44/46私募股權(quán)投資實物手冊引言引言該手冊的主要目的，是為了建立一套標(biāo)準(zhǔn)、嚴(yán)謹(jǐn)、高效的私募股權(quán)投資和盡職調(diào)查體系。采用該體系的好處包括：科學(xué)、嚴(yán)謹(jǐn)，至上而下的對標(biāo)的進行判斷，提高成功率，并降低風(fēng)險；提高工作效率，減少資源的損耗；加快人才培養(yǎng)的速度和經(jīng)驗的積累；養(yǎng)成好的工作習(xí)慣，全面對標(biāo)一流專業(yè)投資機構(gòu)；該手冊分13大章節(jié)，3個階段來答復(fù)如上問題。階段相關(guān)章節(jié)準(zhǔn)備階段解釋投資最樸素，那些不以時間和時空的變化而變化的根本原那么。第一章投資的方法論第二章投資的思考框架第三章投資的決策機制第四章私募股權(quán)的業(yè)務(wù)模式和借鑒實施階段解釋盡職調(diào)查的目的、工作開展的方式、寫作的內(nèi)容、及細(xì)節(jié)的要求。第五章盡職調(diào)查的目的、關(guān)注領(lǐng)域、調(diào)查方式第六章盡職調(diào)查報告的核心寫作要素第七章盡職調(diào)查的工作安排第八章寫作標(biāo)準(zhǔn)和細(xì)節(jié)要求落實階段介紹了股權(quán)并購的估值方式、談判、和協(xié)議條款等。第九章估值方法第十章核心條件談判第十一章股權(quán)投資協(xié)議第十二章投后管理第十三章退出方式該手冊的很多材料源于公開文獻和個人經(jīng)驗，出處見附錄。該手冊不針對具體工程，也不代表我公司觀點，僅代表我個人。該手冊沒有最終版，而是隨工程經(jīng)驗的積累而持續(xù)改進和優(yōu)化。通過這套規(guī)那么去做工程，通過工程去優(yōu)化規(guī)那么，兩者互相促進。該手冊不單答復(fù)Why和What,隨著版本更新，更強調(diào)How。最后，歡送轉(zhuǎn)發(fā)給需要的學(xué)弟學(xué)妹，幫助他們共同成長。目錄目錄第一章股權(quán)投資的方法論第二章投資的思考框架第三章投資的決策機制第四章私募股權(quán)的業(yè)務(wù)模式和借鑒第五章盡職調(diào)查的目的、關(guān)注領(lǐng)域、調(diào)查方式第六章盡職調(diào)查報告的核心寫作要素第七章盡職調(diào)查的工作安排第八章寫作標(biāo)準(zhǔn)和細(xì)節(jié)要求第九章估值和風(fēng)險第十章核心條件談判第十一章股權(quán)投資協(xié)議第十二章投后管理第十三章退出方式

第一章第一章投資的方法論一、明確目的、原那么、標(biāo)準(zhǔn)首先，需要明確企業(yè)股權(quán)投資的目的、原那么、和標(biāo)準(zhǔn)。管理層需在開始就明確公司想要什么，決定了投資的方向和風(fēng)險偏好。以國內(nèi)某知名環(huán)保企業(yè)為例：目的：〔1〕能與產(chǎn)業(yè)鏈進行協(xié)同〔2〕實現(xiàn)增值原那么：〔1〕創(chuàng)始團隊保持第一大股東的地位不動搖〔2〕公司堅持做最大的二股東，股權(quán)比例約____%標(biāo)準(zhǔn)：〔1〕有核心競爭力、排行靠前、或有潛力〔2〕產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)〔3〕PE<X倍二、投資的邏輯投資的邏輯很多，推薦?投資中最簡單的事?邱國鷺，清華系〔產(chǎn)業(yè)協(xié)同〕、復(fù)星系〔中國動力嫁接全球資源+反周期〕等投資方法論。具體思考框架，參考第二章。簡單舉例如下：〔1〕先看是不是剛需〔2〕市場容量是否足夠大，最好有百億元以上一個企業(yè)能夠開展的好壞與否以及能夠長期持續(xù)穩(wěn)定的開展，與這個企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境有著極大的關(guān)系。如果這個行業(yè)是個朝陽行業(yè)有著明確且美好的開展預(yù)期，那所處這個行業(yè)的企業(yè)也就有更大的可能，分享行業(yè)開展的成果。如果這個行業(yè)已經(jīng)屬于夕陽行業(yè)，盡管我們不能排除壞的行業(yè)里也會有好企業(yè)，但是普遍情況下企業(yè)的開展前景會打一個大的折扣。我們在判斷一個企業(yè)的投資價格或者是否符合上市條件的時候，更多的就是對企業(yè)所處行業(yè)的一種判斷。〔3〕促進該行業(yè)開展的因素是否還存在以環(huán)保行業(yè)為例，是典型的政策驅(qū)動型行業(yè)。污染物排放標(biāo)準(zhǔn)，政府環(huán)?？己酥笜?biāo)的升級都是驅(qū)動因素。〔4〕行業(yè)是否有足夠的壁壘和門檻，不是誰想做就做是否需要足夠高的資本、技術(shù)、品牌和業(yè)績等壁壘和門檻。例如，滴滴的資本壁壘；百度的技術(shù)門檻、阿里的規(guī)模和體系化建設(shè)門檻。環(huán)保企業(yè)最為綜合，行業(yè)龍頭普遍同時具備資金、技術(shù)、強大股東背景、資質(zhì)和業(yè)績的門檻?！?〕創(chuàng)始團隊至少必須是一個值得信賴的企業(yè)家?！?〕找到企業(yè)過去成功的因素。分析在未來新技術(shù)，新競爭者，新消費方式出現(xiàn)后，能否依然保持競爭優(yōu)勢，不受影響。要點總結(jié)：所以，好的工程少，是合情合理的。三、行業(yè)調(diào)研好的投資，先從行業(yè)研究做起，至上而下的選擇工程。行業(yè)研究是地圖，指明了需求的來源、行業(yè)開展的動力源泉、市場規(guī)模、商業(yè)模式和競爭對手等。在不熟悉行業(yè)的情況下，對企業(yè)進行盡職調(diào)查或投資都是不可取的。由于時間和精力的投入，容易本能的去挖掘它們的優(yōu)點，對判斷產(chǎn)生偏移。行業(yè)調(diào)研有三個目的：一、了解行業(yè)本身所處的開展階段，來判斷介入的時機；二、分析影響該行業(yè)的各種因素和程度，來判斷投資的價值和揭示風(fēng)險；三、找到最有價值的企業(yè)，尋找投資的切入點。行業(yè)調(diào)研要點如下：步驟研究要點以環(huán)保行業(yè)為例1行業(yè)概況〔解釋該行業(yè)是為了解決什么問題，所處的開展階段，研究投資介入的時機〕水資源的分布污染物的來源和量對應(yīng)污水處理的現(xiàn)有產(chǎn)能，及天花板2行業(yè)政策〔分析影響行業(yè)的各種因素，及判斷對行業(yè)影響的力度〕國家政策排放標(biāo)準(zhǔn)3產(chǎn)品/效勞介紹(產(chǎn)品或效勞知識掃盲)技術(shù)的作用技術(shù)的原理材料和形態(tài)的構(gòu)成應(yīng)用范圍核心優(yōu)劣勢4產(chǎn)業(yè)鏈和價值鏈分布產(chǎn)業(yè)鏈〔上中下游〕價值分布〔收入、利潤〕5產(chǎn)品/效勞的開展歷程〔回憶歷史〕根據(jù)年度、產(chǎn)能、標(biāo)志性事件闡述6市場和未來趨勢分析〔介紹現(xiàn)狀、預(yù)測行業(yè)的未來開展趨勢〕國內(nèi)外市場的產(chǎn)值細(xì)分領(lǐng)域的產(chǎn)值需求趨勢本錢趨勢行業(yè)的其他趨勢7行業(yè)的競爭格局〔找到行業(yè)內(nèi)最有價值的企業(yè)并研究其投資價值〕行業(yè)第一、第二、第三梯隊細(xì)分領(lǐng)域的市場份額、利潤、競爭8重點公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、特點、核心技術(shù)、市場份額、業(yè)績和財務(wù)、商業(yè)模式等9附錄全面比擬所有公司的各項經(jīng)營指標(biāo)和趨勢變化要點總結(jié)：做足功課，不能用行動上的勤快，掩蓋思考上的懶惰。系統(tǒng)化的思維，會錯過真正偉大的企業(yè)，它們的商業(yè)模式凡人無法理解。四、投資能力的提升簡單說，就是提高判斷工程是否靠譜的能力。我的體會如下，個人修為提升有質(zhì)量的學(xué)習(xí)和進化能力防止自動完成，而是有意識地刻意提升〔Plan、Act、Review、Upgrade〕離開舒適區(qū)犧牲短期利益〔短期效率的下降〕大量重復(fù)性訓(xùn)練〔在一段時間內(nèi)集中訓(xùn)練少數(shù)能力〕持續(xù)地獲得反應(yīng)〔通過結(jié)果來糾正和診斷自己的學(xué)習(xí)〕找行業(yè)內(nèi)的頂尖高手學(xué)習(xí)找行業(yè)內(nèi)頂尖的高手作為目標(biāo)，同時必須有頂級的導(dǎo)師進行輔導(dǎo)。虛心多問，要能跳出舒適區(qū)，“關(guān)系〞是麻煩出來的，即使是成功的前輩，也有“馬斯洛需求層次–自我實現(xiàn)〞的需要。所以，多問問沒錯。反省的重要性看工程要有投資經(jīng)理的細(xì)致，也要有首席投資官的高度，只有換位思考，你才會以更謹(jǐn)慎、更嚴(yán)格、更周全的態(tài)度去反思一個工程該不該投，投后如何管理，最后如何退出。經(jīng)歷的連續(xù)性選擇和自己職業(yè)經(jīng)歷相關(guān)的投資方向，形成和自己投資方向相關(guān)的人際網(wǎng)絡(luò)至關(guān)重要工作層面發(fā)揮團隊協(xié)助的力量努力打造一個開放交流、分享精神和思想碰撞的投資團隊。團隊能定期進行頭腦風(fēng)暴，分享觀點，并能相互得到足夠反應(yīng)，來改進和提升自己的水平。最終，個人水平提升，整個團隊的投資水平才能提升；大家好才是真的好！相反，靠團隊某個明星成員都是不可持續(xù)的。盡調(diào)的觀點盡調(diào)不能流于形式，不是收集材料的過程。必須發(fā)表自己的觀點。盡調(diào)的質(zhì)量盡調(diào)報告寫到能真實和完整的反映現(xiàn)狀。所以需嚴(yán)格要求團隊，包括會計師、律師。只有自己足夠?qū)I(yè)，會計師、律師等，才不會忽悠，走流程了事。公司開展的本質(zhì)調(diào)查公司生存和開展的根本原因。是靠某種產(chǎn)品、技術(shù)、人、團隊，還是純粹運氣？這些因素靠積累還是偶然？這些東西由誰掌握？這點在第五章會進一步闡述如何進行挖掘。要點總結(jié)：如上的體會，才是本文最為重要和精華之內(nèi)容，也是最難堅持的。某人說投資的前五年純粹是練級，多數(shù)工程都會打水漂。我認(rèn)為方法得當(dāng)，速度可以提前。對個人成長，刻意提升能力最為重要，防止自動完成。對投資機構(gòu)，發(fā)揮團隊協(xié)作的力量最為重要，要淡化個人。很多非常知名的投資人，并不是因為投過多少個工程，而是投了某一個非常成功的工程。一段意味深長的話。什么叫真正懂？有一種懂叫別人覺得你懂。

第二章第二章投資的思考框架投資的邏輯和方法論很多，這里匯總了局部思考框架。一、天花板天花板是指企業(yè)或行業(yè)的產(chǎn)品〔或效勞〕趨于飽和、到達或接近供大于求的狀態(tài)。在進行投資之前，我們必須明確企業(yè)屬于以下哪一種情況，并針對不同情況給出相應(yīng)的投資策略。在判斷上，既要重視行業(yè)前景，也必須關(guān)注企業(yè)素質(zhì)。〔1〕已經(jīng)到達天花板的行業(yè)——極度飽和的行業(yè)〔如鋼鐵行業(yè)〕。投資時機來自于具有壟斷經(jīng)營能力的企業(yè)低本錢兼并劣勢企業(yè)，擴大市場份額，降低產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售的邊際本錢，從而進一步構(gòu)筑市場壁壘，獲得產(chǎn)品的定價權(quán)。如果兼并不能做到邊際本錢下降就不能算是好的投資標(biāo)的。比方，國企在行政推動下的兼并做大，并非按照市場定價原那么進行，因此其政治意義大于經(jīng)濟意義，此類國企不具備投資價值。那些在行業(yè)蕭條期末端仍有良好現(xiàn)金流，極具競爭能力的企業(yè)在大量同類企業(yè)紛紛陷入困境之時極具潛在的投資價值。判斷行業(yè)拐點或需求拐點是關(guān)鍵，重點關(guān)注那些大型企業(yè)的并購時機，如國內(nèi)四大鋼鐵公司?！?〕產(chǎn)業(yè)升級創(chuàng)造新的需求，舊的天花板被解構(gòu)，新的天花板尚未或正在形成。如汽車行業(yè)和通訊行業(yè)。這些行業(yè)通常已經(jīng)比擬成熟，其投資時機在于技術(shù)創(chuàng)新帶來新需求。“創(chuàng)新〞—會打破原有的行業(yè)平衡，創(chuàng)造出新的需求。關(guān)注新舊勢力的平衡關(guān)系，代表新技術(shù)、新生產(chǎn)力的企業(yè)將脫穎而出，其產(chǎn)品和效勞將逐步取代甚至完全取代舊的產(chǎn)品，如特斯拉和蘋果的創(chuàng)新對各自行業(yè)的沖擊。〔3〕行業(yè)的天花板尚不明確的行業(yè)。這些行業(yè)要么處在新興行業(yè)領(lǐng)域，需求正在形成，并且未來的市場容量難以估計，如新型節(jié)能材料；要么屬于“快速消費〞產(chǎn)品，如提高人類生活質(zhì)量、延長人類壽命的醫(yī)藥產(chǎn)品和效勞。這類行業(yè)歷來都是偉大企業(yè)的搖籃，牛股層出不窮，要重點挖掘那些細(xì)分行業(yè)里具備領(lǐng)軍地位的優(yōu)秀企業(yè)—即：小行業(yè)里的大公司。我們完全可以從公司和行業(yè)報道中，通過以上3點探討深刻了解一家公司的行業(yè)地位和未來想象空間。重點是明確：1.有沒有天花板？；2.面對天花板，企業(yè)都做了些什么？二、商業(yè)模式商業(yè)模式是指企業(yè)提供哪些產(chǎn)品或效勞，企業(yè)用什么途徑或手段向誰收費來賺取商業(yè)利潤。比方，制造業(yè)通過為客戶提供實用功能的產(chǎn)品獲取利潤。銷售企業(yè)通過各種銷售方式〔直銷，批發(fā)，網(wǎng)購等〕獲取利潤等。案例舉例：戴爾和聯(lián)想銷售的產(chǎn)品本質(zhì)上沒有多大區(qū)別，但是戴爾的電腦直銷盈利模式不同于傳統(tǒng)電腦銷售，相應(yīng)的核心競爭力是它的全球直銷網(wǎng)上管理系統(tǒng)。聯(lián)想假設(shè)想重新搭建此平臺代價太高，且有可能遠(yuǎn)高于戴爾構(gòu)筑的本錢，因此這套直銷網(wǎng)絡(luò)成為戴爾的壁壘。但是，PC飽和是戴爾的天花板，限制了它的開展空間。另外，傳統(tǒng)銀行的商業(yè)模式是息差，競爭力要點是低本錢攬儲能力、放貸能力和高度的信用，壁壘是用戶根底。中國的銀行有政府信用作為擔(dān)保加上勞動本錢低廉，所以進入國內(nèi)的外資銀行很難與之競爭。一旦推出存款保險制度，中小股份制銀行的信用將受到質(zhì)疑，所以外資投資首選四大行，降低內(nèi)地股份制銀行的投資比重。簡要的商業(yè)模式情景分析：靠什么掙錢？產(chǎn)品還是效勞？掙誰的錢？是從現(xiàn)有的銷售中挖掘、爭奪，還是創(chuàng)造新的需求？如何銷售？從產(chǎn)品生產(chǎn)到終端消費，中間有幾個環(huán)節(jié)？有什么方法能夠?qū)⒅虚g環(huán)節(jié)減到最少？企業(yè)有沒有做這方面的努力？隨著銷售量的擴大，邊際本錢會不會下降？等等。通常來說，我們盡可能投資那些用一句話就能說明白商業(yè)模式的企業(yè)。商業(yè)模式進一步分析涉及企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)鏈的地位如何？處在產(chǎn)業(yè)鏈的上游、中游還是下游？整個產(chǎn)業(yè)鏈中有哪些不同的商業(yè)模式？關(guān)鍵的區(qū)別是什么？那些是最有定價權(quán)的企業(yè)？為什么？企業(yè)與客戶的關(guān)系是否具備很強的粘性？等等，這些決定該商業(yè)模式能否成功。三、企業(yè)的核心競爭力商業(yè)模式誰都可以模仿。但是，成功者永遠(yuǎn)是少數(shù)。優(yōu)秀的企業(yè)關(guān)鍵是具備構(gòu)筑商業(yè)模式相應(yīng)的核心競爭力。核心競爭力的內(nèi)容包含：股東結(jié)構(gòu)，領(lǐng)軍人物，團隊，研發(fā)，專業(yè)性，業(yè)務(wù)管理模式，信息技術(shù)應(yīng)用，財務(wù)策略，開展歷史等。〔1〕專一性：專一并不等同于“單一〞，而是指企業(yè)在某一領(lǐng)域具有深度挖掘和擴展產(chǎn)品或效勞的能力。例如雙匯，在肉制品上做到絕對專一，除肉制品之外的行業(yè)均不涉及。其產(chǎn)品線豐富，在熱鮮肉、冷鮮肉、凍肉、肉腸和其他肉類加工產(chǎn)品方面有深入挖掘和拓展的能力。相比之下，同樣是肉制品龍頭企業(yè)的雨潤食品卻涉足房地產(chǎn)、旅游等非主業(yè)，管理層精力分散，多年來業(yè)績不佳。因此，專一性決定了企業(yè)的主攻方向和開展戰(zhàn)略，堅持不懈必有成就。〔2〕創(chuàng)新能力：優(yōu)秀的研發(fā)團隊，已經(jīng)獲得的能夠提供高標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品和效勞的先進的工藝、流程，或是創(chuàng)造專利，等等。純粹的技術(shù)并不構(gòu)成永久的核心競爭力。但是某一領(lǐng)域的技術(shù)壁壘〔如專利技術(shù)〕卻能在一段時期內(nèi)保持企業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢。此外，技術(shù)優(yōu)勢會帶來生產(chǎn)效率以及生產(chǎn)本錢的優(yōu)勢，有技術(shù)優(yōu)勢的企業(yè)就能夠獲得高于行業(yè)平均水平的回報?？梢酝ㄟ^企業(yè)的研發(fā)費用與收入的比值關(guān)系獲得量化結(jié)果做出邏輯判斷?！?〕管理者優(yōu)勢：企業(yè)的開展為投資者帶來超額收益。企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者及其管理團隊的素質(zhì)關(guān)系到企業(yè)的素質(zhì)，關(guān)系到企業(yè)能走多遠(yuǎn)、能做多大，“投資要投人〞正是這個含義。在這一局部，重點要考察領(lǐng)導(dǎo)者和管理團隊成員的背景，通過跟蹤他們的言行〔通過新聞、招股說明書或董事會報告〕中獲取企業(yè)的開展方向、行業(yè)戰(zhàn)略、用人機制、鼓勵措施等方面的信息。我們需要判斷他們的人品、格局和價值觀，這些因素都會潛移默化地影響一個企業(yè)的前途，也間接地影響到投資者的回報率。實踐證明，一流的人才做三流的生意，有可能把三流做成一流。相反，三流的人才做一流的生意，很可能把一流做成不入流。在企業(yè)核心競爭力諸多條件中，對人的因素的考察極其重要。四、經(jīng)濟護城河〔市場壁壘〕護城河是一種比喻，通常用它來形容企業(yè)抵御競爭者的諸多保障措施。上面所述的核心競爭力是護城河的重要組成局部，但不是全部，我們還可以通過如下幾個條件來確認(rèn)企業(yè)護城河的真假和深淺：〔1〕回報率從歷史上看，企業(yè)是否擁有可觀的回報率？回報率主要指毛利潤、ROE〔股東權(quán)益回報率〕、ROA〔總資產(chǎn)回報率〕和ROIC〔投入資本回報率〕。這幾種回報率指標(biāo)分別適用于不同的商業(yè)模式。重點是要從商業(yè)邏輯上判斷，企業(yè)的高回報率是由哪些方面構(gòu)成？決定因素是那些？能否持續(xù)？企業(yè)采取了何種措施以保障高回報率的持續(xù)性？主要的量化分析方法有杜邦法、波特五力法和SWOT法?！?〕轉(zhuǎn)化本錢企業(yè)的產(chǎn)品或效勞是否具備較高的轉(zhuǎn)化本錢？轉(zhuǎn)化本錢是指：用戶棄用本公司產(chǎn)品而使用其他企業(yè)相類似產(chǎn)品時所產(chǎn)生的本錢〔含時間本錢〕與仍舊使用本公司產(chǎn)品所產(chǎn)生的本錢差值。較高的轉(zhuǎn)化本錢構(gòu)成排他性，如微信和易信，易信在本質(zhì)上與微信差異不大，但對于用戶來說棄用微信而用易信存在諸多不便，存在較高的轉(zhuǎn)化〔重塑〕本錢，微信因為先發(fā)優(yōu)勢具有較強的生命力和商業(yè)價值。如果能讓用戶不選擇競爭對手的產(chǎn)品，說明企業(yè)的產(chǎn)品對用戶來說有粘性和依賴性，那么這家企業(yè)就擁有比擬高的轉(zhuǎn)化本錢和排他性。了解企業(yè)的轉(zhuǎn)化本錢必須要從消費者和使用者的角度考慮，從常識、使用習(xí)慣和商業(yè)邏輯來判斷。轉(zhuǎn)化本錢不具備永久性，須結(jié)合實際情況綜合研判?！?〕網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)企業(yè)通過哪些手段銷售產(chǎn)品？具體地說，是通過人力推銷、專門店銷售、連鎖加盟還是網(wǎng)店銷售？各種銷售手段分別為企業(yè)帶來多少銷售額？傳統(tǒng)企業(yè)如何應(yīng)對電商？企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)規(guī)模效應(yīng)如何？網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)通常是指企業(yè)的銷售或效勞網(wǎng)絡(luò)，這些網(wǎng)絡(luò)的存在為用戶提供了便利，以用戶為中心的便捷性就能產(chǎn)生粘性。隨著用戶數(shù)量的增加，企業(yè)的價值也逐漸由于網(wǎng)絡(luò)和規(guī)模的擴大而不斷放大。比方，就全國范圍來說，工商銀行的營業(yè)網(wǎng)點遍布全國大街小巷，甚至在國外主要城市也有網(wǎng)絡(luò)分布。相比而言，它比地區(qū)性銀行具有更大更廣的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，因此，工商銀行的用戶更多，其企業(yè)價值也相對更高?！?〕本錢與邊際本錢企業(yè)的本錢構(gòu)成是怎樣的？本錢的決定因素有哪些？企業(yè)的本錢能否做到行業(yè)最低？如何做到？單位本錢能不能隨著銷售規(guī)模擴大而下降？企業(yè)要想長久地保持本錢優(yōu)勢并不容易，它需要有優(yōu)于對手的資源渠道〔原材料優(yōu)勢〕以及更優(yōu)越的生產(chǎn)工藝〔流程優(yōu)勢〕，更優(yōu)越的地理位置〔物流優(yōu)勢〕，更強大的市場規(guī)?！惨?guī)模優(yōu)勢〕，甚至是更低的人力本錢。低本錢的另一面就是高毛利，高毛利就是一種強勢競爭力的表達，高毛利的企業(yè)通常具有定價權(quán)?！?〕品牌效應(yīng)產(chǎn)品或效勞是否具有品牌效應(yīng)？事實上，對于大多數(shù)用戶而言，他們對于品牌的敏感度遠(yuǎn)不如對價格的敏感度那么高，價格是指導(dǎo)購置行為的第一要素。品牌的意義在于它能夠反映出產(chǎn)品或效勞的差異性、質(zhì)量、品位和口碑。品牌的價值在于它能夠改變消費者的購置行為，從而為企業(yè)帶來高于平均水平的附加值。因此，具有品牌效應(yīng)的產(chǎn)品或效勞應(yīng)該具有如下特征：具有很強的辨識度。是信任、依賴和滿足感。高于一般水平的售價。是企業(yè)的文化和價值觀。對于消費者來說是一種優(yōu)先購置的選擇。五、成長性成長性側(cè)重未來的成長，而不是過去，要從天花板理論著眼看遠(yuǎn)景。成長性需要定性、而無法精確地定量分析。對于新興行業(yè)來說，歷史數(shù)據(jù)的參考意義不大。而對于成熟行業(yè)來說，較長時間的歷史數(shù)據(jù)〔最好涵蓋一個完整的經(jīng)濟周期〕能夠提供一些線索，作為參考還是很有必要的?！?〕收入是利潤的先行指標(biāo)收入增長情況主營業(yè)務(wù)的變化主要客戶銷售額分析主要競爭對手比擬〔2〕毛利率水平表達了企業(yè)的競爭力毛利率水平本錢構(gòu)成〔3〕凈利潤的水份經(jīng)營性利潤〔剔除投資收益、公允值變動收益以及營業(yè)外收益后的利潤〕真實的凈利潤〔經(jīng)營性利潤-所得稅〕〔4〕收入與利潤的含金量現(xiàn)金收入率〔銷售商品或提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/收入〕經(jīng)營現(xiàn)金率〔經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/收入〕自由現(xiàn)金FreeCashFlow〔自由現(xiàn)金=運營現(xiàn)金流-資本支出〕自由現(xiàn)金/企業(yè)價值〔FCF/EV，企業(yè)價值=市值+有息債務(wù)〕六、回報率水平〔1〕ROE〔股東權(quán)益回報率，或凈資產(chǎn)收益率〕〔2〕ROA〔總資產(chǎn)回報率〕〔3〕ROIC〔投入資本回報率〕Tips:需要注意的是，在計算過程中須對涉及凈利潤和凈資產(chǎn)的工程進行拆解，獲取屬于經(jīng)營活動的真實數(shù)值。凈資產(chǎn)的拆解分析中必須剔除資產(chǎn)項中與企業(yè)經(jīng)營活動無關(guān)的內(nèi)容?！?〕杜邦法〔銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)〕〔5〕波特五力法〔供給商的議價能力、購置者的議價能力、新進入者的威脅、替代品的威脅、同業(yè)競爭者的競爭程度〕〔6〕SWOT法〔優(yōu)勢、劣勢，時機、威脅〕七、平安性：關(guān)鍵是現(xiàn)金流與現(xiàn)金儲藏〔1〕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)a.現(xiàn)金資產(chǎn)，資產(chǎn)中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的比重，代表了企業(yè)的現(xiàn)金儲藏。b.可轉(zhuǎn)換現(xiàn)金資產(chǎn)，包括金融資產(chǎn)、交易性資產(chǎn)和投資性資產(chǎn)等等。c.經(jīng)營性資產(chǎn)〔2〕負(fù)債結(jié)構(gòu)a.有息負(fù)債b.無息負(fù)債〔3〕運營資本與資本流轉(zhuǎn)a.應(yīng)收賬款與主要欠款方b.存貨構(gòu)成c.資本流轉(zhuǎn)情況，即：本期運營資本變動與上一期運營資本變動的差值。運營資本變動=〔預(yù)收+應(yīng)付〕-〔應(yīng)收+預(yù)付+存貨〕d.用別人的錢賺錢。具體來說就是企業(yè)的運營資本變動為正值，即：〔預(yù)收+應(yīng)付〕>〔應(yīng)收+預(yù)付+存貨〕，上游客戶的應(yīng)付款與下游客戶的預(yù)收款相當(dāng)于一筆無息貸款，滿足了企業(yè)正常運作所需的流動資本。這是一種比擬特別的商業(yè)模式，如：蘇寧電器和國美電器。這種商業(yè)模式顯示出企業(yè)在市場中的強勢地位。e.信用。這里的信用是指票據(jù)信用。票據(jù)是一種信用融資，企業(yè)的應(yīng)收票據(jù)是對下游客戶的信用，應(yīng)付票據(jù)表達了上游客戶給予企業(yè)的信用。票據(jù)信用反映了企業(yè)與上下游合作方之間的關(guān)系和地位，也是一種商業(yè)模式?！?〕現(xiàn)金流是評估企業(yè)競爭力的關(guān)鍵指標(biāo)，因為利潤可以被粉飾，其結(jié)果的水分較多。經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為正的企業(yè)具備研發(fā)和投資實力。大致可分為幾種情況：a.現(xiàn)金增加值和經(jīng)營現(xiàn)金流都是正值——企業(yè)很平安。b.現(xiàn)金增加值為正或者相抵，經(jīng)營現(xiàn)金流為負(fù)值。說明籌資、發(fā)債或者銀行借款的現(xiàn)金流入抵消經(jīng)營現(xiàn)金支出。企業(yè)還算穩(wěn)健。須結(jié)合利率水平評估企業(yè)有可能存在的財務(wù)風(fēng)險。c.現(xiàn)金增加值和經(jīng)營現(xiàn)金流為都為負(fù)值，說明公司存在財務(wù)問題。當(dāng)然對于家公司的判斷要看其開展趨勢，要看核心競爭力和市場壁壘。比方Facebook。如果是傳統(tǒng)型企業(yè)還是躲避為好。d.現(xiàn)金增加值為負(fù)值，但經(jīng)營現(xiàn)金流為正值。說明企業(yè)有投資、研發(fā)或者還債支出。這種情況須具體分析。重點要判斷消耗現(xiàn)金的主因是哪一局部〔投資還是籌資〕。最不理想的狀況是現(xiàn)金僅僅用于還債，投資價值不大。要點總結(jié)：一個工程在著，總可以找到100條它存在它存活它做大的理由；但是導(dǎo)致這個工程死亡和不死不活的理由，才是真正值得我們關(guān)心的東西。第三章第三章投資的決策機制公司在明確并購的思路、邏輯、并做好行業(yè)研究之后。需定義清晰的決策機制，為投資工作的標(biāo)準(zhǔn)化打好根底。其中一些文檔，如?保密協(xié)議?、?投資意向書?等更像君子協(xié)議。標(biāo)準(zhǔn)角度看應(yīng)該準(zhǔn)備，但實質(zhì)意義又不大。步驟決策流程負(fù)責(zé)方工作內(nèi)容工作成果1搜尋投資時機投資經(jīng)理準(zhǔn)備行業(yè)研究，并根據(jù)戰(zhàn)略和投資方案，尋找標(biāo)的并登記在?工程庫?。?行業(yè)研究報告??工程庫?2初步調(diào)研同上投資經(jīng)理開展初步調(diào)研，并編制?初調(diào)報告??初調(diào)報告?3簽署保密協(xié)議同上投資經(jīng)理在企業(yè)提供資料時，與企業(yè)簽?保密協(xié)議?Tips:如企業(yè)不介意，可不簽。?保密協(xié)議?4舉行立項評審會投資經(jīng)理〔主持〕總經(jīng)理、其他高管、投資經(jīng)理、技術(shù)專家代表〔決策〕投資經(jīng)理組織立項評審會，在多數(shù)委員同意后，進入下一步無〔會議通過便可〕5核心條件談判投資經(jīng)理投資經(jīng)理需在正式盡職調(diào)查前，和企業(yè)就核心交易條件進行談判并達成初步意向，編寫?投資意向書?，包括股權(quán)收購/增資方式、估值方式、估值區(qū)間、產(chǎn)業(yè)協(xié)同等。?投資意向書?6盡職調(diào)查盡職調(diào)查小組〔投資經(jīng)理、技術(shù)、財務(wù)、法務(wù)、行業(yè)研究等〕投資經(jīng)理組織盡職調(diào)查小組，編制?盡職調(diào)查報告?Tips:對上市/掛牌企業(yè)的投資，如觸發(fā)“收購〞的條件，由于存在監(jiān)管機構(gòu)對信息披露的要求，可能需第三方會計、資產(chǎn)評估、律師等參與盡職調(diào)查，并出具文件。具體請咨詢律師。?盡職調(diào)查報告?7投資決策會投資經(jīng)理〔主持〕董事長、總經(jīng)理、其他高管、技術(shù)專家代表〔決策〕投資經(jīng)理組織投資決策會，共計五票，三票通過，董事長可一票否決。投資經(jīng)理編寫?投票登記表?和?會議紀(jì)要??投票登記表?

?會議紀(jì)要?8簽訂投資協(xié)議投資經(jīng)理投資經(jīng)理編寫?投資框架協(xié)議?或?股權(quán)轉(zhuǎn)讓/增資協(xié)議?，經(jīng)投資決策會委員審批?投資框架協(xié)議?

?股權(quán)轉(zhuǎn)讓/增資協(xié)議?9投后管理投資經(jīng)理或?qū)Ｂ毴藛T、派駐高管對投資企業(yè)進行跟蹤管理和產(chǎn)業(yè)協(xié)同待定10投資退出投資經(jīng)理投資經(jīng)理編制?投資退出方案?，經(jīng)審批后完成投資退出?投資退出方案?要點總結(jié)：決策流程需足夠清晰、易于理解和被遵循。

第四章第四章私募股權(quán)的業(yè)務(wù)模式和借鑒除了投資經(jīng)理個人和團隊的水平外，私募股權(quán)公司的業(yè)務(wù)模式及配套的機制很重要。好的機制可以最大限度的發(fā)揮個人和團隊的作用。如下展開說明的四種業(yè)務(wù)類型，本質(zhì)上是機制和競爭力的不同。我們按業(yè)務(wù)范圍的不同把VC/PE公司分為四種類型，分別是天使/VC模式、Pre-IPO模式、“上市公司+PE〞模式和全產(chǎn)業(yè)鏈模式，并選取四種類型的代表公司進行分析。一、天使/VC模式天使/VC模式的公司主要關(guān)注對種子期、初創(chuàng)企業(yè)進行的投資。二、Pre-IPO模式這類公司主要專注對成熟企業(yè)進行的投資，投資于企業(yè)上市之前，或預(yù)期企業(yè)可近期上市時，其退出方式一般為，企業(yè)上市后，從公開資本市場出售股票退出。同天使/VC類公司不同，Pre-IPO的投資時點在企業(yè)規(guī)模與盈收已達可上市水平時，甚至企業(yè)已經(jīng)站在股市門口。此種模式在IPO加速的時期更為受益我們以“企業(yè)上市工廠〞之稱的盈科資本對該模式進行介紹。盈科資本專注Pre-IPO投資，聚焦治理標(biāo)準(zhǔn)、符合上市要求的細(xì)分行業(yè)龍頭。投資六年來累計投資工程60余個，其中火炬電子和南威軟件等11家企業(yè)已在境內(nèi)外成功上市或并購?fù)顺?，?0家企業(yè)在會排隊?！?〕盈科資本通過高度集成的工廠化作業(yè)模式來保證投資的規(guī)模和質(zhì)量投資流程細(xì)化為工程立項、盡職調(diào)查、內(nèi)核風(fēng)控、投資決策等多個階段，每個團隊只負(fù)責(zé)其中的一個環(huán)節(jié)，保證了各個團隊的專業(yè)性、獨立性與工程運轉(zhuǎn)的高效性?！泊嬉?，很多工作很難分開，需要進一步調(diào)查〕〔2〕盈科資本以券商內(nèi)核制度標(biāo)準(zhǔn)創(chuàng)新性地建立了工程內(nèi)核委員會根據(jù)IPO標(biāo)準(zhǔn)對工程進行審核。由資深保薦人擔(dān)任主席的內(nèi)核委員會在盡調(diào)團隊深入調(diào)研的根底上進行內(nèi)核，保障了工程投資質(zhì)量和IPO成功率?！?〕在退出策略上，與多家上市公司成立并購基金尋求多元化退出模式。三、“上市公司+PE〞模式該模式由“硅谷天堂〞首創(chuàng)，主要有三步。首先是獲取上市公司局部股權(quán)，一種是成為缺乏5%的小股東，另一種是成為有較大影響力的股東如第二大股東。第二步PE機構(gòu)和上市公司或關(guān)聯(lián)方通過成立并購基金或設(shè)立公司等方式搭建并購平臺，或直接簽訂市值管理協(xié)議或并購參謀協(xié)議約定利益分配方式，捆綁成利益共同體。第三步，已退定投，PE機構(gòu)根據(jù)上市公司的經(jīng)營戰(zhàn)略尋找并購標(biāo)的，進行控股型收購，兩者聯(lián)合管理并購標(biāo)的，在約定時間將其出售給上市公司?！癙E+上市公司〞模式優(yōu)點在于，對上市公司而言，促進其積極利用并購重組實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和升級，可以通過并購基金放大杠桿，提高資本運作效率；對PE而言，提前鎖定特定上市公司作為退出渠道，提高了PE投資的平安性和流動性，最后還能分享上市公司重組整合收益。風(fēng)險和弊端是，上市公司和PE合作后往往會帶來股價大幅上漲，PE在接觸工程過程中會掌握大量內(nèi)部信息，可能會出現(xiàn)市場操縱、內(nèi)幕交易、利益輸送等現(xiàn)象。四、全產(chǎn)業(yè)鏈模式這類公司已經(jīng)從單一的商業(yè)模式向全產(chǎn)業(yè)鏈模式、系統(tǒng)性平臺轉(zhuǎn)變，不再是專注于某一特定時間段的投資，而是構(gòu)建資本的全產(chǎn)業(yè)鏈和要素的大系統(tǒng)平臺，形成天使、創(chuàng)投、pre-IPO、并購、債權(quán)、固定收益、夾層、海外投資等多種私募投資管理模式相輔相成的業(yè)務(wù)格局。九鼎投資是這類公司的代表。九鼎投資在私募股權(quán)投資領(lǐng)域深耕近10年，創(chuàng)新性的開創(chuàng)了標(biāo)準(zhǔn)化、體系化、可復(fù)制的PE投資募、投、管、退流程和高質(zhì)量的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，頂峰時期在2024年投資近100家企業(yè)，成為PE工廠。小巨人模式對外開放自身平臺資源，鼓勵作用明顯。九鼎推出的“小巨人方案〞即是在GP層面分出30%的股權(quán)給外部團隊。由九鼎投資和優(yōu)秀專業(yè)人士及其團隊共同出資設(shè)立投資管理機構(gòu)，開展某一項或幾項具體細(xì)分領(lǐng)域的投資管理業(yè)務(wù)，拓寬傳統(tǒng)成熟型企業(yè)參股投資之外的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。通過公司的資源支持，幫助小巨人成長并拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，實現(xiàn)公司和優(yōu)秀團隊的共贏開展。具體合作方式上，采取與相關(guān)人選及其團隊核心骨干設(shè)立冠以“九鼎〞字樣的合資公司的方式予以實施，九鼎或其子公司在合資公司中持股比例為70%左右。要點總結(jié)：投資的系統(tǒng)化、流程化、標(biāo)準(zhǔn)化能最大限度發(fā)揮了機制的作用優(yōu)秀的投資機構(gòu)普遍具有1-2個突出亮點，如盈科資本以券商內(nèi)核制度標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)控一個優(yōu)秀的投資人而言，有時候，重要的不是你的判斷能力〔在對好工程的判斷力上不存在太大的差距〕，而是你有沒有時機見到那個你心儀的創(chuàng)業(yè)者，從這個角度，機構(gòu)和平臺的價值會越來越大。除非你自帶流量。第第五章盡職調(diào)查的目的、關(guān)注領(lǐng)域、調(diào)查方式一、盡職調(diào)查應(yīng)帶著目的進行盡職調(diào)查又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查，一般是指投資人在與目標(biāo)企業(yè)達成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對目標(biāo)企業(yè)一切與本次投資有關(guān)的事項進行現(xiàn)場調(diào)查、資料分析的一系列活動。并進一步判斷，是否能到達投資的目的，如IPO、產(chǎn)業(yè)協(xié)同、完善產(chǎn)業(yè)鏈等。盡職調(diào)查的目的盡職調(diào)查的目的盡職調(diào)查的主要領(lǐng)域行業(yè)和市場調(diào)查行業(yè)和市場調(diào)查業(yè)務(wù)調(diào)查法律調(diào)查財務(wù)調(diào)查技術(shù)調(diào)查是否值得是否值得〔Value〕劃不劃算〔Price〕怎么投〔How〕二、盡職調(diào)查的主要關(guān)注領(lǐng)域行業(yè)和市場市場需求的來源推動增長的因素產(chǎn)業(yè)鏈和價值鏈?zhǔn)袌龅囊?guī)模主要競爭對手業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)模式、盈利模式、營銷模式競爭優(yōu)勢、主要價值驅(qū)動因素協(xié)同效應(yīng)，以及未來的整合本錢和整合風(fēng)險Tips：可以以估值模型為線索進行調(diào)查不要無視目標(biāo)公司董事會會議記錄以及決議等法律文件，里面會包含公司業(yè)務(wù)的信息，特別是公司戰(zhàn)略財務(wù)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性，可靠性預(yù)測財務(wù)數(shù)據(jù)偏于保守、樂觀？預(yù)測的依據(jù)是什么是否有表外負(fù)債內(nèi)控制度的健全性稅務(wù)問題Tips：要與審計師、資產(chǎn)評估師充分溝通法律公司自身的法律情況：重大的訴訟和法律糾紛、房產(chǎn)土地的權(quán)屬問題等交易所涉及的法律問題：股權(quán)結(jié)構(gòu)是否清晰、股權(quán)類別、業(yè)績承諾、估值調(diào)整協(xié)議、優(yōu)先認(rèn)購、反稀釋等行業(yè)監(jiān)管規(guī)定等人力資源管理層聘用和留任問題創(chuàng)始團隊的精神面貌Tips：人事的問題對于收購后的成功整合非常重要技術(shù)技術(shù)是否符合開展的趨勢技術(shù)的壁壘或可替代性技術(shù)的可用性和穩(wěn)定性三、盡職調(diào)查的方式盡職調(diào)查獲取信息的典型方式包括網(wǎng)絡(luò)搜索、訪談、聊天、現(xiàn)場調(diào)查等?！惨弧尘W(wǎng)絡(luò)調(diào)查〔1〕通過公司網(wǎng)頁了解最根本情況。值得注意的是，看公司網(wǎng)頁主要看一些可能存在問題的報道，而不用去看企業(yè)宣傳的好的東西。如通過一些獎懲通知、員工活動、重大事件等來判斷經(jīng)營過程中是否存在一些瑕疵?！?〕通過介紹老板身世的文章，了解企業(yè)的歷史。老板的出身對企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)格有重大的影響。老板的出身或?qū)I(yè)層次直接影響企業(yè)的開展風(fēng)格，對于民營企業(yè)來說更是如此。如果老板以前是學(xué)者創(chuàng)業(yè)，需要關(guān)注企業(yè)的知識產(chǎn)權(quán)是哪里來的，是否存在權(quán)屬不明或者糾紛；還要關(guān)注企業(yè)的人事關(guān)系是否存在不獨立的情形。如果老板以前是銷售出身，需要關(guān)注研發(fā)人員以及研發(fā)人員是否穩(wěn)定，公司的銷售策略是否穩(wěn)健是否存在不標(biāo)準(zhǔn)甚至違規(guī)的情形。如果老板是資本市場出身，那么還需要重點關(guān)注老板是否為了資本運作而做出風(fēng)險較大的操作?！?〕公司相關(guān)的訴訟，可以通過新聞媒體或公檢法系統(tǒng)進行查詢。公司訴訟多了至少說明不厚道，甚至不誠信。比方某個企業(yè)報告期內(nèi)與供給商與客戶均存在多起的糾紛或訴訟?！?〕公司的相關(guān)新聞，特別是丑聞。除了老板坦白交代之外，還需要通過互聯(lián)網(wǎng)進行搜索?！?〕公司所在地的論壇和行業(yè)論壇。一般情況下，擬上市公司的老板和產(chǎn)品都會在各地和各行業(yè)論壇中涉及，不過要注意其中一些言論或者介紹的片面性甚至誤導(dǎo)性，要注意甄別并且要以證據(jù)作為判斷的核心依據(jù)，不要輕易下判斷?！?〕通過下載的文章、報告，了解和持續(xù)掌握行業(yè)和公司情況。比方一些行業(yè)的報告都可以作為研究行業(yè)的素材?！捕吃L談?wù){(diào)查〔1〕老板。除了老板的專業(yè)能力之外，更重要的是關(guān)注老板的人品、誠信和做企業(yè)的境界。老板的學(xué)歷、性格、普通話水平等等都是次要的?！?〕中高層干部。中高層干部可能分別從不同的角度對企業(yè)的了解會更加具體也更加真實明確，那么對這些對象的訪談設(shè)定的目標(biāo)也要相對明確具體，主要表達在行業(yè)開展、市場空間、競爭優(yōu)勢、后續(xù)新產(chǎn)品開發(fā)情況?！?〕上游供給商。除了關(guān)注采購合同的真實性之外，還要關(guān)注公司的信用政策、是否存在供給商依賴，公司在采購上是否具有自主權(quán)和決定權(quán)，是否為發(fā)行人關(guān)聯(lián)方等。從目前市場環(huán)境來看，除特別情況外，只存在不好賣的產(chǎn)品不存在買不到的原材料，所以在訪談供給商時一般會比擬順利，得到的回復(fù)一般也會比擬正面，這種情況下，更需要從一片大好的形勢下關(guān)注交易是否真實合理，供給商是否會在公司的壓力下配合發(fā)行人做一些處理?！?〕下游客戶。如果說供給商一般都會說好話的話，那么客戶就不一定了，從另外一個角度來講，客戶訪談的結(jié)果更能反映發(fā)行人的市場地位和談判能力。如果客戶訪談非常不配合甚至根本就不接見，除了大國企很?；蛘咦隽颂澬氖虏桓乙娭?，那么很可能就是公司在下游客戶的地位不高。如果客戶訪談很配合對于發(fā)行人的評價非常正面，那么且不說客戶是否會依賴公司至少可以說明雙方的合作是互贏的是相互依存的，不存在誰依賴誰誰求著誰的問題。此外，通過客戶也更能判斷發(fā)行人的定價能力、市場地位、產(chǎn)品質(zhì)量、是否存在關(guān)聯(lián)方、是否存在糾紛等；對于大額合同，還需要關(guān)注合同的真實性和合理性，是否存在業(yè)績造假的可能?！?〕同行競爭對手。這樣的對象不舉報或被黑就不錯了，去理性地進行訪談和判斷幾乎是不可能的?？梢詠硇╅g接的，比方關(guān)注競爭對手的宣傳資料、一些訪談或者公開資料、招投標(biāo)文件或者工程建議書等，從側(cè)面判斷同行業(yè)對公司的評價?！?〕行業(yè)專家。找行業(yè)協(xié)會專家了解行業(yè)的根本情況和行業(yè)地位等。關(guān)注的重點主要在于：產(chǎn)業(yè)鏈、盈利模式、核心技術(shù)、開展趨勢、市場規(guī)模等。如果是發(fā)行人安排的專家訪談，其獨立性和真實性就要大打折扣了，有些資料可以采納，但是需要自己的獨立判斷。訪談應(yīng)該是盡職調(diào)查非常重要的一種方式，也是最需要講究方式方法的一種方式，方法的不同最后的訪談效果差異很大。切忌訪談中對著問題一個一個問一句話一句話記錄的訪談，那樣會導(dǎo)致訪談對象非常緊張也放不開，信息量會非常的少。訪談應(yīng)該類似于聊天，只是比聊天目的性和邏輯性要強，訪談人要在訪談之前充分做好工作，把需要問的問題以及自己希望得到的結(jié)果進行仔細(xì)整合并做到融會貫穿，做到提問的問題看似不輕易間提出實際上是經(jīng)過了精心的準(zhǔn)備。當(dāng)然，要做到這一點，除了前期做好準(zhǔn)備工作之外，豐富的工程經(jīng)驗和良好的溝通能力也是必不可少的重要素養(yǎng)?！踩澄淖植牧线@局部內(nèi)容的調(diào)查工作會與〔一〕和〔二〕的內(nèi)容是重復(fù)的，主要涉及以下幾個方面：〔1〕行業(yè)論文和綜述。這個在網(wǎng)絡(luò)查詢里也提到，一定要多看，作為一個行業(yè)的新入者，只有通過多看這種最笨的方式，才能逐漸對這個行業(yè)有所了解，才能慢慢形成自己的對行業(yè)以及發(fā)行人的獨立判斷，而不是人云亦云?！?〕行業(yè)研究報告。這個可以通過自己公司的研究院或者從互聯(lián)網(wǎng)上下載，具體審閱的原那么就不再贅述，注意一些研究報告具有特殊目的性從而可能會失去客觀性，需要注意甄別?！?〕行業(yè)雜志或者公司發(fā)行的報刊等。〔4〕公司所報各種獎勵的申請文件。這里注意的是，這里的文字材料不是最后取得的證書，而是證書申請過程中的過程資料，除了可以驗證發(fā)行人專利的合規(guī)性之外，更能幫助我們這些外行人了解公司的技術(shù)水平和優(yōu)勢。不過值得注意的是，在進行專利申報的時候，發(fā)行人往往在代理機構(gòu)的引導(dǎo)下進行夸大性的表達和宣傳，這時要注意判斷其真實的情況是怎樣的，一些結(jié)論是否能夠公開披露?！菜摹沉奶烊缤言L談進行的更加靈巧和活潑會有更好的效果一樣，聊天作為更加靈巧也更加發(fā)散的一種“訪談〞，有時候效果也是意想不到的，理應(yīng)將聊天作為一種重要的盡調(diào)手段。尤其對于工程組人員來說，應(yīng)與企業(yè)多接觸，充分利用聊天這種非正常的渠道，獲得一些佐證的信息或者一些核查的線索。聊天的對象沒有任何限制，前述的訪談對象都可以進行。除此之外，還有以下對象可以考慮：〔1〕公司的最基層人員，如公司的保安、食堂師傅、接送司機、清掃衛(wèi)生阿姨、前臺等。這些人員工作在發(fā)行人的最基層，或許獲取的信息不機密也不高端，但是他們視野關(guān)注的問題對于我們也很重要。比方在去機場的時候，跟司機聊聊工資水平、社保待遇、對企業(yè)的期待等，甚至有時候他們快樂了也很喜愛對公司老板或者高管做出自己的評價?！?〕當(dāng)?shù)厣钊Φ娜藛T，如當(dāng)?shù)氐某鲎廛囁緳C、理發(fā)員、餐館小老板等。尤其是公司在小地方的，公司信息相對更加更容易為外部人所知?！?〕其他可能的人員。比方，某些渠道我們還可能接觸到從公司離職的員工，他們的觀點可能會有一些新意；比方供給商的供貨司機或者客戶的拉貨司機等，都有可能對我們的盡調(diào)工作提供一些信息?！参濉超F(xiàn)場調(diào)查現(xiàn)場調(diào)查理應(yīng)是非常重要和關(guān)鍵的一種調(diào)查手段，不過實務(wù)中很遺憾的是，這個調(diào)查手段并沒有得到充分的重視，這個也好理解，畢竟做空調(diào)房里看看資料上上網(wǎng)要，比風(fēng)吹日曬要舒服太多?！?〕外地分子公司。有多少家子分公司都應(yīng)該親自去看一遍，先不說關(guān)注管理能力、銷售半徑，擴張?zhí)焓欠耧L(fēng)險，起碼你要了解這家公司是否真實存在，賬上的設(shè)備資產(chǎn)都不是虛構(gòu)出來的吧？〔2〕生產(chǎn)車間。多去幾次，并且有心去看。關(guān)注公司產(chǎn)品的生產(chǎn)流程以及核心技術(shù)的應(yīng)用、設(shè)備是否正常運轉(zhuǎn)、車床型號所代表的生產(chǎn)技術(shù)水平是否先進、現(xiàn)場管理制度是否完備、工人的工作狀態(tài)和積極性是否高漲、生產(chǎn)銷售旺季設(shè)備是否滿負(fù)荷運作前來拉貨的車是否川流不息甚至要排隊等。在實務(wù)中，存在生產(chǎn)批號提前的例子?！?〕原料成品倉庫。主要關(guān)注存貨管理是否標(biāo)準(zhǔn)、存貨規(guī)模是否賬實一致，可以根據(jù)成品批號的更新判斷銷售情況。工程過程中一定要重視存貨的盤點工作?！?〕其他的一些方面。廁所是否衛(wèi)生，可以看出企業(yè)的管理水平和員工素質(zhì)，很難想象一家?guī)K亂的企業(yè)內(nèi)部控制和日常管理能夠標(biāo)準(zhǔn)到位。消防器材是否完善整齊，這一來關(guān)注企業(yè)是否嚴(yán)格執(zhí)行國家相關(guān)政策，另外也表達了企業(yè)的管理水平。此外，公司迎來送往的車隊管理，這里倒不是吹毛求疵，公司車隊的水平一來反映管理水平二來也會表達公司的盈利狀況。除了老板及其節(jié)約的特例之外，一家只有一輛桑塔納2000迎來送往的企業(yè)盈利水平是否很高是要打折扣的。要點總結(jié)：事無巨細(xì)，多么詳細(xì)都不過分，一定不會吃虧盡職調(diào)查是持續(xù)發(fā)現(xiàn)、整理、更新、再發(fā)現(xiàn)的過程。通過各種手段，不斷完善細(xì)節(jié)，不斷交叉驗證，完成定性分析。注意訪談和業(yè)務(wù)和財務(wù)數(shù)據(jù)的匹配，盡可能定量分析。第第六章盡職調(diào)查報告的核心寫作要素通過訪談和調(diào)查取證，我們將盡職調(diào)查的工作表達報告中。報告的核心構(gòu)架和寫作要素如下：核心寫作要素一、投資概述6.市場和未來趨勢分析1.核心創(chuàng)始人二、企業(yè)概況及投資亮點7.行業(yè)的競爭格局2.管理團隊1.企業(yè)概況8.重點公司六、技術(shù)和生產(chǎn)能力盡調(diào)〔技術(shù)盡調(diào)–單獨附件〕1.1開展歷程四、公司歷史及現(xiàn)狀的調(diào)查結(jié)論〔法務(wù)盡調(diào)–單獨附件〕七、公司產(chǎn)品競爭力分析及開展規(guī)劃1.2工程概況1.問題簡述1.商業(yè)模式〔1業(yè)務(wù)模式+2盈利模式+3營銷模式〕1.3核心競爭力(產(chǎn)品、技術(shù)、資源、經(jīng)驗等)2.公司根本情況2.業(yè)務(wù)和生產(chǎn)流程圖1.4核心產(chǎn)品1..2..3..3.公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和實際控制人3.業(yè)績分析1.5效勞網(wǎng)點分布4.公司的股本演變4.財務(wù)指標(biāo)分析〔收入、利潤、現(xiàn)金流、主要客戶、供給商等〕〔財務(wù)盡調(diào)-單獨附件〕1.6工程案例1..2..3..5.公司的業(yè)務(wù)資質(zhì)5.行業(yè)地位及競爭分析

波特的五力模型：上游、下游、行業(yè)壁壘、替代品、行業(yè)內(nèi)競爭2.公司治理及管理團隊持股變化6.關(guān)聯(lián)方及同業(yè)競爭6.開展規(guī)劃3.組織構(gòu)架圖7.主要資產(chǎn)八、交易結(jié)構(gòu)及回報測算三、行業(yè)與市場分析〔行業(yè)調(diào)研–單獨附件〕8.主要施工合同1.投資方案主要內(nèi)容〔估值和比例、交易結(jié)構(gòu)、退出方式〕1.行業(yè)概況9.公司人員2.投資方案測算2.行業(yè)政策10.稅務(wù)3.1財務(wù)測算3.產(chǎn)品/效勞介紹11.重大訴訟、仲裁及標(biāo)準(zhǔn)性3.2估值參考及退出通道4.產(chǎn)業(yè)鏈和利潤分布12.內(nèi)控和管理制度標(biāo)準(zhǔn)性九、風(fēng)險因素分析及投資建議5.產(chǎn)品/效勞的開展歷程五、管理團隊考察及核心人員評價十、投后管理

我們繼續(xù)對局部核心寫作要素，說明盡職調(diào)查的方法。首先有核心員工，才有業(yè)務(wù)模板，結(jié)果表達在財務(wù)報表。這三者是相互聯(lián)系和影響的，三者的盡職調(diào)查結(jié)果需交叉驗證。核心員工核心員工業(yè)務(wù)模式財務(wù)報表行業(yè)景氣度競爭對手一、核心員工〔涉及“五、管理團隊考察及核心人員評價〞〕考察核心員工的主要目的，是尋找一只值得信賴，且能做成事的團隊，來支撐業(yè)務(wù)的開展。通過對核心員工量化的訪談，得出全面的評價，并交叉驗證業(yè)務(wù)和財務(wù)的真?zhèn)?。工作流程分三步：?〕通過訪談，確定核心員工名單。簡單看組織構(gòu)架圖是不夠的，需通過交叉詢問，查到真正核心的員工。所謂核心員工，不一定是“經(jīng)理/總監(jiān)〞，而是“不可或缺〞或“可替代性差〞或“走了對部門影響很大〞的人員。比方，掌握核心技術(shù)的基層研發(fā)人員、生產(chǎn)線的主要班長?！?〕收集所有核心員工的年齡、工齡、薪酬和持股等信息，并根據(jù)問卷清單進行一對一訪談。由于聚集的樣本量非常多，可以實現(xiàn)對公司全維度的評價?！?〕收集歷史整體員工清單，分析人數(shù)、收入、入職、離職的變化，以及這個變化，對公司運營的影響?？记绊氈撼说谝粡埍砜慈珕T工變化外，對于生產(chǎn)型企業(yè)，還應(yīng)該區(qū)分工廠/非核心行政/核心業(yè)務(wù)部門的員工變化，更有針對性?！?〕分析和得出結(jié)論，并對業(yè)務(wù)和財務(wù)數(shù)據(jù)進行交叉驗證。Tips：〔1〕工作量很大，建議安排幾個人每天進行一對一訪談。每人每天訪談3-4個員工比擬適宜，多了很疲勞，效果差;有時候約出公司訪談，會有不一樣效果?！?〕創(chuàng)始人年紀(jì)過大或有退意要謹(jǐn)慎；〔3〕重要崗位需追溯前任換崗或離職的原因要點總結(jié)：尋找一個以所有股東利益最大化為目標(biāo)的管理團隊，降低無形的“管理本錢〞。第一是人，第二是人，第三還是人。二、業(yè)務(wù)模式〔涉及“七、公司產(chǎn)品競爭力分析及開展規(guī)劃〞〕〔1〕商業(yè)模式通過系統(tǒng)的方法，梳理業(yè)務(wù)全景圖，并對核心人員和財務(wù)報表進行交叉驗證。模板：梳理業(yè)務(wù)全景圖，分析業(yè)務(wù)、盈利、營銷模式模板：梳理業(yè)務(wù)開展的趨勢模板：梳理產(chǎn)品家圖譜〔如涉及產(chǎn)品〕〔2〕業(yè)績分析對合同的真實性、收入的真實性、收入確認(rèn)方法的合規(guī)性、現(xiàn)金流的真實性，和交易的合理性〔是否關(guān)聯(lián)交易〕進行驗證。三、財務(wù)分析〔涉及“七、公司產(chǎn)品競爭力分析及開展規(guī)劃〞〕通過分析財務(wù)指標(biāo)，對核心人員和業(yè)務(wù)模式進行交叉驗證。如果財務(wù)指標(biāo)出了問題，肯定是核心人員和業(yè)務(wù)模式出了問題?！?〕財務(wù)核心數(shù)據(jù)首先，由財務(wù)盡調(diào)人員負(fù)責(zé)調(diào)查，最核心關(guān)注指標(biāo)如下。模板：核心財務(wù)指標(biāo)分析接下的內(nèi)容，全部需由審計師來做。這里就列明根本流程和元素，給個方向?！?〕銷售和收款方面〔審計師做〕1.關(guān)注點〔Purpose〕調(diào)查公司的主要業(yè)務(wù)、業(yè)務(wù)板塊區(qū)分、銷售渠道方式、銷售確認(rèn)和回款方式2.執(zhí)行盡調(diào)程序〔Input〕〔1〕針對公司目前銷售情況，結(jié)合會計科目：營業(yè)收入、應(yīng)收賬款、預(yù)收賬款等。獲取和檢查前十大客戶合同及工程驗收單?！?〕隨機抽查__產(chǎn)品銷售相關(guān)出庫單、安裝簽收單、記賬憑證、發(fā)票等資料進行檢查。隨機抽查前十大客戶回款金額較大款項檢查銀行回單?！?〕對主要客戶進行實地走訪〔4〕通過企業(yè)信用信息系統(tǒng)查詢前三大客戶是否存在異常情況〔5〕獲取應(yīng)收款余額表、明細(xì)賬、賬齡分析表，記賬憑證以及銀行回單進行檢查和復(fù)合〔6〕訪談相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人3.銷售與收款主要財務(wù)狀況〔Output〕〔1〕毛利率〔a〕公司三年產(chǎn)品毛利分析〔b〕公司2024年前十大客戶毛利分析〔2〕應(yīng)收賬款賬齡〔a〕公司三年應(yīng)收賬款賬齡情況〔b〕公司兩年以上主要長賬齡情況4.發(fā)現(xiàn)問題和整改意見〔Output〕陳述主要問題、對標(biāo)會計準(zhǔn)那么、詳細(xì)歸納發(fā)現(xiàn)問題、給出整改建議。Tips：營業(yè)收入問題是最大的不標(biāo)準(zhǔn)，包括〔1〕為避稅，隱瞞收入，或沖抵不合規(guī)的本錢費用；〔2〕違反權(quán)責(zé)發(fā)生制，如以收款&開具發(fā)票為依據(jù)確認(rèn)收入；〔3〕對符合收入確認(rèn)條件的業(yè)務(wù)隨意延遲、跨期或提前確認(rèn)收入；〔4〕運用不符合企業(yè)實際的業(yè)務(wù)情況，如提供勞務(wù)效勞或咨詢效勞的行業(yè)，沒有分期，而是一次性確認(rèn)收入；〔3〕采購和付款方面〔審計師做〕1.關(guān)注點〔Purpose〕調(diào)查公司的采購方式、采購信息收集方式、采購部門、采購支付方式、采購賬期2.執(zhí)行盡調(diào)程序〔Input〕〔1〕針對公司目前采購情況，結(jié)合會計科目：原材料、應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)等。獲取主要產(chǎn)品和前五大供給商對應(yīng)采購訂單、付款憑證〔2〕獲取應(yīng)付余額表、賬齡分析表進行復(fù)查〔3〕訪談相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人3.發(fā)現(xiàn)問題和整改意見〔Output〕陳述主要問題、對標(biāo)會計準(zhǔn)那么、詳細(xì)歸納發(fā)現(xiàn)問題、給出整改建議?！?〕生產(chǎn)與倉儲方面〔審計師做〕1.關(guān)注點〔Purpose〕調(diào)查安排生產(chǎn)的依據(jù)、組織生產(chǎn)的流程、本錢分?jǐn)偟姆椒?.執(zhí)行盡調(diào)程序〔Input〕〔1〕針對公司的生產(chǎn)核算流程，結(jié)合會計科目：生產(chǎn)本錢、制造費用、產(chǎn)成品，檢查公司的生產(chǎn)本錢計算單、原材料收發(fā)存明細(xì)、產(chǎn)成品收發(fā)存明細(xì)?！?〕訪談相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人3.發(fā)現(xiàn)問題和整改意見〔Output〕陳述主要問題、對標(biāo)會計準(zhǔn)那么、詳細(xì)歸納發(fā)現(xiàn)問題、給出整改建議。Tips：〔1〕賺現(xiàn)金不要賺利潤。利潤表的收入可能遠(yuǎn)比利潤重要得多。收入是客戶用真金白銀給企業(yè)的投票，是最能反映企業(yè)價值的指標(biāo)。此外，判斷收入真實性的唯一重要依據(jù)是收入是否有真實現(xiàn)金流支持。在財務(wù)核數(shù)工作中，PE有時甚至要將收入、費用確實認(rèn)根底從權(quán)責(zé)發(fā)生制調(diào)整到收付實現(xiàn)制，來驗證企業(yè)的收入、費用、本錢與現(xiàn)金流的配比?！?〕經(jīng)營性現(xiàn)金流是現(xiàn)金流量表上最為重要的指標(biāo)。如果企業(yè)有很大的銷售量，但應(yīng)收賬款過大、經(jīng)營性現(xiàn)金長期為負(fù)，就會出現(xiàn)有利潤沒有現(xiàn)金的為難情形。創(chuàng)造持續(xù)的現(xiàn)金流動能力是企業(yè)生命力和競爭力所在，只賺利潤不賺錢的企業(yè)不是好企業(yè)，會面臨很多經(jīng)營性的問題?！?〕看資產(chǎn)負(fù)債表要特別關(guān)注資產(chǎn)流動性。流動性越強的企業(yè)，財務(wù)彈性和盈利能力越好。企業(yè)的利潤直接來源于流動資產(chǎn)的“流動〞而不是固定資產(chǎn)的“折舊〞，因此，對于那種資產(chǎn)規(guī)模很大、流動性卻很差的企業(yè)，要小心?！?〕相信常識，不要相信奇跡。對遠(yuǎn)高于同行的財務(wù)指標(biāo)需要小心，比別人聰明一點已經(jīng)不太容易了，要聰明很多更是難上加難?！拔沂裁炊疾蝗?，就缺錢〞，如果有了PE的投資，利潤就會翻倍的結(jié)論要小心?！?〕有時要跳出數(shù)字本身，以經(jīng)營者的立場看待財務(wù)數(shù)據(jù)會更清楚5.1高利潤率意味在產(chǎn)業(yè)鏈上擁有強勢地位。在這種情況下，企業(yè)就會盡量占用上游客戶的資金，而不給下游客戶很長的賒賬期，如果這兩者背離，往往意味著其高利潤率不真實；5.2對賬期長于行業(yè)平均水平的應(yīng)收賬款要予以關(guān)注，企業(yè)不會輕易讓客戶拖欠貨款，長期收不到款的收入根本是有問題，或雙方有糾紛，或發(fā)生壞賬，甚至當(dāng)初確認(rèn)收入時就是虛構(gòu)的；5.3工程企業(yè)也不會輕易庫存過多的存貨，除非該存貨是稀缺或有呆滯的。因此，存貨數(shù)量過大往往是高估利潤的表現(xiàn)；5.4企業(yè)一般不會選擇增加當(dāng)期稅負(fù)的會計處理方法；5.5對自己高成長有信心的企業(yè)，債務(wù)融資一定是首選；5.6企業(yè)利潤和現(xiàn)金流之間應(yīng)有一個行業(yè)配比關(guān)系，如果看到一個工程企業(yè)的應(yīng)收賬款余額遠(yuǎn)大于凈利潤，對其進行賬齡分析核查就顯得特別重要?！?〕關(guān)注“硬〞的財務(wù)指標(biāo)：花錢的數(shù)據(jù)最真實6.1通過工資表判斷企業(yè)的人才競爭優(yōu)勢。將工程企業(yè)的員工薪酬與行業(yè)平均工資水平作比擬，可以看出其吸引人才的能力，對于技術(shù)型企業(yè)，員工的報酬和相關(guān)的鼓勵機制更是反映團隊穩(wěn)定性的重要指標(biāo)。6.2通過水電費、運費單判斷企業(yè)的生產(chǎn)、銷售能力。對于制造型企業(yè)，水電費和運費是甄別其生產(chǎn)規(guī)模、產(chǎn)能、銷售能力的試劑，漏稅容易偷電難，這些水電費、運費等指標(biāo)有時對判斷企業(yè)的真實生產(chǎn)和銷售情況比從營銷入手更為有用和可靠。6.3通過銀行借款判斷企業(yè)的誠信度和財務(wù)彈性。企業(yè)如果對自己的開展有信心，其融資的首選一般是債務(wù)融資。因此，在企業(yè)有可抵押資產(chǎn)的情況下不選擇銀行融資是需要關(guān)注的，反過來，如果銀行給予信用借款，那對企業(yè)素質(zhì)的評價就可以加分，而一個從來沒有產(chǎn)生逾期還款的企業(yè)是值得信任的。6.4通過供給商賬期判斷企業(yè)的行業(yè)競爭力。賬期跟產(chǎn)業(yè)鏈地位有關(guān)系，跟工程企業(yè)本身也有關(guān)系，供給商會比擬了解下游的客戶，如果給予的賬期高于或低于行業(yè)水平，都需要關(guān)注。6.5通過納稅判斷企業(yè)的盈利能力。一般情況下，沒有一個企業(yè)會在沒有銷售或利潤的情況下去繳稅，因此，完稅證明是判斷企業(yè)銷售和利潤最直接的方法。現(xiàn)階段，在外鄉(xiāng)企業(yè)中，良好的納稅記錄起碼意味著企業(yè)還有成長空間。第第七章盡職調(diào)查的工作安排到這里，我們已大致了解盡職調(diào)查的目的、涉及領(lǐng)域、調(diào)查方法和寫作結(jié)構(gòu)。接著，介紹如何標(biāo)準(zhǔn)和有效率的開展盡職調(diào)查工作。工作階段工作內(nèi)容相關(guān)參考文檔盡職調(diào)查之前準(zhǔn)備工程介紹材料〔可用立項材料〕確定人員、時間安排〔盡調(diào)小組成員、現(xiàn)場工作時間、投資決策委員會時間〕確定寫作大綱、分工〔工程經(jīng)理+法務(wù)+財務(wù)+資產(chǎn)評估+行業(yè)研究+技術(shù)團隊代表〕簽署?保密協(xié)議?或?投資意向書?Tips:中小工程建議1-2周。財務(wù)&法務(wù)可外包，資產(chǎn)評估看情況是否安排，行業(yè)研究需提前就寫好。提前通知標(biāo)的企業(yè)盡職調(diào)查的行程和方案〔標(biāo)的公司〕發(fā)盡職調(diào)查資料需求清單、訪談方案告知盡職調(diào)查行程〔人員、時間、投委會時間〕附錄01盡職調(diào)查_內(nèi)部溝通郵件〔模板〕附錄02盡職調(diào)查_工作安排〔模板〕附錄03盡職調(diào)查_立項會議PPT〔模板〕附錄04盡職調(diào)查_預(yù)資料需求清單〔模板〕附錄05盡職調(diào)查_全面資料需求清單〔模板〕盡職調(diào)查期間白天訪談，獲取材料，晚上寫作獲取文檔標(biāo)準(zhǔn)命名工程經(jīng)理是第一責(zé)任人，每日通告團隊工程進展，對質(zhì)量和進度負(fù)責(zé)附錄06盡職調(diào)查_文件命名規(guī)那么附錄07盡職調(diào)查_股權(quán)調(diào)整測算表〔模板〕附錄10盡職調(diào)查_案例1：AA公司附錄12盡職調(diào)查_股權(quán)調(diào)整測算表〔模板〕盡職調(diào)查之后工程經(jīng)理積極組織和推進投資決策會跟進投資決策會提出的疑問推進簽署投資協(xié)議和完成股權(quán)變更手續(xù)管理客戶預(yù)期，告知重要時間節(jié)點〔標(biāo)的公司〕附錄20投資決策會_會議紀(jì)要附錄21投資決策會_投標(biāo)登記表工程結(jié)束后總結(jié)歸納，持續(xù)優(yōu)化和改進投資決策和盡職調(diào)查體系歸檔資料發(fā)給所有相關(guān)人員每年回憶，歷史投資的判斷是否正確第第八章寫作標(biāo)準(zhǔn)和細(xì)節(jié)要求一、寫作標(biāo)準(zhǔn)易讀性用簡短和簡潔的文字表達多用圖表、工程符號，章節(jié)標(biāo)題和重要內(nèi)容藍(lán)色高亮標(biāo)記結(jié)構(gòu)統(tǒng)一，防止每份報告區(qū)別太大，增加閱讀難度詳細(xì)內(nèi)容放附件有重點重點關(guān)注領(lǐng)域做更細(xì)致調(diào)查，不是事無巨細(xì)文檔備份每天本地和網(wǎng)盤備份二、命名標(biāo)準(zhǔn)目錄命名規(guī)那么01某公司_DD〔盡調(diào)主要文件〕02某公司_Evidence〔盡調(diào)證據(jù)〕03某公司_Agreement〔和客戶簽署的各種協(xié)議〕主文件〔公司簡稱_DD_Num內(nèi)容簡述〕某公司_DD_01工作安排某公司_DD_02公司情況介紹某公司_DD_03盡調(diào)查清單某公司_DD_04寫作要點和分工某公司_DD_05盡調(diào)報告〔行業(yè)、技術(shù)、財務(wù)、法務(wù)...〕證據(jù)文件〔公司簡稱_Evidence_局部_簡要描述〕某公司_Evidence_Fin_2024年財報某公司_Evidence_HR_人事清單Tips:Fin=財務(wù)/業(yè)績HR=人事Tech技術(shù)Legal=工商、合同

中間小結(jié)中間小結(jié)私募股權(quán)投資和盡職調(diào)查，是完全可以實現(xiàn)系統(tǒng)化、標(biāo)準(zhǔn)化作業(yè)的，而且應(yīng)該是機構(gòu)最重要的核心競爭力之一。該文涉及的各種思考框架和EXCEL模板，就是標(biāo)準(zhǔn)化的表達。

第第九章估值和風(fēng)險在股權(quán)投資中，兩大考量因素是：估值與風(fēng)險。估值是首要確定的要素，合理偏低的估值是成功退出和風(fēng)險回避的根底。風(fēng)險的來源主要是人的風(fēng)險和高估值的風(fēng)險，其中，高估值會使小風(fēng)險變成大風(fēng)險.一、企業(yè)的商業(yè)模式?jīng)Q定了估值模式〔1〕重資產(chǎn)型企業(yè)〔如傳統(tǒng)制造業(yè)〕，以凈資產(chǎn)估值方式為主，盈利估值方式為輔。〔2〕輕資產(chǎn)型企業(yè)〔如效勞業(yè)〕，以盈利估值方式為主，凈資產(chǎn)估值方式為輔。〔3〕互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，以用戶數(shù)、點擊數(shù)和市場份額為遠(yuǎn)景考量，以市銷率為主?！?〕新興行業(yè)和高科技企業(yè)，以市場份額為遠(yuǎn)景考量，以市銷率為主。二、市值與企業(yè)價值〔1〕無論使用哪一種估值方法，市值都是一種最有效的參照物。〔2〕市值的意義不等同于股價的含義。市值＝股價×總股份數(shù)。市值被看做是市場投資者對企業(yè)價值的認(rèn)可，側(cè)重于相對的“量級〞而非絕對值的上下。國際市場上通常以100億美元市值作為優(yōu)秀的成熟大型企業(yè)的量級標(biāo)準(zhǔn)，500億美元市值那么是一個國際化超大型企業(yè)的量級標(biāo)準(zhǔn)，而千億市值那么象征著企業(yè)至高無上的地位。市值的意義在于量級比擬，而非絕對值。三、市值比擬〔1〕既然市值表達的是企業(yè)的量級，那么同類企業(yè)的量級比照就非常具有市場意義。例如，同樣是影視制作與發(fā)行企業(yè)，國內(nèi)華誼兄弟市值419億人民幣，折合約68億美元，而美國夢工廠〔DWA〕市值25億美元。另外，華誼兄弟2024年收入為13億人民幣〔2.12億美元〕，同期夢工廠收入為2.13億美元。這兩家公司的收入在一個量級上，而市值量級卻不在一個水平上。由此推測，華誼兄弟可能被嚴(yán)重高估。當(dāng)然，高估值表達了市場預(yù)期定價，高估低估不構(gòu)成買賣依據(jù)，但這是一個警示信號?！?〕常見的市值比擬參照物：a.同股同權(quán)的跨市場比價，同一家公司在不同市場上的市值比擬。如：AH股比價。b.同類企業(yè)市值比價，主營業(yè)務(wù)根本相同的企業(yè)比擬。如三一重工與中聯(lián)重科比擬。c.相似業(yè)務(wù)企業(yè)市值比價，主營業(yè)務(wù)有局部相同，須將業(yè)務(wù)拆分后做同類比擬。如上海家化與聯(lián)合利華比擬。四、估值方法〔1〕市值/凈資產(chǎn)〔P/B〕，市凈率a.考察凈資產(chǎn)必須明確有無重大進出報表的工程。b.凈資產(chǎn)要做剔除處理，以反映企業(yè)真實的經(jīng)營性資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。市凈率要在比擬中才有意義，絕對值無意義。c.找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低、最高和平均三檔市凈率區(qū)間。考察周期至少5年或一個完整經(jīng)濟周期。假設(shè)是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。d.找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做比照，明確三檔市凈率區(qū)間〔2〕市值/凈利潤〔P/E〕，市盈率a.考察凈利潤必須明確有無重大進出報表的工程。b.凈利潤要做剔除處理，以反映企業(yè)真實的凈利潤。市盈率要在比擬中才有意義，絕對值無意義。c.找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低最高和平均三檔市盈率區(qū)間?？疾熘芷谥辽?年或一個完整經(jīng)濟周期。假設(shè)是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。d.找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做比照，明確三檔市盈率區(qū)間〔3〕市值/銷售額〔P/S〕，市銷率a.銷售額須明確其主營構(gòu)成，有無重大進出報表的工程。b.找出企業(yè)在相當(dāng)長的時間段內(nèi)的歷史最低最高和平均三檔市銷率區(qū)間。考察周期至少5年或一個完整經(jīng)濟周期。假設(shè)是新上市企業(yè)，必須有至少3年的交易歷史。c.找出同行業(yè)具有較長交易歷史的企業(yè)做比照，明確三檔市銷率區(qū)間。〔4〕PEG，反映市盈率與凈利潤增長率之間的比值關(guān)系PEG=市盈率/凈利潤增長率,通常認(rèn)為，該比值=1表示估值合理，比值>1那么說明高估，比值<1說明低估。這種方法在投資實踐中僅作為市盈率的輔助指標(biāo)，實戰(zhàn)意義不大?！?〕本杰明?格雷厄姆成長股估值公式價值=年收益×〔8.5+預(yù)期年增長率×2〕。公式中的年收益為最近一年的收益，可以用每股收益TTM〔最近十二個月的收益〕代替，預(yù)期年增長率為未來3年的增長率。假設(shè)，某企業(yè)每股收益TTM為0.3，預(yù)期未來三年的增長率為15%，那么公司股價=0.3*〔8.5+15*2〕=11.55元。該公式具有比擬強的實戰(zhàn)價值，計算結(jié)果須與其他估值指標(biāo)結(jié)合，不可單獨使用?！?〕以上方式均不可單獨使用，至少應(yīng)配合兩種聯(lián)合研判，其絕對值亦沒有實戰(zhàn)意義。估值的重點是比擬，尤其是相似企業(yè)的比擬，跨行業(yè)亦沒有意義。要點總結(jié)：通過至少兩種方式，去驗證估值的合理性，并對同類型企業(yè)進行比擬。

第第十章核心條件談判并購交易的談判的焦點問題是并購的價格和并購條件，包括：并購方式和總價格、支付方式、支付期限、交易保護、損害賠償、并購后的人事安排、稅負(fù)等等。雙方通過談判就主要方面取得一致意見后，一般會簽訂一份?投資意向書?(或稱?備忘錄?)。?投資意向書?大致包含以下內(nèi)容：并購方式〔轉(zhuǎn)股/增資擴股〕、并購價格、是否需要賣方股東會批準(zhǔn)、賣方希望買方采用的支付方式、是否需要政府的行政許可、并購履行的主要條件等。此外，雙方還會在?并購意向書?中約定意向書的效力，可能會包括如下條款：排他協(xié)商條款(未經(jīng)買方同意，賣方不得與第三方再行協(xié)商并購事項)、提供資料及信息條款(買方要求賣方進一步提供相關(guān)信息資料，賣方要求買方合理使用其所提供資料)、保密條款(并購的任何一方不得公開與并購事項相關(guān)的信息)、鎖定條款(買方按照約定價格購置目標(biāo)公司的局部股份、資產(chǎn)，以保證目標(biāo)公司繼續(xù)與收購公司談判)、費用分擔(dān)條款(并購成功或者不成功所引起的費用的分擔(dān)方式)、終止條款(意向書失效的條件)。Tips：一、如上核心條件談判，特別是并購方式〔轉(zhuǎn)股/增資擴股〕和并購價格這兩點，建議在確定初步投資意向之后，和開展正式盡職調(diào)查之前，就和標(biāo)的談好大致可接受區(qū)間。二、談判和盡職調(diào)查兩者是互動的；三、如雙方條件都很滿意，為加快進度，有時不簽?投資意向書?也行，直接下一步簽署?股權(quán)投資協(xié)議?。最后，談判的難點是以合理的條件和價格拿下，這考驗工程經(jīng)理的談判水平，及背后平臺公司的綜合實力。我的體會如下：氣場相符投資談判代表要和企業(yè)負(fù)責(zé)人氣場相當(dāng)，如果氣場不一樣，很難聊到一塊。價值表達除了投錢外，我們能給標(biāo)的帶來什么價值？產(chǎn)業(yè)協(xié)同、品牌背書、市場、資金、管理輸出。簡單說，我們能給標(biāo)的帶來什么價值。抓核心問題通過盡職調(diào)查挖掘公司的核心問題，需甄別其中最核心和致命的1-2問題，讓談判對手“心靈為之一震〞。到達這種效果，對方才會尊重我們，并爭取議價空間。能沉得住氣通過時間拉鋸，來爭取議價空間。。。。。。工程從接洽到落地，長達1年都很多。談判的場所防止在對方的地盤談判，包括對方辦公室，或由對方請客招待的地方。必要的理論根底悟性不高的朋友，至少應(yīng)該看看?FBI教你讀心術(shù)?。系統(tǒng)介紹了人體的各種身體語言。要點總結(jié)：爭取議價空間，把價格談到一個勢均力敵的程度。怎么說呢...標(biāo)的快不想和你玩了，在這個點上，稍微上浮一點點。

第十第十一章股權(quán)投資協(xié)議一、簽訂股權(quán)投資協(xié)議盡職調(diào)查的結(jié)論滿意，并通過投資決策委員會審批通過。就會進入股權(quán)投資的實施階段，投資方將與標(biāo)的公司及其股東簽署正式的“投資協(xié)議〞。作為約束投融資雙方的核心法律文件，下面將對投資協(xié)議的關(guān)鍵法律條款進行了概況梳理?！惨弧辰灰捉Y(jié)構(gòu)條款投資協(xié)議應(yīng)當(dāng)對交易結(jié)構(gòu)進行約定。交易結(jié)構(gòu)即投融資雙方以何種方式達成交易，主要包括投資方式、投資價格、交割安排等內(nèi)容。投資方式包括認(rèn)購標(biāo)的公司新增加的注冊資本、受讓原股東持有的標(biāo)的公司股權(quán)，少數(shù)情況下也向標(biāo)的公司提供借款等，或者以上兩種或多種方式相結(jié)合。確定投資方式后，投資協(xié)議中還需約定認(rèn)購或受讓的股權(quán)價格、數(shù)量、占比，以及投資價款支付方式，辦理股權(quán)登記或交割的程序〔如工商登記〕、期限、責(zé)任等內(nèi)容?！捕诚葲Q條件條款在簽署投資協(xié)議時，標(biāo)的公司及原股東可能還存在一些未落實的事項，或者可能發(fā)生變化的因素。為保護投資方利益，一般會在投資協(xié)議中約定相關(guān)方落實相關(guān)事項、或?qū)勺円蛩剡M行一定的控制，構(gòu)成實施投資的先決條件，包括但不限于：1、投資協(xié)議以及與本次投資有關(guān)的法律文件均已經(jīng)簽署并生效；2、標(biāo)的公司已經(jīng)獲得所有必要的內(nèi)部〔如股東會、董事會〕、第三方和政府〔如須〕批準(zhǔn)或授權(quán)；全體股東知悉其在投資協(xié)議中的權(quán)利義務(wù)并無異議，同意放棄相關(guān)優(yōu)先權(quán)利；3、投資方已經(jīng)完成關(guān)于標(biāo)的公司業(yè)務(wù)、財務(wù)及法律的盡職調(diào)查，且本次交易符合法律政策、交易慣例或投資方的其它合理要求；盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)的問題得到有效解決或妥善處理?！踩吵兄Z與保證條款對于盡職調(diào)查中難以取得客觀證據(jù)的事項，或者在投資協(xié)議簽署之日至投資完成之日〔過渡期〕可能發(fā)生的阻礙交易或有損投資方利益的情形，一般會在投資協(xié)議中約定由標(biāo)的公司及其原股東做出承諾與保證，包括但不限于：1．標(biāo)的公司及原股東為依法成立和有效存續(xù)的公司法人或擁有合法身份的自然人，具有完全的民事權(quán)利能力和行為能力，具備開展其業(yè)務(wù)所需的所有必要批準(zhǔn)、執(zhí)照和許可；2．各方簽署、履行投資協(xié)議，不會違反任何法律法規(guī)和行業(yè)準(zhǔn)那么，不會違反公司章程，亦不會違反標(biāo)的公司已簽署的任何法律文件的約束；3．過渡期內(nèi)，原股東不得轉(zhuǎn)讓其所持有的標(biāo)的公司股權(quán)或在其上設(shè)置質(zhì)押等權(quán)利負(fù)擔(dān)；4．過渡期內(nèi)，標(biāo)的公司不得進行利潤分配或利用資本公積金轉(zhuǎn)增股本；標(biāo)的公司的任何資產(chǎn)均未設(shè)立抵押、質(zhì)押、留置、司法凍結(jié)或其他權(quán)利負(fù)擔(dān)；標(biāo)的公司未以任何方式直接或者間接地處置其主要資產(chǎn)，也沒有發(fā)生正常經(jīng)營以外的重大債務(wù)；標(biāo)的公司的經(jīng)營或財務(wù)狀況等方面未發(fā)生重大不利變化；5．標(biāo)的公司及原股東已向投資方充分、詳盡、及時的披露或提供與本次交易有關(guān)的必要信息和資料，所提供的資料均是真實、有效的，沒有重大遺漏、誤導(dǎo)和虛構(gòu)；原股東承當(dāng)投資交割前未披露的或有稅收、負(fù)債或者其他債務(wù)；6．投資協(xié)議中所作的聲明、保證及承諾在投資協(xié)議簽訂之日及以后均為真實、準(zhǔn)確、完整?！菜摹彻局卫項l款投資方可以與原股東就公司治理的原那么和措施進行約定，以標(biāo)準(zhǔn)或約束標(biāo)的公司及其原股東的行為，如董事、監(jiān)事、高級管理人員的提名權(quán)，股東〔大〕會、董事會的權(quán)限和議事規(guī)那么，分配紅利的方式，保護投資方知情權(quán)，禁止同業(yè)競爭，限制關(guān)聯(lián)交易，關(guān)鍵人士的競業(yè)限制等。例如：1、一票否決權(quán)條款。即投資方指派一名或多名人員擔(dān)任標(biāo)的公司董事或監(jiān)事，有些情況下還會指派財務(wù)總監(jiān)，對于大額資金的使用和分配、公司股權(quán)或組織架構(gòu)變動等重大事項享有一票否決權(quán)，保證投資資金的合理使用和投資后企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)運行。2、優(yōu)先分紅權(quán)條款。?公司法?第三十四條規(guī)定：“股東按照實繳的出資比例分取紅利……但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的除外。〞第一百六十六條規(guī)定：“公司彌補虧損和提取公積金后所余稅后利潤……股份有限公司按照股東持有的股份比例分配，但股份有限公司章程規(guī)定不按持股比例分配的除外。〞因此，股東之間可以約定不按持股比例分配紅利，為保護投資方的利益，可以約定投資方的分紅比例高于其持股比例。3、信息披露條款。為保護投資方作為標(biāo)的公司小股東的知情權(quán)，一般會在投資協(xié)議中約定信息披露條款，如標(biāo)的公司定期向投資方提供財務(wù)報表或?qū)徲媹蟾?、重大事項及時通知投資方等?！参濉撤聪♂寳l款為防止標(biāo)的公司后續(xù)融資稀釋投資方的持股比例或股權(quán)價格，一般會在投資協(xié)議中約定反稀釋條款(Anti-DilutionTerm)，包括反稀釋持股比例的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)條款(FirstRefusalRight)，以及反稀釋股權(quán)價格的最低價條款等。1、優(yōu)先認(rèn)購權(quán)。投資協(xié)議簽署后至標(biāo)的公司上市或掛牌之前，標(biāo)的公司以增加注冊資本方式引進新投資者，應(yīng)在召開相關(guān)股東〔大〕會會議之前通知本輪投資方，并具體說明新增發(fā)股權(quán)的數(shù)量、價格以及擬認(rèn)購方。本輪投資方有權(quán)但無義務(wù)，按其在標(biāo)的公司的持股比例，按同等條件認(rèn)購相應(yīng)份額的新增股權(quán)。2、最低價條款。投資協(xié)議簽署后至標(biāo)的公司上市或掛牌之前，標(biāo)的公司以任何方式引進新投資者，應(yīng)確保新投資者的投資價格不得低于本輪投資價格。如果標(biāo)的公司以新低價格進行新的融資，那么本輪投資方有權(quán)要求控股股東無償向其轉(zhuǎn)讓局部公司股權(quán)，或要求控股股東向本輪投資方支付現(xiàn)金，即以股權(quán)補償或現(xiàn)金補償?shù)姆绞?，以使本輪投資方的投資價格降低至新低價格。〔六〕估值調(diào)整條款估值調(diào)整條款又稱為對賭條款(ValuationAdjustmentMechanism,VAM)，即標(biāo)的公司控股股東向投資方承諾，未實現(xiàn)約定的經(jīng)營指標(biāo)〔如凈利潤、主營業(yè)務(wù)收入等〕，或不能實現(xiàn)上市、掛牌或被并購目標(biāo)，或出現(xiàn)其他影響估值的情形〔如喪失業(yè)務(wù)資質(zhì)、重大違約等〕時，對約定的投資價格進行調(diào)整或者提前退出。估值調(diào)整條款包括：1、現(xiàn)金補償或股權(quán)補償。假設(shè)標(biāo)的公司的實際經(jīng)營指標(biāo)低于承諾的經(jīng)營指標(biāo)，那么控股股東應(yīng)當(dāng)向投資方進行現(xiàn)金補償，應(yīng)補償現(xiàn)金=〔1－年度實際經(jīng)營指標(biāo)÷年度保證經(jīng)營指標(biāo)〕×投資方的實際投資金額－投資方持有股權(quán)期間已獲得的現(xiàn)金分紅和現(xiàn)金補償；或者以等額的標(biāo)的公司股權(quán)向投資方進行股權(quán)補償。但是，股權(quán)補償機制可能導(dǎo)致標(biāo)的公司的股權(quán)發(fā)生變化，影響股權(quán)的穩(wěn)定性，在上市審核中不易被監(jiān)管機關(guān)認(rèn)可。2、回購請求權(quán)(RedemptionOption)。如果在約定的期限內(nèi)，標(biāo)的公司的業(yè)績達不到約定的要求或不能實現(xiàn)上市、掛牌或被并購目標(biāo)，投資方有權(quán)要求控股股東其他股東購置其持有的標(biāo)的公司股權(quán)，以實現(xiàn)退出；也可以約定溢價購置，溢價局部用于彌補資金本錢或根底收益。如果投資方與標(biāo)的公司簽署該條款，那么觸發(fā)回購義務(wù)時將涉及減少標(biāo)的公司的注冊資本，操作程序較為復(fù)雜，不建議采用。此外，根據(jù)最高人民法院的司法判例，投資方與標(biāo)的公司股東簽署的對賭條款是簽署方處分其各自財產(chǎn)的行為，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為有效；但投資方與標(biāo)的公司簽署的對賭條款那么涉及處分標(biāo)的公司的財產(chǎn)，可能損害其他股東、債權(quán)人的利益，或?qū)е鹿蓹?quán)不穩(wěn)定和潛在爭議，因而會被法院認(rèn)定為無效。所以，無論是現(xiàn)金或股權(quán)補歸還是回購，投資方都應(yīng)當(dāng)與標(biāo)的公司股東簽署協(xié)議并向其主張權(quán)利?！财摺吵鍪蹤?quán)條款為了在標(biāo)的公司減少或喪失投資價值的情況下實現(xiàn)退出，投資協(xié)議中也約定出售股權(quán)的保護性條款，包括但不限于：1、隨售權(quán)/共同出售權(quán)條款(Tag-AlongRights)。如果標(biāo)的公司控股股東擬將其全部或局部股權(quán)直接或間接地出讓給任何第三方，那么投資方有權(quán)但無義務(wù)，在同等條件下，優(yōu)先于控股東或者按其與控股股東之間的持股比例，將其持有的相應(yīng)數(shù)量的股權(quán)售出給擬購置待售股權(quán)的第三方。2、拖售權(quán)/強制出售權(quán)條款(Drag-AlongRight)。如果在約定的期限內(nèi)，標(biāo)的公司的業(yè)績達不到約定的要求或不能實現(xiàn)上市、掛牌或被并購目標(biāo)，或者觸發(fā)其他約定條件，投資方有權(quán)強制標(biāo)的公司的控股股東按照投資方與第三方達成的轉(zhuǎn)讓價格和條件，和投資方共同向第三方轉(zhuǎn)讓股份。該條款有時也是一種對賭條款?！舶恕城逅銉?yōu)先權(quán)條款如果標(biāo)的公司經(jīng)營虧損最終破產(chǎn)清算，投資方未能及時退出，可以通過清算優(yōu)先權(quán)條款(LiquidationPreferenceRight)減少損失。應(yīng)指出，我國現(xiàn)行法律不允許股東超出出資比例分取清算剩余財產(chǎn)。?公司法?第一百八十七條規(guī)定：“公司財產(chǎn)在分別支付清算費用、職工的工資、社會保險費用和法定補償金，繳納所欠稅款，清償公司債務(wù)后的剩余財產(chǎn)，有限責(zé)任公司按照股東的出資比例分配，股份有限公司按照股東持有的股份比例分配。〞雖然有以上規(guī)定，但是股東之間可以約定再分配補償機制。例如，投資協(xié)議中可以約定，發(fā)生清算事件時，標(biāo)的公司按照相關(guān)法律及公司章程的規(guī)定依法支付相關(guān)費用、清償債務(wù)、按出資比例向股東分配剩余財產(chǎn)后，如果投資方分得的財產(chǎn)低于其在標(biāo)的公司的累計實際投資金額，控股股東應(yīng)當(dāng)無條件補足；也可以約