行業(yè)研究行業(yè)研究東興證券股份有限公司證券研究報告東興證券股份有限公司證券研究報告本次周期從2019年奶價開始上升，2021以及和下游乳企聯(lián)系愈發(fā)緊密，牧場抗風險能力增強，使得本輪周期調(diào)整時間較以往更長。但我們虧損狀態(tài)，退出牧場逐步增加。25年牛肉價格回升，于25年牧場存欄繼續(xù)下降，且在去庫存的后期，淘汰后備牛動，因此我們推測未來原奶產(chǎn)量有望回落。此外，考慮到奶價低位以及國際貿(mào)易環(huán)境波動，乳制品凈進口有望進秋前后乳制品公司增加產(chǎn)品生產(chǎn)量，短暫導致市場原奶供不應求，奶價尤其是散奶價格出現(xiàn)反彈，不過旺季過后需性仍有待觀察。長期看，我國乳制品需求僅為世界平奶牛存欄下降，預計原奶產(chǎn)能短期小幅回落，中期來看，由于去庫存后期后備牛淘汰比例提升，因此若存欄沒有一至兩年的原奶產(chǎn)量可能進一步減少。此外，考慮到國際貿(mào)易關(guān)系進口量略微下降。總體我們預計原奶及折算后的原奶供給可能持續(xù)收窄。需求方需求的復蘇情況。中長期來看，乳制品需求仍會持續(xù)以小個位數(shù)的速度增長，乳敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源 4 4 5 72.1供給端：受多方因素的推動，原奶產(chǎn)量增長后出 7 7 8 9 4 4 5 6 7 7 8 8 9 乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源 乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源原奶是乳制品產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，其價格波動直接影響上下游企業(yè)的盈利能力和市需兩端中的多種因素決定，而供給主要受奶牛存欄、單產(chǎn)、大包粉進口量等因素影響利潤改善時，牧場通常需要約兩年時間才能通過增加后備牛存欄來提升泌乳牛數(shù)量；反之當價格下殖戶則通過淘汰低產(chǎn)牛來縮減產(chǎn)能，這個過程同樣存在時滯。除存欄量外，奶牛單產(chǎn)水平也是重提升依賴于遺傳育種、飼料營養(yǎng)和精細化管理技術(shù)的持續(xù)進步。還需關(guān)注進口替代效應，特別是國季節(jié)性波動也是需求端的重要特征，夏季熱應激導致奶牛產(chǎn)奶量下降而供應相對緊張。成進而改變養(yǎng)殖戶的決策行為。當飼料價格持續(xù)上漲擠壓利潤時，養(yǎng)殖戶將被迫縮減產(chǎn)能，從制品需求增加，消費升級趨勢進一步推動需求結(jié)構(gòu)向高端化、差異化方向發(fā)展。此外，贈習慣、學生開學影響。其他飲品，如咖啡、奶茶等飲料也對牛奶存在一定的替代作用供需匹配的時間差所決定。從生產(chǎn)的角度看，奶牛的養(yǎng)殖周期決定了原奶的供應。奶牛從出生到產(chǎn)奶通常需要兩年的時間，養(yǎng)殖周期導致了需求和產(chǎn)量之間的不匹配。當市場需求旺盛時，原奶的價格往往會上漲，但由于產(chǎn)能的滯后性，供給端的原奶產(chǎn)量需要兩年的時間才能釋放產(chǎn)能，時間上錯位導致原奶的供應在短期內(nèi)右，而且每天的產(chǎn)奶量相對穩(wěn)定。而生鮮乳的保質(zhì)期較短，只能盡快被消費或者折價加工成奶粉。因存環(huán)節(jié)的調(diào)節(jié)成本較高。由于產(chǎn)能調(diào)節(jié)滯后和無法有效儲存，原奶市場容易出現(xiàn)供需錯配的情況，進而原奶生產(chǎn)的上游環(huán)節(jié)表現(xiàn)出較強的周期性，通常一個完整的周期為6年左右。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源0543322伴隨金融危機的沖擊，乳制品消費市場低迷，導致原奶價格自2008年起持續(xù)下滑，在2009年8月由于奶價低谷時期存欄的降低導致原奶需求不足，補欄存在乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源2014年奶牛存欄量有所反彈，牛奶產(chǎn)量也略并在2019年底達到自2014年10月以來的新高，2021年8月奶價回升至4.38元/千克。隨規(guī)模化進程的不斷推進以及下游需求的增長，我國奶牛數(shù)量也逐漸恢復。乳制品需求隨疫情影響消退而走弱，2022年，因疫情反復，尤其年底線下經(jīng)濟活乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源0萬萬奶牛存欄量（萬頭）牛奶產(chǎn)量（萬噸）欄量大幅增加-供應量增多-奶價下跌-大量淘汰奶牛-供應量減少-奶價再次上漲”的邏輯順序。在當前這一輪調(diào)整期內(nèi)，由于規(guī)?；翀龅谋壤仙翗I(yè)的抗壓能力有所增強。規(guī)?；翀鐾ǔ＞哂懈叩纳a(chǎn)更低的生產(chǎn)成本，因此它們能夠在奶價低迷時期維持運營，甚至擴大生產(chǎn)。這使得市場上的原奶供應在較高水平，難以迅速減少。同時，需求端的表現(xiàn)相對疲軟，消費需求沒有顯著增長，無法有效吸收原奶供應。因此，市場供需失衡的情況持續(xù)存在，導致奶價難以快速回升。綜合以上因素，本輪周期調(diào)時間更長。然而，2024年我國原料奶產(chǎn)量4079萬噸，出現(xiàn)2018年以來首次下降，牧場產(chǎn)能出清節(jié)奏明顯及供需關(guān)系的緊張，使得我國玉米、豆粕等飼料原材料的價格持續(xù)走高。自202入回調(diào)通道，但成本端并未全面改善。一方面，國產(chǎn)苜蓿市場價格有所上漲，各地區(qū)價格差異漲及季節(jié)性成本上升疊加，使得牧場仍處于成本倒掛狀態(tài)。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源654321002020/1/72021/1/72022/1/72023/1/7從奶牛存欄總量來看，2016年由于養(yǎng)殖效益低下和虧損，使得大量小規(guī)模牧場被迫退出市場。年的環(huán)保整治行動導致部分不符合環(huán)保標準的奶牛養(yǎng)殖牧場關(guān)閉，進一步加速牧場出清，使得量出現(xiàn)了顯著的下降。隨著主要乳制品企業(yè)向上游養(yǎng)殖業(yè)的拓展以及產(chǎn)業(yè)資本支出的增加，犢牛以及后備牛以緩解當前經(jīng)營壓力。2024年，荷斯坦奶牛存欄量迎來自2019年來五年連續(xù)乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源2025牧場主動去化仍在繼續(xù)。以大型牧場為例，為優(yōu)化牛群結(jié)構(gòu)及提高乳牛單產(chǎn)，現(xiàn)代牧業(yè)主動加大了淘退出市場并停止經(jīng)營，規(guī)?；翀鰯?shù)量也呈下降趨勢。從2022年至2024年，規(guī)模一直朝著好的方向發(fā)展。預計2025年存欄量將繼續(xù)減少20萬頭左右。0根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部、國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020-2024年我國奶牛平均單產(chǎn)從8.3噸增長風險能力強等優(yōu)勢，因此雖然我國奶牛數(shù)量整體呈下降趨勢，但隨著奶牛規(guī)模化養(yǎng)殖程度不斷提升，奶均單產(chǎn)也將不斷上升。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源此外，奶牛養(yǎng)殖管理技術(shù)的突破也將帶動單產(chǎn)進一步上升新中心開發(fā)出一項奶牛新型營養(yǎng)調(diào)控技術(shù)，有效解決了奶牛養(yǎng)殖過程中，因營養(yǎng)乳高峰期產(chǎn)奶量低、泌乳持續(xù)力差、飼養(yǎng)成本高、飼料轉(zhuǎn)化率低、產(chǎn)后代謝病高平均日單產(chǎn)41公斤以上。信息化技術(shù)的進步同樣可推智能化”為目標，打造了一套集團級數(shù)智化管理平臺，通過整合擠奶設備(864202017201820192020奶牛均年單產(chǎn)（噸）44.12%44.12%乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源我國牛奶產(chǎn)量首次出現(xiàn)下降。盡管存欄量有所下降，但由于奶牛尤其是大型牧場單產(chǎn)的提升加上地方政速已經(jīng)較前幾年明顯回落。0產(chǎn)量:牛奶:累計值（萬噸）同比口下降的主要原因是國內(nèi)原奶供應出現(xiàn)階段性過剩的持續(xù)時間過長，導致整體進口需求偏弱。此國產(chǎn)大包粉，進口大包粉價格更為低廉，由于二者的價格差，國內(nèi)部分乳企和食品企業(yè)放棄使用國內(nèi)原奶，轉(zhuǎn)而使用更便宜的進口大包粉。但隨著進口大包粉價格上漲及國內(nèi)生鮮乳價格持續(xù)下跌，二者算的乳制品累計凈進口量約為1435萬噸，較21年12月累計減少35.31%。截至2025年9始回落，帶動牛奶產(chǎn)量于2024年開始回落。國內(nèi)原奶產(chǎn)能持續(xù)性過剩帶制品進口量同步出現(xiàn)趨勢性的下降，推動國內(nèi)原奶總供給于2022年開始回落。折算后的持平穩(wěn)。我們推測，由于25年牧場存欄繼續(xù)下降，25年原貿(mào)易關(guān)系偏緊張的局勢，乳制品凈進口有望小幅減少，推測25-26年我國乳制品總供給量保持穩(wěn)定略收縮。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源02000-原奶供不應求，奶價尤其是散奶價格出現(xiàn)反彈，不過旺季過后需求的持續(xù)性仍有待觀乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源8642420居民人均奶類消費量(千克)同比0人均乳制品消費量（折合原奶）（kg）201820192020202人均乳制品消費量（折合原奶）（kg）同比0級加工為主，精深加工比例較低。從消費品類方面看，我國乳制品消費與西多，干乳制品少”的特點，品類主要集中于液體乳，而酸奶、奶酪等高附加均水平。2024年，我國液態(tài)奶產(chǎn)量占商品奶總量的86%乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源乳制品結(jié)構(gòu)的多樣性較低以及“液奶獨大”的消費模式導致奶源在季節(jié)性上制品消費下滑的趨勢下，隨著消費者健康意識的提高、成人奶粉市場的擴大等因素現(xiàn)了CAGR2.8%和0.6%的增長，高附加值乳村居民人均奶類消費量遠低于城鎮(zhèn)居民人均奶類消費量。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示高于城鎮(zhèn)，隨著農(nóng)村居民收入水平的提高、城鎮(zhèn)化進程的推進以及三孩政策的實施，縣域內(nèi)的城乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源5.00城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計同比季%衡特征，消費水平與經(jīng)濟發(fā)展程度、飲食習慣及地域文化高度相關(guān)。高消費區(qū)域主要集中在北方傳消費區(qū)和經(jīng)濟發(fā)達省市，其中內(nèi)蒙古自治區(qū)2023年人均消費量達25.4千克，穩(wěn)居全國首位，類消費的強勁拉動作用。新疆、河北、青海等北方省份也保持較高消費量，區(qū)域飲食習慣和畜牧業(yè)乳制品需求仍受“北奶南運”的產(chǎn)業(yè)格局影響。根據(jù)中國乳制品工業(yè)協(xié)會，南方省份人口和牛奶需求中國農(nóng)業(yè)大學教授李勝利指出，未來，我國奶源應重點布局于內(nèi)蒙古、河北、山東、河南以及安徽、靠近消費市場、飼料資源豐富的地區(qū)。西北、東北等遠離消費市場的區(qū)域則應適當放緩發(fā)展步伐，穩(wěn)定，通過提高單產(chǎn)實現(xiàn)增量，以此推動未來原奶的區(qū)域供需平衡。區(qū)域供需平衡將對乳制品消費有明振作用。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源5050隨著健康消費理念不斷普及，消費者愿意為“更新鮮、更優(yōu)持市場份額第一。伊利同樣在財報中提到，通過推出暢輕谷物爆珠系列、多種口味低溫花生奶及金典4.0g奶類消費量7581萬噸，2029-2034五年CAGR為3.59%，人均奶類食用消費量49.2千克。乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源0尼日利亞、新加坡、泰國、孟加拉國等“一帶一路”沿線國家的出口也呈現(xiàn)迅猛增長。雖然出口量絕對值較?。?5年乳制品出口量只占進口量的6%左右但其對緩解國內(nèi)市場的供需剪節(jié)作用。供給端：當前國內(nèi)原奶供給端呈現(xiàn)“總量回落、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的顯著特征，整體供給規(guī)步進入調(diào)整階段。2024年荷斯坦奶牛存欄量降至63產(chǎn)量同比下降2.8%至4079萬噸，這是2018年以來的首次產(chǎn)量下降，標志著產(chǎn)能出清進程加速。旬起，全國乳企每日用于噴粉的原奶數(shù)量已降至5000-6000噸，較2025年4月的1.3原奶過剩情況有所緩解。與此同時，散奶價格持續(xù)走高，寧夏部乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明東方財智興盛之源需求端：原奶需求端短期表現(xiàn)疲軟，但長期增長潛力與結(jié)構(gòu)優(yōu)化空間顯著。從消費總量來看，2024年人均奶類消費量為12.6千克，同比下降4.55%，反映出需生產(chǎn)量，短暫導致市場原奶供不應求，奶價，尤其是散奶價格出現(xiàn)反彈，不過旺季過后需求的持續(xù)未來需求增長的核心引擎。此外，乳制品行業(yè)的投資建議：隨著奶牛存欄下降，預計原奶產(chǎn)能短期小幅回落部分后備牛，因此若存欄沒有反彈，未來一至兩年的原奶產(chǎn)量可能進一步減少。此外，的不穩(wěn)定，我國原奶價格相對進口價格較低，奶供給可能持續(xù)收窄。需求方面，短期需求小制品需求仍會持續(xù)以小個位數(shù)的速度增長，乳制品深加工及進口替代主要推動國內(nèi)乳制去產(chǎn)能不及預期、乳制品需求復蘇不及預期、食品乳制品周期展望：26年原奶價格有望迎來回升敬請參閱報告結(jié)尾處的免責聲明