恒生電子研究報告-受益于券商軍備競賽成長空間打開1證券、資管IT行業(yè)龍頭1.1螞蟻金服旗下，機構業(yè)務持續(xù)延申觸角公司主要面向證券、期貨、公募、信托、保險、私募、銀行與產業(yè)、交易所以及新興行業(yè)等客戶提供一站式金融科技解決方案。2014年4月，浙江融信完成對恒生電子集團100%股權收購。合計交易金額為32.99億元。交易完成后，浙江融信通過恒生集團持有恒生電子20.62%股份。2015年6月8日，恒生電子公告：接到控股股東恒生集團通知，恒生集團的母公司浙江融信及其現(xiàn)有股東馬云、謝世煌，與螞蟻金服簽署相關協(xié)議。螞蟻金服將通過認購浙江融信新增股本并收購現(xiàn)有股東剩余股權的方式，獲得浙江融信100%的股權。2019年3月28日，浙江融信與螞蟻金服簽署了相關協(xié)議，約定浙江融信將其持有的恒生集團100%股權轉讓給螞蟻金服。自此，上市公司恒生電子成為螞蟻金服孫公司。恒生電子成立于1997年，早期涉足證券柜臺交易系統(tǒng)。2000年后，開始逐步豐富公募基金相關產品線，此后拓展至資管行業(yè)。2012年公司HOMS平臺上線。2019年以來，進一步從原有業(yè)務類交易系統(tǒng)業(yè)務，拓展至中后臺數(shù)據(jù)風險及基礎設施業(yè)務。2020年以來，通過收購細分領域技術優(yōu)勢公司，進一步發(fā)展保險、銀行類市場。典型如2021年收購finastra旗下opics資金管理系統(tǒng)（主要覆蓋中小型銀行的資金管理系統(tǒng)），及summit（覆蓋貨幣市場、資本市場、外匯交易和衍生品市場等業(yè)務）。1.2十年持續(xù)增長，大零售IT與大資管IT系公司業(yè)務基本盤收入結構來看，2019年起，公司將收入從原本的按客戶業(yè)務條線劃分，修改為大零售、大資管、銀行與產業(yè)IT、數(shù)據(jù)風險與基礎設施IT、互聯(lián)網創(chuàng)新業(yè)務及非金融IT業(yè)務。大零售IT業(yè)務線：將經紀業(yè)委會、財富業(yè)委會合并升級為財富經紀業(yè)務群；大資管IT業(yè)務線：將資管業(yè)委會、經紀業(yè)委會機構柜臺業(yè)務合并升級為資管與機構服務業(yè)務群；

?銀行與產業(yè)IT業(yè)務線：將交易所事業(yè)部產業(yè)以及供應鏈金融業(yè)務、銀行事業(yè)部合并組建銀行與產業(yè)業(yè)委會；數(shù)據(jù)風險與基礎設施業(yè)務線：由數(shù)據(jù)中臺發(fā)展部、風險管理事業(yè)部、交易所行業(yè)事業(yè)部金融基礎設施發(fā)展部及地方交易所業(yè)務共同組建數(shù)據(jù)風險與基礎設施業(yè)委會。當前來看大零售和大資管IT業(yè)務，合計占公司收入的69%，是公司的重要支撐型業(yè)務。具體劃分到下游客戶，大零售與大資管IT業(yè)務基本對應到證券公司、基金公司、期貨公司、銀行理財子等非銀行金融類客戶。大零售IT業(yè)務線產品包括經紀業(yè)務IT，如集中柜臺系統(tǒng)UF3.0、極速交易系統(tǒng)；

大資管IT主要面向資管交易類產品，如O32（O45）、PB系統(tǒng)等。銀行與產業(yè)IT包括傳統(tǒng)的銀行票據(jù)類系統(tǒng)及交易所系統(tǒng)。公司大零售IT、大資管IT領域，常年保持較高市場占有率。恒生電子公司在國內基金、證券、保險、信托資管領域核心市場占有率分別達到93%、80%、90%、75%，在證券賬戶系統(tǒng)、證券柜臺系統(tǒng)、銀行理財業(yè)務平臺、信托核心業(yè)務平臺、期貨核心系統(tǒng)的市場占有率分別達到57%、43%、85%、41%、42%。（資料來源：恒生電子2012年年報）。當前根據(jù)公司中標、客戶替換數(shù)據(jù)判斷，市占率或已有進一步提升?；ヂ?lián)網業(yè)務，是公司自2015年一直培育的新型業(yè)務。主要目的是希望實現(xiàn)更好的商業(yè)模式，如訂閱。并且面向輕型應用，以滿足更多中小機構客戶的輕應用需求。互聯(lián)網業(yè)務當前主要由13家控股子公司組成。從收入成長性來看，互聯(lián)網業(yè)務中個別業(yè)務子公司持續(xù)保持較快速發(fā)展：恒生保泰2021年一季度恒生電子并購了從事保險行業(yè)解決方案端到端IT服務的保泰。經過一年的融合發(fā)展，實現(xiàn)快速發(fā)展。恒生保泰在2021年實現(xiàn)8092萬元的營收，主要提供專業(yè)的財險業(yè)務系統(tǒng)解決方案、壽險業(yè)務系統(tǒng)解決方案、保險線上化解決方案以及智能保險解決方案，主要合作伙伴為：太平洋保險、中國人壽、中國人民保險、中國平安等。上海恒生聚源數(shù)據(jù)公司在2021年實現(xiàn)了2.9億元的營收，同比增長35.42%，實現(xiàn)852萬元的凈利潤，同比增長16.39%。產品包括金融數(shù)據(jù)庫、金融終端、智眸系列等豐富的產品線，并與700多家金融機構建立了廣泛的業(yè)務合作。在投研場景方面，聚源終端打磨聚焦、攻堅智能投研，同時國家級金融信息服務終端項目順利驗收交付；在財富管理場景方面，智能小梵持續(xù)創(chuàng)新，迭代升級數(shù)智化組件，實現(xiàn)合同快速增長；在資管風控場景方面，智眸產品“落地開花“，穩(wěn)步打開市場。鯨騰網絡鯨騰網絡專注于互聯(lián)網金融IT服務10多年,在銀行、證券、期貨、基金、信托、交易所、互聯(lián)網金融等泛金融領域,做過將近200+成熟的項目,為個人投資者提供財富管理工具。2021年實現(xiàn)營業(yè)收入約1.2億元，同比減少6.37%，凈利潤148萬元，同比減少95.12%，主要是公司由“軟件系統(tǒng)建設開發(fā)商”到面向“業(yè)務解決方案供應商”轉型所致。云毅網絡云毅網絡是一家大資管領域信息平臺提供商，2021年營業(yè)收入1.4億元，同比增長59.83%，凈利潤6005萬元，同比增長73.5%，專業(yè)為基金、證券、保險、期貨、三方財富、境外等金融機構開展財富和資產管理業(yè)務提供專業(yè)化、一體化的LiveOnline解決方案和服務。旗下核心產品服務包括投資管理產品、機構投資服務產品、策略交易產品、管理人估值產品、外包估值產品、績效風控產品、信息披露產品、監(jiān)管報送、登記過戶產品、理財銷售產品、營銷服務產品、開基電子化平臺、云支付、毅直播、視頻雙錄等服務。1.3收入維持穩(wěn)健成長、費用端收縮帶來盈利彈性2012年以來，公司收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤CAGR分別為19%、22%及21%。根據(jù)會計準則，2020年開始，公司將與合同履約義務相關的項目開發(fā)實施及維護服務人員費用，本期歸集入合同履約成本，與收入配比計入營業(yè)成本。由此導致公司2020年之后，毛利率由此前的90%+，下降至70%+。同時，費用率也有一定下降。因此，為了排除該會計準則的影響，從毛利率-費用率的角度觀察公司盈利更有意義。毛利率-費用率來看，在2016-2017年經歷了較大幅下降，主要由于公司加大對于新技術的研發(fā)，人員呈現(xiàn)快速增長。2018年以來，該數(shù)字整體呈現(xiàn)向上態(tài)勢。從公司對于2022年的業(yè)績展望來看，預計收入將到達25%的增速，系2015年以來首次給予超過20%以上的收入指引。同時費用端的增速指引，雖仍超越收入增速，預示公司投入的決心，但增速未超越歷史最高水平。整體2022年經營規(guī)劃看，公司對于收入增長有信心，費用投入亦有控制。2券商IT系統(tǒng)成軍備競賽，公司市占率有望提升依據(jù)國內監(jiān)管要求，客戶無法直連交易所系統(tǒng)，中間必須經過經紀公司的柜臺系統(tǒng)，