在流動(dòng)性中性前提下，以久期為橫軸、經(jīng)濟(jì)預(yù)期為縱軸，得到四個(gè)象限組合：“短久期+弱預(yù)期”、“長(zhǎng)久期+弱預(yù)期”、“短久期+強(qiáng)預(yù)期”以及“長(zhǎng)久期+強(qiáng)預(yù)期”。商品空頭屬于“短久期+弱預(yù)期”資產(chǎn)、商品多頭屬于“短久期+強(qiáng)預(yù)期”資產(chǎn)，長(zhǎng)端利率債當(dāng)屬“長(zhǎng)久期+弱預(yù)期”。站在當(dāng)下，權(quán)益資產(chǎn)應(yīng)被視為“長(zhǎng)久期+強(qiáng)預(yù)期”。6-7月的政策預(yù)期階段“短久期+弱預(yù)期”資產(chǎn)“撤退”推動(dòng)商品期貨價(jià)格走高。8月底第一波政策落地以來(lái)，“短久期+強(qiáng)預(yù)期”資產(chǎn)（商品多頭）以及“長(zhǎng)久期+弱預(yù)期”資產(chǎn)（長(zhǎng)端利率債）都已反應(yīng)，唯獨(dú)“長(zhǎng)久期+強(qiáng)預(yù)期”資產(chǎn)還在等待。我們預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)彎需三步走（穩(wěn)定總量、盤活存量、提振信心），目前僅是第一步，隨著后續(xù)政策落地與工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)改善，權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)期也將臨近。于各類資產(chǎn)存在非對(duì)稱式、非線性影響。在流動(dòng)性中性前提下，以久期為率債當(dāng)屬“長(zhǎng)久期+弱預(yù)期”。站在當(dāng)下，權(quán)益資產(chǎn)應(yīng)被視為“長(zhǎng)久期+強(qiáng)預(yù)期”。已由適度調(diào)結(jié)構(gòu)向大力穩(wěn)增長(zhǎng)切換，只不過(guò)目前是第一步（穩(wěn)定總量策預(yù)期階段“短久期+弱預(yù)期”資產(chǎn)“撤退”推升了商品期貨價(jià)格。2）8月底政策落地以來(lái)，“短久期+強(qiáng)預(yù)期”資產(chǎn)以及“長(zhǎng)久期+弱預(yù)期”資產(chǎn)將持續(xù)回升，并有望在明年上半年轉(zhuǎn)正。剔除2014-2015年流動(dòng)性極度充裕的階段后，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比對(duì)于滬深300站在此時(shí)，雖然國(guó)內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好未必馬上回暖，但距離國(guó)內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)提示：第一，如前文所述，國(guó)內(nèi)政策“穩(wěn)定總量”已經(jīng)成型，假若“盤活存量”和“提振信心”落實(shí)不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)或仍有波動(dòng)；第二，警惕如極端天氣、地 緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫對(duì)中美經(jīng)濟(jì)的沖擊；第三，警惕美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的負(fù) 面影響，關(guān)注央行貨幣政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。zhangjingjing@cmschina.czhangyiping@cmschina.cozhangantian@cmschina.czhaohonghe@cmschina.comaruichao@正文目錄 3二、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)觸底、穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力 4（一）全球共振進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)存，年底前有望迎來(lái)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù) 4 5 6 7 3 3 4 4 4 4 5 5 7 7 8 8 8 8敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明一、流動(dòng)性中性下，兩因素與四象限一、流動(dòng)性中性下，兩因素與四象限但是，由于流動(dòng)性收緊階段的基本面因素極為多元化（通縮、通脹、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、經(jīng)濟(jì)滯脹等不同情形因此美聯(lián)儲(chǔ)縮表未必對(duì)長(zhǎng)久期資產(chǎn)形成更顯著的負(fù)面影04,000,000.00敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明4 標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)/20個(gè)大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)/20個(gè)大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)02000/12003/122007/112011/102二、二、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)觸底、穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力（一）全球共振進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)存，年底前有望迎來(lái)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明我們甚至可以把這一階段類比為2008年中國(guó)四萬(wàn)億財(cái)政刺激80.0060.0040.0020.00 2014/12016/12018/12020/12022/18.006.004.002.000.002014/12016/12018/1敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明增速首次重回全年目標(biāo)線以上。照此形勢(shì)外推，全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)大概率可以實(shí)現(xiàn)。增速在4.8-4.9%。只要今年后續(xù)經(jīng)濟(jì)環(huán)比走勢(shì)基本符合近年季節(jié)性，全年實(shí)際定總量、盤活存量、提振信心印花稅及再融資政策的推動(dòng)是政策端邁出的第會(huì)更為順暢。經(jīng)濟(jì)發(fā)展局的設(shè)立大概率是在產(chǎn)業(yè)升級(jí)過(guò)程中為民營(yíng)企業(yè)提供宏觀指引的機(jī)構(gòu)，提振民營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)力與信心等政策也陸續(xù)落地，明年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望明顯好于敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明2018/12019/12020/12021/12022/12螺紋鋼期貨價(jià)格指數(shù)/鋼材綜合現(xiàn)貨價(jià)格指2022/72022/102023/12三、“四象限”內(nèi)各類資產(chǎn)對(duì)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)與政策的反三、“四象限”內(nèi)各類資產(chǎn)對(duì)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)與政策的反應(yīng)及其前景+弱預(yù)期”資產(chǎn)（長(zhǎng)端利率債）都已反應(yīng)，唯獨(dú)“長(zhǎng)久期+強(qiáng)預(yù)期”資產(chǎn)還在等月以來(lái)二者比值的加速走高大概率說(shuō)明政策落地提振了短久期資產(chǎn)商品多頭的敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明2023/62023/72023 %2002/22006/62010/102015/22019/6敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明