請閱讀最后評級說明和重要聲明公司評級來源：聚源，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理wangkaili@投資要點：l江鈴汽車為國內(nèi)老牌商用汽車企業(yè)，于1993年上市，1995年引入美國個以ADRs發(fā)行B股方式引入外資戰(zhàn)略合作伙伴，截至2025年6月底福特汽車持有公司l江鈴汽車輕客市占率穩(wěn)居行業(yè)前三，新能源市占率不斷提升。近年來輕客行業(yè)銷量相對穩(wěn)定，鈴在新能源輕客市場的市占率仍然偏低，2025年前用成本加成方式定價，對江鈴而言風險可控，對福特而言無需進行利潤分成，有動力將更多車型導入江鈴生產(chǎn)。短期看，Bronco、領睿及領裕新能源版本出口可期，有望帶動出口銷量增長。中l(wèi)未來看點二：江鈴集團與百度合作推出頤馳06，上市公Robovan的L4級（組合）輔助駕駛貨運車，基于江鈴輕客B工持股/股權激勵計劃，提升員工工作積極性，業(yè)績增長420764525347730請閱讀最后評級說明和重要聲明 4 4 5 7 8 4 4 5 5 5 6 6 6 6 6 8 8 8 9 9 9 請閱讀最后評級說明和重要聲明 7 請閱讀最后評級說明和重要聲明4/28作，引入外資以及先進制造技術，鞏固公司行業(yè)地位。江鈴汽車是集整車及零部件研發(fā)、制造、銷售、服務于一體的中國汽車行業(yè)勁旅，在提供優(yōu)質汽車產(chǎn)品的同時，致力于通過客制化、智能化的產(chǎn)品和服務滿足用戶個性化的需求，是中國請閱讀最后評級說明和重要聲明公司收入主要源于整車銷售，近幾年收入平穩(wěn)增長。公司整車業(yè)務主要包括輕客150-5%100-10%50-15%0-20%80%60%40%20%0%50請閱讀最后評級說明和重要聲明歸母凈利潤（億元）——yoy（右軸）300%50%0%-50%-100%-150%508%6%4%2%0%4.0%4.4%4.0%3.0%0.3%0.5%0.3%0.5%0-10歸母凈利潤（億元）信用及資產(chǎn)減值損失（億元）剔除政府補助及減值損失后歸母凈利潤（億元）8%6%4%2%0%-2%20182019202020212022202320銷售費用率管理費用率研發(fā)費用率財務費用率請閱讀最后評級說明和重要聲明表1、公司歷年現(xiàn)金分紅金額及占歸母凈利潤比例請閱讀最后評級說明和重要聲明30%20%10%30%20%10%0%-10%-20%-30%0廈門金旅,2%宇通客車,2%東風公司,1%江淮汽車,4%金龍汽車,5%江淮汽車,4%金龍汽車,5%5%福田汽車,9%29%22%上汽大通,21%35%30%25%20%5%0%22%21%22%21%9%5%5%4%2%2%1%29%重慶長安江鈴汽車上汽大通數(shù)據(jù)來源：第一商用車網(wǎng)，各公司公告，興請閱讀最后評級說明和重要聲明新能源輕客滲透率已超過50%，江鈴新能源輕客市占進步空間。隨著江鈴新能源輕客產(chǎn)品矩陣的不斷豐富，后續(xù)市占率有望進一步提5059%56%59%29%35%29%2022202320242025M1-M6新能源輕客銷量（萬輛）新能源輕客滲透率（右軸）80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會，第一商用車網(wǎng)，汽車總站注：新能源輕客銷量來源于汽車總站網(wǎng)及第一商用車網(wǎng)，輕客銷量來源于中國汽車工業(yè)協(xié)會，限于數(shù)據(jù)可得性可能森源汽車,森源汽車,其他,8.5%其他,8.5%上汽通用五菱,23.1%2.6%上汽通用五菱,23.1%3.9%汽車,4.3%6.8%瑞馳汽車,9.0%瑞馳汽車,9.0%25%20%25%20%17.1%15%12.5%9.9%10%5%9.9%10%5%6.8%6.7%4.3%3.9%2.1%1.9%2.6%2.1%1.9%0%2024年2025M1-M6江鈴傳統(tǒng)輕客已經(jīng)相對完善，新能源輕客產(chǎn)品矩陣不斷豐富。傳統(tǒng)輕客方面，江鈴主要有全順及福順系列，其中全順主打中高端，福順偏實用性；新能源輕客方請閱讀最后評級說明和重要聲明車型售價（萬元）上市時間傳統(tǒng)輕客福特新全順13.98-21.08福特全順T815.38-26.78全順T8工程車37.9-43.9江鈴福順9.78-16.09福順工程車21.98-23.18新能源輕客E福順8.66-11.69E全順19.98-45.298642018.6%18.6%8.0%3.9%5.48.8%-23.9%30%20%10%0%-10%-20%-30%輕客銷量（萬輛）YOY（右軸）0.20.083%0.74142%83%115%0.51115%0.340.142022202320242025M1-M6150%100%50%0%新能源輕客銷量（萬輛）YOY（右軸）新能源出口或可貢獻增量。行業(yè)角度看，2025年1-6月輕客出口量2.4萬輛請閱讀最后評級說明和重要聲明加以及公司新能源輕客產(chǎn)品矩陣的不斷完善，我們預計公司出口量有望進一步提新能源客車系列——合計YOY（右軸）80%60%40%20%0%54321060%40%20%0%-20%-40%-60%輕客出口量（萬輛）YOY（右軸）圖22、電動輕客行業(yè)出口量及占整體輕客出口比例8%6%4%2%0%0電動輕客出口量（輛）請閱讀最后評級說明和重要聲明年12月上市，福特烈馬Bronco于2024年4注：撼路者于2019年4月停產(chǎn)，領界于2024表2、江鈴福特重要車型國內(nèi)銷量（輛）---47893-----43690-------請閱讀最后評級說明和重要聲明車型售價（萬）上市時間乘用車29.98-43.88全新福特領睿9.88-16.55全新福特領睿插電混動16.88-19.98福特領裕17.38-22.18福特領裕-黑曜傾橙版19.98-22.18全新福特領裕插電混動20.68-23.88皮卡14.58-26.88福特全新途睿歐21.96-24.30商用車輕客福特新全順13.98-21.0815.38-26.78成立福特縱橫，打造專業(yè)戶外越野渠道品牌。福特縱橫是江鈴福特汽車科技（上品、個性改裝體驗和全球越野社群三個方面體驗上的各種需求，旗下兩大產(chǎn)品系及純血敞篷越野車福特烈馬組成的硬派越野系列2）由成的“戶外輕探索系列”矩陣。江鈴福特科技由江鈴汽車持股51%、福特汽車持股請閱讀最后評級說明和重要聲明數(shù)據(jù)來源：福特中國官網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理0-1.1-8.4-6.8福特縱橫首款新能源戰(zhàn)略車型烈馬新能源正式登陸工信部公告，標志著烈馬家族請閱讀最后評級說明和重要聲明增程版：220km（電池）/1220km（滿油滿福特烈馬方程豹豹5坦克500版本2024款2.3T遠灣2025款天神智駕Max版2025款激光乾崑智駕版2026款3.0T造境版2026款Hi4-T標準版廠商指導價（萬元）經(jīng)銷商參考價（萬元）上市時間2024.42025.22025.22025.82025.8座位數(shù)55555空間長寬高（mm）4800*1990*18354890*1970*19204890*1970*19205070*1934*19055078*1934*1905軸距（mm）后排座椅功能/加熱/通風加熱/通風加熱/通風加熱/通風乘坐體驗二排座椅調節(jié)/中控屏幕尺寸動力形式插混插混汽油+48V輕混系統(tǒng)插混發(fā)動機4缸L型縱置2.3L4缸L型縱置1.5L4缸L型縱置1.5L6缸V型縱置3L4缸L型縱置2L驅動方式動力性能最大馬力（PS）電池能量（kWh）/WLTC綜合油耗（L/100km)CLTC純電續(xù)航里程（km）/WLTC純電續(xù)航里程（km）/輔助駕駛巡航系統(tǒng)輔助駕駛輔助駕駛路段/L2級全速自適應巡航/ /請閱讀最后評級說明和重要聲明M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M120M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M122024年2025年62226222372330783168368537233078316836853463292334632923058285828411432513251256225620表4、福特美國重點車型銷量（單位：萬輛）-請閱讀最后評級說明和重要聲明采用成本加成方式定價，對江鈴而言風險可控，對福特而言無需進行利潤分成，有動力將更多車型導入江鈴生產(chǎn)。公司出口均通過江鈴進出口有限責文簡稱江鈴進出口）結算，目前出口產(chǎn)品包括福特品牌（主要是乘用車領睿和輕議，依托福特成熟的全球業(yè)務布局和網(wǎng)絡等，雙方有意向促使公司成為一個立足于中國并支撐福特全球市場銷售網(wǎng)絡的出口產(chǎn)品工程及制造中心。江鈴福特出口由福特向江鈴進出口買斷、采取成本加成方式定價，江鈴賺取生產(chǎn)端利潤、不參與銷售端利潤分成，銷售端利潤以及海運費、關稅及匯率風險均歸屬于福特，對080%40%0%-40%出口收入（億元）YOY（右軸）8642052%24%22%24%銷量（萬輛）YOY（右軸）60%50%40%30%20%0%量居前的SUV產(chǎn)品，2024年4月導入江鈴進行國產(chǎn)化生產(chǎn)銷售。Bronco受限于平不斷提升以及Bronco新能源版本的推出，后續(xù)請閱讀最后評級說明和重要聲明34620549597409604097347479請閱讀最后評級說明和重要聲明20%20%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%0銷量（萬輛）——YOY（右軸）數(shù)據(jù)來源：福特公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理8642060%50%40%30%20%0%-10%-20%銷量（萬輛）——YOY（右軸）數(shù)據(jù)來源：福特公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理5004003000201920202021202220232024北美歐洲中國亞洲（除中國）拉美其他80%60%40%20%0%23%24%23%24%23%39%61%66%60%53%61%66%60%請閱讀最后評級說明和重要聲明20/28表7、福特銷量居前的電動車（單位：輛）Transit（全順）請閱讀最后評級說明和重要聲明21/28新能源聯(lián)合開發(fā)的第六代無人駕駛車型，定位為（組合）輔助駕駛出行服務車，的無人駕駛貨運車在廣州獲得了（組合）輔助駕駛城市貨運車的“純無人測試”及助駕駛貨運車純無人遠程測試的項目正式啟動。請閱讀最后評級說明和重要聲明22/28太原，主營重型汽車研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。其前身為太原長安重型汽車有限公司，售江鈴重汽全部股權，后因審批未果于2023年5月終止交易已暫停生產(chǎn)和銷售，當前主要開支為員工薪酬和設備維護等費用?；谥斏餍栽罄m(xù)已無大額減值，且虧損已明顯收窄，對整體業(yè)績拖累相對有限。86420-1.2-1.0-0.3-2.2-1.2-1.0-0.3-2.2-3.5-3.3-3.0-3.3-5.2出員工持股/股權激勵計劃，提升員工工作積極性請閱讀最后評級說明和重要聲明23/28表8、公司股票回購計劃請閱讀最后評級說明和重要聲明24/28輕客跟隨新能源化及出口增長，公司2025-2027年整車收入分別為汽車保養(yǎng)服務（億元）表10、盈利預測結果420764525347730請閱讀最后評級說明和重要聲明25/28注：除江鈴汽車外，其余公司數(shù)據(jù)來源于wind一致預期請閱讀最后評級說明和重要聲明26/28售不及預期，會對公司收入和利潤增長產(chǎn)生一定負面影響；此外，出口銷量請閱讀最后評級說明