u’ku歐亞通衢飄洋過海，一路向北大展宏圖西南證券研究發(fā)展中心交通運(yùn)輸研究團(tuán)隊2024年2月中歐班列核心觀點(diǎn)一帶一路方興未艾，跨境電商未來可期?？缇澄锪靼l(fā)展?fàn)顩r與進(jìn)出口貿(mào)易緊密相關(guān)，2023年我國對共建“一帶一路”國家進(jìn)出口19.47萬億元，我國進(jìn)出口物流費(fèi)用預(yù)計超6萬億元，未來國際貨代行業(yè)相關(guān)企業(yè)營收有望持續(xù)提升。“出海四小龍”崛起，2023年跨境電商進(jìn)出口規(guī)模超過2萬億元。紅海局勢危機(jī)不斷，巴拿馬河持續(xù)干旱。胡塞武裝紅海襲擊，沖擊全球貿(mào)易，美國帶頭強(qiáng)烈打擊，紅海危機(jī)難輕易結(jié)束。厄爾尼諾現(xiàn)象影響巴拿馬運(yùn)河航運(yùn)，自20世紀(jì)50年代以來，巴拿馬的人口翻了兩番，節(jié)流不是辦法，巴拿馬運(yùn)河危機(jī)短期內(nèi)恐難以解決。北極航線躍躍欲試，中歐班列凸顯價值。全球氣候變化為北極航線提供了新的機(jī)遇，紅海事件在一定程度上加速北極航線的落地拓展?！耙粠б宦贰背h指引下中歐班列蓬勃發(fā)展，俄烏沖突爆發(fā)以來，中歐班列開行量和貨物發(fā)送量逆勢上揚(yáng)，2023年中歐班列穩(wěn)健前行。相關(guān)標(biāo)的：大洋物流（A23189.SZ）深耕中歐跨境綜合物流，是國際多式聯(lián)運(yùn)領(lǐng)先者。朱陸枝系公司控股股東及實(shí)際控制人，近幾年公司主營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長，經(jīng)營狀況穩(wěn)中有進(jìn)，期間費(fèi)用率整體維持低位。公司三大主營夯實(shí)基本盤，延伸鏈條高筑壁壘，2023年中歐班列運(yùn)營受多種因素影響業(yè)績承壓，公司的募集資金投資項目的實(shí)施后，業(yè)務(wù)線將得以豐富，產(chǎn)業(yè)鏈布局將進(jìn)一步完善。中國外運(yùn)（601598.SH）是國內(nèi)最大綜合物流整合商，劍指世界一流智慧物流平臺，招商局集團(tuán)為實(shí)控人，有望乘央企市值管理東風(fēng)，經(jīng)營狀況整體穩(wěn)健，2023年業(yè)務(wù)有所承壓。公司布局專業(yè)物流、代理及相關(guān)業(yè)務(wù)和電商業(yè)務(wù)三大主營，新老動能交替，費(fèi)用管控基本穩(wěn)定，盈利能力穩(wěn)中有進(jìn)。風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險，政策變化風(fēng)險，地緣政治風(fēng)險。12北極航線躍躍欲試，中歐班列凸顯價值相關(guān)標(biāo)的紅海局勢危機(jī)不斷，巴拿馬河持續(xù)干旱目 錄一帶一路方興未艾，跨境電商未來可期3跨境物流發(fā)展?fàn)顩r與進(jìn)出口貿(mào)易緊密相關(guān)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理跨境物流屬于現(xiàn)代物流業(yè)的重要細(xì)分領(lǐng)域之一，其發(fā)展?fàn)顩r與進(jìn)出口貿(mào)易緊密相關(guān)。2024年1月12日國務(wù)院舉行新聞發(fā)布會介紹2023年全年進(jìn)出口情況。據(jù)海關(guān)統(tǒng)計，去年我國進(jìn)出口總值41.76萬億元人民幣，同比增長0.2%。其中出口23.77萬億元，增長0.6%；進(jìn)口17.99萬億元，下降0.3%。以美元計2023年我國進(jìn)出口總值5.94萬億美元，同比下降5.0%。其中，出口3.38萬億美元，同比下降4.6%；進(jìn)口2.56萬億美元，同比下降5.5%。從區(qū)域來看我國的貿(mào)易伙伴多元共進(jìn)。2023年我國對共建“一帶一路”國家進(jìn)出口19.47萬億元，增長2.8%，占進(jìn)出口總值46.6%，提升1.2個百分點(diǎn)。對拉美、非洲分別進(jìn)出口3.44萬億元和1.98萬億元，分別增長6.8%和7.1%。我國進(jìn)出口金額及增速（億美元） 中國對共建“一帶一路”國家進(jìn)出口（億元）42023年我國進(jìn)出口物流費(fèi)用預(yù)計超6萬億元數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理（2022年、2023年為西南證券測算。公式為進(jìn)出口總值*14.6）按照2021中國物流總費(fèi)用占GDP比重14.6%估算，結(jié)合2023年我國進(jìn)出口總值41.76萬億元人民幣，我們預(yù)計2023年我國進(jìn)出口規(guī)模對應(yīng)的物流費(fèi)用約6.1萬億元。2013-2023年我國進(jìn)出口物流費(fèi)用測算金額（萬億元）5未來國際貨代行業(yè)相關(guān)企業(yè)營收有望持續(xù)提升數(shù)據(jù)來源：《中國國際貨代物流行業(yè)發(fā)展藍(lán)皮書(2022)》，西南證券整理近年來隨著中國“一帶一路”戰(zhàn)略的實(shí)施，自貿(mào)區(qū)的建立及國際貿(mào)易相關(guān)利好政策不斷出臺，我國國際貨代行業(yè)相關(guān)企業(yè)營收大幅增長。2022年我國國際貨代百強(qiáng)企業(yè)營收從2018年的4235.9億元增長至2022年的6530.1億元。

而2022年海運(yùn)前50企業(yè)總營業(yè)額3064.6億元，同比下降10.66%，降幅最為明顯，與集裝箱運(yùn)價指數(shù)走勢高度一致。不過，在綜合營業(yè)額前100的貨運(yùn)代理企業(yè)中，除去9家新晉企業(yè)，仍有40%的企業(yè)保持營業(yè)額正增長；其中14家企業(yè)營業(yè)收入漲幅超20%，3家超50%。未來國際產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈布局將深刻調(diào)整，受益于中國在全球制造領(lǐng)域的整體實(shí)力，加上疫情結(jié)束全球貿(mào)易需求增長，疊加跨境電商等新業(yè)態(tài)蓬勃發(fā)展，行業(yè)內(nèi)相關(guān)企業(yè)營收有望持續(xù)提升。中國國際貨代備案企業(yè)數(shù)量（家） 中國貨代行業(yè)百強(qiáng)企業(yè)營收情況（億元）6“出海四小龍”崛起，跨境電商未來可期數(shù)據(jù)來源：霞光社、中國新聞周刊，西南證券整理近年來，中國本土跨境電商平臺帶領(lǐng)中國企業(yè)加速拓展海外市場。中國賣家主要使用的跨境電商平臺中，SHEIN、AliExpress、TikTok

Shop及Temu四家跨境電商平臺崛起，被媒體稱為中國電商“出海四小龍”?？缇畴娚涛锪髂康膰姸唷㈡湕l長，為滿足跨境電商賣家的物流服務(wù)需求，跨境電商物流企業(yè)通過整合物流資源，設(shè)計了在部分線路上相比于郵政成本更低、配送時效更快、包裹追蹤能力更好的跨境專線模式。新經(jīng)濟(jì)形勢下，規(guī)模較大的物流企業(yè)可以利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)，在網(wǎng)絡(luò)覆蓋、運(yùn)力配置等方面發(fā)揮及時、安全、低成本的優(yōu)勢?？缇畴娚獭俺龊Ｋ男↓垺?2023年我國跨境電商進(jìn)出口規(guī)模超過2萬億元數(shù)據(jù)來源：網(wǎng)經(jīng)社、中商產(chǎn)業(yè)研究院，西南證券整理跨境電商的興起打破了傳統(tǒng)外貿(mào)的渠道壁壘，出口企業(yè)得以直面海外消費(fèi)者。近年來，我國跨境電商蓬勃發(fā)展，中商產(chǎn)業(yè)研究院分析師預(yù)測2023年國內(nèi)跨境電商市場規(guī)模將達(dá)16.8萬億元，2024年將達(dá)17.9萬億元。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2022年中國跨境電商進(jìn)出口（含B2B）2.11萬億元，同比增長9.8%，跨境電商進(jìn)出口規(guī)模首次突破2萬億元關(guān)口。其中，出口1.55萬億元，進(jìn)口0.56萬億元。2023年，中國跨境電商進(jìn)出口2.38萬億元，同比增長15.6%。其中出口1.83萬億元，同比增長19.6%；進(jìn)口5483億元，同比增長3.9%?？缇畴娚淌袌鲆?guī)模統(tǒng)計預(yù)測（萬億元）跨境電商進(jìn)出口數(shù)據(jù)（萬億元）8北極航線躍躍欲試，中歐班列凸顯價值相關(guān)標(biāo)的紅海局勢危機(jī)不斷，巴拿馬河持續(xù)干旱目 錄一帶一路方興未艾，跨境電商未來可期9胡塞武裝紅海襲擊，沖擊全球貿(mào)易數(shù)據(jù)來源：Daily

Mail、香港文匯報，西南證券整理紅海是中國商品運(yùn)抵歐洲市場的海運(yùn)航線必經(jīng)之路，胡塞武裝是一個與伊朗結(jié)盟的組織，在也門內(nèi)戰(zhàn)中占領(lǐng)了也門的大部分地區(qū)。自2023年底該組織宣布要襲擊與以色列有聯(lián)系或開往以色列港口的船只，以表示對哈馬斯在加沙戰(zhàn)爭中的支持，致“紅海危機(jī)”升級，多數(shù)貨輪只能繞道好望角。美國海軍艦艇在紅海遭到胡塞武裝導(dǎo)彈襲擊10美國帶頭強(qiáng)烈打擊，紅海危機(jī)難輕易結(jié)束數(shù)據(jù)來源：The

Guardian、觀察者網(wǎng)，西南證券整理白宮國家安全顧問杰克·沙利文警告近期稱，美國對伊朗支持的中東民兵組織的空襲只是持續(xù)回應(yīng)的開始，拒絕排除在伊朗領(lǐng)土上發(fā)動襲擊的可能性。美國國防部長勞埃德·奧斯汀表示如果胡塞武裝不結(jié)束對國際航運(yùn)和海軍艦艇的非法襲擊將繼續(xù)承擔(dān)進(jìn)一步的后果。而胡塞軍方發(fā)言人表示這些襲擊“如果沒有回應(yīng)和后果，就不會過去”。面對這場紅海危機(jī)，企業(yè)紛紛采取措施應(yīng)對。除了繞道好望角，一些出口商將目光投向中歐班列。

根

據(jù)

香港《南華早報》1月6日報道，英國出口和國際貿(mào)易研究所負(fù)責(zé)人表示近期中歐班列信息咨詢量顯著增加。美國和英國對也門空襲美國空襲擊敘利亞和伊拉克多個目標(biāo)11厄爾尼諾現(xiàn)象影響巴拿馬運(yùn)河航運(yùn)數(shù)據(jù)來源：The

Uncontained，西南證券整理巴拿馬的雨季通常從

5

月開始，到

11

月結(jié)束。然而，在厄爾尼諾現(xiàn)象活躍的年份，降雨的開始可能會延遲，導(dǎo)致旱季延長。一般年份，平均每天的流入水量為15

hm3，而2023年Gatún湖每天的降雨量和河流流量為7

hm3，運(yùn)河運(yùn)營、蒸發(fā)、人類消費(fèi)和工業(yè)的總流出量達(dá)

10

hm3，這意味著在用水量已經(jīng)超過了Gatún湖的降雨和河流取水量。巴拿馬運(yùn)河干旱12節(jié)流不是辦法，巴拿馬運(yùn)河危機(jī)短期內(nèi)恐難以解決數(shù)據(jù)來源：紐約時報、Panama

Canal

Authority，西南證券整理由于厄爾尼諾現(xiàn)象，該流域2023年的平均累積降雨量比過去73年的平均降雨量少25.6%，巴拿馬運(yùn)河所采取的措施和運(yùn)營調(diào)整使得每天可以節(jié)省120萬立方米的用水，以確保在下一個旱季期間為消費(fèi)和過境提供淡水供應(yīng)。自20世紀(jì)50年代以來，巴拿馬的人口翻了兩番，超過一半的人口依靠運(yùn)河的水庫獲得清潔飲用水。同時自1914年運(yùn)河首次開通以來，全球航運(yùn)需求穩(wěn)步增長。2016年完成的擴(kuò)建增加了兩個新船閘，以容納更大的“新巴拿馬型”船舶，《泰晤士報》此前的一項調(diào)查發(fā)現(xiàn)，運(yùn)河官員忽視了他們需要新水源才能成功擴(kuò)建的警告。Gatún湖水位目前湖面無法滿足船舶運(yùn)輸?shù)男枨?3北極航線躍躍欲試，中歐班列凸顯價值相關(guān)標(biāo)的紅海局勢危機(jī)不斷，巴拿馬河持續(xù)干旱目 錄一帶一路方興未艾，跨境電商未來可期14全球氣候變化為北極航線提供了新的機(jī)遇數(shù)據(jù)來源：transportgeography，西南證券整理近幾年來全球氣候呈不斷變暖之勢，海冰隨之加速融化，且世界各國不斷更新升級運(yùn)輸船舶的破冰技術(shù)和增強(qiáng)其北極航行服務(wù)保障能力，極地航行蓄勢待發(fā)。目前來看發(fā)展極地運(yùn)輸船舶主要可分為兩種：一是發(fā)展全水域運(yùn)輸船舶，該類船型成本較高，設(shè)計建造難度大；二是發(fā)展“北極鐘擺航線”型運(yùn)輸船舶。極地航運(yùn)路線15紅海事件在一定程度上加速北極航線的落地拓展數(shù)據(jù)來源：中華航運(yùn)、探索新絲路，西南證券整理為解決巴拿馬運(yùn)河擁堵困境，船隊開始尋找替代路線。但無論是途徑蘇伊士運(yùn)河還是繞行好望角的替代航線都將產(chǎn)生大量的繞航成本。越來越多的船東開始關(guān)注途徑白令海峽、橫穿加拿大北級群島的北極西北航道，相比傳統(tǒng)航線的路程更短、成本更低，如果具備極地通航能力，

在

紅海危機(jī)下北極航線做為蘇伊士運(yùn)河航路第二替補(bǔ)拓展的迫切性愈發(fā)突顯。北極航線從航程來講比傳統(tǒng)的經(jīng)馬六甲海峽、紅海、蘇伊士運(yùn)河的傳統(tǒng)亞歐航線大大縮短了航程。北極西北航道運(yùn)輸成本和時間具有優(yōu)勢俄羅斯通過北極航線到達(dá)亞洲可縮短距離16“一帶一路”倡議指引下中歐班列蓬勃發(fā)展數(shù)據(jù)來源：《中歐班列建設(shè)發(fā)展規(guī)劃（2016—2020年）》，西南證券整理在“一帶一路”倡議指引下，中國鐵路依托新亞歐大陸橋和西伯利亞大陸橋，在早期探索開行亞歐國際列車基礎(chǔ)上，陸續(xù)常態(tài)化開行中歐班列、中亞班列、中老班列等，拉開了聯(lián)通亞歐大陸、推動共建“一帶一路”發(fā)展的大幕。2016年6月，中歐班列統(tǒng)一品牌正式啟用，同年10月，推進(jìn)“一帶一路”建設(shè)工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室印發(fā)《中歐班列建設(shè)發(fā)展規(guī)劃（2016—2020年）》，規(guī)劃布局西、中、東三條通道，不僅連通歐洲及沿線國家，也連通東亞、東南亞及其他地區(qū)，構(gòu)建覆蓋亞歐大陸的鐵路通道和多式聯(lián)運(yùn)走廊。中歐班列建設(shè)發(fā)展規(guī)劃17俄烏沖突爆發(fā)以來，中歐班列開行量和貨物發(fā)送量逆勢上揚(yáng)數(shù)據(jù)來源：Caixin，西南證券整理俄烏沖突爆發(fā)以來，中歐班列在俄羅斯、白俄羅斯、波蘭、德國等主要國家間依舊保持穩(wěn)定運(yùn)行。盡管歐洲制裁疊加俄羅斯大幅提高北方走廊過境費(fèi)用，導(dǎo)致北方走廊一帶的鐵路運(yùn)輸量直線下降，但仍可采取繞道、轉(zhuǎn)港等措施，改走中間走廊海鐵聯(lián)運(yùn)線路以及伊朗過境的中歐班列南線。俄烏沖突爆發(fā)后，中間走廊和南線運(yùn)輸迎來爆發(fā)式增長，中歐之間的貿(mào)易往來及投資協(xié)定合作均未受到顯著沖擊。俄烏戰(zhàn)爭對中歐班列的影響較小182023年中歐班列穩(wěn)健前行數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書、國鐵集團(tuán)、CRCT，西南證券整理中歐班列作為國際陸路運(yùn)輸?shù)男滦徒M織方式，為亞歐國際貿(mào)易提供了除海運(yùn)、空運(yùn)之外的跨境物流新選擇。根據(jù)《中歐班列發(fā)展報告（2021）》，中歐班列運(yùn)輸費(fèi)用約是空運(yùn)的1/5，運(yùn)輸時間約是海運(yùn)的1/4，綜合考慮高附加值貨物在途時間成本，中歐班列與傳統(tǒng)的海鐵聯(lián)運(yùn)相比可以節(jié)約8%-20%綜合物流成本，且具有受自然環(huán)境影響小、穩(wěn)定性高的特點(diǎn)，在滿足高附加值、強(qiáng)時效性等特定物流需求方面具有比較優(yōu)勢。2024年1月9日，國鐵集團(tuán)披露，2023年，中歐班列全年開行 超 1.7萬列、發(fā)送190萬標(biāo)箱，同比分別增長6%、18%；西部陸海新通道班列全年發(fā)送86萬標(biāo)箱、同比增長14%。中歐班列從開行列數(shù)上看，已經(jīng)走過了頭三四年、不足100列的摸索期，經(jīng)歷了2014-2021年“狂飆式”的高速增長期，步入自2022年開始的平穩(wěn)發(fā)展階段。其中，2023年去程9343列，回程8180列，去回程比為1.142:1，繼續(xù)延續(xù)整體上的去回程基本平衡。2011-2023年中歐班列年開行列數(shù)（列） 2015-2023年中歐班列年去回開行列數(shù)（列）19北極航線躍躍欲試，中歐班列凸顯價值相關(guān)標(biāo)的紅海局勢危機(jī)不斷，巴拿馬河持續(xù)干旱目 錄一帶一路方興未艾，跨境電商未來可期20大洋物流（A23189.SZ）：深耕中歐綜合物流，國際多式聯(lián)運(yùn)領(lǐng)先數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、公司招股說明書，西南證券整理深圳市大洋物流股份有限公司成立于2005年，其前身為2002年成立的大洋船務(wù)團(tuán)隊。2021年11月，大洋有限股東作為共同發(fā)起人簽署《發(fā)起人協(xié)議》，同年大洋有限整體變更為股份有限公司。作為國內(nèi)早期一批從事中歐班列業(yè)運(yùn)輸?shù)挠邢涑羞\(yùn)人，大洋物流是行業(yè)內(nèi)知名的國際多式聯(lián)運(yùn)公司，2023年1月17日公司通過ISO

9001：2015質(zhì)量體系認(rèn)證。公司主要提供往返于亞洲-歐洲班列運(yùn)輸和綜合物流服務(wù)，在中國和歐洲以及俄羅斯等地區(qū)建立了完善的自營服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)和代理網(wǎng)絡(luò)，致力于為客戶提供優(yōu)秀的端到端綜合物流解決方案。深交所官網(wǎng)信息顯示，2023年6月28日，大洋物流首次提交招股說明書，擬在深市主板上市，募集資金14.84億元。深交所于2023年7月26月向大洋物流發(fā)出第1輪審核問詢函，2023年12月31日，大洋物流更新招股書。大洋物流發(fā)展歷程21朱陸枝系公司控股股東及實(shí)際控制人數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，西南證券整理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)明確穩(wěn)定。截至招股說明書簽署日，朱陸枝持有公司53.90%的股份，系公司控股股東及實(shí)際控制人。另一位公司創(chuàng)始人朱水菊直接持有公司32.54%的股份，是公司第二大股東。公司擁有22家全資子公司，其中17家境內(nèi)子公司，5家境外子公司，無參股公司。公司上市前股權(quán)結(jié)構(gòu)22主營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長，經(jīng)營狀況穩(wěn)中有進(jìn)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理公司業(yè)績狀況：公司主營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長，經(jīng)營狀況穩(wěn)中有進(jìn)。公司業(yè)務(wù)模式成熟，作為跨境綜合物流服務(wù)商，相較于傳統(tǒng)物流模式，公司采用全業(yè)務(wù)鏈條和多運(yùn)輸方式的物流業(yè)務(wù)模式，更符合目前下游市場客戶的物流需求。2023年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入13.08億元，同比增長23.82%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.56億元，未來公司將持續(xù)關(guān)注和研究本行業(yè)和下游市場的發(fā)展動態(tài)，對現(xiàn)有經(jīng)營模式進(jìn)行持續(xù)優(yōu)化。公司營業(yè)收入（億元）及增速公司歸母凈利潤（億元）23三大主營夯實(shí)基本盤，延伸鏈條高筑壁壘數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，西南證券整理公司聚焦“一帶一路”沿線國家和地區(qū)，通過產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化和服務(wù)綜合化，以集裝箱運(yùn)輸為主要抓手，自營或整合國內(nèi)外物流資源，為進(jìn)出口貿(mào)易參與主體提供涵蓋跨境基礎(chǔ)物流、跨境專業(yè)物流和境外鐵路運(yùn)輸綜合服務(wù)在內(nèi)的跨境綜合物流解決方案。主營業(yè)務(wù)分類及經(jīng)營模式業(yè)務(wù)類別服務(wù)內(nèi)容跨境基礎(chǔ)物流服務(wù)集裝箱國際班列產(chǎn)品依托中歐班列、中亞班列的集裝箱國際鐵路聯(lián)運(yùn)，整合各環(huán)節(jié)物流資源，提供涵蓋提貨、集裝箱租賃、關(guān)務(wù)、境內(nèi)外鐵路運(yùn)輸、口岸操作、車站操作、目的地配送等一體化國際多式聯(lián)運(yùn)綜合物流服務(wù)。國際卡航產(chǎn)品主要采用整車運(yùn)輸方式，以自有或社會化車輛提供由國內(nèi)工廠或倉庫經(jīng)口岸運(yùn)輸至境外目的地，根據(jù)用戶需求可向客戶提供境內(nèi)外汽車運(yùn)輸、單證制作、關(guān)務(wù)、口岸操作等服務(wù)。海鐵聯(lián)運(yùn)產(chǎn)品貨物由國內(nèi)沿海港口以船舶運(yùn)輸至俄羅斯海參崴、圣彼得堡、新羅西斯克等港口，再經(jīng)境外鐵路運(yùn)輸至俄羅斯、白俄羅斯的內(nèi)陸城市，全程只需一次申報，一次查驗，一次發(fā)運(yùn)。根據(jù)用戶需求可向客戶提供集裝箱租賃、單證制作、關(guān)務(wù)、提貨、港口操作、海鐵全程運(yùn)輸、轉(zhuǎn)關(guān)、換裝等服務(wù)?？缇硨I(yè)物流服務(wù)合同物流基于與品牌客戶或重點(diǎn)客戶的長期合作關(guān)系，公司針對其銷售物流、生產(chǎn)物流、采購物流等業(yè)務(wù)場景，綜合采用多種運(yùn)輸方式為其提供涵蓋物流方案設(shè)計咨詢、境內(nèi)外運(yùn)輸、單證制作、關(guān)務(wù)、倉儲及倉裝作業(yè)、場站操作、信息反饋等一體化的綜合物流解決方案，并完成客戶對時效性、準(zhǔn)確性、運(yùn)作質(zhì)量等的服務(wù)保障要求。公司的合同物流業(yè)務(wù)涉及汽車、家電、3C電子產(chǎn)品等行業(yè)領(lǐng)域。工程項目物流針對境外工程項目中的重大件設(shè)備、精密儀器等特殊貨物，根據(jù)項目客戶具體需求定制物流解決方案，提供涵蓋運(yùn)輸、倉儲、通關(guān)等全程物流運(yùn)輸服務(wù)。境外鐵路運(yùn)輸綜合服務(wù)通過整合海外鐵路運(yùn)輸及其他物流資源，針對中歐班列、中亞班列的境外段班列運(yùn)輸，以及其他海外鐵路運(yùn)輸，公司可為客戶提供協(xié)助商定計劃、代碼申請、箱源組織、運(yùn)輸組織、關(guān)務(wù)及其他本地服務(wù)等內(nèi)容，依托豐富和穩(wěn)定的境外物流資源池，為客戶境外鐵路運(yùn)輸匹配適合的操作主體，最大程度保障境外運(yùn)輸?shù)臅r效和服務(wù)質(zhì)量。242023年中歐班列運(yùn)營受多種因素影響業(yè)績承壓數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理2020年-2023年H1，公司跨境基礎(chǔ)物流服務(wù)中的集裝箱國際班列產(chǎn)品占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為68.54%、81.49%、74.80%和70.31%。雖然2021年以來集裝箱運(yùn)營單位成本大幅提升，但2020-2022

年依賴于公司發(fā)展戰(zhàn)略的有效執(zhí)行以及“一帶一路”沿線國家進(jìn)出口貿(mào)易額增長等外部因素，公司實(shí)現(xiàn)了營業(yè)收入和凈利潤雙增長。受到市場競爭加劇和集裝箱利潤貢獻(xiàn)下降等影響，2023年H1公司銷售毛利率較2022年17.13%的毛利率大幅下滑。未來公司將更精準(zhǔn)把握中歐班列品牌產(chǎn)品樞紐化運(yùn)營、聯(lián)合運(yùn)營發(fā)展趨勢。

目前廣州、成都等地子公司已運(yùn)營多年，

近年來新設(shè)立了西安、青島等子公司，及時高效輻射國內(nèi)核心班列開行城市及其周邊的客戶需求；同時，公司在俄羅斯和哈薩克斯坦設(shè)立的子公司為公司與中歐班列沿線歐亞國家或地區(qū)客戶和班列承運(yùn)人建立了有效溝通橋梁。公司國際班列貨量（萬TEU）及收入（萬元）公司各主營業(yè)務(wù)毛利率（%）25公司期間費(fèi)用率整體維持低位數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理期間費(fèi)用率整體維持低位。2020-2022年度，公司期間費(fèi)用總額隨著公司經(jīng)營業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大而有所增長。管理費(fèi)用中2022年咨詢服務(wù)費(fèi)的增長主要源于上市籌備過程中，聘請相關(guān)中介機(jī)構(gòu)而產(chǎn)生的費(fèi)用增加。公司的研發(fā)部門系信息部，該部門職責(zé)主要為開發(fā)適應(yīng)公司業(yè)務(wù)發(fā)展所需要的系統(tǒng)或在外購基礎(chǔ)系統(tǒng)的基礎(chǔ)上開發(fā)新模塊。2023年上半年研發(fā)費(fèi)用中的職工薪酬隨研發(fā)人員數(shù)量的增加而有所增長。公司期間費(fèi)用率26募集資金數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，西南證券整理公司的募集資金投資項目的實(shí)施后，業(yè)務(wù)線將得以豐富，產(chǎn)業(yè)鏈布局將進(jìn)一步完善，服務(wù)能力將顯著提升，運(yùn)行效率將得到改善，資金實(shí)力將得到增強(qiáng)，財務(wù)結(jié)構(gòu)將不斷優(yōu)化，有利于進(jìn)一步夯實(shí)公司綜合競爭實(shí)力，鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位，實(shí)現(xiàn)公司業(yè)務(wù)經(jīng)營規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，符合公司經(jīng)營戰(zhàn)略發(fā)展方向，具有良好的市場發(fā)展前景和經(jīng)濟(jì)效益。經(jīng)公司第一屆董事會第八次會議、2022年年度股東大會審議通過，公司本次擬向社會公開發(fā)行股票不超過3,333.34萬股，并擬將本次發(fā)行所募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，根據(jù)所處行業(yè)發(fā)展態(tài)勢及公司戰(zhàn)略，結(jié)合項目輕重緩急、募集資金到位時間以及項目進(jìn)展情況，圍繞公司主營業(yè)務(wù)投資于以下項目：募集資金用途序號項目名稱項目投資總額（萬元）擬使用募集資金（萬元）1大洋集團(tuán)中歐班列集結(jié)中心建設(shè)項目49,485.4049,485.402大洋集團(tuán)阿拉山口多式聯(lián)運(yùn)集結(jié)中心項目21,591.0221,293.023國際海鐵聯(lián)運(yùn)產(chǎn)品升級項目27,978.0227,978.024數(shù)字化中心升級建設(shè)項目7,785.757,785.755全球區(qū)域服務(wù)中心建設(shè)項目6,858.356,858.356補(bǔ)充流動資金35,000.0035,000.00合計148,698.54148,400.5427中國外運(yùn)（601598.SH）：國內(nèi)最大綜合物流整合商數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、公司官方公眾號，西南證券整理中國外運(yùn)股份有限公司是招商局集團(tuán)物流業(yè)務(wù)統(tǒng)一運(yùn)營平臺和統(tǒng)一品牌。1950年9月，華北對外貿(mào)易公司改組為天津國外運(yùn)輸公司，直接受中央貿(mào)易部領(lǐng)導(dǎo)，形成了中國外運(yùn)的雛形。1973年開創(chuàng)我國集裝箱運(yùn)輸?shù)南群樱?986年與國際的DHL合作成立中外運(yùn)-敦豪，2002年中國外運(yùn)股份有限公司成立。2003年2月13日在香港聯(lián)合交易所上市，2019年1月18日在上海證券交易所上市，是“A+H”兩地上市公司。中國外運(yùn)以打造世界一流智慧物流平臺企業(yè)為愿景，聚焦客戶需求和深層次的商業(yè)壓力與挑戰(zhàn)，為客戶提供端到端的全程供應(yīng)鏈方案和服務(wù)。中國外運(yùn)發(fā)展歷程28招商局集團(tuán)為實(shí)控人，有望乘央企市值管理東風(fēng)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理招商局背景為公司發(fā)展提供了良好的保障，公司第一大股東為中國外運(yùn)長航集團(tuán)，2015年12月29日，中國外運(yùn)長航集團(tuán)整體并入招商局集團(tuán)，成為其全資子企業(yè)。實(shí)控人的全面賦能與投入支持使得公司可以借助更強(qiáng)大的資源背景與平臺，發(fā)揮行業(yè)領(lǐng)軍效應(yīng)，為投資者創(chuàng)造更大價值。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2023年Q3）29經(jīng)營狀況整體穩(wěn)健，2023年業(yè)務(wù)有所承壓數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理公司聚焦貨運(yùn)代理、專業(yè)物流與電商等三大業(yè)務(wù)板塊。截至2023年上半年，貨運(yùn)代理是公司第一大業(yè)務(wù)，營收貢獻(xiàn)59.26%，專業(yè)物流則為第二大業(yè)務(wù)，合計營收貢獻(xiàn)30.87%，電商業(yè)務(wù)占比較小，營收貢獻(xiàn)9.87%。毛利方面，貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)58.86%的毛利，專業(yè)物流業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)42.92%的毛利，而電商業(yè)務(wù)則拖累1.78%的毛利。公司業(yè)績狀況：公司經(jīng)營狀況整體穩(wěn)健，中歐班列持續(xù)發(fā)力，中老鐵路創(chuàng)造了新的增長點(diǎn)，跨境電商市場空間持續(xù)擴(kuò)大。近兩年受到國際局勢緊張、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期等影響，2023年前三季度營收約727.73億元，同比減少9.85%，降幅相比2022年同期有所收窄，2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤31.64億元，同比下降11.55%。公司營業(yè)收入及增速公司歸母凈利潤及增速30布局三大主營，新老動能交替數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理公

司

的主營業(yè)務(wù)包括專業(yè)物流、代理及相關(guān)業(yè)務(wù)和電商業(yè)務(wù)三大板塊。其中，專業(yè)物流是核心業(yè)務(wù)，聚焦高成長、高附加值的細(xì)分行業(yè)及其上下游，推動產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展

；代理及相關(guān)業(yè)務(wù)是基石業(yè)務(wù)，為專業(yè)物流業(yè)務(wù)及跨境電商業(yè)務(wù)發(fā)展提供支撐

；電商業(yè)務(wù)是公司的新興業(yè)務(wù)，主要服務(wù)于快速發(fā)展的跨境電商客戶，利用公司的可控運(yùn)力優(yōu)勢和資源整合能力為客戶提供跨境端到端服務(wù)，保障客戶供應(yīng)鏈高效穩(wěn)定發(fā)展。公司2023年H1主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)情況公司2023年H1主營業(yè)務(wù)毛利率31專業(yè)物流經(jīng)驗豐富，做精做深優(yōu)勢明顯數(shù)據(jù)來源：Wind、公司官網(wǎng)，西南證券整理中國外運(yùn)根據(jù)客戶的不同需求，為客戶提供量身定制的、覆蓋整個價值鏈的一體化物流解決方案并確保方案的順利實(shí)施，包括合同物流、項目物流、化工物流、冷鏈物流以及其他專業(yè)物流服務(wù)。中國外運(yùn)以其業(yè)界領(lǐng)先的信息系統(tǒng)為客戶提供一流的物流綜合解決方案和全程供應(yīng)鏈物流信息服務(wù)，公司2024年新注冊《權(quán)限管理中心系統(tǒng)V1.0》項目的軟件著作權(quán)?，F(xiàn)已實(shí)現(xiàn)從接收客戶訂單到服務(wù)操作、財務(wù)結(jié)算和電子支付的智能、高效、協(xié)同運(yùn)作，滿足不同行業(yè)客戶多樣化、個性化和及時準(zhǔn)確的服務(wù)需求，提供全程物流可視化與增值服務(wù)。公司全球經(jīng)營網(wǎng)點(diǎn)公司專業(yè)物流業(yè)務(wù)收入情況（億元）32中國最大貨運(yùn)代理公司，覆蓋中國輻射全球數(shù)據(jù)來源：Wind、公司官網(wǎng)，西南證券整理中國外運(yùn)代理及相關(guān)業(yè)務(wù)主要包括海運(yùn)代理、空運(yùn)代理、鐵路代理、船舶代理和庫場站服務(wù)等服務(wù)。中國外運(yùn)是中國最大的貨運(yùn)代理公司，擁有覆蓋中國、輻射全球的龐大服務(wù)體系。公司代理及相關(guān)業(yè)務(wù)是業(yè)務(wù)發(fā)展的基石，將緊密圍繞客戶需求，強(qiáng)化客戶驅(qū)動，注重價值創(chuàng)造和模式創(chuàng)新，延伸服務(wù)鏈條，深挖客戶和供應(yīng)商價值，推進(jìn)平臺化和產(chǎn)品化建設(shè)，逐步向全程供應(yīng)鏈方向轉(zhuǎn)型。公司空運(yùn)業(yè)務(wù)公司貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)收入情況（億元）33以履約質(zhì)量為核心，打造公共物流服務(wù)和全鏈路兩大產(chǎn)品體系數(shù)據(jù)來源：Wind、公司官網(wǎng)，西南證券整理中國外運(yùn)電商業(yè)務(wù)包括跨境電商物流、物流電商平臺和物流裝備共享平臺。公司將抓住物流電商和電商物流兩條主線，以技術(shù)創(chuàng)新和商業(yè)模式創(chuàng)新整合內(nèi)外部資源，在推動主營業(yè)務(wù)全面線上化的基礎(chǔ)上，大力發(fā)展跨境電商業(yè)務(wù)，并積極探索物流電商平臺模式；強(qiáng)化科技創(chuàng)新，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈接。公司推出的運(yùn)易通物流電商平臺是聚焦B2B物流服務(wù)領(lǐng)域，打造的集商流、物流、信息流和資金流為一體的公共物流電商平臺，向平臺客戶提供各種公眾服務(wù)。運(yùn)易通平臺致力于打造國內(nèi)場景最全的物流在線交易及服務(wù)體系，已攜手超過2萬家物流公司在線服務(wù)超過3萬家生產(chǎn)制造企業(yè)，是目前中國最具規(guī)模的物流電商平臺之一。公司運(yùn)易通電商平臺公司電商業(yè)務(wù)收入情況（億元）34費(fèi)用管控基本穩(wěn)定，盈利能力穩(wěn)中有進(jìn)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理近幾年受國際政治局勢緊張與經(jīng)濟(jì)增長放緩等影響，國際海運(yùn)、空運(yùn)市場需求減弱，運(yùn)價逐漸回歸。另外國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)受到多重預(yù)期外因素沖擊，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力持續(xù)演化，發(fā)展環(huán)境的復(fù)雜性、嚴(yán)峻性和不確定性上升。公司在中歐班列方面持續(xù)發(fā)力，中老鐵路釋放新增長活力。跨境電商方面盡管增長放緩，但市場空間仍在不斷提升。總體而言，公司近年來保持了經(jīng)營穩(wěn)定，在業(yè)務(wù)多元化中實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的增長。2021年以來，公司銷售毛利率和銷售凈利率不斷回升。2023年前三季度，公司銷售毛利率均達(dá)到6.05%，銷售毛利率的增長也帶動了銷售凈利率的增長，前三季度銷售凈利率達(dá)到4.53%，連續(xù)兩年創(chuàng)新高。公司費(fèi)用管控較為穩(wěn)定，管理費(fèi)用率2019年以來基本保持穩(wěn)定。公司銷售毛利率和銷售凈利率公司期間費(fèi)用率35風(fēng)險提示宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險：當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于下行階段時，下游企業(yè)物流需求也會下降，導(dǎo)致集裝箱物流需求的下降。因此，宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性波動會間接影響到中歐班列的開展情況。政策變化風(fēng)險：若未來世界經(jīng)貿(mào)格局發(fā)生變化，地緣沖突、貨幣通脹、去全球化等因素影響中歐班列、中亞班列沿線主要國家的政治環(huán)境或貿(mào)易政策發(fā)生不利變化，將加大中歐班列業(yè)務(wù)拓展和執(zhí)行的風(fēng)險。地緣政治風(fēng)險：2022

年地緣政治局勢的變化讓中歐班列運(yùn)輸通道的運(yùn)營和發(fā)展產(chǎn)生了重大變化，地緣政治等非經(jīng)濟(jì)因素直接沖擊了中歐班列參與各方的經(jīng)濟(jì)行為。若歐美對俄制裁長久持續(xù)，將對中歐班列運(yùn)行產(chǎn)生不利影響。分析師：胡光懌執(zhí)業(yè)證號：S1250522070002電話箱：hgyyf@西南證券研究發(fā)展中心分析師承諾報告署名分析師具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數(shù)據(jù)均來自合法合規(guī)渠道，分析邏輯基于分析師的職業(yè)理解，通過合理判斷得出結(jié)論，獨(dú)立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接獲取任何形式的補(bǔ)償。重要聲明西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監(jiān)督管理委員會核準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本公司與作者在自身所知情范圍內(nèi)，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規(guī)要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突?！蹲C券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》于2017年7月1日起正式實(shí)施，本報告僅供本公司簽約客戶使用，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風(fēng)險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關(guān)注自媒體推送本報告中的內(nèi)容而視其為客戶。本公司或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務(wù)顧問服務(wù)。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準(zhǔn)確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，本報告所指的證券或投資標(biāo)的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。同時，本公司對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構(gòu)成出售或購買證券或其他投資標(biāo)的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構(gòu)成對任何個人的投資建議。投資者應(yīng)結(jié)合自己的投資目標(biāo)和財務(wù)狀況自行判斷是否采用本報告所載內(nèi)容和信息并自行承擔(dān)風(fēng)險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內(nèi)容而造成的一切后果不承擔(dān)任何法律責(zé)任。本報告及附錄版權(quán)為西南證券所有， ，任何機(jī)構(gòu)和個人不得以任何形式翻版、復(fù)制和發(fā)布。如引用須注明出處為“西南證券”且不得對本報告及附錄進(jìn)行有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。未經(jīng)授權(quán)刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責(zé)任的權(quán)利。，西南證券投資評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后6個月內(nèi)的相對市場表現(xiàn)，即：以報告發(fā)布日后6個月內(nèi)公司股價（或行業(yè)指數(shù)）相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。其中：A股市