原油走勢(shì)/成品油價(jià)/中石化

原油石化行業(yè)2006年中期投資策略

招商證券研究發(fā)展中心陶學(xué)明二零零六年六月石化行業(yè)投資關(guān)鍵因素：原油價(jià)格，成品油價(jià)，行業(yè)景氣度判斷原油價(jià)格維持在目前高價(jià)的概率大，但已蘊(yùn)含需求風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)內(nèi)成品油定價(jià)已加快步伐與國(guó)際接軌原油勘探和石化行業(yè)整體景氣度仍高，中石化一體化模式抗景氣度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)通過(guò)模擬測(cè)算，認(rèn)為當(dāng)成品油再次大幅提價(jià)（500＋），并預(yù)期中期內(nèi)原油年均價(jià)不超過(guò)$72時(shí),將是對(duì)中石化的絕佳投資時(shí)機(jī)。當(dāng)前中石化股價(jià)只反映未來(lái)謹(jǐn)慎調(diào)價(jià)預(yù)期和股改因素?！霸鯡”和“提P”因素值得期待和守候。推薦A。核心觀點(diǎn)：1.原油：高位波動(dòng)概率大，但蘊(yùn)含需求風(fēng)險(xiǎn)需求基礎(chǔ)：原油消費(fèi)增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)景氣高度相關(guān)

過(guò)去35年中，全球原油消費(fèi)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)完全同步目前歐、美、日、中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍保持Momentum原油生產(chǎn)備用產(chǎn)能仍偏緊產(chǎn)油地區(qū)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)仍未實(shí)質(zhì)消除衡量指標(biāo)：原油進(jìn)口額/GDP由于高油價(jià)，發(fā)展中國(guó)家目前正在承受自上世紀(jì)70年代以來(lái)最大的經(jīng)濟(jì)壓力，中國(guó)之外的發(fā)展中國(guó)家尤為明顯。發(fā)展中國(guó)家05年的CPI已達(dá)到5.6%,是99年以來(lái)最高。但高油價(jià)對(duì)發(fā)展中國(guó)家負(fù)面壓力已很大資料來(lái)源：CEIC，IEA，Bloomberg，招商證券投機(jī)氣氛越來(lái)越濃–

真實(shí)和虛擬資產(chǎn)投資取向的錯(cuò)位令人擔(dān)憂(yōu)

資料來(lái)源：NYMEX，招商證券原油價(jià)格飆升現(xiàn)行定價(jià)機(jī)制使得調(diào)價(jià)滯后國(guó)內(nèi)短期煉油毛利非常糟糕2.原油價(jià)格和成品油定價(jià)機(jī)制是影響SINOPEC業(yè)績(jī)的關(guān)鍵因素

資料來(lái)源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商證券本次成品油調(diào)價(jià)500元前、后，煉油業(yè)績(jī)大相徑庭

2006（調(diào)價(jià)前）2006（調(diào)價(jià)500后）2005年(H)WTI原油年均價(jià)，美元/桶666657煉油事業(yè)部主營(yíng)利潤(rùn)，百萬(wàn)元-22,2351,318-7,838補(bǔ)貼，百萬(wàn)元9,415煉油事業(yè)部經(jīng)營(yíng)收益，百萬(wàn)元-30,430

-7,225-3,505EPS（元/股）0.310.48

即使原油年均價(jià)格維持原假設(shè)（$66）

，成品油還有200元上調(diào)空間

成品油年內(nèi)不再提價(jià)成品油年內(nèi)再提價(jià)200元2005年(H)WTI原油年均價(jià)，美元/桶666657補(bǔ)貼，百萬(wàn)元9,415煉油事業(yè)部經(jīng)營(yíng)收益，百萬(wàn)元-7,225-413-3,505EPS（元/股）0.480.530.46但如果原油繼續(xù)漲（假定超出$68年均價(jià)）

，需再進(jìn)一步提價(jià)

2006（E），假定已再調(diào)價(jià)200元2006（E），假定已再次調(diào)價(jià)200元WTI原油年均價(jià)格，美元/桶6866對(duì)煉油事業(yè)部影響度

經(jīng)營(yíng)收益，百萬(wàn)元-12441-413對(duì)勘探事業(yè)部影響度

經(jīng)營(yíng)收益，百萬(wàn)元5324649204全年EPS，元/股0.480.53基于對(duì)原油和成品油價(jià)格影響進(jìn)一步的模擬測(cè)算后，認(rèn)為，假定其它條件不變，當(dāng)同時(shí)出現(xiàn)下列3個(gè)條件時(shí)，是對(duì)SINOPEC投資較好的時(shí)機(jī)。

1。2006年內(nèi)成品油加快接軌，并再提價(jià)500元;2。2006年內(nèi)原油年均價(jià)不超出$68;3。預(yù)期中期內(nèi)原油年均價(jià)不超過(guò)$72.

3.1勘探煉油行業(yè)高景氣度還可以持續(xù)多年

理由：全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景煉油產(chǎn)能利用率高達(dá)95%由于90年代遭受產(chǎn)能過(guò)剩創(chuàng)傷，當(dāng)前各石油公司投資步伐謹(jǐn)慎新裝置建設(shè)期需要2-3年資料來(lái)源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商證券3.2化工方面從高景氣狀態(tài)回落，將持續(xù)現(xiàn)在的景氣狀態(tài)約1－2年

理由：全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景乙烯裝置產(chǎn)能利用率高達(dá)95%新裝置投產(chǎn)集中在2007年以后資料來(lái)源：Bloomberg，招商證券化工方面將持續(xù)現(xiàn)在的景氣狀態(tài)約1－2年

資料來(lái)源：Bloomberg，招商證券3.3中石化一體化模式-抗風(fēng)險(xiǎn)能力&穩(wěn)健成長(zhǎng)

資料來(lái)源：中國(guó)石化，招商證券SINOPEC一體化模式-抗風(fēng)險(xiǎn)能力&穩(wěn)健成長(zhǎng)

資料來(lái)源：中國(guó)石化，招商證券4.目前股價(jià)只反映后續(xù)謹(jǐn)慎調(diào)價(jià)及股改預(yù)期

200420052006E2007E主營(yíng)收入590,632799,115918982946,551YOY39.9%35%15%3%凈利潤(rùn)35,33940,92043,78646,956YOY66.8%16%7.0%7.2%EPS0.410.460.500.54ROE20.0%19.7%18.5%17.3%P/E16.814.813.