資本投資決策第八章主要概念和方法掌握如何確定各種資本投資的相關(guān)現(xiàn)金流能夠從稅收目的計(jì)算折舊費(fèi)用將通貨膨脹納入資本預(yù)算理解計(jì)算經(jīng)營現(xiàn)金流的各種方法應(yīng)用等額年成本方法本章內(nèi)容8.1增量現(xiàn)金流8.2鮑德溫公司：一個(gè)例子8.3通貨膨脹和資本預(yù)算8.4現(xiàn)金流的其它定義8.5經(jīng)濟(jì)壽命周期不等的投資：等額年成本方法現(xiàn)金流—而非會(huì)計(jì)盈余考慮折舊費(fèi)用在評(píng)估項(xiàng)目時(shí)，一項(xiàng)工作就是將會(huì)計(jì)盈余轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金流增量現(xiàn)金流沉沒成本不相關(guān)機(jī)會(huì)成本重要副效應(yīng)擠出效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)如果新產(chǎn)品會(huì)使得老顧客減少對(duì)當(dāng)前產(chǎn)品的需求，我們則要考慮這種影響然而，如果協(xié)同效應(yīng)能夠增加現(xiàn)有產(chǎn)品的需求，我們也要考慮這種影響。不考慮分?jǐn)偝杀竟烙?jì)現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流=息稅前利潤-稅收+折舊凈資本支出不要忘記殘值（當(dāng)然是稅后的）凈營運(yùn)資金變化利息費(fèi)用后面的章節(jié)會(huì)講解公司債務(wù)對(duì)公司價(jià)值的影響現(xiàn)在，假定公司債務(wù)水平獨(dú)立于項(xiàng)目決策8.2鮑德溫公司試銷成本（已經(jīng)發(fā)生）：$250,000工廠當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值（自己擁有）：$150,000保齡球設(shè)備成本：$100,000（折舊按照5年的MACRS）凈營運(yùn)資本的增加：$10,0005年中的產(chǎn)量分別為：5,000,8,000,12,00010,000,6,000鮑德溫公司第1年的價(jià)格為$20，以后逐年增長2%第1年生產(chǎn)成本為每單位$10，以后逐年增長10%年通貨膨脹率為5%營運(yùn)資本：初始$10,000鮑德溫公司第0年第1年第2年第3年第4年第5年投資：（1）保齡球生產(chǎn)設(shè)備-$100,000$21.76*（2）累計(jì)折舊$20.00$52.00$71.20$82.7294.24（3）折舊后設(shè)備的調(diào)整基礎(chǔ)（年末）80.0048.0028.8017.285.76（4）機(jī)會(huì)成本（倉庫）-$150,000150.00（5）凈營運(yùn)資本（年末）10.0010.0016.3224.9721.220（6）凈營運(yùn)資本變化-10.00-6.32-8.653.7521.22（7）投資的總現(xiàn)金流量[（1）＋（4）＋（6）]-260.00-6.32-8.653.75192.98鮑德溫公司第0年第1年第2年第3年第4年第5年投資：（1）保齡球生產(chǎn)設(shè)備-$100.00$21.76*（2）累計(jì)折舊$20.00$52.00$71.20$82.7294.24（3）折舊后設(shè)備的調(diào)整基礎(chǔ)（年末）80.0048.0028.8017.285.76（4）機(jī)會(huì)成本（倉庫）-$150。0150.00（5）凈營運(yùn)資本（年末）10.0010.0016.3224.9721.220（6）凈營運(yùn)資本變化-10.00-6.32-8.653.7521.22（7）投資的總現(xiàn)金流量[（1）＋（4）＋（6）]-260.00-6.32-8.653.75192.98項(xiàng)目期末，倉庫沒有抵押，一次我們可以出售。鮑德溫公司 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年收益:(8)銷售收入 100,000 163,200 249,720 212,200129,900

5年中每年的產(chǎn)量分別為：5,000,8,000,12,000,10,000,6,000第1年價(jià)格為$20，以后逐年增長2%第3年銷售收入=12,000×[$20×(1.02)2]=12,000×$20.81=$249,720鮑德溫公司 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年收益(8)銷售收入 100,000 163,200 249,720 212,200129,900(9)經(jīng)營成本 50,000 88,000 145,200133,10087,840

5年中每年的產(chǎn)量分別為：5,000,8,000,12,000,10,000,6,000第1年的生產(chǎn)成本（每單位）為$10,以后每年增長10%。第2年的生產(chǎn)成本=8,000×[$10×（1.10）1]=$88,000鮑德溫公司 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年收益(8)銷售收入 100,000 163,200 249,720 212,200129,900(9)經(jīng)營成本 50,000 88,000 145,200133,10087,840(10)折舊20,00032,00019,20011,52011,520

折舊是通過加速成本回收系統(tǒng)進(jìn)行計(jì)算折舊基礎(chǔ)是$100,000第4年的折舊費(fèi)用=$100,000×（0.1152）=$11,520.年 ACRS% 1 20.00% 2 32.00% 3 19.20% 4 11.52% 5 11.52% 6 5.76%

總計(jì)100.00% 鮑德溫公司 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年收益(8)銷售收入 100,000 163,200 249,720 212,200129,900(9)經(jīng)營成本 50,000 88,000 145,200133,10087,840(10)折舊20,00032,00019,20011,52011,520(11)稅前收益30,00043,20085,32067,58030,540[(8)-(9)-(10)](12)稅收（34%）10,20014,69029,01022,98010,380(13)凈收益19,80028,51056,31044,60020,160

鮑德溫公司 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年(1)銷售收入 100,000 163,200 249,720 212,200129,900(2)經(jīng)營成本 50,000 88,000 145,200133,10087,840(3)稅收（34%）10,20014,69029,01022,98010,380(4)經(jīng)營現(xiàn)金流39,80060,51075,51056,12031,680[(1)-(2)-(3)](5)投資的總現(xiàn)金流-260,000-6,320-8,6503,750192,980(6)項(xiàng)目的總現(xiàn)金流-260,00039,800054,19066,86059,870224,6608.3通貨膨脹與資本預(yù)算通貨膨脹是生活中一種重要的現(xiàn)象，在資本預(yù)算中必須考慮。利息率和通貨膨脹之間的關(guān)系被稱為費(fèi)雪等式（1+名義利率）=（1+實(shí)際利率）×（1+通貨膨脹率）通貨膨脹與資本預(yù)算通貨膨脹較低時(shí)，近似公式為：實(shí)際利率

名義利率-通貨膨脹率在美國，雖然名義利率隨著通貨膨脹的波動(dòng)而波動(dòng)，但實(shí)際利率波動(dòng)的幅度遠(yuǎn)小于名義利率在資本預(yù)算中，實(shí)際現(xiàn)金流必須用實(shí)際利率貼現(xiàn)，而名義現(xiàn)金流必須用名義利率貼現(xiàn)【例】甲公司有一個(gè)投資項(xiàng)目，其項(xiàng)目的現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)如下表所示（單位：萬元）年份012資本支出1210銷售收入（實(shí)際）19002000付現(xiàn)成本（實(shí)際）9501000折舊（直線法）605605該項(xiàng)目預(yù)計(jì)凈殘值和稅法凈殘值都為0。預(yù)計(jì)在未來兩年中每年的通貨膨脹率為10%，另外，項(xiàng)目名義折現(xiàn)率為15.5%，公司的所得稅率40%。要求：（1）以名義現(xiàn)金流量的形式計(jì)算該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。答案：確定名義現(xiàn)金流量：年份012資本支出-1210銷售收入2090（=1900×1.1）2420（=2000×1.12）-付現(xiàn)成本-1045（=950×1.1）-1210（=1000×1.12）-折舊-605-605稅前利潤440605-所得稅-176-242稅后凈利264363+折舊+605+605營業(yè)現(xiàn)金流量869968計(jì)算凈現(xiàn)值：

（2）以實(shí)際現(xiàn)金流量的形式計(jì)算該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。（2）以實(shí)際現(xiàn)金流量的形式計(jì)算該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。答案：確定實(shí)際現(xiàn)金流量：年份012資本支出-1210銷售收入19002000-付現(xiàn)成本-950-1000-折舊-550(=605/1.1)-500(=605/1.12)稅前利潤400500-所得稅-160-200稅后凈利240300+折舊+550+500營業(yè)現(xiàn)金流量790800計(jì)算實(shí)際折現(xiàn)率：計(jì)算凈現(xiàn)值：說明：因?yàn)橘Y本支出發(fā)生在0期（現(xiàn)在），其名義現(xiàn)金流量等于實(shí)際現(xiàn)金流量。為每年605萬元的折舊是名義量，必須通過10%的通貨膨脹率進(jìn)行貼現(xiàn)，把名義量轉(zhuǎn)換為實(shí)際量。兩種方法一定能得到相同的凈現(xiàn)值。其它計(jì)算經(jīng)營現(xiàn)金流的方法自下而上的方法當(dāng)不存在利息費(fèi)用時(shí)經(jīng)營現(xiàn)金流=凈收益(凈利潤)+折舊自上而下的方法經(jīng)營現(xiàn)金流=銷售收入-成本（付現(xiàn)）-稅收不要剔除非現(xiàn)金抵扣稅盾經(jīng)營現(xiàn)金流=（銷售收入-成本）（1-所得稅稅率）+折舊×所得稅稅率

【例】ABC公司研制成功一臺(tái)新產(chǎn)品，現(xiàn)在需要決定是否大規(guī)模投產(chǎn)，有關(guān)資料如下：

（1）公司的銷售部門預(yù)計(jì)，如果每臺(tái)定價(jià)3萬元，銷售量每年可以達(dá)到10000臺(tái)；銷售量不會(huì)逐年上升，但價(jià)格可以每年提高2%。生產(chǎn)部門預(yù)計(jì)，變動(dòng)制造成本每臺(tái)2.1萬元，每年增加2%；不含折舊費(fèi)的年固定制造成本4000萬元，每年增加1%。新業(yè)務(wù)將在2007年1月1日開始，假設(shè)經(jīng)營現(xiàn)金流發(fā)生在每年年底。

（2）為生產(chǎn)該產(chǎn)品，需要添置一臺(tái)生產(chǎn)設(shè)備，預(yù)計(jì)其購置成本為4000萬元。該設(shè)備可以在2006年底以前安裝完畢，并在2006年底支付設(shè)備購置款。該設(shè)備按稅法規(guī)定折舊年限為5年，凈殘值率為5%；經(jīng)濟(jì)壽命為4年，4年后即2010年底該項(xiàng)設(shè)備的市場(chǎng)價(jià)值預(yù)計(jì)為500萬元。如果決定投產(chǎn)該產(chǎn)品，公司將可以連續(xù)經(jīng)營4年，預(yù)計(jì)不會(huì)出現(xiàn)提前中止的情況。

（3）生產(chǎn)該產(chǎn)品所需的廠房可以用8000萬元購買，在2006年底付款并交付使用。該廠房按稅法規(guī)定折舊年限為20年，凈殘值率5%。4年后該廠房的市場(chǎng)價(jià)值預(yù)計(jì)為7000萬元。（4）生產(chǎn)該產(chǎn)品需要的凈營運(yùn)資本隨銷售額而變化，預(yù)計(jì)為銷售額的10%。假設(shè)這些凈營運(yùn)資本在年初投入，項(xiàng)目結(jié)束時(shí)收回。

（5）公司的所得稅率為40%。（6）該項(xiàng)目的成功概率很大，風(fēng)險(xiǎn)水平與企業(yè)平均風(fēng)險(xiǎn)相同，可以使用公司的加權(quán)平均資本成本10%作為折現(xiàn)率。

要求：（1）計(jì)算項(xiàng)目的初始投資總額，包括與項(xiàng)目有關(guān)的固定資產(chǎn)購置支出以及凈營運(yùn)資本增加額。

答案：廠房投資8000萬元

設(shè)備投資4000萬元

營運(yùn)資本投資＝3×10000×10%＝3000（萬元）

初始投資總額＝8000＋4000＋3000＝15000（萬元）

（2）分別計(jì)算廠房和設(shè)備的年折舊額以及第4年末的賬面價(jià)值（提示：折舊按年提取，投入使用當(dāng)年提取全年折舊）。

答案：設(shè)備的年折舊額＝4000×（1－5%）/5＝760（萬元）

廠房的年折舊額＝8000×（1－5%）/20＝380（萬元）

第4年末設(shè)備的賬面價(jià)值＝4000-760×4＝960（萬元）

第4年末廠房的賬面價(jià)值＝8000-380×4＝6480（萬元）

（3）分別計(jì)算第4年末處置廠房和設(shè)備引起的稅后凈現(xiàn)金流量。

答案：第4年末處置設(shè)備引起的稅后凈現(xiàn)金流量＝500+（960-500）×40%＝684（萬元）

第4年末處置廠房引起的稅后凈現(xiàn)金流量＝7000+（6480-7000）×40%＝6792（萬元）（4）計(jì)算各年項(xiàng)目現(xiàn)金凈流量以及項(xiàng)目的凈現(xiàn)值和回收期。年度01234收入30000306003121231836.24減：變動(dòng)成本210002142021848.422285.368固定成本（不含折舊）400040404080.44121.204折舊1140114011401140稅前利潤386040004143.24289.668減：所得稅154416001657.281715.8672稅后凈利潤231624002485.922573.8008年度01234加：折舊1140114011401140營業(yè)現(xiàn)金毛流量345635403625.923713.8008（凈營運(yùn)資本）300030603121.23183.6240營運(yùn)資本投資-3000-60-61.2-62.4243183.624設(shè)備、廠房投資-12000營業(yè)現(xiàn)金凈流量33963478.83563.4966897.4248年度01234終結(jié)點(diǎn)處置廠房設(shè)備現(xiàn)金凈流量7476（684+6792）項(xiàng)目現(xiàn)金凈流量-1500033963478.83563.49614373.42折現(xiàn)系數(shù)1.00000.90910.82640.75130.6830項(xiàng)目現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值-150003087.30362874.88032677.25759817.0459合計(jì)3456.48累計(jì)現(xiàn)金凈流量-15000-11604-8125.2-4561.7049811.7208回收期（年）3＋4561.704/14373.4248＝3.32

【例】甲公司是一家制藥企業(yè)。2008年，甲公司在現(xiàn)有產(chǎn)品P-I的基礎(chǔ)上成功研制出第二代產(chǎn)品P-Ⅱ。如果第二代產(chǎn)品投產(chǎn)，需要新購置成本為10000000元的設(shè)備一臺(tái)，稅法規(guī)定該設(shè)備使用期為5年，采用直線法計(jì)提折舊，預(yù)計(jì)殘值率為5%。第5年年末，該設(shè)備預(yù)計(jì)市場(chǎng)價(jià)值為1000000元（假定第5年年末P-Ⅱ停產(chǎn)）。財(cái)務(wù)部門估計(jì)每年固定成本為600000元（不含折舊費(fèi)），變動(dòng)成本為200元/盒。另外，新設(shè)備投產(chǎn)初期需要投入凈營運(yùn)資金3000000元。凈營運(yùn)資金于第5年年末全額收回。新產(chǎn)品P-Ⅱ投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年銷售量為50000盒，銷售價(jià)格為300元/盒。同時(shí)，由于產(chǎn)品P-I與新產(chǎn)品P-Ⅱ存在競(jìng)爭關(guān)系，新產(chǎn)品P-Ⅱ投產(chǎn)后會(huì)使產(chǎn)品P-I的每年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量減少545000元。新產(chǎn)品P-Ⅱ項(xiàng)目的β系數(shù)為1.4。甲公司的債務(wù)權(quán)益比為4：6（假設(shè)資本結(jié)構(gòu)保持不變），債務(wù)融資成本為8%（稅前）。甲公司適用的公司所得稅稅率為25%。資本市場(chǎng)中的無風(fēng)險(xiǎn)利率為4%，市場(chǎng)組合的預(yù)期報(bào)酬率為9%。假定經(jīng)營現(xiàn)金流入在每年年末取得。要求：（1）計(jì)算產(chǎn)品P-Ⅱ投資決策分析時(shí)適用的折現(xiàn)率。答案：權(quán)益資本成本：4%＋1.4×（9%－4%）＝11%

加權(quán)平均資本成本：0.4×8%×（1－25%）＋0.6×11%＝9%

所以適用折現(xiàn)率為9%

（2）計(jì)算產(chǎn)品P-Ⅱ投資的初始現(xiàn)金流量、第5年年末現(xiàn)金流量凈額。

答案：初始現(xiàn)金流量：-（10000000＋3000000）＝-13000000（元）

第五年末設(shè)備的賬面價(jià)值為：10000000×5%＝500000（元）

設(shè)備變現(xiàn)的相關(guān)現(xiàn)金流量：1000000＋（500000－1000000）×25%＝875000（元）

每年折舊為：10000000×0.95/5

＝1900000（元

所以，第5年現(xiàn)金流量凈額為：

50000×300×（1－25%）－（600000＋200×50000）×（1－25%）＋1900000×25%－545000＋3000000＋875000＝7105000（元）

（3）計(jì)算產(chǎn)品P-Ⅱ投資的凈現(xiàn)值。

答案：企業(yè)1－4年的現(xiàn)金流量：

50000×300×（1－25%）－（600000＋200×50000）×（1－25%）＋1900000×25%－545000＝3230000（元）

所以：

凈現(xiàn)值=3230000×（P/A，9%，4）＋7105000×（P/F，9%，5）－13000