2023年調(diào)味品行業(yè)研究報(bào)告目錄一、調(diào)味品扎根傳統(tǒng)飲食文化，本土企業(yè)有優(yōu)勢(shì) 31、小產(chǎn)品、大作用，調(diào)味品在成就美妙風(fēng)味上不可或缺 32、東方醬料講究傳統(tǒng)，加之口味差異，本土企業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯 4二、升級(jí)方向清晰：更美味、更細(xì)分、講究釀造 51、過(guò)去10年，調(diào)味品整體快速發(fā)展 62、未來(lái)10年，味覺(jué)體驗(yàn)、結(jié)構(gòu)升級(jí)將成為行業(yè)增長(zhǎng)主動(dòng)力 8（1）家庭消費(fèi)升級(jí)將更明顯，增鮮提味、細(xì)分用途、講究釀造是方向 8（2）調(diào)味品零售單價(jià)低、在人均消費(fèi)支出中比重低，有提升空間 11（3）借鑒日韓經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)調(diào)味品尚處于結(jié)構(gòu)調(diào)整的初級(jí)階段 11三、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)：行業(yè)集中度將逐步提升 121、2021年調(diào)味品CR5僅為8.55%，有提升潛力 122、調(diào)味品是口碑和習(xí)慣性消費(fèi)，惡性競(jìng)爭(zhēng)可能性不大 14四、細(xì)分子行業(yè)分析 151、醬油：細(xì)分意識(shí)逐漸養(yǎng)成，生抽、高檔產(chǎn)品收入增長(zhǎng)較快 162、醋：具備產(chǎn)地底蘊(yùn)，集中度最低，高端化和衍生品潛力大 193、調(diào)味醬：口味定銷路，是龍頭企業(yè)品類拓展的優(yōu)先選擇 214、榨菜：“烏江”品牌優(yōu)勢(shì)明顯，集中度低、整合空間大 23五、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 251、醬油：海天股份、中炬高新和加加食品 25（1）中炬高新：“廚邦”口碑好、定位中高端市場(chǎng)，與海天錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng) 27（2）海天股份：渠道掌控能力強(qiáng)，多品類發(fā)展值得關(guān)注 29（3）加加食品：“原漿”系列新品推廣和明年初產(chǎn)能釋放 302、榨菜：涪陵榨菜結(jié)構(gòu)升級(jí)走向全國(guó)，預(yù)計(jì)下半年收入增速環(huán)比提升 323、醋：行業(yè)潛力大，關(guān)注恒順醋業(yè)營(yíng)銷改革進(jìn)展 33一、調(diào)味品扎根傳統(tǒng)飲食文化，本土企業(yè)有優(yōu)勢(shì)1、小產(chǎn)品、大作用，調(diào)味品在成就美妙風(fēng)味上不可或缺隨著收入水平的提高，人們對(duì)飲食不再滿足于充饑，對(duì)菜肴風(fēng)味的追求越來(lái)越高，這為調(diào)味品的發(fā)展帶來(lái)了契機(jī)。由于飲食習(xí)慣和口味不同，不同國(guó)家的調(diào)味品種類有所不同，但也有共同點(diǎn)，那就是調(diào)味品在成就菜肴美妙風(fēng)味方面都不可或缺。在以西式菜肴為主的歐美國(guó)家，調(diào)味品主要以洋蔥粉、大蒜粉、芥子、芝麻、黑胡椒、紅辣椒等香辛料以及番茄醬、沙拉醬、調(diào)味汁、湯料等醬汁形式存在。聯(lián)合利華家樂(lè)、味好美、亨氏（番茄醬）、雀巢美極等都取得了不俗表現(xiàn)，像味好美不僅提供產(chǎn)品、而且引領(lǐng)全球風(fēng)味流行趨勢(shì)。在東方菜肴為主的日本、韓國(guó)，調(diào)味品以醬油、醋、辣椒醬等釀造、發(fā)酵和復(fù)合產(chǎn)品為主。日本龜甲萬(wàn)株式會(huì)社、韓國(guó)膳府集團(tuán)（韓國(guó)膳府集團(tuán)的產(chǎn)品品牌是“泉牌”）等表現(xiàn)不錯(cuò)，兩者分別是日本、韓國(guó)最大的醬油生產(chǎn)企業(yè)。2、東方醬料講究傳統(tǒng)，加之口味差異，本土企業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯在韓國(guó)、日本，我們發(fā)現(xiàn)最受歡迎的醬油、醋、辣椒醬等傳統(tǒng)醬料主要是本土產(chǎn)品。與中國(guó)類似，日本、韓國(guó)也有手工制作醬料的傳統(tǒng)，隨著工作越來(lái)越忙碌、生活水平的提高，部分優(yōu)秀企業(yè)將傳統(tǒng)工藝按照本國(guó)人口味進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)?；a(chǎn)，但有歷史底蘊(yùn)的品牌更受消費(fèi)者青睞。在日本，龜甲萬(wàn)株式會(huì)社的“萬(wàn)字”醬油銷量第一、遙遙領(lǐng)先于第二品牌，其前身是1917年由茂木家族和高梨家族以及堀切家族合并后設(shè)立的野田醬油株式會(huì)社，迄今90多年經(jīng)營(yíng)歷史。在韓國(guó)，膳府“泉牌”醬油2015年被評(píng)為“連續(xù)7年醬油第一品牌”（2000年-2015年），目前每年生產(chǎn)量達(dá)到10萬(wàn)公升，在韓國(guó)醬油市場(chǎng)占有率達(dá)到50%，其1954年開(kāi)始以“泉”字商標(biāo)銷售醬油，迄今接近60年經(jīng)營(yíng)歷史。在中國(guó)，調(diào)味品的品牌化時(shí)間滯后于韓國(guó)、日本，但本土公司仍然具備天然優(yōu)勢(shì)，不僅更加了解消費(fèi)者的飲食習(xí)慣、口味，而且擁有品牌故事、產(chǎn)地優(yōu)勢(shì)等，例如:海天味業(yè)、美味鮮公司擁有天然釀造環(huán)境和深厚歷史，涪陵榨菜、恒順醋業(yè)擁有產(chǎn)地優(yōu)勢(shì)等。二、升級(jí)方向清晰：更美味、更細(xì)分、講究釀造1、過(guò)去10年，調(diào)味品整體快速發(fā)展過(guò)去10年，人們對(duì)美味享受和便捷的追求帶動(dòng)外出就餐次數(shù)增加，伴隨下游餐飲行業(yè)的蓬勃發(fā)展以及居民收入水平的提高，調(diào)味品行業(yè)收入快速增長(zhǎng)、利潤(rùn)率提升。在此過(guò)程中，調(diào)味品從無(wú)包裝到有包裝、無(wú)品牌到有品牌、并且用途初步細(xì)分。1、過(guò)去10年，調(diào)味品行業(yè)收入和利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)：過(guò)去十年，伴隨下游餐飲行業(yè)的快速發(fā)展以及居民人均收入提升，調(diào)味品行業(yè)從無(wú)品牌走向有品牌、從散裝走向小包裝，2021年行業(yè)收入規(guī)模達(dá)到2059億元，2002-2021年收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到20%、利潤(rùn)總額復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到26%。2、調(diào)味品包裝化、品牌化、用途初步細(xì)分化，利潤(rùn)率提升，結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)明顯：2016年以來(lái)調(diào)味品行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)明顯，行業(yè)毛利率由16%提升至19%、利潤(rùn)率從5%提升至8%。3、增長(zhǎng)主要來(lái)自人均調(diào)味品消費(fèi)支出的提升。2001-2020年，城鎮(zhèn)居民人均調(diào)味品消費(fèi)支出從30元提升至69元，年均提升9%，提升幅度為130%。從區(qū)域角度看，二三線市場(chǎng)的人均調(diào)味品消費(fèi)支出提升更快。2、未來(lái)10年，味覺(jué)體驗(yàn)、結(jié)構(gòu)升級(jí)將成為行業(yè)增長(zhǎng)主動(dòng)力（1）家庭消費(fèi)升級(jí)將更明顯，增鮮提味、細(xì)分用途、講究釀造是方向按下游消費(fèi)渠道劃分，調(diào)味品可分為家庭消費(fèi)（30%）、餐飲消費(fèi)（60%）和食品加工制造消費(fèi)（10%）。餐飲渠道消費(fèi)的特點(diǎn)：1）用量大、消費(fèi)頻率快：一個(gè)餐廳的調(diào)味品用量相當(dāng)于數(shù)百個(gè)家庭的用量；消費(fèi)頻率與翻桌率成正比；2）購(gòu)買的決策者為大廚和采購(gòu)：調(diào)味品的購(gòu)買的決策者為大廚和采購(gòu)，主要從流通渠道進(jìn)行采購(gòu)；3）大型餐飲對(duì)品牌更加看重：對(duì)于大型餐飲來(lái)說(shuō)，采用穩(wěn)定品牌的產(chǎn)品，可保證菜品口味的穩(wěn)定；4）專業(yè)化的調(diào)味品優(yōu)勢(shì)更顯著：對(duì)餐飲渠道而言，專業(yè)化、功能性的調(diào)味品可滿足廚師生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化，減輕其工作量。由于政府打壓三公消費(fèi)，餐飲行業(yè)短期增速放緩；但長(zhǎng)期來(lái)看，隨著消費(fèi)升級(jí)、工作節(jié)奏的加快，人們追求美味享受和便捷，外出就餐次數(shù)增加仍將帶動(dòng)餐飲企業(yè)調(diào)味品的用量增加。相比餐飲渠道，家庭渠道更注重品牌消費(fèi)，結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)單價(jià)提升更明顯。家庭渠道的結(jié)構(gòu)升級(jí)主要來(lái)自：1）味覺(jué)體驗(yàn)訴求帶動(dòng)家庭調(diào)味品消費(fèi)升級(jí)：居民收入水平的提高使人們對(duì)于飲食的味覺(jué)體驗(yàn)要求不斷提高，優(yōu)質(zhì)調(diào)味品更能有效迎合消費(fèi)者對(duì)于“味”的消費(fèi)訴求。2）食品安全訴求使人們更重視品牌、愿意支付溢價(jià)：隨著收入的增加，人們將更注重食品的安全和健康，近年來(lái)一系列的食品安全事件將使人們更重視調(diào)味品的品牌和品質(zhì)。3）細(xì)分用途訴求和便捷訴求將帶動(dòng)調(diào)味品保有量和消費(fèi)單價(jià)的增長(zhǎng)：產(chǎn)品與烹飪類別掛鉤，如蒸魚用蒸魚豉油、紅燒肉用紅燒醬油、吃面條用“面條鮮”，為工作繁忙的人們帶來(lái)飲食生活上的美味和便捷。從供給角度來(lái)看，新品是變相提價(jià)，渠道推廣的動(dòng)力更大：調(diào)味品企業(yè)推出細(xì)分的高端新品，背后面對(duì)經(jīng)銷商渠道的是一套利潤(rùn)空間更大的新價(jià)格體系，只要產(chǎn)品口味獨(dú)特、宣傳到位，經(jīng)銷商推新品的激勵(lì)也更大，從而帶動(dòng)調(diào)味品企業(yè)利潤(rùn)提升。海天、廚邦、李錦記和加加這些龍頭企業(yè)的發(fā)展思路均是致力于推廣高端新產(chǎn)品。（2）調(diào)味品零售單價(jià)低、在人均消費(fèi)支出中比重低，有提升空間WIND數(shù)據(jù)顯示，城鎮(zhèn)居民人均每年肉禽及制品支出1106元、菜類支出527元，但調(diào)味品支出僅69元，且單次消費(fèi)后使用周期一般長(zhǎng)達(dá)2-3個(gè)月，未來(lái)在單價(jià)和人均支出上仍有提升空間。調(diào)味品行業(yè)小企業(yè)眾多，隨著健康意識(shí)的崛起，消費(fèi)者愿意為營(yíng)養(yǎng)健康和食品安全支付溢價(jià)。以醬油為例，目前國(guó)內(nèi)醬油行業(yè)僅30%左右為大品牌，超過(guò)一半的調(diào)味品企業(yè)為地方小品牌和家庭作坊，隨著人們健康意識(shí)的逐漸崛起，食品安全問(wèn)題的不斷曝光，消費(fèi)者將愿意為更營(yíng)養(yǎng)健康和重視食用安全的調(diào)味品品牌支付溢價(jià)。（3）借鑒日韓經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)調(diào)味品尚處于結(jié)構(gòu)調(diào)整的初級(jí)階段在日本、韓國(guó)，調(diào)味品的種類很多，消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品非常講究，不僅關(guān)注口味、細(xì)分用途，而且講究釀造工藝，偏好純天然釀造、無(wú)添加的產(chǎn)品。對(duì)于好的產(chǎn)品，日本、韓國(guó)消費(fèi)者也愿意支付溢價(jià)。6月在韓國(guó)商超調(diào)研時(shí)發(fā)現(xiàn)，韓國(guó)純釀造醬油主要價(jià)位約在30元人民幣左右（840ml），折合17-18元/500ml。而中國(guó)目前醬油主要零售價(jià)介于5-8元/500ml，隨著消費(fèi)者對(duì)原料和釀造工藝的關(guān)注、對(duì)食品安全的重視，銷售單價(jià)有望隨著結(jié)構(gòu)升級(jí)而提升。三、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)：行業(yè)集中度將逐步提升1、2021年調(diào)味品CR5僅為8.55%，有提升潛力國(guó)內(nèi)調(diào)味品集中度遠(yuǎn)低于全球及其他國(guó)家，提升潛力巨大。2021年全球調(diào)味品市場(chǎng)CR5約為20%，美國(guó)調(diào)味品市場(chǎng)CR5約為39%。作為與我國(guó)飲食習(xí)慣最為相近的日本，調(diào)味品前10大品牌的市占率也不斷提升，2021年達(dá)到41%。2021年全國(guó)調(diào)味品、發(fā)酵制品制造行業(yè)收入2059億元，全國(guó)前五大品牌（海天、太太樂(lè)、老干媽、李錦記、美味鮮）按銷售收入測(cè)算的市占率僅為8.55%，低于全球調(diào)味品市場(chǎng)以及美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)占比。食品安全訴求、成本壓力、產(chǎn)能擴(kuò)張和并購(gòu)將使行業(yè)向龍頭品牌集中。1）食品安全訴求提升品牌忠誠(chéng)度：2021年佛山高明威極調(diào)味品企業(yè)涉嫌使用工業(yè)鹽水生產(chǎn)醬油等食品事件，將使人們更重視調(diào)味品的食品安全問(wèn)題，加大對(duì)知名調(diào)味品品牌的消費(fèi)。具有全國(guó)性渠道、知名品牌形象的調(diào)味品龍頭將受益。2）成本壓力日益提升：上游原材料和包裝材料等價(jià)格的變化給調(diào)味品生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)的成本壓力。全國(guó)性品牌憑借其品牌優(yōu)勢(shì)和渠道優(yōu)勢(shì)，能夠更好地傳導(dǎo)成本的上漲。3）龍頭產(chǎn)能擴(kuò)張、外資并購(gòu)將擠壓地方性品牌及家庭作坊，加速行業(yè)整合：國(guó)內(nèi)外調(diào)味品廠商進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)建和并購(gòu)，如海天擬投資150萬(wàn)噸、美味鮮將再投資40多萬(wàn)噸調(diào)味品擴(kuò)建項(xiàng)目，統(tǒng)一和龜甲萬(wàn)推出合資品牌統(tǒng)萬(wàn)珍極，將加速行業(yè)的淘汰和整合。2、調(diào)味品是口碑和習(xí)慣性消費(fèi)，惡性競(jìng)爭(zhēng)可能性不大在很多消費(fèi)品領(lǐng)域，雖然也有集中度提升的契機(jī)，但不少企業(yè)是大量投入換來(lái)的，導(dǎo)致的結(jié)果是企業(yè)利潤(rùn)率不斷走低。調(diào)味品以味和質(zhì)量為先，下游消費(fèi)者更看重產(chǎn)品和品牌，企業(yè)加大渠道投入、使得競(jìng)爭(zhēng)激烈程度顯著增加的可能性不大。尤其龍頭企業(yè)海天推行“雙軌制”（產(chǎn)品上行、渠道下行）、以市場(chǎng)養(yǎng)市場(chǎng)的情況下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為理性。四、細(xì)分子行業(yè)分析從原產(chǎn)地角度來(lái)說(shuō)，我們更看好傳統(tǒng)調(diào)味品。調(diào)味品按原產(chǎn)地可簡(jiǎn)單劃分為中國(guó)傳統(tǒng)調(diào)味品（醬油、醋類、榨菜和調(diào)味醬等）和新式調(diào)味品（如雞精、某些香辛料等舶來(lái)品）。傳統(tǒng)調(diào)味品采用中國(guó)傳統(tǒng)工藝，制造上強(qiáng)調(diào)“時(shí)間的價(jià)值”或者產(chǎn)地屬性，更適合中式烹飪，受海外替代品的威脅較小。細(xì)分子行業(yè)，優(yōu)先選擇醬油、醋，其次是調(diào)味醬、榨菜。我們主要從以下幾個(gè)角度考慮：1）從味覺(jué)體驗(yàn)的角度看，“味”分辨率越高的子行業(yè)，越容易發(fā)生消費(fèi)升級(jí)。我們認(rèn)為，“味”的分辨率越高，產(chǎn)品的可出現(xiàn)的差異化和細(xì)分化就越多，產(chǎn)品升級(jí)的創(chuàng)新點(diǎn)也就越多，因此醬、醋、醬料、榨菜的發(fā)展?jié)摿Ρ塞}、糖、味精更大。2）從釀造工藝和產(chǎn)地看，醋、醬油（生抽）的消費(fèi)升級(jí)潛力最大：醋具有降血壓、降血脂、軟化血管、消除疲勞的功效；生抽比老抽的鹽和糖的成分要少，且味覺(jué)體驗(yàn)更好，生抽占比的提升是大趨勢(shì)；3）從滲透率的角度來(lái)看，調(diào)味醬滲透率低。從調(diào)味品各品類滲透率來(lái)看，除醬油具有幾乎99%的滲透率之外，其他品類如調(diào)味醬、蠔油，滲透率還有提升空間。4）從行業(yè)集中度來(lái)看，醬油、醋、榨菜還有提升空間。目前國(guó)內(nèi)醬油CR5、榨菜CR5不足30%、醋CR5不足20%；相比之下，日本醬油CR5已達(dá)50%，龍頭企業(yè)市場(chǎng)份額尚有提升空間。1、醬油：細(xì)分意識(shí)逐漸養(yǎng)成，生抽、高檔產(chǎn)品收入增長(zhǎng)較快20年前中國(guó)醬油是沒(méi)有包裝、沒(méi)有品牌、更沒(méi)有細(xì)分的，90年代中后期隨著海天為代表的廣式醬油逐步滲透華中、華東市場(chǎng)，生抽、老抽這些產(chǎn)品的細(xì)分才逐步被消費(fèi)者所認(rèn)知。根據(jù)08年消費(fèi)者U&A研究，在沿海一線城市醬油通用意識(shí)在下降，細(xì)分意識(shí)增強(qiáng)，生抽用于點(diǎn)蘸、涼拌，老抽用于紅燒等，家庭保有2瓶或以上醬油的比例不斷增加。我們將醬油概括分為生抽、老抽兩大類，生抽是純正釀造、不加焦糖的醬油，能夠起到增加鮮味的作用；生抽以外的醬油統(tǒng)稱為老抽，老抽的用途以上色為主，味道濃郁但鮮度低于生抽，含糖和鹽分較高。目前，全國(guó)生抽、老抽（生抽以外的醬油統(tǒng)稱為老抽）的消費(fèi)量比例約為3：7，我們預(yù)計(jì)未來(lái)生抽占比將超過(guò)老抽，3年后比例有望達(dá)到5：5。上述主要原因在于消費(fèi)和生活習(xí)慣的改變：1）清淡飲食更符合健康潮流；2）體力運(yùn)動(dòng)減少后，身體不需要過(guò)多鹽分，口味自然變淡；3）人們從“吃飯”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺圆恕保瑥某漯囖D(zhuǎn)變?yōu)橄硎懿穗鹊拿牢?，因此菜的味道要淡而有“味”，這樣才能多吃菜。4）生抽以調(diào)鮮為主，可供選擇的細(xì)分口味更多。其他國(guó)家人均醬油消費(fèi)量高于我國(guó)2倍以上，且以生抽為主。我國(guó)人均醬油消費(fèi)量約3升/年，僅為日本年人均消費(fèi)量的1/3，或其他習(xí)慣消費(fèi)醬油的東方國(guó)家/地區(qū)的30%-50%。日、韓及港澳臺(tái)地區(qū)的人均醬油消費(fèi)量高出我國(guó)大陸消費(fèi)者2倍以上的一個(gè)重要的原因是，這些國(guó)家和地區(qū)的醬油消費(fèi)多以生抽為主。同時(shí)，近幾年市場(chǎng)也出現(xiàn)了不少高檔醬油（零售單價(jià)高于16元/升、8元/500ml），例如強(qiáng)調(diào)鮮味的李錦記“一品鮮”、味事達(dá)的“味極鮮”、“廚邦”鮮味醬油、欣和“六月鮮”系列，強(qiáng)調(diào)細(xì)分口味的李錦記“蒸魚豉油”、廚邦“海鮮醬油”、加加“面條鮮”，強(qiáng)調(diào)原汁概念的欣和“遵循自然原釀醬油”、加加的“原釀造”，以及強(qiáng)調(diào)純天然釀造及有機(jī)原料的欣和“禾然有機(jī)醬油”、珠江橋“金裝有機(jī)醬油”等。高檔醬油消費(fèi)額和滲透率的增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均增速，除細(xì)分口味外，純天然釀造、頭道原汁、高氨基酸含量、復(fù)合味道的醬油都是未來(lái)高檔化方向。2、醋：具備產(chǎn)地底蘊(yùn)，集中度最低，高端化和衍生品潛力大醋行業(yè)年產(chǎn)量約300萬(wàn)噸，是僅次于醬油的第二大調(diào)味品企業(yè)。由于歷史原因，醋已經(jīng)形成了根深蒂固的四大產(chǎn)地品牌——四川保寧醋、鎮(zhèn)江香醋、山西老陳醋、天津獨(dú)流老醋。這些產(chǎn)地品牌是寶貴資源，但可惜的是，目前尚未出現(xiàn)具有較強(qiáng)營(yíng)銷能力的企業(yè)。醋行業(yè)集中度最低，作坊式企業(yè)泛濫，未來(lái)行業(yè)有待整合。全國(guó)食醋生產(chǎn)企業(yè)近6000家，行業(yè)集中度偏低，按產(chǎn)量測(cè)算CR5占比17%，與醬油CR5占30%、蠔油及雞精CR5占80%以上相比集中度較低，業(yè)內(nèi)主要為中小企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。隨著人們對(duì)食品安全的訴求的日益提升以及強(qiáng)勢(shì)企業(yè)的出現(xiàn)，作坊式的小企業(yè)將逐漸被淘汰，未來(lái)行業(yè)集中度提升是大勢(shì)所趨。醋的日常消費(fèi)量低，僅相當(dāng)于醬油消費(fèi)量的1/5-1/4，消費(fèi)者對(duì)零售單價(jià)的承受能力更強(qiáng)。因此，如果營(yíng)銷得當(dāng)?shù)脑?，醋的高端化潛力更大，結(jié)構(gòu)升級(jí)也會(huì)更快。醋過(guò)去幾年的年均提價(jià)幅度為6%（醬油4%），未來(lái)可根據(jù)釀造年份等進(jìn)行差異化定價(jià)。此外，醋企業(yè)可往養(yǎng)生保健方向發(fā)展，衍生產(chǎn)品空間大。老年人高血壓等心血管問(wèn)題些和含鹽調(diào)味品的大量攝入有關(guān)。醋作為非鹽調(diào)味品，具有降血壓、降血脂、軟化血管、消除疲勞的功效，產(chǎn)品可向養(yǎng)生保健的方向拓展，開(kāi)發(fā)各種醋類衍生品，如恒順醋業(yè)就開(kāi)發(fā)了蘋果醋、蜂蜜醋、奶醋、醋膠囊等衍生品，定價(jià)高于作為調(diào)味品的醋，如1.5L的蘋果醋禮盒在1號(hào)店售價(jià)188元。目前“天地一號(hào)”牌的果醋的年銷售額已達(dá)到20億元。3、調(diào)味醬：口味定銷路，是龍頭企業(yè)品類拓展的優(yōu)先選擇調(diào)味醬可分為發(fā)酵醬和復(fù)合醬，如黃豆醬、海鮮醬是屬于發(fā)酵醬；老干媽、李錦記都是發(fā)酵周期較短的復(fù)合醬。按添加原料看，包括芝麻醬、蒜蓉醬、牛肉醬、黃豆醬等。目前調(diào)味醬市場(chǎng)規(guī)模約100億元，主要由老干媽、李錦記、阿香婆、吉香居等幾個(gè)傳統(tǒng)品牌占據(jù)，其中老干媽占據(jù)30%。調(diào)味醬市場(chǎng)值得關(guān)注的理由：1）口味決定銷路，新品創(chuàng)新空間大。對(duì)調(diào)味醬來(lái)說(shuō)，口味是消費(fèi)者選擇的首要理由，只要口味對(duì)路就不愁銷路。除了傳統(tǒng)的調(diào)味醬，各品牌也陸續(xù)推出了獨(dú)特口味的醬料產(chǎn)品，如海天拌飯醬、欣和“有所思”海帶就醬拌、加加的老壇酸菜醬等。當(dāng)然，食品安全訴求使消費(fèi)者選擇時(shí)也注重品牌。2）調(diào)味醬是醬醋類企業(yè)進(jìn)行品類拓展的優(yōu)先選擇。調(diào)味醬的原料和銷售渠道可與醬醋共享，毛利較高、創(chuàng)新空間大，是醬醋類品牌進(jìn)行品類拓展的主要選擇。海天、李錦記、欣和等調(diào)味品品牌無(wú)一例外的推出了調(diào)味醬料系列產(chǎn)品。舉例——山東欣和的多品類拓展：除“六月鮮”醬油外，還推出“6月香”調(diào)味醬、欣和“有所思”就醬拌、有機(jī)豆瓣醬等?！?月香”醬料產(chǎn)品包括辣椒醬、豆瓣醬和甜面醬，上海超市終端300G定價(jià)在7-10元左右；800G定價(jià)15元左右。欣和“有所思”系列包括牛肉就醬拌、海帶就醬拌等，210G售價(jià)在10-15元左右。4、榨菜：“烏江”品牌優(yōu)勢(shì)明顯，集中度低、整合空間大據(jù)史料記載，榨菜最早起源于涪陵城西邱壽安家，始于1898年，是我國(guó)具有100多年歷史的傳統(tǒng)特產(chǎn)。榨菜成分中含有大量蛋白質(zhì)、胡蘿卜素、膳食纖維、礦物質(zhì)等，有“天然味精”之稱，現(xiàn)代營(yíng)養(yǎng)學(xué)認(rèn)為榨菜能健脾開(kāi)胃、補(bǔ)氣添精、增食助神、緩解暈車酒醉等療效。榨菜的味覺(jué)體驗(yàn)明顯、銷售單價(jià)低，食品安全訴求推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)。1）強(qiáng)調(diào)味覺(jué)，細(xì)分品類多：榨菜適用于配合各類菜肴和主食，可用于炒肉、燒湯、蒸魚，也可配合粥、饅頭、泡面和米飯食用，可推出更多味覺(jué)體驗(yàn)更高的細(xì)分品類和高端產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)升級(jí)空間大。2）食品安全訴求推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)：隨著人們收入水平的提高，人們?cè)敢鉃槭称钒踩Ц兑鐑r(jià)，會(huì)更愿意選擇以品牌的為背書的榨菜品牌。行業(yè)集中度較低，手工作坊多，未來(lái)具有整合空間：1）行業(yè)集中度較低：2018年國(guó)內(nèi)榨菜總銷售量約52萬(wàn)噸，其中小包裝榨菜30萬(wàn)噸。行業(yè)內(nèi)比較有影響的品牌有烏江、銅錢橋、魚泉、辣妹子、國(guó)泰等，CR5占有率約26%，普通企業(yè)凈利率維持在5%左右。2）手工作坊式生產(chǎn)多：榨菜加工脫胎于傳統(tǒng)腌制工藝，目前國(guó)內(nèi)榨菜生產(chǎn)加工企業(yè)超過(guò)200家，絕大部分榨菜加工企業(yè)仍處于手工作坊式生產(chǎn)階段，生產(chǎn)機(jī)械化、工業(yè)化程度不高。3）榨菜品牌各分天下：各大榨菜品牌區(qū)域性較強(qiáng)，如銅錢橋在哈爾濱，辣妹子在南京等，大片的空白市場(chǎng)尚未開(kāi)拓。五、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況我們看好作為大眾食品的調(diào)味品行業(yè)未來(lái)的結(jié)構(gòu)升級(jí)。從子行業(yè)角度來(lái)看，優(yōu)先看好醬油、醋，其次看好醬料、榨菜、蠔油。從公司方面，首推中炬高新和涪陵榨菜，建議重點(diǎn)關(guān)注擬上市的海天股份。此外，加加食品估值低、明年產(chǎn)能釋放和新品推廣，恒順醋業(yè)的營(yíng)銷改革進(jìn)展也值得關(guān)注。1、醬油：海天股份、中炬高新和加加食品從產(chǎn)品力角度來(lái)看，廚邦定位中高端、海天是多品類發(fā)展的成功典范。1）從產(chǎn)品品質(zhì)來(lái)看:廚邦產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)“曬足180天”，所有產(chǎn)品發(fā)酵6個(gè)月，釀造周期最長(zhǎng)；而海天和加加發(fā)酵周期一般在3-6個(gè)月不等；2）從產(chǎn)品定位來(lái)看：廚邦90%的產(chǎn)品為中高端產(chǎn)品，而海天和加加的產(chǎn)品線中低端均覆蓋，并逐漸推動(dòng)新產(chǎn)品向高端升級(jí)。3）從品類拓展角度來(lái)看：海天的醬油產(chǎn)品國(guó)內(nèi)規(guī)模第一優(yōu)勢(shì)明顯，已實(shí)現(xiàn)年均15%的穩(wěn)定增長(zhǎng)；此外海天的黃豆醬和蠔油亦是全國(guó)第一，復(fù)合增速20%以上；醋已做到全國(guó)第六。廚邦品牌目前專注做中高端醬油及雞粉。加加除醬油外，也擁有醋、雞精、蠔油等其他調(diào)味品，但暫不具備品牌優(yōu)勢(shì)。從品牌力角度來(lái)看：1）從品牌占有率和知名度來(lái)看：海天渠道布局全國(guó)，品牌家喻戶曉，當(dāng)之無(wú)愧成為國(guó)內(nèi)第一大調(diào)味品品牌；廚邦和加加的優(yōu)勢(shì)區(qū)域分別位居華南和華中，依靠央視廣告及其他宣傳手段加強(qiáng)品牌知名度。2）從品牌形象和辨識(shí)度來(lái)看：廚邦品牌的形象辨識(shí)度最強(qiáng)，所有產(chǎn)品采用綠色格子底紅色標(biāo)簽；而海天和加加則根據(jù)不同產(chǎn)品的特性采取不同的包裝和標(biāo)識(shí)。3）從品牌定位來(lái)看：海天強(qiáng)調(diào)打造“美味廚房”的產(chǎn)品組合；廚邦以“曬足180天”強(qiáng)調(diào)品質(zhì)；加加的定位是“我的美味生活”。從渠道力的角度來(lái)看，海天渠道最廣、銷售效率最高，廚邦品牌議價(jià)力最強(qiáng)。1）從渠道的廣度和效率的角度來(lái)看，海天布局全國(guó)，渠道最廣，銷售效率最高，采用多級(jí)經(jīng)銷制，已覆蓋30多萬(wàn)個(gè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)。中炬也采取多級(jí)經(jīng)銷制，由于醬油之外的其他品類加加過(guò)去幾年產(chǎn)能受限，隨著今年4季度的投料、明年產(chǎn)能釋放和原漿新品推廣，銷售情況值得關(guān)注。2）從渠道構(gòu)成的角度來(lái)看，海天調(diào)味品業(yè)務(wù)70%集中于餐飲渠道，短期下游可能受政府打壓三公消費(fèi)影響，但長(zhǎng)期受益于消費(fèi)升級(jí)下人們就餐頻率的增加；而加加和廚邦品牌主攻家庭，結(jié)構(gòu)升級(jí)受益更顯著；3）從渠道利潤(rùn)空間來(lái)看，加加給渠道的利潤(rùn)空間最大，廚邦品牌對(duì)渠道的議價(jià)力更強(qiáng)。注：海天和中炬高新為多級(jí)經(jīng)銷制，加加為一級(jí)經(jīng)銷制（1）中炬高新：“廚邦”口碑好、定位中高端市場(chǎng)，與海天錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)圍繞調(diào)味品、房地產(chǎn)和園區(qū)出租等幾大業(yè)務(wù)。其子公司美味鮮(專門運(yùn)作調(diào)味品的子公司，包括品牌“廚邦”和“美味鮮”）表現(xiàn)出機(jī)制靈活、穩(wěn)健增長(zhǎng)。04-2023年連續(xù)八年，美味鮮公司收入增速均保持在18%以上，其中09年至今收入增速均在24%以上。2023年上半年，美味鮮公司實(shí)現(xiàn)銷售收入9.64億元，同比增長(zhǎng)28%，任務(wù)完成率達(dá)到109.36%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)9716萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)31%，略超市場(chǎng)預(yù)期，也超過(guò)了海天收入和利潤(rùn)增速。子公司美味鮮目前是全國(guó)第二大醬油品牌，廣東地區(qū)銷量第二。一方面，公司有天然的釀造優(yōu)勢(shì)，位居廣式醬油的發(fā)源地廣東，曬制醬油富有濃郁的醬香風(fēng)味，加上多年培育的優(yōu)良菌種，使其產(chǎn)品品質(zhì)口碑好；另一方面，公司07年開(kāi)始明確了以“廚邦”品牌重點(diǎn)發(fā)展中高端居民市場(chǎng)的策略，與行業(yè)龍頭海天形成了錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)（海天重點(diǎn)發(fā)展大眾餐飲市場(chǎng)）?！皬N邦”以差異化策略，已成為居民消費(fèi)市場(chǎng)的高端品牌。首先，公司以“曬足180天”突出產(chǎn)品品質(zhì)差異。醬油的品質(zhì)由發(fā)酵時(shí)間長(zhǎng)短、菌種和原料品質(zhì)決定，廚邦醬油以“曬足180天”作為品牌的宣傳口號(hào)，原料全部采用高品質(zhì)的精選東北大豆，符合現(xiàn)代人對(duì)營(yíng)養(yǎng)健康的訴求。其次，以鮮明的包裝形象來(lái)加強(qiáng)識(shí)別。公司品牌策劃與“華與華”合作，所有醬油產(chǎn)品均一律采用綠色格子背景、紅色品類標(biāo)簽，品牌形象鮮明，鋪貨視覺(jué)沖擊力大。再者，產(chǎn)品定價(jià)高于海天。預(yù)計(jì)2023年廚邦醬油平均銷售單價(jià)在5500元/噸以上，高于海天（醬油平均銷售單價(jià)4600元/噸）、更是高于加加（醬油平均銷售單價(jià)為3600元/噸）。未來(lái)省外擴(kuò)張、高端新品推廣值得期待。1）目前公司在重視醬油品質(zhì)的沿海地區(qū)發(fā)展不錯(cuò)，包括：浙江、海南、廣西、福建，但銷售規(guī)模尚小，未來(lái)有望進(jìn)一步擴(kuò)大。以浙江為例，公司大部分銷售額在寧波實(shí)現(xiàn)（寧波海鮮消費(fèi)多、重視醬油品質(zhì)），其他很多地區(qū)還是空白市場(chǎng)。2）新產(chǎn)能逐漸釋放：2022年上半年公司調(diào)味品中山基地四期竣工，發(fā)酵產(chǎn)能成倍增加；預(yù)計(jì)陽(yáng)西基地一期也將于14年上半年竣工，上述這些將緩解公司產(chǎn)能的不足。3）凈利潤(rùn)率有望逐步提升：過(guò)去美味鮮公司由于銷售規(guī)模小，凈利率顯著低于海天。展望未來(lái)2-3年，隨著高端新產(chǎn)品的推出（預(yù)計(jì)下半年有望推出高端無(wú)添加醬油）以及規(guī)模效應(yīng)，公司凈利潤(rùn)率有望逐步提升。（2）海天股份：渠道掌控能力強(qiáng)，多品類發(fā)展值得關(guān)注公司是國(guó)內(nèi)調(diào)味品龍頭，股權(quán)激勵(lì)充分到位。公司2021年實(shí)現(xiàn)含稅收入85億元，國(guó)內(nèi)醬油、蠔油和黃豆醬國(guó)內(nèi)銷量第一。股權(quán)激勵(lì)充分到位，除海天集團(tuán)等控股股東外，還包括公司58名中高層管理人員，覆蓋營(yíng)銷、運(yùn)營(yíng)中心、生產(chǎn)等多個(gè)部門。產(chǎn)品：打造“美味廚房”，產(chǎn)品升級(jí)與多品類共同發(fā)展。醬油是公司的主打品類，公司通過(guò)醬油打開(kāi)全國(guó)市場(chǎng)，并逐漸實(shí)現(xiàn)了多品類的發(fā)展。海天的醬油產(chǎn)品國(guó)內(nèi)規(guī)模第一優(yōu)勢(shì)明顯，占有率約17%，遠(yuǎn)超廚邦、加加和李錦記，已實(shí)現(xiàn)年均15%的穩(wěn)定增長(zhǎng)；蠔油全國(guó)第一（年銷量20多萬(wàn)噸，已遠(yuǎn)超李錦記的3萬(wàn)噸），復(fù)合增速20%以上；黃豆醬亦是全國(guó)第一，復(fù)合增速20%以上；醋已做到全國(guó)第六。未來(lái)醬油產(chǎn)品升級(jí)、蠔油、醬料和醋等其他品類擴(kuò)張也將是公司的增長(zhǎng)點(diǎn)。渠道：布局全國(guó)，70%集中在餐飲領(lǐng)域。公司產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋了全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)、直轄市，在全國(guó)各省已建成了2000家左右經(jīng)銷商、逾5000家分銷商的銷售網(wǎng)絡(luò)，在全國(guó)范圍內(nèi)擁有200多家KA專業(yè)經(jīng)銷商，覆蓋了30多萬(wàn)個(gè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)。未來(lái)公司將繼續(xù)做深做透地級(jí)市渠道，預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年經(jīng)銷商由2000家擴(kuò)展到3000家。（3）加加食品：“原漿”系列新品推廣和明年初產(chǎn)能釋放公司是國(guó)內(nèi)規(guī)模第三大的醬油品牌，以中部地區(qū)為核心，二、三線城市和縣鄉(xiāng)級(jí)市場(chǎng)為重點(diǎn)，渠道覆蓋80%以上縣級(jí)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)多品類共用渠道。銷售采用一級(jí)經(jīng)銷制，目前約1200家左右經(jīng)銷商。向李錦記學(xué)習(xí)，以差異化的產(chǎn)品戰(zhàn)略打開(kāi)市場(chǎng)。公司在營(yíng)銷上強(qiáng)調(diào)從自身情況出發(fā)，以利潤(rùn)增長(zhǎng)為基礎(chǔ)，不盲目擴(kuò)張，并通過(guò)靈活多變的營(yíng)銷策略尋找藍(lán)海，避開(kāi)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的正面血腥競(jìng)爭(zhēng)。李錦記利用其明星產(chǎn)品“蒸魚豉油”打開(kāi)市場(chǎng)，公司同樣采用差異化的產(chǎn)品戰(zhàn)略，針對(duì)人們的細(xì)分口味推出細(xì)分醬油產(chǎn)品，搶占消費(fèi)者心智，如“面條鮮”（“吃面就用面條鮮”）、兒童醬油等。新產(chǎn)品——繼“面條鮮”后，“原釀造”、“原漿”逐漸推出。今年年初醬油高端新品“原釀造”已上市；除醬油外，“老壇酸菜”、“風(fēng)味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蠔油、9度米醋等新型產(chǎn)品成功面世。1）二季度推出高端新品“原釀造”：“原釀造”是公司于今年二季度推出的高端醬油系列產(chǎn)品，釀造周期6個(gè)月，醬香風(fēng)味更為濃郁純粹、接近日式風(fēng)格，目前湖南地區(qū)終端售價(jià)約24.8-28元/450ML，已面向公司前100強(qiáng)經(jīng)銷商，在以商超為主的渠道向全國(guó)推廣。2）借勢(shì)“原釀造”，預(yù)計(jì)明年即將推出中高端新品“原漿”系列：“面條鮮”是公司過(guò)去幾年每年銷量翻番的明星產(chǎn)品?！霸瓭{”系列是公司在今年“原釀造”的推廣背景下，即將推出的定位中高端的醬油新品，發(fā)酵時(shí)間4個(gè)月左右，是推動(dòng)醬油消費(fèi)進(jìn)入10元時(shí)代的主打產(chǎn)品，覆蓋比“原釀造”更廣闊的消費(fèi)群體，有望成為第二個(gè)“面條鮮”。我們預(yù)計(jì)終端定價(jià)在10元/500ML左右。3）除醬油外，“老壇酸菜”、“風(fēng)味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蠔油、9度米醋等新型產(chǎn)品成功面世。新渠道——加大一二線城市空白區(qū)域渠道拓展力度。1）一二線個(gè)別區(qū)域仍以銷售低端產(chǎn)品為主：湖南、江西、兩廣、河南等地是公司的成熟區(qū)域，而北上廣深等一二線城市的部分區(qū)域銷售的仍是公司的較低端的、甚至即將淘汰的醬油產(chǎn)品，與公司品牌形象和未來(lái)的戰(zhàn)略定位不符；2）重新甄選和培育經(jīng)銷商，加大一二線高端產(chǎn)品推廣力度：公司將重新甄選和培育經(jīng)銷商，梳理一二線市場(chǎng)渠道和產(chǎn)品構(gòu)成，加大一二線高端產(chǎn)品（如面條鮮、原釀造和原漿等）的覆蓋面和推廣力度。目前“原釀造”、“面條鮮”等中高端產(chǎn)品已進(jìn)駐北京、廣州和深圳等地KA賣場(chǎng)及主要連鎖超市。預(yù)計(jì)明年年初產(chǎn)能瓶頸徹底解除。1萬(wàn)噸茶籽油四季度開(kāi)始產(chǎn)能瓶頸解除，20萬(wàn)噸醬油募投產(chǎn)能將在四季度調(diào)味品旺季來(lái)臨之際開(kāi)始投料，考慮到3-6個(gè)月的釀造周期，預(yù)計(jì)到明年年初醬油產(chǎn)能瓶頸將徹底解除，預(yù)計(jì)面條鮮、金標(biāo)生抽和原漿等中高端產(chǎn)品的產(chǎn)能瓶頸將首先得到緩解。2、榨菜：涪陵榨菜結(jié)構(gòu)升級(jí)走向全國(guó)，預(yù)計(jì)下半年收入增速環(huán)比提升公司是榨菜行業(yè)龍頭，市場(chǎng)份額約14%，主營(yíng)“烏江牌”榨菜暢銷全國(guó)，遠(yuǎn)銷日本、美國(guó)等8個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2015-2021年公司收入年均增速10%，凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng)35%。利潤(rùn)增長(zhǎng)主要來(lái)自提價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升。渠道走向全國(guó)化和精細(xì)化，在做細(xì)做透一線市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)開(kāi)發(fā)二、三線市場(chǎng)，提高產(chǎn)品覆蓋率。公司制定了未來(lái)三年或三年稍長(zhǎng)時(shí)間“打到三線去，解放全中國(guó)，銷售翻一番”的目標(biāo)，具體規(guī)劃：（1）省城、副省城每個(gè)批發(fā)市場(chǎng)至少有1個(gè)批發(fā)商覆蓋，每個(gè)行政區(qū)要有一個(gè)及以上具備直控終端能力的經(jīng)銷商配送服務(wù)。（2）地級(jí)市場(chǎng)每個(gè)批發(fā)市場(chǎng)至少有1個(gè)批發(fā)商覆蓋；流通終端要有配送服務(wù)。（3）2022年全國(guó)地級(jí)空白市場(chǎng)開(kāi)發(fā)目標(biāo)為130多個(gè)，縣級(jí)空白市場(chǎng)開(kāi)發(fā)目標(biāo)為500余個(gè)。目前新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)各項(xiàng)工作進(jìn)展順利，新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)經(jīng)銷合同基本簽訂完畢，部分市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始打款并調(diào)貨，新的增長(zhǎng)正在形成。產(chǎn)品優(yōu)化升級(jí)，提升烏江產(chǎn)品力。未來(lái)5-10年，公司將把業(yè)務(wù)鎖定為以榨菜為基礎(chǔ)的佐餐開(kāi)胃菜行業(yè)。1）推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)：圍繞烏江產(chǎn)品好口味、好質(zhì)量和鮮明的特點(diǎn)，大膽改進(jìn)產(chǎn)品加工工藝和原料加工技術(shù)，修訂產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)、工藝配方，全力打造“中國(guó)好味道”。2）多品類拓展：在把榨菜市場(chǎng)做細(xì)做大做透的基礎(chǔ)上,開(kāi)發(fā)其他佐餐開(kāi)胃菜，未來(lái)將向銷售渠道和模式與公司現(xiàn)有銷售渠道與模式高度重合的辣椒、泡菜、豆瓣等醬腌菜其它子品類和豆腐干等休閑食品類別發(fā)展。注重內(nèi)涵式發(fā)展，重新梳理品牌定位。公司將重新梳理定位品牌，突破榨菜是佐餐開(kāi)胃菜的局限，升級(jí)為植物調(diào)味品，涪陵作為榨菜的原產(chǎn)地，歷史文化悠久，把品牌向國(guó)粹文化方面去打造，新的廣告和包裝以中國(guó)紅、臉譜和剪紙為主，不再使用明星代言。新的品牌推廣增加對(duì)消費(fèi)者的教育引導(dǎo)，榨菜除了可以佐餐，還可以炒肉、燒湯、夾饅頭；蒸魚、燜肉、涮火鍋；送粥、泡面、下米飯，和醬油一樣替代鹽的功效等等，將一碟菜擴(kuò)大到一碗菜。3、醋：行業(yè)潛力大，關(guān)注恒順醋業(yè)營(yíng)銷改革進(jìn)展恒順是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的醋生產(chǎn)企業(yè)，屬于四大名醋之一，按產(chǎn)能測(cè)算的2021年市場(chǎng)份額約6%，目前渠道主要位于華東地區(qū)，截止2021年底，共有111家一級(jí)經(jīng)銷商，近300個(gè)銷售人員。2012年新董事長(zhǎng)上臺(tái)以來(lái)，在資本運(yùn)作方面進(jìn)行了快速的調(diào)整，定增項(xiàng)目若能順利完成，有望為公司后續(xù)發(fā)展解決之前拖累較重的財(cái)務(wù)問(wèn)題：（1）2023年公司將逐步剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)（通過(guò)代銷公司子公司“鎮(zhèn)江恒順商城有限公司”委托“鎮(zhèn)江恒順?lè)康禺a(chǎn)有限公司”代銷存量房），后續(xù)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的銷售收入也有望幫助公司減輕短期債務(wù)；（2）2023/5/21公司發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，擬發(fā)行股數(shù)0.33億股，發(fā)行價(jià)格不低于23.35元/股，募集資金預(yù)計(jì)在7.3億元。其中投資3.8億元用于10萬(wàn)噸高端醋產(chǎn)品灌裝生產(chǎn)線建設(shè)，項(xiàng)目實(shí)施期1.5年；廣告推廣1.6億元，實(shí)施期4年；還有1.9億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，有望減輕公司負(fù)債壓力（一季度末公司賬面短期負(fù)債13.1億，長(zhǎng)期負(fù)債0.14億，財(cái)務(wù)費(fèi)用率9.8%）。營(yíng)銷改革后續(xù)能否給公司主營(yíng)帶來(lái)新活力值得關(guān)注：公司計(jì)劃2023年主業(yè)收入增長(zhǎng)20%以上，調(diào)味品方面引入咨詢公司等方式幫助公司進(jìn)行營(yíng)銷調(diào)整，其中包括：（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。預(yù)計(jì)公司今年將新增10萬(wàn)噸白醋和10萬(wàn)噸料酒，高端產(chǎn)品上將推出年份醋。2023年1季度，公司白醋、料酒增長(zhǎng)約30%，年份醋增長(zhǎng)約40%，其他產(chǎn)品比較穩(wěn)定。（2）區(qū)域市場(chǎng)拓展，逐步實(shí)現(xiàn)全國(guó)化：公司仍將做深、做透華東市場(chǎng)然后逐步拓展全國(guó)。2021年公司調(diào)味品總收入8.3億，其中鎮(zhèn)江本地1億，江蘇整個(gè)省估計(jì)5-6億，上海6000萬(wàn)，北京2000萬(wàn)。未來(lái)公司希望逐步從華東走向全國(guó)，今年重點(diǎn)是東北市場(chǎng)，公司已在齊齊哈爾投產(chǎn)食醋，為布局東北市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)。（3）大力投入品牌建設(shè)和渠道建設(shè)。①品牌建設(shè)上，今年公司在央視、地方衛(wèi)視投放廣告；今年計(jì)劃開(kāi)設(shè)100家品牌專營(yíng)店，明年達(dá)到290家（注：這種盈利模式值得商榷）。②渠道建設(shè)上，商超渠道將繼續(xù)保持并加強(qiáng)，逐步推廣餐飲渠道（以前的弱項(xiàng)），未來(lái)將進(jìn)一步加大對(duì)餐飲的投入力度。此外，創(chuàng)新線上渠道，設(shè)立淘寶、京東的網(wǎng)絡(luò)旗艦店等。

2023年電子行業(yè)智能化分析報(bào)告2023年9月目錄一、消費(fèi)電子發(fā)展趨勢(shì)：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開(kāi)創(chuàng)可穿戴設(shè)備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設(shè)備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設(shè)計(jì)和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側(cè)重運(yùn)動(dòng)和健康監(jiān)測(cè) 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強(qiáng)大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機(jī) 8五、硬件變革大，投資機(jī)會(huì)多 91、水晶光電：光學(xué)龍頭，智能眼鏡最顯著受易標(biāo)的 102、環(huán)旭電子：設(shè)備連接的無(wú)線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學(xué)：聲學(xué)龍頭，小空間實(shí)現(xiàn)高音質(zhì) 114、共達(dá)電聲 12六、附錄—可穿戴設(shè)備近期新聞匯總 121、屏幕有點(diǎn)小蘋果智能手表iWatch要來(lái)了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無(wú)線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計(jì)劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費(fèi)電子發(fā)展趨勢(shì)：智能性和便攜性消費(fèi)電子沿著智能性和便攜性兩個(gè)維度發(fā)展。在過(guò)去幾年，市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)在于智能性維度，即設(shè)備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)便攜性維度的關(guān)注。在便攜性的維度，我們把電子產(chǎn)品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認(rèn)為，消費(fèi)電子產(chǎn)品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開(kāi)始，未來(lái)甚至?xí)蚩汕度胄脱葑?，投資機(jī)會(huì)將非常豐富。JuniperResearch預(yù)計(jì)：至2023年，整個(gè)可穿戴電子設(shè)備市場(chǎng)將會(huì)超過(guò)150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設(shè)備的銷量至2022年預(yù)計(jì)將達(dá)到7000萬(wàn)臺(tái)。正如應(yīng)用的成長(zhǎng)促進(jìn)了智能手機(jī)市場(chǎng)的興盛，可穿戴技術(shù)領(lǐng)域也會(huì)出現(xiàn)類似的成長(zhǎng)：做到應(yīng)用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設(shè)備同步增長(zhǎng)，各種新功能的產(chǎn)品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設(shè)備領(lǐng)域有所布局，期望能把握下一輪移動(dòng)技術(shù)變革的行情。當(dāng)前各大廠商關(guān)注度較高的可穿戴式智能設(shè)備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開(kāi)創(chuàng)可穿戴設(shè)備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來(lái)了重大變革和機(jī)遇，其對(duì)硬件的要求體現(xiàn)在四個(gè)方面：1）人機(jī)互動(dòng)友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時(shí)間長(zhǎng)；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時(shí)間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導(dǎo)耳機(jī)的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問(wèn)題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長(zhǎng)續(xù)航時(shí)間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關(guān)鍵在于微投和反射顯示屏。關(guān)于谷歌眼鏡的詳細(xì)論述請(qǐng)參見(jiàn)我們3月25日專題報(bào)告《谷歌眼鏡--無(wú)邊界創(chuàng)新時(shí)代的開(kāi)啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設(shè)備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設(shè)計(jì)和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價(jià)達(dá)330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費(fèi)者的關(guān)注。我們認(rèn)為，在智能手機(jī)尚未普及的時(shí)期，消費(fèi)者對(duì)智能終端和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)認(rèn)知度低，創(chuàng)新跨度過(guò)大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設(shè)計(jì)和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側(cè)重運(yùn)動(dòng)和健康監(jiān)測(cè)摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運(yùn)動(dòng)監(jiān)測(cè)功能。產(chǎn)品內(nèi)臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強(qiáng)化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機(jī)同步；采用了MotorolaAccuSense技術(shù)，也內(nèi)臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運(yùn)動(dòng)時(shí)可以準(zhǔn)確追蹤所在位臵及記錄時(shí)間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內(nèi)臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運(yùn)動(dòng)時(shí)可連續(xù)使用5至10小時(shí)。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產(chǎn)品允許多個(gè)程序同時(shí)運(yùn)行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術(shù)，可以通過(guò)藍(lán)牙2.1+EDR與其他設(shè)備連接；內(nèi)臵震動(dòng)馬達(dá)和三軸加速度計(jì)，可安裝位運(yùn)動(dòng)專門設(shè)計(jì)的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強(qiáng)大第二代智能手表在功能上還無(wú)法與智能手機(jī)相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動(dòng)向讓我們堅(jiān)信第三代智能手表功能將更為強(qiáng)大，有望與智能手機(jī)相當(dāng)。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經(jīng)建立了一支100的團(tuán)隊(duì)來(lái)研制智能手表iWatch，已經(jīng)開(kāi)始試產(chǎn)，富士康已經(jīng)收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計(jì)和健康指標(biāo)傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過(guò)連接智能手機(jī)來(lái)顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠?qū)崿F(xiàn)手機(jī)的通話功能，并通過(guò)內(nèi)臵地圖實(shí)現(xiàn)導(dǎo)航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺(tái)灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內(nèi)臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標(biāo)是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品科技網(wǎng)站SamMobile報(bào)道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對(duì)Fortius開(kāi)發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設(shè)計(jì)了健康軟件SHealth，預(yù)示著運(yùn)動(dòng)和健康監(jiān)測(cè)將是三星可穿戴電子設(shè)備的重要賣點(diǎn)。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機(jī)智能手機(jī)在功能手機(jī)通話和短信功能的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應(yīng)用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機(jī)和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強(qiáng)的可穿戴設(shè)備智能手機(jī)+眼鏡將埋葬智能手機(jī)。智能手機(jī)、智能手表和智能眼鏡三種設(shè)備各有優(yōu)缺點(diǎn)：1.智能手機(jī)是最成熟產(chǎn)品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場(chǎng)合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺(jué)效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡(jiǎn)單動(dòng)作識(shí)別功能，信息輸入不方便，不適合復(fù)雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復(fù)雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長(zhǎng)時(shí)間觀看。我們認(rèn)為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的特點(diǎn)，兩者的結(jié)合將兼具各自優(yōu)勢(shì)，能夠?qū)崿F(xiàn)在手表上輸入復(fù)雜內(nèi)容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實(shí)現(xiàn)較好的視覺(jué)體驗(yàn)。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機(jī)所不具備的優(yōu)點(diǎn)：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過(guò)傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務(wù)；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場(chǎng)合的應(yīng)用，更勝于必須手持操作的智能手機(jī)，有望替代智能手機(jī)，從而帶來(lái)消費(fèi)電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機(jī)會(huì)多可穿戴設(shè)備的外在形態(tài)完全不同于智能手機(jī)等傳統(tǒng)硬件產(chǎn)品，這些產(chǎn)品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側(cè)重于光學(xué)方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機(jī)的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設(shè)計(jì)。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個(gè)產(chǎn)品之間頻繁的信號(hào)互聯(lián)，勢(shì)必增加對(duì)無(wú)線模組的需求。我們認(rèn)為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學(xué)等公司將顯著受益于可穿戴設(shè)備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光學(xué)龍頭，智能眼鏡最顯著受易標(biāo)的公司是手機(jī)鏡頭用紅外截止濾光片和數(shù)碼相機(jī)用光學(xué)低通濾波器的領(lǐng)先廠商。公司在產(chǎn)品升級(jí)和新產(chǎn)品拓展兩個(gè)維度實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。光學(xué)低通濾波器的單價(jià)隨著從卡片機(jī)升級(jí)為單反微單而增長(zhǎng)10倍以上，隨著攝像模組對(duì)像素和成像質(zhì)量要求的提高，紅外截至濾光片材質(zhì)從普通光學(xué)玻璃升級(jí)為藍(lán)玻璃，單價(jià)和市場(chǎng)空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品等新產(chǎn)品。我們?cè)?月25日專題報(bào)告《谷歌眼鏡--無(wú)邊界創(chuàng)新時(shí)代的開(kāi)啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關(guān)鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術(shù)是光學(xué)加工、光引擎設(shè)計(jì)和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術(shù)積累。在光學(xué)加工方面，水晶光電具有十來(lái)年的經(jīng)驗(yàn)積累；在光引擎設(shè)計(jì)方面，水晶光電與芯片設(shè)計(jì)商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優(yōu)勢(shì)，其光學(xué)鍍膜的產(chǎn)能規(guī)模位居全球第一。水晶光電當(dāng)前已進(jìn)入某海外客戶的智能眼鏡產(chǎn)業(yè)鏈，踏上了智能眼鏡技術(shù)創(chuàng)新的第一波浪潮。2、環(huán)旭電子：設(shè)備連接的無(wú)線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環(huán)旭電子是蘋果無(wú)線模組的兩大供應(yīng)商之一，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們?cè)?月25日專題報(bào)告《谷歌眼鏡--無(wú)邊界創(chuàng)新時(shí)代的開(kāi)啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機(jī)的1/3,輕薄化要求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)絕大多數(shù)手機(jī)，智能手表的面積和體積也大約是智能手機(jī)的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對(duì)元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)在可穿戴設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈占有一席之地。3、歌爾聲學(xué)：聲學(xué)龍頭，小空間實(shí)現(xiàn)高音質(zhì)公司是全球領(lǐng)先的電聲器件廠商，通過(guò)強(qiáng)大的研發(fā)能力向上游整合，實(shí)現(xiàn)了關(guān)鍵原材料、自動(dòng)化生產(chǎn)線和精密模具的自制，具備了較強(qiáng)的垂直一體化能力，使得公司可以向客戶進(jìn)行大規(guī)模地快速出貨，并提供一站式的服務(wù)和產(chǎn)品供應(yīng)，同時(shí)可以更好地控制成本。大客戶戰(zhàn)略使得公司不斷切入繽特力、索尼、三星和蘋果等全球消費(fèi)電子巨頭主流供應(yīng)鏈。公司也在MEMS聲學(xué)器件上積累深厚，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)MEMS技術(shù)的突破?？纱┐髟O(shè)備需要麥克風(fēng)來(lái)讀取用戶的語(yǔ)音信息，也需要音筒