天然氣行業(yè)2019年度財(cái)務(wù)績(jī)效分析報(bào)告一、行業(yè)發(fā)展背景與環(huán)境分析2019年，我國(guó)天然氣行業(yè)在能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與環(huán)保政策推動(dòng)下持續(xù)發(fā)展，市場(chǎng)需求、供應(yīng)格局與政策環(huán)境呈現(xiàn)多維度變化：1.1政策環(huán)境：能源轉(zhuǎn)型與保供政策雙向驅(qū)動(dòng)“煤改氣”工程深化、非居民用氣價(jià)格市場(chǎng)化改革推進(jìn)，疊加冬季保供政策趨嚴(yán)，行業(yè)政策導(dǎo)向明確——既要推動(dòng)天然氣消費(fèi)占比提升（2019年天然氣消費(fèi)占一次能源比重約8.1%），又需保障供應(yīng)安全。監(jiān)管層對(duì)城市燃?xì)馓卦S經(jīng)營(yíng)權(quán)的規(guī)范管理，也促使企業(yè)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)模式。1.2市場(chǎng)需求：城鎮(zhèn)化與產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶動(dòng)增長(zhǎng)城鎮(zhèn)化率提升（2019年達(dá)60.6%）推動(dòng)居民用氣需求，工業(yè)領(lǐng)域“煤改氣”與化工、發(fā)電等行業(yè)的用氣升級(jí)，帶動(dòng)工業(yè)用氣占比超40%。全年天然氣表觀消費(fèi)量約3067億立方米，同比增長(zhǎng)9.4%，需求端呈現(xiàn)“居民穩(wěn)增、工業(yè)主導(dǎo)”的特征。1.3供應(yīng)格局：國(guó)內(nèi)增產(chǎn)與進(jìn)口多元化并行國(guó)內(nèi)天然氣產(chǎn)量達(dá)1762億立方米（同比+10.3%），頁巖氣、煤層氣等非常規(guī)氣產(chǎn)量占比提升至15%；進(jìn)口端，LNG進(jìn)口量首超管道氣，全年進(jìn)口LNG約6178萬噸（同比+13.5%），管道氣進(jìn)口量約526億立方米（同比+6.7%），供應(yīng)結(jié)構(gòu)向“國(guó)產(chǎn)+進(jìn)口LNG+管道氣”多元化演進(jìn)。二、財(cái)務(wù)績(jī)效分析框架與樣本選擇本報(bào)告選取上游資源開發(fā)（中石油、中石化天然氣業(yè)務(wù)）、中游管道運(yùn)營(yíng)（如國(guó)家管網(wǎng)集團(tuán)籌備期的三大油管道資產(chǎn)）、下游城市燃?xì)猓ㄈA潤(rùn)燃?xì)狻⑿聤W能源等）三類典型企業(yè)，從盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、成長(zhǎng)能力四個(gè)維度展開分析，揭示行業(yè)財(cái)務(wù)特征與結(jié)構(gòu)差異。三、盈利能力分析：上下游盈利模式分化天然氣行業(yè)盈利水平受資源稟賦、產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)、成本結(jié)構(gòu)影響顯著，上下游企業(yè)呈現(xiàn)明顯分化：3.1毛利率：資源型企業(yè)占優(yōu)，下游依賴政策定價(jià)上游企業(yè)（如中石油天然氣業(yè)務(wù)）：憑借資源壟斷與規(guī)?；_發(fā)，2019年毛利率約28%-35%，成本主要為勘探開發(fā)、生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)支出，氣價(jià)（與油價(jià)聯(lián)動(dòng)）波動(dòng)直接影響毛利空間。下游城市燃?xì)馄髽I(yè)：受配氣價(jià)格管制（配氣費(fèi)毛利率上限約25%），2019年整體毛利率約18%-23%，成本以管輸費(fèi)、銷售費(fèi)用為主，規(guī)模效應(yīng)（管網(wǎng)覆蓋用戶數(shù)增長(zhǎng)）可小幅提升毛利率。3.2凈利率：下游效率優(yōu)勢(shì)凸顯上游企業(yè)凈利率約6%-10%，受氣價(jià)波動(dòng)（2019年國(guó)際油價(jià)震蕩，國(guó)內(nèi)氣價(jià)調(diào)整滯后）、勘探成本（頁巖氣開發(fā)初期成本較高）影響，盈利穩(wěn)定性弱于下游。下游企業(yè)（如華潤(rùn)燃?xì)?、新奧能源）凈利率約9%-14%，通過優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)（工商業(yè)用戶占比提升，氣價(jià)彈性更高）、控制銷售費(fèi)用，凈利率逐年提升，2019年部分企業(yè)凈利率突破15%。3.3凈資產(chǎn)收益率（ROE）：輕資產(chǎn)模式更具優(yōu)勢(shì)上游企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模龐大（油氣田、管道資產(chǎn)），2019年ROE約8%-12%；下游城市燃?xì)馄髽I(yè)以輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)（管網(wǎng)多為特許經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)），ROE普遍達(dá)12%-18%，新奧能源等企業(yè)通過增值服務(wù)（如燃?xì)饩咪N售、分布式能源）進(jìn)一步提升ROE至20%左右。四、償債能力分析：下游流動(dòng)性更優(yōu)，上游負(fù)債壓力可控行業(yè)償債能力與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流特征強(qiáng)相關(guān)：4.1資產(chǎn)負(fù)債率：上游穩(wěn)健，下游擴(kuò)張性負(fù)債顯著上游企業(yè)（中石油、中石化天然氣板塊）資產(chǎn)負(fù)債率約55%-62%，負(fù)債以長(zhǎng)期債務(wù)（用于勘探開發(fā)、管道建設(shè)）為主，償債壓力隨產(chǎn)能釋放逐步緩解。下游城市燃?xì)馄髽I(yè)處于擴(kuò)張期（并購(gòu)新區(qū)域、鋪設(shè)管網(wǎng)），2019年資產(chǎn)負(fù)債率約65%-72%，短期債務(wù)占比約30%-40%，但現(xiàn)金流（居民用氣預(yù)付費(fèi)、工商業(yè)氣款結(jié)算快）覆蓋能力較強(qiáng)。4.2流動(dòng)性指標(biāo)：下游回款優(yōu)勢(shì)明顯流動(dòng)比率：下游企業(yè)約1.3-1.6（應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)快，貨幣資金充裕），上游企業(yè)約0.9-1.2（存貨為氣態(tài)天然氣，流動(dòng)性較弱）。速動(dòng)比率：下游企業(yè)約1.1-1.4（剔除存貨后流動(dòng)性仍充足），上游企業(yè)約0.7-1.0（存貨占比高，速動(dòng)資產(chǎn)以貨幣資金、應(yīng)收賬款為主）。五、營(yíng)運(yùn)能力分析：下游周轉(zhuǎn)效率領(lǐng)先營(yíng)運(yùn)能力反映企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率，產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)差異導(dǎo)致指標(biāo)分化：5.1應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率：下游“預(yù)付費(fèi)+短賬期”占優(yōu)下游城市燃?xì)馄髽I(yè)：居民用氣多為預(yù)付費(fèi)，工商業(yè)用戶賬期多在30-60天，2019年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率約8-12次（周轉(zhuǎn)天數(shù)28-45天）。上游企業(yè)：對(duì)電廠、化工等大客戶賬期多為____天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率約4-7次（周轉(zhuǎn)天數(shù)50-90天），回款效率弱于下游。5.2存貨周轉(zhuǎn)率：下游“以銷定存”更靈活天然氣存儲(chǔ)成本高（氣態(tài)存儲(chǔ)需管網(wǎng)/儲(chǔ)氣庫(kù)，液態(tài)需LNG接收站），上游企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率約5-8次（以產(chǎn)定銷，保供需求下庫(kù)存略高）；下游企業(yè)“以銷定存”，存貨周轉(zhuǎn)率約9-15次（銷售終端直接面向市場(chǎng)，庫(kù)存周轉(zhuǎn)快）。5.3總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：下游輕資產(chǎn)模式效率更高上游企業(yè)資產(chǎn)以油氣田、長(zhǎng)輸管道為主，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率約0.4-0.6次；下游企業(yè)管網(wǎng)資產(chǎn)多為特許經(jīng)營(yíng)權(quán)（會(huì)計(jì)處理為無形資產(chǎn)），固定資產(chǎn)占比低，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率約0.6-1.0次，運(yùn)營(yíng)效率顯著高于上游。六、成長(zhǎng)能力分析：下游增速領(lǐng)跑，上游穩(wěn)中有進(jìn)行業(yè)成長(zhǎng)能力與市場(chǎng)需求、業(yè)務(wù)擴(kuò)張節(jié)奏緊密相關(guān)：6.1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率：下游受益于“煤改氣”與城鎮(zhèn)化下游城市燃?xì)馄髽I(yè)：2019年?duì)I收增速約12%-20%，華潤(rùn)燃?xì)?、新奧能源等企業(yè)通過并購(gòu)新區(qū)域（如縣域燃?xì)馐袌?chǎng)）、拓展工商業(yè)用戶，增速超15%。上游企業(yè)：營(yíng)收增速約6%-10%，受氣價(jià)（2019年非居民氣價(jià)市場(chǎng)化后價(jià)格小幅下調(diào)）與產(chǎn)量（國(guó)內(nèi)增產(chǎn)+進(jìn)口氣量增長(zhǎng)）共同影響，增速相對(duì)平穩(wěn)。6.2凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率：下游盈利彈性更強(qiáng)下游企業(yè)凈利潤(rùn)增速約15%-25%（規(guī)模效應(yīng)+成本控制），新奧能源等企業(yè)因增值服務(wù)貢獻(xiàn)增量，增速超20%；上游企業(yè)凈利潤(rùn)增速約8%-15%，受氣價(jià)波動(dòng)（國(guó)際油價(jià)下跌導(dǎo)致氣價(jià)聯(lián)動(dòng)下調(diào)）、勘探成本上升影響，增速低于下游。6.3資產(chǎn)增長(zhǎng)率：下游并購(gòu)擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)，上游重資產(chǎn)投入穩(wěn)定下游企業(yè)：資產(chǎn)增速約10%-20%，主要來自管網(wǎng)并購(gòu)、儲(chǔ)氣設(shè)施建設(shè)，新奧能源等企業(yè)資產(chǎn)增速超18%。上游企業(yè)：資產(chǎn)增速約5%-10%，集中于頁巖氣田開發(fā)、LNG接收站建設(shè)，資本開支節(jié)奏穩(wěn)健。七、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)2019年行業(yè)面臨價(jià)格波動(dòng)、政策約束、競(jìng)爭(zhēng)加劇等多重挑戰(zhàn)：7.1價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)：國(guó)際LNG與國(guó)內(nèi)氣價(jià)雙向擠壓國(guó)際LNG價(jià)格因全球產(chǎn)能釋放（美國(guó)頁巖氣LNG項(xiàng)目投產(chǎn)）波動(dòng)下行，但冬季保供期價(jià)格反彈，進(jìn)口LNG成本波動(dòng)影響下游盈利；國(guó)內(nèi)非居民氣價(jià)市場(chǎng)化后，氣價(jià)與油價(jià)、國(guó)際市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)，上游企業(yè)盈利穩(wěn)定性受考驗(yàn)。7.2政策風(fēng)險(xiǎn)：保供成本與特許經(jīng)營(yíng)監(jiān)管趨嚴(yán)冬季保供要求企業(yè)增加儲(chǔ)氣庫(kù)注氣、拓展應(yīng)急氣源，額外成本約占營(yíng)收的2%-5%；特許經(jīng)營(yíng)權(quán)監(jiān)管加強(qiáng)（如要求企業(yè)保障民生用氣價(jià)格、規(guī)范服務(wù)），下游企業(yè)盈利空間受壓縮。7.3競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)：城市燃?xì)馐袌?chǎng)整合加速新奧、華潤(rùn)等龍頭企業(yè)通過并購(gòu)縣域市場(chǎng)、爭(zhēng)奪工業(yè)用戶，區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)加??；上游氣源競(jìng)爭(zhēng)（國(guó)產(chǎn)氣與進(jìn)口氣價(jià)格博弈），中游管道運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)化（國(guó)家管網(wǎng)集團(tuán)籌備期），產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)格局重塑。7.4匯率風(fēng)險(xiǎn)：進(jìn)口LNG成本受人民幣匯率波動(dòng)影響2019年人民幣匯率雙向波動(dòng)，進(jìn)口LNG以美元結(jié)算，匯率波動(dòng)導(dǎo)致成本波動(dòng)約3%-8%，下游城市燃?xì)馄髽I(yè)（進(jìn)口LNG占比高）需通過套期保值對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。八、發(fā)展建議：全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)化與風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)結(jié)合行業(yè)特征與財(cái)務(wù)表現(xiàn)，提出差異化發(fā)展建議：8.1上游企業(yè)：降本增效+資源多元化優(yōu)化勘探開發(fā)成本（如頁巖氣開發(fā)規(guī)?；当荆嵘浅Ｒ?guī)氣產(chǎn)量占比（目標(biāo)20%+）；拓展海外氣源合作（如參與“一帶一路”沿線氣田開發(fā)），降低單一氣源依賴。8.2中游企業(yè)：管網(wǎng)整合+市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)參與國(guó)家管網(wǎng)集團(tuán)組建后的管網(wǎng)運(yùn)營(yíng)，探索管輸價(jià)格市場(chǎng)化機(jī)制；提升管道利用率（如發(fā)展LNG罐箱運(yùn)輸、拓展城市燃?xì)馄髽I(yè)接駁業(yè)務(wù)），增加非管輸收入。8.3下游企業(yè)：增值服務(wù)+風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖拓展增值服務(wù)（如燃?xì)饩咪N售、分布式能源、智慧燃?xì)猓繕?biāo)增值服務(wù)收入占比超20%；優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)（提升工商業(yè)用戶占比至40%+），增強(qiáng)氣價(jià)彈性；利用套期保值工具（如LNG期貨、遠(yuǎn)期合約）對(duì)沖國(guó)際氣價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。8.4全行業(yè)：布局基礎(chǔ)設(shè)施+政策協(xié)同加快LNG接收站、儲(chǔ)氣庫(kù)建設(shè)（2019年儲(chǔ)氣能