PAGEPAGE19我國商業(yè)銀行理財服務(wù)業(yè)的現(xiàn)狀及對策分析[摘要]金融理財業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行經(jīng)營業(yè)務(wù)的重要組成部分,隨著商業(yè)銀行理財中間業(yè)務(wù)收入占總收入比例的日漸提高,國內(nèi)商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)日漸受到重視。我國商業(yè)銀行理財服務(wù)業(yè)還遠(yuǎn)沒有進(jìn)入到真正的理財服務(wù)階段,需要不斷的研究和改進(jìn)。[關(guān)鍵詞]商業(yè)銀行;理財服務(wù)業(yè);問題及對策商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)是指商業(yè)銀行以特定的客戶為對象,建立在客戶不同需求分析和財務(wù)規(guī)劃基礎(chǔ)之上,為其提供量身定做的資金管理、投資、咨詢及其規(guī)避風(fēng)險,使其資產(chǎn)得到保值和增值的一種中間業(yè)務(wù)。金融理財業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行經(jīng)營業(yè)務(wù)的重要組成部分,隨著商業(yè)銀行理財中間業(yè)務(wù)收入占總收入比例的日漸提高,國內(nèi)商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)日漸受到重視,近幾年有了長足發(fā)展。目前包括各商業(yè)銀行及部分城市和農(nóng)村商業(yè)銀行在內(nèi)的多家國內(nèi)商業(yè)銀行都建立了以發(fā)行和代理金融理財產(chǎn)品,提供個人賬戶綜合管理,開展顧問咨詢服務(wù)為主要內(nèi)容的個人理財業(yè)務(wù)體系。一、國外的理財服務(wù)業(yè)現(xiàn)狀商業(yè)銀行要在同業(yè)中取得競爭優(yōu)勢,應(yīng)從國際的理財業(yè)汲取先進(jìn)經(jīng)驗,從而得到不斷的改進(jìn)和提升。國際上對個人理財?shù)难芯績?nèi)容主要涉及產(chǎn)品創(chuàng)新、品牌建設(shè)、產(chǎn)品定價、業(yè)務(wù)評估和營銷策略等方面。如在經(jīng)營定位上必須轉(zhuǎn)向“客戶至上”,必須注意形成“服務(wù)的理念”和“營銷的理念”,形成銀行必須能夠在任何時候(Anytime)和任何地方(Anywhere),以任何方式(Anyhow)為客戶提供服務(wù),即所謂的“AAA銀行”經(jīng)營理念。個人理財在國外是一種十分流行的金融服務(wù),在發(fā)達(dá)國家,這項業(yè)務(wù)幾乎深入到每一個家庭,占銀行總收入的30%以上。美國私人銀行個人理財業(yè)務(wù)每年的平均利潤率高達(dá)35%,年均贏利增長12%-15%,遠(yuǎn)優(yōu)于一般的銀行零售業(yè)務(wù)。[1](P2)國際上在理財機(jī)構(gòu)的設(shè)置及理財師資格的確認(rèn)方面,也已經(jīng)有了一個比較完善的方法。比如美國具有代表性的理財機(jī)構(gòu)團(tuán)體是國際金融理財協(xié)會,其作為理財行業(yè)團(tuán)體成立于1969年,是世界成立最早、規(guī)模最大的理財團(tuán)體。對理財師資格的確認(rèn),國際上影響較大的是由理財師國際資格鑒定委員會進(jìn)行國別資格認(rèn)定,通過鑒定的國家,才有資格在本國開展注冊理財師資格的教育和考試。二、國內(nèi)的理財服務(wù)業(yè)現(xiàn)狀我國的理財服務(wù)開展較晚,商業(yè)銀行理財服務(wù)的開展最初表現(xiàn)為對理財專項人員的設(shè)定。從目前發(fā)展情況來看,國內(nèi)商業(yè)銀行出于吸引客戶和積累經(jīng)驗考慮逐漸重視理財業(yè)務(wù)。國內(nèi)銀行為客戶理財?shù)某霭l(fā)點不是為了通過理財賺取客戶的理財手續(xù)費(fèi),而是通過理財期望獲取穩(wěn)定的貴賓客戶,從而吸收資金。銀行從理財業(yè)務(wù)中獲取的收益并不高。在理財業(yè)逐步發(fā)展的今天,由于我們還處在探索階段,目前還沒有比較規(guī)范的管理,比較受到關(guān)注的理財行業(yè)團(tuán)體有中國銀行業(yè)協(xié)會、中國注冊理財規(guī)劃師協(xié)會、中國金融理財標(biāo)準(zhǔn)委員會及中國金融策劃師協(xié)會等。而對理財師資格的認(rèn)證,則主要有中國銀行業(yè)協(xié)會組織的中國銀行業(yè)從業(yè)人員資格認(rèn)證,金融理財標(biāo)準(zhǔn)委員會組織的金融理財師(AFP/CFP/EFP)認(rèn)證,國家勞動和社會保障部推出的國家理財規(guī)劃師(ChFP)認(rèn)證和美國金融管理學(xué)會頒發(fā)的美國本土三大理財規(guī)劃師證書之一的特許財富管理師(CWM)資格證書等。由于認(rèn)證種類較多,認(rèn)證辦法不統(tǒng)一,導(dǎo)致理財師的水平參差不齊。三、我國商業(yè)銀行理財服務(wù)業(yè)存在的主要問題(一)理財師隊伍良莠不齊在國外,銀行理財師的職能就是幫助客戶選擇適合他們的投資方式和投資組合,并提供一些必要的投資建議。在我國由于理財服務(wù)業(yè)的發(fā)展剛剛起步,國內(nèi)許多商業(yè)銀行在開拓個人理財服務(wù)業(yè)務(wù)時,都提出了“貴賓理財”、“貼身理財”的業(yè)務(wù)發(fā)展理念,設(shè)置了“金融超市”、“理財中心”、“理財工作室”。且理財中心的工作人員(包括客戶經(jīng)理、理財顧問、業(yè)務(wù)代表等)對外統(tǒng)稱為理財師,但絕大多數(shù)的銀行理財師雖經(jīng)資格認(rèn)證,卻很難稱得上是理財專家,多是產(chǎn)品研發(fā)者與客戶之間的一道橋梁,他們所能提供的服務(wù)相對于真正意義上的“理財”,還相差甚遠(yuǎn)。(二)銀行的理財師實質(zhì)上是“兼職”我國目前的理財師,基本集中于銀行、保險、證券等公司。綜觀這些金融行業(yè)的理財師,在對外進(jìn)行宣傳或提供業(yè)務(wù)咨詢時,給出的多數(shù)不是理財建議,而是產(chǎn)品購買建議。這主要是由于金融機(jī)構(gòu)管理機(jī)制的偏差所造成的。銀行、保險、證券等機(jī)構(gòu)考核理財師的工作業(yè)績時只考核各項產(chǎn)品的完成情況。在指標(biāo)的壓迫或利益的誘惑下,一些理財師在為客戶進(jìn)行理財建議時,不能不側(cè)重考慮如何將產(chǎn)品推出去,而不是根據(jù)客戶的需求為客戶量身定制理財規(guī)劃,從而背離了理財?shù)恼嬲谥?三)特色理財方案的實施還需假以時日國內(nèi)各種理財大賽方興未艾,所評選出的優(yōu)秀理財師層出不窮,但參賽所做的理財方案真正應(yīng)用到實際中的還較少,缺乏成功案例。這一方面是由于客戶對理財?shù)恼J(rèn)識還有一定的局限性,另一方面也說明理財師在現(xiàn)實中為客戶提供真正符合客戶需求的理財方案的機(jī)會較少。(四)尚未建立有效的團(tuán)隊協(xié)作機(jī)制為客戶提供全面、系統(tǒng)的金融理財服務(wù)不能僅僅依靠理財師個人的“單打獨(dú)斗”,還需要專家團(tuán)隊以及后臺的支持與配合。團(tuán)隊協(xié)作非常重要,可以使客戶感覺到服務(wù)的可信賴性。但是目前,各家銀行的理財人員為了完成指標(biāo)、任務(wù)而各自為戰(zhàn),缺乏統(tǒng)一的協(xié)作機(jī)制。[2](五)私人銀行初露端倪私人銀行起源于十六世紀(jì)的瑞士日內(nèi)瓦,目前我國的各商業(yè)銀行也開始紛紛籌建屬于自己的私人銀行。私人銀行服務(wù)的對象要求金融資產(chǎn)達(dá)到一定規(guī)模,由私人銀行內(nèi)部的理財師為客戶提供私密的、一對一的服務(wù)。由于建設(shè)私人銀行投入的成本較大,這一類業(yè)務(wù)目前僅在上海、北京等大城市開展,中小城市還沒有提到日程上來。(六)第三方理財公司尚未成熟相較于歐美等國,我國獨(dú)立的第三方理財行業(yè),尚未成熟,仍處于起步階段。目前國內(nèi)的第三方理財公司近萬家,所服務(wù)的客戶量和客戶總資產(chǎn)量卻較少。從經(jīng)營模式、理財顧問的專業(yè)水平,以及在管理資金的安全性和品牌影響力等方面都有待提高。第三方理財行業(yè)的贏利方式主要是收取傭金,業(yè)務(wù)的開展需要一個較長的鋪墊期,無論從客戶對第三方理財?shù)恼J(rèn)識,還是從金融資格和配套的監(jiān)管制度,都需要循序漸進(jìn)的發(fā)展和完善。尤其在理財顧問的成長上,還需要時間去累積相當(dāng)?shù)闹R、技能和經(jīng)驗,與客戶建立長期的關(guān)系。四、我國商業(yè)銀行理財服務(wù)業(yè)發(fā)展的對策分析金融機(jī)構(gòu)提供個人理財服務(wù)的根本目的是為了獲取利益。那么怎樣獲取利益?最根本的辦法就是吸引廣大客戶,尤其是留住現(xiàn)有客戶,吸引他行客戶到本行來。銀行對客戶的吸引力分顯性和隱性兩個方面。顯性方面包括銀行使客戶獲得更大利益,為客戶提供更好的服務(wù)等。隱性方面包括客戶對銀行的心理定位、心理預(yù)期等,銀行是否能達(dá)到客戶的心理預(yù)期,這一點尤其重要,且與顯性相互配合。(一)解決理財觀念問題無論個人理財?shù)亩x是什么,之所以各金融機(jī)構(gòu)爭相打出“理財”這張牌,目的就是吸引客戶購買自己的產(chǎn)品,但理財?shù)母緫?yīng)該首先在于不讓現(xiàn)有客戶流失。不能指望客戶把錢都存在銀行,客戶僅靠把錢放在銀行是不能使資產(chǎn)達(dá)到效益最大化的,通過服務(wù)好現(xiàn)有客戶,吸引更多的其他客戶,以‘為客戶理財服務(wù)’的理念,來開展商業(yè)銀行的理財業(yè)務(wù)。(二)有效管理客戶商業(yè)銀行對不同客戶應(yīng)分類管理和維護(hù)。維護(hù)和管理分為顯性和隱性兩種行為。顯性即為組織各種活動,與客戶直接進(jìn)行接觸。隱性的則為非直接性接觸,由銀行內(nèi)部對客戶進(jìn)行分層管理。對低端客戶進(jìn)行維護(hù),無需管理;對高端客戶不但要做好維護(hù),還要進(jìn)行管理。同時對客戶的消費(fèi)行為及需求進(jìn)行分類,準(zhǔn)確把握消費(fèi)者的心理活動,根據(jù)客戶的風(fēng)險偏好、理財個性、年齡段及資產(chǎn)狀況等進(jìn)行分類,區(qū)別對待,做好理財服務(wù)。(三)培育客戶忠誠度商業(yè)銀行的理財人員應(yīng)下功夫與客戶尤其是高端客戶溝通。很多客戶其實并不知道自己到底想買什么產(chǎn)品或到底需要什么產(chǎn)品,那么就要通過溝通,幫助客戶分析其需要什么樣的產(chǎn)品,從客戶的角度出發(fā),培育客戶忠誠度。這不僅要求理財師作好售前工作,更要做好后續(xù)的服務(wù)工作?？蛻艚?jīng)理在對高端客戶提供理財服務(wù)后,應(yīng)隨時關(guān)注客戶的資產(chǎn)變動情況,客戶購買產(chǎn)品的收益情況等。舉例來說,自2008年8月以后,隨著金融危機(jī)的爆發(fā),中國的股市轉(zhuǎn)入低谷,這個時候,客戶經(jīng)理尤其應(yīng)與客戶主動取得聯(lián)系,則應(yīng)告知客戶持有的與股市掛鉤的各類產(chǎn)品情況,如基金的凈值下跌,是否建議客戶及時贖回,如未能及時贖回,則應(yīng)告知客戶整個金融市場的變動情況。與客戶溝通,取得客戶諒解,對金融理財非常重要。因為對于客戶來講,不知情遠(yuǎn)比資產(chǎn)降低造成的傷害大的多。(四)統(tǒng)一理財師職業(yè)群體的培訓(xùn)、教育和認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)及后續(xù)教育理財服務(wù)行業(yè)要大力發(fā)展,理財師的職業(yè)素養(yǎng)和業(yè)務(wù)素質(zhì)是非常重要的一環(huán)。目前,國內(nèi)關(guān)于理財師認(rèn)證的系統(tǒng)紛雜,這不但給從業(yè)人員在進(jìn)行資格認(rèn)證的選擇上帶來困難,也使投資者在選擇適合自己的理財師時帶來困惑。在未來,應(yīng)將理財師的培訓(xùn)、教育及認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行統(tǒng)一,使得對理財師的評判可根據(jù)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行衡量。作為一名理財師,要有扎實的經(jīng)濟(jì)金融管理和風(fēng)險管理理論的功底,更重要是這些知識的靈活運(yùn)用,這要求理財師經(jīng)過三到五年甚至更長時間的實際操作才能夠取得,因此加強(qiáng)這方面的后續(xù)教育,也是提升理財師能力的重要組成部分。(五)發(fā)展第三方理財?shù)谌嚼碡敿瓤墒箍蛻臬@得比較公正、客觀的理財服務(wù),又可使專業(yè)的理財人員在相對寬松的環(huán)境中為客戶提供一對一的理財方案,且其成本遠(yuǎn)低于私人銀行。第三方理財方式的廣泛開展,可使我國的金融理財水平得到快速提升。參考文獻(xiàn):[1]潘麗娟.我國銀行業(yè)個人理財業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀與對策[J].內(nèi)蒙古科技與經(jīng)濟(jì),2008,(2).[2]李慶萍.持續(xù)提高金融理財師執(zhí)業(yè)水平[EB/OL]./html/20090923/536042.html,2009-10-18.我國債券市場引入融券機(jī)制的制度設(shè)計摘要：本文闡述了我國債券市場引入融券機(jī)制的基本依據(jù)及制度安排。從宏觀和微觀兩個層面論述了融券機(jī)制的必要性，分析了國際融券市場的發(fā)展趨勢，從政策、技術(shù)、風(fēng)險控制、機(jī)構(gòu)選擇和實現(xiàn)方式等角度提出引入融券機(jī)制的若干重要建議。關(guān)鍵詞：債券市場；融券機(jī)制；債券托管

證券借貸，又稱融券，即一方以自有資金或者證券資產(chǎn)為擔(dān)保向另一方融通證券，到期歸還所融證券并支付一定費(fèi)用的交易活動。20世紀(jì)60年代，融券已在發(fā)達(dá)國家形成專門的業(yè)務(wù)種類，之后由于70年代開始的“衍生革命”和80、90年代新興資本市場的興起得到進(jìn)一步的發(fā)展。在我國場外債券市場流動性偏弱的情況下，探討債市融券機(jī)制的基本框架，以此促進(jìn)債券市場功能發(fā)揮具有更加迫切的現(xiàn)實意義。引入融券機(jī)制的重要性一、從微觀層面說，融券適應(yīng)了參與各方的利益訴求一是便利結(jié)算，提高結(jié)算的安全與效率。融券的最初動機(jī)正是為了及時完成交割的義務(wù)，防止交割失敗。二是便于實施新的交易策略，改善風(fēng)險管理。例如，假設(shè)某種普通債券剝離出一組零息債券之后，套利者初始并不持有債券，他會隨時比較原債券價格和零息債券組的總價，發(fā)現(xiàn)前高后低時，就賣空前者并買入后者，實行對沖操作。上述操作過程通常需要融券才能完成，這樣融券就支持了債券本息剝離品種和套利策略。隨著債券工具和衍生方式的發(fā)展，融券機(jī)制就越發(fā)重要。三是便于提高融出方的收益。首先可以獲得融券費(fèi)，對于打算長期持有債券的投資者來說，盤活了持有的存量資產(chǎn)。如果融入方提供保證金等資金擔(dān)保，那么還可以將擔(dān)保資金進(jìn)行再投資，獲取進(jìn)一步的收益。正因如此，到1980年代中期，發(fā)達(dá)國家大多都完成有關(guān)立法，批準(zhǔn)養(yǎng)老基金加入提供融券、提高收益的行列。二、在宏觀層面，對整個資本市場具有巨大的溢出效應(yīng)一是提高市場流動性。國際清算銀行與國際證券委員會組織（BIS-ISOCO）的一份報告指出“融券市場是國內(nèi)國際市場的重要組成部分，它為證券、資金和衍生市場提供了流動性和靈活性。融券活動將成為金融市場整體不可分割的一部分”。融券發(fā)生后，融入的證券又被投放到交易市場中，融出獲得的資金擔(dān)保又可購買額外的品種，比如貨幣市場工具和其他固定收益工具。這樣融券交易中的兩個部分——融入的券和擔(dān)保品再投資為資本市場注入新的券或者錢，本為支持交易的融券增加了資產(chǎn)供給，這便于市場定價和交易結(jié)算的效率，從而幫助市場交易流動更加平滑，從而增加了市場流動性。二是通過支持套利、賣空等交易策略維護(hù)市場的有效性。在均衡定價模型中，要求市場出清，資產(chǎn)持有量可以為負(fù)，即存在賣空；在無套利模型中，要求市場交易迅速有效，實際上需要套利活動來實現(xiàn)。這些金融理論都隱含對融券的要求。通過融券，新的交易策略得以實施，大大豐富了市場交易內(nèi)容，并增加了各種資產(chǎn)之間的替代性，促使價格及時恢復(fù)均衡或者價格發(fā)現(xiàn)。三是提高市場投資者信心。交易平穩(wěn)能給投資者以信心，相信交易失敗的風(fēng)險或者市場阻塞的風(fēng)險更小，進(jìn)一步刺激交易規(guī)模擴(kuò)大和機(jī)制深化，實現(xiàn)良性循環(huán)。三、從我國債券市場的實際看，引入融券機(jī)制具有更加迫切的現(xiàn)實需要融資融券本是市場結(jié)算需要的一對機(jī)制。目前融資機(jī)制比較順暢，但融券機(jī)制還非常薄弱，明顯存在一個不平衡。做市商的活動得不到融券的有力支持，影響市場流動性的提供。特別是預(yù)期市場下跌時行缺乏較好的做空機(jī)制實現(xiàn)手段。現(xiàn)有賣斷式回購雖然在一定程度上可以替代融券，但是由于必須使用現(xiàn)金抵押和雙邊安排，使得融券的成本較高，效率較低。國際融券市場發(fā)展的基本趨勢一、全球化進(jìn)一步加深。20世紀(jì)90年代，處于行業(yè)領(lǐng)先地位的主要機(jī)構(gòu)活躍于多達(dá)幾十個市場，市場參與者更加全球化。多幣種質(zhì)押的使用逐漸增多。歐亞投資人開始通過全球托管人管理不斷增長的融券投資。融券市場自由化和新參與者的加入加劇了市場競爭，導(dǎo)致費(fèi)率下調(diào)，交易上升，收入增長。融入方也推動了融券的這些發(fā)展趨勢?？鐕镜馁Y本投資活動增長，證券公司參與自營交易的意愿也在增長。自營交易者改良交易策略并運(yùn)用于發(fā)展中市場。亞洲金融危機(jī)前，融券市場增長最大的是遠(yuǎn)東和新興市場。融券全球化還依賴于不斷增長的證券市場。某些新市場放松了融券的法律限制，并制定了正式規(guī)則。歐洲經(jīng)濟(jì)一體化也大大刺激了回購和融券的發(fā)展。消除匯率風(fēng)險，統(tǒng)一行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和基礎(chǔ)設(shè)施支持。二、金融中介加速整合托管銀行和經(jīng)紀(jì)商的整合，模糊了融券市場中機(jī)構(gòu)之間的界限，集代理融出業(yè)務(wù)、自營融券業(yè)務(wù)、作為托管人或第三方托管進(jìn)行的清算結(jié)算業(yè)務(wù)、代客融券中介業(yè)務(wù)于一身。由此帶來非充分競爭和信用問題，進(jìn)一步刺激了降低結(jié)算頭寸風(fēng)險的動機(jī)，更傾向于在回購中使用中央對手方，允許多邊凈額結(jié)算。三、融券中介發(fā)生變化托管機(jī)構(gòu)向機(jī)構(gòu)投資者提供融券作為增值服務(wù)的時候，一些機(jī)構(gòu)投資者可能認(rèn)為此種安排不一定高效。大批融券中介發(fā)展起來，促進(jìn)融券市場的高效和創(chuàng)新。一些融券者建立了自己的直接融券業(yè)務(wù)，服務(wù)和規(guī)則更加靈活。另一個選擇是和經(jīng)紀(jì)公司簽約，融出者授權(quán)經(jīng)紀(jì)公司獲得融券收益，自己獲取保證的收益。這就建立了與經(jīng)紀(jì)公司之間的信托關(guān)系。好處是固定收益，有確定現(xiàn)金流。不利在于信用風(fēng)險集中于經(jīng)紀(jì)公司一家。也有融出者使用第三方機(jī)構(gòu)（專業(yè)做市商），獲得個性化服務(wù)，不必排隊和簽訂大批托管協(xié)議等好處。當(dāng)然，托管銀行在融券市場的作用并不能完全被取代。融券活動的增長，跨境業(yè)務(wù)的增長，全球托管銀行的規(guī)模和范圍經(jīng)濟(jì)，都使得托管銀行作為代理融出者繼續(xù)占有相當(dāng)份額。即使融出者把融券從托管脫離出來，托管銀行仍然承擔(dān)不可分割的操作作用，因為所有融券指令必須通過托管銀行。四、主經(jīng)紀(jì)商崛起融券增長的一大因素是主經(jīng)紀(jì)商使用的增長。許多對沖基金、較小的經(jīng)紀(jì)商和投資公司不能直接獲得托管機(jī)構(gòu)的可融證券，因為后者嚴(yán)格的借券資格規(guī)定。作為一項擴(kuò)大的支持業(yè)務(wù)，大經(jīng)紀(jì)所愿意支持，作為主中介，為這類機(jī)構(gòu)提供融券通道。這樣對沖基金交易增長，也帶動了融券市場增長。五、新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)涌現(xiàn)回購在20世紀(jì)90年代中期歐洲經(jīng)紀(jì)商用于融資工具，特別是在三方回購安排。當(dāng)用于融券時，回購也有市場。但是回購用于融券也有一些局限。在許多國家，它的法律基礎(chǔ)不足或者需要立法改革。缺乏行業(yè)文件的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范，對財務(wù)人員提出了更高的要求。市場最近創(chuàng)造出新結(jié)構(gòu)，與融券的經(jīng)濟(jì)效果相當(dāng)，但不涉及證券的實物交換，作為表外業(yè)務(wù)處理。比如總收益的互換、現(xiàn)券交易附期權(quán)，運(yùn)用期權(quán)的復(fù)合多頭持有，益差互換，股本互換等。這些對交易者具有吸引力，可避免證券結(jié)算操作負(fù)擔(dān)，規(guī)避融券面臨的稅務(wù)障礙，有效資本利用，擴(kuò)大交易主體，讓更多的公司有機(jī)會獲取融券收益。國際中央托管機(jī)構(gòu)的融券服務(wù)一、美國托管結(jié)算公司（DTCC）其子公司DTC本身不提供融券，也不提供擔(dān)保，但為成員及其客戶之間的融券提供便利。一方可以通過簿記系統(tǒng)融券，進(jìn)行純?nèi)^戶（FOP）或券款對付（DVP）。DTC的支付指令服務(wù)還為因為融券市值調(diào)整而進(jìn)行的資金支付提供便利。子公司NSCC作為中央清算方，則為完成清算需要融入證券，提供所謂融券計劃(StockBorrowProgram)。具體過程是：（1）確定資產(chǎn)池。每個工作日晚間早些時候，凡是系統(tǒng)結(jié)算成員都可以通過聯(lián)網(wǎng)向NSCC提交可以融出的證券名單。（2）選擇待融入的證券。次一工作日的清晨，連續(xù)凈額系統(tǒng)（CNS）進(jìn)行第一階段的清算。之后NSCC在尚未償還的債券義務(wù)中確定需要優(yōu)先償還的義務(wù)（即此時CNS系統(tǒng)出現(xiàn)臨時性的債券不足）。NSCC為完成結(jié)算，準(zhǔn)備向成員融入該券。（3）選擇融出方。當(dāng)同一種證券有兩個或多個成員可以提供時，NSCC按照一個算法確定優(yōu)先順序，該算法要綜合考慮隨機(jī)系數(shù)、成員的平均可融券額和交納的清算費(fèi)用。當(dāng)?shù)谝粌?yōu)先位成員的證券全部借出后，才考慮第二優(yōu)先位成員。（4）賬戶處理。所融債券頭寸記入該成員的融券子賬戶中（CNS系統(tǒng)特別設(shè)定的賬戶），從而保證融券的安全。同時在該成員的CNS資金賬戶中貸記（增加）債券全價。這部分資金隔夜可以使用，成員可收取隔夜利息。NSCC不收取任何回扣。即融券費(fèi)率約等于隔夜利率。（5）融券活動報告。每早，NSCC向成員提供。成員如發(fā)現(xiàn)融出債券（因為客戶資產(chǎn)隔離的要求）需要收回，可向NSCC請求。NSCC將券從融券子賬戶移到可用賬戶，貸記金額取消。二、歐清銀行（Euroclear）歐清提供三方融券機(jī)制（TSL）。平均每天融券85億歐元，涵蓋26個國內(nèi)市場債券和32種貨幣的國際債券。該融券機(jī)制由歐清提供擔(dān)保，與結(jié)算過程整合在一起，使融券數(shù)量與需要完全匹配。分為日終自動隔夜融券或日間批處理時臨時融券兩種。為交割服務(wù)，一旦發(fā)現(xiàn)券不足就進(jìn)行融券。合格證券放入資產(chǎn)池，根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)程序?qū)θ谌瘮?shù)量進(jìn)行分配。借貸雙方屏蔽匿名。（1）資產(chǎn)池的選擇靈活多樣?？砂ɑ蛘吲懦舾勺C券；可臨時提??；可規(guī)定融出比例；可選擇在交割指令和公司行動時降低可融出證券數(shù)量；并可隨時更改。（2）信用限額管理和抵押管理。融入方必須具有歐清的信貸便利，簽署標(biāo)準(zhǔn)的歐清信貸文件，包括融券信貸補(bǔ)充條款。融入證券的價值不得超過信貸便利的一定比例。抵押管理。融入證券時，提供同時、不可撤消的抵押。抵押有一定的折扣（haircut），每日動態(tài)評估抵押價值，變動額體現(xiàn)在資金可用余額的增減上。（3）融券擔(dān)保。歐清銀行不是對手方，但是一旦證券交付，就提供擔(dān)保和收益分配。擔(dān)保包括證券本息、違約補(bǔ)償和融券費(fèi)用。出現(xiàn)違約時，歐清將盡可能歸還證券或等值補(bǔ)償，同時拍賣融入方提供的抵押品。會計處理上，作為或有債務(wù)記賬，并按巴塞爾原則提取資本金要求。（4）低風(fēng)險。資產(chǎn)池不含短期票據(jù)、私募證券和認(rèn)股權(quán)證等。因為實行可替代的資產(chǎn)池安排，按比例分配，且融券期限很短（日間或者隔夜），融出方的風(fēng)險頭寸很小。融出方免受信用風(fēng)險，因為歐清提供擔(dān)保。融出方也免受再投資風(fēng)險，因為融出方獲取固定的融券費(fèi)率（較回購利率為低），而不是現(xiàn)金質(zhì)押。融出方可在日間得到償還并自由支配。（5）綜合報告。像融出方及時提供，包括：可融出余額、融出價值、融券收入、收回融券的通知、影響融券的公司行動等。三、明訊銀行（Clearstream）明訊本身不參與融券，即不是融券對手方，但提供五種融券機(jī)制：自動融券機(jī)制（ASL）；集團(tuán)發(fā)起的自動融券機(jī)制（FAB）；戰(zhàn)略融券機(jī)制（SSL）；一對一融券機(jī)制（FCL）；分立信托融券機(jī)制（STAL）。融入方的條件包括（1）簽署至少一個融券安排協(xié)議；（2）總的借貸額不能超過信貸限額；（3）賬戶上質(zhì)押品充分；（4）目的券符合融券計劃規(guī)定的證券范圍；（5）目的券融出方應(yīng)與融入方同屬一個融券安排協(xié)議。ASL目的是減少結(jié)算失敗。通過明訊完成?？梢栽谌臻g或各業(yè)進(jìn)行。融券的開始和結(jié)束伴隨結(jié)算過程完成，自動參數(shù)化管理。融出方應(yīng)將合格證券處于自有狀態(tài)，即該券不承擔(dān)交割義務(wù)或質(zhì)押義務(wù)。FAB是專為德國市場服務(wù)的自動融券機(jī)制，僅在日終進(jìn)行，明訊作為雙方代理。自動融券機(jī)制下，排除監(jiān)管當(dāng)局公開排除用于融券的、市場流動性不足的券種。包括：各貨幣的簡單債券，可轉(zhuǎn)換債券，附認(rèn)股權(quán)債券，浮動債券，零息債券等。明訊不是中央結(jié)算方（CCP），但是融券安排由辛迪加集團(tuán)提供擔(dān)保，融入券方向辛迪加提供質(zhì)押。當(dāng)融入方提出融券要求后，結(jié)算系統(tǒng)開始檢查可融券種的總池。當(dāng)融券安排計入系統(tǒng)后，系統(tǒng)將分配給一個或多個融出方。戰(zhàn)略融券機(jī)制（SSL）是為適應(yīng)客戶的長期交易策略，它要求參與者的指令干預(yù)。開始和結(jié)束融券的決定需要參與雙方參數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)的一致，這些標(biāo)準(zhǔn)都儲存到SSL系統(tǒng)中。此種融券只有在正常的交割條件完成后才計入正常的結(jié)算過程。一對一融券機(jī)制下。不但要符合同樣的標(biāo)準(zhǔn)和參數(shù)化，還要融出方的公開同意。還有專為德國市場設(shè)計的一對一融券(FCL)。在戰(zhàn)略融券機(jī)制和一對一融券機(jī)制下，沒有結(jié)構(gòu)擔(dān)保，質(zhì)押品直接由融入方交給融出方。融券條件可以定得更細(xì)，融出方可指定融入方和融出限額，雙方身份公開。在交割完成后發(fā)出通知。分立信托融券機(jī)制（STAL）基于德國的監(jiān)管框架設(shè)計，是專門針對德國共同基金的安排，使得基金可將多個客戶分立賬戶下的信托資產(chǎn)集中起來，向某一單個融入方融出，最高融出比例可達(dá)100%，從而實現(xiàn)資產(chǎn)最優(yōu)化管理。明訊為融券雙方提供全面的管理、結(jié)算和通知業(yè)務(wù)。我國融券機(jī)制的設(shè)計思路一、排除政策性障礙1989年G30組織在關(guān)于清算結(jié)算系統(tǒng)的報告中，敦促政府和監(jiān)管者為證券借貸提供便利，以便降低交易失敗的比例。2001年國際清算銀行和國際證券委員會組織聯(lián)合出版證券結(jié)算報告，其中又提出應(yīng)當(dāng)鼓勵富有流動性的融券市場，妨礙融券市場發(fā)展和發(fā)揮作用的障礙應(yīng)該盡可能排除。這些政策性障礙在我國表現(xiàn)為法律和監(jiān)管的限制，我國《證券法》規(guī)定證券公司向客戶融券是違法的，銀行間市場規(guī)定“參與者不得從事借券、租券等融券業(yè)務(wù)”，總體上禁止融券和賣空。如果將來允許融券業(yè)務(wù)的開展，還可能存在以下幾方面障礙：（1）稅收政策，稅務(wù)當(dāng)局對融券增收交易稅；（2）會計標(biāo)準(zhǔn)，擔(dān)保品是否必須在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)反映以及什么情況下在表內(nèi)反映；（3）監(jiān)管法規(guī)，可能對用于借貸的券種、數(shù)量、對手方、擔(dān)保品類型作出過于狹窄的限制；（4）法律依據(jù)，特別是對破產(chǎn)情況下的處理方式和融券交易雙方權(quán)利義務(wù)可能規(guī)定不清晰?，F(xiàn)實的選擇是適應(yīng)市場活動的需求，清掃對融券不必要的限制。二、考慮融券的技術(shù)性特點融券與融資都是證券市場平滑運(yùn)作的必要機(jī)制，但是融券相比更為復(fù)雜。首先是標(biāo)的性質(zhì)不同。融資的標(biāo)的是資金，一般均為銀行信用貨幣，具有同質(zhì)性；融券的標(biāo)的則是特定的證券，每一筆融券具有異質(zhì)性。其次，受市場影響不同。單筆融資不會因為市場流動性不足達(dá)不成交易；融券則由于特定券種數(shù)量的有限性和分散性，可能不能達(dá)成。再次，實施途徑不同。融資途徑多樣，參與者可以通過拆借、回購從非特定的對手方方便地獲得，甚至國家支付系統(tǒng)也有自動質(zhì)押融資的安排；融券一般不由貨幣當(dāng)局提供，一般要通過專門的市場機(jī)構(gòu)安排。三、注重風(fēng)險控制融券機(jī)制也存在若干風(fēng)險點，在參與者微觀層面，主要是借貸風(fēng)險和再投資風(fēng)險。借貸風(fēng)險，含對手方風(fēng)險、質(zhì)押風(fēng)險和結(jié)算風(fēng)險等。對手方風(fēng)險的來源包括：結(jié)算代理自作主張，融出券方本身沒有意愿，導(dǎo)致融入券方提供擔(dān)保品后不能及時獲得目的券；融入券方不能及時提供追加擔(dān)保；破產(chǎn)或違約；以及操作失敗。質(zhì)押風(fēng)險指擔(dān)保品清算價值不足以補(bǔ)償融出證券的價值和融券費(fèi)。結(jié)算風(fēng)險產(chǎn)生的具體情況包括交易方未參加證券行業(yè)保險、國際法律差異、融券轉(zhuǎn)手第三方等。再投資風(fēng)險，含基差風(fēng)險、信用風(fēng)險、利率風(fēng)險等?；铒L(fēng)險指擔(dān)保品利率與融券利率之間不匹配，導(dǎo)致利率波動后基差改變。信用風(fēng)險指融券的信用等級低或者融入方信用風(fēng)險。利率風(fēng)險指融券期間市場利率發(fā)生變化。有數(shù)據(jù)指出，借貸風(fēng)險只占全部風(fēng)險的20%，再投資的市場風(fēng)險占80%。當(dāng)微觀風(fēng)險積累到一定量時，可能會發(fā)生宏觀風(fēng)險。一是因結(jié)算失敗引發(fā)連鎖反應(yīng)造成市場擁塞，例如長期資本管理公司（LTCM）的破產(chǎn)就警示了許多基金過量使用融券和回購放大杠桿效應(yīng)的風(fēng)險。二是規(guī)避管制。在亞洲金融危機(jī)沖擊中，大量的對沖基金運(yùn)用融券市場避開資本管制，脫離宏觀當(dāng)局的監(jiān)管。融券的風(fēng)險控制基本措施包括：對參與融券的對手方進(jìn)行信用評估，降低信用風(fēng)險；規(guī)定擔(dān)保品的品質(zhì)或等級要求，防止擔(dān)保不足；在可能的條件下對風(fēng)險頭寸和擔(dān)保品實行逐日盯市管理；簽訂標(biāo)準(zhǔn)的法律協(xié)定，明確權(quán)利義務(wù)關(guān)系；在放寬機(jī)構(gòu)可以融券、賣空的同時，通過外部加強(qiáng)立法、執(zhí)法力度，機(jī)構(gòu)內(nèi)部加強(qiáng)自控管理，限制和懲處可能發(fā)生的不法行為。四、融券服務(wù)機(jī)構(gòu)的選擇提供融券的途徑可以細(xì)分為幾類：一是不特定的對手方，通過自行談判達(dá)成；二是底層投資者（low-tierinvestor）與其托管銀行(custodianbank)或者經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)行的融券；三是成立專門的證券融通公司；四是通過中央托管機(jī)構(gòu)安排。債券中央托管機(jī)構(gòu)的客戶涵蓋了幾乎所有的金融機(jī)構(gòu)和大部分交易活躍的企事業(yè)法人，各項制度發(fā)展健全；另一方面，現(xiàn)階段我國托管銀行、經(jīng)紀(jì)公司或者融通公司等機(jī)構(gòu)發(fā)育都不完全，中介功能發(fā)揮不充分。因此采取通過中央托管機(jī)構(gòu)安排的融券機(jī)制是最安全和便捷的渠道。一般認(rèn)為在中央托管機(jī)構(gòu)建立之后，即便通過前三種途徑實現(xiàn)融券，也必須依托中央托管機(jī)構(gòu)實現(xiàn)才能保證安全。融券機(jī)制對我國中央托管機(jī)構(gòu)提出的要求一、總體要求融券活動與托管結(jié)算互為促進(jìn)，為托管結(jié)算機(jī)構(gòu)提供新的發(fā)展機(jī)遇。我國應(yīng)對證券借貸機(jī)制持積極鼓勵和推進(jìn)的態(tài)度。證券借貸機(jī)制對托管結(jié)算提出了更高的要求。其一，多數(shù)情況下證券借貸正是為現(xiàn)券交割服務(wù)，證券借貸的交割比現(xiàn)券交割的時間性要強(qiáng)。其二，證券借貸涉及兩次交割，對券款對付（DVP）和券券對付(DVD)有迫切的需要。其三，證券借貸期間，涉及的證券付息要由券的實際控制方轉(zhuǎn)移給原擁有方。對質(zhì)押券而言，付息由受押方向出押方支付；對融券而言，付息由融入方向融出方支付。上述過程有許多手工操作，容易延誤和失誤，成本又高，客觀上需要自動化處理，特別是托管結(jié)算機(jī)構(gòu)的技術(shù)處理升級。二、中央托管機(jī)構(gòu)提供融券安排的基本原則無論采用何種途徑，中央托管機(jī)構(gòu)要發(fā)揮作用，必須遵循這樣幾個原則：一是中央托管機(jī)構(gòu)本身不參與融券交易。因為中央托管機(jī)構(gòu)既沒有融入券的需求，也不可能通過有限的自有證券提供融券，而且中央托管機(jī)構(gòu)以自有證券提供融券在法律上是否得到許可也是值得懷疑的。二是開辟獨(dú)立的融券安排。雖然融券也可以通過買斷式回購的形式加以安排，但是我國規(guī)定回購利率不得為負(fù)，使得通過回購形式的融券安排不能合理給出成本補(bǔ)償，且混淆了融資驅(qū)動和融券驅(qū)動兩個市場，不利于市場統(tǒng)計和分析監(jiān)控。三是多邊自動融券與雙邊融券相結(jié)合。在雙邊融券中，融券雙方的身份是公開的，融券的條件也可以規(guī)定得比較細(xì)膩，中央托管機(jī)構(gòu)的作用是提供系統(tǒng)終端支持和債券輔助維護(hù)管理；在自動融券中，融券雙方互相并不知曉，融券的條件由融券主協(xié)議規(guī)定，中央托管機(jī)構(gòu)除提供雙邊條件下的服務(wù)外，還要在主協(xié)議中體現(xiàn)第三方委托管理的特征，提供債券資產(chǎn)池和收益分配管理。四是融券成交匹配要公開與匿名機(jī)制相結(jié)合。所謂公開機(jī)制是對手身份在一定范圍內(nèi)公開表示融券方向和意愿，采取談判報價原則；匿名機(jī)制是指表示目標(biāo)券的選擇方向和意愿，采取競爭報價原則。之所以提供多樣化的選擇，是因為單由中央托管機(jī)構(gòu)提供的融券安排，很難窮盡市場上所有得融券需要，只有通過多個標(biāo)準(zhǔn)化的選擇盡最大可能、最大范圍實現(xiàn)融券的便捷性。三、托管結(jié)算機(jī)構(gòu)可以提供的相關(guān)服務(wù)一是證券借貸的自動匹配。采用匿名或者屏視披露的形式通知匹配成功。二雙邊自主融券。單獨(dú)開辟融券選項，分配程序代碼，以便實現(xiàn)券券對付(DVD)和券款對付（DVP）；一次性借貸兩種以內(nèi)的債券；保證金和保證券選項；融券的中止與展期；保證金和保證券的調(diào)整或者更換。三是自動融券機(jī)制。需要建立可融券資產(chǎn)池，建立收益分配規(guī)程，單獨(dú)提供自動融券選項；資產(chǎn)池的選擇和自動收益分配；質(zhì)押券的確定，技術(shù)上要實現(xiàn)識別和跟蹤融券的功能。四是券券對付（DVD）機(jī)制的引入。質(zhì)押置換和債券互換是該機(jī)制重要的應(yīng)用。五是集中證券凈額清算。可以減少證券簿記轉(zhuǎn)移和對手方風(fēng)險。即使托管結(jié)算機(jī)構(gòu)不是中央對手方，也可以提供結(jié)算擔(dān)保，但必須建立嚴(yán)密、可信、公開的損失賠償機(jī)制和風(fēng)險控制。六是信息服務(wù)。把證券借貸活動和其他交易形式作區(qū)分，統(tǒng)計分類匯總。七是市場監(jiān)控，避免證券借貸的濫用。重點在設(shè)計程序和指標(biāo)監(jiān)控逼空等市場操縱行為。四、其他細(xì)節(jié)條款的設(shè)計關(guān)于法律關(guān)系，融券各方必須簽立融券主協(xié)議；應(yīng)建立融券規(guī)則，在現(xiàn)階段，應(yīng)明確除非特別約定，中央托管機(jī)構(gòu)一般不是中央結(jié)算方，以免除風(fēng)險承擔(dān)。如果適用中央結(jié)算方，則必須繳納結(jié)算擔(dān)?；稹ｊP(guān)于資產(chǎn)池的確定。從某種意義上說，中央托管機(jī)構(gòu)扮演著“債券銀行”的角色，和存款銀行一樣可能面臨著存款不足和存款擠提的問題。設(shè)想對融券機(jī)制不利的市場情況，比如：（1）融券方不能從債券池中獲得急需的債券。這一般發(fā)生在單邊市場中，各方預(yù)期趨同，有可能導(dǎo)致違約；（2）債券池中的某債券已經(jīng)融出，此時債券原所有人又要使用，可能導(dǎo)致阻塞。對此，中央托管機(jī)構(gòu)必須進(jìn)行妥善的資產(chǎn)池安排，如可以規(guī)定：（1）系統(tǒng)處理的邏輯前提是接收到融券的請求，而不是是否交割失敗，并且系統(tǒng)也不保證能夠完成融券需求，但應(yīng)回復(fù)通知；（2）資產(chǎn)池由融出方逐個輸入可以融出的債券和數(shù)量，并輸入存入債券池的時間，在此期間，不得要求收回債券，默認(rèn)為1天；（3）限定融券的對手方等措施。關(guān)于費(fèi)率選擇，融入方一次支付，至少包含兩筆費(fèi)用，一筆由融出方獲得，一筆由中央托管機(jī)構(gòu)獲得，分配比例根據(jù)中央托管機(jī)構(gòu)訂立的規(guī)則確定。理論上說，由于所融債券大多為持有人的閑置證券，因此要求費(fèi)率較低。從融券方角度，捕捉債券價格的微小變化也比較困難，因此融券費(fèi)率不宜過高。根據(jù)臺灣場外市場（OTC）融券的實踐，融券費(fèi)率在1%左右，可資參考。關(guān)于融出方的確定和收入分配。如上所述，大致有兩大模式：美國隨機(jī)模式和歐洲平均模式。隨機(jī)模式下，把成員的可融券額、交納的結(jié)算費(fèi)用與隨機(jī)系數(shù)結(jié)合起來計算，計算結(jié)果從高到低排列，得到分配優(yōu)先次序，用完第一位融出方的可融券仍不足時，才考慮第二順序，依次類推。其優(yōu)點：一是公平性，隨機(jī)系數(shù)保證同等條件被選中的幾率相同，鼓勵融出方參與的積極性，而融券機(jī)制的有效性有賴于大量融出方的有效參與；二是兼顧成員對融券機(jī)構(gòu)的貢獻(xiàn)，提供可融出券越多、交納結(jié)算費(fèi)用越多的成員，其融券獲利的機(jī)會越大；三是提高結(jié)算機(jī)構(gòu)的效率，因為融出方確定，且數(shù)量有限，無論是日常簿記、通知還是融入方違約清償?shù)牟僮鞒杀径驾^小。在歐洲平均模式下，各融出方的可融券放到一個資產(chǎn)池集合，不分彼此，收益按照各自提供券的比例同比例分配。其好處：一是更加突出公平，刺激小額融出方的參與積極性；二是單個融出方被占用的證券數(shù)量較少，中途想取回融出券而取不到的幾率較小。但缺點是結(jié)算機(jī)構(gòu)負(fù)擔(dān)加重，一筆融券業(yè)務(wù)可涉及上千融出方，正常簿記和報告、違約清償時條件的談判可能相當(dāng)繁瑣。我國融券收益分配