上市公司員工持股計劃與經(jīng)營績效的關(guān)系研究目錄TOC\o"1-3"\h\u13534一、引言 24361二、國內(nèi)外文獻回顧 222464三、理論分析與研究假設(shè) 428969（一）員工持股計劃與經(jīng)營績效 47860（二）科技化程度不同的企業(yè)員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響大小 58559（三）管理層持股比例不同的企業(yè)員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響大小 519737四、實證研究 527838（一）數(shù)據(jù)來源 611094（二）變量設(shè)計 618087（三）模型設(shè)計 78285（四）描述性統(tǒng)計 715724（五）相關(guān)性分析 88214（六）回歸性分析 924903（七）穩(wěn)健性測試 1224088五、結(jié)論和政策建議 1329349（一）研究結(jié)論 1328527（二）政策建議 1330578參考文獻 14引言2014年6月20日，中國證監(jiān)會制定發(fā)布《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導(dǎo)意見》；《指導(dǎo)意見》就員工持股計劃的具體操作、信息發(fā)布和管理方法等問題作出規(guī)定。實施員工持股計劃，是在各方的共同努力下，促進企業(yè)發(fā)展的一種運營模式與方法，它有望提高上市公司質(zhì)量，促進資金市場長期健康穩(wěn)定發(fā)展。政策發(fā)布后，很多的上市公司開始觀望甚至著手制定并實行員工持股計劃，由此激勵員工斗志，提高公司競爭力和凝聚力，優(yōu)化資源配置，從而大規(guī)模提高經(jīng)營績效；同時，《指導(dǎo)意見》也標(biāo)志著我國員工持股計劃進一步規(guī)范發(fā)展。相較于一些經(jīng)濟實力較為強勁的國家，我國員工持股計劃開始得較晚，在實操方面較為薄弱。相關(guān)政策的的出臺和公布以及許多企業(yè)員工持股計劃的陸續(xù)制定與落實，為員工持股計劃理論發(fā)展和探索提供了具有較高價值性的參考。了解上市公司員工持股計劃與經(jīng)營績效的關(guān)系有助于促進社會公平與和諧，改善公司發(fā)展?fàn)顩r，提高公司比較優(yōu)勢和員工凝聚力，推動企業(yè)更新?lián)Q代，對我國企業(yè)和社會主義市場經(jīng)濟的長期健康發(fā)展都有重大意義。也正因為此，上市公司員工持股計劃與經(jīng)營績效關(guān)系分析也成為學(xué)術(shù)界炙手可熱的研究課題，對于員工持股計劃是否能真正有效提高經(jīng)營績效，從哪些方面進行提高或降低經(jīng)營績效以及對經(jīng)營績效影響的機理學(xué)術(shù)界還在結(jié)合各上市公司的事實案例進行探討分析?；谶@樣的情況，研究上市公司員工持股計劃與經(jīng)營績效的關(guān)系對于公司員工自身發(fā)展，上市公司經(jīng)營發(fā)展乃至社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展就起到了重要作用。國內(nèi)外文獻回顧員工持股計劃起源于雙因素理論（KelsoandAdler，1958）。該理論認(rèn)為，金錢和勞動力對經(jīng)濟發(fā)展非常重要，但是市場的工業(yè)發(fā)展導(dǎo)致資本成為了社會分配的更重要的因素，從而使得經(jīng)濟市場兩極分化嚴(yán)重，無法得到平衡。因此，員工持股計劃就融合了兩者，使得企業(yè)能夠更好地良性發(fā)展。將員工作為公司股份持有者，讓員工利益與公司利益掛鉤，在最佳狀態(tài)下確實是激勵員工更好地為公司奉獻，提高公司經(jīng)營績效，對公司的經(jīng)營和發(fā)展是呈正向影響的，但是，從已有的研究文獻來看，員工持股計劃能否增加公司經(jīng)營績效還存在爭議，甚至在有些情況下會有反向影響，我們必須對兩者之間關(guān)系做進一步研究和判斷，尤其是需要了解員工持股計劃對于經(jīng)營績效研究的機理。員工持股計劃對經(jīng)營績效有副作用王悅（2017）對歐菲光從員工、控股股東、公司角度對其員工持股計劃進行了實證分析，得出以下結(jié)論。首先第一，員工持股計劃真正投入實施需要花費較大的資金，成本比較高，即使股價只有小幅下滑，也會對企業(yè)帶來致命打擊，杠桿過高；其次第二，持有的時間長，員工在退出時紛繁復(fù)雜，并且機制不健全。根據(jù)持股計劃，如果員工違法、辭職或被公司解聘，其股份將按照收購成本進行轉(zhuǎn)讓。被調(diào)離員工只能收到初始投資金額，這樣就損失了存入銀行的利息或用于投資的同一資金的利息收入，可能對被調(diào)離員工的利益造成不利影響；如果股價低于成本價，沒有人會承擔(dān)低于成本價的損失，也沒有人準(zhǔn)備接手轉(zhuǎn)讓的股份，可見股權(quán)計劃退出機制存在較大缺陷，將給員工帶來一系列的危險和漏洞，給持股員工帶來未來的隱患和風(fēng)險，從而導(dǎo)致原本的激勵計劃適得其反或者參與人數(shù)過少，同樣無法起到其應(yīng)有的作用；此外，沈紅波等人（2018）經(jīng)過對國有企業(yè)實施員工持股計劃的方法和產(chǎn)生的對經(jīng)營績效的影響，確定了其邏輯體系，與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)實施員工持股計劃并不能顯著提高公司治理水平和績效，這很有可能是因為國有企業(yè)依賴性和倦怠性比較強，即使員工持股也鮮少能提高經(jīng)營績效。結(jié)論彌補了學(xué)界在國有企業(yè)實施員工持股計劃領(lǐng)域?qū)嵶C研究的缺憾，也就是說在國有企業(yè)實行員工股權(quán)激勵計劃有可能成本更高，并且更有可能使得企業(yè)進入危險狀態(tài)，就此進入低谷期或者瓶頸期。王斌和李振仲（1998）發(fā)現(xiàn)我國員工持股計劃與企業(yè)績效不存在正相關(guān)。劉勝強和李新梅（2001）發(fā)現(xiàn)不能完全照搬國外的員工持股計劃，要根據(jù)本國的狀況以及本企業(yè)的發(fā)展情況具體制定計劃，否則員工持股計劃對于我國企業(yè)的經(jīng)營績效甚至?xí)鸬椒醋饔?，會?dǎo)致股權(quán)不集中使得企業(yè)發(fā)展不進反退。員工持股計劃對經(jīng)營績效的提高有正向作用黃群慧等（2014）提出了員工持股是一種激勵與治理雙重效應(yīng)同時具備的制度安排，從長遠(yuǎn)來看員工持股能夠?qū)T工起到激勵效果，對企業(yè)績效有積極作用。唐玲芝（2016）對于員工持股計劃的實施效果進行研究分析，得出該計劃能夠提高公司的股票本價，并且還能提高公司的經(jīng)營績效。張睿（2018）對華為和烽火通信的償債能力、盈利能力和發(fā)展能力三方面對比發(fā)現(xiàn)：員工持股計劃的運用不僅能夠?qū)究冃鸬郊钭饔茫€能夠給公司以光明未來。孟慶斌、李昕宇、張鵬（2019）發(fā)現(xiàn)員工持股計劃的實施可以提高企業(yè)的生產(chǎn)率和經(jīng)營成果，在計劃實施之前，企業(yè)員工的有限的努力對應(yīng)于固定工資，是最好的選擇，而計劃實施后，員工將成為公司的主人，個人財富與公司業(yè)績掛鉤，此時員工將更加關(guān)注公司的長期發(fā)展，并且積極做好準(zhǔn)備，為企業(yè)業(yè)績的增長做出更大的付出。而從公司治理水平角度方面來看：首先，沈紅波等人（2018）研究發(fā)現(xiàn)，實施員工持股計劃使大股東和員工之間的矛盾得到了緩解，從而提高員工對于企業(yè)的好感度，進一步增加企業(yè)經(jīng)營績效；其次，Bovaetal.（2015）研究發(fā)現(xiàn)員工持股計劃改善了企業(yè)的信息披露質(zhì)量；同時，Conyonetal.（2002）認(rèn)為該計劃加大了員工對本企業(yè)的掌控能力和感知能力，即使激勵效果不大，也增加了員工對企業(yè)的好感度?？偟膩碚f，蔣運冰、蘇亮瑜（2016）提出：鑒于員工持股計劃在改善企業(yè)盈利能力和公司治理方面的正向影響，實施該計劃通常能夠引起較好的市場反應(yīng)，促進企業(yè)發(fā)展。員工持股計劃對于經(jīng)營績效的提高作用需基于某些條件部分學(xué)者認(rèn)為員工持股計劃與公司經(jīng)營績效之間的正向關(guān)系要基于一些條件。首先，Rooney（1987），的研究發(fā)現(xiàn)，并不是所有的員工行動計劃都能產(chǎn)生更多的經(jīng)濟效益，只有員工行動計劃能夠讓員工參與到公司的決策中來，才能提高公司的經(jīng)濟效益；第二，Sesiletal.（2002）以美國229家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的公司為研究樣本，檢驗了員工持股計劃的實施與企業(yè)經(jīng)濟產(chǎn)出之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，員工持股計劃的實施給每位員工以更大的福利，但并沒有激勵出創(chuàng)造能力。KimandOuimet（2014）的研究發(fā)現(xiàn)，職工持股計劃提高了經(jīng)濟效益，只對中型企業(yè)的股東和職工有利，職工持股計劃持有的股份，在其他情況下，職工持股計劃不會顯著提高企業(yè)的經(jīng)濟效益；同時，也有學(xué)者運用不同的方法對員工持股計劃與經(jīng)營績效的影響這一研究進行發(fā)現(xiàn)，如：配對檢驗、非配對檢驗、固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型的方法，檢驗了員工持股計劃對于企業(yè)生產(chǎn)函數(shù)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，采用不同的研究分析方法所產(chǎn)生的結(jié)果也會使員工持股計劃對經(jīng)營績效的影響產(chǎn)生不同效應(yīng)。理論分析與研究假設(shè)員工持股計劃與經(jīng)營績效本文通過探索市場對于員工持股計劃的反應(yīng)來衡量市場關(guān)于員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響。首先，從市場反應(yīng)來看，國內(nèi)外大部分學(xué)者基本得出結(jié)論，員工持股計劃對于經(jīng)營績效一般會有一定的短期正面效果，高管員工在擁有公司一定的股權(quán)后，能夠通過對于企業(yè)政策的改變來改變提高經(jīng)營績效，同時也從法律層面提高了公司的風(fēng)險承擔(dān)能力；其次，員工持股計劃一般會對非高管員工的工作積極性有一定的正面影響，它降低了管理成本和企業(yè)高管與員工共之間的代理傳輸成本（陳效東，2011），提高了非高管員工的主人翁意識，提高了員工對于企業(yè)的認(rèn)可度，進而提高企業(yè)的經(jīng)營績效；最后，從人力資本理論與雙因素理論來看，員工也是一種給給企業(yè)創(chuàng)造價值的資本，員工的工作效率越高，工作積極性越高，對于高新企業(yè)來說，核心技術(shù)人員的股權(quán)激勵能夠促進公司績效，員工持股計劃將個人利益與公司利益置于同一高度，能夠進一步促進公司盈利能力從而增加公司資產(chǎn)，進而提高了企業(yè)的經(jīng)營績效，由此，提出本文的第一個假設(shè)：H1：員工持股計劃對經(jīng)營績效起正面作用。科技化程度不同的企業(yè)員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響大小由于各不同類型企業(yè)的運營模式、運作方式以及盈利方法不同，各公司的現(xiàn)金流、盈利能力、負(fù)債率、股權(quán)分布等也有很大的區(qū)別，因此，不同類型的企業(yè)對于員工持股計劃的反響也不盡相同，也就是說，員工持股計劃對于不同類型的企業(yè)可能呈負(fù)相關(guān)、正相關(guān)、U型相關(guān)等其他相關(guān)。在此，本文僅研究高新技術(shù)企業(yè)（科技公司）和非高科技的企業(yè)。張睿（2018）對華為和烽火通信的經(jīng)營能力、償債能力、發(fā)展?jié)摿θ矫鎸Ρ劝l(fā)現(xiàn)：員工持股計劃的運用不僅能夠?qū)究冃鸬郊钭饔?，還能夠促進公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。同時，員工持股計劃對于高新、高科技企業(yè)能夠更好地留住人才，更有利于公司發(fā)展。基于此，提出本文的第二個假設(shè)：H2：企業(yè)的科技化程度越高，員工持股計劃對于經(jīng)營績效的正面作用越顯著。管理層持股比例不同的企業(yè)員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響大小員工持股計劃對于管理層或者基層員工的影響也是不一樣的，首先，排除員工持股計劃，不同員工對于企業(yè)績效的作用機理和作用大小也是不一樣的；其次，就員工持股計劃而言，對于管理層的激勵即當(dāng)管理層的持股比例更高，很有可能能夠通過管理層的統(tǒng)籌規(guī)劃與管理、戰(zhàn)略調(diào)整等更好地提高企業(yè)運作效率從而提高上市公司經(jīng)營績效，同時，對于基層員工的持股，也會有一定的影響，基層員工的持股能夠激勵其更好地完成基礎(chǔ)性工作、恪盡職守，甚至超指標(biāo)完成工作任務(wù)，但是也有可能會由于持股助長懶惰行為，從而引起企業(yè)績效負(fù)增長。職工持股比例的高低也會影響公司的業(yè)績，一是大規(guī)模、低密度的激勵計劃，即持股計劃中員工認(rèn)購比例高，容易出現(xiàn)投機倒把的行為，這導(dǎo)致員工對管理和控股股東行為缺乏控制（Kim和quimet，2014）；第二，從信號論的角度看，管理層相對于基層員工，對公司經(jīng)營狀況具有更明顯的信息優(yōu)勢，能夠與公司信息對稱，管理層的自愿認(rèn)購行為向市場發(fā)出積極信號基于此，提出本文的第三個假設(shè)：H3:企業(yè)當(dāng)中管理層持股比例越高，員工持股計劃對于經(jīng)營績效的正面作用越顯著。實證研究數(shù)據(jù)來源本研究選取2018/05/01至2020/12/31期間實施員工持股計劃的A股非金融公司作為研究樣本，組成面板數(shù)據(jù)：數(shù)據(jù)均來自巨潮資訊公司年報記錄、國泰安（CSMAR）中各公司經(jīng)營數(shù)據(jù)記錄及公司官網(wǎng)公司信息及年報。為排除一些特殊情況，我們剔除以下特殊數(shù)據(jù)：（1）金融公司員工持股計劃相關(guān)數(shù)據(jù)；（2）數(shù)據(jù)缺失不足的特殊情況；（3）未實施結(jié)束，由于特殊原因?qū)嵤┩Ｖ沟南嚓P(guān)數(shù)據(jù)。變量設(shè)計首先，我們需要討論企業(yè)經(jīng)營績效的衡量，績效是經(jīng)營成果，也就是企業(yè)在實現(xiàn)目標(biāo)過程中的業(yè)績表現(xiàn)，它主要體現(xiàn)在以下幾個方面：顧客價值、經(jīng)營規(guī)模（市場占有率與市場份額）、經(jīng)營績效（經(jīng)營成本等）和盈利能力（公司期末凈資產(chǎn)收益率，即公司凈利潤/股東權(quán)益），因此，我們在線性回歸模型中加入盈利能力（ROE）、負(fù)債能力(Leverage)的變量。其次，由于各不同類型企業(yè)的運營模式、運作方式以及盈利方法不同，各公司的現(xiàn)金流、盈利能力、負(fù)債率、股權(quán)分布等也有很大的區(qū)別，因此，不同類型的企業(yè)對于員工持股計劃的反響也不盡相同，于是就此提出我們的另一個變量：是否為高科技行業(yè)（High-tech）再次，由于很多因素都對本文所提出的被解釋變量盈利能力有影響，因此我們要提出一系列控制變量：包括公司規(guī)模（Size），用公司期末總資產(chǎn)自然對數(shù)表示、現(xiàn)金流量（Cash）即經(jīng)營活動中產(chǎn)生的現(xiàn)金流的自然對數(shù)以及凈利潤（Profit）即企業(yè)年底凈利潤。最后，本文認(rèn)為員工持股計劃對于管理層或者基層員工的影響也是不一樣的，針對此條，我們提出假設(shè)，H3，同時，提出變量，員工持股占比數(shù)（Ownership）。表4.1變量屬性變量的名稱變量代碼變量的定義（變量界定）被解釋變量盈利能力ROE公司期末凈資產(chǎn)收益率解釋變量員工持股計劃ESOP上市公司公布員工持股計劃草案取值為1，否則為0解釋變量高科技行業(yè)High-tech科技化程度高取值為1，否則取值為0員工持股占比Ownership員工持股計劃的持股比例控制變量負(fù)債率Leverage公司期末總負(fù)債與總資產(chǎn)的比率公司規(guī)模Size期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)現(xiàn)金流量Cash經(jīng)營活動中產(chǎn)生的現(xiàn)金流的自然對數(shù)凈利潤Profit公司年底凈利潤模型設(shè)計首先比較在公司實施員工持股計劃之前與實施員工持股計劃后盈利能力所出現(xiàn)的明顯差別；其次挑選出自變量、因變量建立模型，進一步利用SPSS軟件進行分析，利用回歸模型，以研究上市公司員工持股計劃與經(jīng)營績效的關(guān)系。（參考孫即2017）ROE=β0+β1ESOP+β2High-tech++β3Ownership+β4Leverage+β5Size+β6Cash+β7Profit+θ描述性統(tǒng)計首先，在研究中我們發(fā)現(xiàn)，各上市公司實施員工持股計劃的主要方法是通過二級市場回購或者非公開發(fā)行，因此，本文將比較員工持股計劃公布之前和之后企業(yè)的一些財務(wù)指標(biāo)（具體見表1）。我們將開始員工持股計劃的季度定為A，持股計劃前一季度定為A-1，可見籌劃員工持股的公司呈現(xiàn)出以下特點：（1）股權(quán)比較集中，很多都集中在董監(jiān)高手中。（2）負(fù)債水平一般，基本處于40%左右。（3）盈利能力較強，樣本公司的凈資產(chǎn)收益率顯著高于他公司。ROE凈資產(chǎn)收益率基本處于5%以上，且波動較小，在比較選擇公布不同股源員工持股計劃的公司財務(wù)特征時發(fā)現(xiàn)，非公開供給樣本多為融資困難較大的公司，這些公司大多高杠桿并且規(guī)模較大。（4）在公告員工持股計劃時，市場基本比較穩(wěn)定，并且回報率處于向好趨勢，基本在0.16%左右，但是波動幅度略大。表4.2現(xiàn)金流自然對數(shù)總資產(chǎn)自然對數(shù)凈利潤員工認(rèn)購比例（%）負(fù)債率(%)占總股本的比例（%）ROE(%)個案數(shù)有效203203203189203189189缺失0001401414平均值16.4222.8618.2870.2343.681.227.63標(biāo)準(zhǔn)差11.491.3824.9519.181.1196.65最小值-23.0120.48-21.0308.590-20.42最大值24.1126.9423.1810084.52533.38其次我們對分別對高科技公司與非高科技公司（此處僅對企業(yè)的解釋變量做了描述性統(tǒng)計）進行了描述性統(tǒng)計，得出以下結(jié)論（具體見表4.2）（1）我們發(fā)現(xiàn)高科技公司員工持股占總股份數(shù)的比例普遍要略高于非高科技公司，我們認(rèn)為這可能是由于高科技公司偏向于扁平化管理造成，員工持股計劃對于高科技公司的扁平化管理模式可能更能激發(fā)出員工的創(chuàng)造與工作熱情，從而進一步提高公司經(jīng)營績效，而非高科技公司更多的是層層遞進的管理模式，因此員工的持股比例相對較少。（2）員工持股計劃從ROE的平均數(shù)上來看，基本是對經(jīng)營績效呈正向影響，高科技公司員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響要略大于非高科技公司，主要原因可能是由于（1）中所具體敘述的原因。（3）基層員工持股占員工持股計劃的比例基本上都較大，幾乎全部占比50%以上，董監(jiān)高等高管占比較低，由此更進一步激發(fā)基層員工工作熱情，從根本上提高基礎(chǔ)生產(chǎn)力，創(chuàng)造更多收益的同時降低員工薪酬的某些方面成本，進而對凈資產(chǎn)收益起到正向作用，從而增加經(jīng)營績效。（4）各企業(yè)凈利潤相差較大，但是總體上說凈利潤基本在增長，且企業(yè)基本運轉(zhuǎn)狀況良好。相關(guān)性分析我們由如下表3相關(guān)性分析可得出以下結(jié)論，首先凈資產(chǎn)收益率在上市公司實施員工持股計劃后的變化率與市場估值顯著相關(guān)，也就是說市凈率越高，資產(chǎn)收益率也越高，換句話說，當(dāng)公司PB值越高，投資價值越小時，凈資產(chǎn)收益率提高的值越高，即員工持股計劃對于經(jīng)營績效的影響越大，也就是說，員工持股計劃對于很大一部分經(jīng)營效益并不好的企業(yè)來說是一個比較明智的選擇，可以通過實施員工持股計劃改變公司經(jīng)營現(xiàn)狀。其次，籌劃員工持股計劃對高科技（High-tech=1）企業(yè)財務(wù)指標(biāo)的改善更加明顯，能夠更好地促進高科技企業(yè)的發(fā)展，雖然員工持股計劃對于非高科技企業(yè)同樣有一定促進發(fā)展效果，但是效果明顯要低于高科技企業(yè),證實了假設(shè)H2。同時，我們發(fā)現(xiàn)員工持股計劃占公司總股本的比例越高，對員工的激勵效果越強，對經(jīng)營績效的正面影響也越大，而資產(chǎn)負(fù)債率與ROE的相關(guān)性顯著，且與基層員工認(rèn)購比例占總員工持股計劃比例相比較為顯著，也就是說作為公司高管的董監(jiān)高等所持股比例越高，員工持股計劃對于經(jīng)營績效的正向影響就越大，綜合基本證實假設(shè)H3。最后，總的來說，本文發(fā)現(xiàn)，員工持股計劃短期內(nèi)對企業(yè)經(jīng)營績效有正向影響，而更具體來說，實施員工持股計劃的企業(yè)中，高科技程度越高，員工持股計劃對經(jīng)營績效的正向影響越強；并且，在實施員工持股計劃的企業(yè)中，管理層持股比例越高，員工持股計劃對于企業(yè)經(jīng)營績效的正向影響越高，具體的原因在回歸分析中有一系列的猜測與說明。表4.3現(xiàn)金流自然對數(shù)總資產(chǎn)自然對數(shù)凈利潤員工認(rèn)購比例（%）負(fù)債率（%）占總股本的比例（%）ROE皮爾遜相關(guān)性.227**.255**.422**.179*.256**.358**顯著性（雙尾）.007.002.000.045.003.006個案歸性分析針對假設(shè)H1的回歸分析：表4.4是利用spss分析對數(shù)據(jù)所做的最小二乘回歸性分析我們可以得出結(jié)論：（1）在實施員工持股計劃的企業(yè)中，基本上短期內(nèi)ROE都有了一定程度的提高，也就是說前文的假設(shè)H1基本得到證實，員工持股計劃在短期內(nèi)對企業(yè)的發(fā)展基本有正向效果，有利于企業(yè)發(fā)展良性循環(huán)；（2）其次，為了考慮研究員工持股計劃特征對公司經(jīng)營績效增加速度的影響，在控制了其他因素的情況下，模型的回歸結(jié)果顯示ESOP的系數(shù)為1.982，顯著性較低，也就是說員工持股計劃至少在一年的短期內(nèi)能夠更快地促進企業(yè)經(jīng)營績效的發(fā)展即假設(shè)H1成立。表4.4系數(shù)a模型未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性B標(biāo)準(zhǔn)誤差Beta1(常量).62413.0693.798.000員工持股計劃(ESOP)1.982.116.5413.752.001**現(xiàn)金流自然對數(shù)(Cash).042.044.074.949.345總資產(chǎn)自然對數(shù)(Size).195.609.038-.320.749凈利潤(Profit).052.000.4434.334.000**員工認(rèn)購比例（%）(Ownership).003.021.0125.150.001**負(fù)債率(Leverage)-.063.032-.177-3.001.004*占總股本的比例（%）-.286.470-.0462.228.002*a.因變量：ROE調(diào)整后的R方為0.401針對假設(shè)H2的回歸分析：針對本文所提出的假設(shè)H2，加入不同的變量，以及行業(yè)分類中的通信、電子、計算機以及生物醫(yī)藥取值為1，否則取值為0，即對于科技化程度不同的企業(yè)進行分組回歸分析，結(jié)果如表4.5所示，非高科技企業(yè)公司的ESOP系數(shù)為0.784，顯著性為0.004，在5%的水平上顯著，而高科技企業(yè)的ESOP顯著性明顯低于非高科技公司，因此，高科技公司會更加促進公司經(jīng)營績效的進步，原因可能是高科技公司實施扁平化管理，員工持股后，更愿意為公司建言獻策，上傳下達更加便捷，因此員工持股計劃對高科技公司經(jīng)營績效的影響更為顯著，即假設(shè)H2得以論證。表4.5系數(shù)a模型未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性B標(biāo)準(zhǔn)誤差Beta(常量)11.28112.6155.894.000**非高科技企業(yè)員工持股計劃(ESOP).784.8612.5413.752.004*負(fù)債率.091.023.2913.988.000**員工認(rèn)購比例（%）.005.014.0212.361.003*現(xiàn)金流自然對數(shù)-.010.031-.020-.332.741總資產(chǎn)自然對數(shù)-5.124.537-1.187-9.533.000**凈利潤自然對數(shù)5.714.4181.48913.663.000**高科技企業(yè)(常量)11.28112.6154.894.000**員工持股計劃(ESOP)1.054.216.8163.897.002*負(fù)債率.070.037.2033.858.000**員工認(rèn)購比例（%）.022.026.083.863.002*現(xiàn)金流自然對數(shù).010.055.017.179.859總資產(chǎn)自然對數(shù)-4.747.905-.898-5.245.000**凈利潤自然對數(shù)5.096.6591.1987.738.000**a.因變量：ROE針對假設(shè)H3的回歸分析針對本文所提出的假設(shè)H3，加入第三個變量，即公司管理層（董監(jiān)高）的持股比例（Ownership），結(jié)果如表4.6所示，我們發(fā)現(xiàn)，員工持股計劃中，管理層認(rèn)購比例與公司業(yè)績水平存在5%水平的顯著正向關(guān)系，表明董監(jiān)高持股比例的越大，公司的經(jīng)營績效進步就越大，提高潛力也越大，當(dāng)高層即管理層員工持股計劃的股份占總股本的比例越高，員工持股計劃對公司業(yè)績的改善越明顯，也就是說，在實施員工持股計劃時，可以適當(dāng)減少基層員工持股比例，防止持股過于分散，即假設(shè)H3得以證實。表4.6系數(shù)a模型未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性B標(biāo)準(zhǔn)誤差Beta公司基層員工持股占比高的企業(yè)(常量)6.1808.6814.712.000**員工持股計劃(ESOP).694.416.8423.752.002*負(fù)債率.054.033.1901.638.107員工認(rèn)購比例（%）.016.021.0652.766.003*現(xiàn)金流自然對數(shù).035.038.078.911.366總資產(chǎn)自然對數(shù)-4.063.725-1.080-5.607.000**凈利潤自然對數(shù)4.587.5501.3708.335.000**公司基層員工持股占比低的企業(yè)(常量)18.1277.1562.533.002*員工持股計劃(ESOP).834.162.8423.752.000**負(fù)債率.134.026.3955.166.000**員工認(rèn)購比例（%）2.032.0181.0013.016.000**現(xiàn)金流自然對數(shù)-.052.038-.080-1.365.176總資產(chǎn)自然對數(shù)-6.573.591-1.452-11.117.000**凈利潤自然對數(shù)6.870.4741.64014.488.000**我們進一步根據(jù)表格分析數(shù)據(jù)結(jié)果進行分析可以發(fā)現(xiàn)，凈利潤越高，員工持股計劃對于經(jīng)營績效的正面效果越強，也就是說，對于一個本身發(fā)展勢頭較好的企業(yè)，員工持股計劃能夠更快地推進其行業(yè)發(fā)展，反之，一個進入疲倦期的企業(yè)可以通過員工持股計劃激發(fā)員工的工作熱情和工作積極性，促進企業(yè)發(fā)展，而且當(dāng)員工持股數(shù)占總股權(quán)越多，越能夠?qū)?jīng)營績效產(chǎn)生正向效果；其次，在高科技公司中，員工持股計劃對于企業(yè)經(jīng)營績效的正向影響更顯著，也就是說，當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)進入瓶頸期時，在扁平化管理的基礎(chǔ)上加上員工持股計劃的實施能夠更好地激勵員工為企業(yè)建言獻策，同時促進企業(yè)產(chǎn)品、服務(wù)等等的創(chuàng)新，創(chuàng)新是一個高科技企業(yè)的命脈和發(fā)展核心，通過員工持股計劃一方面能夠促進各種層次的產(chǎn)品研發(fā)，另一方面也能夠?qū)⑵髽I(yè)的盈利和管理模式不斷進行改朝換代，與時俱進，隨著時代發(fā)展改革企業(yè)，從而促進企業(yè)經(jīng)營、盈利等各方面發(fā)展；最后，企業(yè)在面臨低谷期時，可以適當(dāng)提高高層管理者的持股比例，從而激發(fā)更快速高效的企業(yè)變革，促進企業(yè)經(jīng)營績效提高與發(fā)展。員工持股計劃的實施以股權(quán)為紐帶，將員工財富和公司業(yè)績緊密聯(lián)系起來，利用股權(quán)來引導(dǎo)管理者更加投入的為企業(yè)工作，與公司共擔(dān)風(fēng)險，共享收益，從而促進企業(yè)發(fā)展，同時也為企業(yè)后續(xù)發(fā)展。穩(wěn)健性測試為了進一步檢驗員工持股計劃對于經(jīng)營績效的關(guān)系，提高研究的穩(wěn)定性和準(zhǔn)確性，本文采取了以下方法來檢驗結(jié)果的穩(wěn)健性。我們將被解釋變量ROE替換成ROA進行回歸分析，結(jié)果如表4.7所示。首先，我們發(fā)現(xiàn)，ROA與ESOP的相關(guān)性較高，并且其顯著性較低，說明在利用總資產(chǎn)收益率衡量經(jīng)營績效后，員工持股計劃依然能夠促進企業(yè)經(jīng)營績效的正面發(fā)展；其次，高科技企業(yè)的員工持股計劃往往對于經(jīng)營績效的正面效應(yīng)更強；再次，在將影響總資產(chǎn)收益率的其他變量控制起來后，高層管理人員持股占比越高，就對總資產(chǎn)收益率的正面影響越大，員工認(rèn)購比例與總資產(chǎn)收益率的關(guān)系顯著性在0.003，顯著性較低，相關(guān)性較高；最后，企業(yè)的市場估值與企業(yè)ROA顯著性為0.000，相關(guān)性非常大，也就是說，投資潛力越大的企業(yè)越適合進行員工持股計劃來提高經(jīng)營績效?？偟膩碚f，穩(wěn)健性測試中，再替換了被解釋變量后，所得出的結(jié)論也與與上文結(jié)論基本一致，因此，上文所提出的假設(shè)得以論證。表4.7系數(shù)a模型未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性B標(biāo)準(zhǔn)誤差Beta1(常量)-.161.1813.892.000**員工持股計劃(ESOP).007.002.4144.658.002*現(xiàn)金流自然對數(shù)(Cash).000.001.059.652.516上證指數(shù).006.002.3874.485001**總資產(chǎn)自然對數(shù)(Size).009.008.1411.016.312凈利潤(Prof