證券研究報告2026年美容護(hù)理行業(yè)投資策略A0230511040052A0230523120001A0230524120002A0230511040052A0230523120001A0230524120002聶霜2025.11.18摘要n回顧美容護(hù)理板塊表現(xiàn)：SW美容護(hù)理指數(shù)經(jīng)過22-24年的回調(diào)，于25H1回暖，期間最高漲幅超15%并成為新消費(fèi)領(lǐng)域重點(diǎn)板塊。25H2美護(hù)指數(shù)受需求端略疲軟及交易層面影響，跑輸SWA指大盤，預(yù)計25Q4-26Q1受板塊輪動及消費(fèi)效應(yīng)帶動，增速再提。n化妝品：4P視角發(fā)掘品牌端長期成長標(biāo)的，上下游困境反轉(zhuǎn)建議關(guān)注?；瘖y品品牌端競爭激烈，國貨在研發(fā)、渠道等全方面突圍，國際品牌在華觸底反攻，采用更本土化產(chǎn)品及更靈活流量策略積極應(yīng)對，預(yù)計在品牌矩陣、營銷策略、渠道均衡及產(chǎn)品力多維度發(fā)力的國貨集團(tuán)，將在未來行業(yè)整合與出清階段逆勢增長，成為國內(nèi)乃至世界性美妝巨頭。同時，關(guān)注美妝產(chǎn)業(yè)鏈上下游標(biāo)的，上游代工板塊經(jīng)數(shù)年業(yè)績與股價回調(diào)，25Q3初顯回暖，下游代運(yùn)營業(yè)績反轉(zhuǎn)。n醫(yī)美：新原料、新產(chǎn)品、新模式，用新打動消費(fèi)者，看好醫(yī)藥械公司向日?；?、平價化、細(xì)分化產(chǎn)品發(fā)力。醫(yī)美藥械市場藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，醫(yī)美重點(diǎn)標(biāo)的產(chǎn)品布局與在研管線完善，在玻尿酸、膠原蛋白、肉毒素、體重管理、光電設(shè)備等全領(lǐng)域，自研+外購布局，預(yù)計將超越外資成為輕醫(yī)美賽道主要競爭者。n電商代運(yùn)營板塊：代運(yùn)營板塊業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型明顯、競爭格局重構(gòu)，若羽臣、水羊股份、青木科技、壹網(wǎng)壹創(chuàng)等公司通過自有品牌孵化、AI賦能和海外并購重塑第二增長曲線。。n化妝品：核心推薦：1）渠道/品牌矩陣完善，GMV高增長的毛戈平、上美股份、珀萊雅；2)期待業(yè)績增速邊際改善的上海家化、丸美生物、潤本股份、巨子生物、貝泰妮、華熙生物。3）母嬰板塊：圣貝拉、孩子王，建議關(guān)注：不同集團(tuán)。n醫(yī)美：把握研發(fā)拿證壁壘高、盈利能力強(qiáng)的上游環(huán)節(jié)公司，重點(diǎn)看好大單品驅(qū)動、產(chǎn)品管線布局廣泛的標(biāo)的；推薦：愛美客；建議關(guān)注：朗姿股份、四環(huán)醫(yī)藥。n電商代運(yùn)營+個護(hù)自有品牌推薦：若羽臣、水羊股份，建議關(guān)注：壹網(wǎng)壹創(chuàng)、青木科技。n風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性；居民消費(fèi)意愿恢復(fù)不及預(yù)期；行業(yè)競爭加??；第三方數(shù)據(jù)誤差；超頭主播流量下行；醫(yī)美合規(guī)趨嚴(yán)及拿證不及預(yù)期；輿情風(fēng)險。2證券研究報告2主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示3n25Q2受新消費(fèi)投資帶動，SW美容護(hù)理指數(shù)高漲并大幅跑贏SWA指；25H2以來，板塊基本面與交易層面疲軟，漲后回調(diào)。?1）25H1新消費(fèi)概念崛起，以悅己為表現(xiàn)等因素影響，SW美容護(hù)②38促銷國貨表現(xiàn)突出，板塊關(guān)注度提升，同時港股新消費(fèi)毛戈平、上美股份等標(biāo)的，助力板塊搶灘新消費(fèi)4證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究；注:醫(yī)美指數(shù)采用申萬醫(yī)療美容主要成分股愛美客、華熙生物、錦波生物、昊海生科的4平均累計漲跌幅計算而來；因此不完全符合SW美容護(hù)理指數(shù)走勢。 n美容護(hù)理板塊25年初至今漲幅為5.7%，在各消費(fèi)一級行業(yè)中處于中游，個股漲跌幅在-22%至149%之間，表現(xiàn)分化：圖3：25年初以來化妝品醫(yī)美板塊重要個股累計漲跌5證券研究報告5n2020年以來，美容護(hù)理標(biāo)的經(jīng)歷股價雙擊、雙殺與業(yè)績觸底反彈、股價V型反轉(zhuǎn)等多種趨勢。n印證板塊成長為王的投資屬性，業(yè)績高增長且增速向上，估值倍數(shù)快速正反饋，反之亦然。表1：2025年以來美容護(hù)理板塊行情復(fù)盤股票代碼毛戈平49%49%45%42%42%若羽臣若羽臣潤本股份47%47%41%珀萊雅42%46%愛美客44%48%48%47%4%華熙生物%%%-6證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究；注：港股業(yè)績增速為25H1，A股為2025Q1-3數(shù)據(jù)6主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示7n護(hù)膚彩妝市場是傳統(tǒng)意義上，模式好、單價高、粘性強(qiáng)賽道，國貨/國際品牌在此激烈競爭，高端大眾細(xì)分等領(lǐng)域均現(xiàn)紅海；n上游生產(chǎn)代工板塊經(jīng)歷數(shù)年業(yè)績波動，25Q3業(yè)績回暖有望觸底反彈。下游代運(yùn)營標(biāo)的，各顯神通，業(yè)績集體困境反轉(zhuǎn)。8證券研究報告資料來源：各公司官網(wǎng)，各公司財報，各公司公告，申萬宏源研究8n護(hù)膚彩妝市場規(guī)模暫別高增長階段，預(yù)計未來品牌端進(jìn)入出清、整合并購階段，強(qiáng)弱分化，強(qiáng)者恒強(qiáng)；n細(xì)分領(lǐng)域?qū)⒏又匾惴?、頭發(fā)護(hù)理、嬰童用品、防曬等賽道，目前備受重視，國貨標(biāo)的重點(diǎn)布局，競爭相對藍(lán)海。變動及CAGRYOYYOY彩妝YOYYOYYOYYOY洗浴用品YOYYOYYOYYOYYOYYOY嬰兒用品YOYYOY428475499482492496YOYYOYYOYYOY,,,,,,YOYYOY9證券研究報告資料來源：歐睿，申萬宏源研究9 n對于頭部國貨化妝品品牌來說，享受國貨替代與白牌出清的紅利，尤其是彩妝賽道，國際品牌市占率相比15年，減少將近10pct；n目前國際品牌在國內(nèi)市占率仍在50%左右，仍具有巨大的替代空間。2015表3：護(hù)膚市場國貨市占率前十，國貨CR10不斷提升44..國貨CR1015.817.318.917.717.5表4：彩妝市場國貨市占率前十，國貨CR10不斷-520000國貨CR10914.12024.522.923.125.7證券研究報告資料來源：歐睿，申萬宏源研究；注：歐睿將市占率小于0.1%的品牌歸為others，一般以“白牌”為主，暫歸為國貨。n上美股份：韓束主品牌抖音渠道高基數(shù)高增長，聚光白、安敏優(yōu)、一頁、極方等品牌接力增長，同時NanBeauty、面包超人等品牌蓄勢待發(fā)。n珀萊雅：護(hù)膚珀萊雅、彩妝彩棠品牌、中高端洗護(hù)OR與高端護(hù)膚科瑞膚組成品牌矩陣；同時投資花知曉，進(jìn)一步完善彩妝布局。n上海家化：美妝+個護(hù)三大明星品牌，同時還擁有湯美星、美加凈、啟初等三梯隊品牌。證券研究報告資料來源：各公司官網(wǎng)，各公司公告，申萬宏源研究n美妝個護(hù)賽道市場容量大，賽道細(xì)分，消費(fèi)價格帶隨經(jīng)濟(jì)波動而變化，同時受成分創(chuàng)新、營銷熱點(diǎn)等因素影響，品牌/產(chǎn)品周期明顯。因此，品牌矩陣建設(shè)與細(xì)分賽道布局成為國際集團(tuán)經(jīng)久不衰的對應(yīng)方式，參考?xì)W萊雅、寶潔，國際美妝、個護(hù)龍頭在品牌矩陣上的建設(shè)，已全面“接管”消費(fèi)者日化領(lǐng)域的需求。國貨對比之下，品牌矩陣建設(shè)潛力巨大，個護(hù)、香氛將成為下一個發(fā)力方向。表5：長期看公司品牌矩陣的建設(shè)，對標(biāo)國際龍飲證券研究報告資料來源：各公司官網(wǎng)，各公司公告，申萬宏源研究 n國際大牌雅詩蘭黛經(jīng)40余年打造，成就經(jīng)典大單品“小棕瓶”，期間通過迭代換新保持產(chǎn)品生命力。國貨以珀萊雅為先驅(qū)，打造品牌大雅大單品發(fā)展資料來源：公司公告，品牌天貓官旗，申萬宏源研究 n珀萊雅大單品方法論逐步成熟。系列內(nèi)部橫向延展：在紅寶石、雙抗精華產(chǎn)品打開知名度與銷量后，迅速延伸推出家族產(chǎn)品，面霜、眼霜、面膜等，承接爆款流量提升連帶率?？v向延伸，覆蓋更多功效需求：推出源力系列應(yīng)對修護(hù)需求，能量系列搶占抗衰賽道。橫縱結(jié)合，大單品高速發(fā)展。資料來源：公司公告，品牌天貓官旗，申萬宏源研究 n主品牌韓束擁有紅蠻腰、百蠻腰系列，維持較快增長。近期PDRN次拋等表現(xiàn)突出，男士護(hù)膚、個護(hù)、身體護(hù)理、彩妝等品類GMV占比逐漸提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)多元化。拓展韓束套組、新成分次拋、專業(yè)彩妝師彩妝、香水香氛等品類nNewpage、聚光白、極方等勢能強(qiáng)勁，品類賽道豐富，有望貢獻(xiàn)可觀增長動能。紅蠻腰X肽系列男士系列洗護(hù)安敏優(yōu)安敏優(yōu)聚光白聚光白證券研究報告資料來源：品牌天貓官旗，申萬宏源研究 n渠道流量快速變動，由早期傳統(tǒng)線下渠道，向線上遷移，助力國貨品牌打破傳統(tǒng)線下渠道壁壘，獲得與國際品牌競爭的機(jī)會。n線上流量變動同樣迅速，貨架電商、內(nèi)容電商、線上線下協(xié)同零售、即時零售及視頻號直播等，流量“嗅覺”敏銳，運(yùn)營能力強(qiáng)的公司將享受紅利。發(fā)展歷程線下時代傳統(tǒng)百貨傳統(tǒng)CS大眾國貨為主，曾經(jīng)的珀萊雅、韓束等品牌的主渠道大眾洗護(hù)品牌為主淘品牌、代購等為主線上崛起超頭部網(wǎng)紅直播助力銷售增長帶貨幫助抖音渠道與天貓平分秋色京東等其他線上渠道場暫時以國際大品牌為主，國貨收購的高端/大眾品牌陸續(xù)新型CS/MT大眾護(hù)膚、彩妝等國貨品牌陸續(xù)布局，成為線下增長的重要引擎未來關(guān)注天貓+抖音等主流渠道品牌必爭之地，通過扶持自播等方式，應(yīng)對流等問題天貓+抖音等主流渠道視頻號直播流量快速崛起，目前韓束、林清軒等國貨品牌已線上線下有效共振共贏，對應(yīng)渠道正在構(gòu)建，品牌端重點(diǎn)關(guān)注中快手等下沉客群市場下沉市場客群有待充分發(fā)掘新型美妝集合盈利模式還在摸索中，預(yù)計成為線下重要渠道證券研究報告資料來源：NIQ零售研究數(shù)圳、NIQ電商數(shù)據(jù)、NIQ51個威市商場百數(shù)測，申萬宏源研究16n線上大促競爭愈加激烈，國貨目前在抖音、天貓兩大渠道登頂，珀萊雅位列天貓渠道護(hù)膚銷售榜第一，韓束搶占抖音第一。n大促促銷機(jī)制、投流方案等方面需不斷與時俱進(jìn)，兼顧GMV增長與ROI，同時大促機(jī)制洽談等活動也為品牌增加曝光度。1whoo后whoo后whoo后whoo后赫蓮娜珀萊雅珀萊雅珀萊雅赫蓮娜珀萊雅2雅詩蘭黛雅詩蘭黛雅詩蘭黛3雅詩蘭黛海藍(lán)之謎赫蓮娜雅詩蘭黛雅詩蘭黛珀萊雅雅詩蘭黛赫蓮娜4珀萊雅雅詩蘭黛5花西子珀萊雅whoo后雅詩蘭黛6珀萊雅薇諾娜whoo后赫蓮娜海藍(lán)之謎海藍(lán)之謎谷雨7AOEO珀萊雅海藍(lán)之謎8珀萊雅海藍(lán)之謎海藍(lán)之謎赫蓮娜薇諾娜whoo后9潤百顏赫蓮娜whoo后whoo后圖13：所有女生的offer節(jié)目為品牌增加曝光表9：近年天貓大促美妝品牌排行1雅詩蘭黛雅詩蘭黛珀萊雅珀萊雅珀萊雅珀萊雅珀萊雅2雅詩蘭黛雅詩蘭黛雅詩蘭黛雅詩蘭黛3雅詩蘭黛雅詩蘭黛4whoo后whoo后珀萊雅雅詩蘭黛雅詩蘭黛海藍(lán)之謎雅詩蘭黛海藍(lán)之謎雅詩蘭黛海藍(lán)之謎修麗可5珀萊雅珀萊雅薇諾娜6海藍(lán)之謎薇諾娜海藍(lán)之謎薇諾娜海藍(lán)之謎海藍(lán)之謎修麗可赫蓮娜赫蓮娜修麗可修麗可SK-II赫蓮娜海藍(lán)之謎薇諾娜7赫蓮娜薇諾娜海藍(lán)之謎赫蓮娜8whoo后whoo后修麗可薇諾娜赫蓮娜海藍(lán)之謎修麗可赫蓮娜修麗可赫蓮娜薇諾娜薇諾娜嬌韻詩海藍(lán)之謎海藍(lán)之謎科顏氏赫蓮娜科顏氏薇諾娜證券研究報告資料來源：星圖數(shù)據(jù)，天貓大美妝公眾號，蟬媽媽數(shù)據(jù)，李佳琦直播間，申萬宏源研究17n港股IPO與出海：珀萊雅、若羽臣等擬A+H股上市，打開國際知名度，同時東南亞出海也成為實力國貨品牌現(xiàn)行規(guī)劃；n投資收購：行業(yè)進(jìn)入整合階段，投資并購對于實力國貨集團(tuán)來說勢在必行，目前已有部分國貨集團(tuán)“初嘗”收購紅利。表10：近年來部分國貨公司收購或投資事件投資（收購）時間被投資（收購）方投資并購目的珀萊雅拓展彩妝賽道打開洗護(hù)增量市場花知曉完善多品牌矩陣，通過國內(nèi)投資與海外并購雙線進(jìn)行國際化與品類擴(kuò)充方里FUNNYELVES投資新銳國貨美妝品牌，布局彩妝市場悅江投資通過收購悅江投資，間接擁有“Za姬芮”和“泊美”等品牌，拓展大眾化妝品市場浴見未來投資身體護(hù)理品牌，拓展業(yè)務(wù)版圖，成為浴見第二大股東初普美容儀妝+械聯(lián)合布局水羊股份伊菲丹拓展高端護(hù)膚市場投資法國中高端品牌，拓展業(yè)務(wù)拓展海外市場，豐富品牌矩陣丸美生物投資或合作芭薇股份、谷雨、戴可思等通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金，投資美妝產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)，涵蓋母嬰、口腔、男士護(hù)理等多個細(xì)分賽道，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)圣至潤合（北京）生物科技有限公司布局再生醫(yī)學(xué)生物材料領(lǐng)域，推進(jìn)公司“雙美”戰(zhàn)略布局摩漾生物布局羥基磷灰石賽道，其注射用羥基磷酸鈣面部填充劑市場前景廣闊橘宜集團(tuán)馥綠德雅直接獲得高端護(hù)發(fā)的品牌背書與線下渠道從彩妝單核驅(qū)動向“彩妝+功效護(hù)膚”雙引擎戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型構(gòu)建多品牌美妝矩陣，深度布局頭皮護(hù)理賽道，整合全球前沿技術(shù)逸仙電商端美妝市場豐富護(hù)膚品牌矩陣證券研究報告資料來源：各公司官網(wǎng)，各公司公告，聚美麗，青眼，化妝品觀察，化妝品財經(jīng)在線，百度百科，申萬宏源研究n618大促國際品牌激烈競爭，抖音渠道取得階段性成果，助力中國市場復(fù)蘇。25H1歐美日三大化妝品集團(tuán)在亞洲（亞太/北亞等）集體下滑，旅游零售市場經(jīng)長時間調(diào)整，仍未回歸良好勢態(tài)，疊加中國市場疲軟，三大化妝品集團(tuán)本地區(qū)集體下滑。歐萊雅憑借完善的品牌矩陣，強(qiáng)大的品牌能力，618大促積極加入抖音等新興電商的競爭，中國市場恢復(fù)性增長（+3%）。表11：25H1國際美妝公司在華（常規(guī)市場）表現(xiàn)表12：25H1國際美妝公司各市場表現(xiàn)亞洲歐萊雅（北亞）雅詩蘭黛（亞太）-15%-14%-6%30%30%22%24%-6%2%9%-4%26%33%27%25%-3%-8%24%30%29%26%-1.5%-3.1%-0.6%-12.4%24%33%31%37%資生堂中國美國歐萊雅（北美）雅詩蘭黛（美洲）資生堂（美洲）25%3%27%27%3%-20%27%30%6%-1%27%30%0.4%-6.1%-10.1%26%29%歐洲歐萊雅雅詩蘭黛（EMEA）資生堂（EMEA）-8%%30%43%-20%%32%37%%9%8%%33%40%3.4%-19.6%33.5%38%證券研究報告主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示20n因行業(yè)技術(shù)壁壘及資質(zhì)壁壘高，上游醫(yī)美耗材生產(chǎn)商毛利率高達(dá)90%。?醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈：1）上游醫(yī)美耗材、原料生產(chǎn)商從事透明質(zhì)酸、肉毒素、膠原蛋白等原料及終端產(chǎn)品的生產(chǎn)，由于行業(yè)技術(shù)壁壘較高，是醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈中毛利率最高的一環(huán)；醫(yī)美器械制造商主要從事激光美容器械的研發(fā)和生產(chǎn)。2）中游醫(yī)美機(jī)構(gòu)，包括公立醫(yī)院的整形外科、皮膚科，以及民營醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)。3）中游醫(yī)美機(jī)構(gòu)觸及廣大終端消費(fèi)者的宣傳渠道包括線上廣告、線下轉(zhuǎn)診機(jī)構(gòu)、各類醫(yī)美APP等。21證券研究報告資料來源：各21 n2025年來再生板塊迎新品上市，樂普醫(yī)療旗下童顏針、四環(huán)醫(yī)藥旗下少女針等順利拿證，再生市場逐步由藍(lán)海向紅海發(fā)展。品牌推出細(xì)分化產(chǎn)品應(yīng)對未來競爭，如生天使上市，伊妍仕加緊引進(jìn)子型號。表13：國內(nèi)已獲批的部分再生類產(chǎn)品廠商/代理商主要成分認(rèn)證時間覆蓋機(jī)構(gòu)和醫(yī)生備注濡白天使/如生天使質(zhì)酸鈉、鹽酸利多卡因截止22年底入駐600+醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，授權(quán)700+名醫(yī)生無即刻效果，術(shù)后6周后逐漸見效艾維嵐-L?viselle中國長春圣博瑪PLLA、甘露醇、-凍干粉，使用前需經(jīng)0.9%氯化鈉注射液復(fù)溶為混童顏針?biāo)苠腿鹗扛叩旅繮LLA2024年9月童顏針普麗妍（南京）醫(yī)療聚左旋乳酸微球、羧甲基纖維素鈉、甘露醇2024年11月悅雅顏中國含聚左旋乳酸的交聯(lián)透伊妍仕-Ellansé荷蘭華東醫(yī)藥30%PCL+70%CMC截止22年底合作醫(yī)美醫(yī)院超具有填充+修復(fù)的雙重功效。先通過CMC凝皮下膠原新生，重塑膠原支架。PCL和CMC塑妍真中國谷雨春生30%PCL+二代少女針中國四環(huán)醫(yī)藥22證券研究報告22 n消費(fèi)心智強(qiáng)+修復(fù)等特性，膠原蛋白賽道備受期待。眾多上游廠商積極突破重組膠原制備及交聯(lián)技術(shù)，進(jìn)行差異化產(chǎn)品競爭。n技術(shù)壁壘較高，目前以膠原蛋白為核心成分獲批的三類器械產(chǎn)品較少，以重組膠原蛋白為核心的錦波生物薇旖美/薇萊美關(guān)注度最高。產(chǎn)品產(chǎn)地預(yù)計上市/產(chǎn)品階段重組膠原蛋白液體制劑2025重組膠原蛋白凝膠中國大陸交聯(lián)重組膠原蛋白凝膠交聯(lián)重組膠原蛋白凝膠復(fù)合膠原蛋白填充劑預(yù)計2025申報昊海生科智能交聯(lián)膠原蛋白填充劑錦波生物基礎(chǔ)研究23證券研究報告資料來源：新氧，醫(yī)美圈，各公司公告，申萬宏源研究23 nPDRN成分主要來源于鮭魚提取物，成功拓展至植物、微生物、合成生物三大新方向。其具有修復(fù)組織和抗衰等功效，國內(nèi)尚無合規(guī)三類械產(chǎn)品。樂普醫(yī)療的三文魚針處于臨床III期，已于2025年6月收到發(fā)補(bǔ)，進(jìn)展程度較快。PDRN最早由意大利科學(xué)家于1952年發(fā)現(xiàn)，后相繼應(yīng)用于醫(yī)療及醫(yī)美領(lǐng)域。PDRN能夠促進(jìn)細(xì)胞表面膠原蛋白的合成，逆轉(zhuǎn)衰老跡象，具有強(qiáng)大的抗輻射和收縮毛孔功公司名稱產(chǎn)品名稱公司名稱產(chǎn)品名稱/類型核心進(jìn)展預(yù)計獲批時間備注樂普醫(yī)療PDRN三文魚針（注射液+微針）處于臨床III期，2025年6月收到發(fā)補(bǔ)2026年初步預(yù)計26年上半年獲批恒昱生物注射用透明質(zhì)酸鈉—PDRN復(fù)合溶液處于第三類醫(yī)療器械注冊申報階段，全力加速PDRN三類械注冊/有望成為我國首批合規(guī)上市的水光相關(guān)適應(yīng)癥產(chǎn)品，將打破國外壟斷、實現(xiàn)進(jìn)口替代PharmaResearch注射用透明質(zhì)酸鈉—PDRN已完成兩款產(chǎn)品（黑盒、小紅盒）注冊，一款已做完臨床/國際PDRN龍頭，具有較高知名度北京麗徠（與吳中合作）注射用透明質(zhì)酸鈉—PDRN復(fù)合溶液2025年1月底完成全部臨床受試者入組，預(yù)計2025年下半年提交上市申請2026年江蘇吳中通過與麗徠科技合作取得產(chǎn)品獨(dú)家權(quán)益翎美醫(yī)藥（益航醫(yī)療）醫(yī)療器械級PDRN原料及相關(guān)制劑2025年4月完成醫(yī)療器械主文檔備案，預(yù)計2025年第三季度完成全部臨床試驗/同步推進(jìn)“多聚脫氧核糖核苷酸（PDRN）”和“多聚核苷酸（PN）”原料及制劑研發(fā)2025年1月宣布全球首款人工合成2025年1月宣布全球首款人工合成PDRN原料研制成功并中試完成，2024年7月獲華熙生物A輪投資突破生物提取限制，在純度、效能一致性和生產(chǎn)可控性上有質(zhì)的飛躍，與華熙生物合作推進(jìn)應(yīng)用落地人工合成PDRN原料瑞吉明生物/天津健諾康生物基因重組PDRN原料與凱萊英合作完成規(guī)?；a(chǎn)，通過GMP體系下的發(fā)酵與純化實現(xiàn)穩(wěn)定供應(yīng)/技術(shù)不依賴自然資源，可精準(zhǔn)復(fù)制目標(biāo)序列，實現(xiàn)全球穩(wěn)定供應(yīng)24證券研究報告資料來源：新氧，醫(yī)美圈，各公司公告，申萬宏源研究24 n作為藥品肉毒素管制嚴(yán)格，國內(nèi)6款合規(guī)產(chǎn)品，愛美客、華東醫(yī)藥等公司積極通過代理方式推進(jìn)海外品牌國內(nèi)合規(guī)上市。），?未來愛美客、華東醫(yī)藥、昊海生科等公司將帶來肉毒競爭新格局，預(yù)計打開價格帶與治療部位等差異化、細(xì)分化。n肉毒素不僅運(yùn)用在除皺、瘦臉等項目中，還在諸多綜合性醫(yī)美整形項目中輔助使用，運(yùn)用場景多元、市場潛力十足。同時，供給端出現(xiàn)長效、重組型、安全型等新概念產(chǎn)品，豐富肉毒消費(fèi)心智。--Nabota（綠毒）韓國大熊制藥韓國提交上市申請保妥適（Botox）衡力Allergan-3000-5000元大---25證券研究報告資料來源：國家藥監(jiān)局，沙利文，IQVIA，新氧，各公司公告，申萬宏源研究2525 n從平臺走向線下，構(gòu)建醫(yī)美新生態(tài)。新氧是中國領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美平臺，成立于2013年，通過線上平臺連接消費(fèi)者與醫(yī)美機(jī)構(gòu)，2024年起，n新氧增長邏輯：“連鎖+上游”垂直整合構(gòu)建生態(tài)壁壘，線下擴(kuò)張+數(shù)字化賦能打開增長空間。1）垂直整合驅(qū)動效能提升：新氧通過收購奇致激光、代理玻尿酸等上游產(chǎn)品構(gòu)建供應(yīng)鏈優(yōu)勢，下游布局多家青春診所實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化交付，形成“上游降本-下游提效-用戶復(fù)購”正向循環(huán)。2）長期看線下拓店+數(shù)字化賦能雙輪發(fā)力：線下方面，青春診所依托平臺私域流量與“老帶新”策略，獲客成本，預(yù)計持續(xù)加快開店速度，成為營收核心支柱。數(shù)字化方面，中臺系統(tǒng)提升管理效率，降低人工與營銷成本，小程序、APP貫穿用戶全生命周期，用戶粘性遠(yuǎn)26證券研究報告資料來源：新氧集團(tuán)公眾號，美業(yè)新緯度，申萬宏源研究2626主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示27 n代運(yùn)營是鏈接品牌方和線上終端渠道或線上消費(fèi)者的重要通道。傳統(tǒng)代運(yùn)營一體兩面：n面向品牌方：提供品牌表達(dá)與傳播、市場布局與營銷、數(shù)據(jù)分析與選品、資源獲取與整合等服務(wù)。n面向消費(fèi)者：提供客服咨詢與服務(wù)、產(chǎn)品定制與開發(fā)、客戶體驗與配送、倉配體驗與交付等服務(wù)。28證券研究報告資料來源：各公司官網(wǎng)，申萬宏源研究2828n經(jīng)過時間的沉淀和市場的洗禮，傳統(tǒng)代運(yùn)營模式和代理業(yè)務(wù)有了新的突破，由此業(yè)績也迎來第二春。1）TP：由美妝到大消費(fèi)，擁抱寵物、潮玩等熱潮，通過不斷拓展新領(lǐng)域新品牌贏得業(yè)績煥新，如青木科技與潮玩的相互成就；2）CP：以水羊為代表的CP模式，深度合作，全方位扶持代理品牌；3）代理+自有品牌結(jié)合：代運(yùn)營掌握的核心打法與營銷資源，運(yùn)營在自有品牌中，迎接業(yè)績第二曲線，如水羊與伊菲丹品牌，若羽臣與綻家品牌。表18：代運(yùn)營的三種主要模式，TP/CP+自有品牌模式再次引爆板塊關(guān)注度合作模式合作方式適合什么類型品牌對品牌方的幫助對代運(yùn)營機(jī)構(gòu)的優(yōu)劣勢收費(fèi)結(jié)構(gòu)成本和費(fèi)用主要幫助品牌方線上運(yùn)營，尤其是天貓等三方平臺在國內(nèi)相對成熟，有一定品牌力銷售提成費(fèi)用為主；銷售費(fèi)用由品牌方承擔(dān)全域代理，幫助更大比例的銷售營銷費(fèi)用由CP公司-銷售收入費(fèi)+銷售提成營銷等全程成本29證券研究報告資料來源：水羊股份、青木科技、若羽臣、悠可、麗人麗妝等公司官網(wǎng)及公告，申萬宏源研究2929n水羊股份是一家科技型新消費(fèi)美妝集團(tuán)，采用“自有品牌與CP品牌雙業(yè)務(wù)驅(qū)動”模式。旗下自有大眾品牌包括御泥坊、大水滴、小迷糊、VAA等，收購國際高奢美妝品牌伊菲丹（EDB）、佩爾赫喬（PA）、瑞維斐（RV）、H&B等。在CP合作與國際代理方面，推出“水羊國際”，開創(chuàng)“CP”合作模式，合作超50個國際品牌，并與科赴、寶潔深度合作，代理城野醫(yī)生等10+優(yōu)質(zhì)品牌。n高端并購+本土運(yùn)營+全球拓展，雙業(yè)務(wù)協(xié)同打開增長空間。1）高端品牌加速放量：EDB通過“明星代言+場景營銷”滲透高奢市場，PA主打PDRN成為，RV定位奢華科學(xué)功效護(hù)膚，多品牌形成價格帶與場景互補(bǔ)；2）大眾品牌煥新：御泥坊以黑參系列突破技術(shù)壁壘，VAA等聚焦年輕客群鞏固基本盤；3）代理業(yè)務(wù)優(yōu)化：非強(qiáng)生系品牌（如KIKO、AMOUAGE）高速增長，對沖強(qiáng)生系短期波動，全品類布局提升抗風(fēng)險能力。長期看，全球并購補(bǔ)充品牌矩陣，海內(nèi)外渠道協(xié)同推動增長。表19：水羊旗下四大中高端美容自有品牌表20：水羊“自有+代理”雙業(yè)務(wù)驅(qū)動產(chǎn)品布局（部表19：水羊旗下四大中高端美容自有品牌30證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，蟬媽媽數(shù)據(jù)，申萬宏源研究3030 n由代運(yùn)營轉(zhuǎn)型自有品牌，成功打造自有品牌“綻家”定位高端家清。綻家源自新西蘭高端衣物護(hù)理，主打“植萃香氛”概念，由內(nèi)衣洗衣液細(xì)分產(chǎn)品突圍。線上覆蓋天貓、京東、抖音等超20個電商平臺，線下入駐山姆、盒馬等渠道，實現(xiàn)多渠道高增。n針對內(nèi)源性抗衰需求，打造保健品矩陣。斐萃：深耕口服抗衰賽道，主打麥角硫因成分，并搭配PQQ/還原性輔酶等復(fù)配，線上持續(xù)發(fā)力。NuiBay：主打平價質(zhì)價比產(chǎn)品。VitaOcean：主打抗炎抗氧化魚油產(chǎn)品。n自有品牌成第一增長曲線，矩陣化優(yōu)勢顯現(xiàn)。25Q3自有品牌實現(xiàn)營收4.51億元，同增344.5%，營收占比首次突破55%，正式成為公司核心收入支柱。31證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，wind,申萬宏源研究3131 n穩(wěn)抓服裝代運(yùn)營基本盤，預(yù)計享受潮流新消費(fèi)Jellycat的崛起紅利。深耕服裝代運(yùn)營賽道，與知名品牌斯凱奇、Lacoste等深度合作，此外代理品牌向外延展，覆蓋個護(hù)/寵物等賽道，新增潮玩方向，合作Jellycat與泡泡瑪特，預(yù)計享受潮玩崛起紅利。n品牌孵化業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，成為公司第二增長曲線，主要聚焦健康消費(fèi)品和寵物食品賽道。品牌孵化包括西班牙第一私護(hù)品牌cumlaudelab、意大利自然膳食領(lǐng)導(dǎo)品牌zuccari等。32證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，wind，申萬宏源研究3232 n國內(nèi)領(lǐng)先的全域電商運(yùn)營商，2024年起公司積極優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、投入研發(fā)布局，前瞻應(yīng)用AI賦能品牌運(yùn)營，單位：萬元2022202320242025H1營業(yè)總收入1,5391,2881,236533YOY毛利率--16%29%-4%25%-14%30%品牌線上營銷服務(wù)554462383YOY-17%-17%-12%36%36%31%30%毛利率32%33%30%38%品牌線上管理服務(wù)507294266YOY-42%-10%4%33%23%22%26%毛利率48%38%38%46%線上分銷354419468YOY-29%23%33%38%34%毛利率內(nèi)容電商服務(wù)9649YOY毛利率%-6%%-7%33證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，公司公告，wind，申萬宏源研究；注：表21僅列示部分重點(diǎn)業(yè)務(wù)收入，不含其他等業(yè)務(wù)3333主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示345.1化妝品投資概述n上美股份：品牌矩陣發(fā)力，護(hù)膚、母嬰、洗護(hù)、彩妝全品類覆蓋，韓束抖音渠道霸榜，自播優(yōu)勢助力公司增收增利。受益于當(dāng)下性價比消費(fèi)環(huán)境，n珀萊雅：代言人提升品牌力，大促天貓衛(wèi)冕護(hù)膚銷售榜第一，品牌矩陣穩(wěn)健發(fā)展中。主品牌高客單系列順利放量，子品牌勢能向上，彩棠預(yù)計推n水羊股份：高端護(hù)膚矩陣初成，運(yùn)營經(jīng)驗賦能品牌。搶占國有高端品牌市場藍(lán)海，伊菲丹、RV等抖音持續(xù)放量，御泥坊等自有品牌換新進(jìn)入后期。n丸美生物：新品儲備充分，預(yù)計26年護(hù)n福瑞達(dá)：醫(yī)藥明星品牌勢頭不減，頤蓮持35證券研究報告資料來源：國家藥監(jiān)局，申萬宏源研究3535 n踐行“長期主義、多品牌戰(zhàn)略、持續(xù)科研投入”三大關(guān)鍵點(diǎn)?！傲鶓?zhàn)略”以“組織驅(qū)動、人才支撐、科研領(lǐng)先、AI領(lǐng)先、智能化生產(chǎn)”為核心，打造尚美生態(tài)，提升六大品類（大眾護(hù)膚、母嬰、青少年護(hù)膚、洗護(hù)個護(hù)、彩妝、功效/高端護(hù)膚）競爭力。n單聚焦，多品牌，長期增長藍(lán)圖清晰。1）韓束產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化拓展邊界：25年1-10月份抖音銷售額約54億元線上GMV45億元，次拋、男士等多品類發(fā)力。2）多品牌與IP布局：25年三大新品牌，聚光白、彩妝NanBeauty、母嬰面包超人，填補(bǔ)品類空白；后續(xù)計劃孵化柯南、初音未來等IP品牌，多品類、多賽道擴(kuò)張路徑明確，支撐2030年三百億營收目標(biāo)。營業(yè)收入（百萬元）每股收益（元/股）凈資產(chǎn)收益率（%）36證券研究報告資料來源：公司公告，品牌天貓官旗，申萬宏源研究3636n多品牌協(xié)同&渠道優(yōu)化&研發(fā)加碼構(gòu)筑長期優(yōu)勢。公司戰(zhàn)略落地成效持續(xù)顯現(xiàn)，研發(fā)加碼同時聚焦核心賽道，進(jìn)行渠道結(jié)構(gòu)升級、品類多元拓37證券研究報告資料來源：未來跡，公司公告，申萬宏源研究373738證券研究報告資料來源：公司公告，申萬宏源研究3838n乘大單品東風(fēng)，享線上渠道流量紅利，主品牌形象和產(chǎn)品華麗升級，大單品策略卓有成效，雙抗系列、紅寶石系列持續(xù)放量。子品牌布局全面，彩棠大獲市場認(rèn)可，新品牌OR搶占高端美發(fā)賽道。擬A+H股上市打開海外知名度，預(yù)計后續(xù)出海+并購打開業(yè)績天花板。表23：珀萊雅品牌矩陣完善，后續(xù)預(yù)計致力于主品牌強(qiáng)化、彩妝底妝孵化，出海品牌打造品牌Logo品類成立時間定位/價格帶（元）代表性大單品集團(tuán)內(nèi)定位品牌Logo品類成立時間定位/價格帶（元）代表性大單品集團(tuán)內(nèi)定位珀萊雅單品價格70-500，護(hù)膚套裝500-雙抗精華3.0源力精華2.0紅寶石精華3.0彩棠TIMAGE高光修容一體盤彩棠TIMAGE高光修容一體盤彩棠TIMAGE圓管粉底液專業(yè)彩妝品牌彩妝品牌2014年單品79-238油橄欖面膜小氣泡潔顏蜜小雪糕防曬多酸泥膜油橄欖面膜小氣泡潔顏蜜小雪糕防曬多酸泥膜off&Relax洗護(hù)品牌2020年單品89-499控油洗發(fā)水off&Relax科瑞膚護(hù)膚品牌單品100-480兜底面霜毛孔精華液功效型波浪睫毛膏，染眉膏，遮瑕盤波浪睫毛膏，染眉膏，遮瑕盤色彩類彩妝原色波塔彩妝品牌洗護(hù)品牌輕潤蓬松護(hù)發(fā)乳配合OR組成矩陣39證券研究報告資料來源：公司公告，品牌天貓官旗，申萬宏源研究3939表24：彩棠品牌發(fā)揚(yáng)專業(yè)彩妝師品牌調(diào)性，從高光修容、遮瑕、隔離等產(chǎn)品開始發(fā)力，逐步向色彩、底妝底妝修飾價格/規(guī)格價格/規(guī)格價格/規(guī)格1臉200元/40g1臉12臉232元/30ml2盤臉221元/5g23臉235元/30ml3臉34臉圖26：Off&Relax將品牌定位升級為“亞洲頭皮整全愈養(yǎng)專家”40證券研究報告資料來源：公司公告，國家藥監(jiān)局，品牌天貓官旗，F(xiàn)Beauty未來跡申萬宏源研究4040n持續(xù)深化“四聚焦”戰(zhàn)略，已構(gòu)建起品牌、渠道、供應(yīng)鏈協(xié)同發(fā)力的增長框架。成熟品牌煥新突破：六神通過驅(qū)蚊蛋“驅(qū)蚊香水”定位及香氛沐浴露突破季節(jié)性限制；玉澤深化修護(hù)專家定位，第二代專研修護(hù)面霜作為億元單品持續(xù)放量，樊振東代言引爆聲量過億。圖29：上海家化近年營收和歸母凈利潤表現(xiàn)41資料來源：公司公告，申萬宏源研究41n醫(yī)美投資標(biāo)的強(qiáng)心智，享受醫(yī)美賽道消費(fèi)崛起帶來的業(yè)績紅利，與醫(yī)美投資心智的投資紅利。n嗨體、濡白天使二大單品驅(qū)動公司業(yè)績持續(xù)增長，肉毒素、光電設(shè)備等多元產(chǎn)品前瞻性布局激發(fā)增長新動能，米諾地爾搽劑成功上市完善產(chǎn)品矩陣。全年業(yè)績符合市場預(yù)期，具備行業(yè)高壁壘、賽道高潛力、產(chǎn)品高盈利的商業(yè)模式。4.84韓國Jeisys醫(yī)療光電美容治療設(shè)備-42證券研究報告資料來源：公司公告，公司官網(wǎng)，申萬宏源研究4242n公司由時尚女裝+綠色嬰童+醫(yī)療美容三駕馬車驅(qū)動，未來通過自建+并購方式持續(xù)布局。目前醫(yī)美機(jī)構(gòu)競爭格局分散，未來有望向龍頭集中，公司通過內(nèi)生和外延以連鎖化和品牌化推進(jìn)1+N策略布局。n醫(yī)美機(jī)構(gòu)端作為服務(wù)性消費(fèi)，預(yù)計26年有望受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、服務(wù)性消費(fèi)的回暖以及各類新型成分功效藥械的上市。62111--43證券研究報告資料來源：公司公告，公司官網(wǎng)，申萬宏源研究；注：醫(yī)美門店數(shù)量截止25H1公司公告4343n林清軒：天然植物護(hù)膚領(lǐng)軍者，國貨高端化代表，以山茶花成分為核心，深耕以油養(yǎng)膚理念，沖刺港股預(yù)計26年IPO。n植物醫(yī)生：以“高山植物，純凈美肌”為定位，國內(nèi)最大的單體美妝品牌門店連鎖之一，沖刺A股，2026年有望IPO。n自然堂：喜馬拉雅自然科技，鑄就國貨美妝領(lǐng)軍品牌，連續(xù)多年位居中國國貨化妝品品牌前列，預(yù)計2026年登陸港股。表29：2025年美容護(hù)理板塊擬IPO公司重點(diǎn)元）及增速及增速膚市占率公告招股書日期大單品/知名系列預(yù)計上市時間預(yù)計登陸約300-1000元-約50-400元植物醫(yī)生大眾護(hù)膚46.0億元，3.6%喜馬拉雅自然科技大眾護(hù)膚約100-500元44證券研究報告資料來源：各公司公告，各品牌官網(wǎng)，各品牌天貓旗艦店，歐睿，Wind，申萬宏源研究；注：植物醫(yī)生招股44主要內(nèi)容1.板塊綜述：25年SW美護(hù)觸底反彈，成長標(biāo)的雙擊2.化妝品：回歸4P看發(fā)展，預(yù)計26年產(chǎn)品為王3.醫(yī)美：藍(lán)海轉(zhuǎn)紅，國貨全面布局應(yīng)對無憂4.代運(yùn)營：擁抱變化，走出舒適圈迎發(fā)展新機(jī)5.公司綜述：多品牌全品類制勝，首推美妝三大集團(tuán)性標(biāo)的6.估值與風(fēng)險提示45表30：化妝品醫(yī)美行業(yè)估值比較表行業(yè)化妝品證券代碼603605.SH2367.HK2145.HK603983.SH1318.HK603193.SH300740.SZ300957.SZ600223.SH688363.SH600315.SH公司簡稱珀萊雅巨子生物上美股份丸美生物毛戈平潤本股份水羊股份貝泰妮福瑞達(dá)華熙生物上海家化股價(元）2025/11/17總股本市值歸母凈利潤（億元）25E26E27E25E46464326E27E評級2.24.371.2137.9283.2033.3890.8025.4821.3443.388.0251.2324.014.04.04.04.94.0282.0406.1331.2133.9445.1103.183.2183.881.5246.8161.421.56.06.129482341買入買入買入買入買入增持買入增持增持增持買入醫(yī)美300896.SZ002612.SZ1696.HK愛美客朗姿股份復(fù)銳醫(yī)療科技155.9521.354.484.44.7471.994.521.02.721.84.08765買入增持買入電商代運(yùn)營003010.SZ若羽臣35.29109.8買入母嬰2508.HK301078.SZ圣貝拉孩子王5.6310.716.235.0135.14.06.02.98.0買入增持46證券研究報告資料來源：wind，申萬宏源研究；注：上美股份、巨子生物、毛戈平、圣貝拉、復(fù)銳醫(yī)療科技股價、市值采用港幣，盈利預(yù)測采用人民幣，4646人民幣/港幣匯率1.1。復(fù)銳醫(yī)療科技盈利預(yù)測為美元轉(zhuǎn)算成人民幣，美元/人民幣匯率采用7.2。以上盈利預(yù)測均采用申萬宏源研究預(yù)測值。6.2風(fēng)險提示n宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性：全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，局部沖突帶來經(jīng)濟(jì)增長不確定性；n居民消費(fèi)意愿恢復(fù)不及預(yù)期：在經(jīng)濟(jì)增速放緩背景下，居民對未來收入增長預(yù)期下降，消費(fèi)信心與意愿降低；n行業(yè)競爭加劇：外資品牌引入、藥企跨界入行、新興品牌崛起，諸多新晉競爭者加入，帶來行業(yè)競爭加?。籲第三方數(shù)據(jù)誤差：如采用的第三方數(shù)據(jù)偏差較大，可能導(dǎo)致在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的結(jié)論有誤差；n渠道流量費(fèi)用高企：線上流量費(fèi)用高，如公司不能很好的平衡營收增速與利潤增速，將出現(xiàn)增收不增利；n醫(yī)美合規(guī)趨嚴(yán)及拿證不及預(yù)期：醫(yī)美產(chǎn)品及宣傳監(jiān)管趨嚴(yán)，公司若不能適應(yīng)則將面臨監(jiān)管風(fēng)險，同時拿證時間不及預(yù)期，將會影響后續(xù)業(yè)績的釋放；n輿情風(fēng)險：品牌與服務(wù)口碑至關(guān)重要，如出現(xiàn)輿情，將影響品牌及公司業(yè)績。47證券研究報告資料來源：申萬宏源研究4747信息披露本報告署名分析師具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法，使用合法合規(guī)的信息，獨(dú)立、客觀地出具本報告,并對本報告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本人不曾因，不因，也將不會因本報本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會核準(zhǔn)，取得證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可。本公司關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標(biāo)的，還可能為或爭取為這些標(biāo)的提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)依法合規(guī)地履行披露義務(wù)?？蛻艨赏ㄟ^compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業(yè)人員資質(zhì)情況、靜默期安排及其他有關(guān)的信息披露。證券的投資評級：以報告日后的6個月內(nèi)，證券相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（Buy）：相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)20％以上；增持（Outperform相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)520%;中性(Neutral)：相對市場表現(xiàn)在－5％～＋5％之間波動；減持(Underperform)