正文目錄一、新代業(yè)度文件發(fā)奠運(yùn)商化改基礎(chǔ) 4二、工部25年1-4數(shù)據(jù)析 61、電業(yè)：1-4月入保穩(wěn)，4月月速小回升 62、移業(yè)：戶步增，DOU加增態(tài)勢 73、固寬業(yè)：用戶步長千用規(guī)模續(xù)大 8三、國外營行要動態(tài) 91、國運(yùn)商要態(tài) 92、國運(yùn)商要態(tài) 四、國外營股&交易析 121、全運(yùn)商價現(xiàn) 122、全運(yùn)商值況 133、全運(yùn)商易析 14五、運(yùn)商權(quán)勵況 16六、投建議 18圖表目錄圖1：三大營股結(jié)簡圖 4圖2：中國動中聯(lián)數(shù)服務(wù)入況億） 5圖3：電信務(wù)入計及速 6圖4：電信務(wù)入期及速 6圖5：國內(nèi)5G基建情況 6圖6：三大營移增用份額度化勢 7圖7：三大營移用市份額至25Q1） 7圖8：移動聯(lián)接流當(dāng)值 8圖9：月度DOU增速 8圖10：固定帶戶數(shù) 9圖11：千兆上入戶增及滲率 9圖12：三大營固增用份額度化勢 9敬請閱讀末頁的重要說明圖13：三大營固用市份額至25Q1） 9敬請閱讀末頁的重要說明敬請閱讀末頁的重要說明圖14：全球要營月漲幅（%） 12敬請閱讀末頁的重要說明圖15：全球要營年漲幅（%） 13圖16：中國動（H）下凈買情況 15圖17：中國信（H）下凈買情況 15圖18：中國通（H）下凈買情況 16圖19：通信業(yè)史PEBand 19圖20：通信業(yè)史PBBand 19表1：三大營股率算 5表2：移動務(wù)戶增值 7表3：固定帶戶增值 9表4：全球要營估表 13表5：全球要營交數(shù)據(jù) 14表6：中國動2024Q1-2025Q1A機(jī)持匯總 14表7：中國信2024Q1-2025Q1A機(jī)持匯總 14表8：中國通2024Q1-2025Q1A機(jī)持匯總 14表9：2020年-2025年5月30日南資凈入況 15表10：中國動權(quán)劃 16表11：中國信H股票增劃 16表12：中國通制股授計劃 17改革基礎(chǔ)2025年526201520255%2025A20175%5%公司公告、招商證券 注：截至2025年一公司公告、招商證券 注：截至2025年一度末資料來源：資料來源：敬請閱讀末頁的重要說明2020敬請閱讀末頁的重要說明202456644.9%、20.8%AI中國移動中國聯(lián)通645353中國移動中國聯(lián)通645353564032251618706050403020100資料來源：2021資料來源：

2022

2023

2024

2025Q1公司公告、招商證券公司公告、招商證券55G代碼公司市值(代碼公司市值(億元)2024股息率2025E 2026E2027E600941.SH中國移動25,2214.0%4.2%4.5%4.8%601728.SH中國電信7,3483.2%3.5%3.7%4.0%600050.SH中國聯(lián)通1,6763.0%3.5%4.0%4.4%0941.HK中國移動-H17,4095.8%6.2%6.5%7.0%0728.HK中國電信-H5,0154.7%5.1%5.5%5.9%0762.HK中國聯(lián)通-H2,6504.7%5.3%6.0%6.5%、二、工信部25年1-4月數(shù)據(jù)分析 DOU逐月加速增長，4月電信業(yè)務(wù)收入回暖。20251-45,985DOU4DOU增速（yoy+14.6%）創(chuàng)下446yoy2。（yoy+1.3%）5G1、電信業(yè)務(wù)：1-4月收入保持穩(wěn)健，4月單月增速小幅回升20251-45,985（yoy+1.0%），0.3pct。202541,516（yoy+2.0%），30.3%202545G443.934.9%1.3圖3：電信業(yè)務(wù)收入累值及增速 圖4：電信業(yè)務(wù)收入當(dāng)值及增速0

8% 1800電信業(yè)務(wù)收入(累計值,電信業(yè)務(wù)收入(累計值,億元)yoy(右軸)6% 14005% 12004% 10003% 8002% 4001% 2002023-042023-052023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-022025-032025-04

電信業(yè)務(wù)收入(當(dāng)期值,億元)

14%yoy(右軸yoy(右軸)10%8%6%4%2%0%2023-042023-052023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-022025-032025-04工信部、招商證券 工信部、招商證券工信部、招商證券工信部、招商證券資料來源：資料來源：圖5：國內(nèi)5G基站建設(shè)情況資料來源：資料來源：當(dāng)年新建(當(dāng)年新建(萬個)當(dāng)月新建(萬個)5G基站占比(右軸)34.9%18.84.4敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：0敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：

40%35%30%25%20%15%10%5%0%工信部、招商證券工信部、招商證券2、移動業(yè)務(wù)：用戶數(shù)穩(wěn)步增長，DOU呈加速增長態(tài)勢移動用戶數(shù)據(jù)：5G用戶占比穩(wěn)步擴(kuò)大，電信聯(lián)通凈增用戶數(shù)靠前截至2025年4月末18.0313445G10.81668759.9%3.2pct45G1242萬戶。截至2025年一季度末，根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，三家基礎(chǔ)電信企業(yè)及中國廣電的移動18.00995/95-94/495/478202556.3%、24.1%、19.6%。（萬戶）2025Q1yoy2024（萬戶）2025Q1yoy2024202320222021移動業(yè)務(wù)用戶凈增995-64.8%4,6014,3154,0624,875中國移動-94-120.3%1,3321,5991,8111,497中國電信49527.6%1,6751,6591,8752,141中國聯(lián)通47851.5%1,3001,2433761,130工信部、公司公告、圖6：三大運(yùn)營商移動量用戶份額季度變趨勢 圖7：三大運(yùn)營商移動戶市場份額（截至25Q1）(億戶,%)3.49,19.6%4.29,(億戶,%)3.49,19.6%4.29,24.1%10.03,56.3%中國移動中國聯(lián)通公司公告、招商證券54.3%56.3%-10.6%90%70%50%30%10%-10%公司公告、招商證券-30%公司公告、招商證券資料來源：資料來源：移動互聯(lián)網(wǎng)流量：移動流量增速持續(xù)上行，1-4月DOU值同比增長14.6%資料來源：資料來源：2025年1-4月1,199323GB（yoy+18.0%），420.4戶·月（yoy+14.6%）2025年1-4月4億（7億yoy、敬請閱讀末頁的重要說明344.6GB（yoy+15.0%）69.4GB（yoy+24.9%）敬請閱讀末頁的重要說明網(wǎng)接入流量增速領(lǐng)先。圖8：移動互聯(lián)網(wǎng)接入流量當(dāng)月值移動互聯(lián)網(wǎng)流量當(dāng)月值(移動互聯(lián)網(wǎng)流量當(dāng)月值(億GB)yoy(右軸)0資料來源：工信部、招商證券圖9：月度DOU及增速資料來源：工信部、招商證券DOU(GB/戶DOU(GB/戶)yoy(右軸)5

25%20%15%10%5%0%20%15%10%5%0 0%工信部、招商證券工信部、招商證券資料來源：移動短信語音業(yè)務(wù)：移動短信業(yè)務(wù)量高增長，通話量持續(xù)下滑資料來源：2025年1-4月，22.8%1.3%。6680完成232億分鐘（yoy-6.0%）。3、固網(wǎng)寬帶業(yè)務(wù)：接入用戶穩(wěn)步增長，千兆用戶規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大20251-41,0096.8100Mbps6.4594.9%；1000Mbps2.2132732.4%1.52025敬請閱讀末頁的重要說明6.78822/中國電信/中國聯(lián)通固網(wǎng)用戶總數(shù)為3.20/1.98/1.24億戶，分別累計凈增548/67/19249.8%30.8%19.3%。敬請閱讀末頁的重要說明（萬戶）2025Q1yoy2024（萬戶）2025Q1yoy2024202320222021固定寬帶用戶凈增822-24.5%3,3524,6665,3865,224中國移動548-19.8%1,6322,6083,2062,979中國電信67-67.5%7289261,1191,118中國聯(lián)通19224.7%8941,065773895工信部、公司公告、圖10：固定寬帶用戶數(shù) 圖千兆以上接入用凈增數(shù)及滲透率70,00068,00066,00064,00062,00060,00058,00056,000

固定寬帶(萬) 月凈增(萬戶,右

67,99267,9920-200

0

1000Mbps及以上接入速率用戶月凈增(萬戶)

35%1000Mbps及以上滲透率1000Mbps及以上滲透率(右軸)32.4%22425%20%15%2023-042023-052023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-022025-032025-045%工信部、招商證券工信部、招商證券資料來源：資料來源：-400 0%工信部、招商證券工信部、招商證券資料來源：資料來源：圖12：三大運(yùn)營商固網(wǎng)量用戶份額季度變趨勢 圖13：三大運(yùn)營商固網(wǎng)戶市場份額（截至25Q1）(億戶,%)1.24,19.3%3.20,(億戶,%)1.24,19.3%3.20,49.8%中國移動1.98,30.8%公司公告、招商證券23.8%8.3%67.9%90%70%50%30%10%-10%公司公告、招商證券資料來源：資料來源：-30%公司公告、招商證券資料來源：資料來源：三、國內(nèi)外運(yùn)營商行業(yè)重要動態(tài) 1、國內(nèi)運(yùn)營商重要動態(tài)三大運(yùn)營商聯(lián)合中國信通院正式啟動算力互聯(lián)網(wǎng)試驗(yàn)網(wǎng)建設(shè)5月17日，中國電信、中國移動、中國聯(lián)通聯(lián)合中國信通院正式啟動算力互聯(lián)敬請閱讀末頁的重要說明30+）敬請閱讀末頁的重要說明2025年深入推進(jìn)IPv6規(guī)模部署和應(yīng)用工作要點(diǎn)》5202025IPv69IPv62025IPv68.5IPv6IPv6流27%IPv670%。IPv6（）中國移動舉辦2025年中資出海數(shù)智賦能合作大會521AI企業(yè)數(shù)智出海服務(wù)平臺，共拓AI+AI）中移香港正式成為香港寬頻第二大股東525TPGWireman2.291215.46%Sy中國電信攜手華為完成行業(yè)首次云游戲和云電腦彈性智聯(lián)網(wǎng)絡(luò)方案現(xiàn)網(wǎng)驗(yàn)證516戲和云桌面新增業(yè)務(wù)級彈性通道，可實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)時延降低超30%，帶寬可在100M～25G動態(tài)調(diào)整，業(yè)務(wù)級網(wǎng)絡(luò)KPI（）中國聯(lián)通正式發(fā)布“智家通通”產(chǎn)品敬請閱讀末頁的重要說明516+300敬請閱讀末頁的重要說明AI（21）長三角樞紐蕪湖集群算力公共服務(wù)平臺正式接入中國移動五岳紀(jì)元量子云平臺517）020P，（）2、國際運(yùn)營商重要動態(tài)擬收購LumenTechnologies消費(fèi)者光纖業(yè)務(wù)52257.5Lumen1002026Lumen（Mergers&Acquisitions）日本電信電話株式會社(NTT)擬私有化NTT58(NTT)NTTGroupCorporationGroupNTTNTTNTT（Nihon）德國電信與與合作推動人工智能創(chuàng)新敬請閱讀末頁的重要說明523(InnovationParkArtificialIntelligence,AIAIAIAI5敬請閱讀末頁的重要說明AI聯(lián)盟(GlobalAIAlliance)，SKe&SingtelSoftBank（VOIP）沃達(dá)豐集團(tuán)與ServiceNow達(dá)成戰(zhàn)略合作520宣布與全球領(lǐng)先的數(shù)字工作流公司ServiceNow達(dá)成ServiceNowAI（businesswire）Comcast推出面向小型企業(yè)的AI創(chuàng)意平臺520(Comcast)AI視頻制作領(lǐng)域的先驅(qū)公司AI（telecompetitor）四、國內(nèi)外運(yùn)營商股價&交易分析 1、全球運(yùn)營商股價表現(xiàn)25年5（H股（HLGUplus、（H股12.0%7.4%6.5%年至今（HAT&TLGUplus36.9%32.1%、27.9%24.9%、23.9%。圖14：全球主要運(yùn)營商月度漲跌幅（%）12.0%8.6%12.0%8.6%7.4%6.5%6.4%5.9%5.3%4.4%4.1%3.9%3.4%0.8%0.4%-0.2%-1.0%-1.6%-1.9%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

-4.9%敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：Wind敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：Wind、招商證券2025530日）圖15：全球主要運(yùn)營商年度漲跌幅（%）36.9%32.1%36.9%32.1%27.9%24.9%23.9%22.8%21.8%15.8%15.2%14.9%13.7%11.2%10.5%3.3%0.9%0.7%-1.1%-2.4%35%30%25%20%15%10%5%0%Wind、招商證券Wind、招商證券2025530日）2、全球運(yùn)營商估值情況資料來源：PBEV/EBITDA資料來源：代碼市值(本位幣代碼市值(本位幣-億)市盈率PBEV/EBITDA股息率（%）25E26E25E26E25E26E25E26E中國移動600941.CH17,76717.316.51.81.84.54.44.04.3中國電信601728.CH6,99620.819.61.61.64.94.73.23.5中國聯(lián)通600050.CH1,67616.915.61.01.03.73.63.84.9均值（A）8,81318.417.21.51.54.44.23.74.2中國移動0941.HK19,35212.011.41.31.24.44.35.86.2中國電信0728.HK7,61914.113.01.11.14.84.64.85.3中國聯(lián)通0762.HK2,89212.211.30.70.72.92.84.65.2均值（H）9,95412.811.91.01.04.03.95.15.5VerizonVZ.N1,8539.49.11.91.77.06.96.16.2AT&TT.N2,00013.312.41.81.77.77.44.04.0T-MobileTMUS2,75022.519.04.54.511.410.61.21.5美國均值2,20115.113.52.72.78.78.33.83.9西班牙電信TEF.N26715.314.21.31.35.35.36.46.3德國電信DTE.GR1,66016.514.62.92.57.26.72.73.1沃達(dá)豐VOD.LN1919.89.30.40.45.35.15.25.2法國電信0OQV.L35013.510.81.11.15.95.65.75.9歐洲均值27011.710.10.70.75.65.35.45.5KDDI9433.T104,65413.212.21.91.86.15.92.93.1NTT9432.JT145,24311.811.21.31.36.26.03.33.4日本均值124,94912.511.71.61.56.15.93.13.3SKSKM.N110,6179.28.60.90.93.53.57.06.9LGU+032640.KS55,8869.18.20.60.63.13.15.05.0KT030200KS128,0277.58.50.80.73.63.74.04.7韓國均值98,1778.68.40.80.83.43.45.35.6Bloomberg、（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）3、全球運(yùn)營商交易分析25年5月份，（A股0.86%（A）0.71%25年至今，（A股1.50%（A股證券代碼 證券簡稱 月?lián)Q手率（%） 月均換手率月成交量年換手率年均換手率證券代碼 證券簡稱 月?lián)Q手率（%） 月均換手率月成交量年換手率年均換手率年成交量（%）（萬股）（%）（%）（萬股）600941.SH中國移動（A）16.3%0.86%14,723145.8%1.50%131,088601728.SH中國電信（A）2.4%0.13%187,10537.2%0.38%1,444,596600050.SH中國聯(lián)通（A）13.4%0.71%413,303136.0%1.40%4,226,1920941.HK中國移動（H）1.8%0.09%36,72412.5%0.13%258,6760728.HK中國電信（H）8.0%0.40%110,69968.3%0.69%947,3010762.HK中國聯(lián)通（H）3.8%0.19%115,61023.4%0.24%717,452VZ.NVerizon7.5%0.36%31,55356.7%0.56%238,852T.NAT&T9.7%0.46%69,96857.5%0.56%412,971TMUS.OT-MobileUS7.4%0.35%8,44738.1%0.37%43,423TEF.N西班牙電信0.2%0.01%1,4111.3%0.01%7,554DTE.DF德國電信2.7%0.13%13,46917.2%0.17%84,109VOD.OVodafone15.0%0.71%37,12751.8%0.51%129,6520OQV.LOrange3.9%0.20%10,27315.6%0.15%41,3829433.TKDDI3.6%0.18%15,40018.9%0.19%60,1779432.TNTT4.2%0.21%377,51118.3%0.19%1,654,654SKM.NSKTelecom2.5%0.12%9569.4%0.09%3,580032640.KSLGU+5.6%0.29%2,39621.7%0.22%9,309030200.KSKT2.1%0.11%52711.8%0.12%2,896、（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）表6：中國移動2024Q1-2025Q1A股機(jī)構(gòu)持股匯總2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）46112122741245421累計持股數(shù)量（萬股）16,49123,14413,38122,35712,487持股比例（%）21.7%30.5%17.6%29.5%13.8%、 注：機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)不包含一般法人類別表7：中國電信2024Q1-2025Q1A股機(jī)構(gòu)持股匯總2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）190744112790201累計持股數(shù)量（萬股）175,539267,291133,942299,213137,398持股比例（%）9.0%13.6%6.6%14.8%1.8%、 注：機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)不包含一般法人類別表8：中國聯(lián)通2024Q1-2025Q1A股機(jī)構(gòu)持股匯總2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/31機(jī)構(gòu)數(shù)量（家）866127370598累計持股數(shù)量（萬股）556,201657,425594,361650,705530,728持股比例（%）18.0%21.2%19.2%20.8%17.3%、 注：機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)不包含一般法人類別25年5月份，滬深港通累計南向凈買入中國移動（H股）為46.0億港幣；25年至今，滬深港通累計南向凈買入中國移動（H股）/中國聯(lián)通（H股）分別為235.3億港幣/3.7億港幣。表9：2020年-2025年5月30日南下資金凈買入情況公司名稱2020年累計2021年累計2022年累計2023年累計2024年累計2025年至今累計中國移動18.7638.976.5223.8345.5235.3中國電信1.544.63.732.421.60.0中國聯(lián)通8.523.512.06.84.43.7、（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）圖16：中國移動（H）南下資金凈買入情況凈買入(凈買入(億元)收盤價(億港元)151050-5-10-152022-062022-072022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-05

100.080.060.040.020.00.0WindWind、招商證券（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）資料來源：圖17：中國電信（H）南下資金凈買入情況資料來源：凈買入(凈買入(億元)收盤價(億港元)6420-2資料來源：2022-062022-07資料來源：2022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-05

8.07.06.05.04.03.02.01.00.0敬請閱讀末頁的重要說明敬請閱讀末頁的重要說明WindWind、招商證券（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）圖18：中國聯(lián)通（H）南下資金凈買入情況凈買入(凈買入(億元)收盤價(億港元)43210-1-2-32022-062022-072022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-05

12.010.08.06.04.02.00.0敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：敬請閱讀末頁的重要說明資料來源：WindWind、招商證券（注：數(shù)據(jù)截至2025年5月30日）資料來源：五、運(yùn)營商股權(quán)激勵情況 資料來源：表10：中國移動期權(quán)計劃第一批計劃授予時間2020.6.12數(shù)量305,601,702人數(shù)9,914人均#30,825行權(quán)價格552020.6.122022.6.122023.6.122024.6.12解鎖比例授予日40%30%30%解鎖數(shù)量0122,240,68191,680,51191,680,511第二批計劃授予時間2022.9.19數(shù)量607,649,999人數(shù)10,988人均#55,301行權(quán)價格51.62022.9.192024.9.192025.9.192026.9.19解鎖比例授予日40%30%30%解鎖數(shù)量0243,060,000182,295,000182,295,000公司公告、招商證券表11：中國