第四章籌資決策1.了解資本成本的概念。2.掌握各種籌資方式的個別資本成本的計(jì)算。3.掌握綜合資本成本和邊際資本成本的計(jì)算方法。4.熟悉杠桿原理的含義，掌握經(jīng)營杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)以及復(fù)合杠桿系數(shù)的計(jì)算方法。5.熟悉資本結(jié)構(gòu)概念和影響資本結(jié)構(gòu)的因素、資本結(jié)構(gòu)原理。6.掌握資本結(jié)構(gòu)決策的兩種方法：比較資本成本法、每股收益無差別點(diǎn)分析法。學(xué)習(xí)目標(biāo)中國第四大航空公司海南航空1999年的資產(chǎn)負(fù)債率低于同行業(yè)平均水平，

大約為68.68%。此后，由于規(guī)模擴(kuò)大的

需要，海南航空的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)上升，

2003年遭遇SARS沖擊，海南航空虧損12.69億元人民幣，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)91.95%，高于同行業(yè)上市公司近10個百分點(diǎn)。海南航空的負(fù)債主要為長短期借款。引導(dǎo)案例海南航空：降低資產(chǎn)負(fù)債率，提高企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)安全海南航空的借款主要用于購買飛機(jī)和相關(guān)設(shè)備，包括直接買入，買斷后售后租回或直接融資租賃。截至2004年11月，海南航空及其控股或參股的其他航空貨運(yùn)公司，共擁有103架飛機(jī)，其中海南航空本身有

76架飛機(jī)。在2001年到2003年期間，海南航空公引入各類飛機(jī)28架左右，涉及金額100多億元人民幣。2004年，海南航空又引進(jìn)26架飛機(jī)，涉及金額40億元人民幣。海南航空對新華航空等8家公司的控股以及對美蘭機(jī)場等23家公司的控股也花費(fèi)了其大量資金。自1999年到2004年第3季度，海南航空的固定資產(chǎn)與主營業(yè)務(wù)收入

的差值越來越大，由1999年的11億元擴(kuò)大到2004年第3季度的109億元。海南航空2004年第3季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與2002年同期比較（因2003年SARS疫情對航空運(yùn)輸業(yè)的意外影響，未使用2003年數(shù)據(jù)），固定資產(chǎn)增長41%，主管業(yè)務(wù)收入只增長了22%，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額增長率只有29%，而固定資產(chǎn)與主管業(yè)務(wù)收入的差值卻增長了55%。（資料來源：上海證劵報，2005-1-13）引導(dǎo)案例你認(rèn)為目前航空業(yè)存在有哪些經(jīng)營風(fēng)險？引導(dǎo)案例問 題：分析海南航空至今為止資本結(jié)構(gòu)的實(shí)際變化及其影響，說明還存在哪些問題？21第一節(jié)資本成本第一節(jié)資本成本一、資本成本概述資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價。資本成本的概念1資金籌集費(fèi)資金占用費(fèi)一、資本成本概述資本成本的概念1資金籌集費(fèi)資金籌集費(fèi)指在資金籌集過程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用。資金占用費(fèi)資金占用費(fèi)是指占用資金支付的費(fèi)用。第一節(jié)資本成本一、資本成本概述資本成本的作用2資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用資本成本是企業(yè)選擇資金來源、擬定籌資方案的依據(jù)。資本成本在投資決策中的作用在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行決策時，常以資本成本

作折現(xiàn)率；在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策時，一般以資本成本作為基準(zhǔn)收益率。第一節(jié)資本成本一、資本成本概述決定資本成本高低的因素3總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個經(jīng)濟(jì)中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平。第一節(jié)資本成本證券市場條件證券市場條件影響證券投資的風(fēng)險。企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和籌資狀況企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和籌資狀況，指經(jīng)營風(fēng)險和財(cái)務(wù)風(fēng)險的大小。籌資規(guī)模企業(yè)的籌資規(guī)模大，資本成本較高。一、資本成本概述知識鏈接2012年以來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境及經(jīng)濟(jì)政策的變化對企業(yè)資本成本產(chǎn)生哪些影響？第一節(jié)資本成本第一節(jié)資本成本二、個別資本成本長期借款成本1lK

＝llL(1

-

F

)I

(1

-

T

)長期借款成本是指借款利息和籌資費(fèi)用。式中：

Kl—長期借款資本成本；Il

—長期借款年利息；

T—所得稅率；L—長期借款籌資額（借款本金）；Fl

—長期借款籌資費(fèi)用率。上列公式也可以改為以下形式：lK

＝ll1

-

FR

(1

-T

)式中：

Rl—長期借款的利率。第一節(jié)資本成本某企業(yè)取得5年期長期借款400萬元，年利率為12%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率為0.5%，企業(yè)所得稅率為

25%。該項(xiàng)長期借款的資本成本為：例4-1二、個別資本成本Kl＝400

·

(1

-

0.5%)400

·12%

·

(1

-

25%)＝9.05%或：Kl＝1

-

0.5%12%

·

(1

-

25%)=

9.05%若考慮時間價值，其公式為：lL(1-F

)

＝=+n

t

PI(1

+

k)nt

1

(1

+

K

)tKl

＝Ｋ（１－Ｔ）式中：

Ｐ—第n年末應(yīng)償還的本金；Ｋ—所得稅前的長期借款資本成本；

Kl

—所得稅后的長期借款資本成本。第一節(jié)資本成本沿用【例4-1】的資料，根據(jù)考慮貨幣時間價值的方法，該項(xiàng)借款的資本成本計(jì)算如下：例4-2二、個別資本成本400×(1-0.5%)

＝第一步，計(jì)算稅前借款資本成本：5t+(1

+

K

)

(1

+

K

)5400

·12%

400t

=1將貼現(xiàn)率12%代入上式有：400×12%×3.605+400×0.567－398=1.84（萬元）1.84萬元大于零，應(yīng)提高貼現(xiàn)率再試。將貼現(xiàn)率14%代入上式有：400×12%×3.433+400×0.519－398=－25.616（萬元）第一節(jié)資本成本二、個別資本成本例4-2運(yùn)用內(nèi)插法求稅前借款資本成本：1.84·

(14%

-

12%)

=

12.13%1.84

+

25.61612%

+第二步，計(jì)算稅后借款資本成本：Kl

＝K（1－T）＝12.13%

×（1－25%）＝9.10%第一節(jié)資本成本二、個別資本成本債券成本2發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費(fèi)用。當(dāng)債券以面值發(fā)行時，上式可簡寫為：K

＝bbB(1-

F

)Ib

(1-T

)式中：

Kb—債券資本成本；

Ib

—債券年利息；

Ｂ—債券籌資額；Fb

—債券籌資費(fèi)用率。bK

＝bb1

-

FR

(1

-

T

)b式中：R —債券利率第一節(jié)資本成本二、個別資本成本b2000

·

(1

-

5%)例4-3某公司發(fā)行總面額為2000

萬元的10

年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，公司所得稅率為25%。該債券的成本為：K

＝

2000

·10%

·

(1

-

25%)＝7.89%或：b1

-

5%K

＝

10%

·

(1

-

25%)

＝7.89%若債券溢價或折價發(fā)行，為更精確地計(jì)算資本成本，應(yīng)以實(shí)際發(fā)行價格作為債券籌資額。第一節(jié)資本成本二、個別資本成本b2400

·

(1

-

5%)例4-4假定上述公司發(fā)行面額為

2000

萬元的10

年期債券，票面利率為

10%

，發(fā)行費(fèi)用率為

5%

，發(fā)行價格為2400

萬元，公司所得稅率為25%

。該債券成本為：K

=

2000

·

10%

·

(1

-

25%)

=

6.58%第一節(jié)資本成本二、個別資本成本b1600

·

(1

-

5%)例4-5假定上述公司發(fā)行面額為2000萬元的10年期債券，票面利率為10%

，發(fā)行費(fèi)用率為5%，發(fā)行價格為1600萬元，公司所得稅率為25%

。該債券的成本為：K

=

2000

·

10%

·

(1

-

25%)

=

9.

87%上述計(jì)算債券成本的方式，同樣沒有考慮貨幣的時間價值。如果將貨幣時間價值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)算與長期借款成本的計(jì)算方法一樣。第一節(jié)資本成本二、個別資本成本留存收益成本3股利增長模型法資本資產(chǎn)定價模型法風(fēng)險溢價法留存收益是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。股東將這一部分未分派的稅后利潤留存于企業(yè)，實(shí)質(zhì)上是對企業(yè)追加投資。計(jì)算留存收益成本的方法很多，主要有以下三種：第一節(jié)資本成本二、個別資本成本留存收益成本3股利

增長模型法一般假定收益以固定的年增長率遞增，則留存收益成本的計(jì)算公式為：sK

=+

GcPcD式中：Ks

—留存收益成本；Pc

—普通股市價；Dc

—預(yù)期下一年股利額；G

—普通股利年增長率。第一節(jié)資本成本二、個別資本成本例4-6某公司普通股目前市價為50元，估計(jì)年增長率為

10%

，本年發(fā)放股利2

元，則：Dc=2×(1+10%)=2.2(元)s50K

=

2.2

+

10%

=

14.4%第一節(jié)資本成本二、個別資本成本留存收益成本3資本資產(chǎn)定價模型法按照“資本資產(chǎn)定價模型法”，留存收益成本的計(jì)算公式則為：Ks

=RF+β(Rm—RF)式中：RF

—無風(fēng)險報酬率；Β

—股票的貝他系數(shù)；

Rm—平均風(fēng)險股票必要報酬率。第一節(jié)資本成本二、個別資本成本例4-7某期間市場無風(fēng)險報酬率10%，平均風(fēng)險股票必要報酬率為14%

，某公司普通股值為1.2

。留存收益的成本為：Ks

=10%+1.2×(14%-10%)=14.8%第一節(jié)資本成本二、個別資本成本留存收益成本3風(fēng)險溢價法根據(jù)某項(xiàng)投資“風(fēng)險越大，要求的報酬率越高”的原理，普通股股東對企業(yè)的投資風(fēng)險大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險溢價。依照這一理論，留存收益的成本公式為:Ks=Kb

+RPc式中：Kb

—債務(wù)成本；RPc

—股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險所要求的風(fēng)險溢價。例如，對于債券成本為9%的企業(yè)來講，其留存收益成本為：Ks=9%+4%=13%第一節(jié)資本成本二、個別資本成本普通股成本4式中：

Knc—普通股資本成本Fc

—普通股籌資費(fèi)用率。這里的普通股指企業(yè)新發(fā)行的普通股,其計(jì)算公式為：ncK

=+

GDcpc(1

-

Fc

)第一節(jié)資本成本例4-8沿用【例4-6】，若企業(yè)新發(fā)行普通股，籌資費(fèi)用率為股票市價的10%

，則新發(fā)行普通股的成本為：二、個別資本成本ncK

=+

10%

=

14.89%2.250

·

(1

-

10%)第一節(jié)資本成本二、個別資本成本優(yōu)先股成本5公司發(fā)行優(yōu)先股籌資需支付發(fā)行費(fèi)用，優(yōu)先股股利通常是固定的。因此，優(yōu)先股成本可按下列公式計(jì)算：p

ppDpK

=P

(1

-

F

)其中，優(yōu)先股籌資額應(yīng)按優(yōu)先股的發(fā)行價格確定。式中：Dp—優(yōu)先股年股利；KP

—優(yōu)先股成本；Pp

—優(yōu)先股籌資額；Fp

—優(yōu)先股籌資費(fèi)用率。第一節(jié)資本成本例4-9某企業(yè)按面值發(fā)行400萬元的優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為5%，每年支付10%的股利，則優(yōu)先股的成本為：二、個別資本成本400

·

(1

-

5%)=

400

·10%

=

10.53%pK企業(yè)破產(chǎn)時，優(yōu)先股股東的求償權(quán)位于債券持有人之后，另外，優(yōu)先股股利要從凈利潤中支付，不減少公司的所得稅，所以，優(yōu)先股成本通常要高于債券成本。第一節(jié)資本成本三、加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。其計(jì)算公式為：nKw

=

K

jWjj

=1式中：Kw

—加權(quán)平均資本成本；Kj

—第j

種個別資本成本；Wj

—第j種個別資本占全部資本的比重（權(quán)數(shù)）。第一節(jié)資本成本個別資本占全部資本比重的確定可以按市場價值或目標(biāo)價值確定，分別稱為市場價值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。三、加權(quán)平均資本成本例4-10永興公司賬面反映的長期資金共2000萬元，其中長期借款400萬元，應(yīng)付長期債券200萬元，普通股1000萬元，保留盈余400萬元；其成本分別為7.05%、8.67%、11.56%、11%。該公司的加權(quán)平均資本成本為：7.05%×

400

+8.67%×

200

+11.56%×

1000

+11%×

400

=10.26%2000

2000

2000

2000第一節(jié)資本成本三、加權(quán)平均資本成本知識鏈接我國上市公司為何偏好股權(quán)融

資？請查閱有關(guān)資料進(jìn)行學(xué)習(xí)。第一節(jié)資本成本四、邊際資本成本邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，是追加籌資

時所使用的加權(quán)平均成本。邊際資本成本的概念1邊際資本成本的計(jì)算和應(yīng)用2第一節(jié)資本成本例4-11某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款60萬元，資本成本3%；長期債券100萬元，資本成本10%；普通股240萬元，資本成本13%。平均資本成本為10.75%。由于擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新資金后仍應(yīng)保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占15%，長期債券占25%，普通股占60%，并測算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化，見表4－1。四、邊際資本成本第一節(jié)資本成本例4-11四、邊際資本成本資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長期借款15%45

000元以內(nèi)45

000－90000元90

000元以上3%5%7%長期債券25%200

000元以內(nèi)200

000－400000元400

000元以上10%11%12%普通股60%300

000元以內(nèi)300

000－600000元600

000元以上13%14%15%要求：計(jì)算各籌資突破點(diǎn)及相應(yīng)各籌資范圍資金的邊際成本表4－1新籌集資額與資本成本測算表第一節(jié)資本成本四、邊際資本成本例4-11計(jì)算籌資突破點(diǎn)在花費(fèi)3%資本成本時，取得的長期借款籌資限額為45000元，其籌資突破點(diǎn)便為：15%45000=300000(元)而在花費(fèi)5%資本成本時，取得的長期借款籌資限額為90000元，其籌資突破點(diǎn)則為：15%90000

600000(元)該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重在保持某資本成本的條件下可以籌集到的資金總限度稱為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)下的籌資突破點(diǎn)。籌資突破點(diǎn)的計(jì)算公式為：可用某一特定成本籌集到的某種資金額籌資突破點(diǎn)=第一節(jié)資本成本例4-11四、邊際資本成本按此方法，資料中各種情況下的籌資突破點(diǎn)的計(jì)算結(jié)果見表4－2

。表4－2

籌資突破點(diǎn)計(jì)算結(jié)果表資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資本成本新籌資額籌資突破點(diǎn)3%45

000元以內(nèi)300000元長期借款15%5%45

000－90000元600

000元7%90

000元以上600

000元以上10%200

000元以內(nèi)800

000元長期債券25%11%200

000－400000元1600

000元12%400

000元以上1600000元以上13%300

000元以內(nèi)500

000元普通股60%14%300

000－600000元1000

000元15%600

000元以上1

000

000元以上根據(jù)上一步計(jì)算出的籌資突破點(diǎn)，可以得到7

組籌資總額范圍：(1)30萬元以內(nèi)；(2)30

萬元－50

萬元；(3)50

萬元－60萬元；(4)60萬元－80萬元；(5)80萬元－100萬元；(6)100

萬元－160

萬元；(7)160

萬元及以上。第一節(jié)資本成本例4-11四、邊際資本成本籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本300000元內(nèi)長期借款長期債券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%=0.45%10%×25%=2.5%13%×60%=7.8%10.75%300

000－500

000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%=0.75%10%×25%=2.5%13%×60%=7.8%11.05%（2）計(jì)算邊際資本成本對以上7

組籌資總額范圍分別計(jì)算加權(quán)平均資本成本，即可得到各種籌資總額范圍的邊際資本成本。計(jì)算結(jié)果見表4－3。表4－3

各種籌資總額范圍邊際資本成本計(jì)算結(jié)果表第一節(jié)資本成本例4-11四、邊際資本成本籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本500

000－600

000元長期借款長期債券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%=0.75%10%×25%=2.5%14%×60%=8.4%11.65%600

000－800

000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%=1.05%10%×25%=2.5%14%×60%=8.4%11.95%第一節(jié)資本成本例4-11四、邊際資本成本籌資總額范圍資金種類資本結(jié)構(gòu)資本成本加權(quán)平均資本成本800

000－1000

000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%=1.05%11%×25%=2.75%14%×60%=8.4%12.2%1

000

000－1600

000元長期借款長期債券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%=1.05%11%×25%=2.75%15%×60%=9%12.8%1600

000元以上長期借款長期債券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%=1.05%12%×25%=3%15%×60%=9%13.05%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)概述資本結(jié)構(gòu)的概念1資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資本結(jié)構(gòu)廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的結(jié)構(gòu)(包括長期資本和短期資本)。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)概述影響資本結(jié)構(gòu)的因素2影響

資本

結(jié)構(gòu)

的因素企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和信用等級企業(yè)獲取資本的能力經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響行業(yè)特征和企業(yè)發(fā)展周期企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)借款人的要求第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)概述資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的作用3一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)資金成本負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用負(fù)債資金會加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理凈收入理論認(rèn)為，負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)的價值越大。這是因?yàn)閭鶆?wù)利息和權(quán)益資本成本均不受財(cái)務(wù)杠桿的影響，無論負(fù)債程度多高，企業(yè)的債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本都不會變化。因此，只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，那么負(fù)債越多，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本就越低，企業(yè)的價值就越大。當(dāng)負(fù)債比率為100%時，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值將達(dá)到最大值。凈收入理論1第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理凈營運(yùn)收入理論認(rèn)為，不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都是固定的,因而企業(yè)的總價值也是固定不變的。這是因?yàn)槠髽I(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿時，即使債務(wù)成本本身不變，但由于加大了權(quán)益的風(fēng)險，也會使權(quán)益成本上升，于是加權(quán)平均資本成本不會因?yàn)樨?fù)債比率的提高而降低，而是維持不變。企業(yè)的總價值也就固定不變。凈營運(yùn)收入理論2第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理傳統(tǒng)理論是一種介于凈收入理論和凈營運(yùn)收入理論之間的理論。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿盡管會導(dǎo)致權(quán)益成本的上升，但在一定程度內(nèi)卻不會完全抵消利用成本率低的債務(wù)所獲得的好處，因此會使加權(quán)平均資本成本下降，企業(yè)總價值上升。但是，超過一定程度地利用財(cái)務(wù)杠桿，權(quán)益成本的上升就不再能為債務(wù)的低成本所抵消，加權(quán)平均資本成本便會上升。以后，債務(wù)成本也會上升，它和權(quán)益成本的上升共同作用，使加權(quán)平均資本成本上升加快。加權(quán)平均資本成本從下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點(diǎn)，是加權(quán)平均資本成本的最低點(diǎn)。這時的負(fù)債比率就是企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。傳統(tǒng)理論3第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理這種理論的主要觀點(diǎn)是：負(fù)債可以為企業(yè)帶來稅額庇護(hù)利益，但也會帶來破產(chǎn)風(fēng)險。當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到某一程度時，企業(yè)的風(fēng)險加大，息稅前盈余會下降，企業(yè)負(fù)擔(dān)破產(chǎn)成本的概率會增加，負(fù)債為企業(yè)帶來的稅額庇護(hù)利益消減。當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到某一點(diǎn)時，邊際負(fù)債稅額庇護(hù)利益恰好與邊際破產(chǎn)成本相等，此時，企業(yè)價值最大，達(dá)到最佳資本結(jié)構(gòu)；而當(dāng)負(fù)債比率超過該點(diǎn)后，破產(chǎn)成本大于負(fù)債稅額庇護(hù)利益，導(dǎo)致企業(yè)價值下降。權(quán)衡理論(MM理論)

4第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理優(yōu)序融資理論（peckingordertheory)是當(dāng)企業(yè)存在融資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次會選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資。優(yōu)序融資理論解釋了當(dāng)企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流不足以滿足凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)總投資的資金需求時，更傾向于債務(wù)融資而不是股權(quán)融資。優(yōu)序融資理論揭示了企業(yè)籌資時對不同等籌資方式選擇的順序偏好。優(yōu)序融資理論5第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、 資本結(jié)構(gòu)原理課堂討論你認(rèn)為哪些資本結(jié)構(gòu)理論值得我國上市公司學(xué)習(xí)與應(yīng)用？為什么？第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法比較資本成本法1第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-12永興公司需籌集400萬元長期資本，可以用貸款、發(fā)行債券、發(fā)行普通股三種方式籌集，其個別資本成本率已分別測定，有關(guān)資料如表4-5所示。表4-5

永興公司資本成本與資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)表籌資方式資本結(jié)構(gòu)個別資本成本率A方案B方案C方案貸款30%35%10%6%債券20%15%30%7%普通股50%50%60%10%合計(jì)100%100%100%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、

資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-12問：應(yīng)該選擇哪一個方案，才能優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)？首先，分別計(jì)算三個方案的綜合資本成本K。A方案：K=30%×6%＋20%×7%＋50%×10%=8.2%

B方案：K=35%×6%＋15%×7%＋50%×10%=8.15%C方案：K=10%×6%＋30%×7%＋60%×10%=8.7%其次，通過比較不難發(fā)現(xiàn)，B方案的加權(quán)平均資本成本最低。因此，在適度的財(cái)務(wù)風(fēng)險條件下，企業(yè)應(yīng)該按照B方案的各種資本比例籌集資金，由此形成的資本結(jié)構(gòu)相對最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)?；I資方式A方案資本結(jié)構(gòu)B方案C方案個別資本成本率貸款30%35%10%6%債券20%15%30%7%普通股50%50%60%10%合計(jì)100%100%100%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-13興公司目前擁有資金4000萬元，其中，長期借款1000萬元，年利率8%；普通股3000萬元，上年支付的每股股利1.5元，預(yù)計(jì)股利增長率為5%，發(fā)行價格20元，目前價格也為20元，該公司計(jì)劃籌集資金1000萬元，企業(yè)所得稅率為25%，有兩種籌資方案：方案1：增加長期借款1000萬元，借款利率上升到10%，假設(shè)公司其他條件不變。方案2：增發(fā)普通股400000股，普通股市價增加到每股25元，假設(shè)公司其他條件不變。要求：根據(jù)以上資料（1）計(jì)算該公司籌資前加權(quán)平均資金成本。（2）用比較資金成本法確定該公司最佳的資金結(jié)構(gòu)。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-13解：（1）計(jì)算該公司籌資前加權(quán)平均資金成本。目前資金結(jié)構(gòu)為：長期借款25%，普通股75%借款成本=8%×（1-25%）=6%普通股成本=1.5×（1+5%）÷20+5%=12.88%加權(quán)平均資金成本=6%×25%+12.88%×75%=11.16%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-13（2）根據(jù)股票同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本成本計(jì)算，即全部股票按新發(fā)行的股票資本成本計(jì)算總的資本成本。方案1：原借款成本=6%,普通股成本=12.88%新借款成本=10%×（1-25%）=7.5%增加借款籌資方案的加權(quán)平均資金成本=6%×（1000/5000）+7.5%×（1000/5000）

+12.88%×（3000/5000）=10.43%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-13（2）根據(jù)股票同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本成本計(jì)算，即全部股票按新發(fā)行的股票資本成本計(jì)算總的資本成本。方案2：原借款成本=10%×（1-25%）=7.5%普通股資金成本=1.5×（1+5%）/25+5%=11.3%增加普通股籌資方案的加權(quán)平均資金成本=6%×（1000/5000）+11.3%×（3000

）/5000=10.24%因此，該公司應(yīng)選擇方案2，即增發(fā)普通股籌資。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法每股收益分析法2NEPS

=

(S

-VC

-

F

-

I

)(1

-T

)N=

(EBIT

-

I

)(1-T

)式中：S—銷售額；

VC—變動成本；F—固定成本；

I—債務(wù)利息；N—流通在外的普通股股數(shù)；EBIT—息稅前利潤。所謂每股收益的無差別點(diǎn)，指每股收益不受籌資方式影響的銷售水平。每股收益EPS的計(jì)算公式為：第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法在每股收益無差別點(diǎn)上，無論是采用負(fù)債籌資，還是采用權(quán)益籌資，每股收益都是相等的。若以EPS1代表負(fù)債籌資，以EPS2代表權(quán)益籌資，則有：EPS1=EPS2(S1

-VC1

-

F1

-

I1

)(1-T

)

=

(S2

-VC2

-

F2

-

I2

)(1-T

)N1

N2在每股盈余無差別點(diǎn)上S1=S2，則：(S

-VC1

-

F1

-

I1

)(1

-T1

)

=

(S

-VC2

-

F2

-

I

2)(1

-T2)N1

N

2能使得上述條件公式成立的銷售額(S)為每股收益無差別點(diǎn)銷售額。二永節(jié)興公司資原有資本本1結(jié)400萬構(gòu)元，其中債務(wù)資本400萬元(每年負(fù)擔(dān)利例4-第14S=1500(萬元)1600=0.09(元)此時的每股收益額為：1500

-1500

·0.6

-360

-48)·

1-25%)息48萬元)，普通股資本1000萬元(發(fā)行普通股1000萬元，每股面值1元)。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，需追加籌資600萬元，其籌資方式有二：全部發(fā)行普通股：增發(fā)600萬股，每股面值1元；全部籌借長期債務(wù)：債務(wù)利率仍為12%，利息72萬元。公司的變動成本率為60%，固定成本為360萬元，所得稅率為25%。將上述資料中的有關(guān)數(shù)據(jù)代入條件公式：(S

-

0

.

6

S

-

360

-

48 )

·

(1

-

25

%)1000

+

600=

(S

-

0.6S

-

360

-

48

-

72

)

·

(1

-

25

%)1000第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-14銷售額（萬元）每股收益（元）0權(quán)益籌資優(yōu)勢1500普通股籌資0.09負(fù)債籌資優(yōu)勢每股收益無差別點(diǎn)圖4-1

每股收益無差別點(diǎn)示意圖從圖中可以看出，當(dāng)銷售額高于1500萬元(每股收益無差別點(diǎn)的銷售額)時，運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股收益；當(dāng)銷售額低于1500萬元時，運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高的每股收益。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法企業(yè)價值分析法3從根本上講，財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)在于追求公司價值的最大化或股價最大化。然而只有在風(fēng)險不變的情況下，每股收益的增長才會直接導(dǎo)致股價的上

升，實(shí)際上經(jīng)常是隨著每股收益的增長風(fēng)險也加大。如果每股收益的增

長不足以補(bǔ)償風(fēng)險增加所需的報酬，盡管每股收益增加，股價仍然會下

降。所以，說到底公司的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價值最高，

而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。同時，在公司總價值最大的資本

結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法企業(yè)價值分析法3公司的市場總價值V應(yīng)該等于其股票的總價值S加上債券的價值B，即V=S+B為簡化起見，假設(shè)債券的市場價值等于它的面值。股票的市場價值則可通過下式計(jì)算：Ks(EBIT

-

I

)(1

-

T

)S

=式中：Ks—權(quán)益資本的成本，其余字母同前。其中，Ks采用資本資產(chǎn)定價模型計(jì)算：第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法企業(yè)價值分析法3Ks

=RF+β(Rm-RF)而公司的資本成本，則應(yīng)用加權(quán)平均資本成本(Kw)來表示。公式為：WK

=

K

(

B

)(1

-

T

)

+

K(

S

)b

V

s

V式中：Kb

—稅前的債務(wù)資本成本。第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-15永興公司年息稅前利潤為500萬元，資金全部由普通股資本組成，股票帳面價值2000萬元，所得稅率40%。該公司認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不夠合理，準(zhǔn)備用發(fā)行債券購回部分股票的辦法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前的債務(wù)利率和權(quán)益資本的成本情況如表4-6所示。表4-6

不同債務(wù)水平對公司債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本的影響債券的市場價值B（百萬元）稅前債務(wù)資本成本Kb股票?值無風(fēng)險報酬率

RF平均風(fēng)險股票必要報酬率

Rm權(quán)益資本成本

KS0—1.2010%14%14.8%210%1.2510%14%15%410%1.3010%14%15.2%612%1.4010%14%15.6%814%1.5510%14%16.2%1016%2.1010%14%18.4%第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、 資本結(jié)構(gòu)決策的方法例4-15永興公司年息稅前利潤為500萬元，資金全部由普通股資本組成，股票帳面價值2000萬元，所得稅率40%。該公司認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不夠合理，準(zhǔn)備用發(fā)行債券購回部分股票的辦法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前的債務(wù)利率和權(quán)益資本的成本情況如表4-6所示。表4-7

公司市場價值和資本成本債券的市場價值B（百萬元）股票的市場價值S（百萬元）公司的市場價值V（百萬元）稅前債務(wù)資本成本Kb權(quán)益資本成本KS加權(quán)平均資本成本KW020.2720.27—14.8%14.80%219.2021.2010%15%14.19%418.1622.1610%15.2%13.54%616.4622.4612%15.6%13.33%814.3722.3714%16.2%13.39%1011.0921.0916%18.4%14.26%第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險杠桿原理財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理，則是指由于固定費(fèi)用（包括生產(chǎn)經(jīng)營方面的固定費(fèi)用和財(cái)務(wù)方面的固定費(fèi)用）的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較小的變化，利潤會產(chǎn)生較大的變化。一、成本按習(xí)性分類所謂成本習(xí)性，是指成本與業(yè)務(wù)量之間的依存關(guān)系。第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險固定成本變動成本一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險固定成本1固定成本，是指其成本總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動影響而固定不變的成本。約束性固定成本酌量性固定成本一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險變動成本2變動成本是指其成本總額隨著業(yè)務(wù)量增減變動成正比例增減變動的成本。一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險混合成本3有些成本雖然也是隨業(yè)務(wù)量的變動而變動，但不成同比例變動，不能簡單地歸入變動成本或固定成本，這類成本稱為混合成本。半變動成本半固定成本一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險總成本習(xí)性模型4總成本習(xí)性模型可用下式表示：y=a+bx式中：y—總成本；a—固定成本；

b—單位變動成本；

x—產(chǎn)量。一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險邊際貢獻(xiàn)和利潤的計(jì)算5邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動成本以后的差額。其計(jì)算公式為：

式中：M—邊際貢獻(xiàn)總額；

S—銷售收入總額；

V—變動成本總額；

P—銷售單價；

Q—產(chǎn)銷數(shù)量；

m—單位邊際貢獻(xiàn)M=S-V=(P-b)×Q=m×Q一、成本按習(xí)性分類第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險邊際貢獻(xiàn)和利潤的計(jì)算5息稅前利潤這里利潤是指支付利息和交納所得稅之前的利潤，通常稱為息稅前利潤。息稅前利潤可用下列公式計(jì)算：

EBIT=S-V-a=(P-b)Q-a=M-a式中：M—邊際貢獻(xiàn)總額；

V—變動成本總額；

Q—產(chǎn)銷數(shù)量；S—銷售收入總額；

P—銷售單價；

m—單位邊際貢獻(xiàn)二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險經(jīng)營杠桿的概念1在其他條件不變的情況下，產(chǎn)銷量的增加雖然一般不會改

變固定成本總額，但會降低單位固定成本，從而提高單位

利潤，使息稅前利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。反之，

產(chǎn)銷量的減少會提高單位固定成本，降低單位利潤，使息

稅前利潤下降率也大于產(chǎn)銷量下降率。如果不存在固定成

本，所有成本都是變動的，那么邊際貢獻(xiàn)就是息稅前利潤，

這時息稅前利潤變動率就同產(chǎn)銷量變動率完全一致。

在某一固定成本比重下，銷售量變動對息稅前利 潤產(chǎn)生的作用稱為經(jīng)營杠桿。二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險經(jīng)營杠桿的計(jì)量2對經(jīng)營杠桿進(jìn)行計(jì)量的最常用指標(biāo)是經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿度。

所謂經(jīng)營杠桿系數(shù)，是指息稅前利潤變動率相當(dāng) 于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。DS

/

S經(jīng)營杠桿系數(shù)(DOL)=DEBIT

/EBIT式中：EBIT—變動前的息稅前利潤；S—變動前的銷售額；ΔEBIT—息稅前利潤的變動額；

ΔS—銷售額的變動額；二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-16永興公司關(guān)資料如表4-8所示，試計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)。表4-8

永興公司資料表產(chǎn)銷量變動前產(chǎn)銷量變動后變動額變動率銷售額10

00012

0002

00020變動成本6

0007

2001

20020邊際貢獻(xiàn)4

0004

80080020固定成本2

0002

000——息稅前利潤2

0002

80080040注：假設(shè)產(chǎn)銷量一致。二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-16800

/

2000

=

40%

=

22000

/10000

20%DOL

=

DEBIT

/

EBIT

=DS

/

S根據(jù)上述公式可推導(dǎo)出下列公式：MM經(jīng)營杠桿系數(shù)(DOL)

=

=EBIT

M

-

a其中：M━━基期邊際貢獻(xiàn)上式表明，DOL將隨a的變化呈同方向變化，即在其他因素一定的情況下，固定成本越高，DOL越大。同理，固定成本越高，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險也越大。2000將表4-8的資料代入得：DOL

=4000

=2二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險3產(chǎn)銷量增加時，息稅前利潤將以D

O

L的倍數(shù)的幅度增加；而產(chǎn)銷量減少時，息稅前利潤又將以D

O

L倍數(shù)的幅度減少?？梢?，經(jīng)營杠桿擴(kuò)大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。而且經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險就越大。二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-17A、B兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表4-9所示。為了測算兩個企業(yè)風(fēng)險的大小，先計(jì)算兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)。表4-9 A、B兩家企業(yè)有關(guān)資料表企業(yè)名稱經(jīng)濟(jì)情況概率銷售量（件）單價銷售額單位變動成本變動成本總額邊際貢獻(xiàn)固定成本息稅前利潤A較好中等較差0.200.600.20120100801010101

2001

000800666720600480480400320200200200280200120B較好中等較差1.201.600.20120100801010101

2001

00080044448040032072060040040040040032020080二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-17A、B兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表4-9所示。為了測算兩個企業(yè)風(fēng)險的大小，先計(jì)算兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)。A企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：M

A=480×0.20＋400×0.60＋320×0.20

=400(元)A企業(yè)的期望息稅前利潤為：EBITA

=280

·

0.20

+200

·

0.60

+120

·

0.20

=200(元)A企業(yè)最有可能性的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：200EBITAM

A

=

400

=

2DOL

=二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-17A、B兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表4-9所示。為了測算兩個企業(yè)風(fēng)險的大小，先計(jì)算兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)。B企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：M

B720×0.20+600×0.60

+480×0.20=600(元)B企業(yè)的期望息稅前利潤為：EBITB

=320

·

0.20

+200

·

0.60

+80

·

0.20

=200(元)B企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：200BBEBITM

B

=

600

=

3DOL

=二、經(jīng)營杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-17從上述計(jì)算可知，B企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)要比A企業(yè)大。為了說明經(jīng)營杠桿對風(fēng)險程度的影響，下面計(jì)算兩家企業(yè)息稅前利潤的標(biāo)

準(zhǔn)離差。

A企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為：·

0.60

+

(120

-

200)

2

·

0.20

=

50.62

2d

A

=

(280

-

200)

·

0.20

+

(200

-

200)B企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為：2

2

2dB

=

(320

-

200)

·

0.20

+

(200

-

200)

·

0.60

+

(80

-

200)

·

0.20

=

75.9B企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差大，說明B企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險要大。也就是說，固定成本高，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，則企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險大。三、 財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險財(cái)務(wù)杠桿的概念1在企業(yè)負(fù)債及優(yōu)先股規(guī)模一定的情況下，不論企業(yè)營業(yè)利潤多少，債務(wù)的利息和優(yōu)先股的股利通常都是固定不變的。當(dāng)息稅前利潤增大時,每1元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的財(cái)務(wù)費(fèi)用就會相對減少，這能給普通股股東帶來更多的盈余；反之，當(dāng)息稅前利潤減少時，每1元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的財(cái)務(wù)費(fèi)用就會相對增加，這就會大幅度減少普通股的盈余。

這種債務(wù)對投資者收益的影響，稱作財(cái)務(wù)杠桿。第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險表4-10甲、乙公司的資金結(jié)構(gòu)與普通股利潤表單位：元項(xiàng)目甲公司乙公司股本（面值：100）2

000

0001

000

000發(fā)行在外股數(shù)（股）20

00010

000債務(wù)（利息率為8%）01

000

000資金總額2

000

0002

000

000息稅前利潤200

000200

000利息080

000稅前利潤200

000120

000所得稅（50%稅率）100

00060

000凈利潤100

00060

000每股收益56息稅前利潤增長率（%）2020240

00080

00080

0008233．33增長后的息稅前利潤240

000債務(wù)利息0稅前利潤240

000所得稅（50%稅率）120

000凈利潤120

000每股收益6每股收益增加額1每股收益增長率（%）20三、 財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量2財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)=

DEPS

/

EPS

DEBIT

/

EBIT式中：

DFL ——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；

ΔEPS——普通股每股收益變動額；EPS—基期每股收益；ΔEBIT——息稅前利潤變動額；EBIT—基期息稅前利潤；對財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)量最常用的指標(biāo)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。所謂財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。三、 財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量2把表4-10的有關(guān)資料代入公式，得：DFL甲20%20%33.33%=

1.67=

=

1.00

=20%DFL乙財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式，可進(jìn)一步簡化為：dEBIT(1

-

T

)EBIT

-

I

-DFL

=其中：

I—債務(wù)利息；d—優(yōu)先股股利；T—所得稅稅率。三、 財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量2就未發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)而言，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式可簡化為：EBITEBIT

-

IDFL

=將表4-10的有關(guān)資料代入，得：DFL甲=200000=

1DFL乙=200000

-

0200000=

1.67200000

-

80000財(cái)務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)

債資金時，增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股利潤大幅度

變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險。企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿

利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤下降，

不足以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股收益就會

下降得更快。三、 財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險3第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險三、 財(cái)務(wù)杠桿表4-11

甲、乙公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險 單位：元項(xiàng)目甲公司乙公司普通股2

000

0001

000

000利息率為8%的債券01

000

000資金總額2

000

0002

000

000計(jì)劃息稅前利潤200

000200

000實(shí)際息稅前利潤60

00060

000借款利息080

000稅前利潤60

000-20000從表4-11中可以看出，甲公司沒有負(fù)債，就沒有財(cái)務(wù)風(fēng)險；乙公司有負(fù)債，當(dāng)息稅前利潤比計(jì)劃減少時，就有了比較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險。如果不能及時扭虧為盈，可能會引起破產(chǎn)。第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險例4-18三、 財(cái)務(wù)杠桿B、C、D三家企業(yè)的資本構(gòu)成情況如表4━12所示。其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致，試計(jì)算每股利潤、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)及每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差。表4-12 B、C、D三家企業(yè)的資本構(gòu)成情況表企業(yè)項(xiàng)目BCD資金總額（萬元）200020002000普通股（萬股）①200010001000負(fù)債②（萬元）010001000利息（萬元）060120注：①普通股面值均為10元/股，B企業(yè)發(fā)行在外200萬股，C、D企業(yè)發(fā)行在外100萬股。②C企業(yè)負(fù)債的利息率為6%，D企業(yè)負(fù)債的利息率為12%。第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險三、 財(cái)務(wù)杠桿表4-13

每股利潤計(jì)算表 單位：萬元企業(yè)名稱經(jīng)濟(jì)情況概率息稅前利潤利息稅前利潤所得稅

(稅率為

50%)凈利潤每股利潤（元）B較好中等較差0.200.600.20320200800003202008016010040160100400.800.500.20C較好中等較差0.200.600.203202008060606026014020130701013070101.300.700.10D較好中等較差0．200．600．203202008012012012020080-4010040010040-401.000.40-0.40第三節(jié)杠桿原理與風(fēng)險200=

1200

-

0BDFL

=三、 財(cái)務(wù)杠桿根據(jù)表4-13的資料計(jì)算：B企業(yè)的期望每股利潤、每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：EPSB

=0.80

·

0.20

+0.50

·

0.60

+0.20

·

0.20

=0.50(元/股)d

=

(0.80

-

0.50)2

·

0.20

+

(0.50

-

0.50)2

·

0.60

+

(0.20

-

0.50)2

·

0.20

=

0.19B200?

1.43200

-

60CDFL

=C企業(yè)的期望每股利潤、每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：EPSC

=1.30

·

0.20

+0.70

·

0.60

+0.10

·

0.20

=0.70(元/股)d

=

(1.30

-

0.70)2

·

0.2

+

(0.70

-

0.70)2

·

0.60

+

(0.10

-

0.70)2

·

0.2

=

0.38C200=

2.5200

-120DDFL

=D企業(yè)的期望每股利潤、每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：EPSD

=1.00

·

0.20

+0.40

·

0.60

+(-0.40)·

0.2

=0.36(元/股)d

=

(1.