請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所內容目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所TOC\o"1-2"\h\z\u我國資產支持證券市場概覽 5城投ABS市場存量現狀及結構特征 7存量城投ABS券種結構及票面利率分布 7存量城投ABS剩余期限分布及評級結構 9存量城投ABS基礎資產類型分布 存量城投ABS發(fā)行主體所屬區(qū)域及所屬行業(yè)分布 13城投ABS投資價值分析 14成交表現 14估值及信用利差表現 15風險提示 17請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖表目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖1：2021-2024年資產支持證券一級市場發(fā)行規(guī)模（單位：億元；%） 6圖2：存量城投ABS券種結構（單位：%） 8圖3：存量城投ABS票面利率分布（單位：億元；只） 9圖4：存量城投ABS剩余期限結構（單位：億元；只） 10圖5：城投ABS存量債券評級分布情況（單位：億元；只） 10圖6：城投ABS存量債券基礎資產類型分布（單位：%） 圖7：城投ABS存量債券基礎資產細分情況（單位：%） 12圖8：城投ABS存量債券按發(fā)行主體所屬地域分布（單位：億元；%） 13圖9：城投ABS存量債券按發(fā)行主體所屬行業(yè)分布（單位：%） 14圖10：不同剩余期限城投ABS分布（單位：億元；%） 16圖存量城投ABS不同基礎資產估值分布（單位：億元；%） 17表1：ABS按基礎資產類型分類 6表2：ABS按發(fā)行市場分類 6表3：2024年城投類、產業(yè)類企業(yè)ABS發(fā)行規(guī)模（單位：億元；單） 7表4：ABS成交量、換手率及同環(huán)比變化（單位：億元；%；pct） 15表5：城投ABS利差水平及較近2年最低點變化（單位：BP） 16請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所我國資產支持證券市場概覽請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所ABSABSABNABS和銀行間市場（2020ABSABS、汽車金融ABSABS等。各類新型ABS的種根據數據統(tǒng)計，2024年全年資產支持證券發(fā)行總額合計20,413.94億元，較2023年的18,751.38億元同比增加8.87%，扭轉了近年來市場逐年縮量的趨勢，主要原因或可歸于以下三點：1）政策支持力度加大：持續(xù)推動資產證券化試點擴容，涵蓋基礎設施、綠色金融及消費金融等領域，激發(fā)市場活力；2）存量資產盤活需求增加：在經濟結構轉型及去杠桿背景下，企業(yè)通過ABS盤活存量資產（如應收賬款、租賃資產）的需求上升；3）市場信心修復：隨著經濟基本面逐步企穩(wěn)，投資者對優(yōu)質ABS產品的認購意愿增強，推動發(fā)行規(guī)模增長。20242024130.821%，ABS20256,290.9528.45類企業(yè)發(fā)行額約6262.50億元。表1：ABS按基礎資產類型分類名稱 定義 常見基礎資產 發(fā)行主應收賬款融資租賃債權基礎設施企業(yè)資產支持證券（ABS）

（融債權等的證券化產品。

（PPP項目收益權、商業(yè)物業(yè)租金（CMBS）、供應鏈金融等。

企業(yè)、證券公司、基金子公司信貸資產證券化產品資產支持票據（ABN）

以銀行或其他金融機構的（為基礎資產發(fā)行的證券化產品。等非金融資產為基礎的債務融資工具。

企業(yè)貸款、個人住房抵押貸款信用卡應收賬款、不良資產等。權等。

銀行、信托公司等金融機構非金融企業(yè)數據來源：中國基金業(yè)協會，證監(jiān)會， 表2：ABS按發(fā)行市場分類名稱 發(fā)行場所 監(jiān)管機交易所市場ABS 上海證券交易所、深圳證券交易所 中國證監(jiān)會銀行間市場ABN 銀行間債券市場 交易商協會（NAFMII）數據來源：證監(jiān)會， 圖1：2021-2024年資產支持證券一級市場發(fā)行規(guī)模（單位：億元；%）3500015%10%300005%250000%-5%50000

2021

2022

2023

2024

-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所發(fā)行規(guī)模 同比增速（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數據來源：,請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所表3：2024年城投類、產業(yè)類企業(yè)ABS發(fā)行規(guī)模（單位：億元；單）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所企業(yè)類型發(fā)行規(guī)模發(fā)行單數城投類130.8235產業(yè)類20283.135667總計20413.945702數據來源：,城投ABS市場存量現狀及結構特征ABSCMBS（）及類ABS（如優(yōu)先AB存量城投ABS券種結構及票面利率分布從債券種類來看，當前城投ABS市場呈現以企業(yè)ABS產品為主導，少量ABN產品補充的格局。截至2025年5月11日，根據截至2025年4月末的城投平臺口徑顯示，城投平臺發(fā)行的資產證券化產品存量余額為339.64億元，約僅占證監(jiān)會主管ABS和交易商協會ABN總量的2%，表明盡管資產支持證券正在逐步成為城投主體探索的新ABS307441N2.209，證監(jiān)會主管的ABSABN請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖2：存量城投ABS券種結構（單位：%）9%91%交易商協會ABN9%91%證監(jiān)會主管ABS數據來源：,從票面利率來看，當前城投ABS對不高，約為低約42BPABS202552.5%的城投ABS88.383-3.5%ABS80.1223.59%2.5-3.0%區(qū)間的城投ABS71.81ABSABSABS市場正處于從“規(guī)模擴張”向“結構優(yōu)化”的轉型升級階段。當前城投ABS及以上的城投ABS的ABS時傾ABS請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所ABS市場（<2.5%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所ABS（≥（ABS而高票息產品發(fā)行數量的結構性擴張則提示投資者需關注產品底層資產的質地與現金圖3：存量城投ABS票面利率分布（單位：億元；只）100 3590 308070 2560 205040 1530 102010 50 0<2.5 [2.5,3) [3,3.5) [3.5,4) ≥4存量余額(億元) 產品數量（只）(右軸)數據來源：,存量城投ABS剩余期限分布及評級結構ABS2025510年以上區(qū)間的城投ABS128.3437.79%5-10ABS109.7732.32%11-33-5ABS存量城投ABSABS圖4：存量城投ABS剩余期限結構（單位：億元；只）806040200

3025201510501Y以內 1-3Y 3-5Y 5-10Y 10Y以上存量余額(億元) 產品數量（只）（右軸）數據來源：,ABS產品以AAA和AA+評級為主，少量AA評級，20255級城投AS24.467.87AAS602217.73%；AAABS3.821.12%存量城投ABS門均對于城投ABS級主體的ABS般的主體通過ABS融資的可行性有所削弱，ABS市場的區(qū)域馬太效應或有加劇。ABSAA+圖5：城投ABS存量債券評級分布情況（單位：億元；只）500

80706050403020100AAA AA+ AA NR存量余額（億元） 產品數量（只）（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數據來源：,請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所存量城投ABS基礎資產類型分布從基礎資產類型來看，當前城投ABS產品中，收費收益權類ABS和債權類ABS20255191.39134.96ABS13.29該基礎資產類型分布結構反映存量城投ABS而言，收費收益權類ABS（）以及基（3-5年為主ABSABS“盤活存量資產ABSABS會。圖6：城投ABS存量債券基礎資產類型分布（單位：%）56%4%56%40% 不動產類收費收益權債權類數據來源：數據來源：Wind,20255當前城投ABS的主要CMBS/CMBN保障房債權，該三類基礎資產的城投ABS合計存量規(guī)模達296.9587%。收費收益權類ABS保障房債權137.9653.4316%城投平臺發(fā)行ABS棚改ABS同時區(qū)域人口流出及地方財政狀況均可能進一步削弱該類底層資產的現金流穩(wěn)定性，放大信用風險。債權類ABS105.5716.5412.86億4%城投平臺用于發(fā)行ABS（值的敏感性，尤其在經濟波動加劇或區(qū)域房地產市場低迷時可能加大資產的收入下滑風險，擴大其風險敞口。圖7：城投ABS存量債券基礎資產細分情況（單位：%）融資租賃債權不動產類4% 4%應收賬款不動產類CMBS/CMBN

CMBS/CMBN基礎設施收費

基礎設施收費請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所棚改/保障房數據來源：,存量城投ABS發(fā)行主體所屬區(qū)域及所屬行業(yè)分布20255日，存量城投ABS的發(fā)行主體來自于全國13ABSABSABS114.0256.3141.8233.57%16.58%ABSABS位于東部沿海地區(qū)的城投平臺在ABS市場的參與ABS據全國ABSABS區(qū)域內BSBS）（ABS圖8：城投ABS存量債券按發(fā)行主體所屬地域分布（單位：億元；%）120450100803006025020040150201005000江 浙 山蘇 江 東

四 北 新 福 上 川 京 疆 建 海

湖 陜 安 廣南 西 徽 西請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所存量余額(億) 債務率（%）（軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數據來源：,從發(fā)行主體所屬行業(yè)來看，截至2025年5月11日，存量城投ABS的發(fā)行主體呈請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所現較高的行業(yè)集中度ABS208.2661.32%，ABS多以基礎設施項目如工程款應收賬款的43.23（2025ABS來盤活公用事業(yè)資產的趨勢有所增強。位列第三的為從事房地產行業(yè)的城投平臺發(fā)行的ABS，31.839.37%，控影響，但通過ABS盤活存量資產（）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所ABSABS圖9：城投ABS存量債券按發(fā)行主體所屬行業(yè)分布（單位：%）未分類房地產公用事業(yè)環(huán)保計算機建筑裝飾交通運輸商貿零售社會服務注：所屬行業(yè)按照申萬一級行業(yè)分類統(tǒng)計。數據來源：,城投ABS投資價值分析成交表現202320255月中旬，ABS20239,302.39億20245,532.382023年23.30%202418.02%近年來ABS的成交量與換手率的變化方向與節(jié)奏基本一致，提示市場熱度在2024上半年觸底后持續(xù)回升，2025年截至5月中旬的成交表現已超2024上半年水平，意味著ABS市場的交易活躍度正處于修復過程，市場需求有所復蘇，投資者信心有所增強，市場流動性有所改善。表4：ABS成交量、換手率及同環(huán)比變化（單位：億元；%；pct）2023H1 2023H2 2024H1 2024H2

20255

2023H2日成交量（億日成交量（億9302.397364.775532.387917.135565.44-20.83%-24.88%43.11%存量余額39931.8934168.8230702.0033001.6532911.60-14.43%-10.15%7.49%換手（%） 23.3021.5518.0223.9916.91-1.75-3.535.97

2024H1

2024H2環(huán)比增速請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所元）（億元）數據來源：，估值及信用利差表現2025521存量城投ABS2Y，約ABS種的城投ABS若將當前各期限的城投ABS利差與過去兩年期間的利差低點進行對比，則可以發(fā)現1Y品種的利差水平已達歷史低點，進一步收窄的阻力加大，而2Y及以上品種當前尚存約10BP左右的相對下行空間，即1Y以內品種的配置性價比較2Y及以上品種有所不及。若進一步將城投ABS的城投ABS的利差水平均高于同期限城投債，且1Y品種利差約為60BP，2Y品種利差約為品種利差約為5YABS的2Y關注2Y城投ABS標的。1Y2Y3Y5Y城投ABS信用利差7581681Y2Y3Y5Y城投ABS信用利差75816862城投ABS信用利差75725750利差較2023年以來091112城投債信用利差143132462025/05/212024/08/21最低點壓縮空間2025/05/21注：數據截至2025年5月21日數據來源：，2025521不同剩余期限的城投ABS的估1存量城投ABS中不僅存續(xù)有靜態(tài)估值收益率在益率在2.5%以上的標的；與之相似，剩余期限在5-10Y和10Y中，靜態(tài)估值收益率在2%2.5%ABS得的風險溢價補償或仍顯不足，因