬美元）765432100

奧迪A6寶馬5系奔馳E級Model3Q50雷克薩斯IS奔馳C級寶馬3系奧迪A45 10 1519年美國銷量（萬輛）

價格（萬歐元）87沃爾沃XC60Audie-tron65Model3GolfOutlander4NIROBMWi33KonaLeaf21ZOE0246810歐洲19年銷量（萬輛）數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會，市場研究部 27國產(chǎn)Model3發(fā)布標準版和長續(xù)航版，補貼后售價24.99萬/30.99萬，性價比強勁。電池由LG南京配套，下半年小批量引入寧德時代，21年Model3高性能版將國產(chǎn)，定價41.98萬元，比進口版降低9萬元，性價比強勁。定位中小型豪車市場，性能不輸燃油車。Model3定位25-40萬大眾化轎車，對標奧迪A4/A6、寶馬3/5系、奔馳C/E級等，國產(chǎn)特斯拉價格標準續(xù)航版已下探至25萬元以內(nèi)，性能不輸同級別BBA燃油車。圖表：M3性能價格對比Model3系列型號標準續(xù)航標準續(xù)航長續(xù)航版高性能版版(國產(chǎn))版(美國)（國產(chǎn)）（待國產(chǎn)）驅(qū)動方式后輪驅(qū)動后輪驅(qū)動后輪驅(qū)動后輪驅(qū)動售價（含稅）24.99萬3.799萬30.99萬41.98萬(補貼后)美元(補貼后)里程數(shù)445公里250英里668公里530公里最大時速225km/h225km/h225km/h261km/h百公里加速度5.6s5.6s5.3s3.4s電池容量（kwh）55kwh60kwh75kwh75kwh

圖表：M3性能價格對比Mode奧迪寶馬3奔馳CQ50奧迪寶馬5奔馳E雷克薩斯l3A4系級A6系級ES進口還國產(chǎn)/進口國產(chǎn)/國產(chǎn)/進口進口國產(chǎn)/國產(chǎn)國產(chǎn)是國產(chǎn)進口進口進口進口售價3.7993.63.493.843.765.83（萬美元）起售價24.9928.682930.7838.9841.9842.3942.9834.4（萬元）最高車速225238222221250250230230210（km/h)百公里加5.67.7速（s）最大扭矩375320250250536320290280243（牛米）最大輸出175140115115268140135135152功率（kw）綜合工況-6.86.3油耗（L)數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會，市場研究部 28Model3可滲透價格區(qū)間為20-40萬元的轎車，全球空間約370萬輛。2019年全球轎車銷量3494萬輛，D級以上銷量915萬輛，占比26%。D級及以上轎車價格集中于10-30萬元，該價格帶合計銷量561萬輛，占比近70%。而特斯拉M3標準版和長續(xù)航版分別對應(yīng)的20-30萬及30-40萬市場，為考慮樣本的全面性，我們預(yù)計此價格區(qū)間全球銷量合計超370萬輛。19年M3全球銷量為25.24萬輛，目前占總空間比重僅6.8%，市場空間巨大。圖表：M3可替代車型全球銷量（單位：輛）車型車企（起萬步元價）級別2018年2019年同比圖表：19年D級以上轎車銷量價格細分A-Class梅賽德斯-奔馳21.18C168,107298,99678%Model3Tesla28.4D144,285252,38275%C-Class梅賽德斯-奔馳30.78D256,334240,843-6%3Series寶馬24.2D186,002203,94510%Fusion福特29.9D186,979177,936-5%奧迪(Audi)A4奧迪28.68D167,923167,6890%BMW5Series寶馬29E189,618159,944-16%奔馳(Benz)C-Class梅賽德斯-奔馳30.78D156,566154,614-1%Optima起亞21.96D148,989144,229-3%AudiA4奧迪28.68D164,138140,516-14%寶馬(BMW)3系寶馬29.39D134,594109,133-19%Charger(Dodge(2009-))道奇(2009-)28D88,123105,10519%Mustang福特36.98D104,91496,545-8%2Series寶馬26.38C118,83294,298-21%LexusES雷克薩斯29E65,43784,19729%CLA-Class梅賽德斯-奔馳23.28C91,21982,253-10%AudiA5奧迪37.18D85,35974,353-13%Challenger(Dodge(2009-))道奇(2009-)30D69,07063,159-9%Telluride起亞22.4D-61,692-4Series寶馬35.98D92,15559,395-36%其他908,856729,816-20%銷量合計3,527,5003,501,040-1%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部29目前美國是Model3最大市場，滲透率9.8%，空間150萬輛。2019年美國轎車銷量630萬輛，D級以上銷量418萬輛，占比66%。D級及以上轎車價格分布較為集中，15-30萬價格區(qū)間占比85%，而特斯拉M3可滲透的價格區(qū)間為20-40萬，對應(yīng)銷量為120萬輛，占比約48%。考慮樣本的全面性，我們推測Model3的美國市場空間為150萬輛，占全球空間比重40%。美國一直是特斯拉最大市場，19年銷量達14.65萬輛，占M3總銷量的58%，目前M3美國市場滲透率為9.9%，是目前特斯拉滲透率最高的地區(qū)。圖表：M3可替代車型美國銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上轎車美國銷量價格細分車型車企起步價級別2018年2019年同（萬元）Fusion福特29.9D173,600166,045-Model3Tesla28.4D138,280146,450Charger(Dodge(2009-))道奇28D80,22696,9352Optima起亞21.96D101,60396,623-Mustang福特36.98D75,84272,489-Challenger(Dodge(2009-))道奇30D66,71660,997-Telluride起亞22.4D-58,289LexusES雷克薩斯29E48,48251,336C-Class梅賽德斯-奔馳30.78D60,41049,151-3Series寶馬24.2D44,57847,827Maxima日產(chǎn)20.2E42,33735,076-Legacy斯巴魯20.48D40,10935,063-AcuraTLX謳歌20.88D30,46826,548-AudiA4奧迪28.68D34,03626,435-InfinitiQ50英菲尼迪38.98D34,76325,987-AudiA5奧迪37.18D25,97223,023-4Series寶馬35.98D31,37918,621-LincolnMKZLincoln25.48D19,85217,725-S60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車28.69D7,58317,526131%A-Class梅賽德斯-奔馳21.18C-16,561-其他158,883111,288-30%銷量合計1,215,1191,199,995-1%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 30歐洲市場，特斯拉M3市場空間115萬輛，在D級及以上轎車中占比超過60%。2019年歐洲轎車銷量869萬輛，D級以上銷量158萬輛，占比18%。歐洲更傾向消費高價位轎車，D級及以上轎車價格區(qū)間20-30萬銷量58萬，占比40%，其次為價格30-40萬銷量32萬，占比23%，二者合計為90萬輛，占比達到63%?？紤]樣本的全面性，我們估計歐洲特斯拉M3市場空間為115萬輛。19年M3實際銷量9.4萬輛，滲透率9.2%，目前是特斯拉第二大市場。圖表：M3可替代車型歐洲銷量（單位：輛）車型車企起步價級別2018年2019年圖表：19年D級以上轎車歐洲銷量價格細分（萬元）A-Class梅賽德斯-奔馳21.18C156,019199,843C-Class梅賽德斯-奔馳30.78D157,250152,0573Series寶馬24.2D109,559127,851AudiA4奧迪28.68D116,700103,953Model3Tesla28.4D594,0682Series寶馬26.38C103,36381,630CLA-Class梅賽德斯-奔馳23.28C58,44663,138S60/V60(2011-)沃爾沃汽車33.99D32,99845,082Insignia歐寶(-2017)27.8D67,65044,359AudiA5奧迪37.18D51,19842,087Optima起亞21.96D34,91437,845V40(2011-)沃爾沃汽車24.79D52,11135,9784Series寶馬35.98D51,66634,237S90/V90(2011-)沃爾沃汽車37.29E39,90627,502Arteon大眾25.28D21,55119,216AlfaRomeoGIULIAAlfaRomeo37.98D16,50510,390Mustang福特36.98D9,3319,525LexusES雷克薩斯29E1,5965,247229%Stinger起亞27.98D5,5454,867-12%LexusIS雷克薩斯29.8D5,5213,112-44%其他9,8666,904-30%銷量合計1,101,7001,148,8914%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部31中國市場M3市場空間80萬輛，后續(xù)進一步降價，空間有望再擴大。2019年中國轎車銷量1007萬輛，D級以上銷量357萬輛，占比32%。中國市場是低價格區(qū)間占據(jù)主導(dǎo)，D級及以上轎車價格10-20萬元的銷量占比為45%，而國產(chǎn)特斯拉M3標準版售價約25萬元，長續(xù)航版售價31萬元，因此M3可滲透的價格區(qū)間為20-40萬元，對應(yīng)市場空間約67萬輛，占比20%?？紤]樣本的全面性，我們推測M3對應(yīng)中國市場空間約80萬輛。未來特斯拉國產(chǎn)化持續(xù)推進，預(yù)計成本和價格將進一步下壓，有望打開更大的下沉市場。圖表：M3可替代車型中國銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上轎車中國銷量價格細分車型車企起步價級別2018年2019年（萬元）奧迪(Audi)A4奧迪28.68D167,923167,689奔馳(Benz)C-Class梅賽德斯-奔馳30.78D156,566154,614寶馬(BMW)3系寶馬29.39D134,594109,133A-Class梅賽德斯-奔馳21.18C3,05568,815S90(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車(2011-37.29E43,17548,512凱迪拉克XTS(CadillacXTS)Cadillac29.99E65,01042,234Model3Tesla27.16D33,873BYDE5比亞迪汽車22D46,21329,311凱迪拉克ATS(CadillacATS)Cadillac30.8D57,22726,020CC大眾21.18D16,06523,807凱迪拉克CT6(CadillacCT6)Cadillac37.97E17,22322,637S60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車(2011-28.69D18,12815,854寶馬(BMW)2系寶馬26.38C8,4943,643Maxima日產(chǎn)20.2E1,4065銷量合計735,079746,147數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部32定位中型SUV，進軍更大市場，成為銷量主力。SUV全球空間接近1500萬輛，ModelY定位中型SUV，對標寶馬X3、奧迪Q5、奔馳GLC、蔚來ES6等，單車型全球年銷量基本接近30萬輛，ModelY在SUV領(lǐng)域有望復(fù)制M3的神話。續(xù)航505KM，官網(wǎng)售價48.8萬，還有下降空間。ModelY的外觀部分與Model3的主要差別在于車身尺寸、配色以及輪圈樣式，整體依然延續(xù)Model3的設(shè)計語言，標配五座椅，可以2.78萬元選裝第三排座椅，目前中國官網(wǎng)預(yù)估長續(xù)航版起售價48.8萬元，隨著規(guī)模化及零部件國產(chǎn)化的推進，預(yù)計還有下降空間。圖 ModelY對標車型參數(shù)對比ModelY寶馬X3奧迪Q5奔馳GLC寶馬X1奧迪Q3奔馳GLA美國售價（萬美元）3.994.204.473.43國內(nèi)起售價（萬元）48.836.99-33-38.7836.28-40.45-22.8-21.4-38.9839.2842.5827.1826.48尺寸：長×寬×高4717*184753*184764*184717*184481*184449*18(mm)91*168991*165998*164291*165948*158404*1535最高車速（km/h)217210210213225200215百公里加速（s）8.47.610.48.5最大扭矩（牛米）527290320320310250250最大輸出功率（kw）258135140145165110115續(xù)航里程（km)505綜合工況油耗（L)86.76.5

圖 對標SUV車型在各地區(qū)19年銷量（萬輛）寶馬X3奧迪Q5奔馳GLC寶馬X1奧迪Q3奔馳GLA1614.291413.5812.141211.7711.229.73108.769.0686.267.017.376.637.226.7563.9342.2121.781.480中國美國歐洲數(shù)據(jù)來源：公司公告，市場研究部 33ModelY可滲透價格區(qū)間為30-45萬元的SUV，全球空間約420萬輛。2019年全球SUV銷量2921萬輛，D級以上銷量986萬輛，占比34%。目前ModelY長續(xù)航版售價約37.8萬元，對應(yīng)價格30-45萬元市場，19年D級以上車型在此價格帶的全球市場銷量約275萬，占比31%；若隨Y產(chǎn)能爬坡，價格下降，打開25-30萬市場，則空間將放大80萬輛至355萬輛，占比提升至40%?？紤]樣本的全面性，我們推測ModelY全球市場空間為420萬輛。由于SUV車型在全球內(nèi)更受歡迎，且ModelY滲透的價格區(qū)間為銷量主市場，因此ModelY有望成為新爆款車型。圖表：ModelY可替代車型全球銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上SUV銷量價格細分車型車企價格級別2018年2019年同比(萬元)SantaFe現(xiàn)代30.3SUV-D279,307267,164-4%XC60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車36.29SUV-D199,145226,57914%GLC-Class(GLK-Class)梅賽德斯-奔馳33.88SUV-D233,664226,172-3%Explorer福特42.28SUV-D297,241210,542-29Outback斯巴魯27.08SUV-D207,564205,964-1%X3寶馬33.98SUV-D148,550179,54021%Traverse雪佛蘭41.97SUV-D156,826159,7242%AudiQ5奧迪38.78SUV-D163,593155,780-5%LexusRX雷克薩斯39.8SUV-E154,163151,170-2%X1寶馬27.88SUV-C160,630150,817-6%奔馳(Benz)GLC-Class梅賽德斯-奔馳39.48SUV-D118,350142,85721%奧迪(Audi)Q5奧迪32.96SUV-D123,426135,80010%Fortuner豐田30SUV-D142,581130,593-8%寶馬(BMW)X3寶馬38.98SUV-D38,393121,383216Tahoe雪佛蘭35SUV-E117,061114,472-2%AudiQ3奧迪27.18SUV-C88,949112,95727%LexusNX雷克薩斯28.9SUV-D119,881109,052-9%寶馬(BMW)X1寶馬27.88SUV-C97,38997,3490%Expedition福特33.34SUV-E60,26294,08556%Ascent斯巴魯27.38SUV-D38,30486,097125%其他971,1191,109,71314%銷量合計-3,916,3984,187,8107%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部34美國SUV銷量集中于20-40萬價格區(qū)間，與Y所在25-45萬區(qū)間高度重合，市場空間191萬輛。2019年美國SUV銷量815萬輛，D級以上銷量395萬輛，占比48%。美國D級以上SUV銷量價格帶分布較為集中，20-40萬中銷量237萬，占比61%，而在25-45萬區(qū)間中銷量共173萬輛，占比45%，與Y滲透區(qū)間高度重合?？紤]樣本全面性，我們估計ModelY的美國市場空間為約190萬輛，占全球空間比重46%，其中25-30萬銷量47萬，即Y降價后市場空間可再擴大47萬輛，滲透空間廣闊。圖表：ModelY可替代車型美國銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上轎車美國銷量價格細分車型車企價格級別2018年2019年同比(萬元)Explorer福特42.28SUV-D261,571187,061-28%Outback斯巴魯27.08SUV-D178,854181,1781%Traverse雪佛蘭41.97SUV-D146,080147,1221%SantaFe現(xiàn)代30.3SUV-D117,038127,3739%LexusRX雷克薩斯39.8SUV-E111,636111,036-1%Tahoe雪佛蘭35SUV-E104,472101,189-3%Expedition福特33.34SUV-E54,66186,42258%Ascent斯巴魯27.38SUV-D36,21181,958126%GLC-Class(GLK-Class)梅賽德斯-奔馳33.88SUV-D69,72973,6556%X3寶馬33.98SUV-D61,35170,11014%Durango(Dodge(2009-))道奇(2009-)43.6SUV-E65,94767,5993%AudiQ5奧迪38.78SUV-D69,97867,516-4%AcuraRDX謳歌32.8SUV-D63,58062,876-1%LexusNX雷克薩斯28.9SUV-D62,07958,715-5%Blazer雪佛蘭25SUV-D-58,115-C/KSuburban雪佛蘭37SUV-E60,77451,928-15%Enclave別克29.99SUV-D49,92751,1562%CadillacXT5Cadillac27.95SUV-D60,66849,879-18%Armada日產(chǎn)27.4SUV-D32,65032,044-2%XC60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車36.29SUV-D32,68930,578-6%其他149,858179,92720%銷量合計1,789,7531,877,4375%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 35ModelY對應(yīng)25-45萬價格區(qū)間銷量占比高達77%，歐洲市場空間超93萬輛。2019年歐洲SUV銷量633萬輛，D級以上銷量128萬輛，占比20%。歐洲高價位SUV銷量明顯優(yōu)于低價位，19年ModelY所在的25-45萬價格帶的D級以上SUV的歐洲銷量共80萬輛，占比高達77%，利好Y銷量攀升?？紤]樣本的全面性，我們推測歐洲ModelY市場空間為90萬輛+。圖表：ModelY可替代車型歐洲銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上SUV歐洲銷量價格細分車型車企價格級別2018年2019年同比(萬元)GLC-Class(GLK-Class)梅賽德斯-奔馳33.88SUV-D132,753116,700-12%X1寶馬27.88SUV-C113,284112,8710%AudiQ3奧迪27.18SUV-C59,86390,09951%X3寶馬33.98SUV-D66,88787,44831%XC60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車36.29SUV-D81,95384,2403%AudiQ5奧迪38.78SUV-D72,50465,885-9%X2寶馬26.68SUV-C37,25447,58628%X4寶馬44.2SUV-D20,25628,95343%DiscoverySport路虎(2008-)34.68SUV-D33,36627,717-17%DS7DS28.89SUV-D18,36727,22148%LexusNX雷克薩斯28.9SUV-D27,28122,034-19%SantaFe現(xiàn)代30.3SUV-D16,59620,04621%F-Pace捷豹(2008-)27.4SUV-D24,33919,395-20%LexusUX雷克薩斯28.3SUV-C-17,572-LexusRX雷克薩斯39.8SUV-E16,62016,237-2%Outback斯巴魯27.08SUV-D6,1975,814-6%Fortuner豐田30SUV-D5,8844,776-19%Explorer福特42.28SUV-D3,8182,887-24%Teramont大眾30.09SUV-D1,5872,59564%CX-9馬自達25SUV-D1,6811,8168%其他2,7483,01410%銷量合計743,238804,9068%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 36中國ModelY市場空間近百萬輛，為全球第二大市場。2019年全球SUV銷量926萬輛，D級以上銷量317萬輛，占比34%。目前進口版ModelY售價48.8萬元，但對標國產(chǎn)Model3后，我們預(yù)測100%國產(chǎn)化后ModelY價格將逐步下降，可滲透價格區(qū)間設(shè)定為25-45萬的D級及以上的SUV，對應(yīng)19年銷量為72萬，占比27%；考慮樣本的全面性，我們推測ModelY對應(yīng)中國市場空間約為100萬輛，為全球第二大市場。圖表：ModelY可替代車型中國銷量（單位：輛）圖表：19年D級以上SUV中國銷量價格細分車型車企價格級別2018年2019年(萬元)奔馳(Benz)GLC-Class梅賽德斯-奔馳39.48SUV-D118,350142,857奧迪(Audi)Q5奧迪32.96SUV-D123,426135,800寶馬(BMW)X3寶馬38.98SUV-D38,393121,383寶馬(BMW)X1寶馬27.88SUV-C97,38997,349XC60(VolvoCars(2011-))沃爾沃汽車36.29SUV-D70,82595,716Teramont大眾30.09SUV-D86,18268,237奧迪(Audi)Q3奧迪27.18SUV-C73,72962,561凱迪拉克XT5(CadillacXT5)Cadillac32.97SUV-D73,40057,317普拉多(LandCruiserPrado)豐田43.58SUV-D34,66235,401發(fā)現(xiàn)神行(DiscoverySport)路虎(2008-)34.68SUV-D30,17126,373英菲尼迪(Infiniti)QX50英菲尼迪27.68SUV-D11,05723,445CadillacXT6Cadillac41.97SUV-E-11,053X2寶馬26.68SUV-C-5,592DS7DS28.89SUV-D2,2441,617銷量合計759,828884,701數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部37目前ModelS&X銷量進入瓶頸期，我們預(yù)計21年會推出新的版本。配置更新為三電機動力總成，內(nèi)置17寸儀表盤，21700電池，看齊保時捷和BBA；提升內(nèi)飾和配置后回到10-14萬價位。預(yù)計新版s和x銷量年銷有望達10萬。ModelY交付圖ModelS/X進入銷量瓶頸期（單位：輛）Model3大批量交付 恢復(fù)終身免費充電30,00025,00020,00015,00010,0005,0000

60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%ModelS/X -同比數(shù)據(jù)來源：公司公告，市場研究部 38ModelS可滲透價格區(qū)間為50-90萬元，全球約7.5萬輛。ModelS定位高端轎車，進口價格78萬元+，在美售價7萬美元（50萬人民幣），對應(yīng)可滲透價格區(qū)間為50-90萬元，考慮樣本全面性，全球市場空間約8萬輛。19年ModelS全球銷量2.3萬輛，滲透率約30%ModelX可滲透價格區(qū)間為60-100萬元，全球約80萬輛。ModelX定位高端SUV，進口售價86萬元+，在美售價8.1美元（57萬人民幣），對應(yīng)可滲透價格區(qū)間為60-100萬元，全球市場空間約80萬輛以上，是S的10倍+，19年ModelX銷量2.8萬輛，滲透率4%，仍有巨大增量空間。圖表：ModelS/X可替代車型全球銷量（單位：輛）數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部39ModelS美國市場空間5輛，占比58%。美國是ModelS最大市場，經(jīng)測算，在美國市場空間約5萬輛。19年ModelS美國銷量1.4萬輛，同比降40%，滲透率28%，同比降7.2pct。ModelX美國市場空間36萬輛，占比39%。19年美國價格在50萬以上的SUV銷量81萬，占比21%，說明美國豪華SUV滲透率較高，經(jīng)測算ModelX在美國市場空間約36萬輛。19年ModelX銷量1.9萬輛，滲透率5%。圖表：ModelS/X可替代車型美國銷量（單位：輛）數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部40ModelS歐洲市場空間近3萬輛。歐洲為ModelS貢獻近3萬輛空間，19年ModelS歐洲銷量0.9萬輛，滲透率32%，是目前ModelS滲透率最高的市場。ModelX歐洲市場空間約30萬輛。19年價格在50萬以上的SUV銷量37萬，占比35%，高價位SUV占比較高，其中ModelX對應(yīng)D級以上的60-100萬價格帶車型銷量25萬，占比16%，考慮樣本的全面性，我們推測ModelX歐洲市場空間近30萬輛。19年ModelX歐洲銷量0.7萬輛，滲透率2.4%。圖表：ModelS/X可替代車型歐洲銷量（單位：輛）數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 41特斯拉的全球市場空間約882萬輛。1）分市場來看，美國380萬輛，是特斯拉最大市場，占比約43%，歐洲242萬輛，其高銷量價格區(qū)間與特斯拉高度重合，中國近180萬輛，受益于國產(chǎn)Model3/Y的建立，中國市場后發(fā)力量強大；2）分車型來看，Model3/Y定位大眾市場，是特斯拉增量的主力車型，Model3/Y空間合計近800萬輛，占總空間90%；3）分車輛類別來看，特斯拉SUV車型的空間為500萬輛，占總空間57%，即SUV市場總量大于轎車市場，ModelY有望超越Model3成為全球最暢銷車型。圖表：特斯拉分車型所選價格區(qū)間（萬元） 圖表：特斯拉2020年市場空間情況（萬輛）數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部42Cybertruck定位2B-3級中型卡車，售價4-7萬美元。2019年發(fā)布，2021年量產(chǎn)，產(chǎn)能預(yù)計位于德克薩斯的新超級工廠，單電機后驅(qū)版EPA續(xù)航250英里，起售價3.99萬美元，雙電機全驅(qū)版EPA續(xù)航300英里，起售價4.99萬美元，電機全驅(qū)版EPA續(xù)航500英里，起售價6.99萬美元。首周訂單25萬輛，目前訂單超過60萬輛，2021年開始小批量交付。發(fā)布后7天內(nèi)預(yù)訂量超過25萬輛，目前訂單超過60萬輛。預(yù)計21年提前小批量交付，22年大規(guī)模交付。我們統(tǒng)計全球皮卡市場600萬輛，其中美國市場占50%，Cyber有望憑借其高續(xù)航和智能化加速滲透。馬斯克還透露未來可能會制造一輛更小、更緊湊的電動皮卡，面向全球市場。圖Cybertruck系列車型參數(shù)Cybertruck系列發(fā)布日期2019.12.09生產(chǎn)計劃預(yù)計2021年開始量產(chǎn)車型單電機后輪驅(qū)動版雙電機全輪驅(qū)動版三電極全輪驅(qū)動版售價3.99萬美元（約28萬元）4.99萬美元（約35萬元）6.99萬美元（約49萬元）續(xù)航里程250英里（約402公里）300英里（約483公里）500英里（約805公里）牽引力7500磅（約3.4噸）10000磅（約4.5噸）14000磅（約6.4噸）百公里加速度6.5s4.5s2.9s外殼采用了Ultra-Hard30X冷軋不銹鋼結(jié)構(gòu)和裝甲玻璃車內(nèi)空間3+3的六人座椅，2.83立方米儲物空間離地間隙約40.6厘米競品車型RIVIANR1T、福特F-150純電動版數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會，市場研究部 43特斯拉Cybertruck可滲透價格區(qū)間為25-60萬元，全球市場空間超370萬輛。2019年全球皮卡銷量約527萬輛，特斯拉Cybertruck定價約28-55萬元，可滲透的價格區(qū)間為25-60萬元，對應(yīng)銷量為334萬輛，占比63%。其中雪佛蘭Silverado銷63萬輛，全球占比12%，是特斯拉主要的競爭車型。考慮樣本的全面性，我們推測Cybertruck市場空間為約50萬輛，有望成為皮卡爆款。圖表：Cybertruck可替代車型全球銷量（單位：輛） 圖表：19年全球皮卡銷量的價格細分數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部44特斯拉Cybertruck美國市場空間約250萬輛。美國是皮卡主銷國，19年皮卡銷量為312萬輛，為全球皮卡市場貢獻59%的銷量。美國皮卡銷量的價格分布較為集中，價格在50-60萬的銷量占據(jù)半壁江山。Cybertruck的可滲透價格區(qū)間在25-60萬元，總銷量為235萬輛，占比約76%，因此我們推測Cybertruck美國市場空間為近250萬輛，占全球總空間的48%。圖表：Cybertruck可替代車型美國銷量（單位：輛） 圖表：19年美國皮卡銷量的價格細分數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部45新車型M2有望三年內(nèi)發(fā)布。特斯拉在電池日上提出三年內(nèi)發(fā)布價格2.5萬美元的新車型，內(nèi)部代號M2，我們預(yù)計M2為緊湊型轎車，將在中國和德國各設(shè)計一款本土車型，以提升銷量和市占率。M2上市意味著特斯拉可滲透的價格區(qū)間下沉至15-20萬元，全球市場空間增大500萬。從全球轎車的價格細分來看，價格在10萬以內(nèi)和15-20萬元的車型銷量最好，特斯拉瞄準主銷量市場，價格區(qū)間下沉到15-20萬元，經(jīng)測算，M2全球市場空間為近500萬輛，有望成為新爆款車型。圖表：M2可替代車型的全球銷量（單位：輛） 圖表：19年全球轎車銷量的價格細分數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部46隨全球電動化加速，我們預(yù)測特斯拉各車型市場空間將保持高速擴張，到25年SEXY車型市場空間將擴大至1023萬輛，近五年復(fù)合增速達2.6%，疊加皮卡和M2，全系市場空間將擴大至2000萬輛，近五年復(fù)合增速達2.6%，將充分受益全球電動化。圖表：特斯拉2020-2025年全球市場空間預(yù)測（萬輛）ModelS市場空間-增速Model3市場空間-增速ModelX市場空間-增速ModelY市場空間-增速SEXY空間合計-增速Cybertruck市場空間-增速Model2市場空間-增速總計-增速

2016年2017年2018年2019年2020年E2021年E2022年E2023年E2024年E2025年E15.6-14.5%-11.7%-27.9%-5.0%5.0%1.0%1.0%1.0%1.0%411404394373355373380388395403-1.7%-2.6%-5.1%-5.0%5.0%2.0%2.0%2.0%2.0%78827282808893971021074.7%-11.3%12.7%-2.0%10.0%5.0%5.0%5.0%5.0%3573924084194064304484664845039.7%4.1%2.6%-3.0%6.0%4.0%4.0%4.0%4.0%8628918868828498999299599901,0233.4%-0.6%-0.4%-3.8%5.9%3.2%3.3%3.3%3.3%3393463523703593843964084204332.1%1.6%5.3%-3.0%7.0%3.0%3.0%3.0%3.0%658594540503453498503508514519-9.8%-9.0%-6.8%-10.0%10.0%1.0%1.0%1.0%1.0%1,8591,8311,7781,7561,6611,7821,8281,8751,9241,974-1.5%-2.9%-1.2%-5.4%7.3%2.6%2.6%2.6%2.6%數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 47目前全球共六家工廠，布局美國3座、中國1座、歐洲2座，還有兩座待建工廠。歐洲的德國柏林工廠最快將在21年Q1末開始生產(chǎn)新版ModelY，自制電池廠進度落后于整車廠。特斯拉德州奧斯汀工廠已開始建設(shè)，最快明年6-7月投產(chǎn)，主要生產(chǎn)電動皮卡、卡車Semi。特斯拉計劃在全球共建設(shè)10-12座超級工廠。圖特斯拉全球工廠布局加州弗里蒙特工廠：目前產(chǎn)能：44萬/年規(guī)劃產(chǎn)能：50萬/年

德國柏林超級工廠4：布法羅光伏工廠2:規(guī)劃產(chǎn)能：50萬/年目前產(chǎn)能：1GW規(guī)劃產(chǎn)能：2GWModelY德州奧斯汀超級工廠（開始施工，21年7月之前投產(chǎn)）內(nèi)華達州超級工廠1:荷蘭蒂爾堡工廠：目前產(chǎn)能：35Gwh規(guī)劃產(chǎn)能：50Gwh產(chǎn)能：2.3萬/年組裝產(chǎn)能數(shù)據(jù)來源：公司公告，市場研究部 48新超級工廠保證ModelY產(chǎn)能，預(yù)計21年達到60萬輛。目前Fremont工廠負責ModelY的生產(chǎn)，德國柏林工廠將布局MY產(chǎn)能，最快明年Q1開始生產(chǎn)；中國二期ModelY產(chǎn)能正在建設(shè)，整體規(guī)劃大于Model3，最早今年12月開始生產(chǎn)；德州工廠預(yù)計今年建造一個組裝線負責組裝ModelY，保證MY的生產(chǎn)及交付。21年有效產(chǎn)能預(yù)計約160萬輛，開啟電動車新周期。20年底上海產(chǎn)能預(yù)計達到25萬輛，疊加加州工廠新增ModelY產(chǎn)能，總產(chǎn)能接近100萬，21年隨著歐洲、德州及上海ModelY產(chǎn)能落地，年底預(yù)計達到160萬輛產(chǎn)能，充分滿足特斯拉需求。圖特斯拉產(chǎn)能預(yù)測（萬輛）工廠加州工廠上海工廠柏林工廠德州工廠合計產(chǎn)能

車型17年18年中18年底19年底20年底E21年底E22年底EModelS/X10101010101010Model35102035353535ModelY153535Model315223030ModelY32040Model31030ModelY540Semi55皮卡1020ModelS/X10101091099Model35102050577595ModelY00001860115合計1520306085160245數(shù)據(jù)來源：公司公告，市場研究部 49長期邏輯不變，預(yù)計2025年特斯拉全球銷量將超360萬輛，全球市占率24+%，年復(fù)合增速40%。其中在中國市場年銷量約90萬輛，美國市場年銷量約137萬輛，歐洲市場年銷量94萬輛左右。圖特斯拉銷量預(yù)測（萬輛）20182019202020212022202320242025交付量合計（萬輛）24.536.751.197.5151.1207.5286.1361.8-同比107%13%39%91%55%37%38%26%美國18.417.920.936.160.884.1114.6136.9中國1.34.514.027.940.157.975.489.5歐洲2.911.111.522.735.648.367.193.8其他10.814.6-租賃車輛（萬輛）6.7實際銷量（萬輛）-扣除租賃34.247.993.6146.5202.0280.0355.1Model3（萬輛）14.660.568.980.095.2Modelsx（萬輛）10.210.7Modely（萬輛）438657699116新的一款低價車型3255183Cybertruck12244252Semi2345數(shù)據(jù)來源：Marklines，市場研究部 50新產(chǎn)品周期+單車成本下降，盈利水平出現(xiàn)拐點51頭部車企毛利率呈下滑趨勢。因鋼板等原材料價格上漲，單車成本提升，疊加車企降價刺激銷量的影響，近三年頭部車企的汽車毛利率呈下滑趨勢，由17年16%下降至19年14%。特斯拉單車毛利率下滑至18%后逐漸趨穩(wěn)。特斯拉13-16年銷量主要來自ModelS/X，毛利率維持25%左右；后大眾化車型Model3放量，毛利率下滑至18%左右，仍高于行業(yè)平均毛利率，與寶馬、大眾、豐田處于同一水平。隨國產(chǎn)Model3推進，成本降低，Q3特斯拉單車毛利率達23%（扣除積分、租賃），預(yù)計毛利將穩(wěn)定在20%左右。圖：特斯拉汽車毛利有所下滑（萬美元）3.002.7