會計研究方法論(第3版)

財務管理領(lǐng)域的研究方法應用第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的主要理論(一)MM理論MM理論的基本假設包括:第一,投資者對公司未來的盈利與風險具有完全相同的預期。第二,公司的經(jīng)營風險可以度量,并據(jù)此將公司劃分為各個風險等級,同一風險等級適用相同折現(xiàn)率。第三,企業(yè)未來的現(xiàn)金流是永續(xù)的。第四,資本市場是完美的,即市場完全競爭、投資者個人可以按與企業(yè)完全相同的條件借債、市場參與者的信息對稱、沒有交易費用、沒有所得稅。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的主要理論(二)權(quán)衡理論權(quán)衡理論認為,公司價值與債務比例之間呈倒U形關(guān)系,公司存在最優(yōu)的債務比例。當債務比例較低時,債務的稅盾利益占主導,債務比例與公司價值正相關(guān);當債務比例較高時,財務困境成本占主導,債務比例與公司價值負相關(guān)。其中轉(zhuǎn)折點即為最優(yōu)的債務比例,此時公司價值最大。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的主要理論(三)代理理論常見的債務代理成本包括過度投資、投資不足以及資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。由此,公司應該對股權(quán)代理成本與債務代理成本進行權(quán)衡,選擇使兩類代理成本之和最低的債務比例。代理理論也認為公司價值與債務比例之間呈倒U形關(guān)系,公司存在最優(yōu)的債務比例。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的主要理論(四)融資優(yōu)序理論股票價值被高估的公司傾向于選擇增發(fā)股票進行融資,而股票價值被低估的公司傾向于不增發(fā)股票。外部投資者可以據(jù)此推斷增發(fā)股票的公司的股票價值更可能被高估,因而市場針對公司增發(fā)股票的理性反應是股價下跌。如果公司可以進行債務融資,此時存在一個混同均衡,不同類型的公司都會選擇債務融資,市場也就無法據(jù)此區(qū)分公司類型,因而公司的市場價值不會發(fā)生變化。由此,公司需要資金時將首先選擇內(nèi)部資金,然后是債務融資,最后才是外部股權(quán)融資,從而形成鮮明的融資等級順序。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證檢驗(一)財務杠桿的度量

賬面杠桿是以賬面價值度量的債務與總資產(chǎn)之比,而市場杠桿是以市場價值度量的二者之比。(二)稅Shevlin采用如下模擬方法對邊際稅率進行估計:第一,計算每個企業(yè)歷史收益變化的均值與方差。第二,假定收益變化服從正態(tài)分布,根據(jù)歷史均值與方差信息,預測企業(yè)未來年度各種可能情況下的收益。第三,基于預測的未來收益,考慮納稅虧損轉(zhuǎn)回與納稅虧損遞延后計算各種情況下稅負的現(xiàn)值。第四,假設當年收益增加1美元,然后重新計算各種情況下稅負的現(xiàn)值,與第三步相比新增的稅負現(xiàn)值即為邊際稅率。第五,計算各種情況下邊際稅率的數(shù)學期望,此即為企業(yè)當年的邊際稅率。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證檢驗(三)規(guī)模最常見的規(guī)模度量方法是銷售收入或總資產(chǎn)的自然對數(shù)。大多數(shù)經(jīng)驗文獻的結(jié)果都表明公司規(guī)模與財務杠桿正相關(guān),支持權(quán)衡理論。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證檢驗(四)盈利能力第一,盈利能力較強的公司具有更低的違約風險,因而財務困境成本更低;第二,當盈利能力較強時公司的應稅收入更多,債務融資可以帶來更大的稅盾利益;第三,盈利能力較強的公司存在更多的自由現(xiàn)金流,需要更多的債務融資以降低股權(quán)代理成本。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證檢驗(五)成長性

高成長性公司的財務困境成本更高。一方面,高成長性公司的未來投資機會較多,一旦公司陷入財務困境將導致更大的價值損失;另一方面,高成長性公司陷入財務困境時更容易發(fā)生投資不足與資產(chǎn)替代問題,具有更高的債務代理成本。常見的成長性度量指標主要有三種:一是資產(chǎn)的市值與賬面價值之比;二是資產(chǎn)增長率或銷售增長率;三是資本支出與總資產(chǎn)之比或研發(fā)費用與銷售收入之比。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證檢驗(六)有形資產(chǎn)比例

對于有形資產(chǎn)比例較高的公司,陷入財務困境時變現(xiàn)資產(chǎn)所導致的損失較小,并且此時資產(chǎn)的擔保價值較高,為債務提供擔保有助于降低債務代理成本。

權(quán)衡理論預測有形資產(chǎn)比例與財務杠桿正相關(guān)。(七)風險

高風險公司的財務困境成本較高,權(quán)衡理論預測風險與財務杠桿負相關(guān)。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整關(guān)于公司資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的研究主要集中于三個方面:一是公司資本結(jié)構(gòu)是否存在向目標資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的現(xiàn)象;二是公司如何調(diào)整其資本結(jié)構(gòu);三是公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度的影響因素。(一)資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整現(xiàn)象常用的方法主要有兩種:一是使用歷史財務杠桿的平均水平度量目標資本結(jié)構(gòu);二是構(gòu)建資本結(jié)構(gòu)決定因素的回歸模型,以模型因變量的估計值作為目標資本結(jié)構(gòu)的度量,近期文獻一般使用該方法進行估計。第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)三、資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整(二)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整方式

財務杠桿低于目標資本結(jié)構(gòu)水平時,企業(yè)會發(fā)行債務以提高財務杠桿水平;反之,財務杠桿高于目標資本結(jié)構(gòu)水平時,企業(yè)則會減少債務以降低財務杠桿水平。

企業(yè)減少債務的調(diào)整速度要大于發(fā)行債務的速度。(三)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度的影響因素第一節(jié)資本結(jié)構(gòu)四、財務困境成本(一)財務困境的直接成本(二)財務困境的間接成本常見的財務困境間接成本度量方法主要有以下三種:第一種方法是直接考察公司在財務困境期間損失的業(yè)績。第二種方法是構(gòu)建回歸模型考察高杠桿公司受到外部沖擊時遭受的業(yè)績損失,這是一種間接檢驗方法。第三種方法是考察破產(chǎn)公告的市場反應。第二節(jié)公司投資決策一、公司投資的Q理論(一)TobinQ值法1.簡化法2.Lindenberg-RossQ法第二節(jié)公司投資決策一、公司投資的Q理論(一)TobinQ值法3.Lewellen-BadrinathQ法4.Chung-PruittQ法第二節(jié)公司投資決策一、公司投資的Q理論(二)MBA法、MBE法、EP法和CAPX/PPE比率法

MBA法是指企業(yè)的市場價值與總資產(chǎn)價值之間的比率,MBE法是指權(quán)益的市場價值與賬面價值之比,EP法是指市盈率的倒數(shù),CAPX/PPE是指資本支出與固定資產(chǎn)凈值之間的比率。(三)剩余收益估值模型(RIM)法第二節(jié)公司投資決策二、現(xiàn)金流量與公司投資(一)現(xiàn)象(二)融資約束的度量1.股利支付率2.企業(yè)規(guī)模3.債務評級4.Kaplan-Zingales指數(shù)5.Whited-Wu指數(shù)6.Cleary指數(shù)第二節(jié)公司投資決策二、現(xiàn)金流量與公司投資(三)對FHP法的質(zhì)疑質(zhì)疑主要來自兩個方面:第一,如何劃分融資約束嚴重程度。第二,投資機會的度量問題。(四)后FHP法1.特殊事件法2.資產(chǎn)變賣(五)投資-現(xiàn)金流量敏感度的影響因素1.交乘法2.單個企業(yè)投資-現(xiàn)金流量敏感度方法(六)非上市公司投資-現(xiàn)金流量敏感度計算第二節(jié)公司投資決策三、股票價格對公司投資行為的影響股票價格能否影響公司投資行為的研究具有兩重意義:第一,在宏觀意義上,可以洞察股票價格能否影響實體經(jīng)濟;第二,在微觀意義上,有助于完善公司投資行為的影響因素研究。第二節(jié)公司投資決策三、股票價格對公司投資行為的影響(一)可控應計第二節(jié)公司投資決策三、股票價格對公司投資行為的影響(二)異質(zhì)信念(三)超預期盈余(四)年度累計超額收益(五)市賬率(六)凈權(quán)益發(fā)行第二節(jié)公司投資決策四、代理、融資與公司投資(一)代理問題對公司投資行為的影響第二節(jié)公司投資決策四、代理、融資與公司投資(二)債務及期限結(jié)構(gòu)對公司投資行為的影響現(xiàn)有的研究表明:(1)負債率與企業(yè)投資負相關(guān),這種負相關(guān)效應在那些成長機會較低的企業(yè)更為顯著。(2)對高成長企業(yè)而言,債務期限結(jié)構(gòu)越長,企業(yè)的投資傾向越低;而對低成長機會的企業(yè)來說,債務期限結(jié)構(gòu)與投資之間不存在顯著的相關(guān)性。第二節(jié)公司投資決策五、投資效率(一)投資-現(xiàn)金流量敏感度法(二)投資-Q敏感度法第二節(jié)公司投資決策五、投資效率(三)過度投資或投資不足法1.Richardson法第二節(jié)公司投資決策五、投資效率(三)過度投資或投資不足法2.BHV法第三節(jié)股利政策一、如何衡量股利指標對于現(xiàn)金股利衡量指標的分母主要有以下幾種:(1)使用非經(jīng)常性項目前的凈利潤進行規(guī)?；?。(2)使用非正常性損益前且扣除所得稅和利息的凈利潤。(3)使用稅后凈利潤進行規(guī)?；?。(4)使用普通股的市場價值。(5)使用公司現(xiàn)金流。(6)使用公司收入。第三節(jié)股利政策二、股利政策的實證研究:以兩篇著名文獻為例(一)投資者保護與股利政策:LaPortaetal.1.研究動機2.研究問題3.研究邏輯和假說4.研究設計5.研究