用高通量換熱器撕開進(jìn)口壟斷，打入世界500強(qiáng)，錫裝股份：平均分紅率68%，盈利創(chuàng)新高一、主打換熱壓力容器，高端產(chǎn)品替代進(jìn)口錫裝股份（001332.SZ，下稱公司）前身為成立于1984年的華東化工學(xué)院無錫紅旗聯(lián)合化工機(jī)械廠，是無錫縣紅旗低壓設(shè)備廠和華東化工學(xué)院（現(xiàn)華東理工大學(xué)）機(jī)械工程系聯(lián)合組建的村辦集體企業(yè)。后續(xù)經(jīng)過幾輪改制，2014年整體變更設(shè)立為股份有限公司，2022年完成上市。（來源：招股書）202457.99第二大股東邵雪楓、第三大股東惠兵均為曹洪海的姐夫，但三人不屬于一致行動人。（來源：2024年報）公司自成立至今一直從事金屬壓力容器相關(guān)業(yè)務(wù)，已在業(yè)內(nèi)深耕30余年，產(chǎn)品包括換熱壓力容器、反應(yīng)壓力容器等非標(biāo)壓力容器，主要應(yīng)用于煉油及石油化工、基礎(chǔ)化工、核電、光伏、船舶及海洋工程等領(lǐng)域。換熱壓力容器是公司主打產(chǎn)品，其中，高通量換熱器屬于高附加值產(chǎn)品，公司在該類產(chǎn)品方面具備明顯優(yōu)勢，這主要得益于“產(chǎn)學(xué)研”合作模式。（來源：公司公告）早在2005年，公司就與華東理工大學(xué)開展產(chǎn)學(xué)研合作，并成功研制了首臺燒結(jié)型高通量換熱管。華東理工大學(xué)是我國化學(xué)、材料科學(xué)和化工機(jī)械等領(lǐng)域的重點科研院校，其下屬化工機(jī)械學(xué)院相關(guān)研究團(tuán)隊在高效傳熱節(jié)能領(lǐng)域及裝備制備上具有較強(qiáng)的技術(shù)實力。（來源：招股書）后續(xù)公司將這一技術(shù)實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)化，填補(bǔ)了國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的空白，已逐步替代進(jìn)口產(chǎn)品。（來源：招股書）基于上述背景，公司存在部分專利屬于公司與華東理工大學(xué)共同擁有，其中一項專利“一種鐵基粉末多孔表面換熱管及其制備方法”為華東理工大學(xué)許可公司獨占使用。截至2024年末，公司擁有12項發(fā)明專利、61項實用新型專利、1項獨占許可發(fā)明專利以及2項軟件著作權(quán)?？傮w來看，通過非原始方式取得的專利占比不高。（公司非通過原始方式取得的專利，來源：招股書）目前，在高通量換熱管領(lǐng)域，國內(nèi)持續(xù)能做且有業(yè)績的主要為公司和廣廈環(huán)能（873703.BJ），后者業(yè)務(wù)規(guī)模低于公司。（來源：公司公告）公司和廣廈環(huán)能的高通量換熱器毛利率均處于較高水平（50%左右），明顯高于其他普通換熱器產(chǎn)品。（來源：廣廈環(huán)能招股書）2024年3月，公司高通量管獲得了殼牌（Shell）的全面認(rèn)證并進(jìn)入供應(yīng)商名單，2024年11月，公司被授予國家級專精特新“小巨人”企業(yè)稱號。（來源：2024年報）從收入構(gòu)成看，換熱壓力容器長期貢獻(xiàn)公司主要營收，2024年公司營收為15.3億元，換熱器收入占比79%。（來源：2024年報）歷史上高通量換熱器產(chǎn)品收入占比多在2成以上，2024年為21.8%。201920202021202220232024高通量換熱器營收（億元）1.892.962.882.161.453.35占總營收比重24.8%35.4%28.5%18.5%11.6%21.8%（來源：同花順iFind，制表：市值風(fēng)云APP）二、兩大戰(zhàn)略：國際化、大客戶公司一直以“高端產(chǎn)品，高端市場”作為發(fā)展定位，并堅持國際化戰(zhàn)略，致力于服務(wù)全球高端市場及高端客戶。金屬壓力容器屬于特種設(shè)備，公司已擁有較為齊全的國內(nèi)外產(chǎn)品資質(zhì)認(rèn)證，除壓力容器設(shè)計制造許可證外，公司還取得了民用核安全制造許可證，在海洋工程裝備領(lǐng)域，公司還獲得了歐洲多國國際著名船級社的企業(yè)資質(zhì)認(rèn)證。公司客戶陣容較為亮眼，多為世界500強(qiáng)企業(yè)，包括中國石油、中國石化、中國海油、中國核電、中廣核、中化集團(tuán)、殼牌石油、?？松梨?、巴斯夫等國內(nèi)外大型企業(yè)集團(tuán)。公司還是殼牌石油在金屬壓力容器領(lǐng)域的戰(zhàn)略供應(yīng)商。（來源：2024年報）2024年，巴斯夫、中石油、中石化位列公司前五大客戶，前五大客戶銷售占比為48%，客戶集中度較高主要是受下游市場格局影響。（來源：2024年報）另外，與跨國巨頭的合作也讓公司有機(jī)會切入海外市場，目前公司已將業(yè)務(wù)拓展到歐洲、美國、日本、東南亞、中東、俄羅斯、澳大利亞等20多個國家和地區(qū)。從歷史情況看，公司對美銷售金額及占比均較低，中美貿(mào)易摩擦對于公司經(jīng)營的影響總體較小。（來源：招股書）歷史上公司外銷占比最高超6成，近幾年基本在2成左右，但整體仍明顯高于同行?？菩聶C(jī)電（300092.SZ）、寶色股份（300402.SZ）、天沃科技（002564.SZ）等出口比重基本都在個位數(shù)水平。一方面，公司拳頭產(chǎn)品高通量換熱器具有技術(shù)優(yōu)勢，毛利率較高；另外一方面，公司主打高端市場，且外銷占比高于同行，而出口毛利率要高于內(nèi)銷。所以公司綜合毛利率水平處在行業(yè)上游，廣廈環(huán)能的高通量產(chǎn)品占比高于公司，所以毛利率更高。（來源：同花順iFind，制圖：市值風(fēng)云APP）近幾年公司毛利率的波動主要受收入結(jié)構(gòu)變動影響。2017-2021年，受下游市場增長影響，公司收入結(jié)構(gòu)中石化行業(yè)占比較高。2022-2023年，公司在光伏領(lǐng)域陸續(xù)獲得大額訂單并貢獻(xiàn)收入，2023年光伏行業(yè)收入占比達(dá)46%。但該領(lǐng)域市場競爭激烈，毛利率較低。2024年，光伏行業(yè)收入大幅下降，石化行業(yè)貢獻(xiàn)主要營收，同時高端產(chǎn)品占比提升，外銷收入也同比增長93%，毛利率明顯改善。（來源：2024年報）三、營收穩(wěn)步增長，扣非凈利創(chuàng)新高2024年，公司在業(yè)務(wù)拓展方面取得了一定的成績，完成了多個具有里程碑意義的重點項目：DOSH認(rèn)證的42臺壓力容器和臺換熱器；順利完成英國欣克利角核電項目RCV公司陸續(xù)向“巴斯夫湛江一體化項目”交付了夫首次將EO/EG（來源：2024年報）同時“年產(chǎn)12,000噸高效換熱器生產(chǎn)項目”完工投產(chǎn)，高端產(chǎn)能進(jìn)一步釋放。2024年，在同行普遍增長乏力的情況下，公司營收同比增長22.9%；2025Q1，營收略有下滑。（來源：市值風(fēng)云APP）疊加盈利能力的改善，2024792.5201924.7%。（來源：市值風(fēng)云APP）壓力容器過程裝備制造業(yè)是典型的投資拉動型產(chǎn)業(yè)，公司收入主要取決于下游客戶的資本支出情況。結(jié)合國內(nèi)龍頭企業(yè)來看，2024年中石油和中石化煉油化工相關(guān)的資本性支出合計為1074.9202510372024不大，但仍低于2021和2022年水平。2022-2024年，公司期末在手訂單分別為14.6億元、17億元、17.2億元，近兩年增長明顯放緩。綜合代表客戶的資本支出和公司期末在手訂單情況看，后續(xù)增長仍有一定壓力，海外市場的表現(xiàn)較為關(guān)鍵。（來源：公司公告）公司現(xiàn)金流表現(xiàn)總體良好，2018-2024年，公司靠經(jīng)營活動共賺得現(xiàn)金11.9億元