正文目錄TOC\o"1-2"\h\z\u大盤蹤機(jī)持處歷史部 4行情盤今以板跑輸盤 4基金倉社板持已回至史位 5宏觀據(jù)：10月價(jià)轉(zhuǎn)正 7子行分：業(yè)本已筑企穩(wěn) 8人服企招信邊改善 8酒店增呈向上勢 9免稅海免企轉(zhuǎn)，免政升級(jí) 10餐飲客價(jià)力大段或過 12投資議重邊變，積布順期新龍頭 13風(fēng)險(xiǎn)示 14圖表目錄1：20259.78（202510日）......................................................................4圖表2：板重公值表至2025年月105圖表3：2025Q3社塊基持回至史位 5圖表4：社服細(xì)塊重個(gè)持變情況 6圖表5：CPI價(jià)漲幅 7圖表6：10月CPI分同比跌幅 7圖表7：10份CPI別環(huán)漲幅 7圖表8：國新招司數(shù)（） 8圖表9：國新招數(shù)量個(gè)） 8圖表10：2019至業(yè)招前數(shù)vs截至2025年10月） 8圖表2025年第44全國店增為+4.4% 9圖表12：國酒數(shù)看，YTD經(jīng)型表優(yōu) 9圖表13：數(shù)化理的門數(shù)顯，朵住拓優(yōu)大盤 9圖表14：初至，住/錦江/旅格數(shù)（至2025年月29圖表15：2025以口美機(jī)月平客量 10圖表16：2025以亞鳳機(jī)月平客量 10圖表17：2023以南離免購金及比增速 10圖表18：2023以南離免購人及比增速 1019202462024年12實(shí)同增轉(zhuǎn)正 11圖表20：南離旅免稅物策整項(xiàng) 1121：2022-202412大盤跟蹤：機(jī)構(gòu)持倉處于歷史底部2025年初至今社會(huì)服務(wù)跑輸大盤9.78pct，部分個(gè)股估值有提升空間。截至11月10日，2025年年初至今社會(huì)服務(wù)板塊漲跌幅+11.40%，31個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中社會(huì)服務(wù)排第19位，相對(duì)滬深300收益-7.92%。個(gè)股估值方面，截至2025年11月10日，根據(jù)一致預(yù)期，酒店行業(yè)龍頭首旅酒店/錦江酒店/華住集團(tuán)2026年P(guān)EG分別為1.37/0.91/1.68，2026年P(guān)E分別為18x/24x/19x；餐飲公司百勝中國/鍋圈/綠茶集團(tuán)2026年P(guān)EG分別為1.94/0.94/0.24，2026年P(guān)E分別為16x/20x/6x，部分重點(diǎn)公司估值有提升空間。圖表1：2025年初至今社服板塊跑輸大盤9.78個(gè)百分點(diǎn)（截至2025年11月10日）15,00025%20%12,50015%15,00025%20%12,50015%10,00010%5%7,5000%5,000-5%-102,500-150-20%%%國聯(lián)民生證券研究所圖表2：板塊重點(diǎn)公司估值表（截至2025年11月10日）國聯(lián)民生證券研究所注：盈利預(yù)測參照一致預(yù)期，2025Q3按202Q30.4環(huán)比06p040.21c0.058pct0.056pct0.097%減少0.064pct至0.052%。免稅龍頭中國中免基金持倉環(huán)比減少0.015pct至0.117%。圖表3：2025Q3社服板塊基金持倉回落至歷史低位社會(huì)服務(wù)（申萬）社會(huì)服務(wù)（申萬-剔除美團(tuán)后）社會(huì)服務(wù)（申萬）社會(huì)服務(wù)（申萬-剔除美團(tuán)后）3.0%2.8%2.5%2.3%2.0%1.8%1.5%1.3%1.0%0.8%0.5%0.3%0.0%國聯(lián)民生證券研究所圖表4：社會(huì)服務(wù)細(xì)分板塊重點(diǎn)個(gè)股持倉變動(dòng)情況0.18%0.16%0.14%0.12%0.10%0.08%0.06%0.04%0.02%A0.00%A

2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3國聯(lián)民生證券研究所10CPI90.2%CPI1.2%6核心CPI3月份92.0%650.3%46.1%。圖表5：CPI價(jià)格漲跌幅2.5%

CPI-同比增速 CPI-環(huán)比增速2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%2023-012023-022023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-10國聯(lián)民生證券研究所圖表6：10月CPI分類別同比漲跌幅 圖表7：10月份CPI分類別環(huán)比漲跌幅14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%

CPI-同比增速

4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%

CPI-環(huán)比增速國聯(lián)民生證券研究所 國聯(lián)民生證券研究所子行業(yè)分析：行業(yè)基本面已筑底企穩(wěn)現(xiàn)階段行業(yè)仍處于底部，9月以來企業(yè)招工前瞻指數(shù)邊際改善。2025年第44周（10月27日1月2日37,8610192304年分別133,0322019/2023/20241.78%20256-8至54.87（5050。圖表8：國內(nèi)新增招聘公司數(shù)量（家） 圖表9：國內(nèi)新增招聘帖數(shù)量（個(gè)）0

2019 2023 2024 20251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

0

2019 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中國:BCI:企業(yè)招工前瞻指數(shù)中國:BCI:企業(yè)招工前瞻指數(shù) 中國:非制造業(yè)PMI:建筑業(yè) 中國綜合PMI:產(chǎn)出指數(shù) 中國:非制造業(yè)PMI:服務(wù)業(yè) 中國:制造業(yè)PMI資料源：Datayes，聯(lián)生券究所 資料源：Datayes，聯(lián)生券究所圖表10：2019年至今企業(yè)招工前瞻指數(shù)vsPMI（截至2025年10月）8070605040302019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-09國聯(lián)民生證券研究所9月2024圖表11：2025年第44周全國酒店增速為+4.4% 圖表12：全國酒店數(shù)據(jù)看，YTD經(jīng)濟(jì)型仍表現(xiàn)最優(yōu) 同比增速-OCC（%）同比增速-ADR（%）同比增速-RevPAR（%） 同比增速-OCC（%）同比增速-ADR（%）同比增速-RevPAR（%）40%20%0%-20%-40%24W124W424W124W424W724W1024W1324W1624W1924W2224W2524W2824W3124W3424W3724W4024W4324W4624W4924W5225W0325W0625W0925W1225W1525W1825W2125W2425W2725W3025W3325W3625W3925W42

0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5%-3.0%-3.5%-4.0%-4.5%-5.0%

同比增速-YTD酒店平均房價(jià)(按入住日期統(tǒng)計(jì)) 同比增速-YTD酒店入住率經(jīng)濟(jì)型 中檔型 高檔型 豪華型資料源：酒之，聯(lián)生研究所 資料源：酒之，聯(lián)生研究所圖表13/大盤

圖表14：年初至今，華住/錦江/首旅價(jià)格指數(shù)堅(jiān)挺（截至2025年11月2日） 酒店數(shù)量-15間及以上 酒店數(shù)量-15間及以上 亞朵首旅如家 錦江中國 華住同比增速-價(jià)格指數(shù) 同比增速-市場熱度指數(shù)120115

30%25%20%110

15%10%1055%100 0%-5%華住 錦江酒店（中國區(qū)） 首旅如家 亞朵資料源酒之，聯(lián)生研究所 資料源：酒之，聯(lián)生研究所58-9-1.91%/-2.79%，10+6.9%20257月-20259-6.65%/-4.17%/+3.42%12圖表15：2025年以來?？诿捞m機(jī)場月度平均客流量 圖表16：2025年以來三亞鳳凰機(jī)場月度平均客流量月平均客流量（萬人次） 同比增速（%）121086420M1 M2 M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

9月平均客流量（萬人次）同比增速（%）月平均客流量（萬人次）同比增速（%）76543210M1 M2 M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9

16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%資料源：海美機(jī)官，民生券究所 資料源：三鳳機(jī)官，民生券究所圖表17：2023年以來海南離島免稅購物金額及同比增速 圖表18：2023年以來海南離島免稅購物人次及同比增速海南：離島免稅購物金額（億元） 同比增速(%)706050403020102023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-09

300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%

0

海南：離島免稅購物人次（萬人次） 同比增速

350%300%250%200%150%100%50%0%-50%2023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-09資料源：海海，聯(lián)生研究所 資料源：海海，聯(lián)生研究所客單價(jià)（元）同比增速(%)圖表19：海南離島免稅購物客單價(jià)同比降幅從2024年6月以來收窄，并于2024年12客單價(jià)（元）同比增速(%)9,000 40%8,000 30%7,000 20%6,000 10%5,000 0%4,000 -10%3,000 -20%2,000 -30%1,000 -40%0 -50%資料來源：?？诤ｊP(guān)，國聯(lián)民生證券研究所月海南離島免稅新政落地，拉動(dòng)效應(yīng)顯現(xiàn)。2025年10月17日，財(cái)政部、海關(guān)總署、稅務(wù)總局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調(diào)整海南離島旅客免稅購物政策的公告》，免稅政策升級(jí)主要包括擴(kuò)充商品種類，允許部分國內(nèi)商品入駐免稅店銷售，放寬了對(duì)島內(nèi)居民和離境旅客的購物資格和次數(shù)限制等。2025年11月1日起，海南離島免稅新政正式實(shí)施，帶動(dòng)海南旅游消費(fèi)市場升溫。據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)，海南離島免稅新政執(zhí)行首周（11月1日-11月7日），?？诤ｊP(guān)共監(jiān)管免稅購物金額5.06億元，購物人數(shù)7.29萬人次，同比分別增長34.86%、3.37%。圖表20：海南離島旅客免稅購物政策調(diào)整事項(xiàng)項(xiàng)目 舊政策 新政項(xiàng)目 舊政策 新政（2025年11月實(shí)施）商品類別 45類 47類，新寵物品、攜樂、微型人機(jī)小家等國內(nèi)商品 不允許入免店 允許服服飾鞋帽陶瓷品絲巾、啡、等國商品進(jìn)入離島免稅店銷售離境旅客 部分限制 離島且境旅可受離境旅客 部分限制 離島且境旅可受10萬稅購物度，限次數(shù)島內(nèi)居民 無明確規(guī)定 一年內(nèi)有離島記錄即可不限次購買即購即提商品資料來源：財(cái)政部官網(wǎng)，國聯(lián)民生證券研究所服務(wù)價(jià)格轉(zhuǎn)為上漲，餐飲價(jià)格壓力最大階段或已過。量增價(jià)減主導(dǎo)疫后餐飲消費(fèi)，對(duì)比2022-2024年間美團(tuán)平臺(tái)堂食平均價(jià)格和社零中餐飲收入的同比增速，可以看出：就餐價(jià)格的走低是制約餐飲收入增速的主要因素。餐飲價(jià)格走低的背后可歸因?yàn)椋?）新開餐飲門店價(jià)格低于關(guān)閉門店；2）存量門店持續(xù)調(diào)低價(jià)位以吸引客流。但從趨勢來看，由于龍頭主動(dòng)調(diào)價(jià)等因素，2024年上半年的降幅相對(duì)較大，而2024年下半年行業(yè)價(jià)格降幅有明顯收窄趨勢。從2025年的經(jīng)營來看，價(jià)格壓力依然存在，但是從上市餐飲公司視角看，客單價(jià)壓力最大階段或已過。結(jié)合10月CPI環(huán)比上漲0.2%，服務(wù)價(jià)格由降轉(zhuǎn)漲。服務(wù)價(jià)格由上月下降0.3%轉(zhuǎn)為上漲0.2%，高于季節(jié)性水平0.2pct，交叉印證價(jià)格壓力最大階段或已過。圖表21：2022-2024年美團(tuán)平臺(tái)餐飲堂食客單價(jià)與全國餐飲收入同比變化情況全國餐飲收入同比美團(tuán)平臺(tái)堂食單價(jià)同比全國餐飲收入同比美團(tuán)平臺(tái)堂食單價(jià)同比30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%1Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q20242Q20243