2023年裝飾園林行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、行業(yè)概述 51、改善生態(tài)環(huán)境，提升生活品質(zhì) 5（1）改善城市生態(tài)環(huán)境 5（2）美化城市景觀 62、龍頭公司增速較快，行業(yè)集中度有望逐步提升 6（1）資金優(yōu)勢或?qū)⑼苿有袠I(yè)集中度持續(xù)提升 7（2）穩(wěn)定增長行業(yè)，但仍受經(jīng)濟周期影響 7二、美國園林—市政重自然、地產(chǎn)重維護 81、美國市政園林—施工規(guī)模有限，參與企業(yè)體量偏小 82、美國國家公園—強調(diào)自然景觀，淡化人為影響 93、美國州立公園—分布廣泛，較重視日常建設(shè)維護 104、城市公園—日常休閑場所，單位造價遠(yuǎn)低于我國市政園林 125、建設(shè)規(guī)模與細(xì)化分工限制美國園林施工企業(yè)規(guī)模 146、美國地產(chǎn)園林—維護服務(wù)催生廣闊市場 15三、預(yù)計“美麗中國”擁抱超4500億園林市場 171、“十四五”期間我國園林行業(yè)迎來高速發(fā)展 172、政策法規(guī)和“園林城市”評比是推動市政園林投資最強動力 193、“十四五”政策繼續(xù)發(fā)力城市園林綠化建設(shè) 214、至2015年我國市政園林市場或?qū)⑼黄?300億大關(guān) 23（1）房地產(chǎn)行業(yè)逐步回暖，預(yù)計明年銷售面積增速轉(zhuǎn)正 26（2）地產(chǎn)園林市場規(guī)模超千億，未來5年增長穩(wěn)健 285、縱向一體化經(jīng)營模式或?qū)⒊删托袠I(yè)龍頭公司 31四、行業(yè)競爭態(tài)勢分析 321、競爭格局分析 322、財務(wù)分析 333、行業(yè)風(fēng)險 36五、行業(yè)重點企業(yè)簡況 361、東方園林：目標(biāo)百億的市政園林龍頭 36（1）公司簡介 36（2）競爭優(yōu)勢 37①高速擴張的市政園林領(lǐng)軍企業(yè) 37②產(chǎn)業(yè)鏈完整，依托設(shè)計帶動施工業(yè)務(wù) 39③定位復(fù)合景觀服務(wù)商，全國區(qū)域綜合布局 42（3）管理戰(zhàn)略 44①充分整合上游資源，加大苗木業(yè)務(wù)發(fā)展力度 44②加大保障地塊引入力度，降低壞賬風(fēng)險 45③改善付款模式，提升現(xiàn)金流水平 47（4）公司風(fēng)險 472、普邦園林：競爭實力突出的地產(chǎn)園林龍頭 48（1）公司簡介 48（2）競爭優(yōu)勢 49①專注地產(chǎn)園林，規(guī)模排名第二 49②深耕設(shè)計業(yè)務(wù)，設(shè)計毛利率領(lǐng)先競爭對手 50③風(fēng)險控制能力突出，后期經(jīng)營現(xiàn)金流有望繼續(xù)提升 52④在手資金充裕，確保后期訂單承接能力 52（3）管理戰(zhàn)略 53①擴建苗木基地，完善地產(chǎn)園林產(chǎn)業(yè)鏈條 53②加強“大客戶、大訂單”發(fā)展戰(zhàn)略 54③加速全國布局，提升競爭優(yōu)勢 56（4）公司風(fēng)險 573、鐵漢生態(tài)：市政、生態(tài)雙輪驅(qū)動業(yè)績高速增長 57（1）公司簡介 57（2）競爭優(yōu)勢 58①從生態(tài)修復(fù)企業(yè)向綜合園林綠化企業(yè)進(jìn)軍 58②生態(tài)修復(fù)和市政園林雙輪驅(qū)動業(yè)績增長 60③技術(shù)優(yōu)勢領(lǐng)先，依托修復(fù)業(yè)務(wù)帶動園林業(yè)務(wù)增長 62④以小型市政BT項目為主，低風(fēng)險、快回款、高收益 64（3）管理戰(zhàn)略 66①加大自有苗木資源建設(shè)力度 66②加大人才儲備、培養(yǎng)力度 67（4）公司風(fēng)險 68一、行業(yè)概述1、改善生態(tài)環(huán)境，提升生活品質(zhì)園林綠化是指在一定區(qū)域范圍內(nèi)（如建成區(qū)、城區(qū)、市區(qū)等），在利用自然條件、地貌特點和基礎(chǔ)種植的前提下，將規(guī)劃區(qū)域用多樣化植物進(jìn)行充分覆蓋，并通過人工重建生態(tài)系統(tǒng)和模擬自然設(shè)計手段使其最終構(gòu)成有機整體的過程。我國園林綠化行業(yè)主要分為市政園林和地產(chǎn)園林兩大服務(wù)領(lǐng)域，包括園林綠化苗木種植、園林環(huán)境景觀設(shè)計、園林工程施工和園林養(yǎng)護等四個產(chǎn)業(yè)鏈條，目前園林綠化行業(yè)上市公司業(yè)務(wù)主要集中于苗木種植、景觀設(shè)計和工程施工等三方面。園林功能在于改善環(huán)境和美觀城市，市場規(guī)模未來有望持續(xù)增長。城市園林體系主要具有兩大功能：（1）改善城市生態(tài)環(huán)境城市園林系統(tǒng)是提高城市居民生活質(zhì)量必不可少的基礎(chǔ)公共設(shè)施，通過種植樹木植物、培育豐富花草、構(gòu)造建筑綠地等過程，有效降低城市污染程度，改善城市生態(tài)環(huán)境，使城市居住環(huán)境達(dá)到清潔、舒適、優(yōu)美、安全的要求。（2）美化城市景觀園林可以美化市容，形成各具特色的城市景觀風(fēng)貌，并可與硬質(zhì)建筑體融成一體，豐富城市建筑群體輪廓，增加城市景觀美化效果。我們認(rèn)為隨著城市化進(jìn)程加快和物質(zhì)生活水平提高，人們開始更多關(guān)注居住環(huán)境的舒適度與美化度，城市建設(shè)規(guī)劃功能也逐步由工業(yè)性向生活性轉(zhuǎn)變，而作為“城市美容師”的園林綠化行業(yè)也漸成為城市建設(shè)“質(zhì)”變過程中最大受益者。2、龍頭公司增速較快，行業(yè)集中度有望逐步提升2008-2011年50強公司收入CAGR為37.07%。我國園林綠化行業(yè)在過去幾年間處于較快發(fā)展期，目前市政園林和地產(chǎn)園林市場規(guī)模均在千億以上，為園林施工業(yè)務(wù)發(fā)展提供了廣闊市場。我國園林企業(yè)數(shù)量已經(jīng)超過16000家1，其中規(guī)劃設(shè)計院和設(shè)計公司約有1200家，其余大部分為施工類企業(yè)。至2011年底，行業(yè)50強公司收入規(guī)模已由2008年的130億元上升至335億元，CAGR約37.07%，收入規(guī)模超過5億元的企業(yè)也由2008年的4家上升至2011年的22家，行業(yè)排名第一的東方園林營業(yè)收入已近40億元。（1）資金優(yōu)勢或?qū)⑼苿有袠I(yè)集中度持續(xù)提升與建筑裝飾行業(yè)相似，資金、人才、品牌是園林企業(yè)核心競爭力，特別是對墊資要求較高的大型市政BT園林項目，資金、規(guī)模是決定能否承接項目的核心要素。2011年我國園林行業(yè)50強市場占有率約為12.31%，收入增速水平略高于園林綠化行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速，行業(yè)集中度穩(wěn)步提升。我們認(rèn)為，隨著龍頭園林企業(yè)陸續(xù)登陸資本市場，困擾其發(fā)展的資金瓶頸有望得到順利解決，未來龍頭公司將在項目承接規(guī)模、品牌溢價、海外戰(zhàn)略合作等方面進(jìn)一步拉開與其他競爭對手差距，未來一段時間行業(yè)龍頭公司市場占有率有望繼續(xù)保持穩(wěn)步上行趨勢。（2）穩(wěn)定增長行業(yè)，但仍受經(jīng)濟周期影響城市園林綠化水平與一個城市經(jīng)濟實力和發(fā)展緊密相連。在經(jīng)濟上行周期中，政府、企業(yè)、開發(fā)商等各投資主體更加關(guān)注環(huán)境保護和園林綠化，相關(guān)項目投資力度較大；而當(dāng)經(jīng)濟處于下行周期時，非政府園林綠化投資或?qū)⑹艿揭欢ㄓ绊懀哉顿Y為主導(dǎo)的市政園林項，由于多采用BT模式，雖然施工訂單不會受到太大影響，但園林綠化企業(yè)或?qū)⒃谫Y金回款方面遇到一定挑戰(zhàn)，并逐步影響施工企業(yè)后期訂單承接規(guī)模。因此我們認(rèn)為，雖然園林行業(yè)處于快速成長期，但仍會受到經(jīng)濟周期波動影響，我們建議在經(jīng)濟上行時關(guān)注園林企業(yè)資金杠桿利用效率，在經(jīng)濟下行時則需要更多關(guān)注項目資金回籠情況。二、美國園林—市政重自然、地產(chǎn)重維護1、美國市政園林—施工規(guī)模有限，參與企業(yè)體量偏小美國是極其重視園林綠化與居民休閑的國家，經(jīng)過60余年發(fā)展，目前已經(jīng)建立起以國家公園（NationalParks）、州立公園（StateParks）和城市公園（CityParks）為核心，管理運營架構(gòu)完善的市政公園體系。至2009年底，國家公園和州立公園合計面積已達(dá)到9444萬英畝，約占國土面積的4.2%。雖然公園數(shù)量、面積一直保持在較高水平，但由于受到園林設(shè)計需與自然景觀融合發(fā)展、極為嚴(yán)格的財政撥款審核制度，以及土地私有化等因素影響，美國園林行業(yè)一直按照“大園林，小施工；重自然，輕人工”模式運行，各個園林項目施工規(guī)模有限，建設(shè)施工支出（絕對金額、支出占比）一直維持在較低水平，因此在美國市政園林不斷發(fā)展過程中，并未涌現(xiàn)出大量規(guī)模化園林施工企業(yè)，超過70%2企業(yè)為員工數(shù)不足500人的中小型企業(yè)。2、美國國家公園—強調(diào)自然景觀，淡化人為影響管理、運營體系完善，全球成功典范之一。美國是最早建立國家公園和國家公園管理體系的國家，根據(jù)美國國會法律規(guī)定，國家公園主要包括國家天然公園、國家歷史公園和國家娛樂活動區(qū)三大類，至2009年底三類園區(qū)總面積已超過8000萬英畝，其中國家景區(qū)公園占比超過60%。在管理體系上，美國國家公園由聯(lián)邦政府內(nèi)政部下屬的國家公園管理局垂直管理，園區(qū)范圍面積內(nèi)全部資源處置權(quán)均由聯(lián)邦政府統(tǒng)一管控，任何州或城市不得私自進(jìn)行開發(fā)利用。國家公園在運營上主要依靠政府撥款以及部分私人或財團捐贈，門票只是作為控制游客數(shù)量，保持園區(qū)環(huán)境的調(diào)控手段，而非主要盈利來源。目前美國國家公園年均接待游客規(guī)模約在2.5-3億人次，優(yōu)美的環(huán)境和良好的運營體系已使其成為全球國家公園成功典范之一。美國國家公園增速平穩(wěn)，建設(shè)投資僅占總支出10%-15%。NPS3對國家公園認(rèn)證有著較為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)和程序，要求每個國家公園在滿足適合性、可行性的同時，還必須具有廣泛的全國性意義，在過去60年間，美國國家公園面積CAGR僅為2%，進(jìn)入90年代后國家公園總面積一直維持在7500-8000萬英畝。由于國家公園是以保護國家自然文化遺產(chǎn)為主要目的，確保資源的真實性、完整性，和可持續(xù)利用是美國國家公園發(fā)展的基礎(chǔ)，因此在開發(fā)建設(shè)過程中NPS一直遵循以天然景觀為主要內(nèi)容，人工建筑、設(shè)施只提供必要輔助功能，保證“下一代人欣賞真實原始景色”的原則，對每年國家公園新開工建設(shè)支出在總額上進(jìn)行嚴(yán)格管控，要求各主要國家公園相互“競爭”申請總額有限的建設(shè)資金，并由丹佛設(shè)計中心進(jìn)行統(tǒng)一規(guī)劃設(shè)計。在過去60余年美國國家公園總支出中，服務(wù)人員工資和園區(qū)維護費用支出占比一直維持在50%-60%，而建設(shè)施工僅占10%-15%，2009年美國國家公園建設(shè)施工總額僅為3.54億美元，約占當(dāng)年總支出的12.26%。3、美國州立公園—分布廣泛，較重視日常建設(shè)維護園區(qū)地域分布廣，維護支出主要來自于經(jīng)營收入。美國州立公園是各州政府為保護轄區(qū)內(nèi)自然風(fēng)光、歷史文化遺產(chǎn)、野生動物/礦產(chǎn)/植被等資源而建立起的公園體系，同時其也為當(dāng)?shù)鼐用窈陀慰吞峁┬蓍e度假場所。目前美國州立公園數(shù)量已超2000家，面積接近1400萬英畝，華盛頓、俄勒岡、加利福尼亞、佛羅里達(dá)等地區(qū)州立公園數(shù)量均在百家以上。但與國家公園資金基本依靠聯(lián)邦政府財政撥款的模式不同，州立公園運營資金主要由經(jīng)營收入、州政府撥款和其他捐款等構(gòu)成，其中經(jīng)營性收入是州立公園運營資金最主要來源。相對國家公園而言，州立公園數(shù)量更多、分布更廣，目前年接待游客數(shù)量已超7.5億人次，2010年美國州立公園經(jīng)營性收入約為9.8億美元，約占全年州立公園日常運營性支出50.1%。建設(shè)支出占比高于國家公園。由于州立公園運營支出更多的依靠園區(qū)經(jīng)營性收入，相比國家公園，為吸引游客，州立公園更加關(guān)注園區(qū)建設(shè)和服務(wù)，因此在諸如周末供游人使用的宿營地、景區(qū)周邊服務(wù)設(shè)施，以及人工觀賞景觀等方面投資力度均要強于國家公園。從1950-1975年美國州立公園建設(shè)高峰投資分類來看，雖然受到土地私有化因素影響，各州政府需耗費大量資金（約占總支出的10%-15%）進(jìn)行土地購置，但在園區(qū)建設(shè)方面投資卻從未縮減，建設(shè)及維護投資在總支出中比例一直穩(wěn)定在20%-30%，遠(yuǎn)高于國家公園10%-15%的建設(shè)支出占比。2010年美國州立公園全部運營支出約為19.56億美元，其中園區(qū)建設(shè)改造支出可能不達(dá)5億元。4、城市公園—日常休閑場所，單位造價遠(yuǎn)低于我國市政園林存量面積小，“大手筆”園林城市少。從19世紀(jì)開始，隨著美國經(jīng)濟快速發(fā)展以及居民生活水平不斷提升，人們開始對居住環(huán)境的舒適性和安全性提出了更高要求，在城市內(nèi)尋找自然呼吸空間和休閑娛樂場所是居民所關(guān)注的焦點。從1858年美國第一個城市公園—紐約中央公園建立開始，全美各大城市都已陸續(xù)開始建立了各自的中央公園，并逐步由單一綠地逐步發(fā)展成以帶狀綠地聯(lián)系的公園體系，其功能也從早期的環(huán)境保護、防災(zāi)、開發(fā)引導(dǎo)轉(zhuǎn)變?yōu)榫用駪敉饣顒拥闹饕獔鏊?。但由于受到城區(qū)設(shè)計規(guī)劃、土地私有化等因素影響，根據(jù)CCPE統(tǒng)計，至2011年美國主要城市市區(qū)公園綠地面積僅為156萬英畝，2008-2011年CAGR為4.28%。從2011年美國各主要城市園林建設(shè)年均支出來看，紐約以近6億美元位居第一位，但排名第二、第三的芝加哥和華盛頓僅為1億美元左右，“大手筆”進(jìn)行園林建設(shè)城市較少。定位“綠色、簡單、自然”，單位造價遠(yuǎn)低于我國市政園林。從風(fēng)格來看，美國園林是在歐洲自然式園林基礎(chǔ)上發(fā)展而成，因此在設(shè)計、建設(shè)中更關(guān)注與環(huán)境融合，強調(diào)對自然景色的恢復(fù)；從功能來看，相對于國家、州立公園而言，城市公園更多的承擔(dān)了居民日常休閑娛樂需求，是居民出游、聚會、以及各種休閑娛樂活動首選場所。正是由于城市公園在風(fēng)格和功能上這種特殊定位，使其在設(shè)計建設(shè)過程中更強調(diào)保留大面積開放式草坪、草場、運動場，并只增設(shè)一些簡單功能區(qū)域，如野餐區(qū)、兒童游戲場等人工設(shè)施，長期保持“綠色、簡單、自然”發(fā)展定位。在此背景下，2009-2011年美國城市公園新增面積單位造價僅為40-80元人民幣/平方米，遠(yuǎn)低于國內(nèi)200-300元人民幣4/平方米的建設(shè)成本。5、建設(shè)規(guī)模與細(xì)化分工限制美國園林施工企業(yè)規(guī)模美國市政園林年均建設(shè)施工規(guī)模有限。由于受到環(huán)境保護、資金、土地私有化等因素制約，美國市政園林建設(shè)規(guī)模有限，我們根據(jù)美國統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)測算其三大主體—國家公園、州立公園、城市公園在2010年建設(shè)施工總規(guī)模僅約為14.2億美元。細(xì)分化施工使美國園林施工企業(yè)偏好中小型規(guī)模。與建筑裝飾行業(yè)5相似，美國園林施工行業(yè)也呈現(xiàn)出以小公司為主的格局，70%以上的公司為500人規(guī)模以下的中小型公司，我們認(rèn)為其主要原因在于“規(guī)模不經(jīng)濟”。我們發(fā)現(xiàn)美國建筑施工企業(yè)，隨著公司規(guī)模增大，其員工的平均工資水平呈現(xiàn)明顯上行趨勢，500人以上規(guī)模公司人均工資是20人以下小型公司人均工資的1.5-1.7倍，而在美國這種施工分工極其細(xì)化、客戶分布廣泛、單體訂單規(guī)模有限的市場，“規(guī)模不經(jīng)濟”使大量園林施工企業(yè)維持在中小型規(guī)模。從美國園林企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，我們統(tǒng)計了園林施工收入規(guī)模排名前十的公司6，除ValleyCrest收入規(guī)模過億外，其余公司年收入規(guī)模均維持在3000-7000萬美元，行業(yè)內(nèi)龍頭公司規(guī)模偏小。6、美國地產(chǎn)園林—維護服務(wù)催生廣闊市場美國地產(chǎn)園林市場規(guī)模已超500億美元，日常維護業(yè)務(wù)占比高。美國土地私有化模式?jīng)Q定了其住宅多以單體或聯(lián)排別墅為主，一般家庭門前均擁有一定規(guī)模的小型花園，但與城市公園由相關(guān)政府或園林管理機構(gòu)進(jìn)行日常維護不同，家庭、商業(yè)企業(yè)等小型園林建筑的設(shè)計、施工、草坪及樹木種植、修剪、灌溉等日常維護等業(yè)務(wù)均要由園林景觀服務(wù)公司來承擔(dān)，并由此催生出美國規(guī)模龐大的園林維護市場。經(jīng)過長期發(fā)展，美國園林服務(wù)市場已進(jìn)入成熟發(fā)展期，至2007年行業(yè)收入規(guī)模已達(dá)到578億美元，雖然受到經(jīng)濟危機影響，使2008年和2009年行業(yè)規(guī)模有所下滑，但我們認(rèn)為較大存量市場將有望使其收入規(guī)模長期穩(wěn)定在500億美元之上。從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，與我國目前地產(chǎn)園林“重施工、輕維護”現(xiàn)狀不同，美國地產(chǎn)園林業(yè)務(wù)中設(shè)計和施工占比僅為25.80%，而草坪、樹木等日常維護業(yè)務(wù)占比則高達(dá)62.30%。行業(yè)內(nèi)公司規(guī)模偏小，龍頭企業(yè)主要依靠并購發(fā)展。美國園林服務(wù)行業(yè)超過70%需求來自于個人家庭，政府和企業(yè)等園林維護占比不足30%，由此造成行業(yè)訂單數(shù)量大，但規(guī)模小，區(qū)域分散程度高（與我國家庭裝修市場極為相似），提供園林服務(wù)的公司多以小微企業(yè)為主。至2009年末，美國園林服務(wù)行業(yè)百人以上規(guī)模公司占比不足1%，超過70%公司為4人以下的微型企業(yè)。美國園林服務(wù)行業(yè)企業(yè)眾多，服務(wù)差異化程度低，公司多依靠優(yōu)異的項目品質(zhì)增加客戶粘性，簽訂長期服務(wù)合同。從龍頭公司發(fā)展路徑來看，異地并購擴張是廣泛采取的策略，Valleycrest,Yellowstone,Ruppert等龍頭公司均主要依靠并購異地具有一定品牌優(yōu)勢的小型公司來不斷提升市場占有率。三、預(yù)計“美麗中國”擁抱超4500億園林市場1、“十四五”期間我國園林行業(yè)迎來高速發(fā)展進(jìn)入90年代后我國城市園林規(guī)模逐步提升。由于歷史原因，我國城市園林綠化建設(shè)在80年代之前基本停滯不前，年投資規(guī)模僅幾千萬元，城市建設(shè)的重點在于實用性和工業(yè)性，園林公園更多是在密布住宅區(qū)、工業(yè)區(qū)間的綠色點綴。但隨著我國整體經(jīng)濟發(fā)展所帶來的居民生活水平以及對居住環(huán)境要求不斷提升，政府在城市發(fā)展過程中愈發(fā)開始重視綠色環(huán)保，進(jìn)入90年代后我國城市園林行業(yè)迎來了蓬勃發(fā)展時期。至2010年末我國城市綠地面積已達(dá)到213億平，公園數(shù)量近萬家合計面積超過25億平，人均綠地面積從1990年的1.8平上升至2010年的11.2平，同期建成區(qū)綠化覆蓋率也由20.1%提升至38.6%，這標(biāo)志著我國市政園林行業(yè)已進(jìn)入快速發(fā)展期?！笆奈濉逼陂g園林綠化固定資產(chǎn)投資大幅增加。隨著90年代后期各級政府加大在環(huán)境綠化建設(shè)方面投資力度，我國園林綠化固定資產(chǎn)投資規(guī)模呈現(xiàn)出快速上行趨勢，從90年代初不足5億元增加至2010年的13557億元，CAGR近36%，園林綠化占固定資產(chǎn)投資比例也由不足3%上升至2010年的9.47%，顯示出園林綠化在我國“城市化”發(fā)展過程中戰(zhàn)略地位在不斷提升。從發(fā)展階段看，“十四五”期間園林綠化固定資產(chǎn)累計投資3874.4億元，年均775億元，是建國以來園林綠化投資規(guī)模最大的五年，我們預(yù)計在“十四五”期間，園林綠化投資年均規(guī)模將有望突破千億大關(guān)。2、政策法規(guī)和“園林城市”評比是推動市政園林投資最強動力《城市綠化條例》拉開我國市政園林高速發(fā)展帷幕。1992年國務(wù)院正式頒布《城市綠化條例》，明確提出由國務(wù)院直接設(shè)立全國綠化委員會，要求各級政府必須將城市綠化建設(shè)納入國民經(jīng)濟和社會發(fā)展計劃，并首次在園林綠化設(shè)計、施工、管理、保護、罰則等方面進(jìn)行了詳細(xì)的解釋說明，標(biāo)志著我國市政園林綠化行業(yè)發(fā)展正式步入法制化軌道。在《城市綠化條例》推動下，我國園林綠化固定資產(chǎn)投資由1991年的不足5億元，快速上升至2000年的近143.2億元，CAGR超45%，園林綠化占固定資產(chǎn)投資比例也由1991年的不足3%大幅上升至2000年的近8%。2001年國務(wù)院再次召開全國城市綠化工作會議，并專門下發(fā)《關(guān)于加強城市綠化建設(shè)的通知》，首次具體細(xì)化至2005年底建成區(qū)綠地率、綠化覆蓋率、人均公共綠地面積等指標(biāo)，使地方政府對城市綠化工作的重視程度大大提高，并形成了全社會廣泛參與城市綠化潮?！皣覉@林城市”評選—推動園林綠化投資持續(xù)增長。為促進(jìn)城市園林綠化產(chǎn)業(yè)發(fā)展，改善城市生態(tài)環(huán)境，實現(xiàn)城市可持續(xù)發(fā)展，1992年由原國家建設(shè)部牽頭，制定《園林城市評選標(biāo)準(zhǔn)》，并在全國范圍內(nèi)評選“國家園林城市”。我們認(rèn)為，“國家園林城市”稱號一方面符合中央政府大力推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)要求，有利于地方官員順利完成相關(guān)政績考核；另一方面，園林綠化作為城市名片將大幅提升城市知名度，改善投資環(huán)境，在招商引資方面競爭優(yōu)勢明顯提升，在過去幾年如大連、青島、廈門、昆山、南京等城市快速發(fā)展均在一定程度上得益于“國家園林城市”稱號。在較強示范效應(yīng)影響下，“國家園林城市”評選打破了地方政府以往“重經(jīng)濟，輕生態(tài)”的發(fā)展模式，越來越多的城市開始加大城市園林綠化投資力度，并推動園林綠化投資規(guī)模持續(xù)增長。經(jīng)過近10年的發(fā)展，至2011年底，獲得“國家園林城市”稱號的城市已超過200座，園林城市評比標(biāo)準(zhǔn)也已從初期的10余項擴展至目前的55項，考察項目更多，覆蓋面更廣，這也將有利于保證地方政府在園林綠化方面投資的持續(xù)性和穩(wěn)定性。3、“十四五”政策繼續(xù)發(fā)力城市園林綠化建設(shè)“十八大”報告再將生態(tài)建設(shè)置于重要地位。隨著國民經(jīng)濟不斷發(fā)展，傳統(tǒng)以數(shù)量為主導(dǎo)的城鎮(zhèn)化建設(shè)的問題和矛盾日益突出，我們認(rèn)為，未來新型城鎮(zhèn)化建設(shè)或?qū)⒏雨P(guān)注居民的生活水平、居住環(huán)境以及社會綜合發(fā)展水平，開拓高質(zhì)量、低能耗、集約化的新型發(fā)展道路，而園林綠化也將成為未來新型城鎮(zhèn)化建設(shè)中重要一環(huán)。在黨的“十八大報告”中再次提出“把生態(tài)文明建設(shè)放在突出地位，融入經(jīng)濟建設(shè)、政治建設(shè)、文化建設(shè)、社會建設(shè)各方面和全過程，努力建設(shè)美麗中國，實現(xiàn)中華民族永續(xù)發(fā)展?！辈⑼瑫r從優(yōu)化國土開發(fā)、資源節(jié)約、環(huán)境保護、生態(tài)文明建設(shè)等幾方面制定了未來一段時間我國環(huán)境生態(tài)建設(shè)的發(fā)展方向，提升園林綠化在未來國民經(jīng)濟發(fā)展中的重要地位。住建部指導(dǎo)意見將確保未來園林投資規(guī)模。作為“十八大”后配套細(xì)則文件，2012年11月18日住房與城鄉(xiāng)建設(shè)部發(fā)布《促進(jìn)城市園林綠化事業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，并提出未來園林綠化建設(shè)目標(biāo)：至2021年，全國設(shè)市城市要對照《城市園林綠化評價標(biāo)準(zhǔn)》完成等級評定工作，達(dá)到國家Ⅱ級標(biāo)準(zhǔn)，其中已獲得命名的國家園林城市要達(dá)到國家Ⅰ級標(biāo)準(zhǔn)8。同時，要按照城市居民出行“300米見綠，500米見園”的要求，加快各類公園綠地建設(shè)，不斷提高公園服務(wù)半徑覆蓋率。目前我國共有約657個設(shè)市城市，其中僅有200余城市滿足國家I和II級標(biāo)準(zhǔn)，近70%的城市需要在未來幾年內(nèi)加大園林綠化投資力度，我們認(rèn)為，這種具有政績考核約束力的量化指標(biāo)將支撐未來我國城市園林綠化市場總體需求穩(wěn)步提升，為市政園林施工企業(yè)帶來廣闊市場。4、至2015年我國市政園林市場或?qū)⑼黄?300億大關(guān)預(yù)計“十四五”期間市政園林增面積CAGR為11.42%。由于市政園林屬于城市基礎(chǔ)公共設(shè)施建設(shè)，我們認(rèn)為其發(fā)展空間主要受兩方面因素影響：第一，不同省市地區(qū)公園綠地面積現(xiàn)狀及發(fā)展目標(biāo)（發(fā)展?jié)摿Γ?；第二，各地方財政收入水平（發(fā)展能力）。在充分考慮各省市市政園林發(fā)展?jié)摿湍芰Φ那闆r下，我們通過：①建成區(qū)面積/市區(qū)面積；②建成區(qū)綠地率；③各省市園林綠化“十四五”規(guī)劃；④當(dāng)?shù)刎斦杖虢^對水平；⑤園林綠化支出\當(dāng)期財政收入；⑥當(dāng)?shù)谿DP增長率，等6項指標(biāo)將全國31個省市劃分為3組：G1發(fā)展?jié)摿唾Y金實力綜合較強省市，包含天津、河北、浙江、重慶、湖南等13個省市；G2發(fā)展?jié)摿蛸Y金實力綜合有限省市，包含山西、貴州、甘肅、云南等8個省份；G3發(fā)展?jié)摿蛸Y金實力綜合較弱省市，包含上海、北京、廣東、西藏等10個省市?？紤]到住建部《指導(dǎo)意見》以及園林綠化在新型城鎮(zhèn)化中重要地位，我們預(yù)計具有較強發(fā)展?jié)摿唾Y金實力的13省市（G1組）在“十四五”期間CAGR將由“十四五”期間的11.47%提升至15%左右，而發(fā)展?jié)摿蛸Y金實力綜合能力有限/較弱的省市或?qū)⒗^續(xù)維持目前增速水平，因此根據(jù)各省市園林綠化投資占比，我們綜合測算“十四五”期間我國市政園林綠地面積CAGR約為11.42%。預(yù)計至2015年我國市政園林市場規(guī)模將達(dá)到2315億元。雖然單位公園綠地面積造價受地域及項目類型影響，但是參考東方園林近兩年施工項目來看，價格基本在250-300元/平方米，我們以270元/平方米基本造價來進(jìn)行測算，考慮未來受到通脹、人工成本上漲等因素，我們預(yù)計單位造價年漲幅約在2%左右。在考慮市政園林面積CAGR為11.42%的情況下，我們預(yù)計至2015年，我國市政園林投資規(guī)模將有望達(dá)到2315億元，2011-2015年CAGR為13.65%。（1）房地產(chǎn)行業(yè)逐步回暖，預(yù)計明年銷售面積增速轉(zhuǎn)正房地產(chǎn)銷售逐月提升，新開工面積降幅收斂。隨著貸款利率放寬以及市場情緒逐步好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)銷售面積自2012年4月份以來出現(xiàn)趨勢性反彈，2012年全年累計銷售面積達(dá)到11.13億平，同比增長1.77%，12月單月銷量已達(dá)到1.96億平，與2011年基本相當(dāng)，2013年1-2月銷售面積更是同比大幅增長近50%。2012年全年新開工面積累計量為17.73億平，同比下降7.27%，2013年1-2月新開工面積2.3億平，同比增長14.73%，趨勢已逐步恢復(fù)。預(yù)計2013年銷售和新開工面積增速恢復(fù)至5%-10%。瑞銀宏觀團隊認(rèn)為，在政策方面，2013年政府預(yù)計將維持對商品房的現(xiàn)有調(diào)控政策不變，繼續(xù)實施限購令和二套房貸政策。新一屆政府在保持謹(jǐn)慎的態(tài)度以避免新一輪房地產(chǎn)泡沫的同時，也會希望明年的房地產(chǎn)活動能夠為經(jīng)濟增長提供支持，因此并不會在全國范圍內(nèi)推出房產(chǎn)稅或?qū)嵤┢渌愃频闹亓考壌胧?。在后期趨勢上，未來一年強勁的需求以及較為寬松的信貸條件將延續(xù)目前地產(chǎn)復(fù)蘇態(tài)勢，由于良好的銷售勢頭已消化了部分庫存，預(yù)計2013年房地產(chǎn)銷售面積和新開工面積將增長5-10%。（2）地產(chǎn)園林市場規(guī)模超千億，未來5年增長穩(wěn)健地產(chǎn)園林趨勢向好，普通住宅市場需求最大。隨著生活水平提升，居民對住宅環(huán)境要求也越來越高，園林布局合理、設(shè)計優(yōu)美、綠化率高的住宅小區(qū)逐步得到越來越多購房者青睞，特別是對于高端別墅住宅，如畫的園林環(huán)境是吸引客戶的關(guān)鍵賣點。我們認(rèn)為，作為樓盤建設(shè)“點睛之筆”，地產(chǎn)園林具有“小投資，高回報”特點，好的園林規(guī)劃往往能提升樓盤整體檔次，保證銷售規(guī)模，因此地產(chǎn)園林市場仍有望繼續(xù)保持較好發(fā)展趨勢。目前我國地產(chǎn)園林市場主要由普通住宅園林、高檔住宅園林和商業(yè)用房園林三部分組成，2011年我國房地產(chǎn)投資總額為6.18萬億元，其中普通住宅、高檔住宅和商業(yè)用房分別占66.18%、5.54%、28.28%，從絕對面積上看，普通住宅對地產(chǎn)園林建設(shè)需求最大。預(yù)計至2015年地產(chǎn)園林市場規(guī)模將達(dá)到近2300億。根據(jù)瑞銀宏觀團隊預(yù)測，在充分考慮各類房地產(chǎn)用房需求基礎(chǔ)上，我們預(yù)計2012-2015年普通住宅、高檔住宅和商業(yè)用房開發(fā)投資CAGR分別為14%、15%和17%。由于不同類型用房對地產(chǎn)園林需求也有所區(qū)別，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)配套園林約占投資總額的1-4%，其中普通住宅約為1-3%，高檔住宅約為2-5%，商業(yè)用房為1-2%。我們認(rèn)為，在房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷過景氣高峰后，高質(zhì)量園林項目將對后期銷售有著較強推動作用，未來普通住宅、高檔住宅配套園林項目建設(shè)力度將有望逐步加大。我們預(yù)計2012-2015年普通住宅、高檔住宅、商業(yè)用房等配套園林投資占比將分別達(dá)到2.5%、4%和1%，至2015年地產(chǎn)園林市場規(guī)模將有望達(dá)到近2300億元，2011-2015年CAGR為14.51%。園林配套項目投資占比對規(guī)模影響最大。我們將2015年地產(chǎn)園林市場容量對普通住宅投資增速及其園林配套項目投資占比進(jìn)行敏感性分析。當(dāng)普通住宅投資增速每變化兩個百分點，2015年地產(chǎn)園林市場規(guī)模約變化111-130億元，而當(dāng)普通住宅配套園林項目投資占比每變化一個百分點，2015年地產(chǎn)園林市場規(guī)模約變化690億元，顯示出地產(chǎn)園林規(guī)模彈性主要來自于配套園林項目在房地產(chǎn)開發(fā)投資中的占比。5、縱向一體化經(jīng)營模式或?qū)⒊删托袠I(yè)龍頭公司在園林行業(yè)中，設(shè)計、施工、苗木種植和養(yǎng)護有較強的聯(lián)動性和互補性，設(shè)計帶動施工，施工展現(xiàn)設(shè)計，設(shè)計—施工一體化項目將使園林施工企業(yè)能夠更好地將設(shè)計理念和工程施工相結(jié)合，提升客戶滿意度，而苗木種植和養(yǎng)護又為設(shè)計及施工提供基礎(chǔ)，保證設(shè)計理念和施工效果的展現(xiàn)，因此我們認(rèn)為完整園林產(chǎn)業(yè)鏈條將為行業(yè)龍頭企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。另一方面，與美國地產(chǎn)園林行業(yè)需求多以家庭為主、規(guī)模小、地區(qū)分散不同，我國地產(chǎn)園林市場下游客戶主要是大型房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，需求相對集中、訂單規(guī)模大，因此對于產(chǎn)業(yè)鏈完整，具有規(guī)模優(yōu)勢的地產(chǎn)園林企業(yè)而言，未來與大型房地產(chǎn)開發(fā)商“強強聯(lián)手”模式，應(yīng)會有助于推動企業(yè)收入規(guī)模、市場占有率快速提升，鞏固行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)地位。四、行業(yè)競爭態(tài)勢分析1、競爭格局分析市政園林客戶主要是各地方政府，單體訂單規(guī)模較大，施工周期長，墊資比例高；地產(chǎn)園林則表現(xiàn)為訂單規(guī)模略小但建設(shè)周期短，施工企業(yè)周轉(zhuǎn)快、回款好的特點。雖然市政園林企業(yè)和地產(chǎn)園林企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略有所不同，但行業(yè)仍呈現(xiàn)“大市場、小公司”的特點，龍頭企業(yè)之間競爭程度較低，未來有望在市政園林、地產(chǎn)園林領(lǐng)域均出現(xiàn)多家數(shù)十億規(guī)模的大型設(shè)計施工一體化企業(yè)。2、財務(wù)分析目前國內(nèi)上市的5家園林公司基本上已涵蓋市政園林和地產(chǎn)園林行業(yè)龍頭公司，5家公司中從事市政業(yè)務(wù)的東方園林在2012年收入規(guī)模已達(dá)到39億元，從事地產(chǎn)園林業(yè)務(wù)的棕櫚園林和普邦園林收入規(guī)模分別為32億元和18億元，鐵漢生態(tài)和蒙草抗旱規(guī)模相對較小，2012年收入分別為12和6億元。從收入增速上看，依靠大訂單推動的市政園林企業(yè)要好于受房地產(chǎn)調(diào)控政策影響的地產(chǎn)園林公司，過去幾年東方園林和鐵漢生態(tài)收入增長均要好于棕櫚園林和普邦園林。相對于地產(chǎn)園林企業(yè)中型規(guī)模訂單，高速周轉(zhuǎn)模式，市政園林更多以政府大型項目為主，施工周期長，部分項目要求設(shè)計施工一體化，盈利水平較高，因此以東方園林、鐵漢生態(tài)為代表的市政園林企業(yè)無論毛利率還是凈利率水平基本要高于地產(chǎn)園林公司，而逐步確認(rèn)BT項目投資收益的鐵漢生態(tài)2012年凈利率持續(xù)位居行業(yè)領(lǐng)先水平。由于市政園林項目下游客戶是地方政府，并多以BT或類BT訂單為主，因此市政園林企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率普遍要低于地產(chǎn)園林企業(yè)9。從收現(xiàn)比來看，上市后多數(shù)企業(yè)均呈現(xiàn)不同幅度下滑，但原因各不相同，地產(chǎn)園林企業(yè)主要是受到房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，而市政園林項目則主要是受到地方政府換屆，項目結(jié)算季度放緩等影響。我們預(yù)計隨著各種負(fù)面因素影響減小，2013年上市園林公司收現(xiàn)比均有望逐步好轉(zhuǎn)。無論是市政園林還是地產(chǎn)園林，資金均是企業(yè)保持長期高速發(fā)展的重要條件之一，經(jīng)過上市股權(quán)融資后，企業(yè)已逐步開始通過發(fā)債、銀行借款等渠道增加杠桿式融資額度。從有息負(fù)債占凈資產(chǎn)比例來看，我們預(yù)計至2012年末東方園林占比或?qū)⒊^50%，而普邦園林和鐵漢生態(tài)占比則均在10%以下，后期增加杠桿空間較大。隨著上市后資金增加，各個公司ROE水平均有所下降，雖然ROE無法充分反映公司運營情況，但同期上市市政園林企業(yè)ROE水平要略高于地產(chǎn)園林公司。對于處于規(guī)模高速擴張期的園林企業(yè)而言，企業(yè)經(jīng)營效率12將決定未來一段時間業(yè)績增長水平，我們利用園林公司扣除現(xiàn)金后營運資本與收入規(guī)模匹配性來衡量各個企業(yè)運營效率發(fā)現(xiàn)，雖然隨著規(guī)模擴張經(jīng)營效率均有所下滑，但考慮到普邦園林和鐵漢生態(tài)規(guī)模較小的銀行借款和應(yīng)付賬款水平，我們預(yù)計其實際經(jīng)營效率或?qū)⑦h(yuǎn)領(lǐng)先于東方園林。3、行業(yè)風(fēng)險市政園林投資主體主要是地方政府，一旦政府對園林綠化政策出現(xiàn)調(diào)整或者在經(jīng)濟下行周期中減少園林綠化支出、BT項目支付資金周期延長將會造成園林施工企業(yè)訂單增速放緩、現(xiàn)金流逐步惡化，降低后期業(yè)績增速。對應(yīng)地產(chǎn)園林行業(yè)而言，如果未來地產(chǎn)調(diào)控政策進(jìn)一步從緊，或?qū)⒂绊懛康禺a(chǎn)開發(fā)商現(xiàn)金流回籠，降低地產(chǎn)園林支出，使市場規(guī)模趨勢性減小。五、行業(yè)重點企業(yè)簡況1、東方園林：目標(biāo)百億的市政園林龍頭（1）公司簡介東方園林是一家擁有園林工程設(shè)計甲級資質(zhì)和城市園林綠化一級資質(zhì)的園林綠化企業(yè)。致力于建設(shè)生態(tài)文明、使人類與自然更加和諧、使人類生活更加舒適和健康，主要服務(wù)于重點市政公共園林工程、高端休閑度假園林工程、大型生態(tài)濕地工程及地產(chǎn)景觀。施工的北京奧林匹克公園中軸樹陣、龍形水系和奧運媒體村等三項奧運綠化工程被北京市園林綠化企業(yè)協(xié)會評為“2008年度奧運精品工程”。公司是國內(nèi)規(guī)模最大的園林綠化企業(yè)，過去6年間收入規(guī)模增長了近14倍，CAGR達(dá)到了68.35%，在上市后連續(xù)兩年收入增速超過100%。2012年上半年公司新簽框架協(xié)議已達(dá)131億元，新簽施工合同29.7億元，我們預(yù)計至2012年底累計框架協(xié)議規(guī)模或有望達(dá)到260-280億元，為公司長期發(fā)展提供堅實基礎(chǔ)。至2011年底，市政園林行業(yè)收入規(guī)模超10億元企業(yè)僅有三家。（2）競爭優(yōu)勢①高速擴張的市政園林領(lǐng)軍企業(yè)過去6年公司收入CAGR為68.35%，著力拓展市政園林市場。東方園林是目前國內(nèi)規(guī)模最大的園林綠化企業(yè)，在過去6年間公司收入規(guī)模增長了近14倍，從2006年的2.15億元增長至2011年的29.1億元，CAGR達(dá)到了68.35%，尤其在上市后，公司連續(xù)兩年收入增速超過100%，迎來了真正規(guī)模高速擴張期。從業(yè)務(wù)架構(gòu)上看，在登陸資本市場解決資金瓶頸后，公司著力拓展對設(shè)計施工、資金等要求較高的大型市政園林項目，2011年其收入占比已經(jīng)超過80%，實現(xiàn)工程收入超20億元，進(jìn)一步鞏固了公司在市政園林市場領(lǐng)軍企業(yè)位置。2012年上半年公司新簽框架協(xié)議已達(dá)131億元，新簽施工合同29.7億元，我們預(yù)計至2012年底累計新簽框架協(xié)議規(guī)?；蛴型_(dá)到260-280億元，這將為公司長期發(fā)展提供堅實基礎(chǔ)。競爭對手短期難以撼動龍頭地位。2011年園林綠化行業(yè)50強中收入規(guī)模超過10億元企業(yè)僅有5家，其中市政園林企業(yè)3家，分別是東方園林、上海園林和中外園林；地產(chǎn)園林企業(yè)2家，分別是棕櫚園林和普邦園林。從未來發(fā)展趨勢來看，雖然市政、地產(chǎn)業(yè)務(wù)會略有交叉，但龍頭企業(yè)仍會集中資源發(fā)展優(yōu)勢業(yè)務(wù)，因此未來一段時間公司主要競爭對手仍應(yīng)該是以市政園林為主的上海園林和中外園林而非已上市的棕櫚園林和普邦園林。雖然上海園林與公司規(guī)模較為接近，但2011年上海園林收入增速僅為10.88%13，而東方園林為100.21%，而中外園林目前收入規(guī)模不及公司的50%，且海外項目占比大。在充分考慮公司品牌、融資渠道、規(guī)模優(yōu)勢等競爭實力情況下，我們認(rèn)為，短期內(nèi)國內(nèi)行業(yè)內(nèi)很難有競爭對手可挑戰(zhàn)公司的行業(yè)龍頭地位，未來一段時間東方園林或?qū)⒗^續(xù)領(lǐng)跑中國市政園林市場。②產(chǎn)業(yè)鏈完整，依托設(shè)計帶動施工業(yè)務(wù)市政景觀設(shè)計在行業(yè)中處于核心地位。景觀設(shè)計在園林產(chǎn)業(yè)中處于前端位置，是提升甲方滿意度、引導(dǎo)創(chuàng)造苗木需求、拉動后期園林施工重要保障。從政府角度看，市政園林項目除了要提高綠地覆蓋率，改善環(huán)境質(zhì)量外，同時也肩負(fù)著提升周邊居住質(zhì)量、吸引地產(chǎn)投資資金的任務(wù)。因此設(shè)計優(yōu)美、布局合理、錯落有致的市政園林項目將有利于周邊土地開發(fā)利用，保證政府土地出讓收入，這也成為政府在大型市政項目招標(biāo)中極為看重的環(huán)節(jié)。從苗木需求看，景觀設(shè)計好比服裝設(shè)計，不同設(shè)計趨勢和風(fēng)格將引領(lǐng)市場對不同服裝面料的需求，而主流景觀設(shè)計風(fēng)格也將決定未來一段時間內(nèi)園林綠化市場對不同苗木的需求，并有望同時創(chuàng)造出一些小眾苗木的需求高峰。由于一般苗木需要1-3年的種植、培育周期，因此一旦把握未來園林設(shè)計發(fā)展趨勢則可對不同苗木種類進(jìn)行提前布局，因勢利導(dǎo)，達(dá)到事半功倍的效果。從施工角度看，與裝飾行業(yè)類似，園林施工是對設(shè)計的實物化表達(dá)，后期的擴初、深化等均需要體現(xiàn)最初設(shè)計理念與風(fēng)格，因此甲方在招標(biāo)過程中更愿選擇能夠充分理解設(shè)計精髓的施工團隊，而設(shè)計—施工一體化企業(yè)具有得天獨厚的競爭優(yōu)勢。從目前國內(nèi)園林企業(yè)發(fā)展路徑來看，大力發(fā)展設(shè)計業(yè)務(wù)，依托設(shè)計帶動施工業(yè)務(wù)增長已逐步成為行業(yè)龍頭公司共同戰(zhàn)略取向。融合國內(nèi)外、南北方差異是設(shè)計行業(yè)發(fā)展趨勢。在我國園林設(shè)計領(lǐng)域一直存在著國內(nèi)外品牌差異和南北方地域差異，不同需求、不同風(fēng)格的客戶對設(shè)計要求迥異。從品牌影響力來看，國外設(shè)計公司主要參與高端、有重要影響力的市政項目，如城市中央公園、廣場、景觀大道等、以及高端旅游度假項目，設(shè)計費用較高；國內(nèi)甲級設(shè)計企業(yè)多參與中端市政園林項目設(shè)計，收費偏低。從地域差異看，北方園林設(shè)計更多關(guān)注實用性，風(fēng)格穩(wěn)重、宏麗，由于水資源相對匱乏，景色多以山石為主，苗木多選擇較為耐寒常綠的松、柏、榆、槐；而南方園林在設(shè)計上多呈現(xiàn)小巧、纖麗之態(tài)，關(guān)注細(xì)節(jié)，亭臺樓閣、小橋流水一應(yīng)俱全，苗木種類繁多，可塑性強。我們認(rèn)為，為滿足不同客戶需求，承接風(fēng)格各異的標(biāo)志性項目，龍頭園林設(shè)計企業(yè)未來或?qū)⑦x擇不斷進(jìn)行外延式并購戰(zhàn)略，融合國內(nèi)外、南北方差異，充分整合行業(yè)資源，提升市占率。設(shè)計業(yè)務(wù)逐步完善，南北平臺雛形已現(xiàn)。公司早在1999年即與全球著名景觀設(shè)計公司美國EDSA合資成立設(shè)計研究院，開創(chuàng)國內(nèi)園林企業(yè)與海外設(shè)計巨頭合作先河，上市后又陸續(xù)收購上海尼塔建筑景觀設(shè)計有限公司，東聯(lián)（上海）創(chuàng)意設(shè)計發(fā)展有限公司，并將EDSA—東方持股比例提升至75%，目前公司已擁有EDSA-東方、東方利禾、東方艾地、東聯(lián)設(shè)計、上海尼塔等五個設(shè)計品牌，完成了從高端景觀園林、旅游度假項目到中端市政景觀設(shè)計的完整布局，是目前國內(nèi)園林綠化施工企業(yè)中設(shè)計能力最強，產(chǎn)業(yè)鏈最完整的公司。我們認(rèn)為，以EDSA-東方、東方利禾、東方艾地為基礎(chǔ)的北方設(shè)計基地和以東聯(lián)設(shè)計、上海尼塔為基礎(chǔ)的南方設(shè)計集團已勾勒出公司南北設(shè)計平臺雛形，未來在大型園林設(shè)計、施工項目上將有望依托南北平臺互補優(yōu)勢，大幅提升綜合競爭實力。2011年公司“山東濰坊白浪河鳶都湖設(shè)計”項目和“浙江湖州南太湖中央公園設(shè)計”項目分別斬獲首屆國際景觀規(guī)劃設(shè)計大會金、銀獎，“北京歡樂谷主題生態(tài)樂園規(guī)劃設(shè)計”項目獲北京市第十五屆優(yōu)秀工程設(shè)計一等獎，我們預(yù)計公司未來仍將憑借在設(shè)計領(lǐng)域強大的競爭實力帶動施工業(yè)務(wù)再上一層樓。③定位復(fù)合景觀服務(wù)商，全國區(qū)域綜合布局著力打造全國一流“復(fù)合景觀服務(wù)商”品牌。隨著我國市政園林發(fā)展，市場需求在不斷提高，城市園林功能不再僅僅滿足于景觀性、生態(tài)性，更需要使其成為城市休閑、娛樂中心，成為區(qū)域核心動力板塊。在此背景下，公司在原有為城市景觀工程提供從規(guī)劃設(shè)計、施工建設(shè)到養(yǎng)護運營系統(tǒng)綜合服務(wù)的基礎(chǔ)上提出了定位于城市“復(fù)合景觀服務(wù)商”戰(zhàn)略規(guī)劃。公司計劃整合相關(guān)文化、演藝、特效等方面的國際知名品牌，在未來的三到五年內(nèi)，在全國50個左右的戰(zhàn)略城市的中央公園或母親河兩岸，量身定制具有城市特質(zhì)和文化內(nèi)涵的現(xiàn)代城市復(fù)合景觀，使之成為城市的區(qū)域公共活動中心，市民休閑娛樂的最佳去處。為打造去過一流“復(fù)合景觀服務(wù)商”公司進(jìn)行了大量人才儲備，至2012年年中公司員工數(shù)量已接近2400人，其中超過65%擁有本科以上學(xué)歷，高學(xué)歷設(shè)計、項目管理人員占比高。我們預(yù)計，隨著城市綜合定位不斷提升，未來對園林復(fù)合景觀需求將日益擴大，作為準(zhǔn)備充分的園林綠化領(lǐng)軍企業(yè)，公司將有望充分受益此次行業(yè)發(fā)展趨勢的變革。南北市場開拓有序、布局合理。公司是國內(nèi)少數(shù)幾家能夠在全國范圍承接市政園林施工項目的企業(yè)，秉承“先北后南，逐級拓展”的戰(zhàn)略，近三年除既有競爭優(yōu)勢的華北地區(qū)，公司從2011年起重點開拓沈陽、錦州、包頭、鄂爾多斯、大連、丹東、營口等東北城市，并取得不俗的成績。2011年東北地區(qū)收入5.02億元，占比約為17.25%，而到2012年6月底，東北地區(qū)收入已達(dá)7.22億元，占半年營業(yè)收入近50%。北方市場高速增長并未放緩公司南擴步伐，2012年新進(jìn)入西安、海南、武漢、柳州、南寧、廈門、襄陽等大中型城市，考慮到廣西園博會等因素影響，我們預(yù)計2013年公司南方地區(qū)業(yè)務(wù)有望接力東北項目，繼續(xù)推動公司業(yè)績保持高速增長。（3）管理戰(zhàn)略①充分整合上游資源，加大苗木業(yè)務(wù)發(fā)展力度提升苗木產(chǎn)品自給率將成為行業(yè)發(fā)展趨勢。苗木資源是園林綠化施工中重要原材料，約占工程總造價15%，是保證工程施工效果、提升客戶滿意度的核心要素，如何確保種類豐富的苗木資源及時出現(xiàn)在工程各個形象節(jié)點是園林施工企業(yè)所必須面對的挑戰(zhàn)。但由于受到供求信息不對稱、苗木生長周期/地域差異、市場主流設(shè)計風(fēng)格變化，以及采購環(huán)節(jié)過多等因素影響，苗木市場往往呈現(xiàn)出價格周期強、供給波動大、采購質(zhì)量難以控制等特點，易對企業(yè)設(shè)計、施工等業(yè)務(wù)開展造成較大影響，因此逐步提升苗木自給率是行業(yè)發(fā)展大趨勢。另辟蹊徑，攜“苗聯(lián)網(wǎng)”助推公司苗木基地布局。公司在上市后利用融資平臺優(yōu)勢加大力度進(jìn)行苗木基地建設(shè)，至2011年底公司生產(chǎn)型苗木基地已達(dá)到1.2萬余畝，主要分布在北京、山東、河北、江蘇、浙江等地，未來公司將利用定向增發(fā)募集資金在陜西、山西、山東、河北等地區(qū)再建約2.5萬畝苗木生產(chǎn)基地，豐富自有苗木種類，提升施工項目苗木自給率。與此同時，為充分整合苗木資源，打通種植、銷售、物流配送、苗木新品開發(fā)、供需、資金等各個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，公司另辟蹊徑，首次提出“苗聯(lián)網(wǎng)”理念，并以此為依托，未來陸續(xù)在全國20個城市建立新型苗木種植基地，集中對苗農(nóng)、生產(chǎn)研發(fā)、交易進(jìn)行全面系統(tǒng)化運營，并向周邊苗農(nóng)進(jìn)行經(jīng)濟輻射，最終形成區(qū)域具有規(guī)模優(yōu)勢的苗木種植生產(chǎn)基地。我們認(rèn)為，“苗聯(lián)網(wǎng)”實質(zhì)是將園林施工企業(yè)、苗農(nóng)、戰(zhàn)略投資者、銀行緊密連接在一起的創(chuàng)新型苗木資源整合模式，對于東方園林而言，這種合作模式一方面可以長期滿足公司規(guī)模性施工用苗木需求，降低價格、供給等因素波動對項目造成的負(fù)面影響；另一方面公司可憑借苗木整合平臺和規(guī)模優(yōu)勢，引領(lǐng)苗木市場發(fā)展趨勢，提升公司上游資源掌控力，從產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合協(xié)同效應(yīng)上繼續(xù)拉大與競爭對手差距。②加大保障地塊引入力度，降低壞賬風(fēng)險政府結(jié)算進(jìn)度略有放緩，預(yù)計年底將有所改善。公司市政項目主要按照工程形象進(jìn)度劃分不同階段支付工程進(jìn)度款結(jié)算，但由于各個項目結(jié)算時間點與施工進(jìn)度的差異，在存貨項下長期存在已完工未結(jié)算項，其占同期收入比重一般維持在25%-45%左右。但2012年由于受到宏觀經(jīng)濟增速放緩、地方政府換屆等因素影響，公司部分市政園林項目結(jié)算進(jìn)度有所放緩，12H1公司新增已完工未結(jié)算項目達(dá)到了15.09億元，占當(dāng)期收入比例已接近70%。進(jìn)入年末時期，隨著“十八大”結(jié)束、公司自身加大年底催款力度，以及部分地方政府年底集中支付，我們認(rèn)為市政項目結(jié)算進(jìn)度將快速提升，預(yù)計至2012年底新增已完工未結(jié)算項目占收入比例將回落至40%-50%的合理區(qū)間。保障地塊與項目考核雙管齊下，確保項目資金回籠。為降低地方政府項目資金支付風(fēng)險，精選合作伙伴，2011年底公司率先提出“暖冬計劃”，計劃與全國經(jīng)濟實力排名前列的約50個城市建立起戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，優(yōu)化區(qū)域布局，逐步加大南方市場開拓力度。此外，為降低回款風(fēng)險，公司積極探索土地保障模式，即在簽訂景觀工程協(xié)議（合同）時，通過與業(yè)主談判，將具體指定地塊作為項目工程資金保障，如政府出現(xiàn)違約風(fēng)險則以該地塊出讓收入作為工程款的支付來源，即從資金源頭上確保園林工程款回收，提高應(yīng)收賬款保障系數(shù)。在加大外部風(fēng)控的同時，公司在對營銷、生產(chǎn)、經(jīng)營等相關(guān)系統(tǒng)考核中，提高了結(jié)算和收款權(quán)重，降低了簽約和產(chǎn)值在考核中所占的比重，由過去的產(chǎn)值導(dǎo)向型轉(zhuǎn)變?yōu)槭湛顚?dǎo)向型，內(nèi)外部雙管齊下，確保將壞賬風(fēng)險降低至最低水平。③改善付款模式，提升現(xiàn)金流水平在2012年之前簽訂的施工合同中多以5-3-2支付模式為主，即要求業(yè)主在施工過程中支付已完工工程款的50%，工程完工后支付至80%，養(yǎng)護期結(jié)束后支付剩余尾款，由于前期付款比例相對較低，在施工過程中公司資金壓力較大。隨著公司品牌知名度及溢價力逐步提升，公司2012年新簽大型項目已陸續(xù)更改支付模式，由5-3-2變更至6-3-1或7-2-1，加大業(yè)主在施工過程中資金支付比例，降低公司墊資支出。我們認(rèn)為，這種支付模式的變化將有利于改善公司經(jīng)營性現(xiàn)金流，提升資金綜合利用效率，有利于進(jìn)一步提升公司未來大型項目承接能力。（4）公司風(fēng)險公司是市政園林領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)，其主要客戶來自于各個地方政府，如果后期地方綠化投資縮減將可能直接影響公司收入增長速度。此外，公司目前主要以類BT墊資模式為主，回款進(jìn)度受地方政府財政收入周期影響較大，波動性強，有一定風(fēng)險敞口，后期如果政府回款不及時將直接對公司現(xiàn)金流和經(jīng)營造成負(fù)面影響。2、普邦園林：競爭實力突出的地產(chǎn)園林龍頭（1）公司簡介公司是一家專門從事園林工程施工、園林景觀設(shè)計、苗木種植以及園林養(yǎng)護等業(yè)務(wù)的大型民營企業(yè)，主要為住宅、旅游度假區(qū)和公共綠地等提供綜合園林服務(wù)，具有國家城市園林綠化企業(yè)一級資質(zhì)，項目多次榮獲中國風(fēng)景園林學(xué)會“優(yōu)秀園林綠化工程獎”大金獎、“詹天佑土木工程大獎”等。公司是廣東省風(fēng)景園林協(xié)會和廣州市城市綠化協(xié)會副會長單位，先后獲得“2010年度全國城市園林綠化企業(yè)50強”、“廣東省二十強優(yōu)秀園林企業(yè)”等榮譽。公司是國內(nèi)地產(chǎn)園林領(lǐng)軍企業(yè)之一，收入規(guī)模在過去6年間增長了近10倍，從2005年的1.33億元大幅上升至2011年的13.09億元，CAGR達(dá)到了46.45%，目前位列國內(nèi)園林綠化企業(yè)50強第四位，地產(chǎn)園林第二位。公司一直將園林景觀設(shè)計作為施工業(yè)務(wù)發(fā)展的先導(dǎo)，前公司設(shè)計師團隊數(shù)已達(dá)到324人，約占員工總數(shù)的1/4，設(shè)計業(yè)務(wù)毛利率水平長期維持在60%以上，雙雙處于行業(yè)領(lǐng)先水平。未來公司將有望繼續(xù)依托設(shè)計平臺優(yōu)勢，在推動施工訂單增長的同時，將逐步提升大型項目綜合毛利率水平。（2）競爭優(yōu)勢①專注地產(chǎn)園林，規(guī)模排名第二收入規(guī)模大幅提升，設(shè)計業(yè)務(wù)快速增長。公司是國內(nèi)地產(chǎn)園林領(lǐng)軍企業(yè)之一，從成立之初一直保持快速發(fā)展態(tài)勢，營業(yè)收入在過去6年間增長了近10倍，從2005年的1.33億元大幅上升至2011年的13.09億元，CAGR達(dá)到了46.45%，目前公司收入規(guī)模位列國內(nèi)園林綠化企業(yè)50強第四位，地產(chǎn)園林第二位，僅次于棕櫚園林。公司擁有從前期設(shè)計、施工，到后期園林養(yǎng)護完整產(chǎn)業(yè)鏈條，目前園林施工業(yè)務(wù)占比近90%，是公司收入主要來源，但隨著設(shè)計業(yè)務(wù)對后期施工影響力不斷提升，公司近幾年設(shè)計業(yè)務(wù)一直保持快速增長，2011年設(shè)計收入已達(dá)到1.21億元，未來有望成為推動公司業(yè)績發(fā)展的又一引擎。循序北上，從區(qū)域龍頭向全國性龍頭轉(zhuǎn)型。公司早期屬于地產(chǎn)園林行業(yè)南方區(qū)域龍頭，2008年前華南地區(qū)業(yè)務(wù)占比超過75%，但隨著客戶結(jié)構(gòu)和質(zhì)量逐步優(yōu)化、品牌知名度提升，公司采取循序北上策略，逐步擴大華東和西南地區(qū)市場，穩(wěn)步向全國性地產(chǎn)園林龍頭轉(zhuǎn)型。至1H12公司華南地區(qū)銷售收入占比已回落至51.89%，而華東地區(qū)和西南地區(qū)占比分別提升至28.22%和10.5%，“一基兩翼”全國性布局雛形已現(xiàn)。隨著公司經(jīng)營區(qū)域擴張，簽約承擔(dān)超千萬元大型項目也呈現(xiàn)逐年增加態(tài)勢，2009年大型項目訂單簽約規(guī)模僅為3.25億元，而至2011年新簽約超千萬規(guī)模大型項目已達(dá)48個，累計金額約為8.91億元。我們預(yù)計隨著國內(nèi)房地產(chǎn)市場需求逐步恢復(fù)、公司外省布局日趨合理，未來大型訂單規(guī)模有望繼續(xù)提升。②深耕設(shè)計業(yè)務(wù)，設(shè)計毛利率領(lǐng)先競爭對手設(shè)計人員占比高，規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先。由于地產(chǎn)園林屬于園林綠化項目中“精品工程”，需要在有限區(qū)域范圍內(nèi)融合各種園林設(shè)計風(fēng)格，以達(dá)到改善住宅環(huán)境、提升小區(qū)品質(zhì)的作用，因此中高端樓盤對配套園林設(shè)計、苗木品種選擇、工程施工質(zhì)量均有著較高要求。作為行業(yè)內(nèi)龍頭公司，普邦一直將園林景觀設(shè)計作為施工業(yè)務(wù)發(fā)展的先導(dǎo)，著力培養(yǎng)設(shè)計人才，目前公司設(shè)計師團隊數(shù)已達(dá)到324人，約占員工總數(shù)的1/4，遠(yuǎn)領(lǐng)先于行業(yè)其他內(nèi)上市公司。在近10年以來，公司依靠自身設(shè)計優(yōu)勢和獨具特色的風(fēng)格體系，以承接了超700個設(shè)計合同，收入規(guī)模超億元。深化設(shè)計能力強，毛利率水平高。公司與美國SWAGROUP、貝爾高林等國際設(shè)計企業(yè)合作緊密，并向其客戶提供具有國際設(shè)計水平的深化設(shè)計服務(wù)，使公司設(shè)計團隊的理念和技術(shù)始終保持國內(nèi)領(lǐng)先水平。在此背景下，公司設(shè)計業(yè)務(wù)毛利率水平長期維持在60%以上，僅在1H12略低于以“大市政”設(shè)計為主的東方園林。我們認(rèn)為，未來公司將有望繼續(xù)依托設(shè)計平臺優(yōu)勢，在推動施工訂單增長的同時，將逐步提升大型項目綜合毛利率水平。③風(fēng)險控制能力突出，后期經(jīng)營現(xiàn)金流有望繼續(xù)提升在回款端，公司在發(fā)展過程中極為重視風(fēng)險控制，對合作客戶規(guī)模、信用等有著嚴(yán)格的考核評價體系，只選擇與支付能力強、付款及時客戶進(jìn)行長期戰(zhàn)略合作，保證項目進(jìn)度款回收，至2011年底公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，收現(xiàn)比均位居可比上市公司前列。在付款端，公司在上市前并未充分應(yīng)用負(fù)債杠桿，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率高、規(guī)模小，而隨著后期公司經(jīng)營規(guī)模、品牌溢價等不斷提升，我們預(yù)計公司將逐步延長應(yīng)付賬款付款周期，這將有利于提升資金利用效率，保證后期訂單承接能力。我們認(rèn)為公司優(yōu)秀風(fēng)控管理體系和日益增強的上游溢價能力將持續(xù)提升公司經(jīng)營性現(xiàn)金流水平，夯實經(jīng)營基礎(chǔ)，在經(jīng)營效率、財務(wù)費率、規(guī)模性訂單執(zhí)行能力等多方面拉大與競爭對手的差距。④在手資金充裕，確保后期訂單承接能力公司IPO上市共融資12.59億元，其中超募資金約9.05億元，至2012年3季度末，現(xiàn)金及等價物余額約為10.33億元，相當(dāng)于東方園林、棕櫚園林和鐵漢生態(tài)同期現(xiàn)金及等價物余額的2倍左右，如果我們按照地產(chǎn)園林30%，市政園林40%-50%墊資比例測算，目前普邦資金可撬動訂單規(guī)模將達(dá)到34億元左右。目前上市園林企業(yè)均已開始加大杠桿，截止三季度末，棕櫚園林已有5.37億元短期借款和7億元債券，東方園林有9.75億元短期貸款和5億元短融，鐵漢生態(tài)則約有3.1億元短期借款，公司后期也將發(fā)行7億元債券，繼續(xù)提升在手資金規(guī)模。我們認(rèn)為，目前較充足的在手資金以及可利用的融資空間將提升公司規(guī)模性訂單承接能力，確保公司“大客戶、大訂單”戰(zhàn)略的順利實施，推動未來收入規(guī)模持續(xù)、高速擴張。（3）管理戰(zhàn)略①擴建苗木基地，完善地產(chǎn)園林產(chǎn)業(yè)鏈條苗木自給率低，制約公司發(fā)展。苗木是園林施工行業(yè)重要原材料，與設(shè)計、施工、養(yǎng)護等各個環(huán)節(jié)緊密相關(guān)，對施工業(yè)務(wù)進(jìn)度、成本、形象等方面影響較大。至2011年底公司在四會、東源、陽春等地?fù)碛屑s1033畝苗木基地，其規(guī)模僅相當(dāng)于東方、棕櫚等公司的1/10，發(fā)展規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于公司施工業(yè)務(wù)增長水平，造成大部分苗木材料需采取外購方式解決，苗木自給率偏低，很大程度上影響了公司競爭實力，逐步成為制約公司快速發(fā)展的主要瓶頸。募投項目大幅提升華南地區(qū)苗木自給率。為打破苗木瓶頸，公司利用募集資金1.33億元在廣東四會蒲洞、四會龍甫、江西高安建山等三地擴建3583畝苗木基地，將公司未來苗木基地總量提升至4600余畝，根據(jù)公司測算，募投基地完全投產(chǎn)后將使公司華南地區(qū)苗木采購自給率提升至53.41%，基本解決對外部苗木采購過分依賴。我們認(rèn)為，募投苗木基地的建立將完善公司從設(shè)計、施工到苗木種植和后期維護的完整產(chǎn)業(yè)鏈條，提高施工效率、提升項目質(zhì)量、降低采購成本，使公司在華南地區(qū)綜合競爭力進(jìn)一步提升。②加強“大客戶、大訂單”發(fā)展戰(zhàn)略優(yōu)質(zhì)大客戶戰(zhàn)略保證公司長期發(fā)展。隨著房地產(chǎn)市場高速發(fā)展，以資金、土地、人才等為代表的核心資源不斷向龍頭企業(yè)集中，前十名房地產(chǎn)開發(fā)商市占率已由2008年的8.14%提升至2011年的10.43%，2012年這一占比更是達(dá)到了12.46%。在地產(chǎn)開發(fā)商規(guī)模不斷提升的背景下，其對園林配套項目施工企業(yè)在規(guī)模、設(shè)計、質(zhì)量、資金、工期等方面要求不斷提升，大型地產(chǎn)企業(yè)與龍頭園林公司“強強聯(lián)手”發(fā)展趨勢愈發(fā)明顯。公司在發(fā)展過程中一直堅守與大客戶共建精品工程的戰(zhàn)略，目前萬科、保利、中信（華南）集團等國內(nèi)知名企業(yè)均已成為公司客戶，其中萬科、中信、保利等前四大戰(zhàn)略核心客戶約貢獻(xiàn)近40%銷售收入。我們認(rèn)為公司這種“大客戶、大訂單”發(fā)展模式將在訂單規(guī)模、毛利率水平、區(qū)域布局等方面充分受益于房地產(chǎn)行業(yè)集中度逐步提升的發(fā)展趨勢，有望保證公司規(guī)模長期穩(wěn)步提升。開拓西南市場再次斬獲大額訂單。在與全國性大型房地產(chǎn)企業(yè)加強合作的同時，公司亦積極開拓與區(qū)域型龍頭開發(fā)商的戰(zhàn)略合作，12月中旬公司與重慶融匯地產(chǎn)（集團）有限公司簽訂了《園林工程2013～2015年度戰(zhàn)略合作協(xié)議》，翻開了與西南地區(qū)龍頭房企合作的新篇章。在合作協(xié)議中，融匯地產(chǎn)保證2013年度直接委托與公司完成園林工程設(shè)計、施工的項目合同簽約額累計不少于3億元，同時承諾此后每年度遞增至少10%，三年合計委托公司完成的園林工程設(shè)計、施工項目合同簽約額不少于10億元。我們認(rèn)為，此次戰(zhàn)略合作一方面將支撐公司未來三年收入仍將保持較高速增長，另一方面可充分總結(jié)此次戰(zhàn)略合作經(jīng)驗，助力公司其他區(qū)域市場開拓。③加速全國布局，提升競爭優(yōu)勢為加速由區(qū)域性龍頭向全國性領(lǐng)軍企業(yè)轉(zhuǎn)變，提升省外業(yè)務(wù)占比，公司后期將利用募集資金陸續(xù)在成都、南寧、武漢、上海等地建立景觀工程分公司，加大渠道拓展力度，增強當(dāng)?shù)厥袌龇?wù)響應(yīng)度。我們認(rèn)為分公司建立將進(jìn)一步完善公司目前“一基兩翼”（以華南為基地，以華東、西南為兩翼）戰(zhàn)略布局，未來華南、華東和西南將有望成為收入規(guī)模增速最快的三大區(qū)域。與此同時，為提升設(shè)計品牌影響力，有效地保證設(shè)計業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展，公司還將投資5500萬元在北京、上海、成都三地設(shè)立設(shè)計分院，并依托當(dāng)?shù)厝瞬艃?yōu)勢，直接覆蓋華北、東北、華東和西南地區(qū)市場，助力公司全國性“大客戶、大訂單”發(fā)展戰(zhàn)略。（4）公司風(fēng)險公司主要業(yè)務(wù)收入基本來自于地產(chǎn)園林行業(yè)，因此未來地產(chǎn)行業(yè)銷售、開工情況將直接影響公司訂單及收入增長，造成業(yè)績大幅下滑。此外，地產(chǎn)園林業(yè)務(wù)需要施工企業(yè)進(jìn)行一定墊資，公司賬面上存在大量應(yīng)收賬款，如果后期開發(fā)商資金鏈趨緊，延長還款周期，將使公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降，造成當(dāng)期資產(chǎn)減值損失上升、施工項目進(jìn)度放緩，使實際業(yè)績低于我們預(yù)期。3、鐵漢生態(tài)：市政、生態(tài)雙輪驅(qū)動業(yè)績高速增長（1）公司簡介公司是集生態(tài)環(huán)境建設(shè)工程設(shè)計、技術(shù)研發(fā)、工程施工與養(yǎng)護、苗木種植、生物有機肥生產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)鏈于一體的生態(tài)環(huán)境建設(shè)綜合公司，致力于被破壞地表植被的修復(fù)及城市景觀環(huán)境的營造。公司在生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域樹立了良好的口碑，并擅長用生態(tài)的方式建設(shè)園林景觀，公司綜合施工能力強，擅長復(fù)雜地形、不同環(huán)境的跨區(qū)域施工，先后承建了多處標(biāo)志性生態(tài)環(huán)境建設(shè)精品工程項目。公司為國家級高新技術(shù)企業(yè)，擁有城市園林綠化企業(yè)一級資質(zhì)、風(fēng)景園林工程設(shè)計專項甲級資質(zhì)。公司是國內(nèi)少數(shù)能夠同時涉足生態(tài)修復(fù)和園林綠化領(lǐng)域的企業(yè)，收入規(guī)模由2007年的不足億元上升至2011年的8.25億元，我們預(yù)計2012年將有望達(dá)到12億元，過去5年CAGR近66%。隨著上市后在資金、品牌、人才等方面競爭優(yōu)勢逐步體現(xiàn)，公司依托生態(tài)修復(fù)項目樹立的良好口碑順利切入市政園林市場，目前園林綠化項目收入占比已提升至55%-65%，逐步實現(xiàn)由單一生態(tài)修復(fù)企業(yè)向具有綜合競爭實力的園林綠化企業(yè)轉(zhuǎn)型。（2）競爭優(yōu)勢①從生態(tài)修復(fù)企業(yè)向綜合園林綠化企業(yè)進(jìn)軍規(guī)模高速增長，園林綠化占比穩(wěn)步提升。公司是國內(nèi)生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)，也是少數(shù)能夠同時涉足生態(tài)修復(fù)和園林綠化行業(yè)的企業(yè)，近幾年憑借在生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域積累的豐富經(jīng)驗和綜合競爭優(yōu)勢，開始逐步加大對市政園林市場的開拓力度，并帶動收入規(guī)模由2007年的不足億元上升至2011年的8.25億元，我們預(yù)計2012年收入或?qū)⒔咏?2億元，過去5年CAGR將達(dá)到66%，生態(tài)修復(fù)工程和園林綠化工程收入占比已超過95%。隨著上市后在資金、品牌、人才等方面優(yōu)勢逐步體現(xiàn)，公司逐步嘗試通過BT模式提升市政園林項目規(guī)模，目前園林綠化項目收入占比已提升至55%-65%，逐步實現(xiàn)了由單一生態(tài)修復(fù)企業(yè)向具有綜合競爭實力的園林綠化企業(yè)轉(zhuǎn)型。依托競爭優(yōu)勢開拓外省市場，毛利、凈利維持高位。由于不同地區(qū)之間地貌、氣候、土壤、植物生長習(xí)性等方面差異較大，對園林綠化企業(yè)的施工經(jīng)驗和施工能力要求很高，因此只有極少數(shù)企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)全國跨區(qū)域業(yè)務(wù)發(fā)展。公司作為生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域龍頭企業(yè)，憑借多年技術(shù)沉淀和品牌影響力，穩(wěn)步開拓華南以外市場，至1H12公司非華南地區(qū)業(yè)務(wù)占比已經(jīng)超過50%，大型市政園林BT項目基本全部集中在華南以外市場。與此同時公司對省外項目的資質(zhì)、盈利、回款等方面有著極為嚴(yán)格的評審流程，因此即便在市場開拓過程中仍保持著較高的毛利率和凈利率，綜合競爭實力位居行業(yè)前列。②生態(tài)修復(fù)和市政園林雙輪驅(qū)動業(yè)績增長我國公路和礦山生態(tài)修復(fù)市場空間廣闊生態(tài)修復(fù)是指采用物理和生物工程等綜合技術(shù)方法，對因人類活動造成的工程創(chuàng)傷及自然災(zāi)害等因素導(dǎo)致受損的地表植被進(jìn)行修復(fù)重建，主要目的是使遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)逐步恢復(fù)并向良性的方向發(fā)展。目前生態(tài)修復(fù)工程主要包括公路、鐵路邊坡等道路邊坡生態(tài)修復(fù)、礦山開采生態(tài)修復(fù)、水利工程生態(tài)修復(fù)，以及沙漠化、荒漠化治理等幾大類。預(yù)計至2015年公路綠化投資規(guī)?；虺?00億/年。在“十四五”期間我國公路建設(shè)投資額從2006年的6231億元，大幅上升至2010年的11482億元，2011年更是達(dá)到了12596億元，CAGR為15.16%，與此同時，公路建設(shè)綠化投資規(guī)模也在穩(wěn)步提升，至2009年底已突破百億大關(guān)，達(dá)到125億元，至2011年全國公路綠化里程已超200萬公里。根據(jù)交通部發(fā)布的《2007年度中國公路水路交通環(huán)境保護狀況報告》，從2002年到2006年我國公路建設(shè)項目平均環(huán)保投資比例從1.4%上升到1.84%，其中公路邊坡生態(tài)修復(fù)等綠化項目投資占比由2003年的1.08%上升至2009年的1.3%左右，我們預(yù)計在“十四五”期間隨著政府逐步加大環(huán)保投入力度，未來綠化投資占比有望繼續(xù)小幅提升。我們保守預(yù)測“十四五”期間我國公路投資CAGR為4%，綠化投資占比提升至1.4%左右，則至2015年我國公路綠化投資規(guī)模或?qū)⑦_(dá)到206.3億元，市場空間廣闊。煤炭礦山修復(fù)保證金制度逐步完善，預(yù)計市場規(guī)模超400億元/年。目前在全國113,108座礦山中，采空區(qū)面積約為134.9萬公頃，采礦活動占用或破壞的土地面積238.3萬公頃，植被破壞嚴(yán)重。為加大礦山生態(tài)修復(fù)力度，提升礦區(qū)環(huán)境質(zhì)量，2006年2月10日，財政部、國土資源部、國家環(huán)?？偩职l(fā)布《關(guān)于逐步建立礦山環(huán)境治理和生態(tài)恢復(fù)責(zé)任機制的指導(dǎo)意見》，強調(diào)從2006年起要逐步建立礦山環(huán)境治理和生態(tài)恢復(fù)責(zé)任機制；2007年10月1日，山西省政府下發(fā)《山西省礦山環(huán)境恢復(fù)治理保證金提取使用管理辦法（試行）》，規(guī)定對煤炭企業(yè)征收的礦山環(huán)境恢復(fù)治理保證金的提取標(biāo)準(zhǔn)為每噸提取10元，并按月提??；2009年國土資源部出臺《礦山地質(zhì)環(huán)境保護規(guī)定》，國家鼓勵企業(yè)、社會團體或者個人投資者，對已關(guān)閉或者廢棄礦山的地質(zhì)環(huán)境進(jìn)行治理恢復(fù)。2011年我國原煤產(chǎn)量約為35.2億噸，根據(jù)瑞銀煤炭行業(yè)預(yù)測，至2014年原煤產(chǎn)量或?qū)⑼黄?0億噸，如果我們按10元/噸提取環(huán)境治理保證金，則煤炭礦山治理規(guī)模至2014年將超400億元。我們保守預(yù)計非煤炭礦山生態(tài)修復(fù)規(guī)模基本與煤炭相當(dāng)，以公司生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)集中的廣東市場為例，目前廣東省約有2000多個采石場，需要植被恢復(fù)面積約為2500萬平米，按照100元/平生態(tài)修復(fù)成本測算，市場規(guī)模已達(dá)25億元。③技術(shù)優(yōu)勢領(lǐng)先，依托修復(fù)業(yè)務(wù)帶動園林業(yè)務(wù)增長生態(tài)修復(fù)技術(shù)要求高，從事企業(yè)少。生態(tài)修復(fù)目的是要達(dá)到自然環(huán)境自我發(fā)展和自然演替，以恢復(fù)生物鏈平衡、重現(xiàn)原始自然狀態(tài)，使遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)逐步恢復(fù)并向良性的方向發(fā)展，并逐步減少后期養(yǎng)護。因此在生態(tài)修復(fù)施工過程中需要綜合采用植物選培、基質(zhì)配置、工程施工等綜合技術(shù)，涉及生態(tài)學(xué)、巖體工程力學(xué)、土壤肥料學(xué)、農(nóng)學(xué)、生物學(xué)、園林學(xué)、工程機械學(xué)等多個學(xué)科，如果不能掌握上述技術(shù)并靈活運用，工程施工后很容易造成“一年綠、二年黃、三年荒”現(xiàn)象，所以技術(shù)實力是進(jìn)入生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域的主要障礙。由于較高的技術(shù)壁壘，目前國內(nèi)從事生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)公司規(guī)模均較小，年產(chǎn)值基本在千萬元以下，大部分只能從事如平面及土質(zhì)邊坡等一些初級生態(tài)修復(fù)工程，能夠承接大型綜合生態(tài)修復(fù)項目的企業(yè)數(shù)量有限，在2011年“園林綠化50強”排名前十的企業(yè)中，僅有鐵漢生態(tài)和杭州園林綠化工程公司在從事規(guī)模性生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)。加大研發(fā)投入力度，保持技術(shù)領(lǐng)先性。為鞏固并提升在生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域龍頭競爭優(yōu)勢，公司一直致力于生態(tài)修復(fù)相關(guān)技術(shù)研發(fā)，并將其積極應(yīng)用于工程施工中。從2007年起，公司研發(fā)費用一直呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢，我們預(yù)計至2012年或?qū)⒂型黄?500萬元，占收入比例將繼續(xù)維持在4%以上，遠(yuǎn)高于東方園林、棕櫚園林、普邦園林等其他上市公司1.5%-2.5%的收入占比，而至2011年底公司員工中研發(fā)人員占比已超過15%，也處于同行業(yè)上市公司中最高水平。截至2012年6月30日，公司已取得國家專利17項，在申請專利10項，并已與北京大學(xué)、中國農(nóng)業(yè)科學(xué)院、中國科學(xué)院仙湖植物園、華南農(nóng)業(yè)大學(xué)、仲愷農(nóng)業(yè)工程學(xué)院等院所建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，共同開展前沿項目和新產(chǎn)品研發(fā)，保證公司儲備項目技術(shù)仍處于行業(yè)領(lǐng)先水平。生態(tài)修復(fù)、園林綠化資源共享，推動業(yè)績快速增長。鐵漢生態(tài)是少數(shù)幾家橫跨生態(tài)修復(fù)和市政園林兩個領(lǐng)域的綠化施工企業(yè)，我們認(rèn)為這種模式將有利于公司規(guī)模持續(xù)快速發(fā)展。①生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)有利于減少周期影響，增強公司業(yè)務(wù)穩(wěn)定性。由于市政園林業(yè)務(wù)主要由地方政府主導(dǎo)，地方財政收入波動性將使園林綠化投資具有較強周期性，進(jìn)而通過回款、訂單、結(jié)算進(jìn)度等多方面影響施工企業(yè)。而生態(tài)修復(fù)項目更多是由企業(yè)、地方或中央專項資金推動實施，受周期波動影響小、毛利率高、回款及時，在宏觀經(jīng)濟下滑時可為公司施工業(yè)務(wù)提供可靠的“緩沖墊”，增強公司業(yè)務(wù)穩(wěn)定性。②通過生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)助推市政園林市場開拓。由于多數(shù)大型生態(tài)修復(fù)項目均由地方政府主導(dǎo)，公司完全可通過生態(tài)修復(fù)項目與地方政府建立良好關(guān)系，依托技術(shù)及品牌優(yōu)勢順利延伸至當(dāng)?shù)厥姓@林施工項目，形成生態(tài)修復(fù)與市政園林良性“正反饋”機制，雙輪驅(qū)動公司業(yè)績增長。③共享銷售渠道與信息資源，降低費用水平。公司目前已建立北京、成都、長沙、西安等12家分支機構(gòu)，跨區(qū)域發(fā)展銷售布局已經(jīng)初步成形。由于生態(tài)修復(fù)和市政園林業(yè)務(wù)在客戶、地域上有一定重合性，各項目組可共享銷售渠道及信息資源，統(tǒng)籌進(jìn)行招投標(biāo)安排，降低公司綜合費用率。我們認(rèn)為在公司生態(tài)修復(fù)市場積累的技術(shù)、品牌、客戶等競爭優(yōu)勢將成為公司拓展市政園林市場重要推動力，生態(tài)修復(fù)與市政園林依托互補發(fā)展戰(zhàn)略將使公司規(guī)模持續(xù)保持快速增長。④以小型市政BT項目為主，低風(fēng)險、快回款、高收益為提升收入規(guī)模，保證資金利用效率，從2011年起公司逐步開始嘗試市政園林BT項目，截止至2012年底公司簽訂市政園林BT施工工程共有7項，累計合同總額已達(dá)到19.52億元。與其他園林綠化施工企業(yè)注重單體項目規(guī)模不同，公司在簽訂市政園林BT項目時更多關(guān)注回款、資金利用效率和項目回報，因此公司BT項目多呈現(xiàn)“低風(fēng)險、快回款、高收益”的特點。低風(fēng)險：公司在簽訂BT施工合同時，一方面注重地方政府后期支付能力，因此多選擇財政收入情況良好地區(qū)，如廣東、江蘇、湖南等省市進(jìn)行合作，并要求地方政府提供與項目體量相對應(yīng)的保障地塊作為后續(xù)支付資金擔(dān)保；另一方面除少數(shù)生態(tài)修復(fù)項目外，公司一般將承接項目規(guī)?？刂圃诋?dāng)?shù)禺?dāng)年財政收入5%以下，確保將后期回款風(fēng)險降至最低水平?？旎乜睿汗疽话銓⒊薪禹椖渴┕ぶ芷诳刂圃?-18個月左右，其中1年以內(nèi)項目較多，回款模式以4-3-3為主，一般在竣工驗收后12個月內(nèi)可收回項目總造價的40%-60%，提升了公司資金周轉(zhuǎn)效率，保證后期訂單承接規(guī)模。高收益：公司BT項目除正常施工毛利外，一直保持9%-10%的投資收益（融資利息上浮、管理費、正常投資回報等），同時公司在湖南郴州和衡陽兩個項目上嘗試為政府墊資支付前期費用，回報率均在20%以上，回款情況良好，提升公司綜合盈利能力。我們認(rèn)為，雖然公司運營戰(zhàn)略限制了單一市政BT項目規(guī)模，但考慮到公司目前僅10余億的收入體量，這種短平快、高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式仍將使公司未來2-3年業(yè)績保持高速增長。（3）管理戰(zhàn)略①加大自有苗木資源建設(shè)力度公司苗木自給率偏低。苗木是生態(tài)修復(fù)和園林綠化行業(yè)快速發(fā)展的關(guān)鍵性資源，下游工程招標(biāo)企業(yè)在招標(biāo)過程中也非常注重參與投標(biāo)企業(yè)苗木儲備數(shù)量和質(zhì)量，少數(shù)情況下可直接影響招標(biāo)結(jié)果。相對于其他競爭對手而言公司苗木儲備有限，超過40%成本用于項目苗木采購，而外購苗木存在成本波動大、供應(yīng)不及時、品質(zhì)參差不齊等問題，尤其是生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域的生態(tài)類苗木培育難度大，市場上基本沒有生態(tài)類苗木供應(yīng)，因此提升苗木自給率是公司重要戰(zhàn)略發(fā)展方向。預(yù)計梅縣、儋州兩大苗木基地將打通上游產(chǎn)業(yè)鏈條。為打破苗木供給瓶頸，上市后公司利用募集資金5000萬元在梅縣大坪鎮(zhèn)建立苗木基地2175畝，依托其氣候和基礎(chǔ)設(shè)施優(yōu)勢，著力培育生態(tài)類、喬木類和花灌球三大苗木資源；同時在2012年7月公司又與海南省儋州市人民政府簽署了《海南國際熱帶苗木花卉基地及苗木花卉交易中心項目投資合作框架協(xié)議書》，在海南省推動“綠化寶島”大背景下投資3.5億元建設(shè)5000畝苗木基地和花卉交易中心。我們認(rèn)為，兩大苗木基地建設(shè)將基本解決未來3-5年公司苗木資源需求，打造從設(shè)計施工到苗木養(yǎng)護的完整產(chǎn)業(yè)鏈條，在穩(wěn)步提升公司綜合毛利水平的同時，為后期全國規(guī)模化發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。②加大人才儲備、培養(yǎng)力度鐵漢人均收入規(guī)模位居行業(yè)前列。人才儲備及培養(yǎng)一直是園林綠化企業(yè)發(fā)展重中之重，其不但影響公司品牌、質(zhì)量、訂單，并最終決定企業(yè)發(fā)展規(guī)模。鐵漢生態(tài)從成立之初即重視相關(guān)生態(tài)修復(fù)和園林綠化人才培養(yǎng)，堅持“內(nèi)部培養(yǎng)為主，外聘為輔”的人才發(fā)展戰(zhàn)略，通過內(nèi)部幫、傳、代、學(xué)，從內(nèi)部逐季培養(yǎng)項目管理人員。至2011年底公司員工數(shù)量已從2007年的60余人發(fā)展626人，人均收入規(guī)模已達(dá)到132萬元，位居行業(yè)可比公司前列?？紤]到不斷擴張的收入規(guī)模，我們認(rèn)為未來一段時間公司仍將繼續(xù)加大人才培養(yǎng)力度，同時隨著新員工逐步成長到位，預(yù)計后期公司人均收入規(guī)模仍有望繼續(xù)提升，推動公司綜合盈利水平穩(wěn)步上行。股權(quán)激勵彰顯持續(xù)高成長信心。為提升公司凝聚力，激發(fā)骨干員工工作潛力，1月底公司推出股權(quán)激勵計劃草案，向高級管理人員、核心業(yè)務(wù)人員等228人授予891.7萬份股票期權(quán)，從2014-2017年分四次進(jìn)行行權(quán)，每年行權(quán)比例分別為10%、20%、30%和40%，行權(quán)條件為2013-2016年業(yè)績相對于2012年增速分別為30%、95%、190%、330%，2012-2016年CAGR為44%。我們認(rèn)為較高的行權(quán)條件彰顯公司對未來發(fā)展的信心，股權(quán)激勵也將穩(wěn)定管理及技術(shù)團隊，使公司上下一心，共享公司成長。（4）公司風(fēng)險隨著后期大型BT項目進(jìn)入施工期，公司收入中市政園林項目占比有望大幅提升，如果后期地方政府縮減市政園林投資規(guī)?；蛘哐娱L付款周期，則公司未來收入及訂單增長將面臨較大挑戰(zhàn)，業(yè)績或?qū)⒖赡艿陀谖覀冾A(yù)期。

2023年胰島素行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰