1、第三章 利息和利息率,利息的來源與本質(zhì) 利率的種類 利率決定理論 利率結(jié)構(gòu)理論 利率的功能、作用及管理體制,利息的來源與本質(zhì) 威廉配第(William Petty):利息是放棄貨幣使用權(quán)而得的報(bào)酬；約翰洛克(John looke):利息是貸款人承擔(dān)了風(fēng)險(xiǎn)而得的報(bào)酬；西尼爾(Nassau William Senior):利息是犧牲眼前消費(fèi)，等待將來消費(fèi)而得的報(bào)酬，或?qū)?jié)欲的報(bào)酬；詹姆斯穆勒(James Mill):資本財(cái)貨的價(jià)值是由勞動(dòng)決定的，利息是對(duì)創(chuàng)造資本財(cái)貨價(jià)值的勞動(dòng)的報(bào)酬或工資；約瑟夫馬西(Joseph Massie)和馬克思:利息來源于利潤(rùn)，是利潤(rùn)的一部分；薩伊(Say JeanBap

2、tiste):利息是資本生產(chǎn)力的產(chǎn)物，資本具有生產(chǎn)力就象土地、人力具有生產(chǎn)力一樣，利息就是對(duì)資本生產(chǎn)力的報(bào)酬；龐巴維克(Eugen von BohmBawerk):利息來自人們對(duì)現(xiàn)有財(cái)貨的評(píng)價(jià)大于對(duì)未來財(cái)貨的評(píng)價(jià)，利息是價(jià)值時(shí)差的貼水；凱恩斯(John Maynard Keynes):利息是放棄流動(dòng)偏好(靈活偏好)所得的報(bào)酬。,利息與收益的一般形態(tài) 在一個(gè)存在利息的社會(huì)，利息收入已經(jīng)不僅僅屬于借貸活動(dòng)中貸出貨幣資本的人，而是屬于一切資本所有者，利息已經(jīng)成為收益的一般形態(tài)，各種旨在獲取收益的項(xiàng)目或各種形式的資產(chǎn)安排，常常都是在與利率水平的比較中作出價(jià)值判斷的。 單位時(shí)間內(nèi)本金、利率和收益的基本關(guān)

3、系即：收益=本金利率（時(shí)間為1），不難得出，要求獲得目標(biāo)收益的本金投入額為： 本金=收益/利率。 這里，本金實(shí)際上就是在一定利率水平條件下，購(gòu)買具有特定收益的某種資產(chǎn)的價(jià)格。將各種具有特定收益的資產(chǎn)，在與利率的比較中表示出價(jià)格，稱為收益的資本化。收益資本化普遍存在于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)，債券、股票、土地、技術(shù)、勞動(dòng)力等都是可以被作為資本品進(jìn)行交易的，這些資本品都有特定的預(yù)期收益，其資本化的價(jià)格是由預(yù)期收益與利率的比值所確定的。,利率的種類,市場(chǎng)利率和官定利率 名義利率和實(shí)際利率 固定利率和浮動(dòng)利率 存款利率和貸款利率 一般利率和優(yōu)惠利率 短期利率和長(zhǎng)期利率 n 單利與復(fù)利 S=A（1+r） 基準(zhǔn)利率和

4、金融機(jī)構(gòu)利率 其它：再貼現(xiàn)率、拆借利率、國(guó)債利率等,利率決定理論,平均利潤(rùn)率決定論 實(shí)際因素決定論 貨幣供求決定論 可貸資金供求決定論 IS-LM利率論,平均利潤(rùn)率決定論 馬克思認(rèn)為，利息是借貸資本家對(duì)剩余價(jià)值的瓜分，是利潤(rùn)的一部分，利息額的多少取決于利潤(rùn)總額，利息率平均水平的最高界限就是平均利潤(rùn)率，利率的變化范圍在零與平均利潤(rùn)率之間。由于平均利潤(rùn)率水平是與產(chǎn)業(yè)周期變化相關(guān)的，因此，利率進(jìn)而受到產(chǎn)業(yè)周期變化的調(diào)節(jié)。關(guān)于平均利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)，馬克思認(rèn)為，主要受平均利潤(rùn)率變動(dòng)趨勢(shì)的決定，由于平均利潤(rùn)率是在技術(shù)發(fā)展和資本有機(jī)構(gòu)成不斷提高的過程中逐漸下降的，因而從長(zhǎng)期來看，平均利率水平是不斷下降的。

5、但是，就一段時(shí)間的平均利率水平來看，由于平均利潤(rùn)率是相對(duì)穩(wěn)定的，因此，利率水平也是穩(wěn)定的。在馬克思的平均利潤(rùn)率決定利息率的理論中，并沒有排斥在短期內(nèi)利率受借貸市場(chǎng)供求狀況變化和借貸雙方競(jìng)爭(zhēng)力量影響而發(fā)生特殊波動(dòng)的情況，沒有排斥在偶然情況下會(huì)有超越平均利潤(rùn)率限制而存在的市場(chǎng)利率。,實(shí)際因素決定論 古典學(xué)派的利率決定理論認(rèn)為，資本的供給和需求決定利率水平。資本的供給來源于儲(chǔ)蓄，儲(chǔ)蓄又取決于“時(shí)間偏好”、“節(jié)欲”、“等待”等因素。利息率越高，放棄時(shí)間偏好、節(jié)制消費(fèi)而進(jìn)行儲(chǔ)蓄的報(bào)酬就越多，結(jié)果儲(chǔ)蓄就會(huì)增加；反之則減少。因此，儲(chǔ)蓄是利率的增函數(shù)。資本的需求則取決于資本邊際生產(chǎn)率和利率的比較，只有當(dāng)前者大

6、于后者時(shí)，才能導(dǎo)致凈投資，在邊際生產(chǎn)率一定的條件下，利率越高，投資者的成本就越高，投資越少；反之，利率越低，投資就越多。因此，投資是利率的減函數(shù)。,r,S,I,S,I,E,r0,S,r1,I,r2,儲(chǔ)蓄、投資對(duì)利率的決定,貨幣供求決定論 這是凱恩斯的利率決定理論。這種理論認(rèn)為，利率不是在產(chǎn)品市場(chǎng)上由儲(chǔ)蓄和投資決定的，而是在貨幣市場(chǎng)上由貨幣的供應(yīng)和需求決定的，當(dāng)貨幣需求大于貨幣供給時(shí)，利率上升，反之，利率下降，利率決定于貨幣市場(chǎng)供求的均衡水平。關(guān)于貨幣供給和貨幣需求各自的變動(dòng)，凱恩斯認(rèn)為，貨幣供給是由貨幣當(dāng)局決定的外生性變量，貨幣需求則取決于人們對(duì)貨幣的“流動(dòng)性偏好”，人們據(jù)此將凱恩斯的貨幣需求

7、理論和利率理論稱為流動(dòng)偏好理論。以M代表由貨幣當(dāng)局決定的貨幣供給，以L代表由流動(dòng)偏好所決定的貨幣需求，r代表利率，則貨幣供求決定利率的機(jī)制可通過下圖表示出來。,r,M,L,M1,M2,M3,L,r0,r1,“流動(dòng)偏好”的利率決定機(jī)制,L,可貸資金供求決定論 這是一種將傳統(tǒng)的實(shí)際因素決定利率的理論和凱恩斯的貨幣因素決定利率的理論進(jìn)行綜合而形成的利率決定理論。代表人物是英國(guó)的羅伯遜(DHRobertson)和瑞典的俄林(Ohlin)。這種理論認(rèn)為，利率決定過程中既有實(shí)際因素儲(chǔ)蓄和投資，又有貨幣因素貨幣供給和貨幣需求，利率是由可貸資金的供給儲(chǔ)蓄S加新增的貨幣供給M和可貸資金的需求投資I加新增的貨幣需

8、求(或貨幣窖藏)H共同決定的，決定均衡利率的條件是可貸資金供給等于可貸資金需求，即： S+M=I+H,r,Loanable Funds,M,H,I+H,S+M,S,E,A,B,re,I,可貸資金供求利率的決定,IS-LM利率論 這是希克斯(Hicks, John Richard)和漢森(Hansen, Alvin Harvey)等人在可貸資金供求決定利率的分析基礎(chǔ)上，將收入水平導(dǎo)入利率分析而形成的利率決定理論。反映這種理論的IS-LM模型精辟地描述了在投資和儲(chǔ)蓄、貨幣需求和貨幣供給同時(shí)相等，產(chǎn)品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)達(dá)到一般均衡時(shí)的國(guó)民收入和利率組合的確定，被稱為是對(duì)凱恩斯宏觀均衡理論的標(biāo)準(zhǔn)解釋。這種

9、理論認(rèn)為，決定國(guó)民收入和利率的變量有四個(gè)：儲(chǔ)蓄S、投資I、貨幣需求L、貨幣供給M，均衡的國(guó)民收入和利率只有在同時(shí)達(dá)到S=I,L=M時(shí)，才能實(shí)現(xiàn)。,r,y,LM,IS,A,B,E,Ye,Y1,Y0,r0,re,r1,IS-LM模型,利率結(jié)構(gòu)理論,概念：利率結(jié)構(gòu)，即不同類型的利率之間的關(guān)系。要說明的主要問題是：具有相同期限的金融工具為何利率不同？風(fēng)險(xiǎn)及流動(dòng)性相同的金融工具為何具有不同的利率？ 利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu) 利率的期限結(jié)構(gòu),利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu) 概念：期限相同的不同風(fēng)險(xiǎn)的金融工具(主要指?jìng)?利率之間的關(guān)系，主要受三個(gè)因素的影響，即違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收。 1、違約風(fēng)險(xiǎn)：證券發(fā)行人有可能不能如期支付足額

10、利息或在到期時(shí)不能清償面值的風(fēng)險(xiǎn)，就是違約風(fēng)險(xiǎn)。違約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)利率的影響：人們?cè)谫?gòu)買某種具有一定風(fēng)險(xiǎn)的證券時(shí)，會(huì)在原有的利率水平之上要求一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。一般來說，信用等級(jí)越高的證券，其所需支付的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率就越低，反之，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率就越高 。 2、流動(dòng)性：金融工具在不發(fā)生損失的條件下迅速變現(xiàn)的能力。由于人們總是偏好流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)，因此資產(chǎn)的流動(dòng)性越強(qiáng)，利率就越低。變現(xiàn)成本一般考慮兩個(gè)方面：一是交易傭金，二是證券的買賣差價(jià)。 3、稅收因素,稅收因素：稅收之所以影響證券的利率，是因?yàn)樽C券持有人真正關(guān)注的是證券的稅后收益。如果證券利息收入的稅收待遇因證券的種類不同而存在差異的話，這種差異應(yīng)當(dāng)會(huì)反映在稅前的利

11、率上。在其他條件相同的情況下，證券利息收入的稅率越高，它的稅前利率也應(yīng)當(dāng)越高，否則證券持有人的稅后實(shí)際收益將減少。 假定有證券A和證券B，它們的違約風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性相同，但是證券A利息收入的所得稅率為tA ，而證券B利息收入的所得稅率為tB,，那么證券A的稅后利率就等于rA(1- tA),證券B的稅后利率就等于rB(1-tB)，其中rA與rB分別為證券A和證券B的稅前利率，因此要使這兩種證券的稅后利率相等，就必須有 rA = rB(1-tB)/(1-tA) 從上式中可以清楚地看出，稅率越高的證券，其稅前利率也應(yīng)該越高。,利率的期限結(jié)構(gòu) 概念：風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性等相同的不同期限的金融工具（證券）利率之間的

12、關(guān)系。 收益率曲線：在風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收特征等方面相同的證券，由于期限結(jié)構(gòu)不同，利率也會(huì)有所不同，人們用收益率曲線來描述利率的這種期限結(jié)構(gòu)特征。把那些其他條件都相同，而僅僅在期限上有所區(qū)別的證券的利率放在同一個(gè)坐標(biāo)系中，連成一條曲線，稱為收益率曲線。收益率曲線的可能形狀有三種：水平的收益率曲線表示各種期限的證券的利率相等，向上的收益率曲線代表期限越長(zhǎng)的證券利率越高，向下的收益率曲線則表明證券的期限越長(zhǎng)，利率越低。,預(yù)期假說對(duì)收益率曲線的解釋 假定條件：預(yù)期假說（Expectations Hypothesis） 也叫無偏預(yù)期理論(unbiased-expectation theory)， 它的理

13、論假定是:（1）投資者是典型的經(jīng)濟(jì)人，即追 求利潤(rùn)最大化；（2）投資者對(duì)證券的期限沒有偏好， 各種期限的證券可以互相替代；（3）交易成本為零； （4）金融市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)的；（5）完全替代的證券 具有相同的預(yù)期收益率；（6）投資者對(duì)證券的預(yù)期準(zhǔn) 確，并依據(jù)該預(yù)期收益做出相應(yīng)行為。,基本命題：人們的預(yù)期是無偏的，長(zhǎng)期利率相當(dāng)于在該期限內(nèi)人們預(yù)期出現(xiàn)的所有短期利率的平均數(shù)，因而收益率曲線反映所有金融市場(chǎng)參與者的綜合預(yù)期。例如，人們預(yù)期在未來的10年里，短期利率的平均值為5，那么，10年期債券的利率就應(yīng)當(dāng)是5。如果人們預(yù)期10年后的短期利率將上升，從而在未來20年里短期利率的預(yù)期平均值為6，則20年期

14、的債券利率為6，高于10年期債券。因此，利率的期限結(jié)構(gòu)是由人們對(duì)未來短期利率的無偏預(yù)期所決定的。如果人們預(yù)期未來短期利率上升，長(zhǎng)期利率就高于短期利率，則收益率曲線向上傾斜；反之，如果人們預(yù)期未來的短期利率下降，收益率曲線則向下傾斜。當(dāng)人們預(yù)期未來短期利率不變時(shí)，收益率曲線則為水平。,市場(chǎng)分割假說對(duì)收益率曲線的解釋 市場(chǎng)分割假說（Segmented Markets Hypothesis） 將不同期限的債券市場(chǎng)分割開來，視為完全獨(dú)立的 市場(chǎng)，不同期限的債券并非替代品，各種期限的債 券的利率僅僅取決于該種債券的供求，而不受其他 期限債券預(yù)期收益率的影響。每個(gè)投資者一般都有 自己偏好的某個(gè)特定品種的債

15、券，這種偏好又主要 源于他們對(duì)于意愿的債券持有期的選擇。收益率曲 線的不同形狀是不同期限債券的市場(chǎng)供求決定的， 而各種期限債券的供求又受到投資者期限偏好的影 響。如果較多的投資者偏好期限較短的債券，則對(duì) 短期債券的大量需求將導(dǎo)致較低的短期利率，收益 率曲線向上傾斜；相反，如果更多的投資者是偏好 長(zhǎng)期債券的，那么收益率曲線將向下傾斜。,選擇停留假說對(duì)收益率曲線的解釋 基本命題：長(zhǎng)期證券的利率水平等于在整個(gè)期限內(nèi) 預(yù)計(jì)出現(xiàn)的所有短期利率的平均數(shù)，再加上一定的風(fēng) 險(xiǎn)補(bǔ)償，也就是流動(dòng)性升水。這是由于證券的期限越 長(zhǎng)，本金價(jià)值波動(dòng)的可能性就越大，因此投資者一般 傾向于選擇短期證券，但是借款人卻偏向于發(fā)行

16、穩(wěn)定 的長(zhǎng)期證券，借款人要想使投資者購(gòu)買長(zhǎng)期證券，就 需要給投資者一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，這就造成了長(zhǎng)期利率 高于當(dāng)期短期利率和未來短期利率的平均值。,進(jìn)一步的表述：(1)期限不同的證券之間是可以互相替代的，短期證券的收益率水平會(huì)影響到長(zhǎng)期證券的利率水平；（2）投資者對(duì)不同期限的證券的偏好不同，一般更傾向于短期證券；（3）證券收益率大小對(duì)投資者的影響程度要大于期限長(zhǎng)短對(duì)投資者的影響。選擇停留假說用公式可以表述成： 其中, 表示一個(gè)正的時(shí)間溢價(jià)，也即風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，只有一個(gè)正的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率才能吸引投資者考慮放棄短期證券轉(zhuǎn)而選擇長(zhǎng)期證券。之前一項(xiàng)表示在一定期限內(nèi)所有短期利率的平均數(shù)，長(zhǎng)期利率就是該期限內(nèi)這種平均數(shù)

17、與正的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)目偤汀?選擇停留假說對(duì)幾種收益率曲線變化情況的解釋：（1）即使短期利率在未來的平均水平保持不變，長(zhǎng)期利率也會(huì)高于短期利率，這就解釋了大多數(shù)情況下收益率曲線向上傾斜的現(xiàn)象；（2）若預(yù)期利率水平將有所下降，那么只要同期限內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)乃侥軌虺^預(yù)期利率平均數(shù)下降的水平，長(zhǎng)期利率仍然能夠向上傾斜，這解釋了為何在預(yù)期短期利率小幅下降的情況下，收益率水平還可以保持向上傾斜的情況；（3）若預(yù)期短期利率大幅下降，則在較低的短期利率水平上加上一個(gè)正的時(shí)間溢價(jià)，也不能抵補(bǔ)這種下降帶來的影響，因此收益率曲線有時(shí)會(huì)出現(xiàn)向下傾斜的現(xiàn)象；（4）,選擇停留假說對(duì)幾種收益率曲線變化情況的解釋： （4）當(dāng)短期

18、利率水平較低時(shí)，投資者往往會(huì)預(yù)期短期利率水平會(huì)有所上升，那么未來預(yù)期短期利率的平均數(shù)就會(huì)相對(duì)高于現(xiàn)行的短期利率水平，再加上一個(gè)正的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)后，就會(huì)使長(zhǎng)期利率大大高于現(xiàn)行短期利率，從而出現(xiàn)了收益率曲線往往比較陡峭地向上傾斜；反之，收益率曲線則會(huì)大幅向下傾斜。（5）在時(shí)間溢價(jià)水平一定的前提下，短期利率的上升意味著平均看來短期利率水平將來會(huì)更高，因而長(zhǎng)期利率也會(huì)隨之上升，這解釋了不同期限證券的利率總是共同變動(dòng)的原因。,利率的功能、作用及管理體制,利率的經(jīng)濟(jì)功能與作用 利率發(fā)揮作用的環(huán)境與條件 中國(guó)的利率管理體制,利率的經(jīng)濟(jì)功能,中介功能：聯(lián)系各方利益；溝通金融市場(chǎng)與實(shí)物市場(chǎng)； 連接宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀經(jīng)濟(jì) 分配功能：對(duì)國(guó)民收入進(jìn)行分配與再分配的功能 調(diào)節(jié)功能：調(diào)節(jié)供給和需求的比例；調(diào)節(jié)消費(fèi)和投資的 比例關(guān)系；調(diào)節(jié)微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng) 動(dòng)力功能：物質(zhì)