證券研究報告薦(元)(元)相關(guān)報告《興證非銀周報(230611-230616)：雙柜臺模式落地在即，關(guān)注券商境《興證非銀周報(230605-230609)：基金投顧試點轉(zhuǎn)常規(guī)，財富管理轉(zhuǎn)《興證非銀周報(230529-230602)：S002徐一洲S001S006亮亮tangliangliangxyzqcomcnchenjingxyzqcomcn(230619-230621)：債券市場深化注冊制改革，關(guān)注非銀低估值配置價值投資要點周度回顧：本周證券II(申萬)下跌3.23%，跑輸滬深300指數(shù)0.72pct，板塊PB估值回落至1.28倍。保險Ⅱ(申萬)下跌4.64%，跑輸滬深300指數(shù)2.13pct；10年期國債到期收益率下行0.50BP至2.67%。近期經(jīng)濟下行壓力加劇疊加定價利率切換在即，市場對保險投資和負債端擔憂加劇，板塊估值回調(diào)。證券行業(yè)：證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化債券注冊制改革的指導意見》，對債券注冊制改革作出系統(tǒng)性安排：一是優(yōu)化債券審核注冊機制，強化以償債能力為重點的信息披露要求；二是壓實發(fā)行人和法打擊債券違法違規(guī)行為。同時隨著債券發(fā)行步入新階段，證監(jiān)會進一步出臺《關(guān)于注冊制下提高中介機構(gòu)債券業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的指導意見》，從執(zhí)業(yè)規(guī)范、執(zhí)業(yè)質(zhì)量、質(zhì)控廉潔、監(jiān)管制度和追責體系等五個方面對中介機構(gòu)提出明確要求，壓實中介機構(gòu)“看門人”責任。兩大《指導意見》的出臺一方面有利于更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)借助債券市場融資，提升債券市場服務(wù)實，注冊制下發(fā)行效率的提升有望為券商投行業(yè)務(wù)貢獻增量收入，執(zhí)業(yè)質(zhì)量優(yōu)異的券商將更加受益。經(jīng)濟復蘇背景下券商板塊的高貝塔效應(yīng)有望持續(xù)兌現(xiàn)。長周期復盤來看，券商股的股價走勢取決于市場周期和監(jiān)管周期，其中市場貝塔決定趨勢，通常在經(jīng)濟上行階段股票市場表現(xiàn)較好，券商作為高貝塔資產(chǎn)同樣具備良好絕對收益，2023年以來經(jīng)濟環(huán)境復蘇為權(quán)益市場上行提供有力支撐，當前股債比約為1.16，從股債比判斷股票市場已具備較高配置價值。監(jiān)管政策決定強弱，全面注冊制落地、《證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)管理實施細則》等政策出臺將利好券商投行、投資、經(jīng)紀等各項業(yè)務(wù)開展，為券商盈利的系統(tǒng)性修復帶來契機，政策催化下券商板塊估值修復有望加速。當前券商板塊PB估值僅處于2012年來底部向上約5.8%的底部區(qū)間，具備較高的安全邊際，低估值疊加全面注冊制政策催化下，板塊估值修復空間充足。選股方面看好三條主線：一是估值具備擴張機會的公司，推薦依托B端iFinD業(yè)務(wù)滲透率提升的【同花順】、金融科技具備領(lǐng)先優(yōu)勢的【華泰證券】、公募基金進入景氣周期后資管業(yè)務(wù)重定價的【廣發(fā)證券】；二是長期具備盈利增長空間的公司，推薦財富管理渠道端稀缺的龍頭標的【東方財富】、境外業(yè)務(wù)進入加速上行周期的【南華期貨】、CTA資管業(yè)務(wù)領(lǐng)推薦境外業(yè)務(wù)彈性大的【海通證券】、自營業(yè)務(wù)彈性大的【東方證券】。保險行業(yè)：本周中再壽險發(fā)布專題研究報告，總結(jié)近三年“惠民保”發(fā)展情況。報告顯示，從地域覆蓋上看，截至2022年12月31日，惠民保已累計上市408款產(chǎn)品(同一城市在不同年度的產(chǎn)品算為不同的產(chǎn)品)，覆蓋29個省、自治區(qū)、直轄市，共計150個城市。從人群覆蓋上看，截至2022年12月31日，惠民保累計實現(xiàn)2.8億投保人次(同一被保險人在不同年度投保同一產(chǎn)品的次數(shù)累計計入)，累計保費收入約307億元。按生效時間統(tǒng)計，2021年生效的惠民保銷量為0.96億件，保費收入為97億元。2022年前6月生效的惠民保銷量為0.8億件，保費收入為90億元。2022全年生效的銷量約為1.15億件，保費收入約為124億元。目前惠民保發(fā)展面臨賠付率較高、利潤率較低，期中責任調(diào)整引發(fā)公平性問題、核保理賠權(quán)利讓渡導致部分賠付項目不合理，共保體權(quán)限下保險公司面臨較大操作風險等挑戰(zhàn)。我們認為以上挑戰(zhàn)的核心矛盾在于政府和險企的主體職能不夠清晰，未來在產(chǎn)品設(shè)計、核保理賠、支持政策方面明確政府和險企職能邊界是改進方向。當前保險股正處于經(jīng)濟復蘇動能減弱以及負債端定價利率切換過渡期，震蕩調(diào)整可能成為短期內(nèi)估值走勢主基調(diào)。展望后續(xù)，負債端定價利率下調(diào)短期可能對銷售有一定沖擊，但長期有利于險企降低負債成本，總體利大于弊：1)保險作為唯一可剛兌的產(chǎn)品優(yōu)勢仍在，且近期銀行下調(diào)存款利率下保險產(chǎn)品收益率仍具備吸引力。2)具有“保底+浮動”利率的分紅型產(chǎn)品獲將迎來發(fā)展機遇，投資端表現(xiàn)將直接決定產(chǎn)品收益水平和競爭力，具有穩(wěn)健且較好投資業(yè)績的頭部險企更有機會脫穎而出，行業(yè)格局傾向于優(yōu)化。資產(chǎn)端近期LPR下調(diào)釋放積極政策信號，或提振資本市場信心。短期波動不改長期修復趨勢，繼續(xù)看多。個股關(guān)注：中國平安(投資端低基數(shù)+負債端相對領(lǐng)先)、中國太保(負債端領(lǐng)先+改革勢能釋放)、中國人壽(基本面更穩(wěn)健+H股折價更高)。重點公司公告&行業(yè)新聞：重點公告：上市券商發(fā)布2022年度權(quán)益分派實施公告。行業(yè)新聞：證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化債券注冊制改革的指導意見》《關(guān)于注冊制下提高中介機構(gòu)債券業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的指導意見》。?風險提示：利率下行、市場大幅波動、政策落地不達預期、行業(yè)競爭加劇請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2- 錄表1、10年期債券收益率變動(單位：基點) -4-券信用利差與期限利差變動(單位：基點) -4- .......................-12-行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-報告正文6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-2.51%-2.57%-2.51%-2.57%滬深300中小100指數(shù)創(chuàng)業(yè)板指本年漲跌幅本月漲跌幅本周漲跌幅6%4%2%0%-2%-4%-6%-3.23%-3.72%-3.23%-4.64%證券Ⅱ(申萬)保險Ⅱ(申萬)多元金融(申萬)本年漲跌幅本月漲跌幅本周漲跌幅nD、資產(chǎn)決定趨勢：國債收益率環(huán)比下行其中公司債(A)漲幅最大，為+3.48BP，政策性金融債(進出口債)跌幅最大，BP大，9BP。行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-20-0120-0420-0721-0121-0421-0720-0120-0420-0721-0121-0421-0722-0122-0422-0723-0123-0420-0120-0420-0721-0121-0421-0722-0122-0422-0723-0123-04表1、10年期債券收益率變動(單位：基點)政策性金融債(進出口債)政策性金融債(國開債)(AA)企業(yè)債(AA)(AA)公司債(A)23-05-2623-06-0223-06-09123-06-2124表2、10年期債券信用利差與期限利差變動(單位：基點)差政策性金融債(進出口債)政策性金融債(國開債)(AA)企業(yè)債(AA)(AA)公司債(A)23-05-2623-06-0223-06-0923-06-21差政策性金融債(進出口債)政策性金融債(國開債)(AA)企業(yè)債(AA)(AA)公司債(A)23-05-2623-06-0279334923-06-093523-06-210250基點25020000企業(yè)債(AA)商業(yè)銀行債(AA)4000基基點5年期國債期限利差10年期國債期限利差inD行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-20-0120-0320-0520-0720-0920-0120-0320-0520-0720-0921-0121-0321-0521-0721-0922-0122-0322-0522-0722-0923-0123-0323-0522-0522-0622-0722-0822-0923-0123-0223-0323-04%4.2%4.03.23.02.22.0率:10年化0040,0000,00002-052-062-072-082-092-052-062-072-082-093-013-023-033-04(%)億元%%5%%%0%存款(左) 存款(左) 其他(左)股基同比(右)債券(左)存款同比(右)其他同比(右)債券同比(右)00%80%60%40%20%0%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-占比變動(pct),773193公司4%值,386--身險方面，5月單月保費同比增速：人保壽險(+41.2%)>新華保險(+17.4%)＞中國人壽(+15.7%)＞平安壽險(+10.0%)＞太保壽險(+4.9%)。各家5月當運作，增額終身壽等產(chǎn)品銷量大增有關(guān)。我們預計儲蓄型產(chǎn)品運作將會持續(xù)到三季度，在銀行存款利率下調(diào)背景下，儲蓄型保險產(chǎn)品需求將依然旺盛，保費增速將持續(xù)回升。財產(chǎn)險方面，5月單月保費同比增速：太保產(chǎn)險(+11.5%)＞平安產(chǎn)險(+4.6%)>人保財險(+3.0%)，各家增速較4月均有放緩，主要系新車銷量下步飽和，車險業(yè)務(wù)將穩(wěn)定在個位數(shù)正增，非車業(yè)務(wù)仍將是財險公司業(yè)務(wù)增長的主要驅(qū)動。人身險保費保費保費同比同比同比413.00301.005.12%15.69%5.61%2452.62370.77364.186.60%10.05%7.86%165.46114.33-1.93%4.94%-5.74%險882.17120.96113.491.66%17.38%-2.03%壽險696.3454.0448.163.85%41.24%38.51%812.67124.08122.484.01%17.49%7.45%241.9323.3727.1625.06%17.22%20.08%產(chǎn)險保費保費保費同比同比同比財險2416.81370.10370.308.48%2.99%6.67%1248.93244.34235.015.59%4.62%7.26%.0015.28%11.51%13.19%133.8525.7423.0015.37%14.29%2.84%112.1527.5624.5933.81%55.79%48.76%行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-20-03-0120-07-0120-03-0120-07-0120-11-0121-03-0121-07-0121-11-0122-03-0122-07-0122-11-0123-03-0105-0107-0109-01-11-01-01-0103-0105-0107-0109-0111-0101-0103-0105-0107-0109-0111-0120-01-0120-03-0120-05-0120-07-0120-09-0120-11-0121-01-0121-03-0121-05-0121-07-0121-09-0121-11-0122-01-0122-03-0122-05-0122-07-0122-09-0122-11-0123-01-0123-03-0123-05-01保費保費保費同比同比同比2102.89304.03254.334.40%7.84%3.82%3866.73639.66625.486.16%7.36%7.53%3414.24450.26466.647.37%7.66%6.58%156.17154.616.19%17.41%8.98%支出(單位：億元)保費合計032.920658.05險險56康險542%3%現(xiàn)金價值的儲蓄型保險產(chǎn)品優(yōu)勢仍在。率4.54.0%銀行理財產(chǎn)品預期年收益率:人民幣:全市場:1年4.02.00%7日年化收益率:余額寶(天弘)行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-2019-03-292019-06-072019-11-012020-03-272020-06-052020-10-302021-01-082021-05-282021-08-062021-10-222021-12-312019-03-292019-06-072019-11-012020-03-272020-06-052020-10-302021-01-082021-05-282021-08-062021-10-222021-12-312022-05-272022-08-052022-10-212022-12-302023-05-2603060803050820-0220-0420-0721-0121-0421-0721-0922-0322-0622-0923-0323-06ct20,000,0000周度日均成交額(億元)22年日均成交額(億元)0%2.5%2.0%.5%.0%2019-04-052019-08-232019-11-082020-04-032020-08-212020-11-062021-03-262021-06-042021-10-292022-01-072022-03-252022-06-022022-10-282023-01-062023-03-242023-06-0222年均值周內(nèi)滬港通凈流入，深港通凈流出。截至6月21日，滬港通累計凈流入金額的不斷推進，A股國際化將為市場交投貢獻增量。入金額12,00010,0008,0006,0004,0002,0000滬港通累計凈買入00,0004,0002,0000億元20-0220-0420-0721-0121-0421-0721-0922-0322-0622-0923-0323-06nD行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9--07-03-0720-0320-0721-0321-0722-0322-0723-0325,00020,000,0000比+42.3%，其中IPO規(guī)模為96.54億元、再融資規(guī)模為109.14億元；債權(quán)融資去年均值。全面注冊制落地影響下，券商股票承銷規(guī)模預將回暖，債券承銷仍需模400億400200000800600400200021-0121-0221-0321-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0922-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0923-0123-0223-0323-0423-0523-06億億元21-0121-0221-0321-0421-021-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0922-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0923-0123-0223-0323-0423-0523-06nD環(huán)比-2.96%。2022年日均兩融余額16,184.56億元，周內(nèi)兩融余額低于2022年日均余額。股票質(zhì)押業(yè)務(wù)經(jīng)歷多年的快速發(fā)展之后，于2018下半年爆發(fā)信用風險，券商對于股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的開展更為謹慎，回顧2022年股票質(zhì)押規(guī)模整體仍處于收縮態(tài)勢，考慮到資產(chǎn)端收益率的抬升，預計股票質(zhì)押業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)優(yōu)于規(guī)模表現(xiàn)。22,00020,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000滬深兩融余額(億元)22年日均兩融余額(億元)7,0006,0005,0004,0003,0002,0000000質(zhì)押股數(shù)(億股)總股本占比(右)12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-2022-01-022022-01-302022-03-062022-04-0322022-01-022022-01-302022-03-062022-04-032022-05-012022-05-292022-06-252022-07-232022-08-209-172022-10-211-182-161-132-173-174-145-122023-06-090008006004002000上周環(huán)比-41.6%，低于2022年初以來周度新發(fā)滾動均值權(quán)益基金份額環(huán)比上升億億份億份2022-01-022022-01-302022-03-062022-04-032022-05-012022-01-022022-01-302022-03-062022-04-032022-05-012022-05-292022-06-252022-07-232022-08-20172022-10-21181613171714122023-06-09350300250200006005004003002000億份億份億份 25020000股票+混合型基金新發(fā)份額周度滾動均值(右)nD中信證券國際對被擔保人提供的擔?？傤~為4.17億美元(含本次擔保)。(2023年6月19日)89.04億股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.53元(含稅)，共計派發(fā)現(xiàn)金紅利47.19億元。(2)因利潤分配調(diào)整，公司可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價格由17.77元/股調(diào)整為施前的公司總股本46.98億股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.1元(含稅)，共計.70億元，現(xiàn)金紅利發(fā)放日為2023年6月29日。(2)因利潤分日。(2023年6月19日)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-的公司總股本44.70億股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.49元(含稅)，共計19日)為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣1.02元(含稅)，共資提供擔保，擔保期限為主合同項下債務(wù)履行期限屆滿之日起三年，擔保方式為連帶責任保證擔保。(2023年6月19日)任欒巒女士擔任公司董事會秘書，任期自本次董事會審議通過之日起至第四屆董事會換屆之日止。(2023年6月20日)債務(wù)及補充其他營運資金。(2023年6月20日)有限公司擬與公司的關(guān)聯(lián)人上海國盛、中國太平洋保險共同參與設(shè)立上海海通引領(lǐng)區(qū)產(chǎn)業(yè)引導母基金合伙企業(yè)(有13.【西部證券】公司2023年面向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行公司債券(第二期)發(fā)行，行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-5.23%。(2023年6月21日)16.【山西證券】(1)公司決定撤銷保定復興中路證券營業(yè)部、煙臺白石路證券營業(yè)部、莆田荔城中大道證券營業(yè)部。(2)發(fā)布2022年度權(quán)益分派實施公告，0.8元人民幣現(xiàn)金(含稅)，共計派發(fā)現(xiàn)金紅利2.87億元，現(xiàn)金紅利發(fā)放日管理有限責任公司計劃在本公告披露之日起15個交易日后的6個月股(占本公司總股本1%)。(2023年6月21日)聞/政策板塊香港交易所在香港證券市場推出“港幣-人民幣雙柜臺模式”注冊制下提高中介機構(gòu)債券導意見》明確了服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展、強化履職盡責、深化分類監(jiān)管、嚴格監(jiān)管執(zhí)法等4方面宏觀控人民銀行以利率招標方式開發(fā)布全國銀行間同業(yè)拆借中心受權(quán)公布貸款市場報價利率(LPR)公告人民銀行以利率招標方式開央行、證監(jiān)會、財政部等，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理。行業(yè)周報請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-投保人次(同一被保險人在不同年度投保同一產(chǎn)品的次數(shù)累計計入)，累計保費展面臨賠付率較高、利潤率較低，期中責任調(diào)整引發(fā)公平性問題、核保理賠權(quán)利確政府和險企職能邊界是改進方向。弱以及負債端定價利率切換過渡期，震蕩調(diào)整可能成為短期內(nèi)估值走勢主基調(diào)。展望后續(xù)，負債端定價利率下調(diào)短期可能對銷一可剛兌的產(chǎn)品優(yōu)勢仍在，且近期銀行下調(diào)存款利率下保險產(chǎn)品收益率仍具備吸將直接決定產(chǎn)品收益水平和競爭力，具有穩(wěn)健且較好投資業(yè)績的頭部險企更有機安(投資端低基數(shù)+負債端相對領(lǐng)先)、中國太保(負債端領(lǐng)先+改革勢能釋放)、中國人壽(基本面更穩(wěn)健+H股折價更高)。II300指數(shù)0.72pct，板塊PB估值回落證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化債券注冊制改革的指導意見》，對債券注冊制改革作出系完善日常監(jiān)管體系；四是依法打擊債券違法違規(guī)行為。同時隨著債券發(fā)行步入新階段，證監(jiān)會進一步出臺《關(guān)于注冊制下提高中介機構(gòu)債券業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的指導意見》，從執(zhí)業(yè)規(guī)范、執(zhí)業(yè)質(zhì)量、質(zhì)控廉潔、監(jiān)管制度和追責體系等五個方面對中介機構(gòu)提出明確要求，壓實中介機構(gòu)“看門人”責任。兩大《指導意見》的出臺一方面有利于更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)借助債券市場融資，提升債券市場服務(wù)實體經(jīng)濟能力，提高直接融資比重；另一方面，注冊制下發(fā)行效率的提升有望為券商投行業(yè)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-的股價走勢取決于市場周期和監(jiān)管周期，其中市場貝塔決定趨勢，通常在經(jīng)濟上益，2023年券經(jīng)紀業(yè)務(wù)管理實施細則》等政策出臺將利好券商投行、投資、經(jīng)紀等各項業(yè)務(wù)開展，為券商盈利的系統(tǒng)性修復帶來契機，政策催化下券商板塊估值修復有望加務(wù)滲透率提升的【同花順】、金融科技具備領(lǐng)先優(yōu)勢的【華泰證券】、公募基金公司，推薦財富管理渠道端稀缺的龍頭標的【東方財富】、境外業(yè)務(wù)進入加速上短期業(yè)績有望迎來反轉(zhuǎn)的公司，推薦境外業(yè)務(wù)彈性大的【海通證券】、自營業(yè)務(wù)風險提示：利率下行、市場大幅波動、政策落地不達預期、行業(yè)競爭加劇請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-師聲明券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨立、客觀地出具本告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或投資評級說明投資建議的評級標準級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股