證券研究報

告敢突破，贏非凡2026年可轉(zhuǎn)債市場展望3此外，參考2013~2015年轉(zhuǎn)債市場行情，第一階段，上證上漲33%，轉(zhuǎn)債新發(fā)導(dǎo)致余額增長6%，價格上漲25%，達到130元，

時間持續(xù)200天。第二階段，上證上漲57%，轉(zhuǎn)債縮量74%，價格上漲23%，達到160元，時間持續(xù)161天；第三階段，上證上漲23%，轉(zhuǎn)債縮量21%，價格上漲27%，達到202元，時間持續(xù)35天。而2014年9月上證指數(shù)底部以來，可以算作是本輪轉(zhuǎn)債行情的第一或者第二階段，未來轉(zhuǎn)債市場的彈性空間有望繼續(xù)提升。因此，轉(zhuǎn)債市場2026年的突破一是轉(zhuǎn)債的縮量顯著，二是固收+的需求旺盛，三是權(quán)益市場值得期待，確定性依舊。2026年策略建議：倉位方面：情景一：未來1~2個季度，大盤震蕩下跌，轉(zhuǎn)債倉位可以適當(dāng)下降。情景二：未來1~2個季度，大盤橫盤震蕩，底部逐漸緩慢抬升，轉(zhuǎn)債維持高倉位。情景三：未來1~2個季度，大盤順利突破，創(chuàng)下新高，轉(zhuǎn)債、股票維持高倉位。結(jié)構(gòu)方面：首先，轉(zhuǎn)債的確定性依舊，但是由于到期與強贖約束，其彈性空間不高。考慮到作為含權(quán)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)債的確定性依舊，因此轉(zhuǎn)債的倉位不應(yīng)該低，而考慮到轉(zhuǎn)債的彈性空間受限，需要采取結(jié)構(gòu)性策略優(yōu)化提升組合彈性。其次，優(yōu)化賠率的方向1）新上市沒有強贖風(fēng)險券、明確不強贖個券、正股基本面在產(chǎn)業(yè)趨勢的個券；2）行業(yè)反轉(zhuǎn)邏輯的低價券。整體來看，結(jié)合倉位觀點，與賠率優(yōu)化方向，建議含權(quán)倉位70%做等權(quán)，含權(quán)倉位30%做賠率優(yōu)化方向的建倉。個券方面：彈性優(yōu)化方向1）建議關(guān)注銀輪轉(zhuǎn)債、永貴轉(zhuǎn)債、睿創(chuàng)轉(zhuǎn)債、安集轉(zhuǎn)債、億緯轉(zhuǎn)債、偉測轉(zhuǎn)債、泰瑞轉(zhuǎn)債、鋒工轉(zhuǎn)債、銘利轉(zhuǎn)債、道通轉(zhuǎn)債、安克轉(zhuǎn)債、芯海轉(zhuǎn)債、利揚轉(zhuǎn)債、匯成轉(zhuǎn)債、路維轉(zhuǎn)債、艾迪轉(zhuǎn)債、應(yīng)流轉(zhuǎn)債等。彈性優(yōu)化方向2)建議關(guān)注東南轉(zhuǎn)債、奧維轉(zhuǎn)債、金23轉(zhuǎn)債、韻達轉(zhuǎn)債、三房轉(zhuǎn)債、鋰科轉(zhuǎn)債、瑞科轉(zhuǎn)債、順博轉(zhuǎn)債、博22轉(zhuǎn)債、福萊轉(zhuǎn)債、裕興轉(zhuǎn)債等。風(fēng)險提示：1）轉(zhuǎn)債剩余期限短，如有大規(guī)模新發(fā)將會沖擊轉(zhuǎn)債市場，剩余期限3年內(nèi)的轉(zhuǎn)債將會面臨較大的拋壓。2）權(quán)益市場超預(yù)期調(diào)整；債券市場超預(yù)期調(diào)整。）轉(zhuǎn)債的信用評級下調(diào)，和年轉(zhuǎn)債到期高峰期間，市場全面的定價違約風(fēng)險。2026年轉(zhuǎn)債市場有確定性+彈性空間，倉位分歧下降，更加需要關(guān)注個券超額主要內(nèi)容轉(zhuǎn)債市場回顧：突破定價錨，切換決定超額轉(zhuǎn)債資產(chǎn)端：平價難跌，負債驅(qū)動資產(chǎn)轉(zhuǎn)債供需展望：期限縮短，轉(zhuǎn)債縮量顯著轉(zhuǎn)債市場策略：等權(quán)可不輸，α個券做超額市場風(fēng)險提示41001201151101051251301351402024年7月2024年8月2024年9月2024年10月2024年11月2024年12月2025年1月2025年2月2025年3月2025年4月2025年5月2025年6月2025年7月2025年8月2025年9月2025年10月2025年11月轉(zhuǎn)債價格中位數(shù)年初以來轉(zhuǎn)債市場定價錨發(fā)生切換2025年6月前，轉(zhuǎn)債定價錨主要是“上有頂，下有底”的傳統(tǒng)轉(zhuǎn)債定價區(qū)間，并依靠向上空間提高價格。2025年6月后，轉(zhuǎn)債定價錨主要是“有彈性、有股性”的平價，在權(quán)益主導(dǎo)下的行情轉(zhuǎn)債持續(xù)處在高價。上有頂、下有底跟隨權(quán)益定價6月前后轉(zhuǎn)債市場的定價錨發(fā)生變化（元）14013513012512011511010510095902017年1月2018年1月2019年1月2020年1月2021年1月2022年1月2023年1月2024年1月2025年1月轉(zhuǎn)債市場中位數(shù)價格處在2017年以來的絕對高位（元）轉(zhuǎn)債價格中位數(shù)資料來源:，申萬宏源研究56月前后轉(zhuǎn)債市場的彈性分布完全不同2025年6月前，可轉(zhuǎn)債市場中低價券的配置價值較高，高價轉(zhuǎn)債的彈性相對低價轉(zhuǎn)債而言也不顯著。2025年6月后，市場價格高企，可轉(zhuǎn)債市場中低價券的配置價值顯著下降，高價轉(zhuǎn)債的彈性相對低價轉(zhuǎn)債明顯提升。2014年以來可轉(zhuǎn)債市場的不同價格分位數(shù)的價格走勢（元）2025年6月前高價券相對低價券彈性不夠，6月后彈性放大6月前后轉(zhuǎn)債市場的彈性分布完全不同資料來源:，申萬宏源研究6不同分位數(shù)價格區(qū)間漲跌幅10%15%25%50%75%80%90%余額加權(quán)平均價格三季度4.31%4.25%4.06%5.50%7.43%10.77%23.88%7.26%2025年初至6月底4.85%4.75%4.61%4.00%2.77%3.17%6.64%7.22%6月前后轉(zhuǎn)債市場的彈性分布完全不同2025年6月前，可轉(zhuǎn)債市場中低價券的配置價值較高，高價轉(zhuǎn)債的彈性相對低價轉(zhuǎn)債而言也不顯著。2025年6月后，市場價格高企，可轉(zhuǎn)債市場中低價券的配置價值顯著下降，高價轉(zhuǎn)債的彈性相對低價轉(zhuǎn)債明顯提升。2017年以來轉(zhuǎn)債市場不同價格帶轉(zhuǎn)債數(shù)目占比走勢6月后高價轉(zhuǎn)債數(shù)目占比提升顯著2024年8月以來低價轉(zhuǎn)債持續(xù)消失資料來源:，申萬宏源研究7轉(zhuǎn)債市場的負債分布同步發(fā)生變化2025年6月前，固收+中的一級債基負債增加顯著，一級債基更接近轉(zhuǎn)債投資中的配置盤，有主動負債支配權(quán)的配置盤決定了6月前的行情風(fēng)格。2025年6月后，固收+中的二級債基負債增加顯著，二級債基、可轉(zhuǎn)債基金、轉(zhuǎn)債ETF更加接近轉(zhuǎn)債投資中的交易盤，轉(zhuǎn)債跟漲權(quán)益的阻力下降。6月前后轉(zhuǎn)債市場的負債流入流出變化完全不同（億元）1.1.1.1.規(guī)模2023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基62926788800876197308773785148518二級債基811067187354679165987528785912746可轉(zhuǎn)債基金462387488450483523491606偏債混合35723219300228032507249924962653轉(zhuǎn)債ETF6679131299439434431701固收+合計1850217192189831796317335187211979125224規(guī)模變化2023/12/312024/3/312024/6/3024/9/30024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基(174.94)496.661220.09(389.30)(310.68)428.16777.084.38二級債基(1283.43)(139

88)635.29(562.57)(192.61)930.10330.714886.47可轉(zhuǎn)債基金(74.23)(75.21)1027(38.65)33.3839.57(397)115.74偏債混合(39

02)(352.41)(217.76)(198.26)(296.64)(7.80)(3.12)156.72轉(zhuǎn)債ETF3.9612.6152.04168.50139.12(4.21)(2.97)269.54固收+合計(1919.66)(1310.23)1790.94(1020.28)(627.43)1385.821069.745432.86資料來源:，申萬宏源研究8配置盤在交易盤主導(dǎo)的市場中失去定價權(quán)截止2025年Q3，交易盤持有轉(zhuǎn)債規(guī)模顯著超過配置盤，對轉(zhuǎn)債市場更有定價權(quán)，而三季度每月月底的拋壓，主要來自配置盤的拋壓。簡而言之，對2026年轉(zhuǎn)債市場的展望，本質(zhì)上就是對2026年轉(zhuǎn)債市場定價權(quán)，轉(zhuǎn)債市場定價錨的判斷，2026年誰來主導(dǎo)轉(zhuǎn)債定價權(quán)，如何選擇轉(zhuǎn)債定價錨。配置盤持有轉(zhuǎn)債的體量低，對行情的主線影響走弱（億元）1.1.1.1.1.1.1.1.1.轉(zhuǎn)債配置規(guī)模2023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基568.25575.43636.00630.61638.96665.59726.32647.84二級債基1494.911163.021067.401024.18986.98940.26858.651066.38可轉(zhuǎn)債基金416.65347.54430.90384.06414.63450.33426.58519.77偏債混合348.82319.20279.74269.47220.72180.35160.40124.77轉(zhuǎn)債ETF63.0576.83128.91276.3543

09432.22425.75692.28固收+合計289

672482.03542.962584.662692.392668.762597.7005

05轉(zhuǎn)債配置規(guī)模變化2023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基(14.11)7.1960.56(5.38)8.3526.6360.72(78.47)二級債基(107.86)33

89)(95.62)(43.22)(37.20)(46.72)(8

61)207.74可轉(zhuǎn)債基金(66.43)(69.11)83.36(46.84)30.5735.70(23.75)93.19偏債混合13.81(29.61)(39.46)(10.28)(48.75)(40.37)(19.95)(35.63)轉(zhuǎn)債ETF3113.7852.08147.43154.7513(6.47)266.53固收+合計(173.28)(409.64)60.934

71107.73(23.63)(7

07)453.351361341321301281261241221201182025-07-042025-08-042025-09-042025-10-042025-11-04轉(zhuǎn)債價格中位數(shù)（元）資料來源:，申萬宏源研究910總結(jié)：2025年轉(zhuǎn)債定價思維多次轉(zhuǎn)變，每次轉(zhuǎn)變決定了轉(zhuǎn)債市場超額收益來源周期回歸思維：2025年6月之前，可轉(zhuǎn)債的定價思維依舊是周期思維，轉(zhuǎn)債是典型的上有頂，下有底的資產(chǎn)，全市場的中位數(shù)價格處在130元之下，具有配置價值。權(quán)益彈性思維：2025年6月~9月，可轉(zhuǎn)債的定價思維轉(zhuǎn)變?yōu)闄?quán)益定價思維，轉(zhuǎn)債的彈性被正股彈性放大；此時，不強贖的個券、上市半年內(nèi)的個券一旦較其正股具有較大的彈性，轉(zhuǎn)債的價格就會上行，轉(zhuǎn)股溢價率也會很高。負債驅(qū)動思維：2025年10月之后，固收+市場中的負債主要流向了轉(zhuǎn)債的交易盤，這與2025Q2負債主要流向配置盤不同。與此同時，從對轉(zhuǎn)債的持有規(guī)模來看，配置盤配置轉(zhuǎn)債的規(guī)模遠遠小于交易盤，此外配置盤負債規(guī)模以及負債的邊際增量不及交易盤，這就意味著轉(zhuǎn)債市場的定價思維，走向了負債驅(qū)動思維。整體來看，2025年全年轉(zhuǎn)債市場的定價核心矛盾經(jīng)歷了三種思維的切換，每次切換也是每段行情超額收益的來源。展望2026年，作為一類含權(quán)資產(chǎn)，可轉(zhuǎn)債市場的核心是彈性空間如何打開，以及彈性空間大小如何。主要內(nèi)容轉(zhuǎn)債市場回顧：突破定價錨，切換決定超額轉(zhuǎn)債資產(chǎn)端：平價難跌，負債驅(qū)動資產(chǎn)轉(zhuǎn)債供需展望：期限縮短，轉(zhuǎn)債縮量顯著轉(zhuǎn)債市場策略：等權(quán)可不輸，α個券做超額市場風(fēng)險提示11122026年可轉(zhuǎn)債市場的核心矛盾是彈性，而不是確定性按照資產(chǎn)的彈性空間大小，將市場的定價思維劃分為”爆發(fā)性增長思維“、”確定性增長思維“、”穩(wěn)定性增長思維“、”防御性增長思維“、”題材交易思維“；經(jīng)歷2025年Q3的大幅上漲后，”爆發(fā)性增長“的資產(chǎn)缺失，市場或?qū)⑶袚Q為”確定性增長“的資產(chǎn)，甚至切換為”穩(wěn)定性增長“的資產(chǎn)。落實到轉(zhuǎn)債市場來看，周期思維之下，可轉(zhuǎn)債市場的價格較高，導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債市場配置盤的預(yù)期回報下降，但是不意味著可轉(zhuǎn)債市場交易價值缺失，作為含權(quán)資產(chǎn)，當(dāng)前可轉(zhuǎn)債定價的核心矛盾在彈性空間，而不是在確定性。當(dāng)前可轉(zhuǎn)債的定價核心矛盾是彈性空間，而不是確定性1.定價的主要矛盾收益要求增長的爆發(fā)三年 5

倍以上增長的確定性三年1倍左右增長的穩(wěn)定性年化

10%左右增長的防御性對標(biāo)長期國債的收益題材-代表性指數(shù)曾經(jīng)的“寧組合”，當(dāng)前的AI、機器人曾經(jīng)的“茅指數(shù)”，“消費類指數(shù)”公用事業(yè)，銀行類國債、定期存款等萬得微盤股指數(shù)增長的爆發(fā)性強偏弱弱-強增長的確定性短期強，長期弱強很強-低增長的持續(xù)性不可持續(xù)具有一定的可持續(xù)性可持續(xù)-低資金的容量、市值增長的空間低/高高高高低對應(yīng)轉(zhuǎn)債風(fēng)格高價、股性轉(zhuǎn)債平衡性轉(zhuǎn)債低價、債性轉(zhuǎn)債題材類轉(zhuǎn)債彈性空間低低低低-確定性高高高高低股高彈性轉(zhuǎn)債紅利+微盤轉(zhuǎn)債資料來源:申萬宏源研究資產(chǎn)端彈性下降，但是確定性依舊，負債端決定轉(zhuǎn)債市場風(fēng)格?

截止2025Q3固收+的絕對收益類基金負債改善優(yōu)勢最為顯著，在權(quán)益指數(shù)橫盤期間具有較強的定價權(quán)，如果轉(zhuǎn)債指數(shù)橫盤不跌，甚至不發(fā)生較大幅度回撤，固收+絕對受益類基金的調(diào)倉將決定短期轉(zhuǎn)債市場風(fēng)格。從全市場的角度來看，2025Q3固收+類基金的負債改善優(yōu)勢最為顯著1.1.2024Q2份額變化(億份)2024Q3份額變化(億份)2024Q4份額變化(億份)2025Q1份額變化(億份)2025Q2份額變化(億份)2025Q3份額變化(億份)普通股票1212.822007.553224.52(29.34)(166.00)(142.32)被動指數(shù)(97.56)(110.31)(239.16)297.67732.123100.52增強指數(shù)偏股混合1282.26(299.08)2022.66(618.87)3548.55(1245.15)13.41(365.17)9.64(340.65)157.05(986.69)平衡混合

(13.57)

(4.10)

(27.90)

0.38

(15.05)

(25.76)偏債混合 (252.03) (262.73) (306.98) (36.98) (40.72) (25.76)靈活配置混合一級(282.98)913.81(363.42)(527.38)(539.78)(340.09)(166.66)323.03(200.18)576.08(335.27)(59.72)混合二級 490.46 (619.42) (254.69) 785.04 224.77 3847.40轉(zhuǎn)債基金

63.01

(33.56)

7.57

16.

(25.

)

27.64轉(zhuǎn)債ETF中長期債基4.674589.15.25(44.42)10.78855.92(

43)(2786.38)(

50)2068.4417.41(4789.52)(2050.79)(8)(1580.26)1535.08(1810.38)資料來源:，申萬宏源研究13中期來看，固收+權(quán)益?zhèn)}位高位，轉(zhuǎn)債倉位相對空間較大資料來源:，申萬宏源研究14?

當(dāng)前固收+基金的權(quán)益?zhèn)}位處在歷史高位，而轉(zhuǎn)債相對其可配置比率處在低位，而負債“競爭”下，含權(quán)資產(chǎn)的增配力量將進一步的提升轉(zhuǎn)債配置需求。固收+的股票倉位相對其約束而言處在高位，但是其轉(zhuǎn)債倉位空間較大股票配置倉位2023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基0%0%0%0%0%0%0%0%二級債基17%16%14%15%13%14%14%16%可轉(zhuǎn)債基金19%20%21%19%19%19%16%17%偏債混合24%22%21%23%21%21%20%21%轉(zhuǎn)債ETF0%0%0%0%0%0%0%0%固收加合計12%11%9%10%9%9%8%11%轉(zhuǎn)債配置倉位2023/12/312024/3/312024/6/302024/9/302024/12/312025/3/312025/6/302025/9/30一級債基9%8%8%8%9%9%9%8%二級債基18%17%15%15%15%12%11%8%可轉(zhuǎn)債基金90%90%88%85%86%86%87%86%偏債混合10%10%9%10%9%7%6%5%轉(zhuǎn)債ETF95%97%98%92%98%100%99%99%14%13%16%14%13%12%中期來看，固收+權(quán)益?zhèn)}位高位，轉(zhuǎn)債倉位相對空間較大?

負債“競爭”下，對于固收+的賬戶而言，股票倉位的上限具有剛性，而含權(quán)資產(chǎn)的增配力量將進一步的提升轉(zhuǎn)債配置需求。一級債基、二級債基、可轉(zhuǎn)債基金的規(guī)模以及集中度走勢（億元）偏債混合基金的規(guī)模以及集中度走勢可轉(zhuǎn)債ETF基金的規(guī)模以及集中度走勢資料來源:，申萬宏源研究152006年底~2007年6月，固收+大幅提高含權(quán)資產(chǎn)配置比率?

2005年6月~2007年10月的牛市，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲234%。在正股上漲預(yù)期下，估值與正股雙輪驅(qū)動，轉(zhuǎn)債的股性得到充分地發(fā)揮，轉(zhuǎn)債價格隨正股一路走高。期間轉(zhuǎn)債存續(xù)量較少，存續(xù)規(guī)模不到200億元。領(lǐng)漲的轉(zhuǎn)債是華電轉(zhuǎn)債（+190%）、創(chuàng)業(yè)轉(zhuǎn)債（+180%）、海化轉(zhuǎn)債（+165%）,分別屬于公用事業(yè)、環(huán)保、基礎(chǔ)化工行業(yè)。期間，二級債基的股票倉位明顯提升，受限于轉(zhuǎn)債市場較少，固收+基金可配置的轉(zhuǎn)債資產(chǎn)較少。2005~2007年牛市期間轉(zhuǎn)債指數(shù)、基金倉位變化資料來源:，申萬宏源研究162008年底~2009年上半年，固收+大幅提高含權(quán)資產(chǎn)的配置比率?

2008年11月~2009年7月的牛市，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲86%。此輪權(quán)益牛市在“四萬億”政策后開啟，但是轉(zhuǎn)債市場存續(xù)量相較于2006-2007

年規(guī)模更少了，

相關(guān)轉(zhuǎn)債僅有17只。領(lǐng)漲的轉(zhuǎn)債是恒源轉(zhuǎn)債（+158%）

、南山轉(zhuǎn)債（+49%）、錫業(yè)轉(zhuǎn)債（+47%）,分別屬于煤炭、有色、有色行業(yè)，跟隨權(quán)益市場上游周期的行情。期間，一級債基轉(zhuǎn)債倉位明顯提升，二級債基的股票倉位明顯提升。2008~2009年牛市期間轉(zhuǎn)債指數(shù)、基金倉位變化資料來源:，申萬宏源研究172014年下半年~2015年中，固收+大幅提高含權(quán)資產(chǎn)配置比率?

2013年6月~2015年的6月的牛市，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲85%。2010年6月，規(guī)模400億元的中行轉(zhuǎn)債發(fā)行上市，標(biāo)志著轉(zhuǎn)債發(fā)行進入了大盤轉(zhuǎn)債時代。期間，相關(guān)存續(xù)數(shù)量達到43支，轉(zhuǎn)債規(guī)模快速擴容至千億級別。隨著2014-2015年水牛行情的啟動，疊加轉(zhuǎn)債被納入質(zhì)押回購券所帶來的杠桿效應(yīng)，正股上漲+轉(zhuǎn)債拔估值雙輪驅(qū)動，轉(zhuǎn)債個券在此期間實現(xiàn)了快速退出市場。期間二級債基轉(zhuǎn)債和權(quán)益?zhèn)}位明顯提升，一級債基轉(zhuǎn)債倉位相對穩(wěn)健，固收+基金再此階段也出現(xiàn)擴容，承接了轉(zhuǎn)債發(fā)行擴容。2013~2015年牛市期間轉(zhuǎn)債指數(shù)、基金倉位變化資料來源:，申萬宏源研究18“慢牛思維下”估值不高，彈性提升?

“慢牛思維下”轉(zhuǎn)債的估值并不高。截止到2025/11/14，債性轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率為85%，處在2013年以來的82%；平衡性轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率為23%，處在2013年以來的60%；股性轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率為10%，處在2013年以來的73%。2013年以來債性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率估值走勢（%）

2013年以來平衡性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率估值走勢（%）2013年以來股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率估值走勢（%）注：因中間缺失相關(guān)數(shù)據(jù)，圖表才會斷開020406080100120140債性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率四周移動平均010203040506070平衡性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率四周移動平均-5資料來源:，申萬宏源研究190510152025股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率四周移動平均“慢牛思維下”價格空間釋放，彈性提升2013年以來可轉(zhuǎn)債市場價格中位數(shù)走勢（元）?

“慢牛思維下”可轉(zhuǎn)債市場的價格空間得以釋放，彈性提升。截止到2025/11/14，可轉(zhuǎn)債市場的價格中位數(shù)、余額加權(quán)平均價格、算術(shù)平均價格分別為134、135、149元，分別處在2013年以來的93%、93%、95%的分位數(shù)。當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場的價格相對2013年以來的高點相比尚有彈性空間。2013年以來轉(zhuǎn)債市場余額加權(quán)價格走勢（元）2013年以來轉(zhuǎn)債市場算術(shù)平均價格走勢（元）資料來源:，申萬宏源研究20余額加權(quán)價格 價格中位數(shù) 算術(shù)平均價格當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場價格-元135.00133.89149.232013年以來高點-元185.32222.26248.43最大彈性空間-元...當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場的價格相對2013年以來的高點相比尚有彈性空間供給縮量有望進一步的提升彈性而2013~2016年期間的轉(zhuǎn)債價格中位數(shù)的高點大致在180~200元左右。2014年底~2015年7月，可轉(zhuǎn)債市場的規(guī)模顯著下降，轉(zhuǎn)債市場的平均價格得以繼續(xù)提升。從歷史數(shù)據(jù)來看，130元的強贖約束與債底約束區(qū)間是轉(zhuǎn)債市場的頂部與底部，而2025年6月以來，轉(zhuǎn)債市場已經(jīng)在頂部以上維持近半年，能夠與之比較的只有2015年的市場。1001201401601802002202401,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000- - - - - - - - - - - - -2013年以來可轉(zhuǎn)債市場余額加權(quán)價格走勢余額合計(億元） 價格中位數(shù)（元）-右 債底（元）-右強贖約束線（元）-右資料來源:，申萬宏源研究215,8005,3004,8004,3003,8003,3002,800上證指數(shù)9011013015017019021023020002,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400余額合計（億元）價格中位數(shù)（元)-右供給縮量有望進一步的提升彈性2013~2015年可轉(zhuǎn)債市場余額加權(quán)價格走勢?

2014~2015年行情，第一階段，上證上漲33%，轉(zhuǎn)債新發(fā)導(dǎo)致余階段一階段三時間段合計余額-億元價格中位數(shù)-元上證指數(shù)2014-05-09159010320112014/11/2816881302683相對變動比率6%25%33%時間長度-天2032014/11/28168813026832015-05-084381604206階段二相對變動比率-74%23%57%相對變動量(1250)301523相對指數(shù)100點彈性(82)2-時間長度-天1612015-05-0843816042062015-06-1234420251662,300相對變動比率-21%27%23%1,800相對變動量(93)42960相對指數(shù)點彈性()-額增長6%，價格中位數(shù)上漲25%，達到130元，時間持續(xù)203天。第二階段，上證上漲57%，轉(zhuǎn)債縮量74%，價格中位數(shù)上漲23%，達到160元，時間持續(xù)161天；第三階段，上證上漲23%，轉(zhuǎn)債縮量21%，價格中位數(shù)上漲27%，達到202元，時間持續(xù)35天。2014~2015年可轉(zhuǎn)債市場三個階段變化分析資料來源:，申萬宏源研究224,1003,9003,7003,5003,3003,1002,9002,7002,5002,300上證指數(shù)1401351301251201151101051004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000余額合計（億元）價格中位數(shù)（元)-右情景假設(shè)一：2026年轉(zhuǎn)債供給縮量有望進一步的提升賠率?

2024~2025年行情，第一階段，上證上漲28%，轉(zhuǎn)債余額萎縮3%，價格中位數(shù)上漲11%達到117元，時間持續(xù)56天。第二階段，上證上漲16%，轉(zhuǎn)債縮量28%，價格中位數(shù)上漲14%達到134元，時間持續(xù)371天，是上一輪牛市的2倍；假設(shè)第三階段，上證上漲29%達到2015年的高點5166點左右，參考上一輪2015年行情，假設(shè)轉(zhuǎn)債縮量74%，價格上漲到160元，漲幅為27%，時間持續(xù)放大數(shù)倍，達到365天。2024~2025年可轉(zhuǎn)債市場三個階段變化假設(shè)分析時間段合計余額-億元價格中位數(shù)-元上證指數(shù)階段一2024/9/13784710627042024/11/875751173452相對變動比率-3%11%28%時間長度-天562024/11/875751173452階段二2025/11/1454761343990相對變動比率-28%14%16%相對變動量(2098)17538相對指數(shù)100點彈性(390)3-時間長度-天371本次二階段相對前次二階段時間倍數(shù)22025/11/1454761343990假設(shè)：階段三2026/11/1414201605166相對變動比率-74%20%29%相對變動量(4056)261176相對指數(shù)100點彈性(345)2-段相對前次三階段時間倍數(shù)資料來源:，申萬宏源研究234,1003,9003,7003,5003,3003,1002,9002,7002,5002,300上證指數(shù)1401351301251201151101051004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000余額合計（億元）價格中位數(shù)（元)-右情景假設(shè)二：2026年轉(zhuǎn)債供給縮量有望進一步的提升賠率?

2024~2025年行情，第一階段，上證上漲48%，轉(zhuǎn)債余額萎縮30%，價格上漲27%，達到134元，持續(xù)427天，大約是上一輪行情的2倍。假設(shè)第二階段，上證上漲25%，轉(zhuǎn)債縮量74%，價格上漲20%，達到160元，持續(xù)339天，大約是上一輪行情的2倍。假設(shè)第三階段，上證上漲25%，轉(zhuǎn)債縮量21%，價格上漲到200元，漲幅為25%，持續(xù)70天，大約是上一輪行情的2倍。2024~2025年可轉(zhuǎn)債市場三個階段變化假設(shè)分析時間段 合計余額-億元 價格中位數(shù)-元 上證指數(shù)2024/9/13784710622025/11/145476134本次一階段相階段一相對變動比率相對變動量-30%(2371)相對指數(shù)100點彈性(184)時間長度-天4272025/11/1454762026/10/181420假設(shè)：相對變動比率-74%階段二相對變動量(405相對指數(shù)100點彈性時間長度-天2026/10/1假設(shè)：階段三2026相資料來源:，申萬宏源研究2425總結(jié)：平價驅(qū)動下，靜態(tài)來看供給加速縮量，轉(zhuǎn)債市場的彈性空間有望提升當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場缺乏的是彈性，而不是確定性。按照資產(chǎn)的彈性空間大小，將市場的定價思維劃分為”爆發(fā)性增長思維“、”確定性增長思維“、”穩(wěn)定性增長思維“、”防御性增長思維“、”題材交易思維“；經(jīng)歷2025年Q3的大幅上漲后，”爆發(fā)性增長“的資產(chǎn)缺失，市場或?qū)⑶袚Q為”確定性增長“的資產(chǎn)，甚至切換為”穩(wěn)定性增長“的資產(chǎn)。進一步地，落實到轉(zhuǎn)債市場來看，周期思維之下，可轉(zhuǎn)債市場的價格較高，導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債市場配置盤的預(yù)期回報下降，但是不意味著可轉(zhuǎn)債市場交易價值缺失，作為含權(quán)資產(chǎn)，當(dāng)前可轉(zhuǎn)債定價的核心矛盾在彈性空間，而不是在確定性。眾多因素影響下，轉(zhuǎn)債市場彈性空間的提升。截止2025Q3固收+絕對收益類基金負債改善優(yōu)勢最為顯著，在權(quán)益指數(shù)橫盤期間具有較強的定價權(quán)，如果轉(zhuǎn)債指數(shù)橫盤不跌，甚至不發(fā)生較大幅度回撤，固收+絕對受益類基金的調(diào)倉

將決定短期轉(zhuǎn)債市場風(fēng)格。而目前固收+類基金的權(quán)益?zhèn)}位處在其約束的高位，而轉(zhuǎn)債相對其可配置比率處在低位，而負債“競爭”下，含權(quán)資產(chǎn)的增配力量將進一步的提升轉(zhuǎn)債配置需求。此外，參考2013~2015年轉(zhuǎn)債市場行情，第一階段，上證上漲33%，轉(zhuǎn)債新發(fā)導(dǎo)致余額增長6%，價格上漲25%，達到130元，時間持續(xù)200天。第二階段，上證上漲57%，轉(zhuǎn)債縮量74%，價格上漲23%，達到160元，時間持續(xù)161天；第三階段，上證上漲23%，轉(zhuǎn)債縮量21%，價格上漲27%，達到202元，時間持續(xù)35天。而2014年9月上證指數(shù)底部以來，可以算作是本輪轉(zhuǎn)債行情的第一或者第二階段，未來轉(zhuǎn)債市場的彈性空間有望繼續(xù)提升。因此，轉(zhuǎn)債市場2026年能夠繼續(xù)突破：一是轉(zhuǎn)債的縮量顯著，二是固收+的需求旺盛，三是權(quán)益市場值得期待，確定性依舊。主要內(nèi)容轉(zhuǎn)債市場回顧：突破定價錨，切換決定超額轉(zhuǎn)債資產(chǎn)端：平價難跌，負債驅(qū)動資產(chǎn)轉(zhuǎn)債供需展望：期限縮短，轉(zhuǎn)債縮量顯著轉(zhuǎn)債市場策略：等權(quán)可不輸，α個券做超額市場風(fēng)險提示26與23年高點相比，轉(zhuǎn)債市場存量已縮減約40%2023年8月起轉(zhuǎn)債存量開始減少，目前已連續(xù)縮量超2年，與高點相比轉(zhuǎn)債存量已縮減約40%?

（1）2025年至今（截止到11/7）發(fā)行轉(zhuǎn)債32只、規(guī)模437億。存量方面，截止到2025/11/7，轉(zhuǎn)債存量為410只、5542億；（2）凈供給角度看，2025年至今共發(fā)行轉(zhuǎn)債437億，其中因轉(zhuǎn)股、到期共減少2139億，轉(zhuǎn)債存量減少1702億；轉(zhuǎn)債歷史存量減少原因分解（億元）2017年以來轉(zhuǎn)債市場凈供給變化（億元）注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7，未考慮限售等因素影響轉(zhuǎn)債凈供給轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模轉(zhuǎn)股、到期等減少規(guī)模2025-11-07-1702437-21392024-12-31-1378384-17612023-12-313101386-10772022-12-3114092190-7812021-12-3116812788-11082020-12-3114582668-12102019-12-3118702688-8192018-12-31698787-902017-12-31853946-93-2500-2000-1500-1000-50002017201820192020 20212022202320242025贖回兌付 到期兌付 回售兌付 轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7資料來源:，申萬宏源研究2726年轉(zhuǎn)債存量縮減規(guī)模預(yù)計仍在1000億元以上，27和28年到期壓力更大26年轉(zhuǎn)債預(yù)期到期規(guī)模與25年相近、預(yù)計到期838億元，26年轉(zhuǎn)債存量縮減規(guī)模預(yù)計仍在1000億以上（1）26年預(yù)計將有70只轉(zhuǎn)債到期，存量規(guī)模838億，與25年到期規(guī)模相近（784億），參考歷史情況看，預(yù)計26年實際退出規(guī)模在1500億以上、存量縮減規(guī)模預(yù)計在1000億以上；（2）與25、26年相比，27、28年轉(zhuǎn)債到期壓力較大，預(yù)計到期規(guī)模分別為1616、1330億，大約為25和26年的2倍；2018年以來轉(zhuǎn)債預(yù)計到期規(guī)模與實際退出規(guī)模（億元）注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7注:2025年數(shù)據(jù)截至11/78381616133097727243720252026轉(zhuǎn)債未來到期量分布情況（億元）2027 2028 202920302031020406080100120020040060080010001200140016001800472025 2026 2027 20282025/11/7轉(zhuǎn)債余額按到期年份分布（億元）2029 2030 20312025/11/7轉(zhuǎn)債個數(shù)按到期年份分布（億元）-2500-2000-1500-1000-50002018202520262019 2020 2021上年底預(yù)計該年到期規(guī)模2022 2023 2024該年轉(zhuǎn)債實際退出規(guī)模資料來源:，申萬宏源研究2825年新發(fā)略好于24年、前高后低，但新發(fā)規(guī)模仍在500億以下25年至今轉(zhuǎn)債新發(fā)規(guī)模仍在500億以內(nèi)、略好于24年，但整體改善不大，供給依舊偏嚴（1）24、25年至今轉(zhuǎn)債新發(fā)規(guī)模分別為384、437億元，25年略好于24年，但整體改善有限；（2）考慮到26-29年轉(zhuǎn)債到期規(guī)模均不明顯低于1000億，如果發(fā)行端不明顯超過放量，轉(zhuǎn)債市場存量繼續(xù)萎縮仍是大概率事件；2010年以來轉(zhuǎn)債年度發(fā)行規(guī)模（億元）25年上半年新發(fā)情況好于24年，但下半年偏弱（億元）-1000100200300400500600700024681012202520242023202220212020717注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7資料來源:，申萬宏源研究29413164545321982139467872688

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2023

2024

202525年底轉(zhuǎn)債待發(fā)規(guī)模略不及24年底，預(yù)計25年新發(fā)預(yù)計難明顯放量25年底（11/7）轉(zhuǎn)債待發(fā)規(guī)模大致持平24年底，25年新發(fā)預(yù)計難明顯放量25年底交易所受理的待發(fā)轉(zhuǎn)債規(guī)模要大于24年底，這是25年轉(zhuǎn)債發(fā)行的積極信號之一；每年底轉(zhuǎn)債待發(fā)規(guī)模與次年實際發(fā)行規(guī)模（億元）歷年底轉(zhuǎn)債待發(fā)規(guī)模分布（億元）114999943701000200030004000500060007000年底轉(zhuǎn)債待發(fā)規(guī)模合計次年實際發(fā)行規(guī)模277371020040060080010001200董事會預(yù)案股東大會通過交易所受理同意注冊2021-12-312022-12-312023-12-31上市委通過2024-12-31 2025-11-07注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7資料來源:，申萬宏源研究30預(yù)案規(guī)模增加+審批速度加快，26年轉(zhuǎn)債發(fā)行端或有一定回暖25年以來轉(zhuǎn)債預(yù)案數(shù)量整體呈現(xiàn)回暖態(tài)勢，同時審批速度也有所加快25年下半年以來轉(zhuǎn)債審批速度明顯加快，大致持平22-23年的審批速度；分月度轉(zhuǎn)債預(yù)案數(shù)量（只）25年下半年起轉(zhuǎn)債審批速度有一定加快（只，月）-2024681012141618051015202530354045502022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-11發(fā)審委審批數(shù)量（只）受理數(shù)量（只）平均審批時長（月，右軸）05101520253035402017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-09轉(zhuǎn)債預(yù)案數(shù)量（只）注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7資料來源:，申萬宏源研究3126年待發(fā)轉(zhuǎn)債主要集中在電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、電子等行業(yè)，與存量結(jié)構(gòu)相似待發(fā)轉(zhuǎn)債行業(yè)及對應(yīng)待發(fā)數(shù)量、規(guī)模一覽注:2025年數(shù)據(jù)截至11/7待發(fā)個數(shù)（只）待發(fā)規(guī)模(億元)金融地產(chǎn)148銀行148科技（TMT）18163電子14132計算機27通信224先進制造35401電力設(shè)備10190國防軍工19環(huán)保539機械設(shè)備750汽車12114消費217家用電器113商貿(mào)零售14醫(yī)藥醫(yī)療215醫(yī)藥生物215周期20282鋼鐵14公用事業(yè)120基礎(chǔ)化工13178交通運輸234有色金屬346總計7892789889141740030930925522717117010009008007006005004003002001000銀行 電力設(shè)備 電子 基礎(chǔ)化工

醫(yī)藥生物

農(nóng)林牧漁

公用事業(yè) 汽車 機械設(shè)備

建筑裝飾2025/11/7

轉(zhuǎn)債余額按申萬一級行業(yè)分布（億元）資料來源:，申萬宏源研究32轉(zhuǎn)債市場風(fēng)格預(yù)計更加偏“制造”和“周期”化（1）截止到2025/11/7，待發(fā)轉(zhuǎn)債78只、待發(fā)規(guī)模927億（實際待發(fā)量可能更少，此處統(tǒng)計時，如果沒有公告取消發(fā)行，且時間在2024年之后的預(yù)案，都納入計算）；（2）目前待發(fā)規(guī)模主要集中在電力設(shè)備（190億）、基礎(chǔ)化工（178億）、電子（132億）等行業(yè)，與轉(zhuǎn)債市場存量結(jié)構(gòu)相似，轉(zhuǎn)債市場風(fēng)格預(yù)計更加偏“制造”和“周期”化；2025/11/7轉(zhuǎn)債余額按申萬一級行業(yè)分布情況（億）-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%年月較年月占比變化-

00-0.500.000.5000502.002019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-08企業(yè)年金 保險機構(gòu) 公募基金“機構(gòu)化”進程加速，轉(zhuǎn)債持倉從絕對收益機構(gòu)轉(zhuǎn)移至相對收益機構(gòu)轉(zhuǎn)債市場“機構(gòu)化”進程加速，自然人和一般機構(gòu)持倉占比下滑機構(gòu)投資者中，公募基金、券商資管持倉占比提升，保險持倉占比下滑。轉(zhuǎn)債持倉從絕對收益機構(gòu)轉(zhuǎn)移至相對收益機構(gòu)?；?、保險、年金類型持有轉(zhuǎn)債存量歷史變化-150

,

公募基金,

2262

,40%-62

,

券商自營,

330

,

6%-56

,

社?；?

94

,2%-254

,

保險機構(gòu),

335

,6%2025年10月轉(zhuǎn)債不同投資者持有面值變化及占比（億元）-291,

企業(yè)年金,

929

,16%-51

,

基金專戶,

147

,

3%19

,

券商資管,

195

,

3%-22

,

信托機構(gòu),

75

,

1%-80

,

QFII、RQFII,

97

,2%-230

,

自然人投資者,468,

8%-329

,

一般機構(gòu),

344

,6%-78

,

其他金融機構(gòu),410,

7%其他,

1394

,

24%公募基金券商資管保險機構(gòu)信托機構(gòu)社保基金 券商自營 基金專戶QFII、RQFII 自然人投資者

一般機構(gòu)企業(yè)年金其他金融機構(gòu)資料來源:，申萬宏源研究33注:數(shù)據(jù)標(biāo)簽為依次為25年轉(zhuǎn)債存量變化、投資主體、最新存量、最新存量占比匯總注:數(shù)據(jù)經(jīng)對數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化處理機構(gòu)投資者中保險機構(gòu)持倉占比下滑較多25年機構(gòu)投資者換手率維持在偏高水平，已基本持平21年水平?

轉(zhuǎn)債市場情緒積極，機構(gòu)參與熱情高，換手率維持在偏高水平。部分換手率較高的投資人情況（%）主流資金換手率情況（%）0.00002.003.004.005.006.007.008.009.0010.002019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09企業(yè)年金保險機構(gòu)公募基金券商自營券商資管社?；?501001502002503003502019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09上交所私募基金深交所自然人投資者上交所自然人投資者深交所其他金融機構(gòu)資料來源:，申萬宏源研究34負債端大幅擴容+轉(zhuǎn)債市場萎縮，公募基金普遍欠配與統(tǒng)計口徑內(nèi)公募基金持續(xù)擴容相比，轉(zhuǎn)債市值呈現(xiàn)萎縮態(tài)勢，公墓基金倉位被動下降（1）25Q3口徑內(nèi)公募基金（剔除貨基和REITS）持有轉(zhuǎn)債市值約為3167億元，占轉(zhuǎn)債市值之比為40.4%，較上一季占比提升5.9%。（2）轉(zhuǎn)債倉位環(huán)比下滑幅度最大的依次為二級債基（-2.4%）、偏債混合（- 7%）、轉(zhuǎn)債基金（- 2%），2025Q3二級債基擴容幅度最大，因此轉(zhuǎn)債倉位下滑也最為明顯。15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.0%0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-302018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-302023-09-302023-12-312024-03-312024-06-302024-09-302024-12-312025-03-312025-06-302025-09-30轉(zhuǎn)債市值/口徑內(nèi)公募基金規(guī)模公募基金轉(zhuǎn)債持倉/轉(zhuǎn)債總市值（右軸）70.0%75.0%80.0%85.0%90.0%95.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-302018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-302023-09-302023-12-312024-03-312024-06-302024-09-302024-12-312025-03-312025-06-302025-09-30平衡混合型基金混合債券型二級基金偏債混合型基金混合債券型一級基金可轉(zhuǎn)換債券型基金（右軸）資料來源:，申萬宏源研究352025年Q3各主要類型基金轉(zhuǎn)債倉位走勢（%）2025年Q3口徑內(nèi)公募基金及轉(zhuǎn)債總市值情況（%）即使在欠配壓力下，開始參與轉(zhuǎn)債的一、二級債基規(guī)模也在上升?

即使負債端擴容背景下，轉(zhuǎn)債倉位被動下降，但開始參與轉(zhuǎn)債的一、二級債基規(guī)模也在上升數(shù)量標(biāo)記下不同類型基金轉(zhuǎn)債倉位分布變化（2025Q3-2025Q2）規(guī)模標(biāo)記下不同類型基金轉(zhuǎn)債倉位分布變化（2025Q3-2025Q2）混合債券型一級基金 混合債券型二級基金偏債混合型基金偏股混合型基金平衡混合型基金靈活配置型基金0%-

7%3.5%5.8%2.3%2.4%0.9%0%-5%5%5.6%2.2%-2.2%4.8%-0.5%5%-10%4.4%-2.3%-3.2%-0.1%-7.1%-0.1%10%-15%-3.2%-2.5%-2.6%0.1%0.0%0.3%15%-20%0.9%-

0%-

4%0.0%2.4%-0.3%20%-30%-

1%-

4%-0.7%0.0%-2.4%0.2%30%-40%0.0%-0.2%0.4%0.0%0.0%-0.5%40%-50%-0.4%-0.4%0.2%0.0%0.0%0.1%50%以上-0.4%-

3%-0.8%0.0%0.0%0.1%5-10%5.3%-4.9%-15.9%-0.3%-10.8%-0.7%10-15%0.3%-5.2%-7.2%0.0%13.5%-0.9%15-20%4.6%-2.8%-

9%0.1%0.0%-0.1%20-30%-5.9%5%3%-0.1%-3.0%0.0%30-40%-0.5%-0.1%0.5%0.0%-0.3%-0.1%40-50%.%-.%.%.%.%.%50%以上-

2%-

6%-

0%0.0%0.0%0.0%混合債券型一級基金混合債券型二級基金偏債混合型基金偏股混合型基金平衡混合型基金靈活配置型基金0%-4.3%-

8%5.0%3.9%-38.0%5.9%0-5%0%16.0%18.3%-3.6%38.6%-4.2%資料來源:，申萬宏源研究36“大盤轉(zhuǎn)債”基礎(chǔ)配置價值凸顯?

公募基金的底倉品種較為稀缺，對于50億以上的大盤轉(zhuǎn)債全部增持。（也可能跟上證轉(zhuǎn)債ETF有關(guān)）各余額區(qū)間公募基金持倉占比環(huán)比變化前三和后三（%）芯能轉(zhuǎn)債12166.34.15-20億24.9%-12.0%6.4%火星轉(zhuǎn)債117202.42.85-20億4

9%-13.6%2.9%福22轉(zhuǎn)債13122.73.120-50億48.8%19.4%7.8%三房轉(zhuǎn)債10347.13.320-50億23.9%17.7%16.9%長汽轉(zhuǎn)債11582.3720-50億43.4%13.1%2.8%晶科轉(zhuǎn)債12449.8620-50億4

8%-0.7%12.5%神馬轉(zhuǎn)債1365.83.520-50億55.3%-2.1%9.1%華安轉(zhuǎn)債13322.70.420-50億34.2%-2.2%6.5%天23轉(zhuǎn)債12616.43.4 50億以上54.1%2

5%20.4%上銀轉(zhuǎn)債1232

53 50億以上54.6%12.7%-3.9%晶澳轉(zhuǎn)債12914.53.8 50億以上46.6%12.5%22.8%本鋼轉(zhuǎn)債12137.10.7 50億以上27.4%3.1%0.7%南航轉(zhuǎn)債12729.50 50億以上56.4%2.7%7%7.37%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%2025年10月較2024年12月上交所轉(zhuǎn)債持倉結(jié)構(gòu)變化5.55%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%債券簡稱價格轉(zhuǎn)股溢價率剩余期限余額區(qū)間基金持有占比(持倉總市值/轉(zhuǎn)債市值)基金持有占比環(huán)比變化期間漲幅福新轉(zhuǎn)債4139.23.32億以下44.8%34.0%18.5%明電轉(zhuǎn)0215915.23.82億以下40.1%30.4%11%測繪轉(zhuǎn)債15413.73.42億以下25.3%15.3%3.0%惠城轉(zhuǎn)債16696.082億以下7.9%-2.3%-9.0%樂歌轉(zhuǎn)債131189.712億以下13.0%-3.5%3%錦雞轉(zhuǎn)債13935.12.12億以下10%-6.1%-8.4%華亞轉(zhuǎn)債19315.03.22-5億77.9%36.4%30.0%泰瑞轉(zhuǎn)債1415.34.82-5億44.3%29.6%6.7%泰坦轉(zhuǎn)債15619.14.12-5億37.6%27.7%2

2%麗島轉(zhuǎn)債13135.74.12-5億13.2%-15.5%10.8%共同轉(zhuǎn)債1245

83.22-5億2

3%-15.7%10.1%匯通轉(zhuǎn)債12666.93.22-5億14.9%-15.8%14.0%豫光轉(zhuǎn)債2305.34.95-20億57.2%23.3%63.3%天潤轉(zhuǎn)債15222.55.15-20億43.7%2

5%6.6%大中轉(zhuǎn)債13817.02.95-20億50.4%2

3%15.6%龍大轉(zhuǎn)債118119.00.85-20億10.9%-1

4%4.6%?

公募基金在上交所轉(zhuǎn)債持倉占比上升較多，保險等絕對收益機構(gòu)也以減持大盤轉(zhuǎn)債為主；上交所和深交所持倉占比變化（%）..億以上.%.%.%牧原轉(zhuǎn)債年月較年月轉(zhuǎn)債持倉變化資料來源:，申萬宏源研究3710.0012.0014.0016.0018.0020.0022.00