1、2009 年6 月,IPO發(fā)行制度改革后的操作程序簡介 （適用于上證所上市項目）,1,第一章指導意見提出的近期改革措施 第二章改革后的IPO發(fā)行操作程序簡介（適用于上證所上市項目） 第三章 新股投資風險特別提示公告,目 錄,2,第一章,指導意見提出的近期改革措施,3,現(xiàn)行IPO發(fā)行體系證券發(fā)行與承銷管理辦法,詢價與定價,證券發(fā)售,發(fā)行人及其主承銷商應當在刊登首次公開發(fā)行股票招股意向書和發(fā)行公告后向詢價對象進行推介和詢價，并通過互聯(lián)網(wǎng)向公眾投資者進行推介。詢價分為初步詢價和累計投標詢價。發(fā)行人及其主承銷商應當通過初步詢價確定發(fā)行價格區(qū)間，在發(fā)行價格區(qū)間內(nèi)通過累計投標詢價確定發(fā)行價格。（第13條）

2、 詢價對象可以自主決定是否參與初步詢價，詢價對象申請參與初步詢價的，主承銷商無正當理由不得拒絕。未參與初步詢價或者參與初步詢價但未有效報價的詢價對象，不得參與累計投標詢價和網(wǎng)下配售。（第15條） 詢價對象應當遵循獨立、客觀、誠信的原則合理報價，不得協(xié)商報價或者故意壓低或抬高價格。（第17條）,詢價對象應當承諾獲得本次網(wǎng)下配售的股票持有期限不少于3個月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計算。（第25條） 發(fā)行人及其主承銷商通過累計投標詢價確定發(fā)行價格的，當發(fā)行價格以上的有效申購總量大于網(wǎng)下配售數(shù)量時，應當對發(fā)行價格以上的全部有效申購進行同比例配售。初步詢價后定價發(fā)行的，當網(wǎng)下有效申購總量大于

3、網(wǎng)下配售數(shù)量時，應當對全部有效申購進行同比例配售。（第29條） 首次公開發(fā)行股票達到一定規(guī)模的，發(fā)行人及其主承銷商應當在網(wǎng)下配售和網(wǎng)上發(fā)行之間建立回撥機制，根據(jù)申購情況調(diào)整網(wǎng)下配售和網(wǎng)上發(fā)行的比例(第32條),4,現(xiàn)階段改革措施完善網(wǎng)下報價約束機制,詢價對象應真實報價，詢價報價與申購報價應當具有邏輯一致性，主承銷商應當采取措施杜絕高報不買和低報高買 發(fā)行人及其主承銷商應當根據(jù)發(fā)行規(guī)模和市場情況，合理設定每筆申購的最低申購量,指導意見的主要內(nèi)容,詢價對象在參與初步詢價時，應明確列示下屬的擬參與本次發(fā)行的配售對象的報價明細 配售對象的報價明細須包括：價格及各價位所對應的申購數(shù)量 針對“低報高買”和

4、“高報不買”現(xiàn)象采取措施：如果配售對象在初步詢價階段的報價低于最終確定的發(fā)行價格區(qū)間下限，則該投資者喪失繼續(xù)申購的資格，只有當投資者的報價高端高于最終確定的價格區(qū)間下限，該投資者方能繼續(xù)申購，但申購時有最低申購數(shù)量的限制 設置“最低申購量”和“最高申購量”： 07年以來大盤股發(fā)行中參與初步詢價的詢價對象家數(shù)平均為155家，參與網(wǎng)下申購的配售對象家數(shù)平均為355家?？紤]到設定網(wǎng)下最低申購量的目的是為了防止“高報不買”，減少投資者盲目報價，最低申購量原則上不應過低，例如可設置為：網(wǎng)下發(fā)行規(guī)模的【百分之一】或【1億元】（可根據(jù)項目實際情況進行靈活調(diào)整） 為了避免投資者非理性抬高價格，建議可以考慮同時

5、對“最高申購數(shù)量”作出限制，令投資者在初步詢價報價時就能更真實反映出其意愿申購數(shù)量,具體操作程序,5,現(xiàn)階段改革措施完善網(wǎng)下報價約束機制（續(xù)）,方案一 單價位初步詢價,方案二 多價位初步詢價,方案比較,初步詢價時每個配售對象僅可提交一個申購價位以及該價位對應的申購數(shù)量 如果配售對象報價低于最終確定的價格區(qū)間下限，則該投資者喪失繼續(xù)申購資格 如果配售對象報價高于最終確定的價格區(qū)間下限，則配售對象可以在確定的價格區(qū)間內(nèi)的任一價位進行申購報價。配售對象填報的申購數(shù)量應不低于其初步詢價時填報的數(shù)量，而且其在初步詢價中提交的申購數(shù)量的一定倍數(shù)將成為其在累計投標詢價中所能申購的上限,每個配售對象可提交多個

6、申購價位，以及不同價位對應的申購數(shù)量 為避免報價過于分散，可要求配售對象所報價格組成的價格區(qū)間寬度不能超過一定范圍（比如不得超過20） 配售對象在累計投標詢價階段的最低申購量為其所有入圍價位（最終價格區(qū)間下限之上的價位）對應的累計有效申購量，最高申購量為其最低申購量的一定倍數(shù)（比如兩倍）,單價位初步詢價方式，操作簡便，利于投資者理解報價，但一個價位不容易充分地挖掘價格敏感性 多價位初步詢價方式，操作更復雜，投資者理解和報價難度會增加，博弈的維度增加，但有利于體現(xiàn)價格張力,6,現(xiàn)階段改革措施優(yōu)化網(wǎng)上發(fā)行機制和加強新股認購風險提示,網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行分開：對每一只股票發(fā)行，任一股票配售對象只能選擇網(wǎng)下或

7、者網(wǎng)上一種方式進行新股申購，所有參與該只股票網(wǎng)下報價、申購、配售的股票配售對象均不再參與網(wǎng)上申購 對網(wǎng)上單個申購賬戶設定上限：發(fā)行人及其主承銷商應當根據(jù)發(fā)行規(guī)模和市場情況，合理設定單一網(wǎng)上申購賬戶的申購上限，原則上不超過本次網(wǎng)上發(fā)行股數(shù)的千分之一 加強新股認購風險提示：發(fā)行人及其主承銷商應當刊登新股投資風險特別公告，證券經(jīng)營機構(gòu)應當采取措施，向投資者提示新股認購風險,指導意見的主要內(nèi)容,詢價對象下屬的配售對象一旦參與了初步詢價報價，則不能再參加網(wǎng)上申購，交易所和登記公司將于T日屏蔽該配售對象的已報價賬戶以及所有關聯(lián)賬戶參與網(wǎng)上申購 為確認該配售對象的所有關聯(lián)賬戶，監(jiān)管機構(gòu)會要求配售對象事先申報

8、，登記公司也會根據(jù)已有信息進行核查。從而從技術上實現(xiàn)網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行對象分開 此外，同一投資者名下的股票賬戶只能以其中一個申購一次，且一經(jīng)申購不能撤單。重復申購除第一次申購為有效申購外，其余申購由上證所交易系統(tǒng)自動剔除 對“原則上不超過千分之一”的理解：若網(wǎng)上發(fā)行股數(shù)不是1000股的整數(shù)倍，則可以采取近似取整的方式,具體操作程序,7,新股發(fā)行制度改革對發(fā)行的影響,對發(fā)行人而言，定價市場化有利于降低一、二級市場價差，可以提高融資效率 對于主承銷商的研究、銷售實力要求更高，與發(fā)行人的定價談判難度變大，承銷風險也有所增大 對于機構(gòu)投資者而言，報價難度大幅增加；同時，新股上市首日跌破發(fā)行價的可能變大，申購

9、不一定有正收益,完善網(wǎng)下報價 約束機制,申購資金：網(wǎng)上申購資金量將有所降低，網(wǎng)下申購資金量有所上升，申購資金總量將有所萎縮 中簽率：網(wǎng)上中簽率會有所提高，網(wǎng)下申購中簽率會降低，且很可能低于網(wǎng)上 網(wǎng)上申購：對非配售對象的機構(gòu)而言，雖然網(wǎng)上中簽率有所提高，但由于申購規(guī)模上限的限制，其網(wǎng)上申購獲配的絕對數(shù)量可能大大降低,優(yōu)化網(wǎng)上發(fā)行機制,需刊登新股投資風險特別公告，向投資者充分揭示市場風險，提醒投資者理性判斷,加強新股認購 風險提示,8,第二章,IPO改革后的發(fā)行操作程序（適用于上證所上市項目）,9,A股發(fā)行市場推介程序概述,定價/掛牌上市,路演/簿記,預路演,準備交易前 研究報告,內(nèi)部準備,盡職調(diào)

10、查及起草招股書 完成財務報表 建立初步估值模型 管理層培訓,建立估值模型并形成對公司未來經(jīng)營情況的財務預測 分析行業(yè)前景 撰寫研究報告,進行預路演推介 一對一會議 團體推介會 搜集投資者對投資故事、估值方法、可比公司等問題的反饋 根據(jù)初步詢價期間的投資者報價、報量確定價格區(qū)間,通過路演進一步覆蓋有參與申購意向的非詢價對象 管理層通過網(wǎng)上路演與中小投資者進行交流 制造需求競爭氣氛并爭取定價的主動權(quán),實現(xiàn)最佳定價 分配及結(jié)算 掛牌上市/完成發(fā)行 后市支持,準備階段,實施階段,從推介過程而言，A股IPO可以分為準備和實施兩個階段，整個推介過程就是循序漸進的價格發(fā)現(xiàn)過程,10,發(fā)行制度改革后的示意性時

11、間表,11,發(fā)行結(jié)構(gòu)及回撥機制,發(fā)行方式： 采用網(wǎng)下向詢價對象詢價配售（“網(wǎng)下發(fā)行”）和網(wǎng)上資金申購發(fā)行（“網(wǎng)上發(fā)行”）相結(jié)合的方式 發(fā)行結(jié)構(gòu)： 在確定網(wǎng)上網(wǎng)下初始比例時，應充分考慮新的申購規(guī)則改變將對網(wǎng)上網(wǎng)下申購資金及中簽率產(chǎn)生的影響： 證券發(fā)行與承銷管理辦法規(guī)定，公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，網(wǎng)下配售數(shù)量不超過發(fā)行總量的20%；公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，網(wǎng)下配售數(shù)量不超過向戰(zhàn)略投資者配售后剩余發(fā)行數(shù)量的50% 申購規(guī)則的改變將對網(wǎng)上網(wǎng)下中簽率產(chǎn)生影響：網(wǎng)下中簽率可能將降低，網(wǎng)上中簽率有望提高 從中國石油網(wǎng)上、網(wǎng)下申購資金分布看，詢價機構(gòu)網(wǎng)上、網(wǎng)下累計申購資金約占全部申購資金的47%，

12、自然人和一般法人賬戶申購資金約占53% 回撥機制： 建議回撥機制設計如下： 在網(wǎng)下發(fā)行獲得足額認購的情況下，若網(wǎng)上發(fā)行初步中簽率低于【1%】且低于網(wǎng)下初步配售比例，在不出現(xiàn)網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率高于網(wǎng)下最終配售比例的前提下，從網(wǎng)下向網(wǎng)上發(fā)行回撥不超過本次發(fā)行規(guī)模約【2.5%】的股票； 在網(wǎng)上發(fā)行未獲得足額認購的情況下，可以從網(wǎng)上向網(wǎng)下回撥，直至網(wǎng)上初始發(fā)行部分獲得足額認購為止,資料來源: 中國證券登記結(jié)算公司，中國證監(jiān)會,機構(gòu)及個人持股占A股流通市值份額變化,中國石油網(wǎng)上、網(wǎng)下申購資金結(jié)構(gòu),12,投資價值分析報告的重要性分析,投資價值研究報告,分析師預路演推介,公司基本面,管理層市場推介,機構(gòu)投資

13、者形成對 投資價值的看法,機構(gòu)投資者報價,可比公司交易價格、 市場情況等其他因素,發(fā)行價格區(qū)間,對投資者而言，由于詢價階段的報價將直接決定其是否有資格參與之后的申購，其必須在報價時對公司的投資價值有更為深入和全面的了解，因此研究報告的重要性顯著提升 對主承銷商而言，改革后對IPO定價的自主度將大幅提高，要實現(xiàn)最優(yōu)定價必須基于對公司投資價值的充分認識和深入理解，高質(zhì)量、對公司價值有充分挖掘的研究報告，將有助于主承銷商實現(xiàn)合理定價,13,報告報告,研究報告不應該包括“推薦”、“買入”等評級用語,盈利預測和估值范圍應明確指出基于分析師獨立判斷并注明估值方法和假設,“防火墻”機制確保研究報告完全基于分

14、析師的獨立專業(yè)分析和判斷,承銷商律師等相關人員校閱研究報告不能影響分析師的觀點,投資價值研究報告,分析師獨立、客觀地專業(yè)判斷,其他公開信息,招股說明書,投資價值分析報告的撰寫及發(fā)送,除分析師獨立、客觀的標準外，撰寫A股研究報告的主要原則還包括： A股研究報告的陳述，應盡可能做到有合適的資料來源予以支持，否則，應明確注明該陳述并無合適的資料來源支持，以避免該等陳述存在誤導或遺漏 A股研究報告中應客觀公允地陳述有關發(fā)行人、本次A股發(fā)行以及其所處行業(yè)的風險因素 A股研究報告中使用有關發(fā)行人的信息，不得超越本次A股發(fā)行公開募集文件內(nèi)容的范圍，不得引用未經(jīng)公開的發(fā)行人信息 根據(jù)證券發(fā)行與承銷管理辦法中第

15、九條規(guī)定，主承銷商應向詢價對象提供研究報告，而發(fā)行人、主承銷商和詢價對象不得公開披露投資價值研究報告,主承銷商應僅向詢價對象提供研究報告，不得以任何形式公開披露研究報告,14,公司管理層預路演，與投資者進行交流，介紹公司投資故事和亮點 主承銷商分析師繼續(xù)預路演，進行投資者教育,T-4,T-2,T-5,T-6,網(wǎng)下初步詢價開始,T-7,向證監(jiān)會報備價格區(qū)間 確定能夠參與網(wǎng)下累計投標詢價的配售對象，并在上證所的累計投標詢價的電子化平臺中予以屏蔽,IPO預路演及初步詢價操作程序示意,主承銷商分析師預路演開始,初步詢價注意事項 ： 在證券業(yè)協(xié)會備案的詢價對象才有資格參與初步詢價 詢價對象以配售對象為報

16、價單位，通過上交所的電子化平臺報價 配售對象申報【1或3】個價格，且有最低網(wǎng)下申購數(shù)量要求 配售對象只能選擇網(wǎng)下或者網(wǎng)上方式的一種，所有參與網(wǎng)下報價/申購/配售的配售對象均不能參與網(wǎng)上申購,T-3,網(wǎng)下初步詢價截止 主承銷商和發(fā)行人根據(jù)初步詢價報價情況確定價格區(qū)間,初步詢價,預路演推介,T-1,刊登網(wǎng)上/網(wǎng)下發(fā)行公告,注：管理層預路演時間為示意性安排,15,新股發(fā)行制度改革后的網(wǎng)下申購電子化流程,新股發(fā)行制度改革后網(wǎng)下電子化發(fā)行關鍵時間點操作,新股發(fā)行制度改革后，網(wǎng)下申購電子化平臺也應做出相應修改，以適應新的發(fā)行制度： 初步詢價階段，詢價對象為報價主體，但要列明配售對象的明細報價及對應的申購量

17、 在價格區(qū)間確定后，網(wǎng)下電子化平臺可以自動篩選出有資格參與累計投標詢價的配售對象名單及其對應的最小申購量 此外，由于配售對象篩選工作集中在T-2日進行，工作量較大，承銷商應力爭盡早報備價格區(qū)間，且在獲得證監(jiān)會對發(fā)行價格區(qū)間報備的確認后盡快通知交易所,16,網(wǎng)下電子化的工作流程,準備階段,初步詢價階段,初步詢價報價期間，主承銷商可實時查詢有關報價情況 初步詢價最后一天（ T-3日）15時截止后，主承銷商從申購平臺獲取初步詢價報價情況 T-2日，主承銷商在獲得證監(jiān)會對于價格區(qū)間的報備確認后將及時知會交易所，以便交易所通過網(wǎng)下電子化平臺篩選出有資格參與累計投標詢價的配售對象名單 主承銷商對有資格參與

18、累計投標詢價的配售對象名單進行確認，將配售對象信息（包括配售對象名稱、最小申購數(shù)量、證券賬戶、銀行收付款賬戶以及股票代碼 ）通過申購平臺發(fā)送登記結(jié)算平臺,累積投標詢價階段,累計投標詢價期間，主承銷商可通過網(wǎng)下電子化申購平臺實時查詢有關申購情況 T日15時后，主承銷商可通過網(wǎng)下申購電子化平臺查詢并下載申報結(jié)果 主承銷商確認累計投標詢價申報結(jié)果數(shù)據(jù)，并將確認后的數(shù)據(jù)于T日15：30前通過申購平臺發(fā)送至登記結(jié)算平臺 主承銷商每天在9時至16時期間可以通過PROP平臺實時查詢資金情況 T日17：30后，主承銷商通過其PROP信箱獲取各配售對象截至T日16時的申購資金到賬情況,定價后,主承銷商將確定的配

19、售結(jié)果數(shù)據(jù)于T+2日7時前通過PROP發(fā)送給中證登上海分公司 中證登上海分公司于9時前按照各配售對象申購款繳款銀行為單位，形成相應的配售對象退款金額數(shù)據(jù)及主承銷商承銷證券網(wǎng)下發(fā)行募集款金額數(shù)據(jù)通過PROP提供給相關結(jié)算銀行進行劃款 T+4日，中證登上海分公司將依據(jù)主承銷商申報的網(wǎng)下配售數(shù)據(jù)辦理股份登記,主承銷商委托交易所向符合條件的詢價對象提供網(wǎng)下申購電子化平臺進行初步詢價及累計投標詢價 初步詢價開始日前2個交易日內(nèi)，發(fā)行人應當向上證所申請股票代碼 委托中證登上海分公司代理進行申購資金的收、付，以及主承銷商網(wǎng)下發(fā)行募集款的收??；并于初步詢價開始日前一個工作日，將網(wǎng)下發(fā)行電子化所需基本信息以書面

20、形式提供給中證登上海分公司 參與初步詢價和累計投標詢價的配售對象應在初步詢價截止日12時前完成在中國證券業(yè)協(xié)會網(wǎng)站登記備案工作。未在上述時間前登記備案的詢價對象和配售對象均不能參與網(wǎng)下詢價發(fā)行,17,設定發(fā)行價格區(qū)間的主要考慮因素,綜合考慮各種因素，確定合理的價格區(qū)間,資本市場環(huán)境,投資者反饋,A股二級市場表現(xiàn)及投資者心態(tài) 可比公司估值及股價表現(xiàn) 投資者對行業(yè)及整體市場的看法及前景展望,投資者對公司投資故事的看法及接受程度 投資者對行業(yè)及其前景的看法 投資者對估值的反饋 投資者要求的IPO折扣水平,營造正面的需求勢頭,建立簿記初期良好的需求勢頭，營造正面的需求氛圍,需求最大化及結(jié)構(gòu)合理性,考慮

21、報價和需求量的敏感性，實現(xiàn)需求最大化 設定的價格區(qū)間能夠覆蓋主要的重量級機構(gòu)投資者，令他們能夠最大程度的參與發(fā)行,以上簿記需求均為示意性數(shù)字,簿記需求的價格敏感性示意,（億元）,不同類型機構(gòu)的價格敏感性示意,（億元）,120,70,50,25,20,15,18,支持公司股價后市表現(xiàn),定價相比可比公司和上市后預期二級市場的交易估值有合理的折扣水平，支持股價上市后的表現(xiàn),投資者對價格的反饋,確定發(fā)行價格應盡量在投資者可接受的范圍內(nèi),實現(xiàn)發(fā)行 最優(yōu)定價,盡量確保高質(zhì)量、核心的機構(gòu)投資者能夠最大程度的參與發(fā)行，以優(yōu)化公司的股東結(jié)構(gòu)，減少后市股價的波動性,優(yōu)化公司的股東結(jié)構(gòu),確定發(fā)行價格的主要考慮因素,

22、19,第三章,新股投資風險特別提示公告,20,新股投資風險提示工作的內(nèi)容,發(fā)行體制改革后 新股投資風險提示 工作的內(nèi)容,新股投資風險 特別公告 的主要內(nèi)容,在新股發(fā)行體制改革后，考慮到定價進一步市場化，申購新股的投資風險增強，因此按照指導意見提出的要求，對投資者加強風險提示非常有必要 對投資者的風險提示可以從如下幾方面著手： 發(fā)行人及主承銷商刊登新股投資風險特別公告，充分揭示一級市場風險，提醒投資者理性判斷投資該公司的可行性 此外，也建議在新股發(fā)行投資價值分析報告和其他相關公告中對新股投資風險進行特別提示 證券經(jīng)營機構(gòu)采取措施，向投資者提示新股認購風險，例如由在營業(yè)部張貼風險提示公告等,提示新股發(fā)行體制改革后發(fā)行的制度背景：一方面發(fā)行屬于新老劃斷后的全流通發(fā)行，另一方面新股發(fā)行體制改革后定價機制市場化 重點就新股投資風險進行提示： 關于新股發(fā)行的一般性風險：投資者應審慎關注公司基本面，以投資為目的；