成功管理境外并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從全球統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，跨國并購中有近6成的企業(yè)合并后利潤下滑。但是，財(cái)務(wù)專家認(rèn)為，運(yùn)用財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理技巧可以大大降低企業(yè)的并購風(fēng)險(xiǎn)。

信永中和會計(jì)師事務(wù)所合伙人王重娟日前在《“一帶一路”國別投資實(shí)務(wù)》論壇上，分享了三個案例，其分別從匯率管理、融資策略和會計(jì)準(zhǔn)則等不同角度，介紹了并購鏈條上財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的成功經(jīng)驗(yàn)。

王重娟指出，近十年，中國企業(yè)已有很多成功的海外并購活動，有些已經(jīng)獲得了穩(wěn)定收益?！霸诓①彿较蛎鞔_的前提下，并購是一項(xiàng)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的投資，一位優(yōu)秀的投資人或掌舵者往往應(yīng)具備高瞻遠(yuǎn)矚的大局觀，以及考慮完善的執(zhí)行細(xì)節(jié)能力。”

文章要點(diǎn)

1、好的收購?fù)ǔ@現(xiàn)出中長期使企業(yè)主業(yè)增效的特點(diǎn)。

2、很多優(yōu)秀并購都是計(jì)劃性行為，在這方面，企業(yè)往往是最佳舵手。

3、收購在財(cái)務(wù)上一定會帶來短期盈利能力和資金鏈的影響，這時財(cái)務(wù)運(yùn)營至關(guān)重要，要預(yù)判目標(biāo)公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)、盈利情況以及考慮到對自身財(cái)務(wù)報(bào)表的影響。

4、不能去收購日后無法消化的資產(chǎn)，有的時候業(yè)務(wù)鏈不是越長越好，除了控股外，中國企業(yè)走出去還可以考慮參股或簽訂長期采購協(xié)議等交易模式。

5、需要熟練掌握并運(yùn)用新的融資工，如并購基金或杠桿收購。

6、中國企業(yè)最好在充分掌握分析信息的基礎(chǔ)上，做出主動決策，國際通行的做法是法律和財(cái)務(wù)的盡職調(diào)查是收購前兩個基本盡調(diào)。

7、對西方企業(yè)和個人而言，愿意在規(guī)則框架下認(rèn)真做事，因此推出明確的管控模式和規(guī)則很重要。

實(shí)錄全文

作為信永中和的合伙人，這些年我們陪伴中國企業(yè)客戶走向海外，風(fēng)風(fēng)雨雨戰(zhàn)斗在資本市場的第一線，近7、8年我們只在專注地做一件事情，那就是境外并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理和并購整合。

外界通常說的并購案是如何驚心動魄地完成交易，然后“王子”和“公主”幸福地在一起以后就閉幕了，之后的悲歡離合媒體和外人很難看透。作為會計(jì)師，我們需要長久的和王子公主在一起生活，所以可以得見一個并購交易從前端的設(shè)計(jì)和后端的并購整合，期間所有的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)感同身受，深有感觸，因?yàn)樗械慕Y(jié)果都體現(xiàn)在整合以后的合并財(cái)務(wù)報(bào)表上。

數(shù)據(jù)顯示，從全球范圍看，只有29%的公司合并后利潤上升，57%的企業(yè)合并后利潤出現(xiàn)下滑，這些看似是靜態(tài)的數(shù)據(jù)其實(shí)是可以管理的。

在我們看到接觸到的案例常常看到一些防不勝防的礁石，比如2010年中鐵建爆出沙特項(xiàng)目41億元的虧損，中冶集團(tuán)2012年年報(bào)中，計(jì)提了海外資產(chǎn)54億元的巨額減值。

事實(shí)上，這些年中國企業(yè)也有很多漂亮的運(yùn)作，早在“一帶一路”之前這8、9年，中國企業(yè)已然有很多走出去的并購活動，并且成功地獲得踏實(shí)的收益?？偨Y(jié)一些并購鏈條上與財(cái)務(wù)管理相關(guān)的成功經(jīng)驗(yàn)，希望一葉知秋，能給大家提供借鑒。

耐心尋找正確交易

我們有一個煤炭客戶的澳大利亞子公司當(dāng)時巨額虧損50多億元，但是經(jīng)過管理匯率利率的風(fēng)險(xiǎn)的敞口之后，2014年合并利潤扭虧為盈，在當(dāng)今如此嚴(yán)峻的的煤炭形式下逆市上揚(yáng)。這其中就有并購后發(fā)揮的整合的結(jié)果，特別是企業(yè)制定的西煤東銷、澳煤入華、魯煤外銷的戰(zhàn)略。

企業(yè)收購在本質(zhì)上和基金投行等資本玩家不一樣，很難實(shí)現(xiàn)短期盈利或者一夜暴富，好的收購?fù)ǔ@現(xiàn)出在中長期使企業(yè)的主業(yè)增效，這其中或者是規(guī)模，或者是市場，或者是技術(shù)，能使主業(yè)的整體能力得到提高。

很多企業(yè)在走出去之前非常糾結(jié)，在內(nèi)部往往會分為兩派意見：走出去找死；不走出去等死。二者各有道理，爭議很大，此時企業(yè)管理層要小心避免一個致命風(fēng)險(xiǎn)，就是不是耐心地去尋找正確交易，而是匆忙地抓住眼前交易。

一些國外同行告訴我們，他們印象中亞洲很多的并購?fù)沁@樣的情況：高管早上一醒來，發(fā)現(xiàn)一個很好的投資項(xiàng)目，或者投行推薦了一個項(xiàng)目，就認(rèn)為必須要抓住他，就開始干了。

優(yōu)秀的并購很多都是計(jì)劃性的行為，見識卓越的公司管理層會把并購列入長期戰(zhàn)略計(jì)劃和當(dāng)年的年度計(jì)劃，會通過建立一個機(jī)制，系統(tǒng)地篩選和追蹤潛在的并購目標(biāo)，因此他們往往能夠搶得先機(jī)，獲得最佳的收購時機(jī)。在這方面，企業(yè)往往是最佳舵手，任何外部專家或咨詢機(jī)構(gòu)，都不會比企業(yè)更了解行業(yè)動態(tài)和公司自身定位。

如果目標(biāo)公司和企業(yè)的主業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)戰(zhàn)略上、組織上、財(cái)務(wù)上的契合，就會是一個好項(xiàng)目，但是由于收購，財(cái)務(wù)上一定會帶來短期盈利能力和資金鏈的影響，這時就體現(xiàn)出財(cái)務(wù)運(yùn)營的至關(guān)重要，因?yàn)橐A(yù)判包括目標(biāo)公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)、盈利情況以及考慮到對公司自身財(cái)務(wù)報(bào)表的影響。

我們不能去收購日后無法消化的資產(chǎn)，此外，由于企業(yè)存在著有效邊界，有的時候不是業(yè)務(wù)鏈越長越好，中國企業(yè)走出去的時候喜歡控股，實(shí)際上還可以采用參股或簽訂長期采購協(xié)議等等的交易模式。有一種聲音就在探討，對于一些不是不可再生資源的收購，比如說豬肉購買，有的時候參股或簽訂長期協(xié)議，也是好辦法。

在并購道路上方向很重要，在方向明確的前提下，從財(cái)務(wù)角度看，并購還是一項(xiàng)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的投資，所以一個好的投資人或掌舵者往往是高瞻遠(yuǎn)矚的大局觀和執(zhí)行細(xì)節(jié)考慮相完善結(jié)合的產(chǎn)物。

運(yùn)用創(chuàng)新融資工具

分享一個成功的案例，這是一個融資決定生死存亡的案例，我們有一個客戶天齊鋰業(yè)，原本是一家主營不到4億元，凈資產(chǎn)不到10億元的中小板民營公司，但他們在2012年成功地上演了一出“蛇吞象”的收購。

這一切緣起于一個被迫出手的競爭性收購。2012年，天齊鋰業(yè)最大的競爭對手美國洛克伍德打算以每股6.5加元收購總價7.3億加元的一家澳大利亞鋰礦企業(yè)，這家企業(yè)是天齊鋰業(yè)主要原材料的供應(yīng)商，天齊鋰業(yè)被迫展開了一場在全球范圍內(nèi)激烈的鋰礦收購戰(zhàn)。

洛克伍德顯然具備有絕對優(yōu)勢，他們認(rèn)為像天齊這樣小的中國企業(yè)無法和他們匹敵，因?yàn)楣馐侵袊鴩鴥?nèi)的審批流程就要走3個月，更別說大規(guī)模的籌措資金了。

天齊鋰業(yè)的策略是，先用少量資金，收購澳大利亞鋰礦企業(yè)19.9%的攔截性股權(quán)，這可以暫時否決洛克伍德的收購計(jì)劃。之后天齊鋰業(yè)開始大規(guī)模融資，包括引入中投公司，最終獲得了100%的控股權(quán)。

但是這一收購案后來仍然繼續(xù)，在去年年底的時候洛克伍德繼續(xù)和天齊鋰業(yè)簽訂協(xié)議，從天齊鋰業(yè)和中投手上買了49%的股權(quán)，這一次的買價達(dá)到了9.7億美元，比天齊鋰業(yè)收購時溢價了20%。

天齊鋰業(yè)通過收購獲得了上游的鋰礦企業(yè)的礦山資源，也和國際巨頭洛克伍德打開了下游延伸的產(chǎn)品空間，這場收購戰(zhàn)打得非常漂亮，但當(dāng)時融資成本非常高，壓力也非常大，現(xiàn)在看這是值得的。

在這個過程中需要提到融資工具的創(chuàng)新和運(yùn)用，像并購基金和杠桿收購等在國外已經(jīng)非常成熟，但在國內(nèi)剛剛開始運(yùn)用。

中國證監(jiān)會不久前發(fā)布了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，規(guī)定了上市公司可以向特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)債、定向權(quán)證、優(yōu)先股等等，給企業(yè)提供了更多的支付選擇，有利于提高并購效率，擴(kuò)大并購規(guī)模。

會計(jì)準(zhǔn)則不同導(dǎo)致不同結(jié)果

目前很多企業(yè)在尋找海外油田目標(biāo)，我們有一個案例發(fā)生在前年，目標(biāo)公司在美國，中國公司要去買塊油田，油田的產(chǎn)量非常好，雙方已經(jīng)簽了框架協(xié)議，中國公司付了定金，信永中和主要去做中國市場上合規(guī)性的信息披露。

要收購的公司不是直接的一手油田，而是證券化資產(chǎn)的產(chǎn)品，黑石基金、索羅斯基金都在里面。公司由兩個部分構(gòu)成，一個是得克薩斯州的石油天然氣的銷售，另外一部分是這個實(shí)體所承載的美元應(yīng)付債券，就是可轉(zhuǎn)換的公司債，所有條款要先滿足債權(quán)人的利益，目標(biāo)公司發(fā)行了近5億美元的公司債，這占據(jù)了公司所有者權(quán)益的絕大部分。

如果按照美國準(zhǔn)則的處理，要先確認(rèn)權(quán)益部分的公允價值，再用發(fā)行價格減去權(quán)益部分價值，獲得債的公允價值，但在中國要先確定債的價值，再確定權(quán)的價值，這樣導(dǎo)致的結(jié)果是凈資產(chǎn)或估值顯現(xiàn)的結(jié)果大不相同。

但是按照美國準(zhǔn)則的模式，意味著中國股東進(jìn)入之后，先要給對方打幾年工，把債還清，期滿以后才會有分紅和收益，這會影響到現(xiàn)金流以及合并后的盈利測算和估值。

之前各方?jīng)]有充分的意識到這個問題。有人說這是國外基金公司下的套，我想即使下套，也是美國基金公司按規(guī)則認(rèn)真透明地下套，是否愿意購買是商業(yè)決策，也許了解以后還要購買。

這里我想說的是，中國企業(yè)最好在知曉各種信息、分析各種信息和信息對稱的情況下，才做出主動決策，避免毫無退路的被動局面，國際通行的做法是法律和財(cái)務(wù)的盡職調(diào)查是收購前兩個基本的盡職調(diào)查。這不是走過場，也不能和合規(guī)性審計(jì)混為一談。

稅收籌劃策略

估值環(huán)節(jié)也是一個很重要的環(huán)節(jié)，這其中和投行、律師都有聯(lián)系，互相要去檢查有沒有重大的或有負(fù)債、擔(dān)保、訴訟這些事項(xiàng)，這些也都會影響到企業(yè)的凈資產(chǎn)、估值和未來的盈利能力。

簡單說一下稅收籌劃，在收購整合的過程中會用到海外控股公司，中國香港是稅收規(guī)則最為簡單的地區(qū)之一，新加坡是公司稅率最低的國家之一，其和全球64個國家簽訂了避免雙重征稅的協(xié)定。開曼群島是避稅天堂，但也受到世界各國稅務(wù)機(jī)關(guān)的質(zhì)疑，近年來跨國公司也不太愿意選擇。

國際跨國公司如果在歐洲展開收購，荷蘭是一個正在興起中同時也比較隱蔽的避稅天堂，其和90多個國家簽署了雙邊稅收協(xié)定，比較適合作為歐洲的金融控股地和現(xiàn)金池。

國家稅務(wù)總局在2009年到2010年發(fā)布了一系列的關(guān)于企業(yè)境外所得稅抵免規(guī)定的文件。其核心意思是，如果認(rèn)定為居民企業(yè)或居民企業(yè)投資符合三層控股的外國企業(yè)，在國外已經(jīng)繳納了預(yù)提所得稅，回到中國母公司時，可以抵免，這解決了部分企業(yè)雙重納稅的問題。在實(shí)際操作執(zhí)行中，還需要跟稅務(wù)機(jī)關(guān)進(jìn)行詳細(xì)溝通。

明確規(guī)則很重要

這些年我們觀察和切身體會最深刻的就是整合環(huán)節(jié)，中國企業(yè)在走向世界的時候，整合起步還是比較艱難的。在很多資本市場上，對于中國公司會有一些先天性的負(fù)面標(biāo)簽，主要面臨一些內(nèi)控、文化、公司治理以及管控模式等方面的問題。

我們從內(nèi)控和財(cái)務(wù)管理角度總結(jié)出了一些建議，核心的觀點(diǎn)是，推出明確的管控模式和規(guī)則很重要，對西方的企業(yè)和個人而言，他們更希望明確游戲規(guī)則，并愿意在規(guī)則框架下認(rèn)真做事。

上面這些結(jié)構(gòu)性治理的“硬件”即使到位，也還需要一個重要的軟性保障，就是溝通。從具體細(xì)節(jié)上來說，要明確和固化上傳下達(dá)溝通的渠道和職責(zé)環(huán)節(jié)，還有跟當(dāng)?shù)氐睦嫦嚓P(guān)體，比如說小股東、當(dāng)?shù)卣?、?dú)董以及當(dāng)?shù)孛襟w等等，處理好跟他們的關(guān)系，這也是很多企業(yè)成功整合的共同之處。

操作層面的技術(shù)是次要的，中國