房地產(chǎn)行業(yè)培訓(xùn)框架2025/3/271房地產(chǎn)基礎(chǔ)概念02

房地產(chǎn)行業(yè)基本面分析框架

房地產(chǎn)公司經(jīng)營分析框架2oi

房地產(chǎn)基礎(chǔ)概念346-9個(gè)月

12-18個(gè)月

24-36個(gè)月增量開發(fā)階段存量運(yùn)營及交易階段建筑建材

工程機(jī)械

基礎(chǔ)化工

鋼鐵行業(yè)

有色金屬規(guī)劃設(shè)計(jì)土地獲取項(xiàng)目報(bào)建項(xiàng)目開工中游產(chǎn)業(yè)鏈：（房地產(chǎn)開發(fā)與運(yùn)營）上游產(chǎn)業(yè)鏈：（土地+原材料）下游產(chǎn)業(yè)鏈：（地產(chǎn)后周期）家電家具裝修存量交易施工建設(shè)竣工交付經(jīng)營管理房產(chǎn)預(yù)售土地5商品房售價(jià)銷售面積銷售均價(jià)成本因素：通貨膨脹受宏觀經(jīng)濟(jì)影響建筑材料價(jià)格受建材市場(chǎng)機(jī)制影響

人工成本受勞動(dòng)力市場(chǎng)影響企業(yè)盈利考慮資金來源限制房地產(chǎn)投資土地：國家土地出讓計(jì)劃土地供應(yīng)、土地拍賣底價(jià)、

土拍限定條件松緊行業(yè)景氣度、融資難易和成本房企參與土拍意

愿

土拍成交價(jià)格開發(fā)節(jié)奏：土地儲(chǔ)備、開工竣工進(jìn)度對(duì)未來需求預(yù)期項(xiàng)目盈利測(cè)算人口增速/流動(dòng)可支配收入/貨款政策限制租賃vs

購買供需作用政策限制價(jià)格土地購置面

積房地產(chǎn)建造

成本土地購置金

額施工面積單位成本土地價(jià)格供給需求6從拿地開始，全價(jià)

值鏈整合運(yùn)營；回報(bào)周期長；租金收入是主要來

源；以持有為目的，但

需委時(shí)能依靠資產(chǎn)

證券化實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)低價(jià)取土地資源；

訂單式招商能力保證高出租率；去化能力是業(yè)務(wù)的關(guān)鍵支撐；可能導(dǎo)致高負(fù)債項(xiàng)目獲取/完工后，

通過改造、運(yùn)營提

升實(shí)現(xiàn)收益分享回

報(bào)周期相對(duì)更短，

快周轉(zhuǎn)“以售養(yǎng)租”：通過銷售住宅物業(yè)獲

取的現(xiàn)金流分擔(dān)商業(yè)

資產(chǎn)的負(fù)擔(dān)收購不同類型的資產(chǎn)

/土地，改造/建設(shè)賺取資產(chǎn)增值的收益從拿地開發(fā)起，就為

了長期持有；低融資成本培養(yǎng)資產(chǎn)服務(wù)于住宅銷售主要業(yè)務(wù)模式資產(chǎn)退出長期持有模式特點(diǎn)目的7產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)規(guī)劃設(shè)計(jì)服務(wù)土地整理

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)一級(jí)土地開發(fā)低價(jià)獲取土地招商引資

運(yùn)營維護(hù)

股權(quán)投資吸引企業(yè)進(jìn)駐

提供管理、咨擴(kuò)大規(guī)模

詢、融資服務(wù)業(yè)務(wù)范圍盈利途徑盈利模式資金來源取得固定投資額加成作

為凈利潤政府在委托

開發(fā)區(qū)域內(nèi)的招拍掛土地增值部分商品房銷售

凈利率市場(chǎng)商品房

銷售變現(xiàn)園區(qū)企業(yè)資

金，分紅、

退出機(jī)制等

實(shí)現(xiàn)的收益政府在委托開發(fā)區(qū)域內(nèi)的稅收增加部分管理、咨詢費(fèi)用，股權(quán)投資退出盈利產(chǎn)業(yè)發(fā)展服務(wù)費(fèi)8非業(yè)主增值服務(wù)案場(chǎng)協(xié)銷驗(yàn)房尾盤及車位代銷設(shè)計(jì)咨詢其他業(yè)主增值服務(wù)拎包入住經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)零售送貨家庭維修公共空間利用母公司母公司定價(jià)高毛利收購毛利率取決于

獲取成本業(yè)委會(huì)招投標(biāo)第三方招投標(biāo)其他物業(yè)公司物業(yè)管理存量盤新盤9o2

基本面分析框架房地產(chǎn)行業(yè)10指標(biāo)成交面積庫存（可售面積）WIND、

中指院、克而瑞房管局統(tǒng)計(jì)局房管局統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)方法網(wǎng)簽備案數(shù)據(jù)開發(fā)商上報(bào)數(shù)據(jù)網(wǎng)簽備案數(shù)據(jù)開發(fā)商上報(bào)數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)差異各省市房管局發(fā)布日度、周度數(shù)據(jù)，各機(jī)構(gòu)根據(jù)各城市交易明細(xì)匯總統(tǒng)計(jì)月度、年度數(shù)據(jù)；統(tǒng)計(jì)局發(fā)布月度、年度數(shù)據(jù)

房管局口徑數(shù)據(jù)一般大于統(tǒng)計(jì)局。二手房掛牌量頻率：月、年來源：中介機(jī)構(gòu)、冰山批準(zhǔn)上市面積頻率：月、年來源：中指院統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)：房管局成交面積頻率：日、月、年來源：Wind統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)：房管局暫無指標(biāo)成交面積頻率：日、月、年來源：Wind統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)：房管局可售面積頻率：日、月、年來源：中指院統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)：房管局帶看量頻率：日、月、年來源：貝殼百城房價(jià)指數(shù)頻率：月、年來源：中指院中原二手房指數(shù)頻率：周來源：Wind統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)：中原地產(chǎn)70個(gè)大中城市二手

住宅價(jià)格指數(shù)頻率：月、年來源：統(tǒng)計(jì)局去化周期計(jì)算公式：庫存/6

個(gè)月移動(dòng)平均銷售百城房價(jià)指數(shù)頻率：月、年來源：中指院批售比計(jì)算公式：銷售面

積/批準(zhǔn)上市面積70個(gè)大中城市新建

住宅價(jià)格指數(shù)頻率：月、年來源：統(tǒng)計(jì)局市場(chǎng)熱度房價(jià)供給二

手房新房庫存成交量口徑解

釋112500020000150001000050000mm

商品房銷售面積（萬平方米）

商品房銷售均價(jià)（元/平方米，右）120001000080006000400020000年初累計(jì)同比

單月同比40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%來源:國家統(tǒng)計(jì)局,國金證券研究所來源:國家統(tǒng)計(jì)局,國金證券研究所l

2021年下半年開始市場(chǎng)銷售快速下滑，2022-2024年延續(xù)低迷態(tài)勢(shì)。2024年1-12月全國商品房銷售金額同比-17.1%（9月

底以來出臺(tái)多項(xiàng)政策支持銷售快速修復(fù)，11月實(shí)現(xiàn)年內(nèi)首次當(dāng)月同比轉(zhuǎn)正）。l

百強(qiáng)房企銷售整體下行，頭部房企韌性相對(duì)較高。2024年1-12月，百強(qiáng)房企全口徑銷售金額同比-30%

，其中TOP10同比-

24%，TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100同比降幅均超過30

%。140000120000100000800006000040000200000

百強(qiáng)累計(jì)全口徑銷售金額（億元）

同比增速（右軸）120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%圖表:

全國商品房銷售面積及銷售均價(jià)單月走勢(shì)

圖表:

全國商品房銷售金額累計(jì)同比及單月同比

21.0721.0921.1122.0222.0422.0622.0822.1022.1223.0323.0523.0723.0923.1124.0224.0424.0624.0824.1024.1221.0721.1022.0222.0522.0822.1123.0323.0623.0923.1224.0424.0724.10圖表:TOP100房企累計(jì)全口徑銷售金額及同比來源:克而瑞,國金證券研究所2020-92020-72020-52020-32020-12023-92023-72023-52023-32023-1202

1-9202

1-7202

1-5202

1-3202

1-12024-92024-72024-52024-32024-12022-92022-72022-52022-32022-12024-112023-112022-11202

1-112020-1112來源中指院國土資源部、財(cái)政部統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)口徑招拍掛招拍掛、協(xié)議出讓、劃撥用地開發(fā)商自主上報(bào)統(tǒng)計(jì)維度各類土地成交和供給數(shù)據(jù)土地供給和出讓金額等開發(fā)商的土地購置面積及金額頻率月度年度月度優(yōu)點(diǎn)數(shù)據(jù)分類非常全面覆蓋范圍為全國——缺點(diǎn)僅跟蹤統(tǒng)計(jì)300城市，統(tǒng)計(jì)口徑只有招拍掛不詳細(xì)，對(duì)實(shí)際的規(guī)劃建筑面積以及成交的分類情況沒有詳細(xì)的披露可使用性相對(duì)最差，數(shù)據(jù)明顯小于其它口徑數(shù)據(jù)成交規(guī)劃建筑面積：占地面積

×容積率推出規(guī)劃建筑面積：推出規(guī)劃方案的“總建筑面積'溢價(jià)率：（成交價(jià)-成交底價(jià)）/成交底價(jià)成交底價(jià)政府部門出讓宗地的最低對(duì)價(jià)面積維度價(jià)格維度供需比判斷土地市場(chǎng)景氣度占地面積：開發(fā)商可以用于建

設(shè)的土地面積容積率：單位土地面積上允

許的建筑容量土地出讓金：政府收取的土地出

讓價(jià)款樓面價(jià)：出讓金÷成交規(guī)劃建

筑面積成交供給13全國300城月度累計(jì)供求及同比走勢(shì)

累計(jì)供應(yīng)量(萬方)

累計(jì)成交量(萬方)

累計(jì)供應(yīng)同比

累計(jì)成交同比1000009000080000700006000050000400003000020000100000國有土地使用權(quán)出讓:累計(jì)值（億元）

同比（右軸）80%60%40%20%0%-20%-40%1600001100006000010000-4000060%40%20%0%-20%-40%-60%-80%2018-

022018-

082019-

022019-

082020-

022020-

08202

1-

02202

1-

082022-

022022-

082023-

022023-

082024-

022024-

08l

土地成交及出讓金收入大幅下滑。隨著銷售下滑導(dǎo)致房企現(xiàn)金流吃緊，拿地意愿減弱，土拍市場(chǎng)熱度也應(yīng)聲下滑。2024年1-12月，全國300城宅地供應(yīng)同比下滑28.8%，成交同比下滑22.9%，與之對(duì)應(yīng)的地方政府國有土地使用權(quán)出讓收

入也同比下滑16.0%。l拿地房企以央國企和地方國資平臺(tái)為主。央國企和地方平臺(tái)公司拿地占比持續(xù)提升，而民企拿地快速減少，2024年10月

城投拿地占比超過66%。來源:

中指研究院,國金證券研究所來源:同花順,

國金證券研究所2019-

012019-

052019-

092020-

012020-

052020-

09202

1-

01202

1-

05202

1-

092022-

012022-

052022-

092023-

012023-

052023-

092024-

012024-

052024-

09圖表:

全國300城宅地月度累計(jì)供求及同比走勢(shì)

圖表:

歷年國有土地使用權(quán)出讓收入及同比

80%70%60%50%40%30%20%10%0%2023/01

2023/062023/112024/042024/0圖表:城投拿地占比近年來持續(xù)保持高位來源:克而瑞,

國金證券研究所城投拿地比例14安裝工程：各種設(shè)備、裝置的安裝工程，又稱安裝工作量設(shè)備工器具購置：購置或自制的，達(dá)到固定資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)備、工具、器具的價(jià)值其他費(fèi)用：其他費(fèi)用中占比最大的是土地購置費(fèi)頻率：月度來源：統(tǒng)計(jì)局新開工面積：指在報(bào)告期內(nèi)新開工建設(shè)的房屋面積竣工面積：指在報(bào)告期內(nèi)房屋建筑按照設(shè)計(jì)要求已全部完工的房屋面積本期施工

=本期新開工+上期末施工-本期凈停工頻率：月度來源：統(tǒng)計(jì)局地產(chǎn)投資建筑工程：指各種房屋，建筑物的建造工程和土地開發(fā)工程，又稱建筑工作量工程面積施工面積：指在報(bào)告期內(nèi)施工的全部房屋建筑面積來源:國金證券研究所15萬平米4000035000300002500020000150001000050000

房地產(chǎn)竣工面積:當(dāng)月值當(dāng)月同比（右軸）當(dāng)月環(huán)比（右軸）350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%l市場(chǎng)下滑房企開工意愿不強(qiáng)，疊加過去三年供地量大幅減少，新開工持續(xù)下滑。2024年1-12月，全國房屋新開工

面積同比下降23.0%。l按照新開工領(lǐng)先竣工3年的關(guān)系，2020-2021年是新開工的高峰期，對(duì)應(yīng)2023-2024是竣工集中階段，但由于2023年

保交樓已將大部分項(xiàng)目提前竣工，2024年竣工項(xiàng)目量有所回落。2024年1-12月，全國房屋竣工面積同比下降27.7%。萬平米300002500020000150001000050000

房地產(chǎn)新開工面積:當(dāng)月值當(dāng)月同比（右軸）當(dāng)月環(huán)比（右軸）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2019-

022019-

062019-

102020-

022020-

062020-

10202

1-

02202

1-

06202

1-

102022-

022022-

062022-

102023-

022023-

062023-

102024-

022024-

062024-

102019-

022019-

062019-

102020-

022020-

062020-

10202

1-

02202

1-

06202

1-

102022-

022022-

062022-

102023-

022023-

062023-

102024-

022024-

062024-

10圖表:全國單月房屋新開工面積及同環(huán)比走勢(shì)圖表:全國單月房屋竣工面積及同環(huán)比走勢(shì)來源:同花順,

國金證券研究所來源:同花順,國金證券研究所16

商品房銷售額（億元）商品房銷售額同比100%80%60%40%20%0%-20%-40%l

1998年后，中國房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了三個(gè)周期，每一次拐點(diǎn)代表著新發(fā)展模式的出現(xiàn)l

2008-2009年，金融紅利轉(zhuǎn)機(jī)——投資性需求釋放，敢于融資加杠桿、積極拿地的房企業(yè)績大幅提升；l

2014-2016年，棚改紅利轉(zhuǎn)機(jī)——?jiǎng)傂栳尫?，高周轉(zhuǎn)房企迅速下沉三四線，收割棚改紅利；l

2021年下半年至今，供給側(cè)改革出清，行業(yè)格局重塑。圖表:房改以來全國商品房銷售金額及同比走勢(shì)

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

200000180000160000140000120000100000800006000040000200000來源:同花順,

國金證券研究所17%1009080706050403020100城鎮(zhèn)化率2023年92.083.3

84.664.6美國

英國

日本

中國l中國的城市化率距離70%城鎮(zhèn)化率的增速還有5pct的空間，每年還將有1200萬左右城鎮(zhèn)人口的增加。l城鎮(zhèn)化的終點(diǎn)也不是房地產(chǎn)的拐點(diǎn)

，發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)/GDP比值更高，房地產(chǎn)沒有因?yàn)槌擎?zhèn)化達(dá)到一定規(guī)模而停滯。意大利

美國

澳大利亞

法國

日本

加拿大

德國

中國圖表:典型國家房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重表:

典型國家城鎮(zhèn)化率對(duì)比

(2023)房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重來源:同花順,

國金證券研究所來源:同花順,國金證券研究所18

3

經(jīng)營分析框架公司19來源公司公告銷售金額、銷售面積、銷售均價(jià)、銷售結(jié)構(gòu)、銷售回款率（財(cái)報(bào)計(jì)算)）克而瑞/中指銷售金額、銷售面積、

銷售均價(jià)、銷售結(jié)構(gòu)公司定期電話會(huì)議認(rèn)購去化率、滾動(dòng)貨值、

新推貨值預(yù)計(jì)銷售規(guī)模同比增減

銷售面積同比增減分線分區(qū)域計(jì)算公式：

去化率

=銷售套數(shù)/開盤總套數(shù)計(jì)算公式：

銷售回款率

=（經(jīng)營性現(xiàn)金流入-

其他現(xiàn)金流入）÷銷售金額銷售歷史及現(xiàn)狀未來預(yù)測(cè)銷售規(guī)模銷售均價(jià)銷售結(jié)構(gòu)認(rèn)購去化率銷售回款率滾動(dòng)貨值

新推貨值

去化率銷售銷售金額20l房企表現(xiàn)分化，頭部房企銷售出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。l優(yōu)質(zhì)房企在9月政策后積極拿地，能加大推貨，疊

加未來政策更加利好改善需求，頭部央國企和改善型房企銷售拐點(diǎn)有望確立。單月環(huán)比

單月同比-38%

-66%

57%106%

39%

54%

6%

-32%

35%17%

23%

3%

31%-18%

36%

39%-14%4%

33%

257%-11%

-36%

90%

66%-19%

-51%

9%

-50%

14%

-45%

18%

-3%-22%

-17%

6%

-68%

384%

273%-3%

-45%

43%-24%

7%

-25%

20%-11%

9%

-41%

76%

61%-23%

-1%

54%127%

24%

47%-78%

-58%

4%

1%單月環(huán)比

單月同比-38%

-40%

34%

76%

24%

52%

6%-32%

40%

33%

27%

-9%

38%

-32%

37%

39%-2%

-7%

21%

231%-4%

-29%

90%

66%-30%

-53%

9%

-49%

14%-45%

9%

-9%-39%

-35%

6%

-69%

351%

260%-2%

-48%

43%

-24%

8%-24%

19%

-13%

26%

-31%

75%

59%-16%

-6%

17%

28%

23%

47%-74%

-58%

4%1%全口徑1-12月銷售金額（億元）323031062611244721931718133511451116105410089839646856486055404714534354344084024013953573553523433401-12月銷售金額（億元）2545285818001590150612101040687544692676678781424583472362259342287321237261278270228193229266238權(quán)益口徑12月銷售金額（億元）1184242191442021611318144113481058833543516109227792524203627333010202024年1-12月排名1234567891011121314151617181920212223242526272829302024年1-11月排名12345679811101312141516171823192622212024312932253012月銷售金額（億元）150402320221303232171135961607815297536040201710538107433732534642461428TOP房企保利發(fā)展中海地產(chǎn)華潤置地萬科地產(chǎn)招商蛇口綠城中國建發(fā)房產(chǎn)越秀地產(chǎn)濱江集團(tuán)華發(fā)股份龍湖集團(tuán)中國金茂中國鐵建金地集團(tuán)綠地控股碧桂園保利置業(yè)融創(chuàng)中國中建壹品中交房地產(chǎn)中國中鐵首開股份美的置業(yè)新城控股電建地產(chǎn)國貿(mào)地產(chǎn)大悅城控股

遠(yuǎn)洋集團(tuán)卓越集團(tuán)世茂集團(tuán)來源:克而瑞,國金證券研究所21累計(jì)同比-17%

2%-17%-35%-19%

-5%-25%-20%-27%-21%-41%-30%-16%-55%-43%-73%

-9%-44%

40%-32%-38%-34%-38%-48%-12%-24%-35%-30%-32%-21%累計(jì)同比-24%

0%-15%-35%-25%-12%-29%-20%-27%-16%-42%-30%-21%-55%-43%-72%

1%-44%

36%-38%-38%-34%-39%-47%-13%-32%-31%-30%-43%-21%2023年排名134257812111491315101662717432021232218332930322534圖表:典型房企2024年銷售及同比情況來源公司公告拿地規(guī)模、拿地力度、拿

地成本、拿地布局、待建

面積（狹義土儲(chǔ)）克而瑞/中指拿地規(guī)模、拿地力度、

拿地成本、拿地布局公司定期電話會(huì)議拿地規(guī)模、拿地力度、拿

地成本、拿地布局、在建面積、已竣工未結(jié)算面積拿地金額/當(dāng)期銷售金額

拿地力度拿地建面/當(dāng)期銷售面積樓面價(jià)增速-房土地儲(chǔ)備新增土地已竣工未結(jié)算面積

在建面積狹義土地儲(chǔ)備規(guī)劃建筑面積價(jià)增速樓面價(jià)/銷售均

價(jià)（周邊均價(jià)）分線結(jié)構(gòu)分區(qū)域結(jié)構(gòu)樓面價(jià)（出讓金/成交建面）待建面積拿地規(guī)?？墒勖娣e（扣除

配建及附加）土地來源:國金證券研究所拿地成本拿地布局22l2024年市場(chǎng)多數(shù)房企拿地意愿較低，上半年投資強(qiáng)度下降，典型房企投資強(qiáng)度0

.16，較2023年下降18個(gè)百分點(diǎn)。

受現(xiàn)金流影響，多數(shù)房企2024年上半年繼續(xù)較為謹(jǐn)慎的拿地策略。l央國企拿地強(qiáng)度開始回落。部分民營房企拿地基本停滯

，而建發(fā)國際、越秀地產(chǎn)、濱江集團(tuán)、華潤置地、綠城中國等房企積極錯(cuò)峰拿地。其中建發(fā)國際拿地強(qiáng)度超過0.6，越秀地產(chǎn)拿地強(qiáng)度接近0.5。60%50%40%30%20%10%0%2019

2020

2021

2022

2023

2024H1

6家央國企4家民企

4家混合所有制-

-

-14家重點(diǎn)企業(yè)圖表:典型房企2019-24H1年投資強(qiáng)度

(投資金額/銷售金額)圖表:各房企2023、

1H24年投資強(qiáng)度對(duì)比

2023投資強(qiáng)度2024H1投資強(qiáng)度來源:

各公司公告,國金證券研究所來源:

各公司公告,

國金證券研究所0.70.60.50.40.30.20.10.023來源公司公告公司各融資渠道融資規(guī)模、融資期限、融資成本

（利率）中指研究院房地產(chǎn)行業(yè)融資情況Wind-一級(jí)市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)再融資規(guī)模股權(quán)融資債權(quán)融資凈負(fù)債率扣除預(yù)收賬款的

資產(chǎn)負(fù)債率短債覆蓋倍數(shù)計(jì)算公式：

（短期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+應(yīng)付短期債券+長期借款+應(yīng)付債券-貨

幣資金）/所有者權(quán)益合計(jì)計(jì)算公式：

總負(fù)債/總資產(chǎn)注：負(fù)債及資產(chǎn)均扣除預(yù)收賬款計(jì)算公式：

貨幣資金/（短期借款+一年內(nèi)到期長債）融資方式杠桿公司債中期票據(jù)銀行貸款信托貸款委托貸款創(chuàng)新融資融資方式再融資資本市場(chǎng)融資方式資金24l債券融資增量受阻。

自2021年下半年以來，房企債券發(fā)行量持續(xù)縮減，受部分房企國內(nèi)外債券違約影響，投資

者對(duì)地產(chǎn)債信心下降，2024年1-12月房企公開融資發(fā)行金額5546億元，同比-20.1%。l到期公開債券規(guī)模維持高位。2025年到期債券金額在7746億元，其中2025年3月、6月、7月到期債券金額均超過

900億，壓力仍然較大l在增量融資難度大、銷售回款縮量背景下，多數(shù)民營開發(fā)商集團(tuán)層面資金狀況吃緊，多家房企出現(xiàn)債務(wù)違約或展期。房企融資總額 信用債（億元）

海外債（億元） 信托（億元）

ABS

（億元）120010008006004002000圖表:房地產(chǎn)企業(yè)公開融資

(含海外債)新發(fā)行情況圖表:房地產(chǎn)企業(yè)公開債(含海外債)到期情況

信用債（億元)

海外債(億元）120010008006004002000來源:

中指研究院,國金證券研究所來源:

中指研究院,

國金證券研究所房企融資到期總額25l在行業(yè)去杠桿降負(fù)債的大背景下，有息負(fù)債規(guī)模增速放緩，

18家典型房企1H24的有息負(fù)債規(guī)模為28693億元，較

2023年底增加1.7%；有息負(fù)債結(jié)構(gòu)有所惡化，短期有息負(fù)債占比從2021年23.8%漲至1H24的26.6%。l房企債務(wù)結(jié)構(gòu)也有分化，建發(fā)國際集團(tuán)短期有息負(fù)債占比低于15%

，短期償債壓力較?。欢h(yuǎn)洋集團(tuán)、旭輝控股集團(tuán)等出險(xiǎn)房企短期有息負(fù)債占比超過50%

，現(xiàn)金流短期難改善。28%27%26%25%24%23%22%21%20%27.2%26.2%25.1%24.6%23.8%23.0%20172018201920202021202220232024H1旭輝控股集團(tuán)

遠(yuǎn)洋集團(tuán)金地集團(tuán)綠地控股萬科A越秀地產(chǎn)濱江集團(tuán)新城控股華潤置地美的置業(yè)綠城中國保利發(fā)展華發(fā)股份招商蛇口龍湖集團(tuán)中國海外發(fā)展

中國金茂

建發(fā)國際集團(tuán)圖表:典型房企2017-lH2024有息債務(wù)結(jié)構(gòu)80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖表:典型房企1H24短期有息負(fù)債占比來源:

各公司公告,國金證券研究所來源:

各公司公告,

國金證券研究所

短期有息負(fù)債占比

2023

2024H126.2%26.6%26l

2024年上半年，行業(yè)增量融資主要來自央企和國企（發(fā)債、開發(fā)貸等都是以央國企為主力），以致典型房企整體融

資成本下降，1H24平均融資成本為4.09%，較2023年全年下降24BP。l

多數(shù)房企融資成本下降，民企成本仍然偏高。單房企看，1H24典型房企中有5家融資成本低于3.5%（2023年全年是1

家），分別是華潤置地、招商蛇口、中國金茂、保利發(fā)展和越秀地產(chǎn)。7%6%5%4%3%2%1%0%201920202021

2022

20232024H1

8家央國企5家民營

4家混合所有制-

-

-17家重點(diǎn)企業(yè)新城控股遠(yuǎn)洋集團(tuán)華發(fā)股份旭輝控股集團(tuán)

美的置業(yè)金地集團(tuán)龍湖集團(tuán)綠城中國

濱江集團(tuán)

建發(fā)國際集團(tuán)

萬科A中國海外發(fā)展越秀地產(chǎn)保利發(fā)展中國金茂招商蛇口華潤置地圖表:典型房企2019-

1H22整體融資成本走勢(shì)圖表:典型房企2023、

1H24融資成本對(duì)比來源:

各公司公告,國金證券研究所來源:

各公司公告,

國金證券研究所7%6%5%4%3%2%1%0%

2023

2024H127利潤表經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量經(jīng)營性現(xiàn)金流流入銷售回款

=經(jīng)營性現(xiàn)金流入-其他流入銷售回款率

=（經(jīng)營性現(xiàn)金流入-其他流入）/銷售金額經(jīng)營性現(xiàn)金流流出投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)效率(快周轉(zhuǎn))是房企運(yùn)營的關(guān)鍵之

一負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)貨幣資金存貨注：存貨為主要資產(chǎn)營業(yè)收入營業(yè)成本銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用凈利潤歸母凈利潤營業(yè)收入-營業(yè)成本

=毛利營業(yè)成本：土地+建安+利息資本化管控水平短期長期所有者權(quán)益1.短期借款2.一年內(nèi)到期的

非流動(dòng)負(fù)債3.應(yīng)付短期債券1.長期借款2.應(yīng)付債券存貨預(yù)收賬款凈資產(chǎn)杠桿比率ROE=凈利潤/凈資產(chǎn)銷售凈利率

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率營業(yè)成本營業(yè)收入存貨預(yù)收賬款與杠桿水平相關(guān)銷售凈利率開發(fā)成本開發(fā)產(chǎn)品=凈利潤/營業(yè)收入凈利潤扣除少數(shù)股東損益利潤表結(jié)算28l

54家典型房企2024年上半年資產(chǎn)總額為175311億元，同比下滑3.9%，資產(chǎn)規(guī)模仍在下滑；l典型房企整體資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下滑

，央國企和民企表現(xiàn)分化。21家央國企2024年上半年資產(chǎn)負(fù)債率為71.1%

，相比

2023年全年下滑0.48%；26家民企2024年上半年資產(chǎn)負(fù)債率為83.1%，相比2023年全年上漲0.54%，兩者走勢(shì)分化反映民企償債壓力仍未緩解。86%84%82%80%78%76%74%72%70%68%66%64%2019

2020

2021

20222023

2024H1遠(yuǎn)洋集團(tuán)

綠地控股

旭輝控股集團(tuán)

綠城中國

濱江集團(tuán)

建發(fā)國際集團(tuán)

新城控股

保利發(fā)展越秀地產(chǎn)美的置業(yè)萬科A中國金茂華發(fā)股份金地集團(tuán)招商蛇口華潤置地龍湖集團(tuán)中國海外發(fā)展7家混合21家央國企26家民企54家樣本房企100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖表:典型房企整體資產(chǎn)負(fù)債率走勢(shì)圖表:典型房企資產(chǎn)規(guī)模及增速來源:wind,國金證券研究所來源:wind,國金證券研究所

2023

2024H129l行業(yè)營收利潤雙雙下滑。54家樣本房企2024年上半年?duì)I業(yè)收入同比-15.2%

，54家2024年上半年歸母凈利潤仍然為負(fù)（合

計(jì)-566億元），負(fù)增相比2023年同期有所擴(kuò)大。l企業(yè)分化明顯。國企/央企更為穩(wěn)定，2024年上半年?duì)I業(yè)同比增速-3.1%

，歸母凈利潤仍能保持正數(shù)，但同比增速再度

下滑至-39.3%

；而民企營收利潤增速波動(dòng)更大，下行階段降幅更為明顯，營收利潤降幅分別為-20.5%和-42.1%。l

18家典型房企中，5家房企營收同比增速為正，建發(fā)國際集團(tuán)、綠城中國、越秀地產(chǎn)、華潤置地和保利發(fā)展增速位列前

五；僅3家房企歸母凈利潤同比增速為正，其中中國金茂增速超100%、遠(yuǎn)洋集團(tuán)增速70.7%。50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%21家央國企54家樣本房企200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%-350%來源:各公司公告,國金證券研究所來源:

各公司公告,國金證券研究所來源:各公司公告,國金證券研究所26家民企7家混合21家央國企54家樣本房企100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%圖表:

樣本房企歸母凈利潤同比

2024H1營收同比

2024H1歸母凈利潤同比華潤置地龍湖集團(tuán)濱江集團(tuán)招商蛇口華發(fā)股份圖表:典型房企營業(yè)收入及歸母凈利潤同比保利發(fā)展新城控股美的置業(yè)綠地控股圖表:樣本房企營業(yè)收入同比26家民企

7家混合越秀地產(chǎn)綠城中國中國金茂遠(yuǎn)洋集團(tuán)旭輝控股集團(tuán)建發(fā)國際集團(tuán)中國海外發(fā)展金地集團(tuán)萬科A30l

2019年以來，在高價(jià)地項(xiàng)目逐步結(jié)轉(zhuǎn)、高能級(jí)城市限價(jià)的背景下，行業(yè)毛利率水平持續(xù)下滑，54家樣本房企1H24年整

體毛利率為13.2%，較2023年全年下降1.0pct。l央國企和民企分化，央國企平均毛利率為16.9%

，而民企毛利率僅10.3%。典型房企中華潤置地、中國海外發(fā)展等4家房

企1H24毛利率高于20%

；從變化角度看，僅5家房企毛利率有所提升。l

市場(chǎng)下行背景下，房企銷管費(fèi)率有所減少。典型房企1H24平均銷管費(fèi)率為5.34%，較2023年全年減少0.08pct

，濱江集

團(tuán)、綠地控股、萬科A、保利發(fā)展絕對(duì)值相對(duì)較低。12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%濱綠

萬保

中

招

華遠(yuǎn)

美

綠越金

華龍

新旭

中

建

江地科利國

商

發(fā)

洋

的城秀地

潤

湖城輝

國發(fā)

集控

A發(fā)

海蛇股集

置中地

集

置

集控控金

國

團(tuán)股

展

外

口份

團(tuán)業(yè)

國產(chǎn)

團(tuán)地

團(tuán)股股

茂

際發(fā)

集

集展

團(tuán)

團(tuán)來源:各公司公告,國金證券研究所來源:

各公司公告,國金證券研究所來源:各公司公告,國金證券研究所華中新龍華中保越旭綠招

潤

國城

湖發(fā)

國

利秀

輝

城

商置

海

控

集股金

發(fā)

地控

中蛇

地

外股

團(tuán)份

茂展產(chǎn)股

國

口發(fā)

集展

團(tuán)26家民企7家混合21家央國企54家樣本房企圖表:樣本房企毛利率走勢(shì)圖表:典型房企2023、1H24年毛利率對(duì)比建金

綠

濱美萬

遠(yuǎn)

發(fā)

地

地

江

的科

洋

國

集控

集

置

A集

際

團(tuán)股

團(tuán)

業(yè)

團(tuán)

集團(tuán)30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%40%35%30%25%20%15%10%5%0%圖表:典型房企2023

1H24年銷管費(fèi)率對(duì)比

2023銷管費(fèi)率2024H1銷管費(fèi)率

2023毛利率2024H1毛利率31ROE=凈利率*周轉(zhuǎn)率*杠桿率凈利潤率（%）550%500%450%400%350%300%250%200%l

2010年以前，地產(chǎn)行業(yè)ROE提升主要靠的是房價(jià)漲幅大于土地漲幅。l

2010-2019年間，地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入成熟期，凈利率提升空間不大，需要靠高周轉(zhuǎn)和高杠桿。l

2020-至今，地產(chǎn)行業(yè)受行業(yè)大拐點(diǎn)影響ROE顯著回落，其中減值對(duì)盈利能力沖擊最大。 3.5、地產(chǎn)盈利能力拆解

未來重新回歸凈利率增長2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023ROE（%）提升200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320052006