內(nèi)容目錄今年前十月政府債供給回顧 4今年11-12月政府債剩余度幾何？ 7明年一季度政府債發(fā)行規(guī)模如何展望？ 9風(fēng)險(xiǎn)提示 11圖表目錄圖1： 2024年1-10月和2025年1-10月政府債供給況 4圖2： 2021-2025年前十月國(guó)債凈資規(guī)模 4圖3： 2021-2025年前十月地方債融資規(guī)模 4圖4： 前三季度國(guó)債發(fā)行進(jìn)度較快 5圖5： 2021-2025年1-10月各期限國(guó)債發(fā)行模 5圖6： 2025年1-10新增一般債供給情況 6圖7： 2025年1-10新增專項(xiàng)債供給情況 6圖8： 2025年1-10新增地方債供給情況 6圖9： 2021-2025年1-10月地方債發(fā)行情況 6圖10： 特殊再融資債發(fā)行情況 6圖11： 未披露“一案兩書(shū)”的新增專項(xiàng)債發(fā)情況 6圖12： 今年1-10月新增專債投向情況 7圖13： 10Y及以上地方債發(fā)行情況 7圖14： 10Y及以上地方債發(fā)行期限結(jié)構(gòu) 7圖15： 2024年11-12月政府債供給況和2025年11-12月政府債供給預(yù)測(cè) 8圖16： 2024-2025年國(guó)債發(fā)行規(guī)模測(cè) 8圖17： 2024-2025年國(guó)債凈融資規(guī)預(yù)測(cè) 8圖18： 2024-2025年地方債發(fā)行規(guī)預(yù)測(cè) 9圖19： 2024-2025年地方債凈融資模預(yù)測(cè) 9圖20： 2024-2025年政府債發(fā)行規(guī)預(yù)測(cè) 9圖21： 2024-2025年政府債凈融資模預(yù)測(cè) 9圖22： 2025年與2026年政府債供給額度測(cè)1 10圖23： 2025年與2026年政府債供給額度測(cè)2 10圖24： 2021-2026年一季度政府債發(fā)行情況 11圖25： 2021-2026年一季度政府債凈融資情況 11今年前十月政府債供給回顧圖1：2024年1-10月和2025年1-10月政府債供給情況，財(cái)通證券研究所（注：地方債凈融資還要考慮置換債到期等，結(jié)果并非以上所列四項(xiàng)之和，發(fā)行和凈融資單位為億元）20251-1022.2412.0813.155.62債發(fā)行規(guī)模約9.09萬(wàn)億元，凈融資規(guī)模6.46萬(wàn)億元。圖2：2021-2025年前十月國(guó)債凈資規(guī)模 圖3：2021-2025年前十月地方債融資規(guī)模，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所，1-102024年，10國(guó)債發(fā)行進(jìn)度（全部國(guó)債累計(jì)凈融資規(guī)模/（劃發(fā)行規(guī)模）達(dá)4%02至047%。圖4：前三季度國(guó)債發(fā)行進(jìn)度較快，財(cái)通證券研究所50Y20Y圖5：2021-2025年1-10月各期限國(guó)債發(fā)行規(guī)模，財(cái)通證券研究所（注：括號(hào)內(nèi)為平均單券規(guī)模，標(biāo)紅部分為特別國(guó)債，單位為億元）1-1010（/20222024年平均發(fā)行進(jìn)度為94%，（/）90%，2022202497%。新1地方債呈錯(cuò)峰發(fā)行態(tài)勢(shì)，因此今年新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度慢于同期水平。圖6：2025年1-10新增一般債供給情況 圖7：2025年1-10新增專項(xiàng)債供給情況，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所圖8：2025年1-10新增地方債供給情況 圖9：2021-2025年1-10月地方債發(fā)行情況 ，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所度已基本發(fā)行完畢102047912508圖10：特殊再融資債發(fā)行情況 圖11：未披露“一案兩書(shū)”的新增專項(xiàng)債發(fā)情況，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所從新增專項(xiàng)債投向來(lái)看1-10月新增專項(xiàng)債第一大投向（.%21101.%，圖12：今年1-10月新增專項(xiàng)債投向情況，財(cái)通證券研究所1-10月，7520242pct20Y和3Y3pt和p，1Y和5Y圖13：10Y及以上地方債發(fā)行情況 圖14：10Y及以上地方債發(fā)行期限結(jié)構(gòu) ，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所今年11-12圖15：2024年11-12月政府債供給情況和2025年11-12月政府債供給預(yù)測(cè)，財(cái)通證券研究所（注，發(fā)行和凈融資單位為億元）預(yù)計(jì)今年11-12月國(guó)債凈融資規(guī)模約0.84萬(wàn)億元，發(fā)行規(guī)模約2.76萬(wàn)億元，較去年同期減少約1.1萬(wàn)億元。4.020.4（.6萬(wàn)億元-101.661-101.8210700圖16：2024-2025年國(guó)債發(fā)行規(guī)模測(cè) 圖17：2024-2025年國(guó)債凈融資規(guī)預(yù)測(cè)，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所地方債方面，預(yù)計(jì)11-12月地方債發(fā)行規(guī)模約為1.340.961-100.69元、3.960.110.448000440000.55部新聞發(fā)布表示，中央財(cái)政從地方政府債務(wù)結(jié)存限額中安排5000億元下達(dá)地方，200011-120.75300090%續(xù)作。在此情況下，預(yù)計(jì)11-12月政府債發(fā)行規(guī)模約為4.09萬(wàn)億元，凈融資規(guī)模約為1.89萬(wàn)億元。節(jié)奏來(lái)看，11月或是四季度政府債供給規(guī)模高點(diǎn)。圖18：2024-2025年地方債發(fā)行規(guī)預(yù)測(cè) 圖19：2024-2025年地方債凈融資模預(yù)測(cè)，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所圖20：2024-2025年政府債發(fā)行規(guī)預(yù)測(cè) 圖21：2024-2025年政府債凈融資模預(yù)測(cè) ，財(cái)通證券研究所 ，財(cái)通證券研究所考慮到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍有一定壓力，我們認(rèn)為明年財(cái)政政策力度至少與今年持平，只是兩會(huì)期間不一定會(huì)一次性給足，下半年有調(diào)整預(yù)算、增發(fā)政府債的可能性。我們對(duì)明年財(cái)政安排做兩重假設(shè)，一是假定明年赤字率與今年持平，二是假定明年赤字目標(biāo)與今年持平。的特別/50.%40%414.950.59圖22：2025年與2026年政府債供給額度預(yù)測(cè)1，財(cái)通證券研究所（注，單位為億元）我們預(yù)計(jì)明年年初地方債發(fā)行進(jìn)度會(huì)繼續(xù)前置2022（2023（74%特殊再融資債也會(huì)靠前發(fā)力1-31.34280%左右。國(guó)債方面，14%，202523%，25%在此基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)明年一季度政府債發(fā)行規(guī)?；蛟?.8萬(wàn)億元，凈融資規(guī)?；蛟?.6萬(wàn)億元。214.1在此基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)政府債發(fā)行規(guī)?；蛟?.4萬(wàn)億元，凈融資規(guī)?；蛟?.3萬(wàn)億元。圖23：2025年與2026年政府債供給額度預(yù)測(cè)2，財(cái)通證券研究所（注，單位為億元）在兩種情況測(cè)算下，明年一季度政府債凈融資規(guī)模或較今年上升1.2萬(wàn)億元-1.5萬(wàn)億元，至5.3-5.6萬(wàn)億元。.0-53%圖24：2021-2026年一季度政府債發(fā)行情況 圖25：2021-2026年一季度政府債凈融資情況，財(cái)通證券研究所（注：2026年一季度為預(yù)測(cè)值） ，財(cái)通證券研究所（注：2026