地產(chǎn)公司分析之廣州恒大地產(chǎn)集團(tuán)1討 論 問(wèn) 題2008年恒大為什么會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)金流問(wèn)題？了解恒大集團(tuán)以及許家印情況了解公司土地戰(zhàn)略、融資情況、收支平衡情況試圖分析采用這種戰(zhàn)略的原因2恒大能否起死回生？快速銷售？轉(zhuǎn)讓土地？再次融資？上市融資？恒

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概

況2007年銷售額約為:33億元；06年19.8億、05年13.2億、04年14.4億□恒大在19個(gè)城市擁有31個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目；截至2007年末,恒大土地儲(chǔ)備較2006年末膨脹了7倍,高達(dá)4580萬(wàn)平方米,僅次于碧桂園；3恒大地產(chǎn)集團(tuán)大事紀(jì)要41997年3月成立恒大實(shí)業(yè),許家印出任董事長(zhǎng)。1998年6月 恒大實(shí)業(yè)以1.34億元取得“工業(yè)大道南地塊”,成為廣州市第一家以“招拍掛”年2月以此地塊開(kāi)發(fā)的“金碧花園”開(kāi)始銷售；2002年8月 恒大收購(gòu)“瓊能源”成為第一大股東,并正式更名為“恒大地產(chǎn)”（000502）方式拿地的公司。次2003年6月恒大在廣東成立“恒鋼集團(tuán)”開(kāi)始建設(shè)年產(chǎn)量1000萬(wàn)噸的大型現(xiàn)代化鋼鐵基地?！?006年6月恒大地產(chǎn)集團(tuán)開(kāi)始重組,肅清了交叉持股情況,標(biāo)志著上市計(jì)劃正式啟動(dòng)。2006年11月恒大地產(chǎn)與德意志銀行、美林及淡馬錫簽訂戰(zhàn)略入股協(xié)議,融資4億美金?！?008年3月由于港股暴跌與市場(chǎng)低迷的影響,恒大地產(chǎn)被迫宣布暫停上市。2008年5月恒大成功再次私募35億港幣投資許 家 印 其 人 與 特 點(diǎn)能吃苦、有抱負(fù)1958年、生于河南周口太康縣,幼年家貧,母親早逝,父親節(jié)衣縮食供他念書(shū)。1982年、從武漢鋼鐵學(xué)院（現(xiàn)武漢科技大學(xué)）冶金系畢業(yè)。在舞陽(yáng)鋼鐵工作了10年。1992年、從廠長(zhǎng)的崗位上辭職,南下深圳打工、創(chuàng)業(yè)。良好的政治感覺(jué)中共恒大實(shí)業(yè)集團(tuán)黨支部成立。（2002年）中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)十大風(fēng)云人物。（2004年）許成為自1950年以來(lái)首次入選“全國(guó)勞模”的民營(yíng)企業(yè)家之一。（2005年）以全國(guó)政協(xié)委員的身份出席人大、政協(xié)兩會(huì)。（2008年）慈善家05年獲十大慈善家稱號(hào)07年捐款3000萬(wàn)元,支持廣東省100所民族小學(xué)的建設(shè)5.12大地震中房地產(chǎn)行業(yè)第一個(gè)捐款1000萬(wàn)5恒

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略7恒大為上市,做了一系列的融資活動(dòng),具體分為3步驟:上市前向投行(金融投資者)私募400百萬(wàn)美元；2006年11月29日,以400百萬(wàn)美元的價(jià)格向金融投資者發(fā)行了8億股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股,占33.3%股權(quán)；有贖回條款為15%的復(fù)合率回報(bào)2007年12月11日,以同樣的價(jià)錢回購(gòu)8億股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股并注銷,金融投資者成為400百萬(wàn)美元的債務(wù)人;2008年1月31日,向原來(lái)金融投資者有條件轉(zhuǎn)讓共8億股公司股份.與瑞信旗下聯(lián)屬公司訂立結(jié)構(gòu)擔(dān)保貸款,額度為5億美元；截止08年3月,已提取總額為430百萬(wàn)美元及人民幣2千萬(wàn),并且不再提取貸款倫敦銀行同業(yè)拆息+4.5厘到5厘的息差；970萬(wàn)美元的結(jié)構(gòu)性費(fèi)用；08年5月,完成35億港元,折合約4.5億美元的私募股權(quán)集資；2008年5月,完成35億港元,折合約4.5億美元的私募股權(quán)集資。單位:人民幣百萬(wàn)元現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1,153銀行貸款6,612庫(kù)存5,385流動(dòng)資產(chǎn)13,017流動(dòng)負(fù)債3,768資產(chǎn)總額14,825負(fù)債總額14,067凈資產(chǎn)758銀行貸款占總資產(chǎn)比率44.60%凈負(fù)債比率720.18%營(yíng)業(yè)額毛利物業(yè)增值2,323868482純利1,001純利1（調(diào)整后）*678純利2（調(diào)整后）*161毛利率37.37%純利率43.09%純利率(調(diào)整后)6.93%注:銀行貸款=長(zhǎng)期貸款+短期貸款;庫(kù)存包括預(yù)付款;純利調(diào)整后1:不含物業(yè)增值；純利調(diào)整后2:不含物業(yè)增值與其它收益恒

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析恒大地產(chǎn)主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

08年招股書(shū)/截止07年9月業(yè)績(jī)8恒

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析銷售收入情況單位:萬(wàn)元注:詳細(xì)預(yù)估銷售收入詳見(jiàn)附件-29收入情況支出情況4.5億美元約（

31.5億元總計(jì):68.6

億元土地出讓金及工程款:可支配現(xiàn)金與等價(jià)物:18.1

億元于07年底未支付款項(xiàng):61.6

億元08年銷售回款:43.9

億元19.0

億元短期貸款:8.4

億元融資:應(yīng)付款:9.0

億元總計(jì):122.9

億元＜資金缺口54.3億元RMB）注:詳細(xì)預(yù)估銷售收入詳見(jiàn)附件-2恒

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析10注:相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自恒大招股說(shuō)明書(shū)恒大08年收支平衡分析恒 大 集 團(tuán) 的 戰(zhàn) 略 分 析？1、以啟東、鄭州、洛陽(yáng)項(xiàng)目為代表，通過(guò)政治合謀的方式取得土地；以振興城市的名義加上私下手段，甚至用廣告的方式，與政治人物和某拿地；可疑的啟東項(xiàng)目，參考“啟東項(xiàng)目情況”（點(diǎn)擊瀏覽）2、好大喜功的個(gè)性，反映在拿地策略上就是拿地速度和規(guī)?！皟疵汀保ㄟM(jìn)100萬(wàn)以上的項(xiàng)目居多）3.在投行的誘導(dǎo)下完全在效仿“碧桂園”案例，把土地儲(chǔ)備最大化，作為上市前的主要戰(zhàn)略；用一年的時(shí)間將土地儲(chǔ)備膨脹7倍，達(dá)4580萬(wàn)平米！上市前夕又在廣州拍地、上海高價(jià)拿地;11江蘇啟東——萬(wàn)畝土地疑云項(xiàng)目位于上海崇明島對(duì)面的江蘇啟東,如果規(guī)劃中的“崇啟大橋”按期建建成,其升值潛力巨大。照顧說(shuō)明書(shū)顯示,其估價(jià)達(dá)344億元,占恒大總估價(jià)的1/3,預(yù)計(jì)2010年左右開(kāi)始預(yù)售。項(xiàng)目難點(diǎn)海域使用管理法規(guī)定，50公頃(約等于750畝)以上的填海項(xiàng)目必須報(bào)國(guó)務(wù)院審批。恒大如何能不聲不響地將這8968畝土地收入囊中呢？已經(jīng)取得土地征，項(xiàng)目開(kāi)始銷售前，需要向有關(guān)政府機(jī)構(gòu)取得進(jìn)一步的批準(zhǔn)并補(bǔ)交土地出讓金。附件-111A探 討 其 戰(zhàn) 略 的 根 源？1、許家印的個(gè)性？2、為什么恒大在2003年是唯一沒(méi)有外地?cái)U(kuò)張的“廣州五虎”3.投行與發(fā)展商的心態(tài)？12恒

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生13最直接有效的方式便是“開(kāi)源節(jié)流”能否再次融資？降價(jià)快速銷售？資產(chǎn)處理（賣地）？上市融資？恒

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生14能否再次融資？上市前向投行(金融投資者)私募400百萬(wàn)美元:√倫敦銀行同業(yè)拆息＋4.5厘到5厘的息差;√970萬(wàn)美元的結(jié)構(gòu)性費(fèi)用.2008年5月,完成35億港元，折合約4.5億美元的私募股權(quán)集資。成本:√100%的利息.結(jié)論:

恒大地產(chǎn)背負(fù)高利貸,

已經(jīng)沒(méi)有可能進(jìn)行再融資.兩次融資對(duì)比相當(dāng)于估值折讓36%-60%恒

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生14□恒大2006年11月金融投資者投4億美元,占33.3%股權(quán)投資前公司價(jià)值8億美金投資后公司價(jià)值12億美金??2008年03月擬上市定價(jià)

HK$3.5~5.6上市融資前市值51億~82億美金上市后市值64億~102億美金??2008年06月新投資者投資6億美金,占15.6%新投資者投資前市值32.46億美金新投資者投資后市值38.46億美金??估值&

IPO時(shí)折讓36%~

60

%?恒

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生□降價(jià)快速銷售？結(jié)論:1、大的折扣銷售勢(shì)必影響利潤(rùn)率，影響盈利后上市將更難；2.高負(fù)債率即使取得較高的銷售額也是“杯水車薪”單位:萬(wàn)元注:詳細(xì)預(yù)估銷售收入詳見(jiàn)附件-215第三類項(xiàng)目（單位:萬(wàn)平米）第四類項(xiàng)目（單位:萬(wàn)平米）分類說(shuō)明總建筑面積可售面積總資產(chǎn)估值（億元）主要案例資產(chǎn)所占比例備注第一類自持出租物業(yè)物業(yè)231.05199.8717.6064.9%以廣州項(xiàng)目為主第二類竣工項(xiàng)目已售、未售物業(yè)2.1869.3%分類說(shuō)明總建筑面積可售面積總資產(chǎn)估值（億元）主要案例資產(chǎn)所占比例備注第三類取得土地使用權(quán)的項(xiàng)目3,046.002,703.501,076.8064.0%以廣東、重慶、武漢、成都、南京項(xiàng)目為主其中啟東項(xiàng)目1,196.001,151.00344.40-分類說(shuō)明總建筑面積可售面積假設(shè)總資產(chǎn)估值（億元）主要案例資產(chǎn)所占比例備注第四類未取得土地使用權(quán)，但簽署相關(guān)協(xié)議的1,531.78-588.1075.0%以沈陽(yáng)、鄭州、沈陽(yáng)項(xiàng)目為主恒 大 能 否 起 死 回 生資產(chǎn)處理（賣地）第一、二類項(xiàng)目（單位:萬(wàn)平米）16注:詳細(xì)資產(chǎn)細(xì)分詳見(jiàn)附件-1恒

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生17上市融資？當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)與投資者心態(tài)√國(guó)家宏觀調(diào)控,房貸限制,銀根縮緊等√嚴(yán)格限制外資進(jìn)入內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)√大量土地儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)變大,投資者看土地可能是“資產(chǎn)”也可能是“負(fù)債”√上市時(shí)對(duì)土地資產(chǎn)打折,2008年5月恒盛房地產(chǎn)上市以凈資產(chǎn)60%的折扣價(jià)為發(fā)行價(jià)結(jié)論: 行業(yè)內(nèi)的資金缺乏與資本市場(chǎng)的頹勢(shì),很難通過(guò)上述方式“解套”恒

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局18被瓜分?......恒大土地資產(chǎn)分析第一類項(xiàng)目主要資產(chǎn)簡(jiǎn)析報(bào)告系列號(hào)物業(yè)資產(chǎn)估值備注4廣州市第一金碧花園3.45億15000平米商業(yè)5廣州市金碧都市廣場(chǎng)3.62億12000平米商業(yè)6廣州市花城大道1.50億14000平米車位7廣州市金碧翡翠華庭2.86億8000平米商業(yè)+900平車位第二類項(xiàng)目主要資產(chǎn)簡(jiǎn)析報(bào)告系列號(hào)說(shuō)明總建筑面積備注21廣州市金碧駿鴻花園0.74億31套別墅18廣州市金碧雅苑0.31億67套別墅13廣州市第三金碧花園0.46億36套豪宅附件-119恒大土地資產(chǎn)分析第三類項(xiàng)目主要資產(chǎn)簡(jiǎn)析報(bào)告序列號(hào)物業(yè)資產(chǎn)估值備注25佛山恒大御景半島92.1億31套別墅26廣東增城市恒大山水城24.9億67套別墅27廣東清遠(yuǎn)市恒大金碧天下78.3億36套豪宅31重慶恒大城23.7億31套別墅33湖北鄂州恒大金碧天下24.7億67套別墅*37江蘇啟東恒大金碧天下344.4億36套豪宅38成都恒大城35.1億31套別墅39成都恒大綠洲21.3億67套別墅41南京市恒大金碧天下32億36套豪宅43沈陽(yáng)市恒大綠洲23.6億31套別墅44昆明市恒大金碧天下25.0億67套別墅52包頭市恒大華府37.9億36套豪宅附件-120恒大土地資產(chǎn)分析第四類項(xiàng)目主要資產(chǎn)簡(jiǎn)析報(bào)告系列號(hào)物業(yè)資產(chǎn)估值備注55廣州恒大綠洲43.9億39萬(wàn)平57重慶恒大城24.9億57萬(wàn)平59重慶恒大綠洲26.6億37.7萬(wàn)平60重慶恒大名都50.4億67萬(wàn)平*61武漢恒大雅苑32.7億37.3萬(wàn)平64沈陽(yáng)恒大城27.5億59萬(wàn)平65沈陽(yáng)恒大綠洲89.4億178萬(wàn)平66鄭州恒大綠洲75.6億186萬(wàn)平67洛陽(yáng)恒大綠洲72.5億340萬(wàn)平附件-121附件-2廣東地區(qū)——拐點(diǎn)論的重災(zāi)區(qū)受拐點(diǎn)論與市場(chǎng)低迷的影響,廣東地區(qū)銷售預(yù)計(jì)2008年將遭受“寒冬”,眾多項(xiàng)目已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)行打折銷售,尤其是區(qū)位相對(duì)非核心區(qū)域的項(xiàng)目,以別墅、低密度項(xiàng)目更為嚴(yán)重?！坝鞍雿u”已經(jīng)推出100套別墅7折優(yōu)惠22附件-2四川地區(qū)——房市低迷、地震災(zāi)害的雙重打擊重慶、成都的房地產(chǎn)市場(chǎng)在年初已經(jīng)受到了市場(chǎng)低迷的影響,只是由于重慶、成都的房?jī)r(jià)近年未出現(xiàn)暴漲的行情所以年初表現(xiàn)尚可,但5月12日汶川大地震的爆發(fā)使得重慶、成都的房地產(chǎn)銷售更是雪上加霜,因此一般認(rèn)為四川地區(qū)的房地產(chǎn)行業(yè)將是繼深圳、廣東之后最為沉悶的區(qū)域。23附件-2華東地區(qū)——申滬低迷、拖累周邊2007年底2008年初,從深圳、廣東開(kāi)始的市場(chǎng)低迷開(kāi)始北上蔓延,上海也在其影響下開(kāi)始表現(xiàn)低迷,受此推類整個(gè)華東地區(qū)更是不能幸免,雖然