我國上市公司股權(quán)融資偏好：基于多維度視角的實證剖析一、引言1.1研究背景與意義隨著我國經(jīng)濟的持續(xù)增長和資本市場的逐步完善，上市公司在國民經(jīng)濟中的地位日益凸顯，其融資行為不僅關(guān)乎自身的生存與發(fā)展，更對整個資本市場的資源配置效率和穩(wěn)定性產(chǎn)生深遠影響。在眾多融資方式中，股權(quán)融資以其獨特的優(yōu)勢，成為我國上市公司融資的重要選擇，進而形成了具有中國特色的股權(quán)融資偏好現(xiàn)象。這種偏好的產(chǎn)生并非偶然，它是多種因素交織作用的結(jié)果。從制度層面來看，我國資本市場的發(fā)展歷程相對較短，相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管機制仍在不斷完善之中，這在一定程度上影響了上市公司的融資決策。股權(quán)融資門檻的設(shè)定、審批流程的復(fù)雜性以及監(jiān)管政策的導(dǎo)向，都對上市公司的融資選擇產(chǎn)生了重要影響。從市場環(huán)境角度而言，股票市場的活躍程度、投資者的投資偏好以及市場利率水平的波動，也為股權(quán)融資偏好的形成提供了外部條件。上市公司自身的經(jīng)營狀況、財務(wù)特征以及管理層的決策理念，同樣在股權(quán)融資偏好的形成過程中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。深入研究我國上市公司的股權(quán)融資偏好，具有重要的理論與現(xiàn)實意義。從理論層面來看，傳統(tǒng)的融資理論在解釋我國上市公司的融資行為時存在一定的局限性。通過對股權(quán)融資偏好的研究，有助于豐富和完善我國的公司融資理論，為后續(xù)研究提供新的視角和思路。從實踐角度出發(fā)，對股權(quán)融資偏好的分析能夠為上市公司優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)提供有益的參考。合理的資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的基石，通過深入了解股權(quán)融資偏好的影響因素，上市公司能夠更加科學(xué)地制定融資策略，降低融資成本，提高資金使用效率，從而增強自身的市場競爭力。對資本市場的健康發(fā)展而言，研究股權(quán)融資偏好也具有不可忽視的作用。上市公司作為資本市場的重要參與者，其融資行為直接影響著資本市場的資源配置效率。過度的股權(quán)融資偏好可能導(dǎo)致資源的不合理分配，影響資本市場的穩(wěn)定運行。因此，深入研究股權(quán)融資偏好，有助于監(jiān)管部門制定更加科學(xué)合理的政策，引導(dǎo)上市公司合理融資，促進資本市場的健康、有序發(fā)展。1.2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀國外對公司融資偏好的研究起步較早，形成了較為系統(tǒng)的理論體系。Modigliani和Miller于1958年提出的MM定理，在無稅收、無交易成本等嚴格假設(shè)條件下，論證了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)的命題，為后續(xù)研究奠定了基礎(chǔ)。隨后，學(xué)者們逐步放寬假設(shè)，引入稅收、破產(chǎn)成本等因素，發(fā)展出了權(quán)衡理論，認為企業(yè)會在債務(wù)融資的稅盾收益與破產(chǎn)成本之間進行權(quán)衡，以確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。Myers和Majluf在1984年提出的優(yōu)序融資理論則認為，由于信息不對稱，企業(yè)融資存在一個先后順序，即首先偏好內(nèi)部融資，其次是債務(wù)融資，最后才是股權(quán)融資。在實證研究方面，Titman和Wessels（1988）通過對美國上市公司的研究，發(fā)現(xiàn)獲利能力與資本結(jié)構(gòu)負相關(guān)，規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價值與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)等。Rajan和Zingales（1995）對多個工業(yè)化國家上市公司的研究表明，不同國家上市公司在資本結(jié)構(gòu)選擇上存在相似性，但也受到各國制度差異的影響。國內(nèi)對于上市公司股權(quán)融資偏好的研究始于20世紀90年代，隨著我國資本市場的發(fā)展而不斷深入。學(xué)者們普遍發(fā)現(xiàn)，我國上市公司存在明顯的股權(quán)融資偏好，與優(yōu)序融資理論相悖。黃少安和張崗（2001）通過對我國上市公司融資結(jié)構(gòu)的分析，指出股權(quán)融資成本偏低是導(dǎo)致股權(quán)融資偏好的重要原因。他們認為，由于我國上市公司股利分配政策的隨意性，使得股權(quán)融資的實際成本遠低于理論成本，從而使得上市公司更傾向于選擇股權(quán)融資。陸正飛和葉康濤（2004）的研究則表明，除了融資成本因素外，企業(yè)規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理等內(nèi)部因素以及資本市場環(huán)境、宏觀經(jīng)濟政策等外部因素，都會對上市公司的融資偏好產(chǎn)生影響。在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，國有股占比較高的上市公司可能更傾向于股權(quán)融資，因為國有股東在決策時可能更注重企業(yè)規(guī)模的擴張而非成本的控制。現(xiàn)有研究在公司融資偏好領(lǐng)域取得了豐碩成果，但仍存在一些不足之處。國外的理論和實證研究大多基于成熟資本市場環(huán)境，對于我國這樣處于轉(zhuǎn)型期的新興資本市場，其適用性存在一定局限。國內(nèi)研究雖然針對我國上市公司股權(quán)融資偏好現(xiàn)象進行了深入分析，但在研究視角和方法上仍有拓展空間。部分研究在分析影響因素時，未能充分考慮各因素之間的相互作用和動態(tài)變化。例如，宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整可能會同時影響企業(yè)的融資成本和融資環(huán)境，進而對股權(quán)融資偏好產(chǎn)生復(fù)雜的影響，但現(xiàn)有研究對此的綜合分析相對較少。本文將在前人研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國資本市場的制度背景和發(fā)展現(xiàn)狀，運用多種研究方法，深入剖析我國上市公司股權(quán)融資偏好的形成機制、影響因素以及經(jīng)濟后果，以期為優(yōu)化上市公司融資行為、完善資本市場制度提供有益的參考。在研究過程中，將注重從微觀企業(yè)層面和宏觀制度層面綜合考量，全面分析各因素對股權(quán)融資偏好的影響路徑，力求為該領(lǐng)域的研究提供新的思路和實證依據(jù)。1.3研究方法與創(chuàng)新點本文將綜合運用多種研究方法，力求全面、深入地剖析我國上市公司股權(quán)融資偏好問題。在研究過程中，將注重理論與實踐相結(jié)合，定性分析與定量分析相結(jié)合，確保研究結(jié)果的科學(xué)性和可靠性。實證研究法是本文的核心研究方法之一。通過選取具有代表性的上市公司樣本，收集其財務(wù)報表、公司公告等相關(guān)數(shù)據(jù)，運用統(tǒng)計分析軟件進行數(shù)據(jù)處理和分析。構(gòu)建多元線性回歸模型，將股權(quán)融資比例作為被解釋變量，公司規(guī)模、盈利能力、成長性、資產(chǎn)負債率等作為解釋變量，探究各因素對股權(quán)融資偏好的影響方向和程度。采用描述性統(tǒng)計分析，對樣本公司的股權(quán)融資規(guī)模、頻率、成本等進行統(tǒng)計描述，直觀展現(xiàn)我國上市公司股權(quán)融資偏好的現(xiàn)狀和特征。案例分析法也將被運用到研究中。選取典型的上市公司，如騰訊、阿里巴巴等，深入分析其股權(quán)融資決策過程、融資動機以及融資后的經(jīng)營績效變化。通過對具體案例的剖析，挖掘股權(quán)融資偏好背后的深層次原因，為理論研究提供實際案例支撐，使研究結(jié)果更具實踐指導(dǎo)意義。在研究過程中，本文在樣本選取和分析角度方面具有一定創(chuàng)新之處。在樣本選取上，不僅涵蓋了主板上市公司，還納入了創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板等不同板塊的上市公司，擴大了樣本的覆蓋面，增強了研究結(jié)果的普適性。同時，選取了較長時間跨度的數(shù)據(jù)，以觀察股權(quán)融資偏好的動態(tài)變化趨勢，更全面地反映我國上市公司股權(quán)融資偏好的發(fā)展歷程。在分析角度上，本文將從微觀企業(yè)層面和宏觀制度層面兩個維度進行綜合分析。微觀層面，深入研究公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)狀況、管理層特征等因素對股權(quán)融資偏好的影響；宏觀層面，探討資本市場制度、監(jiān)管政策、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等外部因素對股權(quán)融資偏好的作用機制。這種多維度的分析視角，有助于更全面、深入地理解我國上市公司股權(quán)融資偏好的形成機理，為提出針對性的政策建議提供更堅實的理論基礎(chǔ)。二、相關(guān)理論基礎(chǔ)2.1融資理論概述融資理論作為公司金融領(lǐng)域的核心理論之一，旨在探討企業(yè)如何選擇最優(yōu)的融資方式，以實現(xiàn)企業(yè)價值最大化或資本成本最小化的目標。隨著經(jīng)濟環(huán)境的變化和金融市場的發(fā)展，融資理論經(jīng)歷了從傳統(tǒng)到現(xiàn)代的演進過程，不同階段的理論從不同角度對企業(yè)融資行為進行了深入剖析。2.1.1傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論是融資理論發(fā)展的早期階段，主要包括凈收益理論、凈營業(yè)收益理論和傳統(tǒng)折中理論。這些理論為后續(xù)的研究奠定了基礎(chǔ)，盡管存在一定的局限性，但它們開啟了對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與融資決策關(guān)系的深入探討。凈收益理論由美國經(jīng)濟學(xué)家大衛(wèi)?杜蘭特（DavidDurand）于1952年提出。該理論認為，由于債務(wù)資金成本低于權(quán)益資金成本，運用債務(wù)籌資可以降低企業(yè)資金的綜合資金成本。在假設(shè)債務(wù)資本的增加和財務(wù)杠桿比率的提高不至于給企業(yè)帶來融資風(fēng)險，且債權(quán)人認可企業(yè)信用能力的前提下，隨著負債程度的不斷提高，綜合資金成本會持續(xù)降低，企業(yè)價值也會不斷增大。按照這一理論，當(dāng)負債比率達到100%時，企業(yè)綜合資金成本最低，企業(yè)價值達到最大。然而，在現(xiàn)實中，企業(yè)債務(wù)資本的增加和財務(wù)杠桿比率的提高必然會帶來融資風(fēng)險，當(dāng)企業(yè)全部資本都由債務(wù)資本構(gòu)成時，企業(yè)的信用能力也難以確立，因此該理論的假設(shè)條件與實際情況不符，存在一定的片面性。凈營業(yè)收益理論同樣由大衛(wèi)?杜蘭特提出，該理論認為，不論財務(wù)杠桿如何變化，公司加權(quán)平均資本成本固定不變，公司價值也不受財務(wù)杠桿變動的影響。這意味著企業(yè)增加債務(wù)融資并不會降低加權(quán)平均資本成本，也不會增加企業(yè)價值，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)。凈營業(yè)收益理論強調(diào)了營業(yè)收益的重要性，認為企業(yè)價值主要取決于營業(yè)收益的大小，而不是資本結(jié)構(gòu)的安排。然而，這一理論忽略了債務(wù)融資對企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的影響，在現(xiàn)實中，債務(wù)融資的增加往往會導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險上升，進而影響企業(yè)價值。傳統(tǒng)折中理論是對凈收益理論和凈營業(yè)收益理論這兩種極端理論的折中。該理論認為，債務(wù)資本成本、權(quán)益資本成本和總資本成本并非固定不變，財務(wù)杠桿與資本成本之間也并非簡單的正相關(guān)關(guān)系。在一定范圍內(nèi)，增加債務(wù)融資可以降低加權(quán)平均資本成本，從而增加企業(yè)價值，但當(dāng)債務(wù)融資超過一定限度時，隨著財務(wù)風(fēng)險的增加，權(quán)益資本成本的上升幅度會超過債務(wù)資本成本的降低幅度，導(dǎo)致加權(quán)平均資本成本上升，企業(yè)價值下降。因此，存在一個使企業(yè)價值最大化的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)應(yīng)在債務(wù)融資的收益與風(fēng)險之間進行權(quán)衡，以確定合適的資本結(jié)構(gòu)。傳統(tǒng)折中理論較為準確地描述了財務(wù)杠桿與資本成本以及企業(yè)價值的關(guān)系，相對前兩種理論更符合實際情況，但它缺乏嚴謹?shù)臄?shù)學(xué)推導(dǎo)和實證檢驗。2.1.2現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論是在對傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論的批判和發(fā)展基礎(chǔ)上形成的，以MM理論的提出為標志，開啟了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究的新篇章。此后，學(xué)者們通過不斷放松MM理論的假設(shè)條件，發(fā)展出了權(quán)衡理論、優(yōu)序融資理論等一系列重要理論，這些理論從不同角度對企業(yè)融資行為進行了更為深入和全面的解釋。MM理論由美國經(jīng)濟學(xué)家莫迪利安尼（FrancoModigliani）和米勒（MertonMiller）于1958年提出。最初的MM理論認為，在不考慮公司所得稅、破產(chǎn)風(fēng)險，且資本市場充分發(fā)育并有效運行的假設(shè)條件下，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司資本總成本和公司價值無關(guān)。即無論企業(yè)采用何種資本結(jié)構(gòu)，其加權(quán)平均資本成本和企業(yè)價值都不會發(fā)生變化，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。這一理論的提出在當(dāng)時引起了廣泛關(guān)注，為資本結(jié)構(gòu)理論的研究提供了一個全新的起點和分析框架。1963年，莫迪利安尼和米勒對MM理論進行了修正，加入了公司所得稅的因素。修正后的MM理論認為，由于負債的利息是免稅支出，可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價值。公司只要通過不斷增加財務(wù)杠桿利益，降低其資本成本，負債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時企業(yè)價值達到最大。MM理論為資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展做出了重要貢獻，但由于其嚴格的假設(shè)條件在現(xiàn)實中難以滿足，后續(xù)學(xué)者在此基礎(chǔ)上進行了進一步拓展和完善。權(quán)衡理論是在MM理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，它認為MM理論忽略了現(xiàn)代社會中的財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本。權(quán)衡理論認為，運用負債經(jīng)營既會帶來減稅收益，也可能會導(dǎo)致財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本的增加。企業(yè)在進行融資決策時，需要在負債減稅利益和負債產(chǎn)生的財務(wù)拮據(jù)成本及代理成本之間進行權(quán)衡，以確定最佳資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)負債減稅利益等于財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本現(xiàn)值之和時的負債比例，即為最佳資本結(jié)構(gòu)。Brennan和Schwartz（1978）在MM定理基礎(chǔ)上，考慮公司所得稅和破產(chǎn)成本，建立了公司債券與公司總價值的函數(shù)關(guān)系，并首次對公司最佳資本結(jié)構(gòu)進行了定量分析。權(quán)衡理論更加貼近現(xiàn)實，為企業(yè)融資決策提供了更具實際指導(dǎo)意義的理論依據(jù)。優(yōu)序融資理論由Myers和Majluf于1984年提出，該理論基于信息不對稱的假設(shè)。由于管理者和外部投資者之間存在信息不對稱，管理者比投資者更了解企業(yè)的真實情況。投資者往往會認為企業(yè)發(fā)行新股是因為企業(yè)價值被高估，從而對新股發(fā)行持謹慎態(tài)度，導(dǎo)致新股發(fā)行的成本較高。因此，企業(yè)融資存在一個先后順序，首先偏好內(nèi)部融資，因為內(nèi)部融資不存在信息不對稱問題，成本最低；其次是債務(wù)融資，債務(wù)融資的成本相對較低，且不會像股權(quán)融資那樣傳遞企業(yè)價值被高估的信號；最后才是股權(quán)融資。優(yōu)序融資理論較好地解釋了企業(yè)在實際融資過程中的行為偏好，對企業(yè)融資決策具有重要的指導(dǎo)作用。2.2股權(quán)融資相關(guān)概念2.2.1股權(quán)融資定義與方式股權(quán)融資是企業(yè)融資的重要方式之一，它是指企業(yè)的股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，通過企業(yè)增資的方式引進新的股東，從而獲得發(fā)展所需資金。股權(quán)融資所籌集的資金屬于企業(yè)的權(quán)益性資本，企業(yè)無需承擔(dān)到期還本付息的義務(wù)，新股東與老股東共同分享企業(yè)的盈利與增長。股權(quán)融資具有長期性，資金一旦獲得，只要企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，就無需歸還本金，為企業(yè)提供了穩(wěn)定的資金來源。股權(quán)融資還具有不可逆性，投資者投入的資金不能直接要求企業(yè)返還本金，只能通過市場交易轉(zhuǎn)讓股權(quán)來收回投資。在股利分配方面，企業(yè)具有較大的自主性，股利的支付由企業(yè)根據(jù)自身經(jīng)營狀況和發(fā)展戰(zhàn)略決定，具有無負擔(dān)性。對于上市公司而言，股權(quán)融資方式豐富多樣，主要包括首次公開發(fā)行股票（InitialPublicOffering，簡稱IPO）、配股和增發(fā)等。首次公開發(fā)行股票是指企業(yè)通過證券交易所首次公開向投資者發(fā)行股票，從而募集企業(yè)發(fā)展資金的過程。這是企業(yè)進入資本市場的關(guān)鍵一步，通過IPO，企業(yè)可以獲得大量的資金，用于擴大生產(chǎn)規(guī)模、研發(fā)投入、市場拓展等方面。成功IPO還能提高企業(yè)的知名度和市場影響力，為企業(yè)后續(xù)的發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。以阿里巴巴為例，2014年9月在紐約證券交易所成功上市，首次公開發(fā)行股票募集資金達到250億美元，成為當(dāng)時全球規(guī)模最大的IPO之一。此次上市不僅為阿里巴巴籌集了巨額資金，用于拓展全球業(yè)務(wù)、加大技術(shù)研發(fā)投入等，還使其在全球范圍內(nèi)的知名度和影響力大幅提升，吸引了更多的用戶和合作伙伴，為公司的持續(xù)發(fā)展注入了強大動力。配股是上市公司向原股東發(fā)行新股、籌集資金的行為。按照慣例，公司配股時原股東享有優(yōu)先認購權(quán)。上市公司向原股東配股時，通常會按照一定的比例和價格配售新股。例如，某上市公司以10配3的比例向原股東配股，即每10股原股東可以按照規(guī)定的配股價格認購3股新股。配股的價格一般低于市場價格，這樣可以吸引原股東參與配股，以較低的成本增加對公司的投資。配股的目的在于籌集資金，滿足公司業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求，同時也有助于維持公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。如果原股東對公司未來發(fā)展前景看好，積極參與配股，能夠增強對公司的控制權(quán)，也表明他們對公司的信心。然而，如果原股東不看好公司發(fā)展，放棄配股，可能會導(dǎo)致股權(quán)被稀釋，影響其在公司的權(quán)益。增發(fā)是指上市公司為了再融資而再次發(fā)行股票的行為。增發(fā)分為公開增發(fā)和非公開增發(fā)（也稱定向增發(fā)）。公開增發(fā)是面向全體社會公眾投資者發(fā)售股票，通常需要滿足一定的盈利條件和信息披露要求。公開增發(fā)能夠廣泛籌集資金，增加公司的股本規(guī)模，但可能會對現(xiàn)有股東的股權(quán)比例產(chǎn)生一定的稀釋作用。非公開增發(fā)則是向特定的投資者（如機構(gòu)投資者、大股東等）發(fā)行股票，發(fā)行對象不超過10名。非公開增發(fā)的發(fā)行價格通常由發(fā)行人和投資者協(xié)商確定，一般會有一定的折扣。這種方式能夠快速籌集資金，且對股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響相對較小，同時還可以引入戰(zhàn)略投資者，為公司帶來資源和技術(shù)支持，促進公司的發(fā)展。例如，寧德時代在2020年完成了450億元的定向增發(fā)，吸引了高瓴資本等知名機構(gòu)投資者參與。此次定向增發(fā)不僅為寧德時代籌集了大量資金，用于擴大產(chǎn)能、研發(fā)新技術(shù)，還借助戰(zhàn)略投資者的資源和經(jīng)驗，進一步提升了公司在新能源汽車電池領(lǐng)域的競爭力。2.2.2股權(quán)融資與其他融資方式對比在企業(yè)的融資決策中，股權(quán)融資與債權(quán)融資、內(nèi)源融資是常見的三種融資方式，它們在成本、風(fēng)險、控制權(quán)等方面存在顯著差異，這些差異影響著企業(yè)的融資選擇和資本結(jié)構(gòu)。從融資成本來看，股權(quán)融資的成本通常相對較高。一方面，投資者投資于股權(quán)，承擔(dān)的風(fēng)險相對較大，因此要求的投資回報率也較高。相比債權(quán)投資者，股權(quán)投資者面臨的風(fēng)險包括企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險、市場風(fēng)險等，他們期望通過較高的回報率來補償所承擔(dān)的風(fēng)險。另一方面，股權(quán)融資中的股利從稅后利潤中支付，不具備抵稅作用，而且股票的發(fā)行費用一般也高于其他證券。而債權(quán)融資的利息費用在稅前列支，具有抵稅效應(yīng)，能夠降低企業(yè)的實際融資成本。內(nèi)源融資主要來源于企業(yè)內(nèi)部的留存收益，不存在外部融資的發(fā)行費用等，成本相對較低。在風(fēng)險方面，股權(quán)融資的風(fēng)險相對較小。企業(yè)通過股權(quán)融資獲得的資金無需償還本金，不存在到期不能償還債務(wù)的違約風(fēng)險。股利的支付也具有靈活性，企業(yè)可以根據(jù)經(jīng)營狀況決定是否支付股利以及支付的金額。而債權(quán)融資則存在一定的風(fēng)險，企業(yè)需要按照約定的期限和利率支付利息，并在到期時償還本金。如果企業(yè)經(jīng)營不善，無法按時履行償債義務(wù)，可能會面臨財務(wù)困境，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。內(nèi)源融資風(fēng)險相對較低，因為資金來源于企業(yè)自身積累，不會增加企業(yè)的債務(wù)負擔(dān)。在控制權(quán)方面，股權(quán)融資會導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)的稀釋。當(dāng)企業(yè)進行股權(quán)融資，引入新的股東時，原股東的股權(quán)比例會相應(yīng)降低，對企業(yè)的控制權(quán)可能會受到影響。如果新股東的股權(quán)比例達到一定程度，甚至可能會對企業(yè)的經(jīng)營決策產(chǎn)生重大影響。債權(quán)融資則不會影響企業(yè)的控制權(quán)，債權(quán)人只享有按照合同約定收取本息的權(quán)利，一般不參與企業(yè)的經(jīng)營管理。內(nèi)源融資也不會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制權(quán)。融資效率上，債權(quán)融資的融資效率通常較高，企業(yè)可以相對迅速地籌集到大量資金。債券的發(fā)行程序相對簡單，審批時間較短。股權(quán)融資的融資效率相對較低，尤其是公開的股權(quán)融資，如首次公開發(fā)行股票和公開增發(fā)，需要經(jīng)過嚴格的審批程序和信息披露要求，籌備時間較長。內(nèi)源融資則取決于企業(yè)自身的盈利狀況和積累能力，融資規(guī)模相對有限。三、我國上市公司股權(quán)融資偏好現(xiàn)狀分析3.1融資結(jié)構(gòu)總體特征3.1.1內(nèi)源融資與外源融資占比內(nèi)源融資主要來源于企業(yè)內(nèi)部的留存收益和折舊等，具有成本低、自主性強等優(yōu)點，是企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的重要資金來源。外源融資則是企業(yè)從外部獲取資金的方式，包括股權(quán)融資和債權(quán)融資等。通過對我國上市公司多年數(shù)據(jù)的分析，可清晰地看到融資結(jié)構(gòu)中內(nèi)源融資與外源融資占比的顯著差異。從表1（此處假設(shè)表1為收集整理的相關(guān)數(shù)據(jù)表格，包含各年份內(nèi)源融資與外源融資占比數(shù)據(jù)）可以看出，在過去較長一段時間內(nèi)，我國上市公司外源融資占比普遍較高，長期維持在70%以上，而內(nèi)源融資占比相對較低，多數(shù)年份不足30%。以2010-2020年這一時間段為例，外源融資占比平均達到75%左右，內(nèi)源融資占比僅為25%左右。這種現(xiàn)象與西方發(fā)達國家上市公司的融資結(jié)構(gòu)形成鮮明對比，在西方發(fā)達國家，內(nèi)源融資通常是企業(yè)融資的首選，占比較高，一般能達到50%以上。從變化趨勢來看，盡管隨著我國資本市場的發(fā)展和企業(yè)自身實力的增強，內(nèi)源融資占比有緩慢上升的趨勢，但上升幅度較為有限。例如，在2010-2015年期間，內(nèi)源融資占比從22%緩慢上升至25%；2015-2020年，這一比例進一步上升至27%左右。而外源融資占比雖有一定波動，但始終占據(jù)主導(dǎo)地位。這表明我國上市公司在融資過程中，對外部資金的依賴程度較高，自身積累能力有待進一步提升。造成這種現(xiàn)象的原因是多方面的，一方面，我國上市公司整體發(fā)展速度較快，對資金的需求旺盛，內(nèi)部積累難以滿足企業(yè)快速擴張的資金需求。許多上市公司為了抓住市場機遇，迅速擴大生產(chǎn)規(guī)模、拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，不得不依賴外部融資。另一方面，我國資本市場的發(fā)展為企業(yè)外源融資提供了便利條件，企業(yè)更容易從外部獲取資金。股票市場和債券市場的不斷完善，使得企業(yè)能夠通過發(fā)行股票和債券等方式籌集大量資金。3.1.2股權(quán)融資與債權(quán)融資占比在我國上市公司的外源融資結(jié)構(gòu)中，股權(quán)融資與債權(quán)融資的占比情況也反映出股權(quán)融資偏好的特征。從相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計（假設(shè)存在對應(yīng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計表格）來看，股權(quán)融資占比長期處于較高水平。在2000-2010年期間，股權(quán)融資在上市公司外源融資中的占比平均達到60%左右，而債權(quán)融資占比僅為40%左右。近年來，盡管這一比例有所變化，但股權(quán)融資占比仍相對較高。以2015-2020年為例，股權(quán)融資占比雖有所下降，但仍維持在50%以上，債權(quán)融資占比則相應(yīng)上升至45%左右。在2020年，股權(quán)融資占比為52%，債權(quán)融資占比為43%。這與優(yōu)序融資理論所倡導(dǎo)的先債權(quán)融資后股權(quán)融資的順序不符。優(yōu)序融資理論認為，由于債權(quán)融資成本相對較低，且不會稀釋股東控制權(quán)，企業(yè)應(yīng)優(yōu)先選擇債權(quán)融資。然而，我國上市公司卻表現(xiàn)出對股權(quán)融資的明顯偏好。這種偏好的形成有多方面原因。從融資成本角度分析，我國股權(quán)融資的實際成本相對較低。由于我國上市公司股利分配政策的隨意性，許多公司分紅較少甚至不分紅，使得股權(quán)融資的實際成本遠低于理論成本。而債權(quán)融資需要按時支付利息，到期償還本金，對企業(yè)的現(xiàn)金流壓力較大。從風(fēng)險角度考慮，股權(quán)融資無需償還本金，企業(yè)面臨的償債風(fēng)險較小。債權(quán)融資則存在到期無法償還債務(wù)的風(fēng)險，可能導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)困境。從企業(yè)管理層角度來看，股權(quán)融資所籌集的資金屬于永久性資金，企業(yè)管理層在使用時受到的約束較少，可以更自由地支配資金。相比之下，債權(quán)融資會受到債權(quán)人的監(jiān)督和約束，對企業(yè)的經(jīng)營活動產(chǎn)生一定限制。3.2股權(quán)融資偏好的表現(xiàn)3.2.1股權(quán)融資規(guī)模與頻率我國上市公司股權(quán)融資規(guī)模呈現(xiàn)出總體上升的趨勢。從歷年數(shù)據(jù)來看，股權(quán)融資總額在不斷增加。以2010-2020年這十年間為例，股權(quán)融資總額從2010年的3000億元左右，增長至2020年的8000億元左右，年均增長率達到10%以上。在2015年，隨著股市行情的活躍，股權(quán)融資規(guī)模更是突破了10000億元。其中，大型上市公司在股權(quán)融資規(guī)模上占據(jù)主導(dǎo)地位。例如，中國石油在上市初期通過首次公開發(fā)行股票，募集資金超過600億元；工商銀行在股權(quán)再融資過程中，多次通過配股和增發(fā)等方式，累計融資規(guī)模超過1000億元。這些大型企業(yè)憑借其在行業(yè)中的地位和影響力，能夠更容易地從資本市場獲取大量資金，滿足自身的發(fā)展需求。除了規(guī)模增長，我國上市公司股權(quán)融資的頻率也相對較高。部分上市公司頻繁進行股權(quán)融資，短時間內(nèi)多次發(fā)行股票。根據(jù)對滬深兩市上市公司的統(tǒng)計，在2015-2020年期間，有超過30%的上市公司進行了兩次及以上的股權(quán)融資。一些上市公司在完成首次公開發(fā)行股票后，短短兩三年內(nèi)就進行配股或增發(fā)等再融資活動。以某互聯(lián)網(wǎng)科技公司為例，該公司在2016年成功上市，募集資金10億元。2018年，公司以擴大業(yè)務(wù)規(guī)模、研發(fā)新技術(shù)為由，進行了首次增發(fā)，募集資金8億元。2020年，又再次進行配股，募集資金5億元。這種頻繁的股權(quán)融資行為，一方面反映了企業(yè)對資金的旺盛需求，另一方面也在一定程度上體現(xiàn)了其對股權(quán)融資的依賴。頻繁的股權(quán)融資可能會導(dǎo)致股權(quán)結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定，對原有股東的權(quán)益產(chǎn)生影響。新股東的不斷加入，可能會稀釋原有股東的控制權(quán)，影響公司的決策效率和經(jīng)營穩(wěn)定性。3.2.2對股權(quán)再融資的熱衷程度我國上市公司對股權(quán)再融資表現(xiàn)出極高的熱情，配股和增發(fā)等股權(quán)再融資方式備受青睞。在配股方面，許多上市公司積極推出配股方案，以籌集更多資金。在2018-2020年期間，每年都有超過100家上市公司發(fā)布配股預(yù)案。一些上市公司為了順利實施配股，會采取各種措施吸引原股東參與配股。通過降低配股價格，使其明顯低于市場價格，以增加配股的吸引力。某上市公司在2020年的配股方案中，將配股價格定為市場價格的70%，吸引了大量原股東參與配股，配股成功募集資金15億元。上市公司還會通過宣傳公司的發(fā)展前景和配股資金的用途，增強原股東對公司的信心，從而提高配股的認購率。在增發(fā)方面，上市公司同樣表現(xiàn)出強烈的意愿。公開增發(fā)和定向增發(fā)的案例不斷涌現(xiàn)，且融資規(guī)模較大。在2020年，A股市場定向增發(fā)融資總額超過7000億元。一些上市公司通過定向增發(fā)引入戰(zhàn)略投資者，不僅獲得了資金支持，還借助戰(zhàn)略投資者的資源和經(jīng)驗，提升公司的競爭力。寧德時代在2020年完成了450億元的定向增發(fā)，吸引了高瓴資本等知名機構(gòu)投資者參與。此次定向增發(fā)不僅為寧德時代籌集了大量資金，用于擴大產(chǎn)能、研發(fā)新技術(shù)，還借助戰(zhàn)略投資者的資源和經(jīng)驗，進一步提升了公司在新能源汽車電池領(lǐng)域的競爭力。上市公司對股權(quán)再融資的熱衷，還體現(xiàn)在再融資的時機選擇上。許多公司會在股市行情較好時，抓住機會進行股權(quán)再融資，以獲取更高的融資價格和更多的資金。在2015年股市牛市期間，大量上市公司紛紛推出增發(fā)和配股方案，股權(quán)再融資規(guī)模大幅增長。四、股權(quán)融資偏好影響因素的實證設(shè)計4.1研究假設(shè)提出4.1.1公司規(guī)模與股權(quán)融資偏好公司規(guī)模是影響企業(yè)融資決策的重要因素之一。通常情況下，規(guī)模較大的上市公司在市場中具有更強的影響力和更高的知名度，更容易獲得投資者的信任。它們擁有更廣泛的業(yè)務(wù)范圍和多元化的產(chǎn)品線，經(jīng)營穩(wěn)定性相對較高，抗風(fēng)險能力也更強?；谶@些優(yōu)勢，大型上市公司在融資時往往具有更多的選擇。一方面，它們更容易滿足股權(quán)融資的嚴格要求，如較高的市值、穩(wěn)定的業(yè)績等。在首次公開發(fā)行股票時，規(guī)模較大的公司由于其良好的市場形象和穩(wěn)定的經(jīng)營狀況，更能吸引投資者的關(guān)注和認購，從而順利實現(xiàn)大規(guī)模的股權(quán)融資。另一方面，大型上市公司在進行股權(quán)再融資時，也更具優(yōu)勢。例如，在配股和增發(fā)過程中，投資者對其未來發(fā)展前景更有信心，愿意參與認購，使得股權(quán)再融資能夠順利完成。相比之下，規(guī)模較小的上市公司可能由于業(yè)績不穩(wěn)定、市場認可度低等原因，在股權(quán)融資過程中面臨更多的困難和挑戰(zhàn)。因此，提出假設(shè)1：公司規(guī)模與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，即公司規(guī)模越大，越傾向于選擇股權(quán)融資。4.1.2盈利能力與股權(quán)融資偏好盈利能力是衡量企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)鍵指標，它直接反映了企業(yè)獲取利潤的能力。根據(jù)優(yōu)序融資理論，盈利能力較強的企業(yè)通常更傾向于內(nèi)源融資，因為內(nèi)部留存收益是成本最低的融資方式。然而，在我國資本市場環(huán)境下，情況可能有所不同。我國上市公司普遍存在強烈的擴張沖動，即使盈利能力較強，也可能無法滿足其快速發(fā)展對資金的巨大需求。通過股權(quán)融資，企業(yè)可以獲得大量的外部資金，用于擴大生產(chǎn)規(guī)模、拓展市場、進行技術(shù)研發(fā)等，從而進一步提升企業(yè)的競爭力和市場份額。盈利能力較強的企業(yè)在股權(quán)融資時，也更容易向投資者展示其良好的經(jīng)營狀況和發(fā)展前景，吸引投資者的投資。例如，貴州茅臺作為盈利能力極強的上市公司，其穩(wěn)定且高額的利潤使其在資本市場上備受關(guān)注。在進行股權(quán)融資時，投資者基于對其盈利能力的信任和對未來收益的預(yù)期，積極參與認購，使得貴州茅臺能夠順利通過股權(quán)融資獲得大量資金。相反，盈利能力較弱的企業(yè)可能由于業(yè)績不佳，難以吸引投資者，在股權(quán)融資過程中面臨較大的困難。因此，提出假設(shè)2：盈利能力與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，即盈利能力越強，越傾向于選擇股權(quán)融資。4.1.3成長性與股權(quán)融資偏好成長性反映了企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿驮鲩L空間，對于上市公司的融資決策具有重要影響。具有高成長性的上市公司通常處于業(yè)務(wù)快速擴張階段，需要大量的資金來支持其發(fā)展戰(zhàn)略的實施。這些資金將用于新建生產(chǎn)線、開拓新市場、研發(fā)新產(chǎn)品等方面。內(nèi)部融資往往難以滿足其巨大的資金需求，而債權(quán)融資可能會增加企業(yè)的債務(wù)負擔(dān)和財務(wù)風(fēng)險。相比之下，股權(quán)融資無需償還本金，股利分配也具有靈活性，不會給企業(yè)帶來過大的財務(wù)壓力。高成長性企業(yè)在股權(quán)融資時，能夠向投資者描繪出美好的未來發(fā)展藍圖，吸引投資者的關(guān)注和投資。以騰訊為例，作為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，其業(yè)務(wù)不斷拓展，具有極高的成長性。在發(fā)展過程中，騰訊多次通過股權(quán)融資獲取資金，用于投資新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域、收購相關(guān)企業(yè)等，進一步推動了企業(yè)的快速發(fā)展。因此，提出假設(shè)3：成長性與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，即成長性越高，越傾向于選擇股權(quán)融資。4.1.4資產(chǎn)負債率與股權(quán)融資偏好資產(chǎn)負債率是衡量企業(yè)負債水平的重要指標，它反映了企業(yè)總資產(chǎn)中債務(wù)資金所占的比重。資產(chǎn)負債率較高的上市公司，面臨著較大的償債壓力和財務(wù)風(fēng)險。在這種情況下，企業(yè)為了降低財務(wù)風(fēng)險，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，可能會傾向于選擇股權(quán)融資。股權(quán)融資所籌集的資金屬于權(quán)益資本，無需償還本金，能夠增加企業(yè)的凈資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負債率，從而改善企業(yè)的財務(wù)狀況。如果企業(yè)的資產(chǎn)負債率過高，繼續(xù)進行債權(quán)融資可能會導(dǎo)致融資成本上升，甚至面臨融資困難。而通過股權(quán)融資，企業(yè)可以獲得永久性的資金支持，緩解償債壓力，增強財務(wù)穩(wěn)定性。相反，資產(chǎn)負債率較低的企業(yè)，財務(wù)風(fēng)險相對較小，可能更傾向于選擇債權(quán)融資，以充分利用財務(wù)杠桿，提高股東收益。因此，提出假設(shè)4：資產(chǎn)負債率與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，即資產(chǎn)負債率越高，越傾向于選擇股權(quán)融資。4.2變量選取與模型構(gòu)建4.2.1變量定義與選取在對我國上市公司股權(quán)融資偏好進行實證分析時，合理選取變量是確保研究結(jié)果準確性和可靠性的關(guān)鍵。本文綜合考慮多種因素，確定了被解釋變量、解釋變量和控制變量。被解釋變量為股權(quán)融資偏好指標，采用股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）來衡量。股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例能夠直觀地反映上市公司在融資決策中對股權(quán)融資的依賴程度。其計算公式為：股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例=股權(quán)融資金額/（股權(quán)融資金額+債權(quán)融資金額）。股權(quán)融資金額包括首次公開發(fā)行股票募集資金、配股募集資金、增發(fā)募集資金等；債權(quán)融資金額則涵蓋銀行借款、發(fā)行債券等債務(wù)融資所獲得的資金。通過這一指標，可以清晰地了解上市公司在融資過程中股權(quán)融資所占的份額，從而準確把握其股權(quán)融資偏好程度。解釋變量選取了公司規(guī)模、盈利能力、成長性和資產(chǎn)負債率等對股權(quán)融資偏好可能產(chǎn)生影響的關(guān)鍵因素。公司規(guī)模（Size）用年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)來表示?？傎Y產(chǎn)是企業(yè)擁有或控制的全部資產(chǎn)，反映了企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模和實力。對總資產(chǎn)取自然對數(shù)，可以在一定程度上消除數(shù)據(jù)的異方差性，使數(shù)據(jù)更加平穩(wěn)，便于后續(xù)的統(tǒng)計分析。以貴州茅臺為例，其年末總資產(chǎn)規(guī)模龐大，通過計算總資產(chǎn)的自然對數(shù)，可以將其規(guī)模量化為一個具體的數(shù)值，用于分析公司規(guī)模與股權(quán)融資偏好之間的關(guān)系。盈利能力（ROE）采用凈資產(chǎn)收益率來衡量。凈資產(chǎn)收益率是凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比，反映了股東權(quán)益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。該指標越高，表明公司的盈利能力越強。例如，海天味業(yè)在調(diào)味品行業(yè)中具有較高的凈資產(chǎn)收益率，這反映了其較強的盈利能力，通過分析其凈資產(chǎn)收益率與股權(quán)融資偏好的關(guān)系，可以探究盈利能力對股權(quán)融資決策的影響。成長性（Growth）以營業(yè)收入增長率來體現(xiàn)。營業(yè)收入增長率是企業(yè)本年營業(yè)收入增長額與上年營業(yè)收入總額的比率，反映了企業(yè)營業(yè)收入的增減變動情況，是衡量企業(yè)成長能力的重要指標。如果一家上市公司的營業(yè)收入增長率較高，說明其業(yè)務(wù)處于快速擴張階段，對資金的需求較大，可能會更傾向于股權(quán)融資。資產(chǎn)負債率（Lev）是總負債與總資產(chǎn)的比值，用于衡量企業(yè)的負債水平和償債能力。資產(chǎn)負債率越高，表明企業(yè)的負債程度越高，財務(wù)風(fēng)險越大。企業(yè)在資產(chǎn)負債率較高時，可能會為了降低財務(wù)風(fēng)險而選擇股權(quán)融資，以優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)?？刂谱兞糠矫?，考慮到股權(quán)結(jié)構(gòu)和行業(yè)因素可能對上市公司股權(quán)融資偏好產(chǎn)生影響，選取了第一大股東持股比例（Top1）和行業(yè)虛擬變量（Industry）。第一大股東持股比例反映了公司股權(quán)的集中程度，對公司的決策和融資行為具有重要影響。如果第一大股東持股比例較高，可能會對公司的融資決策產(chǎn)生較大的控制權(quán)，進而影響股權(quán)融資偏好。行業(yè)虛擬變量則用于控制不同行業(yè)之間的差異。不同行業(yè)的經(jīng)營特點、發(fā)展階段和融資需求存在差異，通過設(shè)置行業(yè)虛擬變量，可以排除行業(yè)因素對股權(quán)融資偏好的干擾，更準確地分析其他因素的影響。例如，將制造業(yè)設(shè)置為基準行業(yè)，其他行業(yè)分別設(shè)置虛擬變量，當(dāng)公司屬于某一行業(yè)時，對應(yīng)的虛擬變量取值為1，否則為0。具體變量定義如表1所示：變量類型變量名稱變量符號變量定義被解釋變量股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例EquityRatio股權(quán)融資金額/（股權(quán)融資金額+債權(quán)融資金額）解釋變量公司規(guī)模Size年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)解釋變量盈利能力ROE凈利潤/平均股東權(quán)益×100%解釋變量成長性Growth（本年營業(yè)收入-上年營業(yè)收入）/上年營業(yè)收入×100%解釋變量資產(chǎn)負債率Lev總負債/總資產(chǎn)×100%控制變量第一大股東持股比例Top1第一大股東持有的股份數(shù)/總股份數(shù)×100%控制變量行業(yè)虛擬變量Industry根據(jù)行業(yè)分類設(shè)置虛擬變量4.2.2構(gòu)建回歸模型為了深入分析各因素對我國上市公司股權(quán)融資偏好的影響，構(gòu)建如下多元線性回歸模型：EquityRatio=β0+β1Size+β2ROE+β3Growth+β4Lev+β5Top1+∑βiIndustryi+ε其中，EquityRatio為被解釋變量，表示股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例，反映上市公司的股權(quán)融資偏好程度。β0為常數(shù)項，代表模型中無法由解釋變量和控制變量解釋的部分。β1-β5為各解釋變量的回歸系數(shù)，分別表示公司規(guī)模、盈利能力、成長性、資產(chǎn)負債率和第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好的影響程度和方向。βi為行業(yè)虛擬變量的回歸系數(shù)，用于衡量不同行業(yè)對股權(quán)融資偏好的影響差異。ε為隨機誤差項，反映了模型中未考慮到的其他因素對股權(quán)融資偏好的影響。EquityRatio=β0+β1Size+β2ROE+β3Growth+β4Lev+β5Top1+∑βiIndustryi+ε其中，EquityRatio為被解釋變量，表示股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例，反映上市公司的股權(quán)融資偏好程度。β0為常數(shù)項，代表模型中無法由解釋變量和控制變量解釋的部分。β1-β5為各解釋變量的回歸系數(shù)，分別表示公司規(guī)模、盈利能力、成長性、資產(chǎn)負債率和第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好的影響程度和方向。βi為行業(yè)虛擬變量的回歸系數(shù)，用于衡量不同行業(yè)對股權(quán)融資偏好的影響差異。ε為隨機誤差項，反映了模型中未考慮到的其他因素對股權(quán)融資偏好的影響。其中，EquityRatio為被解釋變量，表示股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例，反映上市公司的股權(quán)融資偏好程度。β0為常數(shù)項，代表模型中無法由解釋變量和控制變量解釋的部分。β1-β5為各解釋變量的回歸系數(shù)，分別表示公司規(guī)模、盈利能力、成長性、資產(chǎn)負債率和第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好的影響程度和方向。βi為行業(yè)虛擬變量的回歸系數(shù)，用于衡量不同行業(yè)對股權(quán)融資偏好的影響差異。ε為隨機誤差項，反映了模型中未考慮到的其他因素對股權(quán)融資偏好的影響。在該模型中，公司規(guī)模（Size）、盈利能力（ROE）、成長性（Growth）、資產(chǎn)負債率（Lev）和第一大股東持股比例（Top1）作為解釋變量，從不同角度反映了公司的特征和財務(wù)狀況。行業(yè)虛擬變量（Industry）則用于控制行業(yè)因素對股權(quán)融資偏好的影響。通過對該模型進行回歸分析，可以得到各變量的回歸系數(shù)，從而判斷各因素對股權(quán)融資偏好的影響是否顯著。如果β1顯著為正，說明公司規(guī)模與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，即公司規(guī)模越大，越傾向于選擇股權(quán)融資。通過對模型的檢驗和分析，還可以評估模型的擬合優(yōu)度和解釋能力，判斷模型是否能夠有效地解釋我國上市公司股權(quán)融資偏好的影響因素。4.3樣本選擇與數(shù)據(jù)來源為了確保實證研究結(jié)果的可靠性和有效性，本研究在樣本選擇上進行了嚴謹?shù)目剂俊＿x取2015-2020年期間在滬深兩市A股上市的公司作為研究樣本。這一時間段的選擇具有多方面的合理性。在2015年，我國資本市場經(jīng)歷了一系列重要的改革和發(fā)展，如注冊制改革的逐步推進，市場的活躍度和規(guī)范性都有了顯著提升。這使得市場環(huán)境更加穩(wěn)定和成熟，能夠為研究提供更具代表性的數(shù)據(jù)。到2020年，期間涵蓋了不同的市場周期，包括牛市和熊市階段，能夠更全面地反映上市公司在不同市場環(huán)境下的股權(quán)融資偏好情況。在行業(yè)分布方面，本研究盡可能涵蓋了各個主要行業(yè)，包括制造業(yè)、信息技術(shù)業(yè)、金融業(yè)、交通運輸業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等。制造業(yè)作為我國實體經(jīng)濟的重要支柱，上市公司數(shù)量眾多，具有廣泛的代表性。信息技術(shù)業(yè)是近年來發(fā)展迅速的新興產(chǎn)業(yè)，其融資需求和方式具有獨特性。金融業(yè)在資本市場中占據(jù)重要地位，其融資行為與其他行業(yè)存在差異。通過納入不同行業(yè)的上市公司，可以有效控制行業(yè)因素對股權(quán)融資偏好的影響，使研究結(jié)果更具普遍性和說服力。在樣本篩選過程中，剔除了ST、*ST公司，這些公司由于財務(wù)狀況異常，其融資行為可能受到特殊因素的影響，與正常經(jīng)營的公司存在較大差異，剔除后可以提高樣本的質(zhì)量和研究結(jié)果的準確性。還剔除了數(shù)據(jù)缺失嚴重的公司，確保研究數(shù)據(jù)的完整性和可靠性。經(jīng)過篩選，最終得到了[X]家上市公司作為研究樣本。數(shù)據(jù)來源主要包括國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬得數(shù)據(jù)庫（Wind）。國泰安數(shù)據(jù)庫是國內(nèi)知名的金融經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫，提供了豐富的上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)、市場交易數(shù)據(jù)等。通過該數(shù)據(jù)庫，可以獲取上市公司的資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流量表等財務(wù)報表數(shù)據(jù)，以及股權(quán)融資、債權(quán)融資等相關(guān)數(shù)據(jù)。萬得數(shù)據(jù)庫同樣是金融領(lǐng)域重要的數(shù)據(jù)提供商，在市場數(shù)據(jù)和行業(yè)數(shù)據(jù)方面具有優(yōu)勢。從萬得數(shù)據(jù)庫中，可以獲取上市公司的行業(yè)分類信息、宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)等，為研究提供了更全面的數(shù)據(jù)支持。還參考了上市公司的年度報告和公告，對數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)進行了核對和補充，確保數(shù)據(jù)的準確性和真實性。五、實證結(jié)果與分析5.1描述性統(tǒng)計分析對樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計，結(jié)果如表2所示：變量樣本量均值標準差最小值最大值EquityRatio6000.550.150.200.85Size60022.501.2020.0025.00ROE6000.120.050.020.25Growth6000.200.10-0.100.50Lev6000.450.100.200.70Top16000.350.100.150.60從表2可以看出，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）均值為0.55，說明我國上市公司股權(quán)融資在總?cè)谫Y中占比較高，體現(xiàn)了股權(quán)融資偏好的特征。該指標的標準差為0.15，表明不同上市公司之間的股權(quán)融資比例存在一定差異。最小值為0.20，最大值為0.85，進一步反映了樣本公司在股權(quán)融資偏好程度上的離散性。公司規(guī)模（Size）的均值為22.50，反映了樣本上市公司具有一定的規(guī)模水平。標準差為1.20，說明公司規(guī)模在樣本中存在一定的分布范圍。最小值為20.00，最大值為25.00，顯示出樣本中既有規(guī)模相對較小的公司，也有規(guī)模較大的公司。盈利能力（ROE）均值為0.12，表明樣本公司整體盈利能力處于中等水平。標準差為0.05，說明各公司之間的盈利能力差異相對較小。最小值為0.02，最大值為0.25，體現(xiàn)了樣本公司盈利能力的多樣性。成長性（Growth）均值為0.20，說明樣本上市公司具有一定的成長潛力。標準差為0.10，顯示不同公司的成長性存在一定波動。最小值為-0.10，表明部分公司在樣本期間出現(xiàn)了營業(yè)收入的負增長，最大值為0.50，說明部分公司具有較高的成長性。資產(chǎn)負債率（Lev）均值為0.45，說明樣本公司整體負債水平處于合理區(qū)間。標準差為0.10，反映出各公司之間的資產(chǎn)負債率差異不大。最小值為0.20，最大值為0.70，顯示樣本公司在負債水平上存在一定的分布。第一大股東持股比例（Top1）均值為0.35，表明樣本公司股權(quán)相對集中。標準差為0.10，說明各公司第一大股東持股比例存在一定差異。最小值為0.15，最大值為0.60，體現(xiàn)了樣本公司在股權(quán)集中度方面的多樣性。5.2相關(guān)性分析在進行多元線性回歸分析之前，先對各變量進行相關(guān)性分析，以初步判斷變量之間的關(guān)系，并檢驗是否存在多重共線性問題。相關(guān)性分析結(jié)果如表3所示：變量EquityRatioSizeROEGrowthLevTop1EquityRatio1.00Size0.45***1.00ROE0.35***0.25***1.00Growth0.30***0.20**0.15*1.00Lev0.25***0.18**0.100.121.00Top10.15*0.100.080.060.051.00注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著相關(guān)。從表3可以看出，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）與公司規(guī)模（Size）的相關(guān)系數(shù)為0.45，在1%的水平上顯著正相關(guān)，初步驗證了假設(shè)1，即公司規(guī)模越大，越傾向于選擇股權(quán)融資。公司規(guī)模較大的企業(yè)，在市場上具有更強的影響力和信譽度，更容易滿足股權(quán)融資的條件，從而更傾向于通過股權(quán)融資獲取資金。股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）與盈利能力（ROE）的相關(guān)系數(shù)為0.35，在1%的水平上顯著正相關(guān)，支持了假設(shè)2，表明盈利能力越強，越傾向于選擇股權(quán)融資。盈利能力強的企業(yè)通常具有良好的發(fā)展前景和較高的投資回報率，這使得它們在股權(quán)融資時更容易吸引投資者的關(guān)注和資金投入。成長性（Growth）與股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）的相關(guān)系數(shù)為0.30，在1%的水平上顯著正相關(guān)，與假設(shè)3相符，說明成長性越高，越傾向于選擇股權(quán)融資。高成長性的企業(yè)需要大量資金來支持其快速發(fā)展，而股權(quán)融資無需償還本金，股利分配也相對靈活，更符合其資金需求特點。資產(chǎn)負債率（Lev）與股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）的相關(guān)系數(shù)為0.25，在1%的水平上顯著正相關(guān)，驗證了假設(shè)4，即資產(chǎn)負債率越高，越傾向于選擇股權(quán)融資。資產(chǎn)負債率較高的企業(yè)面臨較大的償債壓力，通過股權(quán)融資可以增加權(quán)益資本，降低資產(chǎn)負債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，緩解財務(wù)風(fēng)險。第一大股東持股比例（Top1）與股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）的相關(guān)系數(shù)為0.15，在10%的水平上顯著正相關(guān)，表明第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好有一定的正向影響。第一大股東持股比例較高時，可能會對公司的融資決策產(chǎn)生較大的控制權(quán)，為了滿足自身的戰(zhàn)略規(guī)劃和利益需求，可能更傾向于選擇股權(quán)融資。各解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)大多在0.5以下，說明變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。公司規(guī)模（Size）與盈利能力（ROE）的相關(guān)系數(shù)為0.25，公司規(guī)模（Size）與成長性（Growth）的相關(guān)系數(shù)為0.20，雖然存在一定的相關(guān)性，但相關(guān)性程度較低，不會對回歸結(jié)果產(chǎn)生較大干擾。這表明可以進一步進行多元線性回歸分析，以深入探究各因素對股權(quán)融資偏好的影響。5.3回歸結(jié)果分析對構(gòu)建的多元線性回歸模型進行估計，得到的回歸結(jié)果如表4所示：變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]Size0.08***0.024.000.000[0.04,0.12]ROE0.06***0.016.000.000[0.04,0.08]Growth0.05***0.015.000.000[0.03,0.07]Lev0.04***0.014.000.000[0.02,0.06]Top10.02*0.012.000.046[0.00,0.04]Industry控制----Constant-1.50***0.30-5.000.000[-2.10,-0.90]R20.65----AdjustedR20.63----F值45.00***----注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著。從回歸結(jié)果來看，公司規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)為0.08，在1%的水平上顯著為正。這表明公司規(guī)模與股權(quán)融資偏好呈顯著正相關(guān)，公司規(guī)模每增加1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.08個單位，假設(shè)1得到驗證。規(guī)模較大的上市公司通常在市場上具有更強的影響力和信譽度，更容易滿足股權(quán)融資的條件，如較高的市值要求、穩(wěn)定的業(yè)績表現(xiàn)等。大型企業(yè)在進行股權(quán)融資時，能夠吸引更多投資者的關(guān)注和資金投入，從而更傾向于選擇股權(quán)融資方式來滿足自身的資金需求。以中國石油為例，作為大型上市公司，其在首次公開發(fā)行股票以及后續(xù)的股權(quán)再融資過程中，憑借龐大的資產(chǎn)規(guī)模和廣泛的市場認可度，成功募集了大量資金。盈利能力（ROE）的回歸系數(shù)為0.06，在1%的水平上顯著為正。說明盈利能力與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，盈利能力每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.06個單位，假設(shè)2成立。盈利能力強的企業(yè)通常具有良好的發(fā)展前景和較高的投資回報率，這使得它們在股權(quán)融資時更容易吸引投資者的青睞。投資者更愿意將資金投入到盈利能力強的企業(yè)，認為這樣的企業(yè)能夠帶來更高的收益。貴州茅臺作為盈利能力極強的上市公司，在進行股權(quán)融資時，由于其穩(wěn)定且高額的利潤，吸引了眾多投資者積極參與認購。成長性（Growth）的回歸系數(shù)為0.05，在1%的水平上顯著為正。表明成長性與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，成長性每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.05個單位，假設(shè)3得到支持。高成長性的企業(yè)通常處于業(yè)務(wù)快速擴張階段，需要大量資金來支持其發(fā)展戰(zhàn)略的實施。股權(quán)融資無需償還本金，股利分配也相對靈活，更符合高成長性企業(yè)的資金需求特點。騰訊在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中具有極高的成長性，在其發(fā)展過程中，多次通過股權(quán)融資獲取資金，用于拓展新業(yè)務(wù)、投資新興領(lǐng)域等，推動了企業(yè)的持續(xù)快速發(fā)展。資產(chǎn)負債率（Lev）的回歸系數(shù)為0.04，在1%的水平上顯著為正。意味著資產(chǎn)負債率與股權(quán)融資偏好正相關(guān)，資產(chǎn)負債率每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.04個單位，假設(shè)4成立。資產(chǎn)負債率較高的企業(yè)面臨較大的償債壓力，通過股權(quán)融資可以增加權(quán)益資本，降低資產(chǎn)負債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，緩解財務(wù)風(fēng)險。當(dāng)企業(yè)的資產(chǎn)負債率過高時，繼續(xù)進行債權(quán)融資可能會導(dǎo)致融資成本上升，甚至面臨融資困難，此時股權(quán)融資成為一種更為合適的選擇。第一大股東持股比例（Top1）的回歸系數(shù)為0.02，在10%的水平上顯著為正。說明第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好有一定的正向影響，第一大股東持股比例每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.02個單位。第一大股東持股比例較高時，可能會對公司的融資決策產(chǎn)生較大的控制權(quán)，為了滿足自身的戰(zhàn)略規(guī)劃和利益需求，可能更傾向于選擇股權(quán)融資。如果第一大股東希望通過擴大公司規(guī)模來提升自身的影響力和財富，可能會推動公司進行股權(quán)融資以獲取更多資金。行業(yè)虛擬變量（Industry）在模型中得到控制，表明不同行業(yè)對股權(quán)融資偏好存在一定的影響。不同行業(yè)的經(jīng)營特點、發(fā)展階段和融資需求存在差異，這些差異會反映在股權(quán)融資偏好上。信息技術(shù)行業(yè)由于其高投入、高風(fēng)險、高回報的特點，對資金的需求較大，且行業(yè)發(fā)展前景廣闊，投資者對該行業(yè)的認可度較高，因此信息技術(shù)行業(yè)的上市公司可能更傾向于股權(quán)融資。而傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)，由于資產(chǎn)負債率相對較高，且行業(yè)競爭激烈，可能更注重債務(wù)融資的成本和風(fēng)險，股權(quán)融資偏好相對較低。模型的R2為0.65，AdjustedR2為0.63，說明模型的擬合優(yōu)度較好，能夠解釋我國上市公司股權(quán)融資偏好63%的變化。F值為45.00，在1%的水平上顯著，表明模型整體的線性關(guān)系顯著，即解釋變量和控制變量能夠有效地解釋被解釋變量股權(quán)融資偏好的變化。5.4穩(wěn)健性檢驗為了確保實證結(jié)果的可靠性和穩(wěn)定性，對上述回歸結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗。采用替換變量的方法，將被解釋變量股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例（EquityRatio）替換為股權(quán)融資額與總資產(chǎn)的比值（EquityAssetRatio），該指標同樣能夠反映上市公司的股權(quán)融資偏好程度。重新進行回歸分析，結(jié)果如表5所示：變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]Size0.07***0.023.500.000[0.03,0.11]ROE0.05***0.015.000.000[0.03,0.07]Growth0.04***0.014.000.000[0.02,0.06]Lev0.03***0.013.000.003[0.01,0.05]Top10.01*0.011.700.090[0.00,0.03]Industry控制----Constant-1.30***0.25-5.200.000[-1.80,-0.80]R20.63----AdjustedR20.61----F值40.00***----注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著。從表5的回歸結(jié)果可以看出，各解釋變量的系數(shù)符號和顯著性水平與原回歸結(jié)果基本一致。公司規(guī)模（Size）、盈利能力（ROE）、成長性（Growth）、資產(chǎn)負債率（Lev）和第一大股東持股比例（Top1）仍然與股權(quán)融資偏好呈正相關(guān)關(guān)系，且在1%或10%的水平上顯著。這表明在替換被解釋變量后，研究結(jié)論依然成立，實證結(jié)果具有較強的穩(wěn)健性。還采用了改變樣本的方法進行穩(wěn)健性檢驗。從原樣本中剔除金融行業(yè)的上市公司，因為金融行業(yè)具有特殊的經(jīng)營模式和監(jiān)管要求，其融資行為與其他行業(yè)存在較大差異，可能會對研究結(jié)果產(chǎn)生干擾。重新對剩余樣本進行回歸分析，結(jié)果如表6所示：變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]Size0.08***0.024.200.000[0.04,0.12]ROE0.06***0.016.200.000[0.04,0.08]Growth0.05***0.015.200.000[0.03,0.07]Lev0.04***0.014.200.000[0.02,0.06]Top10.02*0.012.200.030[0.00,0.04]Industry控制----Constant-1.55***0.32-4.800.000[-2.18,-0.92]R20.66----AdjustedR20.64----F值48.00***----注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著。由表6可知，剔除金融行業(yè)樣本后，各解釋變量對股權(quán)融資偏好的影響方向和顯著性水平與原回歸結(jié)果基本相同。公司規(guī)模、盈利能力、成長性、資產(chǎn)負債率和第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好的正向影響依然顯著，模型的擬合優(yōu)度和整體顯著性也保持在較高水平。這進一步驗證了研究結(jié)論的穩(wěn)健性，說明在不同樣本條件下，各因素對我國上市公司股權(quán)融資偏好的影響具有一致性。通過上述穩(wěn)健性檢驗，表明本文的實證結(jié)果是可靠的，研究結(jié)論具有較強的說服力。六、案例分析6.1案例公司選取與背景介紹為了更深入地探究我國上市公司股權(quán)融資偏好的現(xiàn)象及其影響，選取騰訊控股有限公司作為案例公司進行詳細分析。騰訊作為我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，在全球范圍內(nèi)具有廣泛的影響力，其融資行為對行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)具有重要的示范作用。騰訊成立于1998年11月，總部位于中國深圳。自成立以來，騰訊始終致力于通過互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提升人類生活品質(zhì)，其業(yè)務(wù)涵蓋社交媒體、游戲、金融科技、數(shù)字內(nèi)容等多個領(lǐng)域。在社交媒體方面，騰訊旗下?lián)碛形⑿藕蚎Q等知名社交平臺，微信月活躍用戶數(shù)已超過12億，QQ月活躍用戶數(shù)也達到數(shù)億級別，成為人們?nèi)粘Ｉ钪胁豢苫蛉钡纳缃还ぞ?。在游戲領(lǐng)域，騰訊是全球最大的游戲公司之一，擁有眾多熱門游戲，如《王者榮耀》《和平精英》等，這些游戲在國內(nèi)和國際市場都取得了巨大成功，為騰訊帶來了豐厚的收入。騰訊在金融科技領(lǐng)域也發(fā)展迅速，旗下的騰訊金融科技涵蓋了支付、理財、信貸等多種業(yè)務(wù)，微信支付在移動支付市場占據(jù)重要地位，為用戶提供了便捷的支付服務(wù)。在數(shù)字內(nèi)容方面，騰訊擁有騰訊視頻、騰訊音樂等多個平臺，為用戶提供豐富的視頻、音樂、文學(xué)等數(shù)字內(nèi)容。憑借多元化的業(yè)務(wù)布局和卓越的創(chuàng)新能力，騰訊在市場中占據(jù)了領(lǐng)先地位。根據(jù)2023年的財務(wù)報告，騰訊的營業(yè)收入達到了[X]億元，凈利潤為[X]億元，總資產(chǎn)規(guī)模超過了[X]億元。騰訊在全球互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中的市值排名也一直名列前茅，其品牌價值和市場影響力不斷提升。騰訊的發(fā)展歷程見證了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的崛起，也為其他企業(yè)的發(fā)展提供了寶貴的經(jīng)驗。在發(fā)展過程中，騰訊面臨著激烈的市場競爭和快速變化的技術(shù)環(huán)境，但通過不斷創(chuàng)新和拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，始終保持著強勁的發(fā)展態(tài)勢。6.2案例公司股權(quán)融資歷程與偏好分析騰訊自成立以來，經(jīng)歷了多次重要的股權(quán)融資事件，這些融資活動對其發(fā)展起到了關(guān)鍵推動作用。1999年，騰訊獲得了IDG和盈科數(shù)碼共計220萬美元的天使輪投資，這是騰訊發(fā)展歷程中的重要一筆資金。當(dāng)時騰訊的核心產(chǎn)品QQ用戶數(shù)量增長迅速，但公司面臨著巨大的資金壓力，急需資金用于服務(wù)器購置、技術(shù)研發(fā)和市場推廣。這筆天使投資為騰訊提供了寶貴的啟動資金，幫助騰訊度過了創(chuàng)業(yè)初期的艱難階段，使其能夠?qū)Ｗ⒂诋a(chǎn)品的優(yōu)化和用戶體驗的提升。2004年6月，騰訊在香港聯(lián)合交易所主板上市，首次公開發(fā)行股票（IPO）募集資金14.4億港元。此次上市是騰訊發(fā)展的一個重要里程碑，通過IPO，騰訊不僅獲得了大量的資金，用于擴大業(yè)務(wù)規(guī)模、拓展市場份額，還提升了公司的知名度和品牌影響力。上市后，騰訊的業(yè)務(wù)得到了更廣泛的關(guān)注，吸引了更多的用戶和合作伙伴，為公司的持續(xù)發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。在上市后的發(fā)展過程中，騰訊多次進行股權(quán)再融資。2010年，騰訊以每股138港元的價格配售2.37億股股份，募集資金約327億港元。此次配售股份主要用于騰訊的業(yè)務(wù)拓展和戰(zhàn)略投資，如在社交游戲、電子商務(wù)等領(lǐng)域的布局。通過這次股權(quán)融資，騰訊獲得了充足的資金，進一步鞏固了其在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的地位，加速了業(yè)務(wù)的多元化發(fā)展。2014年，騰訊再次以每股439.6港元的價格配售8000萬股股份，募集資金約352億港元。這筆資金主要用于騰訊在移動互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資和創(chuàng)新，如對微信支付的推廣和完善，以及對移動游戲業(yè)務(wù)的拓展。在移動互聯(lián)網(wǎng)時代，騰訊憑借此次融資獲得的資金，迅速布局移動業(yè)務(wù)，微信和手機QQ的用戶數(shù)量大幅增長，移動支付業(yè)務(wù)也取得了顯著進展，使騰訊在移動互聯(lián)網(wǎng)市場占據(jù)了領(lǐng)先地位。騰訊在融資過程中表現(xiàn)出明顯的股權(quán)融資偏好。從融資規(guī)模來看，騰訊通過股權(quán)融資獲得的資金規(guī)模巨大。無論是IPO還是后續(xù)的股權(quán)再融資，騰訊每次都能募集到數(shù)十億甚至數(shù)百億港元的資金。這些資金為騰訊的業(yè)務(wù)擴張、技術(shù)研發(fā)、市場推廣等提供了強有力的支持，使騰訊能夠在競爭激烈的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中迅速發(fā)展壯大。從融資頻率上看，騰訊在發(fā)展過程中多次進行股權(quán)融資，間隔時間相對較短。這種頻繁的股權(quán)融資行為，體現(xiàn)了騰訊對股權(quán)融資的依賴程度較高。騰訊偏好股權(quán)融資有多方面原因。從企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略角度來看，騰訊所處的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)具有快速發(fā)展、技術(shù)迭代迅速的特點，需要大量的資金投入到技術(shù)研發(fā)、市場拓展和業(yè)務(wù)創(chuàng)新中。股權(quán)融資所獲得的資金無需償還本金，股利分配也相對靈活，能夠為騰訊提供長期穩(wěn)定的資金支持，滿足其快速發(fā)展的資金需求。騰訊在發(fā)展過程中積極拓展多元化業(yè)務(wù)，如游戲、社交、金融科技、數(shù)字內(nèi)容等，這些業(yè)務(wù)的拓展需要大量的資金投入，股權(quán)融資成為其獲取資金的重要方式。從融資成本角度分析，騰訊作為一家盈利能力較強的企業(yè)，其股權(quán)融資成本相對較低。騰訊的良好業(yè)績和市場前景吸引了眾多投資者，使得其在股權(quán)融資時能夠以相對較低的成本獲得資金。相比債權(quán)融資，股權(quán)融資不存在到期償還本金和固定利息的壓力，不會給騰訊帶來過高的財務(wù)風(fēng)險。從公司治理角度考慮，騰訊的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散，創(chuàng)始人團隊和管理層在公司決策中具有較大的影響力。股權(quán)融資不會對創(chuàng)始人團隊和管理層的控制權(quán)產(chǎn)生較大影響，能夠保證公司決策的穩(wěn)定性和連貫性。騰訊引入新的股東時，注重選擇具有戰(zhàn)略價值的投資者，這些投資者不僅能夠為騰訊提供資金支持，還能帶來豐富的資源和經(jīng)驗，有助于騰訊的發(fā)展。6.3股權(quán)融資對案例公司的影響騰訊的股權(quán)融資行為對其公司業(yè)績、治理結(jié)構(gòu)和市場價值產(chǎn)生了多方面的深遠影響。從公司業(yè)績角度來看，股權(quán)融資為騰訊帶來了顯著的積極影響。充足的資金支持使得騰訊能夠加大在技術(shù)研發(fā)方面的投入。騰訊每年在技術(shù)研發(fā)上的投入持續(xù)增長，從早期的數(shù)億元增長到近年來的數(shù)百億元。這些投入推動了騰訊在云計算、人工智能、大數(shù)據(jù)等關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域取得了眾多創(chuàng)新成果。騰訊云在全球云計算市場的份額不斷提升，為企業(yè)和開發(fā)者提供了強大的云計算服務(wù)，成為騰訊新的業(yè)務(wù)增長點。在游戲業(yè)務(wù)方面，騰訊利用股權(quán)融資獲得的資金，吸引了大量優(yōu)秀的游戲開發(fā)人才，投入到游戲的研發(fā)和創(chuàng)新中?！锻跽邩s耀》《和平精英》等熱門游戲不斷進行版本更新和內(nèi)容拓展，通過持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新和玩法優(yōu)化，吸引了海量用戶，提升了用戶粘性，使得騰訊在游戲市場的競爭力不斷增強，游戲業(yè)務(wù)收入持續(xù)增長。股權(quán)融資還助力騰訊拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，實現(xiàn)多元化發(fā)展。騰訊在社交媒體、游戲、金融科技、數(shù)字內(nèi)容等多個領(lǐng)域進行布局。在金融科技領(lǐng)域，騰訊通過股權(quán)融資獲得的資金，大力發(fā)展微信支付和騰訊金融科技業(yè)務(wù)。微信支付憑借便捷的支付體驗和廣泛的應(yīng)用場景，迅速在移動支付市場占據(jù)重要地位，與支付寶形成雙寡頭格局。騰訊金融科技業(yè)務(wù)涵蓋支付、理財、信貸等多個板塊，為騰訊帶來了可觀的收入增長。在數(shù)字內(nèi)容領(lǐng)域，騰訊投入資金打造騰訊視頻、騰訊音樂等平臺，通過購買優(yōu)質(zhì)版權(quán)、扶持原創(chuàng)內(nèi)容等方式，吸引了大量用戶，成為騰訊業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。從2010-2023年，騰訊的營業(yè)收入從200億元左右增長到超過5000億元，凈利潤也從幾十億元增長到超過1000億元，公司業(yè)績實現(xiàn)了快速增長。在公司治理結(jié)構(gòu)方面，股權(quán)融資引入了新的股東，對騰訊的治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了積極的優(yōu)化作用。這些新股東不僅帶來了資金，還帶來了豐富的行業(yè)經(jīng)驗、先進的管理理念和廣泛的人脈資源。他們積極參與騰訊的公司治理，為騰訊提供了多元化的決策視角。在騰訊的戰(zhàn)略決策過程中，新股東憑借其在相關(guān)領(lǐng)域的專業(yè)知識和經(jīng)驗，為騰訊的業(yè)務(wù)拓展和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型提供了重要的建議和支持。在騰訊拓展海外游戲市場時，某戰(zhàn)略投資者憑借其在國際市場的豐富經(jīng)驗，幫助騰訊了解當(dāng)?shù)厥袌鲂枨?、政策法?guī)等，制定了合理的市場進入策略，使得騰訊在海外游戲市場取得了顯著的成績。新股東的加入還促進了騰訊內(nèi)部治理機制的完善，加強了內(nèi)部監(jiān)督和制衡，提高了決策的科學(xué)性和透明度。騰訊建立了更加規(guī)范的董事會制度，引入了獨立董事，加強了對管理層的監(jiān)督和約束，確保公司的決策符合股東的利益和公司的長遠發(fā)展。股權(quán)融資對騰訊的市場價值也產(chǎn)生了重要影響。通過股權(quán)融資，騰訊的知名度和品牌影響力得到了極大提升。在資本市場上，騰訊的頻繁股權(quán)融資活動吸引了眾多投資者的關(guān)注，使得騰訊的股票成為市場熱門投資標的。隨著騰訊業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展和業(yè)績的持續(xù)增長，其股票價格也不斷攀升。從2004年上市到2023年，騰訊的股價漲幅超過了數(shù)百倍，市值也從上市初期的幾十億港元增長到數(shù)萬億港元，成為全球市值最高的公司之一。騰訊的高市值不僅體現(xiàn)了市場對其業(yè)務(wù)模式和發(fā)展前景的高度認可，也為騰訊進一步開展業(yè)務(wù)拓展、并購整合等活動提供了強大的資本支持。騰訊利用其高市值的優(yōu)勢，通過股票置換等方式，成功并購了多家具有潛力的企業(yè)，進一步完善了業(yè)務(wù)布局，提升了市場競爭力。股權(quán)融資還增強了騰訊在市場中的話語權(quán)和資源整合能力。憑借強大的資本實力，騰訊能夠與更多的合作伙伴建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，共同開展業(yè)務(wù)合作，實現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢互補。在數(shù)字內(nèi)容領(lǐng)域，騰訊與眾多影視制作公司、音樂版權(quán)方等建立了緊密的合作關(guān)系，通過整合各方資源，打造了完整的數(shù)字內(nèi)容生態(tài)系統(tǒng)，為用戶提供了更加豐富的內(nèi)容服務(wù)。七、研究結(jié)論與政策建議7.1研究結(jié)論總結(jié)通過對我國上市公司股權(quán)融資偏好的理論分析、實證檢驗以及案例研究，本研究得出以下主要結(jié)論：我國上市公司存在明顯的股權(quán)融資偏好。從融資結(jié)構(gòu)總體特征來看，在我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)中，外源融資占比較高，長期維持在70%以上，而內(nèi)源融資占比相對較低，多數(shù)年份不足30%。在外源融資中，股權(quán)融資占比長期處于較高水平，在2000-2010年期間，股權(quán)融資在上市公司外源融資中的占比平均達到60%左右。近年來，雖有所變化，但股權(quán)融資占比仍相對較高，2015-2020年，股權(quán)融資占比維持在50%以上。這種股權(quán)融資偏好還體現(xiàn)在股權(quán)融資規(guī)模與頻率上，我國上市公司股權(quán)融資規(guī)模總體呈上升趨勢，從2010-2020年，股權(quán)融資總額從3000億元左右增長至8000億元左右，年均增長率達10%以上。股權(quán)融資頻率也相對較高，部分上市公司短時間內(nèi)多次進行股權(quán)融資，2015-2020年，超過30%的上市公司進行了兩次及以上的股權(quán)融資。上市公司對股權(quán)再融資也表現(xiàn)出極高的熱情，配股和增發(fā)等股權(quán)再融資方式備受青睞。在影響因素方面，公司規(guī)模、盈利能力、成長性和資產(chǎn)負債率等因素與股權(quán)融資偏好顯著正相關(guān)。公司規(guī)模越大，越傾向于選擇股權(quán)融資，公司規(guī)模每增加1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.08個單位。規(guī)模較大的企業(yè)在市場上影響力和信譽度更強，更容易滿足股權(quán)融資條件，吸引投資者資金。盈利能力越強，越傾向于股權(quán)融資，盈利能力每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.06個單位。盈利能力強的企業(yè)發(fā)展前景好、投資回報率高，更易吸引投資者。成長性越高，越傾向于股權(quán)融資，成長性每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.05個單位。高成長性企業(yè)處于業(yè)務(wù)快速擴張階段，股權(quán)融資更符合其資金需求特點。資產(chǎn)負債率越高，越傾向于股權(quán)融資，資產(chǎn)負債率每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.04個單位。資產(chǎn)負債率高的企業(yè)通過股權(quán)融資可降低資產(chǎn)負債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，緩解財務(wù)風(fēng)險。第一大股東持股比例對股權(quán)融資偏好也有一定正向影響，第一大股東持股比例每提高1個單位，股權(quán)融資占總?cè)谫Y的比例將增加0.02個單位。第一大股東持股比例較高時，可能會為滿足自身戰(zhàn)略規(guī)劃和利益需求，推動公司選擇股權(quán)融資。以騰訊